Tiểu luận tài chính doanh nghiệp CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN VIỆC LỰA CHỌN CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP: BẰNG CHỨNG TỪ NGÀNH CÔNG NGHIỆP SẮT THÉP CỦA ẤN ĐỘ

Tiểu luận tài chính doanh nghiệp CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN VIỆC LỰA CHỌN CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP: BẰNG CHỨNG TỪ NGÀNH CÔNG NGHIỆP SẮT THÉP CỦA ẤN ĐỘ Mục tiêu của bài viết này nhằm xác định các yếu tố quan trọng quyết định cơ cấu vốn của các doanh nghiệp được liệt kê trong các ngành công nghiệp sắt thép của Ấn Độ. Bài viết này xem xét ảnh hưởng của các yếu tố khác nhau quyết định cơ cấu vốnbiến phụ thuộc, sử dụng phương pháp Bình phương bé nhất phân tích các doanh nghiệp sắt của Ấn Độ giai đoạn 19911992 đển 200910.

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HCM VIỆN ĐÀO TẠO SAU ĐẠI HỌC



BÀI DỊCH

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN VIỆC LỰA CHỌN

CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP:

BẰNG CHỨNG TỪ NGÀNH CÔNG NGHIỆP SẮT THÉP CỦA ẤN ĐỘ

Tiến sĩ Ray SarbapriyaTrợ lý giáo sư, Phòng Thương mại,Shyampur Siddheswari Mahavidyalaya,Howrah, West Bengal,Ấn Độ

GVHD : TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Thực hiện : Nhóm 19

Lớp : Cao Học ngày 4

TP Hồ Chí Minh - Năm 2013

2 Nguy n Kim Minh Trâmễn Kim Minh Trâm 24/12/1989

3 Nguy n Th Útễn Kim Minh Trâm ị Út 16/03/1988

5 Nguy n Ph m Nh t Tri nễn Kim Minh Trâm ạ ật Triển ển 17/10/1987

MỤC LỤC

TÓM TẮT 4

XEM XÉT LÝ THUYẾT CÓ LIÊN QUAN 6

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN 14

Đòn bẩy - (biến phụ thuộc) 14

Cơ cấu tài sản 15

Tài sản thế chấp 15

Lợi nhuận 16

Quy mô Doanh nghiệp 16

Tuổi của các doanh nghiệp 17

Rủi ro kinh doanh 17

Tính thanh khoản 18

Tỷ lệ tăng trưởng 18

Cơ sở dữ liệu 19

Các công cụ thống kê và kỹ thuật được sử dụng 19

Các biến được xem xét 21

TÓM TẮT

Mục tiêu của bài viết này nhằm xác định các yếu tố quan trọng quyết định cơ cấu vốncủa các doanh nghiệp được liệt kê trong các ngành công nghiệp sắt thép của Ấn Độ Bàiviết này xem xét ảnh hưởng của các yếu tố khác nhau quyết định cơ cấu vốn-biến phụthuộc, sử dụng phương pháp Bình phương bé nhất phân tích các doanh nghiệp sắt của Ấn

Độ giai đoạn 1991-1992 đển 2009-10 Phân tích của chúng tôi cho thấy rằng thành phần tàisản, quy mô và lá chắn thuế không phải từ nợ có mối quan hệ tỷ lệ thuận với tỷ lệ nợ trênvốn cổ phần, điều này củng cố nhiều kết quả nghiên cứu trước đó, tuổi, lợi nhuận và tài sảnthế chấp có mối quan hệ tỷ lệ nghịch với đòn bẩy Các yếu tố khác như rủi ro kinh doanh,tính linh hoạt, cơ hội phát triển dường như không có tác động đáng kể đến cơ cấu vốn

Từ khóa: Đòn bẩy tài chính, cơ cấu vốn, sắt, thép, công nghiệp, Ấn Độ, yếu tố quyết

định

GIỚI THIỆU

Cơ cấu vốn là một vấn đề quan trọng trong tài chính doanh nghiệp đối với các nhàquản lý và các nhà nghiên cứu Cơ cấu vốn là sự kết hợp của nợ và vốn cổ phần nhằm tàitrợ cho kế hoạch chiến lược của một tổ chức Một cơ cấu vốn thích hợp sẽ củng cố mục tiêutài chính chiến lược, đồng thời tối đa hoá giá trị doanh nghiệp và tối thiểu hoá chi phí.Quản lý chiến lược và thích hợp cơ cấu nguồn vốn sẽ đảm bảo việc tiếp cận các nguồn vốncần thiết để tài trợ cho tăng trưởng trong tương lai và nâng cao hiệu quả tài chính Nhữnglợi ích quan trọng của quản lý cấu trúc vốn hiệu quả được tăng cường khả năng tiếp cậnvốn , tăng giá trị và giảm chi phí sử dụng vốn Một số lý thuyết cơ cấu vốn đã được đề xuấttrong những năm gần đây để giải thích sự tỷ lệ nợ khác nhau giữa các doanh nghiệp Lýthuyết cấu trúc vốn cho rằng các doanh nghiệp xác định tỷ lệ nợ mục tiêu dựa trên sự đánhđổi giữa chi phí và lợi ích của nợ so với vốn chủ sở hữu Lý thuyết hiện đại về cơ cấu vốnđược xây dựng bởi Modigliani và Miller (1958).Theo sau lý thuyết tiên phong củaModigliani và Miller về cấu trúc vốn, ba giả thuyết trái ngược nhau về cơ cấu vốn đã đượcphát triển.Cụ thể là: lý thuyết đánh đổi (Bradley và cộng sự, 1984.), lý thuyết trật tự phânhạng (Myers và Majluf, 1984), và lý thuyết chi phí đại diện (Jensen và Meckling, 1976).Trong quản lý tài chính, các vấn đề quan trọng mà các doanh nghiệp phải đối mặt là liệunên tăng nợ hay vốn chủ sở hữu Nói chung, các doanh nghiệp đòi hỏi nguồn vốn bổ sung

