Tiểu luận môn Đầu tư tài chính Các yếu tố rủi ro phổ biến trong tỉ suất sinh lợi cổ phiếu và trái phiếu

1 Các yếu tố rủi ro phổ biến trong tỉ suất sinh lợi cổ phiếu và trái phiếu Bài nghiên cứu này xác định năm yếu tố rủi ro phổ biến trong tỉ suất sinh lợi cố phiếu và trái phiếu. Có ba yếu tố thị trường cổ phiếu: một yếu tố thị trường tổng thể và các yếu tố liên quan đến quy mô công ty và giá trị sổ sách trên giá trị thị trường. Có hai yếu tố thị trường trái phiếu, liên quan đến rủi ro đến hạn thanh toán và rủi ro mặc định.Tỉ suất sinh lợi cổ phiếu có dao động điều do các yếu tố thị trường cổ phiếu, và họ đang liên kết với tỉ suất sinh lợi trái phiếu thông qua dao động điều trong các yếu tố thị trường trái phiếu. Ngoại trừ công ty yếu kém, các yếu tố thị trường trái phiếu nắm bắt các biến động phổ biến trong tỉ suất sinh lợi trái phiếu.Quan trọng nhất, năm yếu tố có vẻ để giải thích là tỉ suất sinh lợi bình quântrên cổ phiếu và trái phiếu. 1. Giới thiệu Cross-section của tỉ suất sinh lợi bình quân trên cổ phiếu phổ thông của Mỹ cho thấy rất ít liên hệ đến những Bs thị trường của mô hình định giá tài sản Sharpe ( 1964) Lintner (1965 ) hoặc Bs mô hình định giá tài sản tiêu dùng liên thời gian của Breeden (1979 ) và những mô hình khác. [Xem Ví dụ, Reinganum (1981) và Breeden , Gibbons , và Litzenberger (1989)].Mặt khác, các biến mà không có vị thế đặc biệt trong lý thuyết định giá tài sản cho thấy khả năng đáng tin cậy để giải thích cross-section của tỉ suất sinh lợi trung bình. Danh sách các biến tỉ suất sinh lợi trung bình thực nghiệm xác định bao gồm quy mô ( ME , số lượng cổ phiếu điều chỉnh số lượng cổ phần) , đòn bẩy , tỉ suất sinh lợi / giá ( E / P ), và giá trị sổ sách trên giá trị thị trường( tỷ số giữa giá trị sổ sách của cổ phiếu phổ thông của một công ty, BE, giá trị thị trường của nó, ME ) . [Xem Banz (1981 ), Bhandari (1988), Basu (1983), và Rosenberg, Reid, và Lanstein ( 1985).] Fama và French ( 1992a ) nghiên cứu vai trò chung của thị trường B, quy mô E/P, đòn bẩy, và giá trị sổ sách trên giá trị thị trường trong cross-section của tỉ suất sinh lợi cổ phiếu trung bình. Họ nhận thấy rằng sử dụng một mình hoặc kết hợp với các biến khác, B(độ dốc trong hồi quy tỉ suất sinh lợi cổ phiếu trên tỉ suất sinh lợi thị trường) có rất ít thông tin về tỉ suất sinh lợi trung bình.Sử dụng riêng, quy mô, E / P, hệ số đòn bẩy, và giá trị sổ sách trên giá trị thị trường. Trong việc kết hợp lại, quy mô( ME ) và giá trị sổ sách trên giá trị thị trường( BE / ME ) dường như để gộp vào bên ngoài của đòn bẩy và E/P trong tỉ suất sinh lợi trung bình. Các kết quả dòng dưới là hai biến thực nghiệm xác định, quy mô và giá trị sổ sách trên giá thị trường, làm tốt công việc giải thích các cross-section của tỉ suất sinh lợi bình quân trên cổ phiếu NYSE, Amex, Nasdaq cho giai đoạn 1963- 1990. Bài viết này mở rộng các bài kiểm tra định giá tài sản trong Fama và French (1992a ) theo ba cách . 2 (a) Chúng tôi mở rộng tập hợp các tài sản để giải thích. Các tài sản chỉ được xem xét trong Fama và French ( 1992a ) là cổ phiếu phổ thông. Nếu thị trường được tích hợp, một mô hình duy nhất cũng nên giải thích tỉ suất sinh lợi trái phiếu. Các thử nghiệm ở đây bao gồm trái phiếu chính phủMỹ và trái phiếu công ty cũng như cổ phiếu. (b) Chúng tôi cũng mở rộng tập hợp các biến được sử dụng để giải thích tỉ suất sinh lợi. Biến quy mô và biến giá trị sổ sách trên giá trị thị trường trong Fama và French (1992a) chi phối vào cổ phiếu. Chúng tôi mở rộng danh sách các cấu trúc kỳ hạn có khả năng đóng một vai trò trong tỉ suất sinh lợi trái phiếu. Mục đích là để kiểm tra xem các biến có quan trọng trong tỉ suất sinh lợi trái phiếu giúp giải thích tỉ suất sinh lợi cổ phiếu, và ngược lại. Quan điểm là nếu thị trường được tích hợp, có lẽ một số chồng chéo giữa các quá trình tỉ suất sinh lợi trái phiếu và cổ phiếu. (C) Có lẽ quan trọng nhất, các phương pháp tiếp cận để thử nghiệm mô hình định giá tài sản là khác nhau. Fama và French (1992a) sử dụng các hồi quy cắt ngang của Fama và