Đề cương chi tiết: Thời giá tiền tệ và lãi suất

ĐỀ CƯƠNG CHI TIẾT CHƯƠNG III: THỜI GIÁ TIỀN TỆ VÀ LÃI SUẤT Mục tiêu - Làm rõ thời giá tiền tệ (time value of money – TVM), từ xác định giá trị (PV) giá trị tương lai (FV) dòng tiền qua lý thuyết thực tế để định tài Hiểu vận dụng mơ hình chiết khấu dịng tiền (DCF) thực tiễn tài Nắm vững cơng cụ lãi suất phép đo lãi suất biểu kinh tế tài Đọc hiểu biểu lãi suất thực tế 3.1 Thời giá tiền tệ mơ hình chiết khấu dòng tiền 3.1.1 Tại phải sử dụng thời giá tiền tệ - Thời giá tiền tệ gắn liền với yếu tố thời gian tức biểu thị giá trị tiền điểm thời gian (gv tự cho ví dụ minh họa) - Như vậy, thực tế kinh tế tài chính, giá trị tiền tệ ln khơng thể tách khỏi dịng thời gian  gọi dòng tiền (cash flow) - Xác định thời giá tiền tệ nhằm đánh giá dòng tiền (ứng dụng so sánh định tài chính) - Cơ sở thời giá tiền tệ chủ yếu giá trị hội tiền 3.1.2 Giá trị giá trị tương lai tiền (liên hệ: khơng nói giá trị q khứ tiền) 3.1.2.1 Các khái niệm quy ước liên quan đến dịng tiền Có nhóm khái niệm cần giải thích có liên quan sau a/ Lãi suất tính đơn lãi suất tính kép (phần tự phân biệt nêu ý nghĩa vận dụng) b/ Dòng tiền đơn giá trị (nhấn mạnh giá trị tiền tệ xuất lần, Gv tự cho VD) c/ Dòng tiền đa giá trị (dòng tiền xuất nhiều lần với giá trị khác nhau) phân loại thành loại sau Dòng tiền tổng quát giải thích dịng tiền tổng qt thể cho dòng tiền (kể cho trường hợp dòng tiền đơn giá trị) Khi giá trị dòng tiền gắn với thời điểm thời gian cụ thể hay tạo thành dịng tiền khơng đồng (khơng – uneven/irregular cash flow) Có số trường hợp đặc biệt tạo nên dòng tiền sau: Dòng tiền cuối kỳ (ordinary annuity) Dòng tiền đầu kỳ (annuity due) Dòng tiền vô hạn (perpetuity) trường hợp đặc biệt ứng với số cơng cụ tài thực tế nên có nhiều ứng dụng thực tiễn tự cho ví dụ Mơ tả dịng tiền đa giá trị lưu ý tính xác mơ tả cần dùng để hình thành cơng thức cho dòng tiền phần Phân biệt dòng tiền đầu kỳ dòng tiền cuối kỳ trình bày cho tiện vận dụng cơng thức phần Loại dòng tiền Dòng thời gian Dòng tiền tổng quát … n-1 CF0 CF1 CF2 … CF(n-1) CFn 100 100 … 100 100 100 … 100 100 100 … 100 Dòng tiền cuối kỳ Dòng tiền đầu kỳ Dòng tiền vô hạn 100 n … … 100 100 100 … d/ Giá trị (PV) giá trị tương lai (FV) (giải thích giá trị tại/giá trị tương lai ý nghĩa việc xác định giá trị tại/giá trị tương lai thực tiễn) 3.1.2.2 Giá trị giá trị tương lai dịng tiền đơn giá trị a/ Trường hợp tính theo lãi suất đơn • Quan hệ: giải thích ký hiệu công thức PV = FVn (3.1) ⇔ FVn = PV (1 + i × n) (3.2) (1 + i × n) (Chú ý: thống giải thích n số năm, i lãi suất/năm) • Xác định yếu tố lãi suất (tức xác định i cơng thức trên, nêu ý nghĩa) • Xác định yếu tố kỳ hạn (tức xác định n cơng thức trên, nêu ý nghĩa) b/ Trường hợp tính theo lãi suất kép • Quan hệ: giải thích ký hiệu công thức PV = FVn (3.3) ⇔ FVn = PV (1 + i ) n (3.4) n (1 + i ) • Xác định yếu tố lãi suất (tức xác định i công thức trên, nêu ý nghĩa) • Xác định yếu tố kỳ hạn (tức xác định n công thức trên, nêu ý nghĩa) 3.1.2.2 Giá trị giá trị tương lai dòng tiền đa giá trị a/ Trường hợp tính theo lãi suất đơn giải thích ngun tắc cơng thức quan hệ, tính theo lãi suất tính đơn khơng có nhiều ý nghĩa thực tiễn VD công thức cho trường hợp dòng tiền tổng quát PV = n CF0 CF1 CF2 CFn CFt + + + + =∑ (3.5) (1 + × i) (1 + 1× i) (1 + × i) (1 + n × i) t =0 (1 + t × i) n FVn = CF0 (1 + n × i ) + CF1[1 + (n − 1) × i ] + CF2 [1 + (n − 2) × i ] + + CFn [1 + (n − n ) × i ] = ∑ CFt [1 + (n − t ) × i ] (3.6) t =0 Từ đây, lưu ý các trường hợp tính theo lãi suất đơn của các dòng tiền đặc biệt vận dụng theo công thức b/ Trường hợp tính theo lãi suất kép b1/ Dịng tiền đa giá trị tổng quát giải thích nguyên tắc tính quan hệ cho trường hợp dòng tiền tổng quát sơ đồ n-1 n | | | -| | |-CF0 CF1 CF2 CFn-1 CFn CF 0(1+i)n CF 1(1+i)n-1 CF 2(1+i)n-2 CF(n-1)(1+i)n-(n-1) -FVn n-1 n | | | -| | |-CF0 CF1 CF2 CFn-1 CFn CFn/(1+i)n -CF2/(1+i)2 -CF1/(1+i)1 PV Cơng thức tính cho dịng tiền đa giá trị tổng quát PV = n CF( n −1) CF0 CF1 CF2 CFn CFt + + + + + =∑ ( n −1) n t (1 + i ) (1 + i ) (1 + i ) (1 + i) (1 + i) t = (1 + i ) (3.7) n FVn = CF0 (1 + i ) n + CF1 (1 + i ) n−1 + + CF( n −1) (1 + i ) n −( n −1) + CFn (1 + i ) n − n = ∑ CFt (1 + i ) n −t (3.8) t =0 Mở rộng: Từ dòng tiền tổng quát, liên hệ nguyên tắc tính: - lãi suất i biết n, PV, FVn - tính n biết i, PV và FVn Mở rộng: tiếp tục gợi ý: - tính i bình quân - tính FVn, PV với i khác (trường hợp lãi suất thả nổi) Từ dòng tiền tổng quát  biến đổi thành dòng tiền đa giá trị đặc biệt b2/ Dịng tiền ći kỳ (ordinary annuity) cần phân biệt ordinary annuity với dòng tiền tổng quát lưu ý chỉ tính theo lãi suất tính kép • Quan hệ: các giá trị CF0 = CF1 = … = CFn = PMT (payment) nên n PMT PMT PMT PMT (1 + i ) n − PV = + + + + = PMT ∑ = PMT (3.9) t (1 + i)1 (1 + i ) (1 + i) ( n −1) (1 + i) n i(1 + i) n t =1 (1 + i ) n (1 + i )n − FVnOA = PMT (1 + i ) n −1 + + PMT (1 + i ) n− ( n −1) + PMT (1 + i ) n − n = PMT ∑ (1 + i ) n −t = PMT (3.10) i t =1 OA Chú ý: công thức có tính chất toán học: i>0 dãy số thành tổng của một cấp số nhân lùi hữu hạn Vì dãy số tốn học có cơng thức tính đầy đủ ơn tập để SV nắm tính logic cách tính Việc tính tài liệu Nguyễn Minh Kiều kết mà khơng giải thích tính dãy số Chú ý khác: tài liệu tài trước dùng bảng tính để tính sẵn thừa số cơng thức (3.7), (3.8), (3.9) (3.10) Nay việc không cần thiết việc sử dụng bảng tính sẵn bị hạn chế số lẻ ngày máy tính giúp tính tốn dễ dàng Mở rộng: Từ việc tính yếu tố lãi suất i; yếu tố kỳ hạn n PMT xác định từ công thức theo hàm tài nói cuối chương b3/ Dòng tiền đầu kỳ (annuity due) cần phân biệt annuity due với ordinary annuity với dòng tiền tổng quát lưu ý chỉ tính theo lãi suất tính kép • Quan hệ: xác định PV FVn ordinary annuity dễ dàng tạo thành quan hệ cơng thức tính ordinary annuity với annuity due sau PV AD = PV OA (1 + i ) (3.11) FVnAD = FVnOA (1 + i ) (3.12) giải thích vào mơ tả 3.1.2.1 để chuyển công thức (3.9) thành (3.11) (3.10) thành (3.12) Mở rộng: Từ việc tính yếu tố lãi suất i; yếu tố kỳ hạn n PMT xác định từ cơng thức theo hàm tài nói cuối chương b4/ Dịng tiền vơ hạn (perpetuity) cần mô tả lại perpetuity với cơng cụ có tính chất lai (hybrid) tài trái phiếu consol, cổ phiếu ưu đãi Giá trị thu nhập hàng năm cơng cụ có tính chất cố định vơ hạn lưu ý chỉ tính theo lãi suất tính kép • Quan hệ • PV = ∞ PMT PMT PMT PMT + + + = PMT ∑ = (3.13) ∞ t (1 + i ) (1 + i ) (1 + i ) i t = (1 + i ) Ở đây, liên hệ công thức tính: (khi i>0) dãy số trở thành tổng cấp số nhân lùi vơ hạn nên có kết Chú ý khác trường hợp khơng tính đến FVn n  ∞ 3.2.4 Mơ hình chiết khấu dịng tiền (discounting cash flow model – DCF) Mơ hình DCF xây dựng dựa vào cách xác định giá trị dòng tiền biểu diễn dạng biểu thức toán học công thức (3.7) PV = n CF( n−1) CF0 CF1 CF2 CFn CFt + + + + + =∑ (3.7) ( n −1) n (1 + i) (1 + i) (1 + i) (1 + i) (1 + i) t = (1 + i)t Những phạm vi ứng dụng mơ hình DCF: - Định giá tài sản (nhất tài sản tài trái phiếu, cổ phiếu ưu đãi,…) - Phân tích, đánh giá định có đầu tư - … mơ tả ứng dụng có quan hệ đến công thức NPV, IRR đầu tư sử dụng mơ hình Các trường hợp khác sử dụng chương trình học khác định giá tài sản tài chính… 3.2 Lãi suất 3.2.1 Cơ sở lãi suất 3.2.1.1 Khái niệm lãi suất - sở tồn lãi suất Khái niệm Các thể khái niệm lãi suất cho thấy điểm chính: - Mức khái quát: lãi suất giá sử dụng vốn vay (giá tiền – chương đề cập) Khi cung cầu sử dụng vốn vay định lãi suất - Mức biểu thị tính tốn: tỷ lệ % tính tiền vốn vay  từ xác định cơng thức tính lãi suất Ý nghĩa khái niệm - Lãi suất giá tiền tệ  liên quan đến lạm phát: lãi suất bị tác động sách tiền tệ  cơng cụ sách tiền tệ (gợi ý để c5 trình bày cụ thể gắn với nội dung khác chương này) - Lãi suất công cụ so sánh (quy đổi) dịng tín dụng (dịng tiền)  liên hệ lại phần 3.1 Cơ sở tồn TVM Chi phí hội (giải thích chi phí hội để thấy sở tồn lãi suất thực tiễn) 3.2.1.2 Đường cong lãi suất (interest curve) Đường cong lãi suất mô tả quan hệ lãi suất kỳ hạn công cụ nợ Tác dụng: - Tham chiếu cho hoạt động thị trường tài (phát hành, giao dịch, đầu tư…) - Cung cấp thông tin cho quản lý điều hành thị trường tài Các dạng chủ yếu giải thích các dạng chủ yếu hình và cho ví dụ về các biểu hiện bản điều hành chính sách tiền tệ thực tiễn nền kinh tế Yếu tố ảnh hưởng đến đường cong lãi suất - Kỳ vọng lãi suất tương lai - Risk – premium (phần bù rủi ro) để định đầu tư dài hạn giải thích độ dốc đường cong liên quan đến chênh lệch lãi suất theo kỳ hạn khác Cho ví dụ cụ thể thực tế thực tế để minh họa loại đường cong 3.2.2.3 Phân biệt giá của trái phiếu quỹ cho vay qua ngân hàng thương mại Trái phiếu Vốn cho vay Đặc điểm hệ Tài trực tiếp thớng tài chính Tài gián tiếp Hàng hóa Trái phiếu Quyền sử dụng vốn Chủ thể Doanh nghiệp, nhà nước Ngân hàng thương mại Người mua (cầu) Người đầu tư mua trái phiếu (người cho vay) Ngân hàng thương mại huy động vốn Người thiếu vốn vay ngân hàng Người bán (cung) Người phát hành trái phiếu (người vay) Ngân hàng thương mại cho vay Người dư vốn cho vay ngân hàng vay Giá Giá trái phiếu Lãi suất Mô tả giá giới thiệu để thấy giá cả sử dụng vốn khác công cụ tín dụng, đó lãi suất là giá cả của quỹ cho vay dòng vốn qua ngân hàng thương mại Mở rộng: yếu tố làm thay đổi đường cầu (xem các slide tham khảo cuối bài) 3.2.2.4 Lãi suất sách tiền tệ GV lưu ý: sách tiền tệ  điều hành lượng tiền cung  cân cung cầu tiền tệ a/ Quan hệ Nguyên tắc chung: lãi suất sách (i) < lãi suất liên ngân hàng (ii) < lãi suất thương mại (iii) lưu ý giải thích: Lãi suất sách: lãi suất điều hành trực tiếp sách tiền tệ lãi suất bản, lãi suất tái chiết khấu, lãi suất OMO,… Lãi suất liên ngân hàng: cho vay không chấp lĩnh vực ngân hàng nhằm giải cung cầu ngắn hạn hệ thống ngân hàng (như VIBOR (Vietnam interbank offered rate), LIBOR, SIBOR,…) Lãi suất thương mại: cho vay theo lãi suất thị trường tổ chức tín dụng b/ Lãi suất tỷ giá Phân biệt lãi suất danh nghĩa (nominal interest rate - NIR) lãi suất thực (real interest rate - RIR) nhằm đánh giá tác động lạm phát kinh tế giá vốn tín dụng Nêu công thức Fisher (1 + in ) = (1 + ir )(1 + pe ) ⇔ ir = + in −1 + pe in lãi suất danh nghĩa; ir lãi suất thực; pe lạm phát kỳ vọng Cách viết gần đúng: (1 + in ) = (1 + ir )(1 + pe ) = + ir + pe + ir × pe in ≈ ir + pe (khi pe ir nhỏ thường biểu thị dạng xấp xỉ tốn học trên) Khi kinh tế nước có lạm phát khác nhau, dẫn đến sách tỷ giá thay đổi  hiệu ứng Fisher quốc tế: vay đồng tiền quan hệ tỷ giá sao? Lưu ý tốn học cơng thức Fisher (tham khảo cuối chương) tham khảo cuối 3.2.2 Tín dụng lãi suất tín dụng 3.2.2.1 Tín dụng – vấn đề a/ Hiểu công cụ tín dụng - Tín dụng sử dụng "lịng tin" vay trả - Tín dụng thành phần hệ thống tài chính: Tài gián tiếp: vay trả qua ngân hàng thương mại Tài trực tiếp: vay trả qua phát hành trái phiếu - Tín dụng liên quan đến giá thị trường (biểu qua giá trái phiếu, tín phiếu lãi suất phần trình bày) - Phương pháp tín dụng : hồn trả tín dụng (tiền vay, tiền lãi, thời hạn hồn trả) đặc trưng phương pháp tín dụng (khác biệt với phương pháp khác) b/ Các phân loại chủ yếu tín dụng GV giới thiệu cách phân loại bản: • Theo kỳ hạn (ngắn hạn, trung hạn, dài hạn)  ý nghĩa: xác định loại công cụ thị trường (thị trường tiền tệ thị trường vốn) • Theo chủ thể (doanh nghiệp sản xuất, ngân hàng thương mại, nhà nước)  ý nghĩa: thấy sự tham gia của các chủ thể có liên quan đến thành phần cung khối tiền tệ • Theo đối tượng sử dụng vốn tín dụng + Sử dụng vốn tín dụng cho kinh doanh: theo hình thành tài sản kinh doanh: vốn cố định, vốn lưu động theo công cụ phát vay mượn: tài sản (tín dụng thuê mua); hàng hóa (tín dụng thương mại), tiền tệ (tín dụng ngân hàng) theo mục tiêu sử dụng: tín dụng xuất khẩu, tín dụng toán… + Sử dụng cho tiêu dùng Ý nghĩa: đánh