từ huy động vốn cổ phần nếu họ đã vượt quá mức nợ mục tiêu của họ và từ nợ vay nếu mức

nợ hiện tại là thấp hơn mục tiêu Các quyết định cơ cấu vốn có ý nghĩa quan trọng trongviệc quản lý tài chính của doanh nghiệp do ảnh hưởng của nó đói với lợi nhuận và rủi rocủa các cổ đông Chọn sử dụng nợ nhiều hơn ban đầu có thể gây ra một gánh nặng lãi suấtcao, giảm lợi nhuận và làm giảm thu nhập trên mỗi cổ phần và trên tất cả, có thể gây nguyhiểm cho sự còn của doanh nghiệp Mặt khác, một chính sách bảo thủ có thể tước đi củacác doanh nghiệp lợi thế khuếch đại tỷ lệ lợi nhuận cho chủ sở hữu vì khi tỷ lệ vốn chủ sởhữu càng cao sẽ làm cho thu nhập mỗi cổ phần càng thấp đi Trong thực tế, việc lựa chọncác công cụ tài chính của doanh nghiệp phụ thuộc vào sự khác biệt giữa tỷ lệ nợ trên vốnchủ sở hữu hiện tại và mục tiêu.Do việc quyết định cơ cấu vốn hay tài trợ vốn dài hạn bị

ảnh hưởng bởi một số đặc điểm thể chế cũng như các yếu tố nội bộ nên chúng ta cần phảixác định có yếu tố ảnh hưởng của doanh nghiệp Các đặc tính thể chế bao gồm cơ cấu tàisản, rủi ro kinh doanh, quy mô doanh nghiệp, khả năng trả nợ, tốc độ tăng trưởng, tỷ lệ thunhập (lợi nhuận), chi phí vốn, thuế suất, ngành công nghiệp, mô hình quyền sở hữu củadoanh nghiệp

XEM XÉT LÝ THUYẾT CÓ LIÊN QUAN

Sự cân bằng tối ưu giữa nợ và vốn chủ sở hữu là vấn đề trọng tâm trong tài chínhdoanh nghiệp Các lý thuyết cho rằng các doanh nghiệp lựa chọn cấu trúc vốn dựa trên cácyếu tố xác định các chi phí và lợi ích khác nhau của nợ và vốn cổ phần Có rất nhiều lýthuyết khác nhau về cấu trúc vốn

David Durand (1952) đề xuất phương pháp xác định cơ cấu vốn thông qua thu nhậpròng theo đó doanh nghiệp có thể làm tăng giá trị hoặc hạ thấp chi phí sử dụng vốn củamình bằng cách sử dụng vốn vay Ngược lại với cách tiếp cận này, phương pháp thu nhậphoạt động ròng cho rằng giá trị của một doanh nghiệp và chi phí vốn là độc lập với cấu trúcvốn Vì vậy, doanh nghiệp không thể tăng giá trị của mình bằng cách kết hợp nợ và vốn chủ

sở hữu Sự xuất hiện của lý thuyết hiện đại về cơ cấu vốn bắt đầu với lý thuyết nổi tiếng củaModigliani và Miller vào năm 1958, đã tạo ra một cuộc tranh cãi liệu tỷ lệ nợ và vốn chủ sởhữu trong cơ cấu vốn của doanh nghiệp có ảnh hưởng đến giá trị của doanh nghiệp haykhông Trong bài nghiên cứu này, tác giả ủng hộ cách tiếp cận thu nhập hoạt động ròng vàbác bỏ lý thuyết truyền thống về cơ cấu vốn Tác giả cho rằng các quyết định về cơ cấu vốn

là không liên quan đến tập hợp các giả định như không có thuế doanh nghiệp, thị trườngvốn hoàn hảo, không rủi ro hoặc chi phí đại diện, vv Giá trị của doanh nghiệp không bị ảnhhưởng bởi cơ cấu vốn và được chứng minh bằng cách vốn hoá lợi nhuận kỳ vọng ở mứctương thích với mức độ rủi ro Điều này hợp lý về mặt lý thuyết nhưng được dựa trên cácgiả định của thị trường vốn hoàn hảo và không có thuế là không đúng với thực tế Do đó,kết hợp với ảnh hưởng của thuế trên giá trị và chi phí vốn của doanh nghiệp, tác giả chorằng với sự hiện diện của thuế doanh nghiệp, giá trị doanh nghiệp sẽ khác nhau khi sử dụng

