Tiểu luận tài chính doanh nghiệp Những nghiên cứu thực nghiệm về mối liên hệ của việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn và các quyết định phát hành vốn cổ phần.

Tiểu luận tài chính doanh nghiệp Những nghiên cứu thực nghiệm về mối liên hệ của việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn và các quyết định phát hành vốn cổ phần. Có ba lý thuyết chủ đạo trong lĩnh vực nghiên cứu về cấu trúc vốn, đó là lý thuyết đánh đổi của trúc vốn (Modigliani và Miller (1963)), lý thuyết trật tự phân hạng (Myers 1984), và lý thuyết định thời điểm thị trường.

Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần MỤC LỤC CHƯƠNG - TỔNG QUAN VỀ LÝ THUYẾT ĐỊNH THỜI ĐIỂM THỊ TRƯỜNG I Khái niệm II Các nhân tố ảnh hưởng tới định thời điểm thị trường .7 1.Năng lực nhà quản trị tài .7 2.Mức độ hoạt động thị trường 3.Giá trị thị trường doanh nghiệp III Sự khắc phục hạn chế lý thuyết định thời điểm thị trường cho lý thuyết chủ đạo cấu trúc vốn khác .8 1.Lý thuyết định thời điểm thị trường Lý thuyết đánh đổi 2.Lý thuyết định thời điểm thị trường lý thuyết trật tự phân hạng CHƯƠNG - NHỮNG NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ QUAN HỆ GIỮA VIỆC ĐỊNH THỜI ĐIỂM THỊ TRƯỜNG VÀ CẤU TRÚC VỐN 10 I Khái niệm 10 II Các nghiên cứu thực nghiệm 11 Mơ hình Baker Wurgle (2002) 11 a.Tác động ngắn hạn 13 b.Tác động dài hạn 15 Các nghiên cứu mở rộng khác 16 a.Mơ hình Kayhan Titman (2004) .16 b.Mơ hình David Koslowsky 18 c.Mơ hình Rongbing Huang .23 Kết luận chương 25 I Khái niệm 27 II Các nghiên cứu thực nghiệm .27 Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần a.Định thời điểm tác động đến phát hành vốn doanh nghiệp 30 b.Tác động thời điểm thị trường cấu trúc vốn ngắn hạn 37 c.Tác động thời điểm thị trường dài hạn 41 a.Nguyên nhân dẫn đến thị trường vốn “nóng” .43 b.Thị trường vốn nóng - điểm bật 44 c.Định giá IPO thị trường động (thị trường “nóng”) 47 d.Cấu trúc vốn thành nỗ lực khứ việc định thời điểm thị trường công ty .48 e.Cấu trúc vốn thay đổi theo điều kiện thị trường 48 f.Tái cân cấu trúc vốn 49 Kết luận chương 53 CHƯƠNG - NHỮNG NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ QUAN HỆ GIỮA VIỆC ĐỊNH THỜI ĐIỂM THỊ TRƯỜNG VÀ HOẠT ĐỘNG PHÁT HÀNH CỔ PHẦN BỔ SUNG 56 I Khái niệm phát hành cổ phần bổ sung (“Seasoned Equity Offering” - SEO) 56 II Vai trò thuyết định thời điểm thị trường định SEO công ty cổ phần đại chúng .57 1.Các công ty thường tiến hành SEO giá cổ phiếu họ thị trường định giá cao so với giá trị nội .58 2.Động lực thúc đẩy công ty đại chúng tiến hành SEO 62 Kết luận Chương 71 TỔNG KẾT 73 PHỤ LỤC .74 LỜI MỞ ĐẦU Có ba lý thuyết chủ đạo lĩnh vực nghiên cứu cấu trúc vốn, lý thuyết đánh đổi trúc vốn (Modigliani Miller (1963)), lý thuyết trật tự phân hạng (Myers 1984), lý thuyết định thời điểm thị trường Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần Đầu tiên, lý thuyết đánh đổi quy định cấu trúc vốn quan sát kết việc công ty đánh đổi lợi ích địn bẩy với chi phí đưa nợ vào hỗn hợp cấu trúc vốn Tâm điểm lý thuyết ngụ ý để tối đa hóa giá trị công ty, công ty thường điều chỉnh hướng tới tỷ lệ nợ tối ưu Trong khấu trừ khoản lãi vay khỏi khoản thuế phải nộp đem lại lợi ích chắn thuế, nguy phá sản phát sinh từ việc sử dụng nợ mức gây bất lợi cho công ty Tuy nhiên, nhu cầu tài cơng ty thay đổi theo thời gian Do cơng ty khơng trì tỷ lệ nợ tối ưu mức cố định từ thời kỳ sang thời kỳ khác Các nhà quản lý sau cân nhắc lợi ích việc đạt tỷ lệ nợ mục tiêu với chi phí việc khơng đạt mục tiêu Kết là, cấu trúc vốn cơng ty hình thành theo hướng tới tỷ lệ nợ tối ưu Ngược lại với Lý thuyết đánh đổi, lý thuyết trật tự phân hạng cho tỷ lệ nợ/vốn cổ phần mục tiêu vấn đề tài nội doanh nghiệp Theo lý thuyết trật tự phân hạng, việc sử dụng tài nguyên cần phải theo thứ tự định, việc sử dụng nguồn vốn nội phải ưu tiên hàng đầu hệ phân cấp tài chính, vay với lãi suất phi rủi ro xếp hạng thứ hai phát hành vốn cổ phần để tài trợ vị trí cuối Lý thuyết trật tự phân hạng bắt nguồn từ thị trường bất cân xứng thơng tin giải thích lý mà công ty hoạt động hiệu