giá tổng hợp cơng cụ tín dụng theo các mục tiêu quản lý c/ Nội dung hình thức tín dụng phân theo chủ thể gợi ý sv thực hiện lấp đầy các ô của ma trận so sánh Tiêu thức phân biệt Tín dụng ngân hàng Tín dụng thương mại Tín dụng nhà nước Chủ thể Ngân hàng thương mại Doanh nghiệp sản xuất Nhà nước chính) Công cụ chủ yếu Kỳ phiếu NH (tiền ngân hàng) Thương phiếu Trái phiếu, tín phiếu kho bạc Đối tượng phát Tiền tệ – Tiền tệ cho vay và trả nợ Hàng hóa – Tiền tệ Tiền tệ/vàng – Tiền tê ̣/vàng Mục tiêu Kinh doanh Kinh doanh Bù đắp NSNN Tính chất kỳ hạn Ngắn/trung/dài hạn Ngắn hạn Ngắn/trung/dài hạn Không cao Cao Tinh chất nghiệp chuyên Cao (Bộ thâm Tài hụt Quy mô Lớn/trung bình/nhỏ Nhỏ Lớn … phân tích trở lại Từ nhắc lại tính chất cơng cụ khối tiền tệ (chương 1) lưu ý doanh nghiệp sản xuất cũng trở thành tác nhân cung tiền MS, từ đó gợi ý đến tính chất các cơng cụ sách tiền tệ liên quan đến cung cầu lạm phát (c4) 3.2.2.2 Lãi suất tín dụng – biểu kinh tế a/ Biểu lãi suất so sánh – lãi suất hiệu dụng - Quan hệ lãi suất danh nghĩa (nominal interest rate) lãi suất hiệu dụng (effective interest rate)   r   m - Công thức quan hệ re = 1 + n ÷ − m Trong rn lãi suất danh nghĩa tính %/năm; r e lãi suất hiệu dụng; m kỳ tính lãi năm Có thể giải thích cơng thức để SV hiểu cách tính   r  P0 1 +  n ÷ P −P  m  re = n =  P0 P0 m.n − P0 m  r  = 1 + n  −  m (chú ý: cơng thức có số năm n =1, n khác có số mũ khác m) Trong công bố lãi suất ngân hàng, người ta thường công bố r n tỷ lệ % tính theo năm, cịn gọi APR (annual percentage rate), từ APR để tính lãi suất hiệu dụng theo kỳ m năm b/ Biểu lãi suất đánh giá kinh tế - lãi suất hoàn vốn (yield to maturity) - Bốn cơng cụ tín dụng kinh tế: simple loan/fixed-payment loan/coupon bond/discount bond) - Lãi suất hoàn vốn của công cụ tín dụng bản – nêu công thức - Ý nghĩa lãi suất hoàn vốn đánh giá kinh tế - đánh giá đầu tư/định giá chứng khoán/trả nợ tiền vay c/ Biểu lãi suất giao dịch – lãi suất công bố ngân hàng thương mại - Biểu thông báo huy động Lấy các nội dung phần bài tập thi cho sinh viên tại chức Chú ý quan hệ trả trước – trả sau, lãi suất quy đổi năm sang tháng, quý,… - Biểu lãi suất cách trả nợ Liên quan đến các hình thức cho vay và trả nợ thực tế, liên hệ hoặc nghe nêu 10 tên các cách trả nợ để thiết lập công thức tính lãi suất - Biểu phức tạp Lãi suất bậc thang Phần này lấy các thông báo của NHTM để liên hệ Lãi suất thả Phần này lấy các công cụ ở Việt Nam đã có làm ví dụ, hoặc lấy các công cụ của thế giới tính theo LIBOR hay SIBOR … 3.3 Phần thực hành 3.3.1 Các hàm tài có liên quan đến TVM lãi suất giảng dạy giới thiệu các hàm tài chính thông dụng có liên quan PV, FV, NPV, IRR, RATE, PMT, NPER 3.3.2 Các câu hỏi tham khảo mở rộng 3.3.3 Các tập đáp án 3.3.4 Các gợi ý nghiên cứu học thuật Gợi ý nghiên cứu: xảy phá vỡ tạm thời nguyên tắc trên: Tại sao? Minh chứng Việt Nam? Hậu quả? Tính tự dịng vốn lưu thông hiệu kinh tế? Khi NHTW thay đổi sách tiền tệ  (i) thay đổi nhanh kéo theo (ii) (thường vài tuần) tác động đến (iii) thường lâu (hàng năm) (iii) tác động đến lạm phát tăng trưởng Khi lãi suất tăng  lạm phát giảm tổng cầu (aggregate demand) giảm Tổng cầu gồm a) cầu cá nhân; b) đầu tư doanh nghiệp tư; c) xuất khẩu; d) chi tiêu phủ Tuy nhiên ảnh hưởng lãi suất vào c) d) không lớn mà chủ yếu vào a) b) Khi lãi suất tăng  tiết kiệm dân cư tăng nên a) giảm b) giảm (vì lãi suất tăng sẽ làm tăng phí đầu tư của doanh nghiệp) Khi NHTW áp dụng trần tín dụng làm đường cung dịch chuyển sang bên trái nên lãi suất tăng LS LD LS if i* Mở rộng tham khảo L Các nhân tố làm thay đổi đường cung đường cầu trái phiếu quỹ cho vay Trần TD 11 12 Lý thuyết hiệu ứng Fisher quốc tế (IFE) http://archive.saga.vn/dfincor.aspx?id=13055 Lý thuyết hiệu ứng Fisher quốc tế (IFE – International Fisher Effect) sử dụng lãi suất để giải thích tỷ giá hối đối thay đổi theo thời gian, có liên quan mật thiết với lý thuyết ngang