Nghiên cứu giải pháp Điều hành chính sách tỷ giá hối Đoái trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế

Nghiên cứu giải pháp Điều hành chính sách tỷ giá hối Đoái trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế Nghiên cứu giải pháp Điều hành chính sách tỷ giá hối Đoái trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế

MẪU 14/KHCN

(Ban hành kèm theo Quyết định số 3839 /QĐ-ĐHQGHN ngày 24 tháng10 năm 2014

của Giám đốc Đại học Quốc gia Hà Nội)

ĐẠI HỌC QUỐC GIA HÀ NỘI

BÁO CÁO KIẾN NGHỊ

Báo cáo kiến nghị về mô hình và các giải pháp điều hành chính sách tỷ giá hối đoái nhằm đạt được cân đối bên trong và cân đối bên ngoài cho Việt Nam trong bối cảnh

hội nhập kinh tế quốc tế giai đoạn 2016-2020 và tầm nhìn 2030

Tên đề tài: Nghiên cứu giải pháp điều hành chính sách tỷ giá hối đoái trong

bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế

Mã số đề tài: QG.17.32

Chủ nhiệm đề tài: TS Nguyễn Cẩm Nhung

Hà Nội, 2019

1

1 Đặt vấn đề

Trong vòng hai thập kỷ qua, kinh tế thế giới đã phải trải qua nhiều biến động lớn, từ cuộc khủng hoảng tài chính tiền tệ châu Á năm 1997 đến khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008 và khủng hoảng nợ công châu Âu 2010 Nếu như phạm vi ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tài chính tiền tệ châu Á năm 1997 chỉ giới hạn trong phạm vi khu vực và một số nước thì hai cuộc khủng hoảng gần đây đã làm cho thị trường tài chính và kinh tế toàn cầu chao đảo Điều này khiến nhiều nhà nghiên cứu và các nhà hoạch định chính sách đã phải nhìn nhận lại cách thức mà chính phủ các quốc gia đang điều hành và giám sát hệ thống tài chính của mình trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế

Tỷ giá hối đoái là một trong những biến vĩ mô quan trọng ảnh hưởng đến sự ổn định kinh tế của một quốc gia Chính vì vậy, điều hành chính sách tỷ giá hối đoái phù hợp nhằm kiểm soát lạm phát, kiểm soát nợ nước ngoài và thâm hụt ngân sách, thúc đẩy xuất khẩu và cải thiện cán cân thương mại… luôn là những mục tiêu quan trọng mà chính phủ Việt Nam quan tâm Có thể nói, từ sau khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 đến nay, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (NHNN) đã thực hiện nhiều đợt điều chỉnh biên độ dao động tỷ giá hối đoái giữa VND/USD Cụ thể, NHNN đã tăng biên độ dao động từ +/-3% lên +/-5% (24/3/2009) và lại giảm xuống +/-3% (26/11/2009) Không thể tiếp tục duy trì tỷ giá như kỳ vọng, NHNN đã tuyên bố mức phá giá cao nhất trong lịch sử (9,3%) vào đầu tháng 2 năm 2011, nâng tỷ giá chính thức lên 20.693 VND/USD và giảm biên độ xuống còn +/-1% và tiếp tục mức này cho đến giữa năm 2015 Trong 6 tháng đầu năm 2015, NHNN đã tăng tỷ giá 2 lần với tổng mức điều chỉnh là 2%, đưa tỷ giá bình quân liên ngân hàng từ mức 21.246 VND/USD lên 21.458 VND/USD vào ngày 7/1/2015 và lên mức 21.673 VND/USD vào ngày 7/5/2015 Để linh hoạt ứng phó với việc đồng nhân dân tệ (RMB) được điều chỉnh giảm giá đợt trung tuần tháng 8/2015 (đợt phá giá mạnh nhất trong vòng 2 thập kỷ qua), ngày 12/8/2015, NHNN đã điều chỉnh tăng biên độ tỷ giá từ mức +/-1% lên +/-2% NHNN đã công bố điều chỉnh tăng tỷ giá bình quân liên ngân hàng giữa VND/USD áp dụng cho ngày 19/8/2015 từ mức 21.673 VND/USD lên 21.890 VND/USD (mức điều chỉnh tăng 1%), đồng thời điều chỉnh tăng biên độ tỷ giá từ +/-2% lên +/-3% Với tỷ giá bình quân liên ngân hàng ở mức 21.890 VND/USD và biên độ tỷ giá +/-3%, thì

tỷ giá trần là 22.547 VND/USD, tỷ giá sàn là 21.233 VND/USD

Để tránh điều hành chính sách tỷ giá hối đoái còn mang tính bị động như giai đoạn trước, từ ngày 4/1/2016, NHNN đã áp dụng cơ chế tỷ giá trung tâm được công bố hàng ngày theo quyết định 2730/QĐ-NHNN ban hành ngày 31/12/2015 Với cách thức chủ yếu tham chiếu biến động hàng ngày của rổ tiền tệ quốc tế được chọn cũng như diễn biến của tỷ giá liên ngân hàng giao dịch hôm trước, cơ chế tỷ giá trung tâm được đánh giá là đã giúp làm tăng tính “chỉ báo” hay “tín hiệu sớm” cho thị trường, là “bộ giảm chấn” cho những cú sốc xảy ra đối với các hoạt động thương mại quốc tế