với lợi nhuận cao (thấp) lại vay (hoặc nhiều hơn) Lý thuyết trật tự phân hạng thành cơng việc giải thích doanh nghiệp có khả sinh lời thường vay khơng phải họ có tỷ lệ mục tiêu thấp mà họ khơng cần tiền từ bên ngồi, doanh nghiệp có khả sinh lời phát hành nợ họ khơng có nguồn vốn nội để đầu tư Tuy thể nhiều ưu việt việc giải thích quy luật hình thành cấu trúc vốn hai lý thuyết bị thất bại việc giải thích tượng kinh tế quan sát được, doanh nghiệp phát hành vốn cổ phần giá cổ phiếu định giá cao giá trị sổ sách, cơng ty có khả vay nợ lại khơng thực khả để tận dụng địn bẩy tài bảo vệ quyền kiểm sốt cho cổ đơng Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần Lý thuyết định thời điểm thị trường khắc phục hạn chế Lý thuyết cho nhà quản lý tìm số “cánh cửa hội”, phát hành cổ phiếu tốn thị trường định giá sai Về lý thuyết, nhà quản lý chọn lựa thời gian để phát hành vốn, chi phí sử dụng vốn cổ phần tương đối thấp Vì vậy, nhà quản lý làm tăng giá trị công ty cách giảm tổng chi phí sử dụng vốn cơng ty Tuy nhiên, nhà quản lý làm điều thơng qua chi phí cổ đơng lợi ích chuyển giao cho cổ đông hữu Trong thị trường vốn không hiệu phân khúc, việc xác lập thời điểm thị trường mang lại lợi ích cho cổ đơng hữu họ nắm giữ hay bán cổ phiếu Mục tiêu nghiên cứu: Từ ba lý thuyết tảng trên, nhóm nghiên cứu kỳ vọng nghiên cứu nhóm tập hợp nghiên cứu thực nghiệm xoay quanh vấn đề cấu trúc vốn, đặc biệt nghiên cứu liên quan đến Lý thuyết Định thời điểm thị trường tác động đến cấu trúc vốn Nội dung nghiên cứu: Bài nghiên cứu bao gồm chủ đề liên quan đến lý thuyết định thời điểm thị trường nhân tố ảnh hưởng, tác động việc định thời điểm thị trường định tài trợ (phát hành vốn cổ phần, IPO, phát hành nợ v.v), qua gián tiếp ảnh hưởng đến cấu trúc vốn Ngoài nghiên cứu tổng hợp từ nghiên cứu thực nghiệm thực chuyên gia nghiên cứu có uy tín tác động việc định thời điểm thị trường đến cấu trúc vốn ngắn hạn dài hạn    Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần KẾT CẤU BÀI NGHIÊN CỨU Bài nghiên cứu cấu thành từ bốn chương sau đây:  Chương 1: Tổng Quan Về Lý Thuyết Định Thời Điểm Thị Trường  Chương 2: Những Nghiên Cứu Thực Nghiệm Về Quan Hệ Giữa Việc Định Thời Điểm Thị Trường Và Cấu Trúc Vốn  Chương 3: Những Nghiên Cứu Thực Nghiệm Về Quan Hệ Giữa Việc Định Thời Điểm Thị Trường Và Hoạt Động IPO  Chương 4: Những Nghiên Cứu Thực Nghiệm Về Quan Hệ Giữa Việc Định Thời Điểm Thị Trường Và Hoạt Động Phát Hành Cổ Phần Bổ Sung  Chương 5: Tổng kết Cuối danh mục bảng, hình, thuật ngữ chuyên môn tiếng Anh tiếng Việt sử dụng nghiên cứu Do trình nghiên cứu khơng tránh khỏi sai sót, nên nhóm nghiên cứu kỳ vọng hướng dẫn bổ sung cho ý kiến để nghiên cứu hồn thiện Và nhóm kỳ vọng, nghiên cứu nguồn tham khảo tổng hợp cho nghiên cứu sâu tương lai TP HCM, ngày 22 tháng năm 2013 Nhóm nghiên cứu    Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần CHƯƠNG - TỔNG QUAN VỀ LÝ THUYẾT ĐỊNH THỜI ĐIỂM THỊ TRƯỜNG I Khái niệm Định thời điểm thị trường việc nhà quản trị doanh nghiệp xác định thời điểm thị trường để đưa định phát hành hay mua lại cổ phần Lý thuyết xây dựng Baker Wurgler (2002) chấp nhận rộng rãi Theo lý thuyết này, cơng ty đạt cấu trúc vốn tối ưu việc xác định hành động thời gian thị trường vốn thị trường tiền tệ Các công ty nên vay phát hành cổ phiếu tùy theo điều kiện thị trường có cho phép hay khơng Việc xác định thời điểm thị trường vốn cổ phần ám việc phát hành cổ phiếu với mức giá cao mua lại với mức giá thấp Mục đích lợi dụng biến động tạm thời chi phí vốn cổ phần so với chi phí hình thức vốn khác Các cơng ty xác định phát hành cổ phiếu họ nghĩ giá cổ phiếu định giá cao, mua lại cổ phiếu quỹ họ nghĩ chúng bị định giá thấp thị trường Theo lý thuyết, cổ phiếu bị định giá thấp đợt phát hành cổ phiếu cơng chúng (IPO), cơng ty nên vay thay phát hành cổ phiếu Các cơng ty, có cổ phiếu giao dịch thị trường, kỳ vọng vay giá trị thị trường cổ phiếu giảm đi, phát hành cổ phiếu giá trị thị trường cổ phiếu gia tăng Về mặt này, giá trị thị trường cổ phiếu lớn giá trị sổ sách, cơng ty nên tài trợ cách