nợ khác nhau do sự tồn tại của lợi ích về thuế trong việc chi trả lãi vay

Ezra Soloman (1963) giữ quan điểm cho rằng giá trị của doanh nghiệp tăng khi nợtăng đến một mức nhất định và sau đó có xu hướng không thay đổi khi việc sử dụng nợ ởmức trung bình và cuối cùng là giá trị của doanh nghiệp giảm khi nợ tiếp tục tăng Jensen

và Meckling (1976) đã phát triển lý thuyết cấu trúc vốn dựa trên chi phí đại diện - doanhnghiệp phải chịu hai loại chi phí đại diện-chi phí liên quan đến các cổ đông bên ngoài vàchi phí có liên quan đến các khoản nợ hiện diện trong cơ cấu vốn Tổng số chi phí đại diệnlúc đầu giảm và sau một mức vốn chủ sở hữu từ bên ngoài trong cơ cấu vốn nhất định, giátrị doanh nghiệp tăng trở lại tăng Tổng chi phí đại diện được tối thiểu ở một tỷ lệ nợ trênvốn chủ sở hữu nhất định Tác giả lập luận rằng một cấu trúc vốn tối ưu có thể có đượcbằng cách đành đổi giữa việc giảm chi phí đại diện của nợ và các lợi ích của nợ

Hai lý thuyết về cấu trúc vốn đã được phát triển trong giai đoạn 1970-1980 Ross(1988) đã phát triển một hệ thống các lý thuyết cấu trúc vốn dựa trên thông tin bất đốixứng, lý thuyết này giải thích rằng sự lựa chọn cơ cấu vốn của doanh nghiệp đưa ra các tínhiệu cho nhà đầu tư bên ngoài về thông tin của các thành viên trong nội bộ doanh nghiệp cóđượ Myers và Majluf (1984) đã phát triển một hệ thống các lý thuyết khác, các lý thuyếtnày cho rằng cơ cấu vốn được thiết kế để giảm thiểu sự thiếu hiệu quả trong các quyết địnhđầu tư do thông tin bất đối xứng (Harris và Raviv, 1991) Trong lý thuyết trật tự phân hạngđược phát triển bởi Myers (1984), các nhà quản lý ủng hộ mạnh mẽ việc tài trợ mới từnguồn nội bộ, thậm chí loại trừ các nguồn bên ngoài, trừ khi có nhu cầu tài trợ không thểtránh khỏi Lý thuyết này giải thích các mối quan hệ tỷ lệ nghịch giữa lợi nhuận và tỷ lệ nợ

và cho rằng không có tỷ lệ nợ trên chủ sở hữu mục tiêu Trong tài chính, đầu tiên, các nhàquản lý sẽ ưu tiên tài trợ vốn nội bộ và sau đó vay nợ và cuối cùng là vốn cổ phần bênngoài (Martin và những người khác, 1988) Do đó, lý thuyết này giải thích các hành vi tàichính của nhà quản lý

Ngoài ra, các kết luận rút ra bởi một số các nhà nghiên cứu được ghi lại về chủ đềnày cho đến nay ở Ấn Độ và ở nước ngoài cũng được trình bày ở đây Chudson (1945)quan sát thấy rằng có bằng chứng trực tiếp về các doanh nghiệp với tỷ lệ tài sản cố định cao

có xu hướng sử dụng nhiều nợ dài hạn Gordon (1962) nhận thấy rằng đòn bẩy tài chínhtăng theo quy mô doanh nghiệp, tỷ suất sinh lợi trên vốn đầu tư có quan hệ tỷ lệ nghịch với

tỷ lệ nợ và cũng khẳng định mối quan hệ tỷ lệ nghịch giữa rủi ro hoạt động và tỷ lệ nợ.Baxter (1967) kết luận rằng đòn bẩy sẽ phụ thuộc vào sự thay đổi của thu nhập hoạt độngthuần và có mối quan hệ tỷ lệ nghịch giữa phương sai của lợi nhuận hoạt động thuần và đònbẩy Bray (1967) báo cáo rằng các doanh nghiệp rủi ro cao có nhiều khả năng có tỷ lệ nợthấp hơn và tìm thấy một liên quan tỷ lệ nghịch giữa tổng nợ và tỷ lệ tài sản cố định, giữa tỷsuất sinh lợi trên vốn đầu tư và tỷ lệ nợ, không có quan hệ tuyến tính giữa quy mô doanhnghiệp và tỷ lệ nợ Schwartz và Aronson (1967) kết luận rằng cấu trúc tài chính được đobằng giá trị sổ sách không khác biệt đáng kể trong cùng một ngành công nghiệp, nhưngkhác nhau giữa các ngành công nghiệp Gupta (1969) cho rằng tỷ lệ nợ có quan hệ tỷ lệthuận với tăng trưởng và tỷ lệ nghịch với quy mô doanh nghiệp Lev (1969) kết luận rằng

