8 Áp dụng giao dịch quyền chọn cổ phiếu vào thị trường chứng khoán Việt Nam

8 Áp dụng giao dịch quyền chọn cổ phiếu vào thị trường chứng khoán Việt Nam

LỜI MỞ ĐẦU

I Lý do chọn đề tài

Cùng với sự phát triển mạnh mẽ của thị trường chứmg khoán (TTCK) ở các nước trên thế giới, sự phát triển của TTCK là một tất yếu trong quá trình chuyển đổi sang nền kinh tế thị trường của Việt Nam Và đó cũng là xu thế tất yếu khi Việt Nam chủ động bước vào hội nhập với nền kinh tế quốc tế

Xu thế “toàn cầu hóa” đòi hỏi các quyết định kinh tế, dù được đưa ra ở bất kỳ nơi nào trên thế giới, đều phải tính tới các yếu tố quốc tế vì ngày nay nền kinh tế thế giới đang nhanh chóng chuyển thành một hệ thống liên kết ngày càng chặt chẽ thông qua các mạng lưới công nghệ thông tin, “sự liên kết” này theo lập luận của một nhà báo lão

luyện của tờ The New York Times- Thomas L.Friedman- là một “thế giới phẳng” Và quan điểm “thế giới phẳng” sẽ là một cơ sở lý luận để cho chúng ta nhận thấy rằng sự

phát triển mạnh mẽ của một thị trường, công cụ tài chính nào được phổ biến và ưa chuộng nhất trên thế giới hiện nay cũng sẽ là sự lựa chọn và định hướng phát triển tất yếu của TTCK Việt Nam

Thực tế cho thấy kể từ khi Trung tâm Giao dịch Chứng Khoán Thành phố Hồ Chí Minh ra đời vào tháng 07 năm 2000, hoạt động của TTCK Việt Nam trở nên sôi động

và mang lại nhiều lợi ích cho nền kinh tế Trong suốt thời gian hai năm trở lại đây, không ai có thể phủ nhận rằng TTCK Việt Nam đã có những bước phát triển rất tích cực, ngày càng trở thành một kênh huy động vốn hiệu quả cho nền kinh tế Nhưng từ cuối năm 2007 đến nay, TTCK Việt Nam cũng đã mang lại cho các nhà đầu tư một bài học đắt giá rằng đầu tư Chứng khoán không phải là một “Con heo vàng” chỉ luôn mang lại lợi nhuận mà nó có cả những rủi ro rất cao và không thể dự đóan trước thậm chí nằm ngoài cả sự dự đoán của các chuyên gia chứng khoán, sự sụt giảm như một “cơn sóng thần” cuống phăng toàn bộ giá trị đầu tư nếu không xác định được lọai chứng khoán đầu tư và giá trị thu hồi chấp nhận khi thị trường đi xuống

Khi viết đề tài này tác giả đã luôn đặt ra câu hỏi “Liệu có biện pháp nào để phòng ngừa rủi ro hay bảo vệ lợi nhuận cho các nhà đầu tư trước sự biến động không thể dự đoán trước trên TTCK và các biện pháp hữu hiệu nào đã và đang được sử dụng ở các nước trên thế giới ?“

Một trong những công cụ “bảo hiểm” giúp nhà đầu tư quản lý và hạn chế rủi ro trong đầu tư chứng khoán hiện nay được ưa chuộng và phổ biến nhất trên thế giới là Quyền chọn (Options) Và nếu theo luận điểm “thế giới phẳng” của Thomas L.Friedman thì đây cũng sẽ là công cụ tài chính hữu hiệu “bảo hiểm” cho nhà đầu tư trước sự biến động thất thường của TTCK Việt Nam

TTCK Việt Nam với danh mục cổ phiếu đang niêm yết trên thị trường chưa có tiêu chuẩn đánh giá xếp loại, số lượng công ty niêm yết còn hạn chế, tỉ lệ ảnh hưởng và độ biến động của Vn-Index còn phụ thuộc vào một số nhóm cổ phiếu, trình độ của nhà

đầu tư chưa đạt đến tầm bao phủ toàn thị trường nên quyền chọn chỉ số chứng khoán

sẽ gặp nhiều khó khăn cho việc áp dụng và phát triển trong giai đoạn hiện nay Trong

khi đó, quyền chọn trên từng cổ phiếu lại rất gần gũi và có nhiều điểm tương đồng với

việc mua bán một cổ phiếu riêng lẻ sẽ giúp cho nhà đầu tư từng bước làm quen và sử dụng các loại quyền chọn để bảo vệ cho lợi nhuận và rủi ro của mình Với quy mô thị trường như trên cùng với xu hướng phát triển tất yếu của TTCK Việt Nam trong bước đầu triển khai quyền chọn vào giao dịch chứng khoán thì quyền chọn cổ phiếu thương mại đơn lẻ - quyền chọn cơ bản và được giao dịch đầu tiên trên thị trường thế giới – sẽ

là quyền chọn triển khai khả thi và thích hợp nhất

Và đó là lý do mà tôi đã chọn đề tài “Áp dụng giao dịch quyền chọn cổ phiếu vào Thị trường Chứng khoán Việt Nam” cho luận văn tốt nghiệp của mình

II Mục đích nghiên cứu

Nghiên cứu, làm rõ một số khái niệm, vấn đề cơ bản về quyền chọn chứng khoán nhằm thấy được sự hữu hiệu của công cụ tài chính này trong việc bảo vệ các nhà đầu tư trước sự biến động thất thường của thị trường chứng khoán

Nghiên cứu những kinh nghiệm thực tiễn về tổ chức sàn giao dịch quyền chọn chứng khoán tại một số nước trên thế giới nhằm học hỏi và xây dựng được một mô hình thích hợp cho việc triển khai và phát triển công cụ quyền chọn có hiệu quả với tình hình thực tế của TTCK Việt Nam

Nghiên cứu thực tế của TTCK Việt Nam cho việc áp dụng giao quyền chọn từ đó tập hợp và đề xuất một số giải pháp hỗ trợ cho việc triển khai giao dịch quyền chọn chứng khoán tại Việt Nam đạt hiệu quả cao

III Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Phần cơ sở lý luận về quyền chọn, đề tài sẽ đi vào định nghĩa và các đặc điểm cơ bản của quyền chọn chứng khóan hiện có và đang được giao dịch trên thế giới, đồng thời phân tích, giới thiệu các vấn đề liên quan đến quyền chọn chứng khoán mà nhà đầu tư cần quan tâm và nắm vững để thực hiện giao dịch;

Phần Kinh nghiệm về tổ chức sàn giao dịch quyền chọn chứng khoán tại một số nước trên thế giới, đề tài sẽ đi vào phân tích kinh nghiệm của sản giao dịch Chicago, Sàn giao dịch giao sau và Quyền chọn tài chính quốc tế London trực thuộc sàn giao dịch quyền chọn Châu Âu, Sàn giao dịch Tokyo của Nhật Bản;

Phần áp dụng các giao dịch quyền chọn chứng khoán vào TTCK Việt Nam, đề tài

sẽ giới thiệu sơ lược TTCK Việt Nam sau đó đi vào phân tích sự cần thiết, tiền đề và những khó khăn của TTCK Việt Nam và từ đó đề xuất một số giải pháp và khả năng ứng dụng giao dịch quyền chọn chứng khoán tại TTCK Việt Nam;

Ngoài ra do có sự giới hạn nên trong khuôn khổ của đề tài nghiên cứu, đề tài này không đi sâu vào phân tích những vấn đề như: Các mô hình và kỹ thuật định giá quyền chọn, các chiến lược mua bán quyền chọn theo phân tích kỹ thuật và các khoản chi phí

và thuế liên quan khi thực hiện quyền chọn

IV Phương pháp nghiên cứu

Đề tài sử dụng kết hợp các phương pháp nghiên cứu như thống kê – mô tả, phân tích – tổng hợp, so sánh – đối chiếu, diễn dịch – quy nạp và phương pháp quan sát từ thực tiễn để khái quát bản chất của các vấn đề cần nghiên cứu Đề tài này được tác giả dựa vào cơ sở lý thuyết chuyên ngành tài chính doanh nghiệp, cùng với sự quan sát và rút tỉa kinh nghiệm tham gia trên TTCK của chính tác giả từ năm 2000 đến nay đồng thời kết hợp với nguồn dữ liệu thông tin do tác giả sưu tầm, tập hợp từ các sách báo, tạp chí và các website có liên quan…

V Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài nghiên cứu

Thị trường chứng khoán vốn chẳng bao giờ dễ dự đóan, điều đó càng đúng với một thị trường chứng khoán Việt Nam còn non trẻ và chứa đựng nhiều yếu tố bất ổn như hiện nay Trong buổi thuyết trình của giáo sư – tiến sĩ Stanley Pliska đến từ Đại học Illinois, Chicago, Mỹ về nghiệp vụ hợp đồng tương lai và quyền chọn diễn ra ngày

10/03/2008, ông đã đưa ra nhận định “ Hiện nay, không chỉ các thị trường toàn cầu

nói chung và thị trường Việt Nam nói riêng, mọi người đều lo ngại về vấn đề quản lý rủi ro, và đây cũng là thời điểm tốt để một thị trường non trẻ, với nhiều biến động về giá trong thời gian qua như Việt Nam có thể xem xét đến việc áp dụng những hình thức giao dịch tương lai và quyền chọn này”

Xét về quy mô thị trường cũng như môi trường đầu tư hiện tại, việc nghiên cứu đưa vào áp dụng các công cụ đầu tư là hết sức cần thiết Quyền chọn - một sản phẩm đặc trưng cho công cụ phái sinh- sẽ nâng cao đáng kể tính thanh khoản cho TTCK nếu được đưa vào áp dụng và mang đến cho thị trường nhiều nhà đầu tư hơn với nhiều mức chấp nhận rủi ro khác nhau, bảo vệ được lợi nhuận cho nhà đầu tư và tránh được tình trạng sụt giảm liên tục trong thời gian dài của TTCK

Hơn nữa, theo kế hoạch phát triển thị trường năm 2008, Ủy Ban Chứng Khoán Nhà Nước (“UBCKNN”) sẽ nghiên cứu và triển khai từng bước việc mở tài khoản ký quỹ, tập trung nghiên cứu các sản phẩm phái sinh Theo ông Vũ Bằng – Chủ tịch UBCKNN,

có khả năng sản phẩm quyền chọn (Option) sẽ áp dụng trước và triển khai dần các công

Do đó, việc nghiên cứu công cụ quyền chọn chứng khóan là việc làm hết sức cần thiết và cấp bách trong lúc này Đây không phải là công việc của riêng Nhà nước mà tất

cả những ý kiến đóng góp từ các nhà khoa học, nhà nghiên cứu và những ai quan tâm đến nghiệp vụ này đều rất hữu ích và đáng được trân trọng

Do hạn chế về thời gian, trình độ và kinh nghiệm, đề tài không thể đi sâu tìm hiểu, khảo sát và phân tích hết các khía cạnh có liên quan đến quyền chọn Mong rằng đề tài này sẽ được tiếp tục nghiên cứu, khảo sát, kiểm chứng đầy đủ hơn và trên cơ sở đó có thể củng cố hoặc bổ sung thêm các giải pháp, đề xuất nhằm cho việc triển khai áp dụng quyền chọn chứng khoán trên TTCK Việt Nam đạt được hiệu quả cao hơn, giúp các nhà đầu tư có thêm công cụ tài chính cần thiết để bảo hiểm, đa dạng hóa cách thức đầu

tư, giảm thiểu rủi ro và mở ra các cơ hội mới tìm kiếm lợi nhuận cho chính họ và cũng

là góp phần cho sự tăng trưởng kinh tế quốc gia được ổn định và bền vững

VI Kết cấu của đề tài

Với phạm vi nghiên cứu như trên, nội dung chính của đề tài bao gồm 03 chương

 Chương I: Cơ sở lý luận về quyền chọn cổ phiếu

 Chưong II: Những kinh nghiệm về tổ chức sàn giao dịch quyền chọn cổ phiếu tại một số nước trên thế giới