phát hành cổ phiếu thay gia tăng tài trợ nợ Trong thị trường vốn hiệu thống nghiên cứu Modigliani Miller (1958), chi phí hình thức vốn khác khơng biến đổi cách độc lập khơng đạt lợi ích từ việc chuyển đổi vốn cổ phần nợ việc mua lại vốn cổ phần Trong thị trường vốn không hiệu phân khúc, việc xác lập thời điểm thị trường mang lại lợi ích cho cổ đơng hữu họ nắm giữ hay bán cổ phiếu Vì nhà quản lý có động lực để xác định Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần thời điểm thị trường họ nghĩ điều họ quan tâm nhiều tới cổ đông hữu II Các nhân tố ảnh hưởng tới định thời điểm thị trường Năng lực nhà quản trị tài Harry DeAngelo (2007) phân tích yếu tố quan trọng tác động đến định phát hành hay không phát hành cổ phần cho tập hợp tất công ty công nghiệp để xem cơng ty có hội chọn thời điểm thị trường cách phát hành cổ phần hay không Nghiên cứu nhiều cơng ty có hội chọn thời điểm thị trường hấp dẫn lại khơng tận dụng lợi hội Ơng giải thích nhà quản lý khơng khai thác hội chọn thị trường họ có khả dự đoán lợi nhuận chứng khoán Lời giải thích đặc biệt hấp dẫn kiện với tổ chức tài bật AIG, Bear Stearns, Citigroup, General Electric, Lehman Brothers, Merrill Lynch, Wachovia Washington Mutual mua lại cổ phần giá cổ phiếu cao trước khủng hoảng tài năm 2008, để định giá vốn cổ phần phải đối mặt với giá cổ phiếu giảm mạnh khủng hoảng phát triển Mức độ hoạt động thị trường Thị trường động hay trì trệ, theo Alti (2006), xác định dựa khối lượng IPO hàng tháng thị trường Sau Sibel Celik (2013) điều chỉnh khối lượng IPO mức biến động cách sử dụng khối lượng trung bình ba tháng Theo đó, thị trường động (hoặc thị trường trì trệ) xác định dựa khối lượng IPO nhiều (hoặc hơn) khối lượng IPO trung bình suốt giai đoạn mẫu chọn Thị trường IPO động có khối lượng đợt IPO cao điều kiện thị trường thuận lợi thị trường IPO trì trệ Vì vậy, cơng ty phát hành cổ phiếu đại chúng với mức giá cao phát hành khối lượng cổ phiếu nhiều Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần Giá trị thị trường doanh nghiệp Để đưa định phát hành thêm vốn cổ phần hay vay nợ, nhà quản trị tài phải phân tích biến động giá chứng khốn doanh nghiệp Các cơng ty xác định phát hành cổ phiếu họ nghĩ giá cổ phiếu định giá cao, mua lại cổ phiếu quỹ họ nghĩ chúng bị định giá thấp thị trường Theo lý thuyết, cổ phiếu bị định giá thấp đợt phát hành cổ phiếu công chúng (IPO), cơng ty nên vay thay phát hành cổ phiếu Các cơng ty, có cổ phiếu giao dịch thị trường, kỳ vọng vay giá trị thị trường cổ phiếu giảm đi, phát hành cổ phiếu giá trị thị trường cổ phiếu gia tăng Về mặt này, giá trị thị trường cổ phiếu lớn giá trị sổ sách, cơng ty nên tài trợ cách phát hành cổ phiếu thay gia tăng tài trợ nợ III Sự khắc phục hạn chế lý thuyết định thời điểm thị trường cho lý thuyết chủ đạo cấu trúc vốn khác Lý thuyết định thời điểm thị trường Lý thuyết đánh đổi Lý thuyết trật tự phân hạng phát biểu rằng: giám đốc tài thường coi định nợ - vốn cổ phần doanh nghiệp đánh đổi chắn thuế, chi phí kiệt quệ tài quyền chủ sở hữu doanh nghiệp Lý thuyết đánh đổi khơng giải thích tượng nhà quản trị bán cổ phiếu giá cao thị trường cho phép Do theo lý thuyết này, doanh nghiệp đẩy địn bẩy tài lên thị trường nhìn nhận tốt triển vọng tăng trưởng doanh nghiệp Trong tương lai doanh nghiệp có đủ nguồn tiền để chi trả lãi vay, việc vay nợ làm gia tăng giá trị doanh nghiệp Theo quan điểm lý thuyết định thời điểm thị trường, doanh nghiệp lựa chọn phát hành cổ phần chi phí liên quan đến phát hành cổ phần thấp Các cơng ty phát hành cổ phiếu nợ họ khơng có nhu cầu tài lúc Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần khơng cần phải điều chỉnh cấu vốn mình, phát hành chứng khốn định giá cao giá trị dự án có NPV dương Lý thuyết định thời điểm thị trường lý thuyết trật tự phân hạng Lý thuyết trật tự phân hạng chủ yếu dựa mối quan tâm việc bất cân xứng thông tin ảnh hưởng lên định đầu tư tài trợ doanh nghiệp Điều đưa tới trật tự phân hạng, theo đầu tư tài trợ trước tiên vốn nội bộ, chủ yếu lợi nhuận tái đầu tư đến phát hành nợ mới, cuối phát hành nợ Phát hành vốn cổ phần thường phương án cuối công ty sử dụng hết khả vay nợ Lý thuyết trật tự phân hạng khơng giải thích công ty niêm yết Mỹ năm 1963- 2001 lựa chọn phát hành vốn cổ phần phát hành nợ việc tài trợ định đầu tư Do theo lý thuyết doanh nghiệp thích tài trợ nội hơn, họ thường điều chỉnh tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu để tài trợ cho hội đầu tư tránh thay đổi đột xuất cổ tức Nếu nguồn tài trợ từ nội không đáp ứng đủ nhu cầu đầu tư, họ chọn phát hành chứng khốn an tồn trước, tức nợ, đến chứng khoán ghép trái phiếu chuyển đổi cuối phát hành cổ phần thường Sở dĩ doanh nghiệp lựa chọn phương thức tài trợ để họ đảm bảo tối ưu quyền sở hữu cho cổ đơng, tránh chi phí phát hành hạn chế vấn đề thơng tin Giải thích tượng trên, liên quan đến chi phí sử dụng vốn, định thời điểm thị trường giúp doanh nghiệp tiết kiệm chi phí phát hành vốn cổ phần chi phí sử dụng vốn từ phát hành cổ phần thường thấp chi phí sử dụng nợ    Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần CHƯƠNG - NHỮNG NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ QUAN HỆ GIỮA VIỆC ĐỊNH THỜI ĐIỂM THỊ TRƯỜNG VÀ CẤU TRÚC VỐN I Khái niệm Cấu trúc vốn kết hợp nợ ngắn hạn thường xuyên, nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi cổ phần thường sử dụng để tài trợ cho định đầu tư doanh nghiệp Cấu trúc vốn tối ưu xảy điểm mà tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn, tối thiểu hóa rủi ro tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Tồn rõ ràng nhiều chứng thực nghiệm tác động việc xác định thời điểm thị trường cấu trúc vốn Taggart (1977), Mash (1982), Jalilvand Harris (1984) Asquith Mullin (1986) kiểm định thời điểm thị trường từ quan điểm lãi cổ phiếu khứ Các nghiên cứu Rajan Zingales (1995), Jung Kim Stulz (1996), Pagano, Panetta, Zingales (1998), Hovakimian, Opler Titman (2001) Leary Robert (2005) lại tập trung vào tỷ lệ M/B lên thời điểm thị trường vốn Các nghiên cứu doanh nghiệp có xu hướng phát hành cổ phần giá trị thị trường chúng cao tương đối so với giá trị sổ sách Giải thích kết nghiên cứu phức tạp tác động gây nhiễu định khác sách tài Một chủ đề liên quan tới kiểm định tác động số cổ phiếu bán định giá cao giá trị thực việc phân tích cổ phiếu trả sau để phát hành cổ phiếu Ritter (1991) Loghran Ritter (1995) IPO SEO hiệu suất thấp dài hạn Ritter (1991) mức hiệu suất thấp rõ rệt IPO thị trường động, Rajan Servaes (1997) hiệu suất thấp phân tích dự báo trước tăng trưởng cao Kết hỗ trợ việc sử dụng thị trường động thị trường trì trệ làm phương tiện đo lường thời Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang 10 Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần mạn quản lý tự tin khả dự đốn lợi nhuận tương lai (Roll (1986), Heaton (2002)) Jeffrey Cain Kellen Walsh (2010) nghiên cứu đợt SEO công ty cổ phần đại chúng Canada từ 1993-2009 có kết luận nhà quản lý cịn hạn chế khả dự đốn thị trường có lý khác giải thích định tiến hành SEO cơng ty, ví dụ hội đầu tư nhu cầu khoản, việc định thời điểm thị trường có gắn kết vào định công ty phát hành cổ phiếu, nhiên hành động xem xét động lực đằng sau định JiChaiLin YiLinWu (2012) lấy liệu Trung tâm nghiên cứu giá chứng khoán (the Center for Research in Security Prices_CRSP), nghiên cứu tập hợp mẫu với 5374 đợt SEO công ty niêm yết NYSE, NASDAQ Amex giai đoạn từ 1982-2006 có kết luận rủi ro khoản quan trọng khơng định giá tài sản mà cịn định tài doanh nghiệp Armen Hovakimian Huajing Hu (2012) có kết cho thấy cơng ty có nhiều cổ đơng thể chế hơn, đặc biệt nhà đầu tư có tầm nhìn đầu tư dài hạn, phần có khả tham gia định thời điểm SEO Nhìn chung, kết có nghĩa định thời điểm SEO khơng có lợi cho cổ đơng tổ chức họ thường trì lượng cổ phần nắm giữ công ty tiến hành SEO d Quyết định tiến hành SEO, cấu trúc vốn tối ưu công ty lý thuyết định thời điểm thị trường Như trình bày phần trên, khả mà cơng ty thực SEO để thay đổi cấu trúc vốn, cân đối lại đòn bẩy / để giảm xác suất khủng hoảng tài nhà kinh tế tìm hiểu trình bày nghiên cứu thực nghiệm Fama French (2002), Flannery Rangan (2006), Kayhan Titman (2007), Huang Ritter (2008) thấy cơng ty có xu hướng điều Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang 69 Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần chỉnh đòn bẩy hướng tới mục tiêu tối ưu, trình điều chỉnh chậm, thường trải qua 3-7 năm trở lên Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn cho công ty theo đuổi cấu trúc vốn tối ưu tương ứng với lĩnh vực ngành nghề tỷ lệ tài sản vô h́nh nắm giữ, theo lý thuyết này, cổ phiếu định giá cao cơng ty lại có xu hướng tận dụng hội để vay thêm nợ với việc tăng thêm vốn cổ phần làm khuyếch đại tỷ lệ đòn bẩy lên, thực tế nhiều công ty tận dụng hội bất cân xứng thông tin để huy động thêm vốn gia tăng tiềm lực tài mà khơng vay thêm nợ Lý thuyết trật tự phân hạng gặp nhiều vấn đề đưa dự đốn công ty không phát hành cổ phần họ cịn có khả vay thêm nợ SEO thường thực sau giá cổ phần tăng cao Trong nhiều trường hợp, lý thuyết định thời điểm thị trường hỗ trợ giải thích cho định giám đốc tài tiến hành SEO định tác động đến cấu trúc vốn công ty.Marsh (1982), Bayless Chaplinsky (1991), Jung, Kim Stulz (1996), Dittmar Thakor (2007), Huang Ritter (2007), Henderson, Jegadeesh, Weisbach (2006) cung cấp chứng cho thấy lựa chọn phát hành nợ vốn cổ phần bị ảnh hưởng giá thị trường chứng khoán Korajczyk, Lucas, McDonald (1990) có kết luận địn bẩy công ty phát hành không tăng đáng kể hai năm trước SEO Hovakimian, Opler, Titman (2001) đưa chứng tái cân đối cấu trúc vốn, kết luận thể có chứng yếu rõ rệt thay đổi cấu trúc vốn phát hành cổ phần Hovakimian (2004) báo cáo số dấu hiệu điều chỉnh cân đối địn bẩy có hệ thống, khơng xét đến cơng ty phát hành cổ phần Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang 70 Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần Leary Roberts (2005, 2610 p.) thấy rằng, cơng ty thường có xu hướng điều chỉnh hướng tới cấu trúc vốn tối ưu với tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu, định SEO ngoại lệ bật, tượng bất thường lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn Trong nghiên cứu John R Graham Campbell R Harvey (2002) trình bày cho thấy đa số giám đốc tài coi việc định thời điểm thị trường phát hành cổ phần quan trọng quan trọng (66,9% CFO) đó, yếu tố trì cấu trúc vốn tối ưu theo lý thuyết đánh đổi 51,6% CFO đánh giá quan trọng Riêng Harry DeAngelo, Linda DeAngelo René M.Stulz (2009) thấy (i) công ty phát hành mà chưa trả cổ tức thường có địn bẩy thấp trước SEO, (ii) tất nhóm tập hợp mẫu thường có thay đổi nhỏ địn bẩy trước sau SEO, (iii) ảnh hưởng từ việc điều chỉnh lại hệ thống đòn bẩy ít, (iv) công ty trưởng thành tiến hành SEO thường có số Altman Z thể nguy khủng hoảng tài nghiêm trọng Ba phát cho thấy tái cân đối tỷ lệ địn bẩy tài khơng phải yếu tố định đến định SEO, động lực phụ trợ cho một vài công ty thực SEO Phát thứ tư cung cấp hỗ trợ thêm cho suy luận trước họ định thiếu hụt tiền mặt ngắn hạn tảng cho công ty định tiến hành SEO Cấu trúc vốn mà công ty hướng tới hệ việc thực SEO, giảm tỷ lệ đòn bẩy đồng thời giảm rủi ro khoản, tránh rơi vào khủng hoảng tài Kết luận Chương Như vậy, có nhiều nghiên cứu thực nghiệm sở, cách thức, động lực định tài trợ thông qua phát hành vốn cổ phần tác động việc định thời điểm thị trường lên định Bên cạnh nghiên cứu Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang 71 Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần đưa chứng tầm trọng chối bỏ việc định thời điểm thị trường phát hành vốn cổ phần cơng ty có xu hướng huy động vốn cổ phần họ thị trường định giá cao nghiên cứu Asquith Mullins (1986), Masulis Korwar (1986), Blanchard, Rhee, Summers (1993), Loughran Ritter (1995, 1997), Graham Harvey (2002), Baker Wurgler (2002) Tuy nhiên phần lớn nghiên cứu gần đem lại nhiều chứng thuyết phục thuyết định thời điểm thị trường dù có giá trị định tiêu chí cho định phát hành vốn cổ phần định định tài trợ khác giám đốc tài cịn tùy thuộc vào nhiều nhân tố khác theo đuổi cấu trúc vốn tối ưu (Leary Roberts (2005), Alti (2006)), đáp ứng nhu cầu hỗ trợ định đầu tư (Kim Weisbach (2007)) hay