Macbeth (1973): cross-section của tỉ suất sinh lợi cổ phiếu đang thụt lùi về biến giả thuyết để giải thích tỉ suất sinh lợi trung bình. Sẽ khó khăn để thêm trái phiếu cho các hồi quy cắt ngang từ biến giải thích như quy mô và giá trị sổ sách trên giá trị thị trường không có ý nghĩa rõ ràng đối với trái phiếu chính phủ và trái phiếu công ty. Bài viết sử dụng phương pháp hồi quy chuỗi thời gian của Black, Jensen, và Scholes (1972).Tỉ suất sinh lợi hàng tháng trên cổ phiếu và trái phiếu đang thụt lùi về tỉ suất sinh lợi cho một danh mục đầu tư thị trường cổ phiếu và danh mục đầu tư mô phỏng theo quy mô và giá trị sổ sách trên giá trị thị trường (BE/ME), và các yếu tố rủi ro cấu trúc kỳ hạn về tỉ suất sinh lợi. Dốc hồi quy chuỗi thời gian là yếu tố tiếp nhận, không giống như quy mô hoặc BE/ME, có một giải thích rõ ràng như sự nhạy cảm yếu tố rủi ro đối với trái phiếu cũng như cổ phiếu. Các hồi quy chuỗi thời gian cũng rất thuận tiện cho việc nghiên cứu hai vấn đềquan trọng định giá tài sản. a) Một trong những chủ đề trung tâm của chúng tôi là nếu tài sản được định giá hợp lý, các biến có liên quan đến tỉ suất sinh lợi trung bình, chẳng hạn như quy mô và giá trị sổ sách trên giá thị trường, phải đại diện cho độ nhạy cảm tới thông thường (dùng chung và do đó rủi ro phi hệ thống) các yếu tố rủi ro về tỉ suất sinh lợi.Các hồi quy chuỗi thời gian đưa ra bằng chứng trực tiếp về vấn đề này. Đặc biệt, độ dốc và các giá trị R 2 cho dù danh mục đầu tư mô phỏng cho các yếu tố rủi ro liên quan đến quy mô và BE/ME nắm mục tiêu biến đổi trong tỉ suất sinh lợi cổ phiếu và trái phiếu không được giải thích bởi các yếu tố khác. (B) Các hồi quy chuỗi thời gian sử dụng tỉ suất sinh lợi vượt trội (tỉ suất sinh lợi cổ phiếu hoặc trái phiếu hàng tháng trừ đi tỷ lệ dự luật Kho bạcmột tháng) như là các biến phụ 3 thuộc và cả tỉ suất sinh lợi vượt trội hay tỉ suất sinh lợi của danh mục đầu tư bằng không như các biến giải thích. Trong hồi quy như vậy, một mô hình định giá tài sản được dự kiến hoàn toàn cung cấp chặn mà không thể phân biệt từ 0 [Merton (1973)].Ước lượng chặn cung cấp tỉ suất sinh lợi đơn giản metric và một kiểm định chính thức các yếu tố thông thường kết hợp khác nhau như thế nào tập trungvào mặt cắt tỉ suất sinh lợi trung bình. Hơn nữa, xét về mô hình định giá tài sản trên cơ sở chặn trong hồi quy tỉ suất sinh lợi vượt mức áp đặt một tiêu chuẩn nghiêm ngặt.Mô hình cạnh tranh được yêu cầu giải thích tỷ lệ dự luật một tháng cũng như tỉ suất sinh lợi của trái phiếu dài hạn và cổ phiếu. Kết quả chính của chúng tôi là dễ dàng để tóm tắt. Đối với cổ phiếu, danh mục đầu tư cấu tạotương tự các yếu tố rủi ro liên quan đến quy mô và BE / ME giữgiá trị phổ biến cao về tỉ suất sinh lợi, không có vấn đề gì khác là trong các hồi quy chuỗi thời gian. Đây là bằng chứng cho thấy quy mô và giá trị sổ sách trên giá trị thị trườngthực sự đại diện cho độ nhạy cảm với các yếu tố rủi ro phổ biến trong tỉ suất sinh lợi cổ phiếu. Hơn nữa, đối với danh mục đầu tư cổ phiếu, chúng tôi kiểm tra, hệ số chặn từ hồi quy ba yếu tố đó bao gồm tỉ suất sinh lợi thị trường vượt trội và tỉ suất sinh lợi giống hệt cho quy mô vàBE/ME yếu tố này là gần 0. Như vậy, một yếu tố thị trường và các đại diện các yếu tố rủi ro liên quan quy mô và giá trị sổ sách trên giá trị thị trường dường như làm tốt công việc giải thích các cross-section của tỉ suất sinh lợi cổ phiếu trung bình. Việc giải thích của các hồi quy chuỗi thời gian đối với cổ phiếu là thú vị.Giống như các hồi quy cắt ngang của Fama và French (1992a), các hồi quy chuỗi thời gian nói rằng quy mô và yếu tố giá trị thị sổ sách trên giá tị thị trường có thể giải thích sự khác biệt trong tỉ suất sinh lợi trung bình trên cổ phiếu.Nhưng những yếu tố này một mình không thể giải thích sự khác biệt lớn giữa tỉ suất sinh lợi trung bình trên cổ phiếu và dự luật một tháng.Công việc này là trái với các yếu tố thị trường.Trong hồi quy mà còn bao gồm quy mô và yếu tố giá trị thị sổ sách trên giá tị thị trường, tất cả các danh mục đầu tư cổ phiếu của chúng