 Chương III: Áp dụng các giao dịch quyền chọn cổ phiếu tại TTCK Việt Nam Ngòai ra đề tài còn có các phần: Lời cam đoan, Lời cảm ơn, Danh mục các từ viết tắt, Danh mục các bảng biểu và hình vẽ, Mục lục, Lời mở đầu, Kết luận và Tài liệu tham khảo

CHƯƠNG I: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ QUYỀN CHỌN CỔ PHIẾU 1.1 SƠ LƯỢC VỀ SỰ PHÁT TRIỂN CỦA THỊ TRƯỜNG QUYỀN CHỌN

Những giao dịch đầu tiên của quyền chọn mua và quyền chọn bán trên thế giới được cho là đã xuất hiện từ đầu thế kỷ 18 ở Châu Âu

Vào đầu những năm 1900, một nhóm Công ty gọi là “Hiệp hội những nhà môi giới và kinh doanh quyền chọn mua và quyền chọn bán” đã thành lập thị trường các quyền chọn Nếu một người nào đó muốn mua quyền chọn, một thành viên của hiệp hội sẽ này sẽ tìm một người bán sẵn sàng muốn ký hợp đồng bán quyền chọn Nếu công ty thành viên không thể tìm ra được người bán, tự công ty sẽ bán quyền chọn với giá cả thích hợp Vì vậy, một công ty thành viên có thể vừa là nhà môi giới vừa là nhà kinh doanh Thị trường hoạt động theo cách này gọi là thị trường phi tập trung OTC (over-the-counter)

Tháng 4 năm 1973, Uỷ ban thương mại Chicago (Chicago Board of Trade- CBO) thành lập sàn giao dịch quyền chọn chứng khoán Chicago (Chicago Board Options Exchange – CBOE), đặc biệt dành cho trao đổi quyền chọn về cổ phiếu TTCK Philadelphia (Philadelphia Exchange – PHLX) bắt đầu thực hiện giao dịch quyền chọn vào năm 1975, TTCK Pacific (Pacific Stock Exchange – PSE) thực hiện vào năm

1976 và TTCK New York ( New York Stock Exchage – NYSE) thực hiện vào năm

Khi xã hội ngày càng phát triển, giao dịch quyền chọn ngày càng trở nên phổ biến

Australia Việc toàn cầu hoá thị trường thế giới đã tạo ra nhu cầu liên kết điện tử và thương mại 24/24 trong ngày Thị trường Mỹ đã đáp ứng nhu cầu này bằng cách tạo ra những sản phẩm giao dịch quốc tế, mở rộng giờ giao dịch và triển khai một sàn giao dịch điện tử

Những hệ thống đáng chú ý nhất là GLOBEX (được CME phát triển) và Project A (được CBOT phát triển) Ở Đức, Deustche Terminborse Exchange đã bỏ kiểu giao dịch đấu giá mở, thay vào đó vận hành sàn giao dịch điện tử Trên hệ thống GLOBEX, các nhà đầu tư cá thể có thể giao dịch dựa trên chỉ số S&P 500, S&P 500 mini và NASDAQ 100 và các hợp đồng con Các nhà đầu tư còn có thể mua bán ngoại hối trên GLOBEX Trên hệ thống Project A ( hiện tại là hệ thống Eurex- tháng 8/2000 CBOT xây dựng Eurex, tất cả giao dịch trên Project A đều được thực hiện tại Eurex) Các nhà đầu tư cá thể có thể mua bán trái phếu T-bonds và tín phiếu, quyền chọn và tất cả các sản phẩm ngũ cốc trên CBOT

1.2 QUYỀN CHỌN VÀ QUYỀN CHỌN CỔ PHIẾU:

1.2.1 Định nghĩa

Quyền chọn là một hợp đồng ký kết giữa một bên là “người ký phát”

(Writer/Seller) và một bên là người mua hợp đồng (Buyer) trong đó, cho phép người mua hợp đồng được quyền mua hoặc bán cho người ký phát hợp đồng một số lượng tài sản với một giá cả nhất định và trong một thời hạn quy định của tương lai Hợp đồng quyền chọn cung cấp quyền cho người sở hữu nó chứ không phải là nghĩa vụ mua hoặc bán Vì vậy người chủ quyền chọn có thể thực hiện hoặc không thực hiện quyền trong thời gian hiệu lực của hợp đồng quyền chọn

Các hàng hoá trong giao dịch quyền chọn có thể là cổ phiếu, chỉ số cổ phiếu, trái

phiếu, chỉ số trái phiếu, thương phẩm, tiền tệ hay hợp đồng tương lai…

Một quyền chọn phổ biến nhất trên thế giới hiện nay trong lĩnh vực tài chính và có nhiều điểm tương đồng với giao dịch cổ phiếu là quyền chọn cổ phiếu

Quyền chọn cổ phiếu là một công cụ giao dịch linh hoạt nhất đã được tìm ra trong lĩnh vực kinh doanh – tài chính Do chi phí cho quyền chọn thấp hơn giao dịch cổ phiếu, quyền chọn cung cấp một đòn bẩy tài chính cao với một mức thiệt hại giới hạn

cụ thể trong việc giao dịch và đồng thời làm tăng thêm thu nhập cho nhà đầu tư Người mua quyền chọn có quyền, nhưng không phải là nghĩa vụ bắt buộc, mua hoặc bán các chứng khoán cơ sở (underlying stock) tại mức giá thực hiện đã thoả thuận trước (strike price/ exercise price) vào trước hoặc tại ngày đã định trước(expiry date) Các quyền chọn này tồn tại đối với hàng ngàn cổ phiếu riêng lẻ, mặc dù khối lượng giao dịch có thể thấp đối với quyền chọn của một số loại cổ phiếu nhất định

Tất cả các quyền chọn niêm yết có quyền thực hiện cho tháng hiện tại hoặc các tháng quy định trong tương lai (ở Mỹ thường là vào ngày thứ sáu của tuần thứ ba trong tháng đáo hạn) Mỗi cổ phiếu sẽ có một chu kỳ thích hợp đối vói quyền chọn Tại Sàn giao dịch Chứng khoán Chicago của Mỹ, có ba chu kỳ đáo hạn cố định được quy định cho quyền chọn, mỗi chu kỳ thường cách nhau đều đặn là bốn tháng: Chu kỳ thứ nhất bắt đầu từ tháng Giêng, tháng tư, tháng bảy và tháng mười; Chu kỳ thứ hai bắt đầu từ tháng hai, tháng năm, tháng tám và tháng mười một; Chu kỳ thứ ba bắt đầu từ tháng ba, tháng sáu, tháng chín và tháng mười hai

Mỗi quyền chọn luôn có vài mức giá thực hiện (strike price) cao hơn hoặc thấp hơn giá giao dịch hiện hành của chứng khoán cơ sở trên thị trường và tăng giảm theo một biên độ nhất định, giá thực hiện được niêm yết giá với biên độ là 21/2, 5 và 10 điểm tuỳ thuộc vào giá thị trường của chứng khoán cơ sở và chỉ có vài giá thực hiện ở trên hoặc dưới giá hiện hành mới được giao dịch Giá quyền chọn được xác định do cung cầu trên cơ sở đấu giá công bằng, công khai và cạnh tranh của sàn giao dịch Ngoài ra, giá đóng cửa của quyền chọn luôn được đăng báo phổ biến hàng ngày

Người nắm giữ quyền chọn có ba phương pháp để hiện thực hoá lợi nhuận hoặc giảm thiếu phần thua lỗ bằng cách: hoặc bán lại quyền chọn; hoặc thoát khỏi giao dịch

bằng cách giao dịch ngược lại với quyền chọn đang nắm giữ (offseting); hoặc để quyền

chọn tự động đáo hạn không giá trị

Với đặc tính của Quyền chọn cổ phiếu đã nêu trên có nhiều điểm tương đồng với việc giao dịch cổ phiếu như: thứ nhất, việc giá giao dịch mua bán hình thành và thực hiện theo phương thức đấu giá mở; thứ hai, giao dịch quyền chọn cổ phiếu được thực hiện theo qui mô hợp đồng - tuỳ theo quy định cụ thể của từng sàn giao dịch, nhưng thông thường là 100 cổ phần/hợp đồng quyền chọn- tương tự hình thức giao dịch theo

lô đối với cổ phiếu tại TTCK Việt Nam; thứ ba, nhà đầu tư quyền chọn còn có thể theo dõi xu hướng giá, khối lượng giao dịch và thông tin liên quan mỗi ngày, thậm chí mỗi phút của chứng khoán cơ sở giống như các nhà đầu tư cổ phiếu và nhanh chóng biết được mức giá nào nên thực hiện hợp đồng Quyền chọn của mình

Vì vậy, trong đề tài này tôi chỉ tập trung đề cập đến việc áp dụng Quyền chọn cổ phiếu vào TTCKVN và những khái niệm về Quyền chọn chứng khoán xuất hiện trong

đề tài này cũng chỉ hàm ý đến Quyền chọn cổ phiếu

1.2.2 Các loại quyền Chọn

1.2.2.1 Quyền chọn Mua ( Call Options )

Quyền chọn mua cho người mua có quyền, nhưng không phải là nghĩa vụ, mua chứng khoán cơ sở tại một mức giá thực hiện đến khi đáo hạn Có rất nhiều giá thực hiện có sẵn tuỳ thuộc vào giá giao dịch hiện thời của chứng khoán cơ sở Thời gian đáo hạn có thể từ một tháng đến hơn một năm (Quyền chọn dài hạn LEAPS – Longterm Equity Anticipation Securities) Tuỳ thuộc vào trạng thái thị trường mà người mua quyền chọn có thể mua (go long a Call option) hoặc bán ( go short a Call option) một quyền chọn mua Người mua quyền chọn mua có kỳ vọng về xu hướng tăng giá của cổ phiếu

Một quyền chọn mua mà giá chứng khoán cao hơn giá thực hiện được gọi là cao giá ITM (quyền chọn mua có lãi); Nếu giá chứng khoán thấp hơn giá thực hiện, quyền chọn mua được gọi là kiệt giá OTM (quyền chọn mua bị lỗ); Nếu giá chứng khoán bằng với giá thực hiện, quyền chọn là ngang giá ATM ( quyền chọn mua hoà vốn)

Hình 1.1(a) mô tả thành quả của người mua quyền chọn mua với lợi nhuận tiềm

năng là vô hạn khi giá của chứng khoán cơ sở tăng trong tương lai Ngược lại, nếu giá

chứng khoán giảm so với giá thực hiện, người mua quyền chỉ lỗ với mức lỗ tối đa bằng với phí mua quyền chọn

Hình 1.1: Vị thế của Quyền chọn Mua

Vùng Lãi

Giá tài sản tăng

Giá thực hiện

Điểm hoà vốn Lãi

Lỗ

Phí

0

Hình 1.1(b) mô tả thành quả của người bán quyền chọn mua, người bán quyền

chọn mua chỉ kiếm lời bằng khoản phí nhận được từ người mua quyền chọn và sẽ bị thua lỗ vô hạn khi giá tài sản tăng so với giá thực hiện