đơn giản để đối phó tình trạng thắt chặt khoản đáp ứng nhu cầu huy động tiền mặt ngắn hạn (DeAngelo, DeAngelo Stulz (2009), JiChaiLin YiLinWu (2012)) Và thuyết định thời điểm phát huy thực tế khả hạn chế việc dự đoán giá trị thị trường giám đốc tài (Jeffrey Cain Kellen Walsh (2010), (DeAngelo, DeAngelo Stulz (2009)) cổ đơng cơng ty lớn khơng thích san sẻ quyền kiểm soát họ huy động vốn cách phát hành vốn cổ phần cho dù giá cổ phần định giá cao Những kết luận DeAngelo cộng (2009) trình bày khơng bác bỏ tượng cơng ty tận dụng khai thác giai đoạn thị trường định giá cao cổ phiếu họ để huy động vốn, sau nhanh chóng dành số tiền thu từ phát hành để tránh để lộ việc họ vừa bán cổ phần định giá cao Tuy nhiên, nhiều chứng họ cho thấy hầu hết công ty phát hành phải đối mặt với tình hình thắt chặt khoản cho dù nhà quản trị không tăng chi tiêu vốn chứng mạnh mẽ chống lại lý thuyết định thời điểm thị trường đại đa số doanh nghiệp có đầy đủ hội định thời điểm thị trường khơng tận dụng lợi Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang 72 Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần họ, họ không tiến hành SEO dù thị trường định giá cao Dù mục tiêu định thời điểm thị trường công nhận yếu tố hỗ trợ cho công ty tiến hành huy động vố cổ phần, ví dụ, nhiều cơng ty tăng tốc trì hỗn việc tăng vốn số tháng Các nhà quản lý chọn phát hành nợ vốn cổ phần, tùy thuộc vào giá thị trường loại chứng khoán so với giá trị nội chúng kỳ vọng họ thay đổi mối quan hệ    TỔNG KẾT Nhìn chung nghiên cứu thừa nhận diện định thời điểm thị trường lên việc huy động vốn doanh nghiệp: doanh nghiệp thường huy động vốn cổ phần thị trường định giá cao huy động nợ thị trường định giá thấp để giảm chi phí sử dụng vốn cho doanh nghiệp Có tranh luận mạnh mẽ liên quan đến việc cơng ty có cấu trúc vốn mục tiêu cân tỷ lệ đòn bẩy họ sau nỗ lực chọn lựa thời điểm phát hành vốn cổ phần năm tiếp theo, nhằm hướng tới cấu trúc vốn tỷ lệ nợ mục tiêu ban đầu họ Lý thuyết thời điểm thị trường cung cấp hai ngụ ý khác cấu trúc vốn Thứ nhất, lập luận ban đầu Baker Wurgler (2002) công ty phát hành chứng khoán họ cảm nhận giá cổ phiếu họ định giá cao Dựa khuôn khổ này, công ty phát hành chứng khoán nhà quản lý xác định thời điểm phát hành có lợi cho cơng ty, việc phát hành chứng khốn khơng bị ảnh hưởng hoạt động phát hành trước Nghiên cứu Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang 73 Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần phát phát hành cổ phiếu thời gian định giá thị trường cao có tác động lâu dài cấu trúc vốn Vì vậy, họ cho rằng, cấu trúc vốn kết tích lũy từ nỗ lực chọn lựa thời điểm phát hành trước công ty Thứ hai là, có điều kiện thị trường hấp dẫn khiến công ty thay đổi cấu trúc nợ trước đó, ảnh hưởng thị trường bị đảo ngược, cơng ty có xu hướng cân cấu trúc vốn khơng sớm muộn Theo quan điểm này, lý thuyết định thời điểm thị trường tương tự phiên khác lý thuyết đánh đổi liên quan đến nhân tố thời điểm thị trường Lý thuyết định thời điểm thị trường nỗ lực xác định theo góc nhìn tài hành vi doanh nghiệp sáng rõ quan điểm truyền thống Tuy nhiên, nhiều lĩnh vực để khám phá nói cấu trúc vốn định thời điểm thị trường Thứ ba, nghiên cứu định phát hành vốn cổ phần nhiều nhiều tác giả phát việc định thời điểm thị trường có tác động bên lề, doanh nghiệp phát hành vốn cổ phần chủ yếu với mục tiêu đáp ứng nhu cầu tiền mặt tại, đáp ứng nhu cầu vốn để thực dự án đầu tư quan trọng nhiều doanh nghiệp có hội định thời điểm thị trường khơng nắm bắt hội hạn chế lực nhà quản trị    PHỤ LỤC DANH MỤC CÁC BÀI DỊCH CỦA NHĨM Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang 74 Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần  Bài Nghiên Cứu Nền Tảng Sibel and Yasemin, 2013, “Does Market Timing Drive Capital Structure? Empirical Evidence from an Emerging Market”  Các Nghiên Cứu Mở Rộng Bài 1: Malcolm Baker and Jeffrey Wurgler, 2002, “Market timing and capital structure”, Journal of Finance 57, 1-32 Bài 2: David Koslowsky, 2008, “The Persistence of SEO Market Timing” Bài 3: Kayhan Titman, 