tôi dốc trên các yếu tố thị trường được gần 1.Phần bù rủi ro cho các yếu tố thị trường sau đó liên kết tỉ suất sinh lợi bình quân trên cổ phiếu và tín phiếu. Đối với trái phiếu, các danh mục đầu tư mô phỏng cho hai yếu tố cấu trúc kỳ hạn(một phần bù kỳ hạn và phần bù mặc định) nắm bắt hầu hết những biến động trong tỉ suất sinh lợi vào trái phiếu chính phủ và trái phiếu công ty trong danh mục đầu tư của chúng tôi. Các yếu tố cấu trúc kỳ hạn dài cũng 'giải thích' tỉ suất sinh lợi trung bình của trái phiếu, nhưng phí trung bình cho các yếu tố cấu trúc kỳ hạn, giống như tỉ suất sinh lợi trái phiếu trung bình vượt mức, đang tiến gần tới 0. Như vậy, giả thiết rằng tất cả các danh mục đầu tư trái phiếu công ty và trái phiếu chính phủ có tỉ suất sinh lợi tương tự dự kiến dài hạn cũng không thể bị loại bỏ. Các biến phổ biến trong tỉ suất sinh lợi cổ phiếu được phần lớn bị giữ bởi tỉ suất sinh lợi của ba danh mục đầu tư chứng khoán, và các biếnphổ biến trong tỉ suất sinh lợi trái phiếu được giải thích chủ yếu bởi hai tỉ suất sinh lợidanh mục đầu tư trái phiếu. Các thị trường cổ phiếu và trái phiếu, tuy nhiên, còn phải phân đoạn một cách ngẫu nhiên.Sử dụng một 4 mình trong các hồi quy chuỗi thời gian, các yếu tố cơ cấu kỳ hạn nắm bắt sự biến động mạnh mẽ trong tỉ suất sinh lợi cổ phiếu; thực sự, những dốc vào các yếu tố cấu trúc kỳ hạntrong các hồi quy đối với cổ phiếu cũng giống như những trái phiếu.Nhưng điều thú vị, khi các yếu tố thị trường cổ phiếu cũng được bao gồm trong các hồi quy, tất cả các danh mục đầu tư cổ phiếu của chúng tôi đưa ra khoảng cách tương tự trên hai yếu tốcơ cấu kỳ hạn trên các yếu tố thị trường trong tỉ suất sinh lợi. Kết quả là, một danh mục đầu tư thị trường cổ phiếu bắt các biếnphổ biến trong tỉ suất sinh lợi cổ phiếu liên quan đến các yếu tố thị trường và các yếu tố cấu trúc kỳ hạn. Các liên kết ngẫu nhiên giữa các thị trường trái phiếu và cổ phiếu, tuy nhiên, dường như đến phần lớn từ các yếu tố cấu trúc kỳ hạn. Sử dụng riêng, sự tỉ suất sinh lợi vượt trội và trở tỉ suất sinh lợi mô phỏng cho các quy mô và các yếu tố giá trị sổ sách trên giá trị thị trường dường như nắm bắt được biếnphổ biến trong tỉ suất sinh lợi trái phiếu. Nhưng khi hai yếu tố cấu trúc kỳ hạnh được bao gồm trong các hồi quy trái phiếu, khả năng giải thích của các yếu tố thị trường cổ phiếu biến mất cho tất cả nhưng trái phiếu công ty ở mức độ thấp. Tóm lại, kết quả của chúng tôi cho thấy rằng có ít nhất ba yếu tố thị trường cổ phiếu và hai yếu tố kỳ hạn trong cơ cấu tỉ suất sinh lợi. Tỉ suất sinh lợi cổ phiếu đã chia sẻ biếndo ba yếu tố thị trường cổ phiếu, và chúng liên quan đến tỉ suất sinh lợi trái phiếu thông qua sự biến động chia sẻ trong hai yếu tố cấu trúc kỳ hạn. Ngoại trừ trái phiếu công ty ở mức độ thấp, chỉ có hai yếu tố cấu trúc kỳ hạndường như để cho thấy biếnphổ biến trong tỉ suất sinh lợi trái phiếu công ty và chính phủ. Câu chuyện được thực hiện như sau, chúng tôi lần đầu tiên giới thiệu các yếu tố đầu vào để tính toán hồi quy chuỗi thời gian: các biến giải thích và tỉ suất sinh lợi để được giải thích (phần Z và 3). Sau đó chúng tôi sử dụng các hồi quy để tấn công hai vấn đề định giá tài sản trung tâm: làm thế nào để kết hợp khác nhau của các biến nắm bắt (a) các biếnphổ biến qua thời gian trong tỉ suất sinh lợi của trái phiếu và cổ phiếu (phần 4) và (b) các cross-section của tỉ suất sinh lợi trung bình (phần 5). 2. Các yếu tố đầu vào để tính toán hồi quy chuỗi thời gian Các biến giải thích trong các hồi quy chuỗi thời gian bao gồm tỉ suất sinh lợi trên một danh mục đầu tư thị trường cổ phiếu và danh mục đầu tư mô phỏng cho các quy mô.Đặt- to-thị trường, và các yếu tố hạn trong cơ cấu tỉ suất sinh lợi. Tỉ suất sinh lợi để được giải thích là cho 2 danh mục đầu tư trái phiếu chính phủ, 5 danh mục đầu tư trái phiếu công ty, và 25 danh mục đầu tư cổ phiếu được hình thành trên cơ sở quy môvà giá trị sổ sách trên giá trị thị trường. 2.1 Các tỉ suất sinh lợi giải thích. 