(a)- Thành quả của người mua quyền chọn mua

1.2.2.2 Quyền chọn Bán (Put Options)

hoặc bán ( go short a Put option) một quyền chọn bán Người mua quyền chọn bán kỳ vọng cổ phiếu có xu hướng giảm giá

Nếu giá cổ phiếu thấp hơn giá thực hiện, quyền chọn bán được xem là cao giá ITM (quyền chọn bán có lãi); Nếu giá cổ phiếu cao hơn giá thực hiện, quyền chọn bán được xem là kiệt giá OTM (quyền chọn bán bị lỗ); Nếu giá cổ phiếu bằng với giá thực hiện,

quyền chọn bán là ngang giá ATM (quyền chọn bán hoà vốn)

Vị thế người mua, người bán và phí quyền chọn bán được mô tả bằng hình sau:

Hình 1.2(a) Mô tả thành quả của người mua quyền chọn bán với lợi nhuận tiềm

năng là vô hạn khi giá của tài sản giảm trong tương lai Ngược lại, nếu giá chứng khoán tăng so với giá thực hiện thì người mua quyền chỉ lỗ với mức tối đa bằng với phí mua quyền chọn

Hình 1.2(b) mô tả thành quả của người bán quyền chọn bán, người bán quyền

chọn bán chỉ kiếm lời bằng khoản phí nhận được từ người mua quyền chọn và sẽ bị thua lỗ vô hạn khi giá tài sản giảm so với giá thực hiện

(a) – Thành quả của người mua Quyền chọn Bán

Vùng lỗ Giá tài sản tăng

(b) – Thành quả của người bán Quyền chọn bán

Tóm lại, nhà đầu tư nắm giữ tài sản cơ sở mua quyền chọn bán khi họ dự đoán trong tương lai tài sản giảm giá để bảo hiểm cho tài sản của mình hoặc cũng có thể đầu

cơ thu lợi trước dự đoán đó Và ngược lại, khi nhà đầu tư kỳ vọng tài sản đó sẽ tăng lên trong tương lai thì họ sẽ phòng ngừa rủi ro bằng cách mua một quyền chọn mua

Nói như vậy, không có nghĩa là người bán quyền chọn mua và quyền chọn bán là những kẻ liều lĩnh hay thích đùa, thích đánh đổi một lợi nhuận rất nhỏ (phí quyền chọn) với những rủi ro vô hạn như 2 mô hình trên Trên thị trường các nhà đầu tư khác nhau sẽ có những cảm nhận, nhận định và đánh giá khác nhau về xu hướng thay đổi của thị trường và các loại cổ phiếu nhất định nào đó – đây còn được gọi là thuyết đầu

tư “phi lý” nhưng lại rất phổ biến theo các nhà nghiên cứu thuyết tài chính hành vi - vì vậy họ sẽ tin và hành động theo nhận định, phân tích và dự báo của mình với “khẩu vị” rủi ro và mục tiêu lợi nhuận của riêng mình Trong suốt quá trình đầu tư, họ không ngừng tiến hành bù trừ các vị thế rủi ro hay tự bảo vệ mình khỏi thua lỗ bằng cách kết hợp các chiến lược mua bán khôn khéo và độc đáo, do đó, các khả năng đạt được lợi nhuận đa dạng đến nỗi gần như bất kỳ một nhà đầu tư nào cũng có thể tìm được một chiến lược đáp ứng mức rủi ro ưa thích của mình mà vẫn phù hợp với dự báo của thị trường

1.2.3 Các kiểu thực hiện Quyền Chọn

Có ba kiểu thực hiện Quyền chọn: Quyền chọn Kiểu Mỹ ( American Style Option), Quyền chọn Kiểu Châu Âu ( European Style Option) và Quyền chọn Giá Trần (Capped Option)

Quyền chọn Kiểu Mỹ ( American Style Option): Cho phép người nắm giữ Quyền

chọn có quyền thực hiện hợp đồng quyền chọn vào bất kỳ ngày nào trước khi đáo hạn của Quyền chọn Nếu không thực hiện, Quyền chọn sẽ không còn giá trị khi đến ngày đáo hạn và tồn tại như là một công cụ tài chính Hiện nay, tất cả các giao dịch quyền chọn chứng khoán thường là Quyền chọn Kiểu Mỹ

Quyền chọn Kiểu Châu Âu ( European Style Option): chỉ cho phép người nắm giữ

Quyền chọn thực hiện hợp đồng quyền chọn vào ngày đáo hạn Do đặc tính này nên việc phân tích quyền chọn kiểu Châu Âu dễ hơn quyền chọn kiểu Mỹ

Quyền chọn Giá Trần (Capped Option): là một hợp đồng Quyền chọn với một

mức lợi nhuận trần hoặc giá trần được xác định trước Giá trần được tính bằng giá thực hiện cộng với biên độ giá trần (interval cap) đối với hợp đồng Quyền chọn mua và bằng giá thực hiện trừ đi biên độ giá trần đối với hợp đồng Quyền chọn bán Hợp đồng Quyền chọn giá trần tự động sẽ được thực hiện khi chứng khoán cơ sở đóng cửa tại mức giá cao hơn ( đối với Quyền chọn Mua) và thấp hơn (đối với Quyền chọn Bán ) mức giá trần đã thoả thuận trong hợp đồng Ngược lại, nếu không đạt được giá trần đã thoả thuận, Hợp đồng Quyền chọn giá trần chỉ cho phép người nắm giữ Quyền chọn thực hiện quyền chọn vào ngày đáo hạn

1.3 QUI TRÌNH CƠ BẢN GIAO DỊCH QUYỀN CHỌN

1.3.1 Các chủ thể tham gia thị trường Quyền chọn

1.3.1.1 Chủ thể phát hành ( Writer/ Seller)

Chủ thể phát hành là những chủ thể mà họ sẽ cung quyền lựa chọn cho thị trường Chủ thế phát hành có thể là cá nhân, tổ chức và cũng có thể là các nhà tạo lập thị trường

Chủ thể phát hành còn là các nhà tạo lập thị trường, họ chịu trách nhiệm đáp ứng nhu cầu của công chúng đối với Quyền chọn Khi một công chúng nào đó muốn mua (bán) một quyền chọn và không có thành viên nào trong công chúng muốn bán (mua) quyền chọn đó, nhà tạo lập thị trường sẽ thực hiện giao dịch đó Hệ thống này đảm bảo rằng nếu một nhà đầu tư tư nhân muốn mua một quyền chọn cụ thể, sẽ có người sẵn sàng chào bán, và nếu một người mua quyền chọn và sau đó muốn bán nó đi, sẽ có người sẵn sàng mua Nhà tạo lập thị trường cung cấp cho công chúng tiện ích về thực hiện giao dịch ngay lập tức

1.3.1.2 Chủ thể trung gian

Các môi giới và môi giới trên sàn giao dịch (Broker): Nếu một người nào đó muốn

mua hoặc bán một quyền chọn, cá nhân người đó phải thiết lập một tài khoản tại công

ty môi giới Công ty này phải thuê một nhà môi giới trên sàn hoặc có hợp đồng hợp tác với hoặc là một nhà môi giới độc lập trên sàn giao dịch hoặc là nhà môi giới sàn giao dịch của một công ty đối thủ Nhà môi giới trên sàn thực hiện các lệnh của những người không phải là thành viên và hoặc là nhận một mức lương thuần hoặc là nhận hoa hồng trên mỗi lệnh thực hiện được

Trung tâm thanh toán bù trừ - Công ty thanh toán bù trừ quyền chọn (OCC): là

một công ty độc lập, đảm bảo cho việc thực hiện của người bán quyền chọn OCC là một trung gian thanh toán trong mỗi giao dịch Người mua Quyền chọn khi thực hiện quyền không hướng vào người bán quyền chọn mà hướng vào Công ty thanh toán bù trừ quyền chọn và người bán quyền chọn cũng thực hiện chi trả hoặc giao chứng khoán cho Công ty thanh toán bù trừ quyền chọn Mỗi thành viên của OCC được gọi là công

ty thanh toán, có mở một tài khoản với OCC Sự tham gia của OCC đảm bảo cho quy trình thực hiện các hợp đồng Quyền chọn diễn ra thông suốt và hạn chế rủi ro phá vỡ hợp đồng từ các bên nhờ thế mà quyền lợi của người mua ngày càng được đảm bảo

1.3.1.3 Chủ thể đầu tư ( Taker/ Buyer)

Chủ thể đầu tư là những chủ thể có nhu cầu quyền chọn trên thị trường quyền chọn Chủ thể này tham gia thị trường quyền chọn nhằm mục đích kiếm lợi

Thế giới tài chính bao gồm một số lượng khổng lồ các định chế ở đủ mọi qui mô,

mà rất nhiều trong số này tham gia giao dịch quyền chọn Một số các định chế này là công ty môi giới thực hiện lệnh cho công chúng, các công ty này tìm kiếm các quyền chọn bị định giá không đúng, giao dịch chúng và nhờ vậy tạo thêm lợi nhuận cho công

ty Nhiều nhà đầu tư có tổ chức lớn, như quỹ hưu bổng, quỹ uỷ thác và quỹ hỗ tương cũng giao dịch quyền chọn Trong hầu hết các trường hợp, các nhà đầu tư dạng này ký kết quyền chọn đối với cổ phiếu trong danh mục của mình Số lượng các tổ chức nước ngoài giao dịch quyền chọn cũng tăng lên Ngoài các nhà đầu tư có tổ chức lớn, dĩ nhiên cũng có nhiều cá nhân – giàu có hoặc không giàu có – mua bán quyền chọn

1.3.2 Quy trình cơ bản giao dịch Quyền chọn hiện nay

Một cá nhân muốn giao dịch quyền chọn đầu tiên phải mở một tài khoản ở công ty môi giới Khách hàng xác định quyền chọn, lệnh và quyết định số lượng hợp đồng muốn giao dịch … và thông báo cho môi giới của mình, công ty môi giới gởi lệnh đến cho người môi giới sàn giao dịch của công ty trên sàn giao dịch quyền chọn và thông báo cho công ty thanh toán, công ty đã xử lý giao dịch ban đầu Công ty thanh toán sau

đó đặt lệnh thực hiện cho OCC, OCC chọn ngẫu nhiên một công ty thanh toán mà thông qua đó có một khách hàng vừa bán một hợp đồng giống như vậy Các thành viên của Trung tâm thanh toán bù trừ sẽ tự động thực hiện các giao dịch có cung – cầu gặp nhau và thông tin giao dịch thành công cho khách hàng và đưa thông tin lên sàn giao dịch hoặc gởi thông tin cho các thành viên trong hệ thống giao dịch để làm cơ sở cho giao dịch tiếp theo, thực hiện thanh toán chuyển đổi tiền và chứng khoán cho khách hàng theo thời gian quy định, thông báo cho khách hàng sự thay đổi trong tài khoản giao dịch

1.4 CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN GIÁ QUYỀN CHỌN CỔ PHIẾU

Hiện nay, các mô hình định giá quyền chọn như mô hình Black-Scholes và mô hình nhị phân có thể giúp nhà đầu tư xác định giá tham khảo hợp lý (fair value) của quyền chọn theo một công thức toán học Có nhiều yếu tố tạo nên giá trị của quyền chọn và ảnh hưởng đến phí quyền chọn khi giao dịch như:

Giá chứng khoán cơ sở (Underlying Stock Price): Giá trị của một quyền chọn

tuỳ thuộc chủ yếu vào giá của chứng khoán cơ sở Trong trường hợp quyền chọn cao giá ITM, sự chênh lệch giữa giá thực hiện hợp đồng quyền chọn và giá cổ phiếu trên

thị trường được xem là giá trị nội tại của quyền chọn (Intrinsic value)