và đầu tư quốc tế, đặc biệt giúp làm giảm hành vi đầu cơ, găm giữ hay nguy cơ “tấn công tiền tệ”, và đáp ứng tốt hơn sự ràng buộc theo lý thuyết “bộ ba bất khả thi”1 Một điểm được cho là mới trong cơ chế tỷ giá trung tâm là chuyển sang chế độ tỷ giá “trườn bò” cho phép tỷ giá biến động với tần suất lớn hơn (tuần suất hàng ngày) nhưng ở mức độ nhỏ, không tạo ra những cú sốc lớn Nhưng cơ chế

1 Lý thuyết bộ ba bất khả thi (impossible trinity) (Mundell 1963; Fleming, 1962) chỉ ra ra rằng một quốc gia không thể đồng thời thực hiện được ba chính sách: (1) ổn định giá trị đồng bản tệ, (2) độc lập/tự chủ trong chính sách kinh tế/tiền

tệ, và (3) hội nhập tài chính/tự do lưu chuyển vốn với các quốc gia khác

2

“trườn bò” này chỉ mang lại tác dụng như kỳ vọng nếu việc xác định tỷ giá trung tâm là khách quan, trung thực, minh bạch và hợp lý, nếu không cơ chế “trườn bò” này cũng không khác gì cơ chế “neo”

tỷ giá như trước đây

Tuy nhiên, cho đến nay vẫn chưa có nghiên cứu nào công bố luận giải sự lựa chọn rổ tiền tệ gồm các đồng tiền của 8 nước như hiện nay là hợp lý và tỷ lệ tham chiếu vào từng đồng tiền là bao nhiêu? Câu hỏi vẫn còn bỏ ngỏ nữa rằng liệu tỷ giá trung tâm đang áp dụng hiện nay có thực sự khác biệt và giúp tỷ giá dễ dàng điều chỉnh để gần sát với tỷ giá hối đoái cân bằng giúp nền kinh tế đạt được cân đối bên trong và bên ngoài hay không? Do đó, đề tài này đã áp dụng phương pháp PPP sử dụng số liệu từ bảng cân đối liên ngành để tính tỷ giá hối đoái cân bằng (EER) và sai lệch tỷ giá hối đoái giữa VND/USD Đối với phương pháp VECM (Vector Error Correction Model), đề tài tính EER và sai lệch tỷ giá hối đoái giữa VND/USD trong giai đoạn từ năm 2000 đến 2018 nhưng với phương pháp PPP đề tài chỉ tính được EER đến được năm 2012 do sự hạn chế về số liệu công bố bảng cân đối liên ngành của Việt Nam mới dừng đến thời điểm 2012 Mặc dù vậy, đây vẫn là điểm mới của đề tài vì chúng tôi đã phát triển lý thuyết ngang giá sức mua (PPP), không chỉ sử dụng chỉ số CPI theo truyền thống như trước đây mà đã dựa vào số liệu chi tiết về sự khác biệt về lương, năng suất lao động, giá cả đầu vào nhập khẩu từ các nước đối tác của từng ngành để từ đó tính toán sai lệch tỷ giá hối đoái cho VND Ngoài ra, chúng tôi cũng tính toán tác động của tỷ giá hối đoái tới giá

cả nhập khẩu bằng cách tính sự dịch chuyển của tỷ giá hối đoái giữa VND so với các đồng tiền đang tham chiếu trong rổ tiền tệ mà Việt Nam lựa chọn vào mức giá nhập khẩu từ các nước có đồng tiền tham chiếu đó

Kết quả nghiên cứu tính toán sai lệch của tỷ giá hối đoái danh nghĩa và thực tế góp phần đánh giá hiệu quả của chính sách tỷ giá hối đoái của Việt Nam đang áp dụng hiện nay đối với việc duy trì cân đối bên trong và cân đối bên ngoài của nền kinh tế trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế Bên cạnh đó, kết quả kiểm định chính sách tỷ giá trung tâm cũng giúp cho các nhà hoạch định chính sách, các doanh nghiệp xuất nhập khẩu có thêm thông tin để áp dụng các nghiệp vụ phái sinh phù hợp trong tương lai