5 Các biến giải thích được chia thành hai tập, những người có khả năng là quan trọng cho việc chụp những sự biến động trong tỉ suất sinh lợi trái phiếu và những người có thể quan trọng đối với cổ phiếu. Phân chia các biến giải thích theo cách này thiết lập thử nghiệm thú vị về liệu các yếu tố quan trọng trong tỉ suất sinh lợi cổ phiếu giúp giải thích tỉ suất sinh lợi trái phiếu và ngược lại. 2.1.1. Các yếu tố thị trường trái phiếu Một nguy cơ phổ biến trong tỉ suất sinh lợi trái phiếu phát sinh từ những biến động bất ngờ trong lãi suất. Đại diện của chúng tôi cho các yếu tố này, TERM, là sự khác biệt giữa thời gian dài tỉ suất sinh lợi trái phiếu chính phủ hàng tháng (từ hiệp hội Ibbotson) và tỷ lệ dự luật Kho bạcmột thángvào cuối tháng trước (từ Trung tâm nghiên cứu an ninh giá, CRSP ). Tỷ lệ dự luật là có nghĩa là để đại diện cho mức độ chung của tỉ suất sinh lợi kỳ vọng vào trái phiếu, để đại diện TERM cho độ lệch tỉ suất sinh lợi trái phiếu dài hạn từ tỉ suất sinh lợi kỳ vọng do sự biến động tronglãi suất. Đối với trái phiếu công ty, biến động trong điều kiện kinh tế biến động khả năng vỡ nợ làm phát sinh một yếu tố phổ biến trong tỉ suất sinh lợi. Đại diện của chúng tôi cho các yếu tố này mặc định, DEF, là sự khác biệt giữa tỉ suất sinh lợi trên một danh mục đầu tư trên thị trường trái phiếu công ty dài hạn (các danh mục đầu tư Composite trên các module trái phiếu công ty củahiệp hội Ibbotson) và tỉ suất sinh lợitrái phiếu chính phủ dài hạn. Chen. Roll, và Ross (1986) sử dụng TERM và một biến như DEF để giúp giải thích các cross-section của tỉ suất sinh lợi bình quân trên cổ phiếu NYSE. Họ sử dụng (1973) cross-section phương pháp hồi quy Fama và Macbeth: cross-section của tỉ suất sinh lợi cổ phiếu trung bình được giải thích với các cross-section của dốc từ hồi quy chuỗi thời gian của tỉ suất sinh lợi trên TERM, một yếu tố mặc định, và các yếu tố khác. Trong các thử nghiệm, các yếu tố mặc định là yếu tố mạnh mẽ nhất trong tỉ suất sinh lợitrung bình cổ phiếu. vàTERM đôi khi mạnh. Chúng tôi xác nhận rằng dấu của TERM và DEF hiện lên rõ ràng trong các biếnthời gian của việc tỉ suất sinh lợi cổ phiếu. Chúng tôi cũng thấy rằng hai biến thống trị biếnphổ biến trongtỉ suất sinh lợitrái phiếu chính phủ và trái phiếu công ty.Ngược lại với các hồi quy cắt ngang của Chen, Roll, và Ross, tuy nhiên, hồi quy chuỗi thời gian của chúng tôi nói rằng phần bù trung bình cho DEF và rủi ro TERM quá nhỏ để giải thích nhiều biếntrong các cross-section của tỉ suất sinh lợi cổ phiếu trung bình. [Shanken và Weinstein (1990) thực hiện một quan điểm tương tự.] 2.1.2. Nhân tố thị trường cổ phiếu Động lực - Mặc dù quy mô và giá trị sổ sách trên giá trị thị trườngcó vẻ như các biến ad hoc để giải thích tỉ suất sinh lợi cổ phiếu trung bình, chúng ta có lý do để hy vọng rằng chúng đại diện cho yếu tố rủi ro phổ biến trong tỉ suất sinh lợi. Trong Fama và French (1992b), chúng tôi ghi nhận rằng quy mô và giá trị sổ sách trên giá trị thị trườngcó liên 6 quan đến kinh tế cơ bản. Không ngạc nhiên, các công ty có BE/ME cao (giá cổ phiếu tương đối thấp để đặt giá trị) có xu hướng để có tỉ suất sinh lợi thấp trên tài sản và tỉ suất sinh lợi thấp kéo dài ít nhất là năm năm trước và năm năm sau khi giá trị sổ sách trên giá trị thị trườnglà đo lường. Ngược lại. BE/ME thấp (Giá cổ phiếu cao so với giá trị sổ sách) được kết hợp với tỉ suất sinh lợi cao liên tục. Quy mô cũng liên quan đến tỉ suất sinh lợi. Kiểm soát đối với giá trị sổ sách trên giá thị trường, các công ty nhỏ có xu hướng để có tỉ suất sinh lợi thấp trên tài sản hơn các công ty lớn. Các hiệu ứng quy môtỉ suất sinh lợi, tuy nhiên, phần lớn là do những năm 1980, cho đến năm 1981 kiểm soát cho BE/ME, các công ty nhỏ chỉ có một chút ít tỉ suất sinh lợi hơn so với công ty lớn. Nhưng đối với các công ty nhỏ, 1980-1982 suy thoái biến thành một tỉ suất sinh lợi suy thoái kéo dài. Đối với một số lý do, các công ty nhỏ không tham gia vào sự bùng nổ kinh tế của những năm 1980 giữa và cuối năm. Thực tế là các công ty nhỏ có thể bị suy thoái một tỉ suất sinh lợi lâu mà bỏ qua các công ty lớn cho