Báo cáo môn quản trị rủi ro KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH VÀ QUẢN TRỊ RỦI RO DOANH NGHIỆP: LÝ THUYẾT VÀ BẰNG CHỨNG

Báo cáo môn quản trị rủi ro KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH VÀ QUẢN TRỊ RỦI RO DOANH NGHIỆP:LÝ THUYẾT VÀ BẰNG CHỨNG Giới thiệu Tổng quan các nghiên cứu trước đây Phương pháp nghiên cứu Nội dung và kết quả nghiên cứu Kết luận

KI T QU TÀI CHÍNH Ệ Ệ

Financial destress and corporate risk management:

Theory and evidence

Amiyatosh Purnanandam

- NHÓM THUY T TRÌNH: Ế

1 Nguy n Th Thu H ng ễ ị ươ

3 Nguy n Th Kim Tuy n ễ ị ế

 GVHD: TS Nguy n Kh c Qu c B o ễ ắ ố ả

Phương pháp nghiên cứu

Nội dung và kết quả nghiên cứu

4

Kết luận

5

TÓM TẮT

Mở rộng các mô hình lý thuyết hiện tại vê việc quản trị rủi ro tài chính của công ty với sự hiện diện của chi phí kiệt quệ tài chính và kiểm tra

dự đoán của mô hình bằng việc sử dụng một tập hợp dữ liệu của hơn

2000 công ty, tác giả cho thấy rằng các cổ đông sẽ tham gia một cách tối ưu vào hoạt động quản lý rủi ro của công ty (sau khi phát hành nợ) ngay cả khi trước đó không có một cam kết bắt họ phải làm như vậy. 

Mô hình dự báo mối quan hệ không đơn điệu giữa đòn bẩy tài chính và PNRR, cùng chiều khi các công ty sử dụng đón bẩy tài chính vừa phải

và ngược chiều khi mức nợ quá cao. Hơn nữa, tác động của đòn bẩy tài chính lên phòng ngừa rủi ro sẽ cao hơn đối với các công ty trong ngành công nghiệp tập trung

1 GIỚI THIỆU

Bài nghiên cứu này phát triển và thử nghiệm một lý thuyết về quản trị rủi ro công ty với sự hiện diện của chi phí kiệt quệ tài chính

Kiểm tra các dự báo chính của mô hình phòng ngừa rủi ro bằng dữ liệu của các công ty có trên Compustat-CRSP đáp ứng một số tiêu chí lựa chọn mẫu cho năm tài chính 1996-1997

Giả định cơ bản quan trọng nhất trong lý thuyết của tác giả là

sự khác biệt giữa kiệt quệ tài chính và mất khả năng thanh toán

1 GIỚI THIỆU

Tác giả phát triển một mô hình công ty năng động với việc phát hành vốn chủ sở hữu và trái phiếu không trả lãi để đầu

tư vào một tài sản rủi ro

Rủi ro đầu tư tối ưu trong mô hình của tác giả phụ thuộc vào đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp, ranh giới kiệt quệ tài chính, thời hạn của dự án, và các chi phí kiệt quệ tài chính

Một phát hiện tích cực trong mô hình của tác giả là việc cho rằng chi phí kiệt quệ tài chính sẽ phát sinh rõ nét hơn trong ngành công nghiệp tập trung

1 GIỚI THIỆU

Mô hình này cho thấy việc ưu tiên thực hiện phòng ngừa rủi ro tăng lên cùng với sự trưởng thành dự án vì khả năng trải qua kiệt quệ tài chính cũng như các tổn thất dự kiến tăng mặc định với cuộc đời của tài sản

Tác giả đóng góp cho lý thuyết về quản trị rủi ro thực nghiệm bằng cách phân tích quản trị rủi ro ngọai tệ và rủi ro hàng hóa trên một mẫu toàn diện các công ty phi tài chính

Đối với các công ty có mức tăng trung bình trong đòn bẩy tài chính thì các hoạt động phòng ngừa rủi ro của họ sẽ tăng, riêng đối với các công ty với mức tăng rất cao trong đòn bẩy tài chính sẽ làm giảm hoạt động phòng ngừa rủi ro của họ

2 TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY

Kiệt quệ tài chính và tình trạng mất khả năng thanh toán

Giá trị vốn cổ phần Lựa chọn tối ưu của rủi ro đầu tư

2.1

2.2

2.3

Tác giả Nội dung chính

Smith và Stulz (1985) PNRR có thể làm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp do làm giảm các

tổn thất vô ích.

Công ty với đòn bẩy tài chính cao sẽ có nhiều động lực hơn để PNRR, tuy nhiên, động cơ PNRR sẽ biến mất với công ty có đòn bẩy tài chính quá cao.

Zingales (1998) Cho thấy đòn bẩy làm giảm khả năng tồn tại của một công ty sau khi

sự cạnh tranh tăng cao

2 TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY

Tại t = t0 , công ty đưa ra quyết định cấu trúc vốn và đầu

tư vào các tài sản có rủi ro Ai

Tại thời điểm t = t1 (t1 Є (t0, T)); các cổ đông (hoặc

người quản lý đại diện cho họ) đưa ra quyết định quản lý

rủi ro

Tại thời điểm t = T, các cổ đông nhận được giá trị vốn cổ phần cuối cùng của công ty

2.1 KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH VÀ TÌNH TRẠNG MẤT

KHẢ NĂNG THANH TOÁN

2.1 KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH VÀ TÌNH TRẠNG MẤT

KHẢ NĂNG THANH TOÁN

công ty đang trong

tình trạng kiệt quệ

tài chính.

PHÂN BIỆT

Công ty sẽ mất khả năng thanh toán nếu vào ngày thanh toán cuối cùng T giá trị cuối cùng của công

ty (VT) ít hơn so với nghĩa vụ trả nợ

2.1 KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH VÀ TÌNH TRẠNG MẤT

KHẢ NĂNG THANH TOÁN

2.2 GIÁ TRỊ CỦA VỐN CỔ PHẦN

Tiền chi trả cho các cổ đông với nhiều tình trạng khác nhau được tóm tắt trong bảng sau:

CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH

 Tác giả cho rằng trong trường hợp kiệt quệ tài chính

(tức là mT ≤ K), dòng tiền của công ty giảm tới lδt ; l

€ (0,1] và không bao giờ vượt quá một số tùy ý U < ∞ vào thời điểm T, tức là , δt ≤ U

 Các công ty kiệt quệ tài chính giảm dòng tiền mặt do

doanh số bán hàng mất đi bởi các đối thủ cạnh tranh mạnh.

CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH

• Tác giả biểu thị giá trị tài sản (AT) tương ứng với δT= U của L+M Cổ tức thanh toán cho các cổ đông được tóm tắt như sau:

CHI PHÍ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH

2.3 Lựa chọn tối ưu của rủi ro đầu tư

Hai khả năng

thay đổi Rủi ro đầu tu

Text

Text

2.3 Lựa chọn tối ưu của rủi ro đầu tư

1

• Các cổ đông có động cơ xác đáng để thực hiện

phòng ngừa rủi ro sau khi vay nợ

• Ở thời điểm t=t1, các cổ đông lựa chọn 1 mức

đòn bẩy với mức rủi ro tối ưu

2

• Doanh nghiệp lựa chọn một mức rủi ro đầu tư

thấp hơn nếu (a) phải đối diện với ngưỡng kiệt quệ K cao hơn và (b) các dự án có thời gian đáo hạn dài hơn

• Tương quan giữa tổn thất vô ích và rủi ro đầu tư tối ưu có dạng chữ U

3

• Động cơ quản trị rủi ro tăng lên cùng với sự gia tăng trong đòn bẩy nhưng lại giảm xuống khi mức đòn bẩy quá cao

2.3 Lựa chọn tối ưu của rủi ro đầu tư

>> Trong bối cảnh ngành công nghiệp tập trung, mô hình của tác giả cung cấp một nhân tố đại điện tốt cho các chi phí kiệt quệ tài chính Theo đó, các doanh nghiệp có đòn bẩy tài chính cao trong các ngành công nghiệp tập trung được dự đoán là sẽ có động cơ phòng ngừa rủi ro lớn hơn.