có một mối quan hệ đáng chú ý giữa ngành công nghiệp và tỷ lệ nợ Hat (1980) tìm thấyrằng đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp không liên quan đến quy mô và tốc độ tăng trưởngcủa doanh nghiệp và tiếp tục kết luận rằng có mối quan hệ tỷ lệ nghịch giữa đòn bẩy tàichính và khả năng trả nợ cũng như cổ tức chi trả Ferri và Jones (1979) phát hiện ra rằngcác ngành công nghiệp có liên quan đến đòn bẩy của một doanh nghiệp nhưng không liênquan trực tiếp hơn như các nghiên cứu khác kết luận và kết luận rằng việc sử dụng nợ củacác doanh nghiệp có liên quan đến quy mô của doanh doanh nghiệp đó Titman và Wessels(1988) cho rằng các doanh nghiệp có sản phẩm độc đáo, khác biệt có tỷ lệ nợ tương đốithấp Marsh (1982) đã cho thấy rằng các doanh nghiệp bị ảnh hưởng nặng nề bởi các điềukiện thị trường và lịch sử giá chứng khoán trong việc lựa chọn giữa nợ và vốn cổ phần.Barclay và Smith (1995) chỉ ra rằng nợ tối ưu của các doanh nghiệp đang suy giảm trongvai trò là một công cụ tạo thu nhập của doanh nghiệp Pandey (1985), Mathew (1991),Taub (1975), Brealey, Hodges và Capron (1976) và nhiều học giả khác đã nêu bật nhữngyếu tố quyết định khác nhau của cơ cấu vốn trong nghiên cứu thực nghiệm của mình

Dev, và cộng sự (1997) cho rằng trong điều kiện sự bất ổn đang ngày càng gia tăngtrong môi trường kinh doanh quản lý chiến lược của doanh nghiệp đã trở nên chiếm ưu thếhơn Tuy nhiên cho đến nay, mối quan hệ giữa quản lý chiến lược và quản lý tài chính củadoanh nghiệp phần lớn chưa được khám phá Nghiên cứu này sử dụng hai phương phápphân tích khác nhau để xác nhận mối liên hệ giữa cơ cấu vốn và tình hình chiến lược của

doanh nghiệp Cụ thể, các nhà quản lý đã cơ cấu lại việc lựa chọn các khoản nợ và cường

độ vốn trong sự thống nhất với các mục tiêu chiến lược về kiểm soát rủi ro hệ thống dàihạn

Phần lớn các kết quả nghiên cứu bắt nguồn từ kinh nghiệm của các nền kinh tế pháttriển có nhiều điểm tương đồng về thể chế (xem Hodder và Senbet năm 1990; Rajan vàZingales năm 1995; Wald, 1999; Ozkan năm 2001; De Miguel và Pindado năm 2001;Bevan và Danbolt, 2002, 2004) Chỉ là trong những năm gần đây là những vấn đề về cácyếu tố quyết định này mới trở nên quan trọng trong bối cảnh khuôn khổ thể chế thay đổinhanh chóng của các nước này Các nước đang phát triển đã giới thiệu nhiều cải cách theohướng thị trường trong lĩnh vực tài chính của họ Ngoài ra, các cơ cấu tổ chức trong đó cácdoanh nghiệp hoạt động đã trải qua những chuyển đổi cơ bản từ giữa thập niên tám mươi vàđầu chín mươi Dịch chuyển theo hướng tư nhân hóa / thị trường tự do, cùng với việc mởrộng và đào sâu của các thị trường tài chính bao gồm các thị trường vốn, đã cung cấp phạm

vi cho các lĩnh vực hoạt động của doanh nghiệp để xác định cơ cấu vốn một cách tối ưu.Một vài nghiên cứu thực nghiệm đã cố gắng làm sáng tỏ về vấn đề cơ cấu vốn trong các đặctính thể chế của các nước đang phát triển

Booth và các cộng sự (2001) là một trong số những người cung cấp các nghiên cứuthực nghiệm toàn diện đầu tiên để kiểm định mô hình cấu trúc vốn của các nước đang pháttriển Họ chọn các nước có tổ chức kinh tế theo định hướng thị trường có nhiều tương đồngvới các nước phát triển Nghiên cứu đã sử dụng dữ liệu từ 10 quốc gia đang phát triển đểđánh giá lý thuyết liệu cấu trúc vốn có điểm chung giữa các quốc gia có cơ cấu thể chế khácnhau hay không? Họ khảo sát xem các yếu tố riêng biệt đã được quan sát từ các nghiên cứucủa các nước phát triển, chỉ có thể áp dụng cho những thị trường này hay có thể áp dụngtổng quát hơn Kết quả là giả thuyết này có một vài điểm bất thường Họ đã cung cấp cácbằng chứng cho thấy việc lựa chọn nguồn vốn của doanh nghiệp ở các nước đang phát triển

