mua lại cổ phần bằng chứng lý thuyết và thực tiễn

Stock Repurchases: Theory and Evidence Mua l i c ph n: Lý thuy t b ng ch ng th c ti n 1-1 Cao h c UEH K20 - TCDN Đêm – Nhóm 12 Các thành viên th c hi n: Cái Phúc Thiên Khoa Nguy n Th Băng Thanh Tr n Th Bích Ng c N I DUNG T óm t t So sánh khuynh hư ng mua l i chi tr c t c t i M t 1972 2003 T óm t t T ng t l chi tr c t c mua l i/thu nh p trung bình năm năm qua T óm t t T ng t l chi tr c t c mua l i/t ng tài s n 1.Các hình th c mua l i c ph n 1.Các hình th c mua l i c ph n Chào mua v i giá c đ nh: Cơng ty đ ngh mua l i m t t l c ph n nh t ñ nh v i m c giá ñ m m t kho ng th i gian xác ñ nh M c giá ñ m thư ng cao giá th trư ng t i th i m mua l i 1.Các hình th c mua l i c ph n Mua l i c phi u theo hình th c đ u giá ki u Hà Lan: Quá trình mua l i c phi u theo hình th c đ u giá ki u Hà Lan v b n gi ng hình th c chào mua v i giá c đ nh Nhưng có m khác bi t doanh nghi p xác ñ nh m t biên ñ giá ñ mua l i ch không ph i m t m c giá c đ nh 1.Các hình th c mua l i c ph n Mua l i c ph n th trư ng m Doanh nghi p xác đ nh s ti n d tính ñ mua l i c phi u (không ph i xác ñ nh s lư ng c ph n) th trư ng m m t kho ng th i gian nh t ñ nh, thư ng 2-3 năm Khơng gi ng hình th c chào mua v i giá c ñ nh hay mua l i c phi u theo hình th c đ u giá ki u Hà Lan, doanh nghi p m c dù thơng báo d đ nh mua l i c ph n không b t bu c ph i mua l i c phi u th trư ng 10 6.Ngăn c n thâu tóm (th c nghi m) ♦ Bradley & Wakeman (1983)* ♦ Đ ng ♦ ♦ Th m tra ♦ ♦ nh hư ng c a ñ ng mua l i ñ ch ng thâu tóm đ n tài s n c a c đơng? thơng tin mua l i c ph n s lư ng l n c a 61 công ty th i kỳ 1974 – 1980 (7 năm) K t qu ♦ ♦ Mua l i t thành viên n i b c đơng nh làm tăng giá tr tài s n c đơng ưu ñãi Giao d ch th a thu n mua l i lô l n riêng làm gi m giá tr tài s n: (privately single block transaction) ♦ ♦ c ♦ c mua l m tl đơng thư ng: – 2% đơng ưu đãi: 4% i ch m d t đư c nguy thâu tóm (premium cao) kèm v i i nhu n trung bình gi m th p (-13%) 64 6.Ngăn c n thâu tóm (th c nghi m) ♦Dann & DeAngelo (1988) ♦ Đ ng ♦ mua l i c ph n m c tiêu đ i v i nh ng cơng ty ñang giành gi t v i ñ i th thâu tóm ♦ K t qu ♦ ph n ng giá th trư ng gi m trung bình t -2 đ n -3% v i nh ng thay ñ i mang tính phịng v tài s n c u trúc s h u (h tr cho mơ hình lý thuy t Harris & Raviv (1988) & Stulz (1988)) ♦ nh ng v thâu tóm thù đ ch khơng chi m ñư c ưu th nhi u trư ng h p ban qu n lý c a công ty m c tiêu th c hi n tái c u trúc có k ho ch (h tr cho mơ hình lý thuy t Bagnoli c ng s (1989)) 65 6.Ngăn c n thâu tóm (th c nghi m) ♦ Mikkelson & Ruback (1991)* ♦ Đ ng ♦ vi c mua l i m c tiêu làm gi m giá tr tài s n c a c đơng ưu đãi? (targeted repurchase ~ greenmail) ♦ s thay ñ i tài s n c ñông c a công ty m c tiêu nên ñư c ño lư ng b t ñ u t s tích lũy nh ng lơ c phi u đ u tiên cho đ n cơng b mua l i (H u h t nghiên c u c lư ng thay đ i xung quanh th i gian cơng b ) ♦ Th m tra ♦ ♦ ♦ 111 mua l i c ph n m c tiêu t 1980 ñ n 1983 (4 năm) c lư ng t ng nh hư ng giá c ph n t c đơng l n q trình mua l i K t qu ♦ báo cáo m t t su t sinh l i trung bình b t thư ng th i kỳ khác su t trình kh o sát: 7.37% 5.34% m t c đơng l n mua c ph n m c tiêu (IF-60) ♦ 3.68% ngày 3.33% Initial 13D filing (IF) – 3.52% Công b mua l i m c tiêu (TR) Ph n ng giá th trư ng (TR+60) giá tăng cho tồn b q trình hành đ ng c a c đơng l n t o l i ích cho c đơng, th m chí cho c đơng ưu đãi 66 6.Ngăn c n thâu tóm (th c nghi m) ♦Denis (1990) ♦ Đ ng ♦ tính hi u qu chi tr c t c mang tính phịng v đư c cơng b ñ ñáp tr l i thâu tóm thù ñ ch ♦ Th m tra ♦ 40 mua l i l n chi tr c t c ñ t bi t sau v thu mua thâu tóm th t s ho c tin ñ n t 1980 – 1987 (8 năm) ♦ K t qu ♦ mua l i c ph n c t c ñ c bi t phịng ch ng thâu tóm h u hi u (nhi u công ty th c hi n mua l i gi ñư c t ch sau cu c tranh giành) ♦ cơng ty có v tr i qua thay ñ i l n c u trúc v n c u trúc quy n bi u quy t sau ho t ñ ng chi tr c t c (h tr cho mơ hình lý thuy t Harris & Raviv (1988) & Stulz (1988)) 67 6.Ngăn c n thâu tóm (th c nghi m) ♦Lie & Lie (1999) ♦ Đ ng ♦ có hay không nhà qu n lý thư ng xuyên ch n t chào th u mua l i ho c c t c ñ c bi t ñ ch ng ñ l i thâu tóm? ♦ gi thuy t: ñ i m t v i ñe d a thâu tóm nên ch n chào mua l i khơng có lý đ tin c t c đ c bi t có th ngăn ng a hi u qu ♦ Th m tra ♦ 213 t chào th u mua l i 433 l n chi tr c t c đ c bi t đư c cơng b 1984 – 1994 (11 năm) ♦ K t qu ♦ b ng ch ng r ng công ty s d ng chào th u mua l i c t c ñ c bi t (trái ngư c v i ph ng đốn) 68 6.Ngăn c n thâu tóm (th c nghi m) ♦ Dittmar (2000)* ♦ Đ ng ♦ ♦ có hay khơng cơng ty s d ng vi c mua l i c ph n đ ngăn ch n thâu tóm? Th m tra ♦ ♦ m u công ty t 1977 – 1996, có d li u thâu tóm 1981 - 1996 (15 năm) th c hi n h i quy s ti n cho mua l i v i bi n gi kèm bi n khác Mua l iit = αit + β1*thâutómi(t-1) + β2*Xi(t-1) + εit (thâutóm =1 n u m c tiêu c a m t n l c thâu tóm đư c cơng b ho c tin ñ n năm trư c ho c năm công b mua l i ; Billett&Xue: inconsistent estimates!) (Xi(t-1) vector bi n gi i thích cho lư ng mua l iit) ♦ K t qu ♦ bi n gi thâu tóm có ý nghĩa năm c a 15 năm kho ng th i gian l y m u (Nh ng năm có k t qu ý nghĩa l i trùng kh p v i sóng tái c trúc vào cu i th p niên 1980) ♦ g i ý: ch m t vài v mua l i nh m ch ng s gia tăng m i ñe d a thâu tóm, nh ng v ngồi th i kỳ khơng (9 năm) 69 u 6.Ngăn c n thâu tóm (th c nghi m) ♦ T ng k t ♦ ♦ ♦ Nhi u nghiên c u ghi nh n