giá sức mua lãi suất thường có quan hệ mật thiết với tỷ lệ lạm phát Do đó, chênh lệch lãi suất quốc gia kết chênh lệch lạm phát Bài viết trích dẫn từ sách Tài Chính Quốc Tế - ĐH Kinh Tế TP.HCM Ta biết có ngang giá lãi suất (IRP) tỷ suất sinh lợi nhà đầu tư từ kinh doanh chênh lệch lãi suất có phịng ngừa khơng cao tỷ suất sinh lợi nước Theo điều kiện này, cơng ty có tiền mặt ngắn hạn thặng dư xem xét đầu tư nước ngồi, phải sẵn sàng để vị ngoại hối mở (không bảo hiểm) Việc chiến lược có đem đến tỷ suất sinh lợi cao tỷ 13 suất sinh lợi nước hay khơng tùy thuộc vào điều xảy cho giá trị đồng tiền Thí dụ, xem cơng ty Mỹ đạt lãi suất 10% từ ký thác ngân hàng Mỹ so với 12% từ ký thác ngân hàng Anh Ngang giá lãi suất (Interest Rate Parity) Để đầu tư vào ký thác Anh, công ty Mỹ phải đổi đồng đôla Mỹ đồng bảng Anh Sau đó, ký thác tới hạn, cơng ty nhận đồng bảng Anh phải đổi ngược đồng bảng Anh đôla Mỹ Nếu đồng bảng Anh giảm giá đáng kể suốt thời gian công ty Mỹ giữ ký thác Anh, tỷ suất sinh lợi từ ký thác thấp tỷ suất sinh lợi từ ký thác Mỹ Giả dụ nhà đầu tư Mỹ dự kiến tỷ lệ lạm phát 6%/năm đòi hỏi tỷ suất sinh lợi thực 2%/năm; lãi suất danh nghĩa tín phiếu kho bạc 8%/năm Nếu nhà đầu tư tất quốc gia đòi hỏi tỷ suất sinh lợi thực cho năm, lúc chênh lệch lãi suất danh nghĩa nước biểu thị cho chênh lệch lạm phát tương ứng nước Giả dụ lãi suất danh nghĩa 8% Mỹ 5% Nhật Nếu nhà đầu tư nước đòi hỏi tỷ suất sinh lợi thực 2%, lúc chênh lệch lạm phát dự kiến 3% (6% Mỹ - 3% Nhật) theo thuyết ngang giá sức mua, đồng Yên Nhật dự kiến tăng giá chênh lệch lạm phát dự kiến 3% Nếu tỷ giá hối đoái thay đổi dự kiến, nhà đầu tư Nhật cố gắng vốn hóa lãi suất cao Mỹ đạt tỷ suất sinh lợi tương tự tỷ suất sinh lợi mà họ đạt nước họ Trong lãi suất Mỹ cao 3%, nhà đầu tư Nhật mua đồng Yên vào nhiều mức bán đồng Yên 3% Để củng cố khái niệm này, giả dụ lãi suất danh nghĩa Canada 13% Cho nhà đầu tư Canada đòi hỏi tỷ suất sinh lợi lợi thực 2%, mức lạm phát dự kiến Canada phải 11% Theo lý thuyết ngang giá sức mua, đồng đơla Canada cao 5%) Vì vậy, nhà đầu tư Mỹ không lợi từ việc đầu tư Canada chênh lệch lãi suất 5% bù trừ đầu tư vào đồng tiền khác có giá trị giảm 5% vào cuối kỳ Các nhà đầu tư Mỹ kiếm 8% từ đầu tư Canada, với mức mà họ đạt Mỹ Minh họa hiệu ứng Fisher Quốc tế từ góc độ khác nhà đầu tư Nhà đầu tư Đầu tư vào Chênh lệch lạm phát dự kiến (Ih-If) TSSL cho nhà % thay đổi tỷ Lạm phát dự Lãi suất danh đầu tư sau Tỷ suất sinh giá dự kiến kiến nghĩa có tính điều lợi thực (ef) nước chỉnh TGHĐ Nhật Nhật 5% 5% 3% 2% 8% 5% 3% 2% Mỹ 3% - 6% = -3% Canada 3% - 11% = -8% -8% 13% 5% 3% 2% Nhật 6% - 3% = 3% 5% 8% 6% 2% 8% 8% 6% 2% -3% 3% Mỹ Mỹ Canada 6% - 11% = -5% -5% 13% 8% 6% 2% Nhật 11% - 3% = 8% 8% 5% 13% 11% 2% Mỹ 11% - 6% = 5% 5% 8% 13% 11% 2% 13% 13% 11% 2% Canada Canada 14 Theo thông tin này, chênh lệch lạm phát dự kiến Canada Nhậ 8% Theo lý thuyết ngang giá sức mua, chênh lệch lạm phát cho thấy đồng đôla Canada giảm giá 8% so với đồng Yên Vì vậy, nhà đầu tư Nhật kiếm thêm lãi suất 8% từ đầu tư Canada, đôla Canada bị giảm giá 8% vào cuối kỳ Theo điều kiện này, nhà đầu tư Nhật đạt tỷ suất sinh lợi 5%, với tỷ suất sinh lợi mà họ đạt từ đầu tư Nhật Các hội đầu tư có với vài hội khác tóm tắt bảng Lưu ý dù nhà đầu tư nước cho sẵn đầu tư nơi nào, tỷ suất sinh lợi danh nghĩa dự kiến Mối liên hệ xác chênh lệch lãi suất nước thay đổi tỷ giá hối đoái dự kiến theo hiệu ứng Fisher quốc tế diễn đạt sau Đầu tiên, tỷ suất sinh lợi thực cho nhà đầu tư, đầu tư vào chứng khoán thị trường tiền tệ (như ký thác ngân hàng ngắn hạn) nước họ lãi suất chứng khốn Tuy nhiên, tỷ suất sinh lợi thực nhà đầu tư vào chứng khoán thị trường tiền tệ nước ngồi tùy thuộc khơng vào lãi suất nước ngồi (if) mà cịn vào phần trăm thay đổi giá trị ngoại tệ (ef) chứng khốn Cơng thức tính tỷ suất sinh lợi thực (đã điều chỉnh theo tỷ giá hối đối) cịn gọi tỷ suất sinh lợi có hiệu lực từ ký thác