bị ảnh hưởng bởi các biến tương tự như các nước phát triển Tuy nhiên sự khác biệt trong

cơ cấu thể chế của các quốc gia chỉ ra rằng yếu tố khác nhau giữa các quốc gia là việc làm.Phát hiện của họ cho thấy mặc dù một vài hiểu biết của họ từ lý thuyết tài chính hiện đạiđược rút ra từ các quốc gia, nhưng vẫn còn nhiều việc phải làm để hiểu được tác động của

tính năng thể chế trong lựa chọn cấu trúc vốn Gần đây, Deesomsak, Paudyal và Pescetto(2004) cũng đã điều tra các yếu tố quyết định đến cơ cấu vốn của doanh nghiệp hoạt độngtrongkhu vực châu Á Thái Bình Dương, tại bốn quốc gia (cụ thể là Thái Lan, Malaysia,Singapore và Úc) với môi trường pháp lý, tài chính và thể chế khác nhau

Họ phát hiện ra rằng các quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp bị ảnh hưởng bởimôi trường mà doanh nghiệp hoạt động cũng như các yếu tố cụ thể khác của doanh nghiệpđược xác định trong các nghiên cứu hiện có Trong thực tế có rất ít nghiên cứu được thựchiện để nâng cao kiến thức của chúng ta về cấu trúc vốn ở các nước đang phát triển có thểchế khác nhau và không có nghiên cứu nào về phát triển kinh tế đối với các đảo quốc nhỏ.Với các đặc điểm riêng về thị trường tài chính và kinh tế nói chung của các nước này, cùngvới thực tế là các nước này có thị trường chứng khoán tương đối “trẻ” và trải qua giai đoạnchuyển đổi trong suốt thập kỷ trước, bằng chứng thực nghiệm sau dự kiến sẽ mang lạinhững kiến thức quan trọng trong việc tranh luận và bổ sung cho nghiên cứu hiện có củaPhilippe và các các cộng sự (2003) trong bài báo phân tích các yếu tố quyết định cấu trúcvốn cho một nhóm 106 doanh nghiệp Thụy Sĩ được niêm yết trên thị trường chứng khoánThụy Sĩ Các nghiên cứu tĩnh và động được thực hiện trong giai đoạn 1991-2000 Kết quảcho thấy quy mô của doanh nghiệp, tầm quan trọng của tài sản hữu hình và rủi ro kinhdoanh hoàn toàn có quan hệ với đòn bẩy, trong khi tốc độ tăng trưởng và lợi nhuận ngượclại không liên quan tới đòn bẩy Các dấu hiệu liên quan này cho thấy cả lý thuyết trật tựphân hạng và lý thuyết đánh đổi đã giải thích cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Thụy Sĩ,mặc dù có nhiều bằng chứng đã có chứng minh lý thuyết sau đó Phân tích cũng cho thấyrằng các doanh nghiệp Thụy Sĩ điều chính tỷ lệ nợ mục tiêu nhưng quá trình điều chỉnhchậm hơn hầu hết các nước khác Có ý kiến cho rằng các lý do này có thể được tìm thấytrong bối cảnh thể chế

Wolfgang & Roger (2003) kiểm tra các dự đoán về đòn bẩy trong mô hình đánh đổi

và trật tự phân hạng bằng dữ liệu của Thụy Sĩ Ở cấp độ tổng hợp, đòn bẩy của các doanhnghiệp Thụy Sĩ là tương đối thấp nhưng các kết quả phụ thuộc chủ yếu vào cách xác địnhđòn bẩy Khẳng định mô hình trật tự phân hạng nhưng phủ định mô hình đánh đổi, cácdoanh nghiệp có lợi hơn nếu sử dụng đòn bẩy thấp hơn Các doanh nghiệp có nhiều cơ hội

đầu tư hơn khi đòn bẩy thấp, trong cả mô hình dánh đổi và mô hình trật tự phân hạng phứctạp Đòn bẩy cũng liên quan chặt chẽ với tài sản hữu hình và sự biến động lợi nhuận củadoanh nghiệp Cuối cùng, chạy mô hình, chúng ta thấy rằng các doanh nghiệp Thụy Sĩ có

xu hướng duy trì tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu Kết quả là đòi hỏi các kĩ thuật ước lượng thay thế.Keshar & Baral (2004) thử tính toán các yếu tố quyết định cấu trúc vốn như quy mô,rủi ro kinh doanh, tốc độ tăng trưởng, tỷ lệ thu nhập, chi trả cổ tức, khả năng trả nợ và độnghiêng đòn bẩy hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoánNepal ngày 16/07/2003 Mô hình hổi quy 8 biến đã được sử dụng để đánh giá mức độ ảnhhưởng của các biến giải thích xác định trong cấu trúc vốn Trong các phân tích sơ bộ đã baogồm cả các doanh nghiệp sản xuất, ngân hàng thương mại, doanh nghiệp bảo hiểm, doanhnghiệp tài chính Tuy nhiên, do các dấu hiệu bất thường trong các mục cố định của môhình, các doanh nghiệp sản xuất bị loại trừ trong phân tích cuối cùng Nghiên cứu này chothấy quy mô, tốc độ tăng trưởng và tỷ lệ thu nhập là yếu tố quan trọng để quyết định cấutrúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết

Faker và các cộng sự (2005) đưa ra các nghiên cứu về lý thuyết cấu trúc vốn liên quanđến một nước đang phát triển và xem xét tác động của việc thiếu một thị trường vốn thứcấp bằng cách phân tích các vấn đề cấu trúc vốn đối với môi trường kinh doanh của Lybia.Kết quả hổi quy mẫu OLS cho thấy cả hai lý thuyết đánh đổi và lý thuyết chi phí đại đạidiện là lý thuyết thích hợp với cơ cấu vốn của các doanh nghiệp ở Lybia, nơi có rất ít bằngchứng ủng hộ lý thuyết bất cân xứng thông tin Việc thiếu một thị trường thứ cấp có thể ảnhhưởng đến chi phí đại diện, vì những cổ đông không thể dựa vào tỷ lệ nắm giữ cổ phần của

họ để có thể gây áp lực để giới quản lý hành động trên lợi ích của họ

Nghiên cứu của Joshua (2008) đã so sánh cấu trúc vốn của các doanh nghiệp đượcđịnh giá công khai, các doanh nghiệp lớn không được định giá và các doanh nghiệp vừa vànhỏ ở Ghana Kết quả không cho thấy sự khác biệt lớn nào giữa các doanh nghiệp đượcđịnh giá công khai với các doanh nghiệp lớn không định giá Kết quả cho thấy rằng nợ ngắnhạn chiếm tỷ trọng tương đối cao trong trong tổng nợ của các nhóm mẫu Kết quả hồi quychỉ ra rằng tuổi của doanh nghiệp, quy mô của các doanh nghiệp, cơ cấu tài sản, lợi nhuận,rủi ro và quyền sở hữu quản lý là các yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến quyết đinh cấu trúc

vốn của các doanh nghiệp ở Ghana Đối với mẫu SME, người ta thấy rằng các yếu tố nhưgiới tính của chủ doanh nghiệp, tình trạng xuất khẩu, ngành nghề, vị trí của doanh nghiệp

và hình thức kinh doanh cũng rất quan trọng trong việc lựa chọn cấu trúc vốn

Boodhoo (2009) đã cho rằng luôn luôn có những tranh cãi giữa các học giả tài chínhkhi nói đến chủ đề cấu trúc vốn Cho đến nay, các nhà nghiên cứu vẫn chưa đạt đến một sựđồng thuận về cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp bên cạnh việc giải quyết một cáchđồng thời vấn đề đại diện Bài viết này cung cấp một đánh giá ngắn gọn các nghiên cứu vàbằng chứng về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và cấu trúc sở hữu Nghiên cứu này cũng hỗtrợ về mặt lý thuyết các yếu tố (yếu tố quyết định) ảnh hưởng đến cấu trúc vốn

Mehmet&Eda, (2009) đã kiểm tra liệu mức độ đòn bẩy trung bình của ngành và mức

độ đòn bẩy của doanh nghiệp dẫn đầu ngành có ảnh hưởng đến quyết định cấu trúc vốn củadoanh nghiệp và ngành được liệt kê trong ISE Họ dựa vào phương pháp tiếp cận hành vitài chính (the Approach of Behavioral Finance) như một cách tiếp cận bổ sung của tài chínhtruyền thống đối với cấu trúc vốn Đối với ảnh hưởng của nó trên mức độ đòn bẩy của cáchãng trên bốn lĩnh vực họ đã đề cập đến trong giai đoạn 1999-2006 (Hàng tiêu dùng lâu bền

và điện tử, ngân hàng, xi măng, giấy và đóng gói), trong khi mức trung bình ngành có ảnhhưởng đối với lĩnh vực hàng tiêu dùng, người ta thấy nó ảnh hưởng đến độ bẩy của doanhnghiệp dẫn đầu ngành Trong nghiên cứu, người ta thấy cả trung bình ngành và doanhnghiệp dẫn đầu ngành đều cho thấy mối quan hệ tích cực với mức độ đòn bẩy của doanhnghiệp với mức ý nghĩa 10%

B.Nimalathasan & ValeriuBrabete (2010) đã chỉ ra cấu trúc vốn và tác động của nóvới lợi nhuận trong nghiên cứu về các doanh nghiệp sản xuất ở Sri Lanka Phân tích cácdoanh nghiệp sản xuất cho thấy rằng tỷ lệ vốn cổ phần liên quan mật thiết đến tỷ suất lợinhuận (lợi nhuận gộp, lợi nhuận hoạt động và lợi nhuận thuần)

Puwanenthiren Pratheepkanth (2011) phân tích cấu trúc vốn và tác động của nó đếnkhả năng sử dụng vốn trong thời gian từ năm 2005 đến 2009 (5 năm) của các doanh nghiệp