chào th u mua l i mua l i c phi u m c tiêu hi u qu Denis (1990) & Dittmar (2000) có m t vài b ng ch ng có th s d ng mua l i th trư ng m (nhưng không ph bi n) nghiên c u đáng giá: li u có hay không mua l i c ph n th trư ng m đóng m t vai trị quan tr ng tương t cách th c mua l i khác? ♦ ♦ kh năng: chào th u mua l i đ ngăn ch n thâu tóm s d ng mua l i th trư ng m cho m c đích khác s d ng chào mua giá c ñ nh ho c ñ u giá Hà Lan ñ hút v m t lư ng l n c ph n m t th i gian ng n (th i gian mua l i th trư ng m dài hơn) V n đ áp l c c n tr nhanh chóng n l c thâu tóm? 70 Các y u t nh hư ng ñ n quy t ñ nh mua l i c ph n Ph n thư ng quy n ch n & qu n tr thu nh p (Stock Option Grants and Earnings Management ) 71 Qu n tr thu nh p ph n thư ng quy n ch n ♦ S ph bi n c a gói l i ích d a quy n ch n có th tác ñ ng ñ n chi tr c t c theo cách: ♦ Theo lý thuy t ñ i di n: ph n thư ng quy n ch n cho nhà u hành cơng ty có th liên k t t t nh ng l i ích c a nh ng ngư i qu n lý c đơng gia tăng chi tr c t c ♦ S pha loãng ti m c a EPS t giá th c hi n quy n ch n mua l i c ph n ñ bù ñ p s pha loãng ♦ T su t c t c làm gi m giá c phi u nh ng giá tr quy n ch n tương ng th a c l i ích, nhà qu n lý có th mi n cư ng s d ng c t c ti n m t thay thích mua l i c ph n ph n thư ng quy n ch n gây s thay ñ i c u trúc chi tr c t c 72 Qu n tr thu nh p ph n thư ng quy n ch n ♦Lambert, Lanen, Larcker (1989) ♦m t s tương quan gi a ch p nh n m t k ho ch quy n ch n c phi u cho nhà ñi u hành s gi m b t ñáng k m c ñ c a c t c ti n m t ♦Jolls (1998) ♦công ty v i ph n thư ng quy n ch n l n gói l i ích u hành có v mua l i c phi u nh ng ph n thư ng quy n ch n ♦Weisbenner (2000) ♦ph n thư ng quy n ch n c phi u ñ i v i nhà ñi u hành hàng ñ u nh hư ng ñ n chi tr c t c ph n thư ng quy n ch n cho nhân viên khác ♦Fenn Liang (2001) ♦s h u quy n ch n thu c ban qu n lý có m i quan h ngư c chi u ñ n t ng chi tr c t c, m t k t qu h tr cho quan ñi m nhà qu n lý dùng mua l i c ph n cho l i ích c a h 73 Qu n tr thu nh p ph n thư ng quy n ch n ♦Kahle (2002) ♦nh ng cơng ty mua l i c phi u đ tài tr nh ng quy n ch n có th th c hi n c a nhân viên có th gi m b t pha loãng thu nh p ♦nh ng quy t đ nh mua l i c a cơng ty b nh hư ng b i có hay khơng s giàu có c a nhà qu n lý có th nh hư ng b i chi tr c t c ♦Bens, Nagar, Skinner, Wong (2003) ♦Các nhà qu n lý tăng m c ñ mua l i c ph n ñ i m t m t nh hư ng pha loãng ti m c a nh ng quy n ch n c ph n c a nhân viên ♦Gong, Louis, Sun (2008) ♦nhà qu n lý n m gi c phi u nhi u có đ ng l n đ qu n lý thu nh p theo hư ng ñi xu ng trư c thông báo mua l i h s nh n nh ng l i ích cá nhân nhi u 74 C t c b ng ti n m t so v i mua l i c phi u ♦Grullon Michealy (2002): nh ng cơng ty có s mua l i thay th t t cho c t c, xu hư ng th i gian vi c mua l i c t c khơng ng u nhiên ♦S đ i x thu khác gi a lãi v n c t c thông thư ng ng h cho mua l i Khi t l thu lãi v n c t c nhau, nh ng nhà ñ u tư có th v n thích mua l i c phi u b i s linh đ ng kh th i gian g n vào chương trình mua l i ♦Ofer Thakor (1987), Barclay Smith (1988), Brennan Thakor (1990): gi i thích t i nhi u công ty ch n c t c mua l i ñ phân ph i ti n m t nhi u ph thư ng s d ng thu c t c b ng ti n m t cao mua l i c ph n ♦Nh ng cơng ty có th s d ng nh ng phương pháp chi tr khác ñ thu hút nh ng lo i nhà ñ u tư mà h khao khát (hi u ng nhóm khách hàng) Allen, Bernado, Welch (2000): nh ng công ty s d ng c t c mua l i c ph n ñ thu hút nh ng nhà ñ u tư có thơng tin t t, l n 75 C t c b ng ti n m t so v i mua l i c phi u ♦Nh ng cơng ty có th u ch nh nh ng s chi tr c t c hay thay ñ i nh ng phương pháp chi tr c t c m t s ñáp l i nh ng thay ñ i lu t l (lu t 10b-18), gia tăng s d ng ph n thư ng quy n ch n ♦V m t thu , nh ng công ty có th thi t l p sách chi tr c t c c a h ñ cung c p v th thu khơng đ ng nh t c a c đơng h hay đ t i thi u hố n thu b n thân ngư i bên ♦Nh ng cơng ty thay đ i nh ng phương pháp chi tr c t c ñ ñáp l i nh ng thay ñ i nh ng ñ c ñi m c a công ty Jagannathan, Stephen, Weisbach (2000) Guay Harford (2000): kh ng ñ nh r ng dịng ti n c đ nh thay đ i có th xác đ nh chi tr c t c công ty 76 K t lu n ♦ Bài nghiên c u xem xét l i nh ng nghiên c u t n t i nh ng quy t ñ nh mua l i doanh nghi p ♦ Nghiên c u xác ñ nh sáu ñ ng cho mua l i c ph n: + Môi trư ng thu lu t l + Dòng ti n t + Đ nh giá th p phát tín hi u + C u trúc v n + Ngăn ch n ti p qu n + Ph n thư ng quy n ch n c phi u nhân viên 77 K t lu n ♦Các v n ñ c n nghiên c u thêm: ♦ Nghiên c u lý thuy t m t cách riêng bi t cho ba ñ ng sau ♦ Y u t quy t ñ nh c a nh ng l a ch n chi tr c t c công ty ♦ nh hư ng thay th gi a mua l i c t c gây làm công ty gi m b t c t c ñ ng th i t ng chi tr c t c v n trì n đ nh hay tăng t ng chi tr c t c N u v n đ sau xác hơn: đ ng nh ng công ty tăng t ng chi tr c t c? 78 ... p (lý thuy t) ♦ Ofer & Thakor (1987) (ch n l ♦ Đ ng ♦ ♦ ♦ a gi a c t c ti n m t mua l i c ph n ) nhà qu n lý có th ch n l a gi a c t c ti n m t chào th u mua l i mơ hình hóa vi c chào th u mua. .. Seward (1993)) ♦ nhà qu n lý ch n s lư ng giá c a c ph n mua l i (chào mua v i giá c ñ nh) ♦ nhà qu n lý có thơng tin riêng v dòng ti n m t tương lai ♦ Ng ý ♦ chào mua l i c ph n m t ch phát... b t thư ng ch x y chào mua giá c ñ nh khơng x y đ u giá Hà Lan ♦ K t qu ♦ mua l i th trư ng m chào mua ñ u giá Hà Lan cung c p tín hi u y u chào mua giá c ñ nh ♦ chào mua giá c ñ nh thư ng ñi