thấy rằng quy mô được liên kết với một yếu tố rủi ro phổ biến mà có thể giải thích mối quan hệ tiêu cực giữa quy mô và tỉ suất sinh lợi trung bình. Tương tự như vậy, mối quan hệ giữa tỉ suất sinh lợi và giá trị sổ sách trên giá thị trường cho thấy rằng tỉ suất sinh lợi tương đối là nguồn gốc của một yếu tố rủi ro phổ biến trong tỉ suất sinh lợi đó có thể giải thích mối quan hệ tích cực giữa BE/ME và tỉ suất sinh lợi trung bình. Đo biếnphổ biến trong tỉ suất sinh lợi kết hợp với quy mô và BE/ME là một nhiệm vụ chính của bài viết này. Các khối xây dựng cơ bản - Nghiên cứu kinh tế cơ bản, Fama và French (1992b) sử dụng sáu danh mục đầu tư được hình thành từ các loại cổ phiếu trên .ME và BE/ME. Chúng tôi sử dụng cùng sáu danh mục đầu tư ở đây để tạo thành danh mục đầu tư có nghĩa là để mô phỏng các yếu tố rủi ro tiềm ẩn trong tỉ suất sinh lợi liên quan đến quy mô và giá trị sổ sách trên giá thị trường. Điều này đảm bảo sự tương ứng giữa các nghiên cứu về các yếu tố rủi ro phổ biến trong tỉ suất sinh lợi thực hiện ở đây và nghiên cứu bổ sung của chúng ta về nền tảng kinh tế. Trong tháng Sáu mỗi năm t 1963-1991, tất cả các cổ phiếu NYSE trên CRSP được xếp hạng trên quy mô (lần giá cổ phiếu).Các quy mô trung bình NYSE sau đó được sử dụng để chia NYSE, Amex.và (sau 1972) NASDAQ cổ phiếu thành hai nhóm. nhỏ và lớn (S và B). Hầu hết Amex và Nasdaq cổ phiếu nhỏ hơn so với trung bình NYSE, vì vậy các nhóm nhỏ có chứa một số lượng không cân xứng của cổ phiếu (3.616 ra 4797 vào năm 1991). Mặc dù số lượng lớn của các cổ phiếu, các nhóm nhỏ chứa ít hơn một nửa (khoảng 8% vào năm 1991) của các giá trị kết hợp của hai nhóm quy mô. Chúng tôi cũng yếu đi cổ phiếu NYSE, Amex, Nasdaq thành ba nhóm giátrị sổ sách trên giá thị trường dựa trên điểm dừng cho dưới 30% (Low), giữa 40% (Mediurn), và trên 30% (High) của các giá trị thứ hạng của BE/FE cho cổ phiếu NYSE. Chúng tôi xác định đặt vốn cổ phần thường, BE, như giá trị Compustat giá trị sổ sách trên giá thị trường, 7 cộng với bảng cân đối hòan thuế và thuế lợi tức đầu tư (nếu có), trừ đi giá trị sổ sách của cổ phiếu ưu đãi. Tùy thuộc vào sự sẵn có, chúng tôi sử dụng mua lại, thanh lý, hoặc mệnh giá (trong đó đặt hàng) để ước tính giá trị của cổ phiếu ưu đãi.Giá trị sổ sách trên giá thị trườngBE/ME, sau đó được đặt vốn cổ phần thường cho năm tài chính kết thúc trong lịch của năm t - 1, chia cổ phần thị trường vào cuối tháng mười hai t - 1. Chúng tôi không sử dụng các công ty BE bác bỏ,là rất hiếm trước năm 1980, khi tính toán các điểm ngắt cho BE/ME hoặc khi hình thành các kích thước danh mục đầu tư BE/ME. Ngoài ra.chỉ các công ty với vốn cổ phần thông thường (theo phân loại CRSP) có trong các bài kiểm định. Điều này có nghĩa rằng ADRs, REITs, và các đơn vị quan tâm có lợi được loại trừ. Quyết định của chúng tôi để sắp xếp các công ty thành ba nhóm trên BE/ME và chỉ có hai ME sau các bằng chứng trong Fama và French (1992a) mà giá trị sổ sách trên giá trị thị trườngcó một vai trò mạnh mẽ hơn trong tỉ suất sinh lợi cổ phiếu trung bình so với quy mô. Việc chia tách tùy ý, tuy nhiên, và chúng tôi đã không tìm kiếm trên lựa chọn thay thế.Hy vọng là các bài kiểm định ở đây và trong Fama và French (1992b) không nhạy cảm với những sự lựa chọn. Chúng tôi thấy không có lý do gì để cho rằng đang có. Chúng tôi xây dựng sáu danh mục đầu tư (S/L, S/M, S/H, B/L, B/M, B/H) từ hai giao điểm ME và ba giao điểm nhóm BE/ME. Ví dụ, danh mục đầu tư S/L chứa các cổ phiếu nhỏ trong nhóm ME cũng đang trong nhóm thấp BE/MEs, và các danh mục đầu tư B/H chứa các cổ phiếu lớn- ME rằng cũng có BE/ME cao. Tỉ suất sinh lợigiá trị thị trường gia quyền trên sáu danh mục đầu tư được tính từ tháng Bảy năm t đến tháng sáu t + 1, và các danh mục đầu tư được cải tổ vào tháng t + 1. Chúng tôi tính toán tỉ suất sinh lợi bắt đầu vào tháng Bảy năm t để chắc chắn rằng giá trị sổ sách cho năm t - 1 được biết đến. Để được bao gồm trong các kiểm định, một công ty phải có giá cổ phiếu CRSP cho tháng mười hai năm t - 1 và tháng Sáu t và Compustat giá trị sổ sách