Trong trường hợp quyền chọn ngang giá ATM hoặc kiệt giá OTM thì quyền chọn

đó không có giá trị nội tại nhưng các yếu tố khác sẽ tạo ra giá trị cho quyền chọn và

cùng nhau ảnh hưởng đến giá trị giao dịch của phí quyền chọn, được gọi là giá trị thời

gian (Time value) – được xác định bằng chênh lệch giữa phí quyền chọn và giá trị nội

tại Các thành phần chính tạo ra giá trị thời gian của quyền chọn là Thời gian đến lúc đáo hạn, độ biến động, cổ tức và lãi suất

Như vậy, phí quyền chọn được xác định bởi giá trị nội tại của quyền chọn và giá trị thời gian, trong trạng thái ngang giá ATM và trạng thái kiệt giá OTM thì giá trị thời gian cũng chính là phí quyền chọn

Thời gian đến lúc đáo hạn (Time Remaining Until Expiration): Thông thường,

thời gian đến lúc đáo hạn càng dài thì phí quyền chọn càng cao vì trong thời gian đó có nhiều cơ hội để giá cổ phiếu cơ sở thay đổi và làm cho quyền chọn có lãi Giá trị thời gian sẽ rớt rất nhanh trong vài tuần cuối trước khi đáo hạn quyền chọn

Độ biến động(Volatility): Độ biến động của giá chứng khoán cơ sở sẽ ảnh hưởng

đến phí quyền chọn Độ biến động giá chứng khoán càng cao thì phí quyền chọn càng cao do sẽ có một khả năng lớn là giá chứng khoán thay đổi và làm cho quyền chọn có lãi

Cổ tức: Thực tế cổ tức được trả cho người nắm giữ cổ phiếu, do đó cổ tức tiền

khoán cơ sở Cổ tức làm cho giá cổ phiếu giảm xuống trong ngày giao dịch không hưởng quyền, cổ tức có tương quan ngược chiều với giá quyền chọn mua và tương quan cùng chiều với giá quyền chọn bán

Tỉ lệ lãi suất: Thông thường thì lãi suất càng cao sẽ có khuynh hướng làm giá

quyền chọn mua cao hơn và giá quyền chọn bán thấp hơn

Tuy nhiên, giá giao dịch của một quyền chọn không nhất thiết phải bằng với giá tham khảo (fair value), bởi vì các trông đợi khác nhau vào độ biến động và cổ tức sẽ có nhiều kết quả giá tham khảo tương ứng Trong thực tế, cung và cầu sẽ quyết định giá quyền chọn là bao nhiêu Các nhà đầu tư sẽ tính toán giá tham khảo của một hợp đồng quyền chọn và có sự chỉ dẫn khi nào là giá thị trường đang cao hơn hoặc thấp hơn giá tham khảo (fair value), và họ sẽ có quyết định mua hoặc bán quyền chọn và góp phần hình thành mức giá thị trường của chính quyền chọn đó

1.5 CÁC CHIẾN LƯỢC KINH DOANH CƠ BẢN CỦA QUYỀN CHỌN

Hiệu quả của Quyền chọn được quyết định bởi các chiến lược riêng của mỗi nhà đầu tư Có một số chiến lược cơ bản mà chúng ta sẽ xem xét dưới đây, với giả định bỏ qua một số yếu tố khách quan có thể ảnh hưởng đến kết quả của quyền chọn (1)

1.5.1 Mua Quyền chọn Mua ( Buying Calls/ Long Call)

1.5.1.1 Mua quyền chọn mua khi giá có khuynh hướng tăng lên

Mua quyền chọn mua cổ phiếu XYZ July 50, là quyền mua 100 cổ phiếu XYZ với giá $50 cho mỗi cổ phiếu tại bất cứ thời điểm nào trước khi quyền chọn đáo hạn vào tháng bảy Giả định rằng phí quyền chọn phải trả là 3.5 (hay là $350 cho hợp đồng này)

Nếu giá của cổ phiếu XYZ tăng lên $55 trước khi quyền chọn đáo hạn và phí quyền chọn lúc này tăng lên 5.5 nhà đầu tư có thể quyết định:

1 Các yếu tố như hoa hồng phí, phí giao dịch, thuế sẽ được bỏ qua trong các chiến lược nêu trên để thuận lợi cho việc phân tích giả định Giả định rằng các quyền chọn thực hiện là quyền chọn kiểu Mỹ và qui mô hợp đồng quyền chọn cổ phiếu là 100 cổ phiếu

 Thực hiện quyền mua với tổng giá trị là $5.350 (bao gồm cả phí quyền chọn) đồng thời bán lại số cổ phiếu này trên thị trường thu về $5.500 ($55x100), lợi nhuận ròng đạt được là $150;

 Hoặc bán quyền chọn với giá $550 ($5.5x100), thu chênh lệch của việc mua bán phí quyền chọn là $200 ($550-$350), đạt 57% (200/350) cao hơn tỉ lệ lợi nhuận thu được so với đầu tư trực tiếp 100 cổ phiếu là 10% ($55/$50) Ngược lại, nếu giá cổ phiếu rớt còn $45 và phí quyền chọn giảm là 0,9 thì nhà đầu

tư có thể bán lại quyền chọn thu $90 (0.9x100) hoặc để cho quyền chọn đáo hạn không giá trị và bạn sẽ mất toàn bộ phí mua quyền $350 Như vậy, mức lỗ do đầu tư quyền chọn tối đa chỉ bằng phí quyền chọn hoặc ít hơn nếu bán lại quyền chọn và đặc biệt phần thiệt hại sẽ thường là ít hơn lỗ do đầu tư cổ phiếu trực tiếp $500 [(50-45)x100] Chiến lược mua quyền chọn mua cung cấp lợi nhuận tiềm năng vô hạn (bởi việc bán lại quyền chọn để đạt lợi nhuận hoặc bán cổ phiếu và hưởng chênh lệch giá với giá thị trường) và mức rủi ro xác định (phí quyền chọn) Đây là chiến lược tốt nhất được sử dụng trong thị trường giá lên vì mức tăng giá của cổ phiếu cơ sở sẽ nằm trên mức hoà vốn ( như phần minh hoạ ở Hình 1.1)

1.5.1.2 Mua quyền chọn mua là một phần của kế hoạch đầu tư an toàn

Một cách sử dụng quyền chọn phổ biến được biết đến là “ chiến lược 90/10” bao

gồm đầu tư 10% vào việc mua quyền chọn mua và 90% vào đầu tư vào công cụ tiền tệ của thị trường (vi dụ như Tín phiếu kho bạc/ Trái phiếu ngắn hạn của Chính phủ T-Bills) và nắm giữ cho đến khi đáo hạn quyền chọn

Giả định rằng, cổ phiếu XYZ đang giao dịch tại mức giá $60, để mua 100 cổ phiếu thì tổng giá trị cần đầu tư là $6.000, khi giá cổ phiếu giảm toàn bộ số tiền đầu tư này sẽ

bị rủi ro Nếu áp dụng chiến lược đầu tư 90/10, nhà đầu tư sẽ dành ra 10% tổng giá trị vốn hiện có đầu tư mua một quyền chọn mua sáu tháng cổ phiếu XYZ tại mức giá $60 (six-month XYZ 60 Call), với phí quyền chọn giả định là $6; 90% tổng giá trị vốn còn

nắm giữ cho đến khi đáo hạn, thu lãi $270 trong sáu tháng và được bù đắp vào chí phí mua quyền chọn đã bỏ ra Giá vốn quyền chọn lúc này chỉ còn $330 ($600-$270) Nếu giá cổ phiếu XYZ tăng hơn $3.3 mỗi cổ phiếu thì quyền chọn mua cao giá ITM, ví dụ giá cổ phiếu tăng lên $65 và phí quyền chọn tăng lên $8, người nắm giữ quyền chọn sẽ quyết định: thực hiện quyền mua 100 cổ phiếu với mức giá $60 và bán lại trên thị trường với mức giá $65, tổng lợi nhuận thu về là $170 ; Hoặc bán lại quyền chọn trên thị trường để hưởng chênh lệch $470

Nếu giá cổ phiếu XYZ giảm hơn $3.3, phần thiệt hại sẽ giới hạn bằng với phí quyền chọn đã trả ($600) và còn được bù đắp một phần bằng lãi suất do đầu tư T-Bills mang lại cộng thêm với phần phí thu hồi nếu bạn quyết định bán lại quyền chọn vào thời điểm đó

Chiến lược này vừa cung cấp đòn bẩy tài chính (từ quyền chọn) vừa giới hạn được rủi

ro (từ T-Bills), cho phép nhà đầu tư tìm kiếm lợi nhuận từ sự tăng giá của cổ phiếu vừa hạn chế được rủi ro và bù đắp được một phần phí quyền chọn do lợi suất đầu tư trái phiếu mang lại

1.5.1.3 Mua Quyền chọn mua để chốt giá mua chứng khoán cơ sở

Một nhà đầu tư nhận thấy giá cổ phiếu đang rẻ nhưng hiện tại không đủ tiền mặt để mua thì có thể sử dụng Quyền chọn mua để mua được cổ phiếu đó trong thời gian có thể kéo dài đến 8 tháng

Giả định rằng XYZ đang được giao dịch với giá $55 và nhà đầu tư muốn sở hữu

100 cổ phiếu XYZ tại mức giá đó, theo tính toán thì nhà đầu tư sẽ có được số tiền cần

để mua cổ phiếu trong 6 tháng tới và họ đoán rằng giá cổ phiếu sẽ tăng Một giải pháp dành cho nhà đầu tư này là mua quyền chọn mua 6 tháng cổ phiếu XYZ tại mức giá 55,

và đó là mức giá tối đa nhà đầu tư phải trả để mua cổ phiếu XYZ với mức phí 4.25 Nếu trong 6 tháng, giá cổ phiếu tăng lên $70 và nguồn tiền dự kiến đã có đủ, nhà đầu tư thực hiện quyền và sở hữu được 100 cổ phiếu XYZ với giá $55 với tổng chi phí

$5.925 (bao gồm cả phí quyền chọn) thay vì mất $7.000 để mua cổ phiếu trên thị trường Ngược lại, nếu giá cổ phiếu giảm còn $50, nhà đầu tư sẽ không thực hiện quyền và để quyền chọn mua tự động đáo hạn không giá trị hoặc bán lại quyền chọn để

bù đắp một phần phí đã bỏ ra Thiệt hại tối đa trong chiến lược này chỉ bằng đúng phí quyền chọn đã bỏ ra

1.5.1.4 Mua quyền chọn mua để bảo hộ việc bán khống cổ phiếu

Việc bán khống chứng khoán luôn yêu cần một tài khoản margin (tài khoản vay

tiền để mua chứng khoán) và ký quỹ đảm bảo vị thế của quyền chọn mua (margin Calls) để nhà đầu tư đảm bảo việc thực hiện mua lại cổ phiếu một cách nhanh chóng Nhà đầu tư thực hiện bán khống cổ phiếu thực hiện mua quyền chọn mua để giới hạn mức rủi ro của mình

Giả định rằng nhà đầu tư bán khống 100 cổ phiếu XYZ giá $40 cho mỗi cổ phiếu và đồng thời mua một quyền chọn mua cổ phiếu XYZ giá 40 và phí quyền chọn là 3.5 Nếu giá trên thị trường tăng lên bán khống sẽ bị lỗ và nhờ vào việc thực hiện quyền mua mà nhà đầu tư có thể bảo hộ được vị thế bán khống cổ phiếu của mình Ví dụ, giá

cổ phiếu tăng lên $50, lúc này nhà đầu tư có thể thực hiện quyền chọn và mua cổ phiếu tại mức giá $40 để đảm bảo cho vị thế bán khống của mình với chi phí là $350 thay vì phải mất đi $1.000 để mua lại cổ phiếu nhằm bảo hộ cho vị thế bán khống