2004, “Firm’s histories and their capital structures”, National Bureau of econamic research 10526 Bài 4: Michal Plotnicki and Adam Szyszka, 2013, “IPO market timing The evidence of the disposition effect among corporate managers” Bài 5: Yilmaz Guney, 2010, “Capital Structure and IPO Market Timing in the UK” Bài 6: Woojin Kim, 2005, “Motivations for public equity offers: an international perspective”, National Bureau of econamic research 11797” Bài 7: Harry DeAngelo - Linda DeAngelo - René M Stulz, 2009, “Seasoned Equity Offerings, Market Timing, and the Corporate Lifecycle” Bài 8: Alti, 2006, “How Persistent Is the Impact of Market Timing on Capital Structure?”, Journal of Finance, 61(4), 1681-1710 Bài 9: Graham Harvey, 2001, “How CFOs make capital budgeting and capital structure decisions” Bài 10: Rongbing Huang Jay R Ritter, 2004, “Testing the Market Timing Theory of Capital Structure”    Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang 75 Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần DANH MỤC CÁC BÀI DỊCH CỦA NHĨM Vui lịng xem dịch đính kèm phần phụ lục danh mục bảng hình nghiên cứu DANH SÁCH CÁC BIẾN VÀ THUẬT NGỮ VIẾT TẮT IPO Viết tắt cụm từ tiếng Anh “Initial Public Offering” SEO nghĩa phát hành chứng khốn lần đầu cơng chúng Viết tắt cụm từ tiếng Anh “Seasoned Equity T T+k T-k D B Offering”, nghĩa phát hành chứng khoán bổ sung quy ước năm tiến hành IPO SEO Năm sau năm IPO/ SEO k năm Năm trước năm IPO/SEO k năm Tổng nợ trừ thuế thu nhập hỗn lại Vốn cổ phần sổ sách “book equity” tổng tài D/A sản trừ tổng nợ sổ sách Tỷ số đòn bẩy nợ (“Book leverage”) tỷ lệ nợ sổ M/B sách chia cho tổng tài sản Tỷ lệ giá trị thị trường giá trị sổ sách, định nghĩa nợ sổ sách cộng với số lượng cổ phần (của cổ phần thường) nhân với giá trị cổ phần PPE/A chia cho tổng tài sản Giá trị nhà cửa, máy móc thiết bị, thiết bị văn phòng tổng tài sản đại diện cho tính hữu hình EBITDA/A tài sản Thu nhập trước thuế, lãi vay khấu hao chi cho tổng log(S) tài sản đại diện cho khả sinh lợi Tính log doanh thu thuần, đại diện cho quy e d d/A mô công ty Phát hành chứng khốn rịng phát hành nợ rịng Tỷ số giá trị nợ ròng tài sản thay đổi giá trị nợ sổ sách tổng tài sản đại diện cho phát hành nợ ròng (“The net debt issues”) Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang 76 Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần e/A Tỷ số giá trị cổ phần tài sản thay đổi giá trị vốn cổ phần sổ sách trừ cho thay đổi ΔRE/A lợi nhuận giữ lại, tất chia cho tổng tài sản Thu nhập giữ lại thay đổi lợi Pecking order theory Market Timing theory Trade-off theory Selection cost Window of opportunity nhuận giữ lại chia cho tổng tài sản Lý thuyết trật tự phân hạng Lý thuyết định thời điểm thị trường Lý thuyết đánh đổi Chi phí lựa chọn Các cánh cửa hội, hội đem lại nhiều lợi Tobin'Q ích cho nhà quản trị Hệ số Tobin’s Q đo lường giá trị sổ sách tổng tài sản - giá trị sổ sách vốn chủ sở hữu + giá trị thị trường vốn chủ sở hữu)/ giá trị sổ sách tổng tài sản    Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang 77 Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO  Sibel and Yasemin, 2013, “Does Market Timing Drive Capital Structure? Empirical Evidence from an Emerging Market”  Michal Plotnicki and Adam Szyszka, 2013, “IPO market timing The evidence of the disposition effect among corporate managers”  Ji-Chai Lin & YiLin Wu, 2012, “SEO timing and liquidity risk”  Armen Hovakimian Huajing Hu, 2012, “Institutional Shareholders and SEO Market Timing”  Eric Duca, 2011, “Seasoned Equity Offerings and the Cost of Market Timing”  Yilmaz Guney, 2010, “Capital Structure and IPO Market Timing in the UK”  David Koslowsky, 2008, “The Persistence of SEO Market Timing”  Woojin Kim & Michael S Weisbach, 2007, “Motivations for Public Equity Offers: An International Perspective”  Alti, 2006, “How Persistent Is the Impact of Market Timing on Capital Structure? Journal of Finance”, 61(4), 1681-1710  Harry DeAngelo - Linda DeAngelo - René M Stulz, 2007, Fundamentals, Market Timing, and Seasoned Equity