3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

3.1 Tóm tắt mô hình lý

thuyết

O Trong mô hình cách điệu, một công ty bắt đầu kết hợp

nợ và vốn chủ sở hữu tại thời điểm không và mua một tư liệu sản xuất

O Đưa ra một mức độ nợ xác định tại thời t0, công ty trải qua một số cú sốc ngẫu nhiên giá trị của nó cho đến khi

3.1 Tóm tắt mô hình lý

thuyết

O Giá trị tài sản tiến hóa theo một quá trình ngẫu nhiên từ thời gian t1 xuống T trong mô hình Nếu giá trị tài sản của công ty vi phạm một ngưỡng thấp hơn trước thời điểm T, sau đó công ty đi vào kiệt quệ tài chính

O Sau khi ranh giới kiệt quệ đạt đến mức độ nào

đó, công ty có thể vượt qua vào ngày cuối hoặc

bị phá sản, tùy thuộc vào giá trị của nó, trừ đi chi phí kiệt quệ, là trên hoặc dưới giá trị nợ

3.1 Tóm tắt mô hình lý

thuyết

O Đối với mức độ vừa phải của đòn bẩy, động lực quản lý rủi ro chiếm ưu thế Mô hình dự đoán một mối quan hệ đơn điệu giữa đòn bẩy

và phòng ngừa rủi ro

O Mối quan hệ tích cực giữa đòn bẩy và phòng ngừa rủi ro dự kiến sẽ mạnh mẽ hơn cho các công ty hoạt động trong ngành công nghiệp tập trung

D li u v ữ ệ ề quy t đ nh ế ị PNRR r t gi i ấ ớ

h n ạ

D li u theo ữ ệ

th i gian c a ờ ủphát hành n và ợquy t đ nh ế ịPNRR không có

s nẵ

PNRR và đòn

b y đ u do DN ẩ ề quy t đ nh >> ế ị

n i sinh ộ

3.2.1 Dữ liệu và chọn mẫu

- M u: ẫ G m t t c các doanh nghi p có trên CRSP và ồ ấ ả ệ COMPUSTAT, lo i b các công ty tài chính và công ích, ạ ỏ sau đó lo i tr ra các doanh nghi p t phân v cu i ạ ừ ệ ở ứ ị ố cùng (theo doanh thu)

- D li u: ữ ệ l y t báo cáo 10-K có s n trên website c a ấ ừ ẵ ủ SEC, v i các s n ph m phái sinh ngo i t : giá tr b ng ớ ả ẩ ạ ệ ị ằ

ti n; v i các s n ph m phái sinh hàng hóa: doanh ề ớ ả ẩ nghi p có ho c không s d ng s n ph m phái sinh ệ ặ ử ụ ả ẩ này

- Th i gian: ờ năm tài chính 1996-1997

3.2.1.1 Nguy c d n đ n r i ro ngo i t ơ ẫ ế ủ ạ ệ

M t doanh nghi p b x p vào lo i có nguy c ch u r i ro ngo i t n u ộ ệ ị ế ạ ơ ị ủ ạ ệ ế

có m t trong các tiêu chí sau: ộ

 (a) Doanh thu th hi n b ng ngo i t trong khu v c phân khúc đ a ể ệ ằ ạ ệ ự ị

lý theo COMPUSTAT trong năm tài chính có s d ng s n ph m phái ử ụ ả ẩ sinh ho c tr c hay sau đó m t năm; ặ ướ ộ

 (b) Có thu thu nh p n c ngoài, thu thu nh p b ng ngo i t ế ậ ướ ế ậ ằ ạ ệ

đ c hoãn l i, hay thu nh p tr c thu b ng ngo i t th hi n ượ ạ ậ ướ ế ằ ạ ệ ể ệ trong báo cáo tài chính năm;