Phần thiệt hại tối đa trong chiến lược này được giới hạn bằng chi phí mua quyền chọn mua với cộng thêm phần chênh lệch (nếu có) giữa mức giá thực hiện của quyền chọn và giá bán khống Mặc dù quyền chọn mua được sử dụng để khử đi rủi ro giá tăng cho Bán khống, nhưng nó không giúp cho người nắm giữ quyền chọn khỏi việc ký quỹ thực hiện bán khống hoặc việc bổ sung phí và duy trì mức ký quỹ theo qui định

1.5.2 Mua Quyền chọn Bán ( Buying Puts/ Long Put)

1.5.2.1 Mua quyền chọn bán khi thị trường có khuynh hướng giảm giá

Mua Quyền chọn Bán là một phương pháp hiệu quả hơn cả phương pháp bán khống đối với việc tìm kiếm lợi nhuận khi giá chứng khoán đi xuống, thông qua việc mua quyền chọn bán nhà đầu tư sẽ xác định được các mức rủi ro Thông thường mức rủi ro tối đa chính là phí mua quyền chọn, trong khi nếu thực hiện bán khống thì mức rủi ro là không giới hạn Mặt khác để thực hiện mua quyền chọn bán nhà đầu tư chỉ cần thanh toán phí mua quyền chọn bán một lần, trong khi với hoạt động bán khống chứng khoán nhà đầu tư phải luôn đảm bảo vị thế của mình bằng cách bổ sung và duy trì mức ký quỹ theo qui định sau mỗi ngày giao dịch

Quyền bán cổ phiếu tại một mức giá xác định sẽ có giá trị cao hơn khi giá của chứng khoán đó giảm xuống như phần minh hoạ trong Hình 1.2 ở trên

Ví dụ, mua quyền chọn bán cổ phiếu XYZ July 50, là quyền bán 100 cổ phiếu XYZ với giá $50 cho mỗi cổ phiếu tại bất cứ thời điểm nào trước khi quyền chọn đáo hạn vào tháng bảy Giả định rằng phí quyền chọn là 4 (hay là $400 cho hợp đồng này) Nếu giá của XYZ giảm còn $45 trước tháng bảy và phí quyền chọn bán tăng lên $6, nhà đầu tư có 2 lựa chọn: hoặc là mua 100 cổ phiếu XYZ với giá $45 và đồng thời thực hiện quyền bán cổ phiếu XYZ với giá $50, lợi nhuận ròng đạt được là $100 ( $500 lợi nhuận từ bán cổ phiếu trừ đi phí mua quyền chọn $400); Hoặc có thể bán quyền chọn

để lấy chênh lệch giá mua bán quyền chọn là $200

Nếu giá cổ phiếu XYZ tăng lên $55 trước khi đáo hạn và phí quyền chọn giảm còn

$1.5, nhà đầu tư có thể bán lại quyền chọn với giá $150, thu hồi lại một phần chi phí đã

biết đến dưới cách gọi quyền chọn bán bảo vệ - “married put” Chiến lược này thiết

lập một mức giá tối thiểu cho việc bán cổ phiếu trong suốt thời gian còn hiệu lực của

quyền chọn bán và giới hạn mức lỗ tối đa chỉ bằng chi phí mua quyền chọn bán cộng thêm các chi phí khác (nếu có) giữa giá giao dịch cổ phiếu và giá thực hiện của quyền chọn

Trong trường hợp cổ phiếu giảm giá, nhà đầu tư có thể thực hiện quyền bán cổ phiếu với giá đã xác định giảm thiểu mức rủi ro phải gánh chịu bằng quyền chọn hoặc bán lại quyền chọn (lúc này quyền chọn bán cao giá) lấy lợi nhuận từ việc bán quyền chọn bù đắp cho phần lỗ do vị thế nắm giữ cổ phiếu tạo ra Ngược lại khi giá cổ phiếu tăng, việc nắm giữ cổ phiếu đã đạt được vị thế mong đợi, quyền chọn bán bị kiệt giá, lúc này nhà đầu tư có thể để quyền chọn tự động đáo hạn hoặc bán lại quyền chọn bù đắp một phần chi phí đã bỏ ra mua quyền, mức rủi ro tối đa chỉ bằng phí mua quyền chọn và mức rủi ro này có thể chấp nhận được đối với mức sinh lời mong đợi của cổ phiếu đem lại

Chiến lược này chủ yếu nhằm để bảo hộ vị thế nắm giữ cổ phiếu (long stock position) với mức rủi ro tối đa chấp nhận là phí quyền chọn hơn là quan tâm đến mức lợi nhuận trần của quyền chọn khi giá giảm

1.5.2.3 Mua quyền chọn bán để bảo vệ lợi nhuận tối thiểu cho cổ phiếu đầu tư

Nếu nhà đầu tư đã thiết lập một mức lợi nhuận cho cổ phiếu nắm giữ, họ có thể mua quyền chọn bán để bảo vệ vị thế này chống lại các sự giảm giá ngắn hạn của cổ phiếu Nếu giá cổ phiếu giảm nhiều hơn chi phí quyền chọn bán, quyền chọn bán có thể được bán hoặc thực hiện quyền chọn để bù đắp thiệt hại do sự giảm giá này

Ví dụ nhà đầu tư đã mua cổ phiếu XYZ với giá $60 và giá hiện nay tăng lên $75 Nhà đầu tư vẫn tiếp tục muốn nắm giữ cổ phiếu và muốn có được mức lợi nhuận đảm bảo trên giá bán tối thiểu là $70 cho mỗi cổ phiếu, họ sẽ thực hiện mua quyền chọn bán với giá thực hiện là $70 với phí quyền chọn là 1.5, đảm bảo việc bán cổ phiếu với giá $70 trong thời gian hiệu lực của quyền chọn Dĩ nhiên, lợi nhuận sẽ bị giảm đi $150 cho phí quyền chọn và cũng là thiệt hại tối đa trong chiến lược này

Ví dụ, nếu giá cổ phiếu bị giảm xuống còn $65 và phí quyền chọn tăng lên $6, nhà đầu tư có thể thực hiện quyền chọn và bán cổ phiếu XYZ với giá $70, phần lợi nhuận

$1.000 do vị thế cổ phiếu đã bị bù đắp một phần cho chi phí quyền chọn và kết quả đạt dược là $850 ($1.000 -$150) Nếu nhà đầu tư mong muốn duy trì vị thế cổ phiếu, bạn

có thể bán quyền chọn bán đang có lời (ITM) với giá $600 và hưởng chênh lệch quyền chọn bán là $450, có thể bù đắp một phần hoặc tất cả các thiệt hại trong giá trị cổ phiếu

Nếu giá cổ phiếu tăng lên, sẽ không có sự giới hạn trong lợi nhuận tiềm năng từ việc tăng giá cổ phiếu Lợi nhuận thu được từ cổ phiếu sẽ trừ đi phần phí quyền chọn

đã mua, hay mức chi phí cơ hội cao nhất chính là phí quyền chọn đã mua ($150)

1.5.3 Bán Quyền Chọn Mua

1.5.3.1 Bán quyền chọn mua được phòng ngừa (Covered calls writing)

Trong giao dịch bán quyền chọn mua được phòng ngừa, nghĩa là mua chứng khoán

cơ sở và bán quyền chọn mua dựa trên chứng khoán đó Đây là một chiến lược bổ sung tốt nhất trong thị trường giá lên và ổn định với việc tăng giá chậm của chứng khoán cơ

sở đã được dự đoán trước Thành công của một quyền chọn mua được phòng ngừa dựa trên việc tìm ra sự ổn định của thị trường và một quyền chọn mua kiệt giá nhẹ (OTM) với thời gian đáo hạn còn lại ít hơn 45 ngày, phí quyền chọn đủ để tạo ra giao dịch có giá trị khi giá cổ phiếu cơ sở tăng thấp hơn giá thực hiện quyền chọn Rủi ro cho giao dịch này cao nhưng được đền bù lại một lợi nhuận trần do giá thực hiện của việc bán quyền mua ngắn hạn

Ví dụ mua 100 cổ phiếu Wall-Mart Stores, Inc ( WMT) với giá 43.88 và bán một quyền chọn mua WMT với giá 45, thời gian đáo hạn còn lại là 2 tháng, phí quyền chọn

là 0.95 Lợi nhuận tối đa cho giao dịch này là phí quyền chọn nhận được từ việc bán quyền chọn mua cộng với lợi nhuận từ cổ phiếu nắm giữ nếu giá cổ phiếu vào ngày đáo hạn bằng với giá thực hiện trong hợp đồng quyền chọn Phần thu về tối đa từ quyền chọn là $95 và từ cổ phiếu là $112 [45-43.88) x 100] Tổng lợi nhuận thu về từ chiến

lược bán quyền chọn mua được phòng ngừa này là $207 ( 95+112) Mức rủi ro tối đa thì được giới hạn khi giá cổ phiếu WMT rớt qua khỏi mức hoà vốn là $42.93 (được xác định bằng giá chứng khoán mua lúc đầu trừ đi phí quyền chọn, 43.88 – 0.95) đến 0 Quyền chọn này không cần tài khoản ký quỹ đặt lệnh vì việc bán quyền chọn mua được bảo hộ bởi chính cổ phiếu cơ sở nắm giữ

Quyền chọn mua được phòng ngừa là chiến lược phổ biến nhất được sử dụng hiện nay Nếu người kinh doanh muốn tìm kiếm thêm lợi nhuận từ cổ phiếu đang nắm giữ,

họ có thể bán một quyền chọn mua kiệt giá nhẹ mỗi tháng Rủi ro trên chiến lược này

là khả năng hạn chế trong việc bảo vệ chứng khoán cơ sở khỏi xu hướng giảm giá chủ đạo và phần thiệt hại có thể của lợi nhuận trong tương lai khi giá chứng khoán lên cao hơn mức giá thực hiện Để tăng cường bảo vệ, quyền chọn mua được phòng ngừa có thể kết hợp với việc mua dài hạn một quyền chọn bán ( trên 6 tháng) Quyền chọn mua

có thể bán mỗi tháng với sự bảo vệ hỗ trợ của việc thực hiện quyền chọn bán

Lợi nhuận tiềm năng và thiệt hại của một người bán quyền chọn mua bị ảnh hưởng bởi giá thực hiện của quyền chọn mua Trong các trường hợp, lợi nhuận ròng đạt được tối đa của người bán quyền chọn mua sẽ được xác định nếu giá cổ phiếu cao hơn hoặc ngang bằng với giá thực hiện của quyền chọn lúc đáo hạn hoặc lúc thoả thuận Giả định rằng giá mua cổ phiếu thì bằng với giá hiện hành của cổ phiếu, nếu người bán quyền chọn bán một quyền chọn mua ngang giá ATM thì lợi nhuận ròng chính là phí quyền chọn mà anh ta bán; nếu là một quyền chọn mua cao giá ITM thì lợi nhuận ròng sẽ bằng phí quyền chọn trừ đi các chi phí chênh lệnh giữa giá mua cổ phiếu và giá thực hiện; nếu là một quyền chọn mua kiệt giá OTM, thì lợi nhuận ròng tối đa sẽ là phí quyền chọn cộng với chi phí chênh lệch giữa giá thực hiện và giá mua cổ phiếu