ở Srilanka Kết quả chỉ ra rằng, ở Sri Lanka, mối quan hệ giữa cấu trúc cốn và khả năng sửdụng vốn có mối quan hệ ngược ngược chiều Các doanh nghiệp hầu hết dựa vào vốn nợ,

và vì vậy họ phải trả nhiều tiền lãi

Các lý thuyết, như đã chỉ ra ở trên, đã đươc phát triển trong hai thập niêngần đây đểgiải thích sự khác nhau trong tỷ lệ nợ trên vốn của các doanh nghiệp Mặc dù còn nhữngtranh cãi chưa đi đến kết luận về sự liên quan giữa quyết định tài chính và giá trị của doanhnghiệ, nhưng vẫn có những bằng chứng theo kinh nghiệm về việc các doanh nghiệp lựachọn giữa các công cụ tài chính tại một thời điểm như thế nào Trên hết, những lý thuyết đãphát triển ở các nước phát triển cần được kiểm chứng lại về tính phù hợp của nó ở các nướcđang phát triển như Ấn Độ trong thời gian gần đây, đặc biệt là trong trường hợp mở rộngthương mại Ngoài những đóng góp hữu ích của nó được xác định bởi những kinh nghiệm

từ các doanh nghiệp của Mỹ và những nước phát triển khác, nhưng câu hỏi đặt ra cho cácnhà quản trị Ấn Độ là nên phát hành nợ hay cổ phần

Chính phủ Ấn Độ bắt đầu chính sách mở rộng kinh tế vào năm 1991 Trước năm

1991, thay đổi trong lĩnh vực công nghiệp của quốc gia này là hạn chế đến mức tối thiểu.Lĩnh vực này chiếm 1/5 trong tổng các hoạt động kinh tế của quốc gia này Cấu trúc ngànhcủa lĩnh vực công nghiệp đang thay đổi từng bước một Hầu hết khu vực công nghiệp đượcnắm giữ bởi các hộ kinh doanh mang tính chất chi phối lâu dài Sau 1991, việc tái cấu trúcdiễn ra với sự nổi lên của nhiều ngành kĩ thuật tiến bộ trong các doanh nghiệp công nghiệp.Ngày nay, các xí nhiệp quy mô vừa và nhỏ góp phần quan trọng trong nền kinh tế Giữathập niên 90, vốn tư nhân vượt qua vốn xã hội Hệ thống quản lý thay đổi từ hệ thống dựatrên gia đình truyền thống sang hệ thống có các nhà quản lý chuyên nghiệp và có trình độ.Dựa trên quan điểm của các tài liệu nghiên cứu trên, mục tiêu của bài này là nhằmnghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính của doanh nghiệp và các yếu tố quyết định.Mục tiêu cơ bản của nghiên cứu này là để kiểm tra mô hình (nợ - vốn) tài trợ cho tài sảncủa các doanh nghiệp sắt thép Ấn Độ trong giai đoạn 1991 -92 đến 2009 – 10 Một thửnghiệm được thực hiện để kiểm tra tác động của các nhân tố ảnh hưởng tới quyết định cấutrúc vốn Cụ thể hơn, nghiên cứu tập trung vào phân tích và giải thích tác động của cơ cấutài sản, tác động của rủi ro kinh doanh, tác động tăng trưởng, tác động lợi nhuân, giá trị tàisản đảm bảo, tác động vòng đời, quy mô doanh nghiệp, lĩnh vực kinh doanh và cơ cấu chủ

sở hữu đến tỉ số nợ/vốn

Phần còn lại của bài nghiên cứu được trình bày theo thứ tự sau Phần hai xem xét về

lý luận cấu trúc vốn và những bài học kinh nghiệm trước đây Phần 3 mô tả biểu diễn phântích các yếu tố quyết định đến cấu trúc vốn Phần 4 mô tả mô hình kinh tế, thu thập dữ liệu,phương pháp nghiên cứu và phần 5 bàn luận kết quả nghiên cứu và cuối cùng, phần 6 tómtắt và kết luận

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN

Cơ cấu vốn của một doanh nghiệp được xác định bởi nhiều yếu tố bên trong và bênngoài Các biến số vĩ mô của nền kinh tế của một đất nước như chính sách thuế của Chínhphủ, tỷ lệ lạm phát, điều kiện thị trường vốn, là những yếu tố quan trọng bên ngoài, có ảnhhưởng đến cơ cấu vốn của doanh nghiệp Các đặc tính của một doanh nghiệp cụ thể, haycác yếu tố vi mô (nội bộ), cũng ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của doanh nghiệp Phần nàytrình bày các yếu tố vi mô ảnh hưởng như thế nào đến cấu trúc vốn của một doanh nghiệp,

có sự tham khảo các lý thuyết cấu trúc vốn có liên quan đã nêu

Đòn bẩy - (biến phụ thuộc)