 (c) Có các kho n đi u ch nh ngo i t trong báo cáo năm; ả ề ỉ ạ ệ

 (d) Có th hi n m t nguy c đ c phòng ng a v i các s n ph m ể ệ ộ ơ ượ ừ ớ ả ẩ phái sinh b ng ngo i t trong ph n chú thích đ c xác đ nh khi thu ằ ạ ệ ầ ượ ị

th p d li u th công ậ ữ ệ ủ

=> 1781 doanh nghi p có nguy c ch u r i ro ngo i t ệ ơ ị ủ ạ ệ

3.2.1.2 Nguy cơ dẫn đến rủi ro hàng hóa

Tác gi ả xác đ nh nguy c d n đ n r i ro giá c hàng hóa ị ơ ẫ ế ủ ả

b ng cách c l ng s nh y c m c a thu nh p đ i v i ằ ướ ượ ự ạ ả ủ ậ ố ớ

nh ng thay đ i trong nh ng ch s đa d ng c a giá c ữ ổ ữ ỉ ố ạ ủ ả hàng hóa.

Tác gi h i quy ả ồ EBIT theo quý thu đ c t các ngu n d ượ ừ ồ ữ

li u theo quý c a COMPUSTAT thay đ i trong m t s ch ệ ủ ổ ộ ố ỉ

s giá hàng hóa và phân lo i m t doanh nghi p có nguy ố ạ ộ ệ

c ch u r i ro giá c hàng hóa n u nh h s t ng ơ ị ủ ả ế ư ệ ố ươ quan có ý nghĩa m c 10% tr lên ở ứ ở

3.2.1.2 Nguy cơ dẫn đến rủi ro hàng hóa

Nh ng ngu n g c chính c a r i ro hàng hóa đ i v i các công ty phi ữ ồ ố ủ ủ ố ớ tài chính Mỹ đ n t : ở ế ừ

(a) D u thô và các s n ph m liên quan; ầ ả ẩ

(b) Kim lo i; ạ

(c) Các s n ph m nông nghi ả ẩ ệp;

(d) Nh ng lo i hóa ch t công nghi p ữ ạ ấ ệ

Tác gi có 5 ch s giá (d u thô, kim lo i, nông s n, hóa ch t, và t t ả ỉ ố ầ ạ ả ấ ấ

c hàng hóa) và tác gi ả ả ướ ượ c l ng đ nh y c m v giá c hàng hóa ộ ạ ả ề ả

c a m t doanh nghi p ủ ộ ệ đ i v i t ng ch s này Tác gi xem m t ố ớ ừ ỉ ố ả ộ doanh nghi p có nguy c g p ph i r i ro giá c hàng hóa n u k t ệ ơ ặ ả ủ ả ế ế

qu h i quy t 5 ch s cho tác gi h s t ng quan có ý nghĩa ả ồ ừ ỉ ố ả ệ ố ươ

=> 1238 doanh nghi p có nguy c ch u r i ro giá c hàng hóa ệ ơ ị ủ ả

3.2.1.3 Các s n ph m phái sinh là công c đ i ả ẩ ụ ạ

3.2.1.3 CÁC S N PH M PHÁI SINH LÀ CÔNG Ả Ẩ

C Đ I DI N Đ PNRR Ụ Ạ Ệ Ể

Guay (1999): thu nh p gi m, giá cp ậ ả

gi m sau h p đ ng phái sinh đ u ả ợ ồ ầ

tiên

Allayannis và Ofek (2001): công c ụ

phái sinh giúp làm gi m nguy c r i ả ơ ủ

s d ng ử ụ

đ PNRR ể

T M QUAN TR NG C A S N PH M PHÁI SINH TRONG Ầ Ọ Ủ Ả Ẩ

DÒNG TI N C A CÁC DOANH NGHI P? Ề Ủ Ệ

Allayannis và Weston (2001) & Graham và Rogers (2002): các

công c phái sinh có tác đ ng lên GTDN và kh năng vay n ụ ộ ả ợ

Guay và Kothari (2003) cho th y r ng s nh y c m c a dòng ấ ằ ự ạ ả ủ

ti n c a các công c phái sinh c a doanh nghi p kho ng ề ủ ụ ủ ệ ả

3.2.1.4 Thống kê mô tả các biến phòng ngừa

3.2.1.5 CÁC BIẾN KIỂM SOÁT

Quick = TM+ĐT

ng n ắ

h n/ph i ạ ảtrả

CP n m gi ắ ữ

b i NĐT ở

đ nh ch ị ế(Inst)