1.5.3.2 Bán quyền chọn mua không được phòng ngừa (Uncovered call writing)

Người bán quyền chọn mua không được phòng ngừa là người không nắm giữ chứng khoán cơ sở để thực hiện hợp đồng quyền chọn, hợp đồng này còn gọi là hợp đồng khống (naked) Người bán quyền chọn mua không được phòng ngừa bắt buộc

phải ký quỹ và duy trì tỉ lệ đủ để mua chứng khoán trong thị trường tự do nếu như người mua quyền chọn thực hiện hợp đồng Rủi ro của hợp đồng khống là không có giới hạn Tuy nhiên người bán quyền chọn mua không được phòng ngừa có thể đạt được lợi nhuận trong suốt chu kỳ giảm giá hoặc đứng yên của giá chứng khoán Hai rủi

ro chính mà nhà đầu tư cần quan tâm trong chiến lược này là: Nếu giá cổ phiếu tăng nhanh, quyền mua sẽ được thực hiện Người bán phải thực hiện nghĩa vụ chuyển giao chứng khoán, và bắt buộc phải mua chứng khoán từ thị trường bên ngoài với giá cao hơn hợp đồng Hoặc Rủi ro của việc bán quyền chọn mua không được phòng ngừa thì giống như bán khống chứng khoán, mặc dù người bán quyền chọn nhận được phí quyền chọn bù đắp một phần rủi ro đó

Giả định rằng bán một quyền mua cổ phiếu XYZ giá 65 đáo hạn tháng 7, phí quyền chọn là 6 Nếu giá chứng khoán thấp hơn hoặc bằng 65 thì quyền chọn đó không có chỉ định thực hiện và do không có cổ phiếu nên việc giảm giá cổ phiếu không ảnh hưởng đến phần lợi nhuận do việc bán quyền chọn đem lại ($600) Mặt khác, nếu giá cổ phiếu tăng lên $75, quyền chọn sẽ được chỉ định thực hiện và mức lỗ ròng lúc này là $400 ($1000 - $600), phần thiệt hại của người đầu tư sẽ tiếp tục gia tăng khi giá cổ phiếu tăng lên

Để huỷ bỏ nghĩa vụ thực hiện giao dịch quyền chon này trước khi được chỉ định thực hiện, người bán quyền chọn mua không được phòng ngừa phải thực hiện mua

chấm dứt giao dịch (closing purchase)

1.5.4 Bán Quyền Chọn Bán

1.5.4.1 Quyền chọn bán được phòng ngừa (Covered put writing)

Một người bán quyền chọn bán được xem là có phòng ngừa khi anh ta có cổ phiếu tương ứng đảm bảo cho việc thực hiện quyền và bán quyền chọn trên chứng khoán đó hoặc chứng khoán cơ sở còn được hiểu là tiền mặt của người phát hành quyền chọn ký gởi trong tài khoản cho người môi giới đảm bảo đủ để thực hiện quyền chọn

Chiến lược này là công cụ tốt nhất trong thị trường đi xuống và sự rớt giá của chứng khoán cơ sở diễn ra chậm đã được dự đoán trước Lợi nhuận tiềm năng của một người phát hành quyền chọn bán được phòng ngừa sẽ tối đa bằng phí quyền chọn nhận được cộng thêm chênh lệch giá giữa giá thực hiện quyền chọn bán và giá bán chứng khoán cơ sở Mức rủi ro của chiến lược này là vô hạn nếu giá cổ phiếu tăng mạnh, lúc này, việc bán cổ phiếu sẽ làm tăng thêm lỗ trong khi mức bù đắp từ lợi nhuận bán quyền chọn chỉ giới hạn ở mức phí thu được

1.5.4.2 Quyền chọn bán không được phòng ngừa (Uncovered put writing)

Một người phát hành quyền chọn bán không được phòng ngừa là người không có

cổ phiếu tương đương đảm bảo thực hiện quyền chọn hoặc không có đủ tiền ký quỹ bằng với giá trị thực hiện quyền chọn bán Giống như việc phát hành quyền chọn mua không được phòng ngừa, quyền chọn bán không được phòng ngừa có mức thu giới hạn ( phí quyền chọn nhận được) và mức rủi ro tiềm năng rất lớn (nếu giá giảm và bị chỉ định thực hiện)

Nếu giá cổ phiếu giảm dưới giá thực hiện của hợp đồng quyền chọn bán thì quyền chọn bán sẽ được thực hiện, người phát hành quyền chọn có nghĩa vụ phải mua lại cổ phiếu với giá đã thoả thuận Phần thiệt hại do cổ phiếu giảm giá sẽ được bù đắp một phần hoặc toàn bộ bằng mức phí quyền chọn đã nhận được Ngược lại, nếu giá cổ phiếu tăng , quyền chọn bán sẽ tự động đáo hạn và người phát hành quyền chọn được hưởng phần phí đã thu cùng với lợi nhuận do bán cổ phiếu

1.6 LỢI ÍCH VÀ RỦI RO CỦA GIAO DỊCH QUYỀN CHỌN CHỨNG KHOÁN:

Với những đặc điểm linh hoạt trong sử dụng có tác dụng chính trong việc quản lý rủi ro, cung cấp đòn bẩy tài chính cao trong việc đầu tư, quyền chọn còn cho nhà đầu

tư thời gian để quyết định đầu tư, đồng thời tạo thêm công cụ đầu cơ khi thị trường lên hoặc xuống, đa dạng hoá danh mục đầu tư để giảm thiểu rủi ro và tăng thêm thu nhập đầu tư

Bên cạnh những ưu điểm nói trên, nhà đầu tư quyền chọn phải đối mặt với những rủi ro của quyền chọn như rủi ro khách quan của thị trường làm ảnh hưởng đến giá quyền chọn, quyền chọn trở thành vô dụng với đặc điểm chu kỳ sống giới hạn của nó

và làm tăng thêm các khoản phí liên quan trong đầu tư (margin calls) và có thể dẫn đến những rủi ro không giới hạn

Tuy nhiên, nếu mọi nhà đầu tư đều hoạt động theo đúng các nguyên tắc đầu tư của các chiến lược đầu tư nêu trên và khi thị trường có dấu hiệu tốt cho một chiến lược cụ thể, thì ai cũng muốn đạt lợi nhuận tối đa trên danh mục đầu tư của mình hoặc khi có những dấu hiệu thị trường xấu cho quyền chọn theo nguyên tắc của các chiến lược ban đầu, họ sẽ mua hoặc bán đồng loạt làm cung cầu thị trường mất cân đối nặng nề, lúc đó các chiến lược trên lý thuyết là rất hiệu quả trong việc phòng ngừa rủi ro nhưng thực tế lại không thực hiện được, dẫn đến thị trường sẽ bị khủng hoảng ngày càng trầm trọng Vậy, liệu có còn nhà đầu tư nào dám tham gia đầu tư khi thị trường khủng hoảng và có nguy cơ sụp đổ? Và tại sao thị trường giao dịch quyền chọn mặc dù có lúc tăng, giảm nhưng nói chung vẫn có xu hướng tăng và ngày càng phát triển mạnh mẽ trên thế giới

cả về số lượng hợp đồng và giá trị giao dịch như hiện nay? Phải chăng mối quan hệ cung cầu trên thị trường giao dịch quyền chọn luôn được cân bằng và đâu là nơi điều tiết sự lưu thông và tạo ra nguồn cung mới tốt hơn trên thị trường đó?

KẾT LUẬN CHƯƠNG I

Chương I trình bày một công cụ tài chính rất phổ biến trên thế giới ngày nay là quyền chọn Cổ phiếu Chương này trình bày phần giới thiệu về sự phát triển của thị trường quyền chọn, các khái niệm về quyền chọn và các yếu tố liên quan đến quyền chọn mà nhà đầu tư cần nắm bắt, quy trình vận hành và thực hiện một quyền chọn cũng như tham khảo các các chiến lược cơ bản để sử dụng quyền chọn trong việc hạn chế rủi ro của các nhà đầu tư

Đồng thời, thông qua tìm hiểu thị trường giao dịch quyền chọn, các chiến lược đầu tư

cơ bản quyền chọn hiện nay, có một vấn đề cần lưu tâm là sự lưu thông của thị trường giao dịch quyền chọn và vai trò quan trọng của nhà tạo lập thị trường trong việc điều chỉnh sự cân bằng cung cầu trên thị trường quyền chọn, đây cũng là vấn đề mấu chốt

để chuẩn bị và xây dựng các cơ sở tiền đề nhằm đem đến hiệu quả cao trong việc áp dụng quyền chọn vào TTCK Việt Nam

Mục tiêu của Chương I là cung cấp phần lý luận cơ bản để làm nền tảng cho việc nghiên cứu học hỏi kinh nghiệm tổ chức sàn giao dịch quyền chọn chứng khoán tại một

số nước trên thế giới cũng như các tiền đề cần nghiên cứu, chuẩn bị cho áp dụng các giao dịch quyền chọn cổ phiếu vào TTCK Việt Nam trong các Chương II và Chương

III tiếp theo

CHƯƠNG II: KINH NGHIỆM VỀ TỔ CHỨC SÀN GIAO DỊCH QUYỀN CHỌN CHỨNG KHOÁN TẠI MỘT SỐ NƯỚC TRÊN THẾ GIỚI

2.1 MÔ HÌNH MỸ

2.1.1 TTCK Mỹ

Nét quan trọng trong cơ cấu thị trường tài chính Mỹ là việc tách rời hoạt động của ngành ngân hàng và ngành chứng khoán Rất ít nước trên thế giới theo mô hình của

Mỹ Trên thực tế, việc tách rời hoạt động của hai ngành chứng khoán và ngân hàng là

sự khác biệt nổi bật trong các quy định về hoạt động của ngành chứng khoán tại Mỹ và các nước khác

Thị trường chứng khoán Mỹ có lịch sử phát triển lâu dài và đã đạt đến trình độ cao

về mọi mặt, từ hệ thống thống luật chứng khoán đến hệ thống giao dịch chứng khoán

và đặc biệt đã xây dựng được cơ quan quản lý nhà nước mạnh Chính vì vậy, mô hình thị trường chứng khoán Mỹ đã được nhiều nước học tập, áp dụng và sửa đổi cho phù hợp với thực trạng, điều kiện kinh tế của từng nước Thị trường chứng khoán Mỹ xuất hiện từ năm 1792 và đến năm 1800 đánh dấu sự ra đời của Sở Giao dịch chứng khoán đầu tiên và sau đó là hàng loạt các sở giao dịch chứng khoán được hình thành trên khắp nước Mỹ

Sự bùng nổ chưa từng thấy trong thị trường chứng khoán cùng với việc đầu tư thoải mái vào cổ phiếu làm gia tăng rất nhanh sự tham gia của công chúng vào thị trường chứng khoán trong suốt những năm 1990 Khối lượng mua bán hàng năm trên Sở giao dịch chứng khoán New York, hay “Hội đồng lớn”, tăng vọt từ 11.400 triệu cổ phiếu năm 1980 lên 169.000 triệu cổ phiếu năm 1998 và tiếp tục tăng trên 350.000 triệu cổ phiếu năm 2000, tổng giá trị giao dịch trong năm 2000 đạt 11,1 nghìn tỷ USD Trong khoảng từ năm 1989 đến năm 1995, tỷ lệ số hộ gia đình Mỹ sở hữu cổ phiếu, trực tiếp hoặc thông qua trung gian như các quỹ trợ cấp, tăng từ 31% lên tới 41%

Các tổ chức tham gia hoạt động kinh doanh chứng khoán tại Mỹ bao gồm các ngân hàng đầu tư, các công ty môi giới, các quỹ tín dụng đầu tư:

- Các ngân hàng đầu tư ( Investment bank): khi một công ty muốn phát hành vay

vốn, công ty thường thuê các dịch vụ của một ngân hàng đầu tư để giúp việc chào bán chứng khoán Mặc dù tên gọi là ngân hàng nhưng các ngân hàng đầu

tư không phải là một tổ chức tài chính trung gian đứng ra nhận tiền gởi và cho vay mà hoạt động gần giống như một công ty chứng khoán tại Việt Nam Những ngân hàng đầu tư nổi tiếng tại Mỹ gồm có Morgan Stanley, Merrill Lynch, Saiomon Brothers, First Boston Corporation và Goldman Sachs đã rất thành công trong lĩnh vực bảo lãnh phát hành không những tại Mỹ mà cả các thị trường ngoài Mỹ

- Các công ty môi giới: các công ty môi giới ở Mỹ có thể thành lập dưới bất kỳ

hình thức nào: công ty cổ phần, công ty trách nhiệm hữu hạn, công ty hợp danh

Có rất nhiều loại môi giới và tự doanh chứng khoán Có nhà môi giới và tự doanh nhỏ chỉ chuyên cung cấp một loại dịch vụ, cũng có những công ty môi giới và tự doanh lớn cung cấp nhiều dịch vụ tài chính đa dạng như môi giới, cho khách hàng vay tiền mua chứng khoán, quản lý tiền cho khách hàng… Công ty môi giới lớn nhất của Mỹ là Merrill Lynch, ngoài ra còn có các công ty khác như Paine-Webber, Dean Witter Reynolds và Smith Barney

- Các Quỹ tín dụng đầu tư chứng khoán: các quỹ này nhận tiền từ các cá nhân và

thay mặt họ đầu tư vào những danh mục đầu tư chứng khoán khác nhau Các quỹ tín dụng này tạo điều kiện cho các nhà đầu tư nhỏ, những người cảm thấy không có khả năng hoặc thời gian để chọn trong số hàng ngàn cổ phiếu riêng, đầu tư tiền của mình thông qua các nhà chuyên nghiệp Và do các quỹ tín dụng

sở hữu các nhóm cổ phiếu rất đa dạng nên họ bảo vệ cho các nhà đầu tư phần nào khi xuất hiện những dao động mạnh đối với giá trị của các cổ phiếu riêng biệt Bị hấp dẫn bởi thu nhập ổn định và một phạm vi rất rộng các khả năng lựa chọn nên người Mỹ đã đầu tư một khối lượng tiền rất lớn vào các quỹ tín dụng trong suốt những năm 1980 và 1990 Vào cuối những năm 1990, họ đã có 5,4

nghìn tỷ USD trong các quỹ tín dụng, và tỷ lệ số gia đình Mỹ giữ cổ phần trong quỹ tín dụng đã lên tới 37% năm 1997 so với 6% năm 1979.

Cổ phiếu niêm yết chủ yếu được giao dịch ở 2 sàn giao dịch chứng khoán của Mỹ là Sàn giao dịch chứng khoán New York (NYSE) và Sàn giao dịch chứng khoán Hoa Kỳ (AMEX) Các thành phố lớn khác của Mỹ cũng có những sở giao dịch chứng khoán địa phương nhỏ hơn Tuy nhiên, số lượng mua bán lớn nhất các loại cổ phiếu và trái phiếu khác nhau được giao dịch trên Hệ thống niêm yết giá tự động của Hiệp hội giao dịch chứng khoán quốc gia, viết tắt là NASDAQ Hoạt động được gọi là giao dịch ngoài luồng này, tiến hành mua bán khoảng 5.240 loại cổ phiếu, không được đặt cố định tại một địa điểm nào; đúng hơn, nó là một hệ thống mạng máy tính và điện thoại theo mô hình của thị trường toàn cầu của các nhà giao dịch cổ phiếu và trái phiếu Hiệp hội giao dịch chứng khoán quốc gia, cơ quan giám sát thị trường giao dịch NASDAQ, có quyền trục xuất các công ty và nhà giao dịch nào bị xác định là gian lận hoặc không trả được

nợ Vì nhiều chứng khoán được giao dịch ở thị trường này thường là các công ty nhỏ

và ít ổn định nên NASDAQ được xem là thị trường có nhiều rủi ro hơn hai sở giao dịch lớn nói trên

Năm 1973, thị trường quyền chọn ra đời với việc thành lập Sàn giao dịch quyền chọn chứng khoán Chicago (Chicago Board Options Exchange - CBOE), đặc biệt dành cho trao đổi quyền chọn về cổ phiếu Với sự phát triển mạnh mẽ của công cụ tài chính phái sinh này, hiện nay tại Mỹ các sàn giao dịch quyền chọn có thể kể đến như AMEX, CBOE, Sàn giao dịch chứng khoán quốc tế ( International Securities Exchanges –ISE), sàn giao dịch chứng khoán Thái Bình (the Pacific Exchange, Inc – PCX) và Sở giao dịch chứng khoán Philadelphia ( The Philadelphia Stock Exchange, Inc – PHLX) Giống như giao dịch cổ phiếu, giao dịch quyền chọn được giám sát bởi Uỷ Ban Chứng khoán và Hối phiếu ( Securities and Exchange Commission – SEC)

2.1.2 Sàn giao dịch quyền chọn chứng khoán Chicago (CBOE)

2.1.2.1 Lịch sử hình thành và phát triển

Thời gian Sự kiện

1973 - CBOE được thành lập

- Ngày giao dịch đầu tiên (26/04/1973) có 911 hợp đồng mua bán được

ký kết

1975 - Hệ thống báo giá tự động được giới thiệu

- Trung tâm thanh toán các giao dịch quyền chọn được thành lập

- Mô hình Black-Scholes được áp dụng trong việc định giá quyền chọn

1977 - Bắt đầu giao dịch quyền chọn bán (Put Options)

- SEC đình chỉ việc mở rộng các giao dịch quyền chọn trong thời gian

cơ quan này tiến hành xem xét việc phát triển quá nhanh của TTCK phái sinh này

1981 - CBOE động thổ xây dựng trụ sở mới với tổng diện tích 350.000m2

thay cho quy mô trước đây là 45.000m2

1983 - CBOE tiến hành thực hiện cuộc cách mạng trong ngành giao dịch

quyền chọn bằng loại hình giao dịch chỉ số chứng khoán bằng việc giao dịch quyền chọn chỉ số S&P 100 và quyền chọn chỉ số S&P 500

1984 - Khối lượng giao dịch thường niên qua sàn lần đầu tiên đạt đến con số

100 triệu hợp đồng

- CBOE khai trương hệ thống tự động thực hiện việc bán lẻ ( Retail Automatic Execution System – RAES)

1985 - CBOE thành lập Viện nghiên cứu về Quyền chọn

- Đưa vào giao dịch chỉ số NASDAQ

- Quyền chọn được niêm yết trên NYSE

1987 - TTCK rơi vào khủng hoảng kéo theo sự sụp đổ của TTCK phái sinh

1989 - CBOE bắt đầu chuyển hướng phát triển loại hình giao dịch quyền

chọn lãi suất

1992 - Hội đồng công nghệ quyền chọn ( Options Industry Council) được

thành lập với nhiệm vụ mở rộng việc đào tạo cho những nhà đầu tư

1993 - CBOE giới thiệu quyền chọn FLEX – tạo ra những điều khoản cơ bản

trong hợp đồng quyền chọn

- CBOE khai trương chỉ số VIX – một chỉ số đo lường tính không ổn định của thị trường

1997 - Đưa vào giao dịch chỉ số công nghiệp Down Jones

- CBOE mua lại bộ phận kinh doanh quyền chọn của NYSE

1998 - Khối lượng hợp đồng quyền chọn thường niên vượt ngưỡng 200 triệu

2002 - CBOE tiếp tục mở rộng hệ thống giao dịch điện tử

- CBOE bắt đầu phát triển hệ thống giao dịch kép, kết hợp giữa việc mua bán thủ công trên sàn với giao dịch tự động qua hệ thống điện tử

2003 - CBOE và các sàn giao dịch khác thành công trong việc kết nối liên thị

với tổng giá trị ước tính lên đến 12.000 tỷ đô la Mỹ

2006 - CBOE tiếp tục tăng khối lượng giao dịch lên 674.735.301 hợp đồng

(tăng 40% so với năm 2005)

- CBOE được tạp chí Structured Product bầu chọn là “sàn giao dịch điển hình của năm”

- CBOE giành giải thưởng là sàn cung cấp những sản phẩm phái sinh tốt nhất năm 2006 do tạp chí Global Finance tổ chức

2007 - Khối lượng giao dịch lên 944.477.924 hợp đồng (tăng 40% so với

Các chủ thể tham gia trên sàn giao dịch cũng bao gồm:

- Các nhà tạo lập thị trường: là một cá nhân hay người được uỷ nhiệm của một tổ chức mua một seat- một chỗ ngồi, vị trí giao dịch trên sàn Để tồn tại, nhà tạo lập thị trường phải tạo ra lợi nhuận bằng cách mua vào ở một mức giá thấp và bán ra ở mức giá cao hơn Nếu một cá nhân muốn trở thành một nhà tạo lập thị trường thì phải tiến hành thủ tục đăng ký , đạt yêu cầu qua kỳ thi sát hạch và được Uỷ ban phụ trách thành viên xác nhận là nhà tạo lập thị trường

- Các môi giới trên sàn giao dịch: Để trở thành nhà môi giới trên sản, một cá nhân phải hoàn tất thủ tục đăng ký, đạt yêu cầu qua kỳ thi sát hạch năng lực và được

Uỷ ban phụ trách thành viên xác nhận là nhà môi giới CBOE cũng có một số

nhà tạo lập thị trường được chỉ định, đó là những người được phép vừa là người tạo lập thị trường vừa là nhà môi giới

- Nhân viên giữ sổ lệnh: đây là một dạng kinh doanh tại sàn giao dịch CBOE Nhân viên giữ sổ lệnh là một nhân viên của sàn giao dịch, có chức năng nhận và cập nhật các lệnh giới hạn (là lệnh quy định cụ thể mức giá tối đa có thể trả để mua hoặc mức giá tối thiểu chấp nhận được để bán) của tất cả khách hàng Nếu các điều kiện thay đổi đến mức có ít các mức giá tốt nhất, lúc này, bằng lệnh giới hạn, nhân viên giữ sổ lệnh sẽ thực hiện giao dịch thay cho các nhà môi giới Khi tiếp thu các lệnh giới hạn, các nhân viên giữ sổ lệnh sẽ thông báo giá mua thấp nhất và giá bán cao nhất đến các nhà tạo lập thị trường Lệnh sẽ được thực hiện khi các điều kiện thay đổi đến mức có ít nhất một nhà tạo lập thị trường sẵn sàng chấp nhận những mức giá đó

- Nhân viên giao dịch (Floor Officials): là các thành viên hoạt động trực thuộc các

Uỷ ban giám sát, có trách nhiệm giám sát, hướng dẫn các hoạt động giao dịch đảm bảo đúng nguyên tắc và pháp luật Có quyền xác nhận tư cách thành viên, kiểm tra và thông báo đến Uỷ ban kiểm tra những giao dịch có dấu hiệu bất thường

- Thư ký thành viên ( Member Clerks): Là những thư ký của các nhà tạo lập thị trường hay môi giới trên sàn, họ có nhiệm vụ hỗ trợ và giúp đỡ việc nhận lệnh, kiểm tra và chuyển lệnh giao dịch trên sàn

2.1.2.3 Giao dịch và thanh toán

Mô hình của sàn giao dịch CBOE có thể khái quát như sau:

Hình 2.3 Qui trình thực hiện một giao dịch trên thị trường quyền chọn

Nguồn: sách Quản trị rủi ro tài chính

(1a) (1b) - Người mua /bán chỉ thị cho môi giới của mình tiến hành một giao dịch quyền chọn (2a)(2b) - Môi giới của Người mua /bán truyền lệnh cho môi giới trên sàn của công ty mình

(3) - Các nhà môi giới trên sàn gặp gỡ trên sàn giao dịch quyền chọn và thống nhất giá

(4) - Thông tin về giao dịch được báo cáo cho trung tâm thanh toán bù trừ (OCC)

(5a)(5b) - Nhà môi giới trên sàn thông báo giá cho người môi giới của người mua /người bán

(6a)(6b) - Môi giới của người bán/người mua thông báo giá về cho người bán và người mua

(7a)(7b) - Người mua (Người bán) ký gửi phí quyền chọn cho người môi giới

(8a)(8b) - Môi giới của người mua/người bán ký gửi phí quyền chọn và tiền ký quỹ cho Công

ty thanh toán của mình

(9a)(9b) - Công ty thanh toán của người môi giới của bên mua và bên bán ký gửi phí quyền

chọn và tiền ký quỹ cho trung tâm thanh toán bù trừ

Sàn giao dịch quyền chọn (3)

Môi giới trên sàn của MGNB

Môi giới của người bán (MGNB)

Người mua

Trung tâm thanh toán (OCC)

(1a) (6a) (7a)

Hàng ngày, các phiên giao dịch sẽ được thực hiện thông qua các hệ thống sàn giao dịch điện tử tự động (Exchange’s Rapid Opening System) và sàn giao dịch lai ghép (Exchange’Hybrid Opening System) Thời hạn giao dịch phải được đảm bào song song với TTCK cơ sở Trình tự giao dịch được sắp xếp thứ tự theo nguyên tắc ưu tiên theo thời gian đáo hạn gần nhất của các hợp đồng quyền chọn Nguyên tắc khớp lệnh được

ưu tiên cho giá tốt nhất, nếu các lệnh cùng giá thì ưu tiên cho lệnh giới hạn được đăng

kí trong sổ của nhân viên giữ sổ lệnh, sau đó là thời gian đặt lệnh Thời gian khớp lệnh trễ nhất là 3 giờ chiều đối với hợp đồng quyền chọn chứng khoán và 3:15” chiều đối với các hợp đồng quyền chọn chỉ số chứng khoán Việc giao dịch và khớp lệnh luôn được sự giám sát và xác nhận của các nhân viên điều hành sàn giao dịch

Một cá nhân muốn giao dịch quyền chọn đầu tiên phải mở một tài khoản ở công ty môi giới Sau đó cá nhân này sẽ chỉ thị cho người môi giới mua hoặc bán một quyền chọn cụ thể Người môi giới gửi lệnh đến người môi giới sàn giao dịch của công ty trên sàn giao dịch quyền chọn

Một nhà đầu tư có thể đồng thời đặt nhiều dạng lệnh khác nhau nhằm ứng phó với các tình huống khác nhau:

- Lệnh thị trường là dạng lệnh chỉ thị các nhà môi giới trên sàn giao dịch nhận mức giá tốt nhất

- Lệnh giới hạn là dạng lệnh quy định cụ thể mức giá cao nhất có thể trả để mua hoặc mức giá thấp nhất chấp nhận bán Các lệnh giới hạn có thể có giá trị cho đến khi bị huỷ hoặc có giá trị trong ngày

- Lệnh có giá trị cho đến khi bị huỷ ( good-till canceled) là dạng lệnh có hiệu lực cho đến khi bị huỷ bỏ

- Lệnh có giá trị trong ngày (day order) là dạng lệnh có hiệu lực cho đến hết thời gian còn lại trong ngày

- Lệnh dừng (stop order) là dạng lệnh cho phép nhà đầu tư nắm giữ một quyền chọn riêng biệt ở mức giá thấp hơn mức giá hiện tại Nếu giá thị trường giảm

xuống đến mức giá đã quy định , người môi giới được chỉ thị bán quyền chọn ở mức giá tốt nhất hiện có

- Lệnh tất cả hoặc không ( all or none order) là dạng lệnh cho phép người môi giới thực hiện một phần lệnh với giá này và phần còn lại với giá khác

- Lệnh tất cả hoặc không , cùng giá (all or none ,same price order) là dạng lệnh yêu cầu người môi giới hoặc là thực hiện toàn bộ lệnh với cùng một mức giá hoặc là không thực hiện lệnh

Các lệnh mua bán phải xác định nhà tạo lập thị trường, nhà môi giới, mã chứng khoán cơ sở , loại hợp đồng quyền chọn , thời gian đáo hạn, giá thực hiện, giá chuyển nhượng, khối lượng giao dịch, tên công ty thanh toán thành viên và được cung cấp đến các thành viên giao dịch có liên quan trên sàn

Mọi giao dịch thành công trên sàn đều được thông báo đến Công ty thanh toán bù trừ trên quyền chọn (Option Clearing Corporation- OCC) Các thông tin bao gồm: xác nhận thành viên Công ty thanh toán có liên quan, loại hình hợp đồng, loại hình chứng khoán cơ sở ,giá thực hiện, thời gian đáo hạn, số lượng hợp đồng, phí giao dịch , nhà môi giới, tài khoản giao dịch, thời gian mua bán và một số thông tin khác

Việc thanh toán và thực hiện hợp đồng quyền chọn cũng phải thông qua Công ty thanh toán bù trừ trên các tài khoản giao dịch của khách hàng Công tác giao nhận chứng khoán cơ sở và thanh toán hợp đồng được điều chỉnh bởi các nguyên tắc giao dịch của Công ty thanh toán bù trừ Khi đến ngày đáo hạn hay người sở hữu hợp đồng yêu cầu thực hiện ,Công ty đề nghị khách hàng bên mua nộp số tiền tương ứng giá trị hợp đồng đối với quyền chọn mua cổ phiếu , hoặc chứng khoán cơ sở đối với hợp đồng quyền chọn bán, sau đó yêu cầu khách hàng bán quyền chọn nộp cổ phiếu cơ sở hay tiền mặt tương ứng để tiến hành chuyển giao Nếu một bên vi phạm nghĩa vụ thực hiện chuyển giao hoặc thanh toán thì sẽ bị Công ty xử lý theo Luật Chứng khoán và các quy định của Cục dự trữ liên bang

2.1.2.4 Cơ chế giám sát

Ở Mỹ, ngành kinh doanh quyền chọn giao dịch trên sàn được quản lý theo nhiều cấp độ Mặc dù các quy định của liên bang và từng bang giữ vai trò lớn nhất, ngành kinh doanh này cũng tự quản lý thông qua các quy tắc và chuẩn mực được thiết lập bởi các sàn giao dịch và OCC

SEC là cơ quan quản lý chính của thị trường quyền chọn ở Mỹ SEC là một tổ chức quản lý liên bang được thiết lập vào năm 1934 để giám sát lĩnh vực kinh doanh chứng khoán, bao gồm cổ phiếu ,trái phiếu, quyền chọn và quỹ đầu tư Mục tiêu chung của SEC là đảm bảo công khai, đầy đủ các thông tin thích đáng về các khoản dầu tư được chào bán rộng rãi ra công chúng SEC có quyền thiết lập một số quy định, quy trình và điều tra các vụ vi phạm luật chứng khoán liên bang Nếu SEC tìm thấy các vi phạm , tổ chức này có thể tìm kiếm sự hỗ trợ bắt buộc , đề nghị Bộ Tư pháp thụ lý vụ việc hoặc

tự áp đặt một số hình phạt

Quyền quản lý của mỗi bang có thể mở rộng đến từng giao dịch chứng khoán hoặc quyền chọn diễn ra trong phạm vi của bang đó Các bang có giao dịch quyền chọn quan trọng như Illinois và New York đã chủ động thực thi luật riêng của mình về quy tắc của các giao dịch được tiến hành trong bang

Với mục tiêu là bảo vệ các nhà giao dịch và đảm bảo việc tuân thủ các quy định của luật pháp, Sàn giao dịch CBOE cũng thiết lập các bộ phận để giám sát hoạt động trên sàn giao dịch bao gồm:

 Bộ phận giám sát thị trường : có chức năng đảm bảo tính tuân thủ luật pháp và các nguyên tắc của việc giao dịch

 Bộ phận kiểm tra: có chức năng kiểm tra, thanh tra ,theo dõi các hiện tượng vi phạm về tư cách hoạt động , các giao dịch bất thường của các thành viên theo quy định của Uỷ ban chứng khoán và Cục dự trữ liên bang Các nhân viên giám sát có thể mở các cuộc thanh tra những thành viên hoặc cá nhân vi phạm căn cứ vào những nguồn thông tin đáng tin cậy Kết luận của ban thanh tra sẽ được đệ trình đến Uỷ ban quản lý kinh doanh chứng khoán để cơ quan này ra quyết định

xử lý theo các hình thức : cảnh cáo, phạt, giới hạn chức năng hoạt động hoặc thậm chí đình chỉ hoạt động của các thành viên trên sàn

2.1.3 Bài học kinh nghiệm của sàn giao dịch Quyền chọn tại CBOE với Việt Nam:

Qua việc nghiên cứu thị trường Quyền chọn tại Mỹ, các ưu điểm và nhược điểm của CBOE mà Việt Nam cần tìm hiểu và áp dụng chọn lọc để xây dựng mô hình cho thị trường Quyền chọn như sau:

Thứ nhất, xét về lịch sử hình thành và phát triển của CBOE, thì kinh nghiệm mà Việt Nam cần tham khảo là TTCK Mỹ tuy phát triển khá hoàn thiện về mọi mặt, nhưng khi thành lập sàn giao dịch Quyền chọn thì quyền chọn cổ phiếu thương mại riêng lẻ là đối tượng được áp dụng trong suốt thời gian thành lập ban đầu từ 1973 đến 1983 Đồng thời, trong thời gian đầu để hạn chế các rủi ro trong thanh toán và phù hợp với khả năng kiểm soát thanh toán bù trừ ban đầu của các tổ chức quản lý thì chỉ cho áp dụng Quyền chọn Mua (Call Options) và sau 4 năm hoạt động chính thức mới áp dụng Quyền chọn Bán (Put Options) Và 10 năm sau mới bắt đầu chính thức triển khai áp dụng giao dịch quyền chọn chỉ số

Thứ hai, trong cơ chế giao dịch, vận hành thị trường thì mọi giao dịch bù trừ, thanh toán đều được tập trung ở Trung tâm Thanh toán (OCC) nhằm giúp cho việc kiểm soát thanh toán thuận lợi và dễ dàng Do đó, cơ chế giám sát và mô hình quản lý của CBOE rất tự do, linh động, quy chế thành viên được hình thành theo hình thức đăng ký dân chủ Tuy nhiên, để triển khai mô hình này cần một hạ tầng cơ sở kỹ thuật hiện đại và một hệ thống pháp lý hoàn chỉnh, điều này đang là yếu điểm lớn nhất mà Việt Nam cần xây dựng và tốn rất nhiều thời gian để đạt được

Thứ ba, vai trò của nhà tạo lập thị trường được xem là thành viên chính thức và hợp pháp trong sàn giao dịch CBOE Nhà tạo lập thị trường thường là các tổ chức tài chính lớn, có thể là các tổ chức môi giới để giúp cho thị trường luôn đạt trạng thái cân bằng

và ổn định và chịu sự giám sát chặt chẽ theo các quy định thành viên của Ủy Ban Chứng khoán và Cục dự trữ liên bang Trong khi ở Việt Nam, nhà tạo lập thị trường