Đòn bẩy - tỷ lệ tài sản được tài trợ bằng nợ Các nghiên cứu trước đây đã sử dụng cácthước đo đòn bẩy khác nhau Frank và Goyal (2003) cho rằng sự khác biệt giữa tỷ lệ nợ dựatrên giá trị thị trường và tỷ lệ nợ dựa trên giá trị sổ sách ở chỗ tỷ lệ nợ dựa trên giá trị thịtrường phản ánh tình hình tương lai của doanh nghiệp trong khi tỷ lệ nợ dựa trên giá trị sổsách phản ánh tình hình vừa qua Fama và Pháp (2002) chỉ ra một số mâu thuẫn phát sinh

từ việc sử dụng hai tỷ lệ nợ khác nhau Theo họ, cả hai lý thuyết (lý thuyết trật tự phânhạng và lý thuyết đánh đổi) áp dụng đối với giá trị nợ trên sổ sách, và vẫn còn một vài nghivấn nếu dự đoán được mở rộng với giá trị thị trường của nợ Trong khi đo lường mức độđòn bẩy, các nhà nghiên cứu dựa trên hai phương pháp tiếp cận Một là phương pháp củaTitman và Wessels (1988) Trong phương pháp này, họ tính toán đòn bẩy bằng tỷ số giá trị

sổ sách của nợ trên giá trị sổ sách của nợ cộng với giá trị thị trường của vốn cổ phần Rajan

và Zingales (1995), Shah và Hijazi (2006) đã sử dụng phương pháp thứ hai Họ sử dụng tỷ

số giá trị sổ sách của nợ trên giá trị sổ sách của nợ cộng với giá trị sổ sách của vốn chủ sởhữu Trong mô hình này, chúng tôi áp dụng giá trị sổ sách của tổng tài sản và giá trị sổ sáchcủa các khoản nợ để tính đòn bẩy do hai lý do: Thứ nhất, việc thanh toán các khoản nợ tùy

thuộc vào giá trị sổ sách của các khoản vay, không phải giá trị thị trường của nợ (Banerjee

và cộng sự - 2000); Thứ hai, cơ cấu vốn của các doanh nghiệp ở nước đang phát triển như

Ấn Độ dựa trên các khoản nợ ngắn hạn nhiều hơn so với các khoản nợ dài hạn (Booth vàcộng sự - 2001)

Cơ cấu tài sản

Cơ cấu tài sản được cho là có quan quan hệ tỉ lệ thuận với tỷ lệ nợ trên vốn chủ sởhữu của một doanh nghiệp vì các chủ nợ mong muốn các khoản cho vay được đảm bảo bởimột số tài sản cố định thế chấp Tài sản hữu hình là vật đảm bảo an toàn cho các khoản nợ

Vì vậy, tài sản cố định hữu hình của doanh nghiệp càng cao, khả năng sử dụng đòn bẩy củadoanh nghiệp càng cao Myers và Majluf (1984) khuyến cáo rằng nếu một doanh nghiệp đãtìm đến các thị trường nợ để huy động vốn, nó chỉ có lợi khi bán các khoản nợ được bảođảm Các chi phí liên quan đến bán nợ không có bảo đảm có thể cao do thông tin bất đốixứng nhưng vẫn ở mức có thể khuyến khích các doanh nghiệp phát hành trái phiếu không

có bảo đảm

Tài sản thế chấp

Biger, Nguyễn, và Hoàng (2008) chỉ ra rằng cơ cấu tài sản của doanh nghiệp ảnhhưởng đến đòn bẩy của nó theo chiều hướng tích cực và cả tiêu cực Ngoài ra, sự tồn tại củachi phí đại diện của nợ có thể dẫn đến việc các doanh nghiệp thực hiện đầu tư rủi ro hơnsau khi phát hành nợ để tận dụng tài sản từ các trái chủ của doanh nghiệp vì vốn chủ sở hữucủa doanh nghiệp là một chứng khoán quyền chọn hiệu quả [Jensen M, Meckling W, 1976

& Myers SC., 1977] Các doanh nghiệp có tỷ lệ cao các tài sản có thể được sử dụng như tàisản thế chấp có xu hướng sử dụng nợ nhiều hơn so với phát hành vốn cổ phần mới vì chiphí liên quan đến việc phát hành vốn cổ phần tăng do sự bất đối xứng thông tin giữa ngườitrong và ngoài doanh nghiệp [Biger, Nguyễn, Hoàng, p 311] Lập luận do Biger, Nguyễn,Hoàng cho thấy mối quan hệ tỷ lệ thuận giữa tỷ lệ nợ và tài sản thế chấp của doanh nghiệp.Ngược lại, Grossman và Hart (1982) đưa ra lập luận rằng các nhà quản lý khuyến khíchviệc chi tiêu cho lợi tức quá nhiều, mức độ nợ cao hơn sẽ giảm xu hướng này vì sẽ dẫn tớinguy cơ phá sản cao hơn Điều này có thể không ảnh hưởng đến các doanh nghiệp dịch vụ

vì những doanh nghiệp này không có tỷ lệ tài sản cao như các doanh nghiệp sản xuất Do