Đ l i c a ộ ồ ủ

đ ng ườcong thu : ế

l i ích t ợ ừthu khi có ếPNRR Fsale: T l ỷ ệ

DT ngo i ạ

t / T ng ệ ổ

DT (MH PNRR ngo i t )ạ ệ

Phân khúc

đ a lý ị(gi m r i ả ủ

ro ngo i t ạ ệ

n u các ế

đ ng ti n ồ ề

ko t ng ươquan cao

3.2.2 MÔ HÌNH HÓA HIỆN TƯỢNG NỘI

SINH CỦA ĐÒN BẨY VÀ PNRR

 Lý thuy t c a tác gi d báo m t t ng quan thu n gi a ế ủ ả ự ộ ươ ậ ữ

đòn b y và phòng ng a cho doanh nghi p v i các m c đ ẩ ừ ệ ớ ứ ộ trung bình c a đòn b y, và m t t ng quan ngh ch m c ủ ẩ ộ ươ ị ở ứ đòn b y cao ẩ

 Các ki m đ nh chính c a tác gi d a trên m i t ng quan ể ị ủ ả ự ố ươ

gi a phòng ng a và đòn b y ữ ừ ẩ

 Gi i quy t v n đ n i sinh b ng ả ế ấ ề ộ ằ mô hình c u trúc cho c u ấ ấ

trúc v n và vi c quy t đ nh phòng ng a r i ro c a doanh ố ệ ế ị ừ ủ ủ nghi p ệ :

3.2.2 MÔ HÌNH HÓA HIỆN TƯỢNG NỘI

SINH CỦA ĐÒN BẨY VÀ PNRR

Mô hình c b n nh sau: ơ ả ư

V n đ n i sinh sẽ d báo m t t ng quan thu n gi a ấ ề ộ ự ộ ươ ậ ữ phòng ng a r i ro v i c ừ ủ ớ ả leverage và leverage2, cái mà ng c ượ

l i v i nh ng gì lý thuy t c a tác gi d báo ạ ớ ữ ế ủ ả ự

3.2.3 CÁC KIỂM ĐỊNH ĐƠN BIẾN (TB2)

4 N i dung và k t qu nghiên c u ộ ế ả ứ

4.1 Phân tích hồi quy 4.2 Mô hình thay thế 4.3 Phân tích năng động

4.1 phân tích hồi quy

Ước lượng giai đoạn thứ nhất 4.1.1

Phòng ngừa rủi ro ngoại tệ 4.1.2

Phòng ngừa rủi ro hàng hóa 4.1.3

4.1.1 Ước lượng giai đoạn thứ nhất

4.1.2 PNRR ngoại tệ (Yes/No – Logit)

v

4.1.2 PNRR ngoại tệ (Amount – Tobit)

4.1.3 PNRR hàng hóa

4.2 MÔ HÌNH THAY THẾ

 Dùng tỷ lệ điều chỉnh theo ngành công nghiệp đo lường mức đòn bẩy của công ty.

 Dùng Alman Z-score đo lường kiệt quệ tài chính.

 Dùng hồi quy Logit và Tobit với sai số chuẩn Bootstrapped.

4.2 MÔ HÌNH THAY THẾ

• Dùng mô hình hồi quy thay thế IV: biến leverage và leverage2

được xem là biến nội sinh.

 Mối quan hệ cùng chiều giữa đòn bẩy và PNRR nếu công ty

có đòn bẩy ở mức vừa phải.

 Mối quan hệ ngược chiều giữa đòn bẩy và PNRR nếu công ty

có đòn bẩy ở mức rất cao.