cổ phần thường cho năm t - 1. Hơn nữa, để tránh sự thiên vị tồn tại vốn có trong cách Compustat cho biết thêm công ty được đánh dấu [Banz và Breen (1986)], chúng tôi không bao gồm các công ty cho đến khi họ đã xuất hiện trên Compustat cho hai năm, (Compustat nói hiếm khi lịch sử bao gồm hơn hai năm của dữ liệu khi nó cho biết thêm công ty). Size- Danh mục đầu tư SMB của chúng tôi (nhỏ trừ lớn), có nghĩa là để mô phỏng các yếu tố rủi ro về tỉ suất sinh lợi liên quan đến quy mô, là sự khác biệt, mỗi tháng, giữa các trung bình đơn giản của tỉ suất sinh lợi trên ba danh mục đầu tư cổ phiếu nhỏ (S/L, S/M, AND S/H) và trung bình đơn giản của tỉ suất sinh lợi trên ba danh mục đầu tư cổ phiếu lớn (B/L, B/M, and B/H). Như vậy, SMB là sự khác biệt giữa tỉ suất sinh lợi trên danh mục đầu tư cổ phiếu công ty vừa và danh mục đầu tư cổ phiếu lớn giống giá trị sổ sách trên giá trị thị trường vốn chủ sở hữu bình quân. Sự khác biệt này nên được chủ yếu là do ảnh hưởng của BE/ME, tập trung thay vì vào các hành vi khác nhau tỉ suất sinh lợi của cổ phiếu nhỏ và lớn. 8 BE/ME - Các danh mục đầu tư HML (cao trừ thấp). có nghĩa là để mô phỏng các yếu tố rủi ro về tỉ suất sinh lợi liên quan đến giá trị sổ sách trên giá trị thị trường, được định nghĩa tương tự. HML là sự khác biệt, mỗi tháng, giữa tỉ suất sinh lợi trung bình đơn giản trên cao 2 mặt-danh mục đầu tư BE/ME (S/H VÀ B/H) và mức bình quân của tỉ suất sinh lợi trên thấp 2 mặt danh mục đầu tư BE / ME ( S/L và B/L). Hai thành phần của HML là tỉ suất sinh lợi trên danh mục đầu tư cao và thấp-BE/BE với khoảng cùng quy mô bình quân gia quyền. Như vậy sự khác biệt giữa hai tỉ suất sinh lợi nên tỉ suất sinh lợi trong nhan tố quy mô quá lớn, tập trung thay vì vào các hành vi khác nhau của tỉ suất sinh lợi các công ty BE/ME thấp và cao. Như minh chứng cho sự thành công của quy trình đơn giản, mối tương quan giữa 1963-1991 tỉ suất sinh lợiphục hồi hàng tháng đối với các quy mô và yếu tố giá trị thị sổ sách trên giá tị thị trường duy nhất là – 0.08. Danh mục đầu tư mô phỏng theo đúng với các yếu tố rủi ro phổ biến trong tỉ suất sinh lợi giảm thiểu sự biến động của công ty cụ thể các yếu tố. Sáu quy môdanh mục đầu tư BE/BE E trong SMB và HML là đo lường vốn hóa . Sử dụng các thành phần đo lường vốn hóa là theo tinh thần của việc giảm thiểu sai, kể từ khi biến động tỉ suất sinh lợiđược phủ định liên quan đến quy mô (bảng 1. dưới đây). Quan trọng hơn, sử dụng các thành phần đo lường vốn hóa kết quả trong danh mục mô phỏng mà nắm bắt các hành vi khác nhau tỉ suất sinh lợi của cổ phiếu nhỏ và lớn, cổ phiếu, cao và thấp BE/ME, một cách tương ứng với cơ hội đầu tư thực tế. Market - Cuối cùng, đại diện của chúng tôi đối với các yếu tố thị trường trong tỉ suất sinh lợi cổ phiếu là tỉ suất sinh lợi vượt trội, tỉ suất sinh lợidanh mục đầu tư RM-RF, RMđo lường vốn hóa của các cổ phiếu trong danh mục đầu tư trong sáu quy mô BE/ME, cộng với cổ phiếu BE bị loại ra khỏi danh mục. RF là tỷ lệ dự luật một tháng. 2.2. Tỉ suất sinh lợi được giải thích Trái phiếu -Các thiết lập của các biến phụ thuộc được sử dụng trong các hồi quy chuỗi thời gian bao gồm các tỉ suất sinh lợi vượt trội trên hai danh mục đầu tư trái phiếu chính phủ và danh mục đầu tư trái phiếu của nămcông ty.Các danh mục đầu tư trái phiếu Chính phủ (từ CRSP) bao gồm các kỳ hạn 1-5 năm và 6-10 năm. Năm danh mục đầu tư trái phiếu công ty, cho nhóm Moody đánh giá Aaa, Aa. A, Baa.và LG (cấp thấp, đó là, bên dưới Baa) đến từ các mô-đun trái phiếu công ty của Ibbotson Associates (cung cấp cho chúng tôi bởi Quỹ tư vấn Dimensional). Cổ phiếu - Đối với cổ phiếu, Chúng tôi sử dụng tỉ suất sinh lợi quá mức trên 25 danh mục đầu tư, hình thành trên quy mô và giá trị sổ sách trên giá thị trường, như các biến phụ thuộc trong các hồi quy chuỗi thời gian. Chúng tôi sử dụng danh mục đầu tư hình thành trên quy mô và BE / ME vì chúng ta tìm kiếm để xác định xem các danh mục đầu tư mô phỏng SMB và nhan tố HML bị loại ra trong tỉ suất sinh lợi cổ phiếu liên quan đến quy mô và giá trị sổ sách