ngân hàng nước (hay chứng khoán thị trường tiền tệ nào) : r = (1 + if)(1 + ef) – Theo lý thuyết hiệu ứng Fisher quốc tế, tỷ suất sinh lợi từ đầu tư nước tính trung bình tỷ suất sinh lợi có hiệu lực từ đầu tư nước ngồi Tức là: r=ih Trong r tỷ suất sinh lợi có hiệu lực từ ký thác nước ih lãi suất ký thác nước Chúng ta xác định mức độ mà đồng ngoại tệ phải thay đổi để làm cho đầu tư nước có tỷ suất sinh lợi Lấy cơng thức tính r cho r ih ta có: r = (1 + ih)(1 + ef) – = ih Bây ta tìm ef : (1 + if)(1 + ef) = (1 + ih) (1 + ef) = (1 + ih) / (1 + if) => ef = (1 + if)/(1 + if) - Như chứng minh đây, lý thuyết hiệu ứng Fisher quốc tế khẳng định ih > if ; ef dương Tức là, đồng ngoại tệ tăng giá lãi suất nước thấp lãi suất nước Sự tăng giá cải thiện tỷ suất sinh lợi từ nước cho nhà đầu tư nước, làm cho tỷ suất sinh lợi từ chứng khốn nước ngồi tương tự với tỷ suất sinh lợi từ chứng khoán nước Ngược lại, ih < if ; ef âm Tức là, đồng ngoại tệ giảm giá lãi suất nước cao lãi suất nước Sự giảm giá làm giảm tỷ suất sinh lợi từ chứng khốn nước ngồi góc nhìn nhà đầu tư nước, làm cho tỷ suất sinh lợi từ chứng khốn nước ngồi khơng cao tỷ suất sinh lợi từ chứng khốn nước Ví dụ cho ký thác ngân hàng nước thời hạn năm 11% lãi suất ký thác ngân hàng nước kỳ hạn năm 12% Để tỷ suất sinh lợi thực đầu tư từ góc nhìn nhà đầu tư nước, đồng ngoại tệ phải thay đổi thời kỳ đầu tư theo tỷ lệ phần trăm sau đây: Có nghĩa đồng ngoại tệ ký thác nước cần giảm giá 0,89% để làm cho tỷ suất sinh lợi thực từ ký thác nước 11% từ góc nhìn nhà đầu tư nước Điều làm cho tỷ suất sinh lợi từ đầu tư nước với tỷ suất sinh lợi từ đầu tư nước Một công thức đơn giản hóa khơng xác hiệu ứng Fisher quốc tế là: ef = ih – if Tức là, phần trăm thay đổi tỷ giá hối đoái thời kỳ đầu tư chênh lệch lãi suất nước Thí dụ, lãi suất cho ký thác tháng Anh cao Mỹ 2%, đồng bảng Anh giảm giá khoảng 2% qua tháng theo hiệu ứng Fisher quốc tế Nếu điều xảy ra, nhà đầu tư Mỹ thu tỷ suất sinh lợi từ ký thác Anh với tỷ suất sinh lợi từ ký thác Mỹ Như vậy, đầu tư nước ngồi khơng có lợi dù đầu tư nước ngồi có mức lãi suất cao đầu tư nước Phân tích đồ thị hiệu ứng Fisher quốc tế Hình trình bày tập hợp điểm phù hợp với luận đằng sau lý thuyết hiệu ứng Fisher quốc tế Thí dụ, điểm E phản ánh trường hợp mà lãi suất nước cao lãi suất nước 3% Tuy nhiên, đồng ngoại tệ giảm giá 3% để bù trừ lợi lãi suất Như vậy, nhà đầu tư mở ký thác nước ngồi đạt tỷ suất sinh lợi tương tự với tỷ suất sinh lợi đạt nước Điểm F biểu thị cho lãi suất nước cao lãi suất nước 2% Nếu nhà đầu tư nước mở ký thác nước ngoài, họ vị bất lợi lãi suất nước Tuy nhiên, theo lý thuyết hiệu ứng Fisher quốc tế, đồng ngoại tệ tăng giá 2% để bù trừ bất lợi lãi suất 15 Điểm F hình minh họa hiệu ứng Fisher quốc tế từ góc nhìn nhà đầu tư nước Lãi suất nước hấp dẫn với nhà đầu tư nước ngồi Tuy nhiên, theo lý thuyết hiệu ứng Fisher quốc tế, đồng ngoại tệ tăng giá 2%, mà nhà đầu tư nước ngồi, việc có nghĩa đầu tư nước giảm giá để bù trừ lợi lãi suất Tất điểm dọc theo đường hiệu ứng Fisher quốc tế hình phản ánh điều chỉnh tỷ giá hối đoái để bù trừ chênh lệch lãi suất Điều có nghĩa nhà đầu tư cuối đạt tỷ suất sinh lợi (đã điều chỉnh theo biến động tỷ giá hối đoái) đầu tư nước hay đầu tư nước ngồi Nói xác hơn, lý thuyết hiệu ứng Fisher quốc tế không cho mối liên hệ diện qua thời kỳ Điểm lý thuyết hiệu ứng Fisher quốc tế không cho mối liên hệ diện qua thời kỳ Điểm hiệu ứng Fisher quốc tế công ty đầu tư định kỳ nước để đạt lợi lãi suất nước cao hơn, đạt tỷ suất sinh lợi, tính bình qn, tương tự với tỷ suất sinh lợi đạt công ty ký thác nước định kỳ Các điểm bên đường hiệu ứng Fisher quốc tế thường phản ánh tỷ suất sinh lợi từ ký thác nước ngồi cao Thí dụ điểm G hình biểu thị lãi suất nước cao lãi suất nước 3% Ngoài ra, đồng ngoại tệ tăng giá 2% Sự kết hợp lãi suất nước cao với tăng giá đồng ngoại tệ làm tỷ suất sinh lợi nước cao tỷ suất sinh lợi có nước Nếu