Offerings Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang 78 Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần  Harry DeAngelo - Linda DeAngelo - René M Stulz, 2009, “Seasoned Equity Offerings, Market Timing, and the Corporate Lifecycle”  Woojin Kim, 2005, “Motivations for public equity offers: an international perspective”, National Bureau of econamic research 11797  Kayhan Titman, 2004, “Firm’s histories and their capital structures”, national Bureau of econamic research 10526  Rongbing Huang Jay R Ritter, 2004, “Testing the Market Timing Theory of Capital Structure”  Malcolm Baker and Jeffrey Wurgler, 2002, “Market timing and capital structure”, Journal of Finance 57, 1-32  Frank, Murray, and Vidhan Goyal, 2002, “Testing the pecking order theory of capital structure”, Journal of Financial Economics 67, 217-248  Graham Harvey, 2001, “How CFOs make capital budgeting and capital structure decisions”  Harris, Milton, and Arthur Raviv, 1991, “The theory of capital structure”, Journal of Finance 39, 127-145    Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang 79 Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần NỘI DUNG LÀM VIỆC NHĨM Nhóm trưởng: Bùi Thị Thương Email: buithuong2206@yahoo.com Điện thoại: 098.644.0860/ 0914.095.599 STT Họ tên Bùi Thị Thương Công việc Dịch Bài nghiên cứu gốc Định hướng nghiên cứu; Malcolm Baker and Lập dàn Bài chi tiết; Jeffrey Hoàn thiện nội dung “Market phần Giới Wurgler, 2002, timing and thiệu, capital structure, Journal Chương I, Phần Kết of Finance 57, 1-32.” luận Chịu trách nhiệm thông tin liên lạc trình làm Bài nghiên cứu với thành viên Lê Thị Mỹ Oanh nhóm Hồn thiện chương II David Koslowsky, 2008, Góp ý xây dựng dàn Bài “The Persistence of SEO chi tiết; Market Timing” Góp ý chỉnh sửa Kayhan Titman, 2004, chương lại “Firm’s histories and their capital structures, national Bureau of econamic research” 10526 Rongbing Huang Jay R Ritter, 2004, “Testing Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang 80 Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần the Market Timing Theory Dương Lý Thu Thảo of Capital Structure” Hoàn thiện nội dung Michal Plotnicki and Chương III; Adam Szyszka, 2013, Góp ý xây dựng dàn Bài “IPO market timing The chi tiết; evidence of the Tổng hợp chỉnh sửa disposition” effect among nội dung lần cuối; corporate managers Góp ý chỉnh sửa Yilmaz Guney, chương lại Structure “Capital 2010, and IPO Market Timing in the UK” Mai Thị Huỳnh Mai “IPO underpricing” Hoàn thiện nội dung Woojin Kim, 2005, Chương IV; “Motivations for public Góp ý xây dựng dàn Bài equity chi tiết; an international perspective, Góp ý chỉnh sửa national chương lại offers: Bureau of econamic research 11797” Harry DeAngelo - Linda DeAngelo - René M Stulz, 2009, “Seasoned Equity Offerings, Market Timing, and the Corporate Lifecycle” Nguyễn Thị Vân Tiên Hoàn thiện nội dung Alti, 2006, Chương I; “How Persistent Is the Impact of Góp ý xây dựng dàn Bài Market Timing on Capital chi tiết; Structure?”, Journal of Hỗ trợ bạn khác Finance, 61(4), 1681-1710 hoàn thiện nội dung Graham Harvey, 2001, chương; “How CFOs make Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang 81 Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần Góp ý chỉnh sửa capital chương cịn lại budgeting capital and structure decisions” Cả nhóm - Dịch Bài nghiên cứu Sibel and Yasemin, 2013, tảng “Does Market Timing Drive Capital Structure? Empirical Evidence from an Emerging Market”    Nhóm nghiên cứu: Cao học TCDN Ngày K22 | Trang 82 ... Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần CHƯƠNG - NHỮNG NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ QUAN HỆ GIỮA VIỆC ĐỊNH THỜI ĐIỂM...Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần a .Định thời điểm tác động đến phát hành vốn doanh nghiệp 30 b.Tác động thời. .. Trang Đề tài: Những nghiên cứu thực nghiệm mối liên hệ việc định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn định phát hành vốn cổ phần Giá trị thị trường doanh nghiệp Để đưa định phát hành thêm vốn cổ phần