trên giá thị trường. Danh mục đầu tư hình thành trên quy mô và BE / ME cũng sẽ sản xuất một loạt các tỉ suất sinh lợi trung bình để được giải thích bằng 9 cách cạnh tranh phương trình định giá tài sản [Fama và French (1992a)]. Tuy nhiên sau đó, chúng tôi sử dụng danh mục đầu tư hình thành trên E/P (tỉ suất sinh lợi / giá) và DIP (cổ tức / giá), biến mà còn được nhiều thông tin về tỉ suất sinh lợi trung bình [ví dụ. Keim (1988)], để kiểm tra sự vững mạnh của các kết quả của chúng tôi về khả năng của các yếu tố giải thích của chúng tôi để nắm bắt các cross-section của tỉ suất sinh lợi trung bình. 25 size-BE / ME danh mục đầu tư được hình thành giống như sáu quy mô-BE / ME danh mục đầu tư thảo luận trước đó. Trong tháng Sáu mỗi năm t chúng tôi sắp xếp NYSE cổ phiếu theoquy mô và (độc lập) của giá trị sổ sách trên giá thị trường. Đối với quy mô loại, ME được đo vào cuối tháng Sáu. Đối với các loại giá trị sổ sách trên giá trị thị trường, ME là cổ phần thị trường vào cuối tháng mười hai của T - 1 và BE là giá trị sổ sách cổ phần thường cho năm tài chính kết thúc trong lịch của năm t - 1. Chúng tôi sử dụng điểm gãy NYSE cho ME và BE / ME để phân bổ NYSE. Amex, và (sau năm 1972) cổ phiếu NASDAQ đến năm các nhóm quy mô và năm cuốn sách đưa ra thị trường các nhóm. Chúng tôi xây dựng danh mục đầu tư 25 từ các giao điểm của quy mô và BE / ME các nhóm và tính toán tỉ suất sinh lợi hàng tháng đo lường vốn hóa trên danh mục đầu tư từ tháng Bảy đến tháng t + 1. Các tỉ suất sinh lợi vượt trội trên các danh mục đầu tư cho 25 tháng 7 năm 1963 đến tháng 12 năm 1991 là biến phụ thuộc đối với cổ phiếu trong các hồi quy chuỗi thời gian. Bảng I: Mô tả thống kê cho danh mục đầu tư 25cổ phiếu hình thành trên quy mô và giá trị sổ sách trên giá trị thị trường: 1963-1991 (29 năm). 10 The 25 size-BE/ME, danh mục đầu tư cổ phiếuđược hình thành như sau.Mỗi năm t 1963- 1991 điểm dừng NYSE cho nhóm quy mô (ME, giá cổ phiếu đang lưu hành), được đo lường vào cuối tháng sáu, được sử dụng để phân bổ NYSE,AMEX, NASDAQ cổ phiếu đến năm các nhóm quy mô bằng nhau. Tương tự như vậy, các điểm dừng NYSE nhóm cho BE/ME được sử dụng để phân bổ NYSE. AMEX, NASDAQ cổ phiếu đến năm nhóm tỉ suất sinh lợi giá trị sổ sách trên giá trị thị trường. 25 size-BE ME danh mục đầu tư được hình thành như là các nút giao thông trong năm quy mô và năm nhóm BE/ME. Giá trị sổ sách BE, là giá trị sổ sách Compustat cổ đông, cộng với bảng cân đối kế hoàn thuế và các khoản thuế đầu tư lợi tức (nếu có), trừ đi giá trị sổ sách của cổ phiếu ưu đãi. Tùy thuộc vào sự sẵn có, chúng tôi sử dụng mua lại, thanh lý, hoặc mệnh giá (trong đó đặt hàng) để ước tính giá trị sổ sách của cổ phiếu ưu đãi. Giá trị sổ sách trên giá trị thị trường BE/ME, cho một cổ phiếu là BE cho năm tài chính kết thúc trong năm dương lịch của năm t - 1, chia ME vào cuối tháng t - 1. Vốn chủ sở hữu của một danh mục đầu tư cuốn sách đưa ra thị trường, BE / ME, cho sự hình thành danh mục đầu tư năm t là tổng giá trị sổ sách BE, cho các công ty trong danh mục đầu tư cho năm tài chính kết thúc trong năm dương lịch của năm t - I, chia cho tổng số cổ phần thị trường, ME, trong tháng mười hai của t - 1. Tỷ lệ tỉ suất sinh lợi / giá của một danh mục đầu tư (E/P) cho năm là tổng tỉ suất sinh lợi vốn cổ phần của các công ty trong danh mục đầu tư cho năm tài chính kết thúc trong năm dương lịch của năm t - 1, [...]... từ 0 Các biến động cao của tỉ suất sinh lợi cổ phiếu không có nghĩa là, tuy nhiên, các xét nghiệm định giá tài sản của chúng tôi sẽ yếu .Các yếu tố phổ biến trong tỉ suất sinh lợi sẽ hấp thụ hầu hết các biến động trong tỉ suất sinh lợi cổ phiếu, làm các kiểm tra định giá tài sản trên chặn trong loạt hồi quy thời gian khá chính xác Trái phiếu - Trái ngược với danh mục đầu tư cổ phiếu, tỉ suất sinh lợi. .. ám chỉ rằng hai yếu tố có thể nắm bắt được sự biến động đáng kể phổ biến trong tỉ suất sinh lợi .Trong thực tế, các trung bình thấp và biến động cao của TERM và DEF sẽ được thuận lợi cho việc giải thích tỉ suất sinh lợi trái phiếu. Nhưng