liệu thực tế tập hợp va ghi lại, hầu hết điểm nằm bên đường hiệu ứng Fisher quốc tế, điều cho thấy nhà đầu tư nước liên tục gia tăng thu nhập từ đầu tư cách mở ký thác ngân hàng nước Các kết bác bỏ lý thuyết hiệu ứng Fisher quốc tế Các điểm nằm phía đường hiệu ứng Fisher quốc tế thường phản ánh tỷ suất sinh lợi từ ký thác nước thấp tỷ suất sinh lợi thu nước Thí dụ, điểm H phản ánh lãi suất nước cao lãi suất nước 3% Tuy nhiên, điểm H cho thấy tỷ giá hối đoái đồng ngoại tệ giảm giá 5% để bù trừ nhiều lợi lãi suất Một thí dụ khác, điểm J biểu thị trường hợp mà nhà đầu tư nước bị trở ngại đầu tư vào ký thác nước Thứ nhất, lãi suất nước thấp lãi suất nước Thứ hai, đồng ngoại tệ giảm giá suốt thời gian cầm giữ ký thác nước Nếu liệu thực tế tập hợp ghi đồ thị, đa số điểm nằm phía đường hiệu ứng Fisher quốc tế Điều có nghĩa nhà đầu tư nước liên tục đạt tỷ suất sinh lợi từ đầu tư nước thấp từ đầu tư nước Các kết bác bỏ lý thuyết hiệu ứng Fisher quốc tế Hình thí dụ tập hợp điểm có xu hướng hỗ trợ lý thuyết hiệu ứng Fisher quốc tế Chúng cho thấy tỷ suất sinh lợi từ đầu tư nước ngồi ngắn hạn tính trung bình với tỷ suất sinh lợi đạt nước Lưu ý điểm riêng rẽ phản ánh thay đổi tỷ giá hối đối khơng bù trừ xác chênh lệch lãi suất Trong vài trường hợp, thay đổi tỷ giá hối đối khơng bù trừ chênh lệch lãi suất Nói chung, kết bù trừ để chênh lệch lãi suất tính trung bình bù trừ thay đổi tỷ giá hối đoái Như vậy, đầu tư nước tạo tỷ suất sinh lợi tính bình qn với tỷ suất sinh lợi từ đầu tư nước Hiệu ứng Fisher quốc tế có khơng? Do hiệu ứng Fisher quốc tế ngang giá sức mua, khơng ln ln Do ngồi lạm phát cịn có yếu tố khác ảnh hưởng đến tỷ giá hối đối, tỷ giá hối đối khơng điều chỉnh theo chênh lệch lạm phát Giả dụ lãi suất danh nghĩa nước cao lãi suất Mỹ 3% lạm phát dự kiến nước cao lạm phát dự kiến Mỹ 3% Ngay lãi suất danh nghĩa phản ánh xác dự kiến lạm phát, ngồi chênh lệch lạm phát ra, tỷ giá hối đoái đồng ngoại tệ phản ứng với yếu tố khác Nếu yếu tố khác tạo áp lực tăng giá trị đồng ngoại tệ, chúng bù trừ áp lực giảm chênh lệch lạm phát Kết quả, đầu tư nước đạt tỷ suất sinh lợi cho nhà đầu tư Mỹ cao đầu tư nước Hiệu ứng Fisher quốc tế có thực tế hay khơng tùy vào thời kỳ cụ thể mà ta xem xét Từ 1974 đến 1977, lãi suất Mỹ thường thấp lãi suất nước Như lý thuyết hiệu ứng Fisher quốc tế dự báo, đồng ngoại tệ giảm giá suốt thời kỳ Từ 1978 - 1979, lãi suất Mỹ thường cao lãi suất nước ngoài, đồng ngoại tệ tăng giá suốt thời kỳ (nó hỗ trợ cho hiệu ứng Fisher quốc tế) Tuy nhiên, thời kỳ từ 1980 – 1984, đồng ngoại tệ liên tục giảm giá thấp nhiều so với mức mà lý thuyết dự báo Thêm nữa, thời kỳ 1985 – 1987, đồng ngoại tệ tăng giá mức cao nhiều so với chênh lệch lãi suất Trong lý thuyết hiệu ứng Fisher quốc tế vài khung thời gian, có chứng khơng ln ln Nếu lý thuyết hiệu ứng Fisher quốc tế đúng, chiến lược vay tiền quốc gia đầu tư nguồn vốn vào quốc gia khác không cho thu nhập trung bình dương Lý tỷ giá hối đoái điều chỉnh để bù trừ chênh lệch lãi suất trung bình Cuộc nghiên cứu Madura Nosari mô chiến lược đầu theo đồng tiền có lãi suất niêm yết thấp nhà đầu Mỹ vay toán tiền vay Chiến lược tiếp tục định kỳ qua thời gian Nếu hiệu ứng Fisher quốc tế cho thời kỳ này, mức chênh lệch tính trung bình (khơng tính chi phí giao dịch) Xu hướng mức chênh lệch suốt thời kỳ khác trình bày đồ thị cho thấy mức chênh lệch dương Quá trình trình bày tái lập từ góc nhìn nhà đầu tư đầu nước lớn Khơng kể từ góc nhìn nào, mức chênh lệch tìm thấy trung bình lớn đáng kể Các kết bác bỏ lý thuyết hiệu ứng Fisher quốc tế Một nghiên cứu liên hệ Thomas kiểm định lý thuyết hiệu ứng Fisher quốc tế cách xem xét kết : (1) hợp đồng kỳ hạn mua đồng tiền với lãi suất cao có chiết khấu (so với giá giao ngay) (2) hợp đồng kỳ hạn bán đồng tiền với lãi suất thấp có phần bù Nếu đồng tiền có lãi suất cao giảm giá đồng tiền lãi suất thấp tăng giá mức độ lý thuyết hiệu ứng Fisher quốc tế dự báo, chiến lược mô tả không phát sinh tỷ suất sinh lợi đáng kể Tuy nhiên 123 (57%) số 216 giao dịch chiến lược tạo nên có lợi nhuận Ngoài ra, mức tỷ suất sinh lợi trung bình cao mức lỗ trung bình Tỷ suất sinh lợi trung bình 77%/năm Cuộc nghiên cứu cho thấy hiệu ứng Fisher quốc tế không – điều khơng có nghĩa tất cơng ty đa quốc gia đầu tư tất tiền mặt thặng dư vào đồng tiền lãi suất cao Có rủi ro đáng kể chiến lược thế, chứng minh khoản lỗ phát sinh số thời kỳ nghiên cứu Ứng dụng hiệu ứng Fisher quốc tế vào khủng hoảng tài Châu Á Theo hiệu ứng Fisher quốc tế (IFE), nước Đơng Nam Á có lãi suất cao thời kỳ trước khủng hoảng, nước khơng thể thu hút đầu tư nước kỳ vọng tỷ giá Cụ thể lãi suất danh nghĩa cao phản ánh lạm phát dự kiến cao kết đồng tiền giảm giá (theo ngang giá sức mua) Nếu nhà đầu tư nước sử dụng lý thuyết này, họ không dự kiến thu lợi từ lãi suất cao nước Đơng Nam Á đồng tiền mà họ đầu tư vào dự kiến giảm giá, bù trừ vào lợi lãi suất cao Tuy nhiên, thực tế nhà đầu tư nước ngồi nỗ lực tìm kiếm từ lãi suất cao nước Đơng Nam Á (ít trước xảy khủng hoảng) Điều cho thấy họ khơng dự kiến IFE tồn ngân hàng trung ương vài nước Đông Nam Á cố định đồng tiền nước dải băng hẹp, nên họ ngăn tỷ giá hối đoái khỏi giảm sút để bù đắp cho chênh lệch lãi suất Vì thế, IFE khơng thể tồn được, động lực cho nhà đầu tư nước kiếm lời từ lãi suất cao nước Đông Nam Á Tuy nhiên, chiến lược có tác động bất lợi nhà đầu tư muốn kiếm lời lãi suất cao khủng hoảng lẽ nỗ lực trì đồng tiền ổn định bị lực thị trường áp đảo Kết là, lãi suất có hiệu lực (là lãi suất sau điều chỉnh theo biến động tỷ giá) mà nhà đầu tư nước nhận bị âm Về chất, giảm giá đồng tiền phá hủy lãi suất cao từ đầu tư mà cuối nhà đầu tư nhận họ đầu tư lúc ban đầu So sánh lý thuyết ngang giá lãi suất (IRP), ngang giá sức mua (PPP) hiệu ứng Fisher quốc tế (IFE) Lý thuyết Các biến số lý Tóm tắt lý thuyết 16 thuyết Ngang giá lãi suất (IRP) Tỷ giá kỳ hạn đồng tiền so với đồng tiền khác chứa phần bù (hay chiết khấu) xác Phần bù Chênh lệch định chênh lệch lãi suất quốc gia (hay chiết lãi suất Kết quả, kinh doanh chênh lệch lãi suất có phòng khấu) kỳ hạn ngừa thu tỷ suất sinh lợi không cao tỷ suất sinh lợi nước Ngang giá sức mua (PPP) Tỷ giá giao đồng tiền so với đồng tiền Phần trăm Chênh lệch khác thay đổi để đáp ứng chênh lệch tỷ lệ thay đổi tỷ lệ lạm lạm phát nước Kết quả, sức mua người tỷ giá phát tiêu dùng mua hàng hóa nước họ tương tự giao với sức mua nhập hàng hóa từ nước ngồi Tỷ giá giao đồng tiền so với đồng tiền khác thay đổi theo sai biệt lãi suất Phần trăm nước Kết quả, tỷ suất sinh lợi từ kinh doanh chênh Hiệu ứng Fisher thay đổi Chênh lệch lệch khơng phịng ngừa thị trường tiền tệ nước quốc tế (IFE) tỷ giá lãi suất ngồi tính bình qn khơng cao tỷ suất sinh giao lợi thị trường tiền tệ nội địa từ góc nhìn nhà đầu tư nước Tài liệu tham khảo: Sách TCQT (Đại Học Kinh Tế TP.HCM) / International Finance (Maurice D) Lưu ý tốn học cho cơng thức Fisher Do lãi suất lạm phát thường sử dụng tỷ lệ % nên cơng thức Fisher biểu thị dạng xấp xỉ tuyến tính (1 + in ) = (1 + ir )(1 + pe ) ⇔ ir = + in −1 + pe (1 + in ) = (1 + ir )(1 + pe ) = + ir + pe + ir × pe in ≈ ir + pe Hai xấp xỉ loại bỏ hạng tử bậc cao toán học (1 + x)(1 + y ) = + x + y + xy = − x + x − x3 + 1+ x ≈1+ x + y ≈ 1− x 17 ... tiền với lãi suất cao có chi? ??t khấu (so với giá giao ngay) (2) hợp đồng kỳ hạn bán đồng tiền với lãi suất thấp có phần bù Nếu đồng tiền có lãi suất cao giảm giá đồng tiền lãi suất thấp tăng giá. .. suất thương mại (iii) lưu ý giải thích: Lãi suất sách: lãi suất điều hành trực tiếp sách tiền tệ lãi suất bản, lãi suất tái chi? ??t khấu, lãi suất OMO,… Lãi suất liên ngân hàng: cho vay không chấp... 3.2.2.4 Lãi suất sách tiền tệ GV lưu ý: sách tiền tệ  điều hành lượng tiền cung  cân cung cầu tiền tệ a/ Quan hệ Nguyên tắc chung: lãi suất sách (i) < lãi suất liên ngân hàng (ii) < lãi suất thương