nhiệm vụ giải thích biến biến động crosssection trong tỉ suất sinh lợi cổ phiếu trung bình rơi vào các yếu tố thị trường cổ phiếu. RM-RF, SMB và HML, trong đó sản xuất... trên phạm vi của tỉ suất sinh lợi trung bình mà cạnh tranh của các yếu tố rủi ro phải được giải thích Tỉ suất sinh lợi bình quân trên danh mục đầu tư giải thích là phần bù bình quân trên một đơn vị rủi ro (độ dốc hồi quy) cho các yếu tố rủi ro phổ biến ứng cử viên trong tỉ suất sinh lợi 3.1 Tỉ suất sinh lợi phụ thuộc 12 Cổ phiếu - 25 danh mục đầu tư cổ phiếu thành lập vào quy mô và giá trị sổ sách... cố gắng giải thích các cross-section của tỉ suất sinh lợi trung bình với phần bù cho các yếu tố rủi ro phổ biến trong tỉ suất sinh lợi Phạm vi rộng lớn của tỉ suất sinh lợi bình quân trên 25 danh mục đầu tư cổ phiếu, và các quy mô và giá trị sổ sách trên giá thị trường Trong tất cả, nhưng thấp nhất BE/ME nhóm, tỉ suất sinh lợi trung bình có xu hướng giảm từ nhỏ trong tỉ suất sinh lợi trung bình, những... về các bài kiểm tra định giá tài sản .Trong chuỗi thời gian phương pháp hồi quy, các xét nghiệm này có hai phần Trong phần 4 chúng tôi lập rằng hai tỉ suất sinh lợi trái phiếu thị trường, TERM và DEF, và ba tỉ suất sinh lợi thị trường cổ phiếu, RMRF, SMB và HML, là những yếu tố rủi ro trong ý nghĩa rằng họ nắm bắt biếnphổ biến (chia sẻ và do đó undiversifiable) trong cổ phiếu và trái phiếu tỉ suất sinh. .. phiếu cổ phiếu sẽ cung cấp một bức tranh rõ ràng về vai trò riêng của yếu tố stock-market và bond-market trong tssl của trái phiếu và cổ phiếu Các hồi quy trong bảng 8 Câu chuyện cho các biến đổi phổ biến trong tssl trái phiếu trong bảng 8b là như trong 32 bảng 7b Các yếu tố bond-market, TERM và DEF, có vai trò mạnh mẽ trong tssl trái phiếu Một số danh mục đầu tư trái phiếu cho thấy các hệ số góc trên các. .. lợi Trong phần 15 5, chúng tôi sử dụng chặn từ các hồi quy chuỗi thời gian để kiểm tra xem phí trung bình cho các yếu tố rủi ro phổ biến trong tỉ suất sinh lợi giải thích sự có cross-section của tỉ suất sinh lợi trung bình trên trái phiếu và cổ phiếu 4 Sự thay đối thường gặp trong tỉ suất sinh lợi Trong hồi quy chuỗi thời gian, các hệ số góc và các giá trị R2 là bằng chứng trực tiếp cho thấy liệu các. .. đoán các mẫu trong các cross-section của tỉ suất sinh lợi trung bình dựa trên dốc khác nhau về các yếu tố rủi ro phổ biến trong tỉ suất sinh lợi 13 3.2 Giải thích tỉ suất sinh lợi Trong chuỗi thời gian phương pháp hồi quy để kiểm tra định giá tài sản, phần bù rủi ro trung bình cho các yếu tố phổ biến trong tỉ suất sinh lợi chỉ là giá trị trung bình của các biến giải thích Giá trị trung bình của RM-RF... của trái phiếu và cổ phiếu Trong Fama và French (1989), tác giả tìm thấy rằng một sự chênh lệch giữa lãi trái phiếu dài hạn trừ ngắn hạn(một phiên bản dự tính của TERM) dự đoán tỉ suất sinh lợi của cổ phiếu và trái phiếu, và bắt kịp những biến động giống nhau qua thời gian trong tỉ suất sinh lợi kì vọng trên trái phiếu và cổ phiếu dài hạn Tác giả phỏng đoán rằng chênh lệch tỉ suất sinh lợi bắt kịp biến. .. Các hệ số góc của DEF đối với cổ phiếu có xu hướng lớn hơn so với trái phiếu doanh nghiệp, trái phiếu doanh nghiệp thì lớn hơn so với trái phiếu chính phủ DEF do đó dường như để đạt được rủi ro vỡ nợ (default risk) phổ biến trong tỉ suất sinh lợi cái mà gia tăng từ trái phiếu Chính phủ đến trái phiếu doanh nghiệp, từ trái phiếu sang cổ phiếu, và từ các cổ phiếu lớn các cổ phiếu nhỏ Một lần nữa, có một . 1 Các yếu tố rủi ro phổ biến trong tỉ suất sinh lợi cổ phiếu và trái phiếu Bài nghiên cứu này xác định năm yếu tố rủi ro phổ biến trong tỉ suất sinh lợi cố phiếu và trái phiếu. Có ba yếu tố. trọng trong tỉ suất sinh lợi cổ phiếu giúp giải thích tỉ suất sinh lợi trái phiếu và ngược lại. 2.1.1. Các yếu tố thị trường trái phiếu Một nguy cơ phổ biến trong tỉ suất sinh lợi trái phiếu. trường cổ phiếu và hai yếu tố kỳ hạn trong cơ cấu tỉ suất sinh lợi. Tỉ suất sinh lợi cổ phiếu đã chia sẻ biếndo ba yếu tố thị trường cổ phiếu, và chúng liên quan đến tỉ suất sinh lợi trái phiếu