2 Tổng quan tình hình nghiên cứu

Hội nhập kinh tế quốc tế diễn ra ở cấp độ ngày càng sâu rộng đã góp phần vào sự phát triển của hệ thống tài chính toàn cầu nói chung và từng quốc gia nói riêng Bên cạnh việc mang lại những

cơ hội lớn cho mỗi quốc gia, tiến trình hội nhập cũng tiềm ẩn những nguy cơ bất ổn dẫn tới khủng hoảng Những bất ổn vĩ mô mang tính hệ thống có thể xuất phát từ sự mất cân đối bên trong (internal imbalance) và mất cân đối bên ngoài (external imbalance) của một nền kinh tế (Peter Isard, 1995 và 2007)2 Chính những mất cân đối này là một trong các nguyên nhân gây ra nhiều cuộc khủng hoảng kinh tế trên thế giới trong quá khứ như khủng hoảng nợ của các nước châu Mỹ Latinh vào thập niên

1980, khủng hoảng kinh tế ở Mexico (1994- 1995), khủng hoảng tài chính - tiền tệ châu Á (1997- 1998), và khủng hoảng nợ công Châu Âu 2010 Theo Williamson (1994), tỷ giá hối đoái cân bằng là

2 Cân đối bên trong đạt được khi nền kinh tế đạt sản lượng tiềm năng và công ăn việc làm đầy đủ (tỷ lệ thất nghiệp thấp), còn cân đối bên ngoài được xác định bởi một cán cân thanh toán bền vững trong trung hạn, tức là mức thặng dư/thâm hụt tài khoản vãng lai phù hợp với dòng chảy ra/vào của vốn trong dài hạn

3

thước đo giúp đạt được đồng thời giữa cân đối bên trong và bên ngoài của một nền kinh tế Vì vậy, khi có sự sai lệch nhất định trong tỷ giá hối đoái cũng đồng nghĩa với sự xuất hiện những nguy cơ tiềm ẩn gây mất ổn định đối với cân bằng tổng thể của nền kinh tế Do đó, các vấn đề liên quan đến lựa chọn chính sách tỷ giá hối đoái trong mối tương quan giữa biến động của tỷ giá hối đoái với các biến vĩ mô trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế, ước lượng tỷ giá hối đoái cân bằng, và kinh nghiệm quốc tế về điều hành chính sách tỷ giá hối đoái nhằm góp phần ổn định và tăng trưởng kinh

tế đã luôn là chủ đề được nhiều nhà nghiên cứu và các nhà hoạch định chính sách quan tâm

Các nghiên cứu liên quan tới lựa chọn cơ chế tỷ giá và chính sách tỷ giá hối đoái

Nghiên cứu về vấn đề lựa chọn chính sách tỷ giá hối đoái phù hợp cho mỗi quốc gia trong từng giai đoạn phát triển luôn thu hút sự chú ý của nhiều nhà nghiên cứu kinh tế Theo Frankel (1999), không có một chính sách tỷ giá duy nhất cho tất cả các quốc gia cũng như không thể chỉ áp dụng một cơ chế tỷ giá cho mọi thời kỳ của một nền kinh tế Việc lựa chọn chính sách tỷ giá và những chính sách liên quan là vấn đề khó khăn, phức tạp, và phụ thuộc vào hoàn cảnh cụ thể của từng quốc gia trong từng thời kỳ nhất định Nhiều nghiên cứu trong đó có Mussa và cộng sự (2000), Husain và cộng sự (2005), Bleaney và cộng sự (2016) cho rằng khả năng luân chuyển vốn là một trong những tiêu chí đánh giá mức độ hội nhập tài chính của một quốc gia và tác động đến khả năng lựa chọn chính sách tỷ giá Bên cạnh đó, việc lựa chọn cơ chế tỷ giá còn phụ thuộc vào điều kiện kinh tế trong nước và vào khả năng quản trị hệ thống tài chính ngân hàng của quốc gia đó Ngoài ra, việc lựa chọn chính sách tỷ giá của một quốc gia còn cần phải quan tâm xem liệu quốc gia đó có thể duy trì được các mục tiêu đề ra khi tuyên bố áp dụng chính sách tỷ giá đó như đã hứa hay không Cụ thể, nếu một quốc gia lựa chọn cơ chế tỷ giá hối đoái cố định thì vấn đề đặt ra là liệu quốc gia đó có khả năng duy trì được tỷ giá đã tuyên bố hay không trước các biến động và cú sốc từ bên ngoài Và nếu quốc gia lựa chọn cơ chế tỷ giá thả nổi thì liệu nền kinh tế có khả năng thích ứng trước sự biến động của tỷ giá hối đoái theo thời gian để tránh gây tổn thất cho nền kinh tế hay không?3

Giữa hệ thống các nước phát triển và đang phát triển, tiêu chí lựa chọn cơ chế tỷ giá hối đoái

là khác nhau, do vậy quyết định lựa chọn chính sách tỷ giá cũng có sự khác biệt Với hệ thống tài chính tương đối hoàn thiện của các nước phát triển, cơ chế tỷ giá thả nổi đóng vai trò quan trọng trong việc giảm các tác động của các cú sốc kinh tế trong nước và nước ngoài, tạo đà tăng trưởng và không gây ra lạm phát cho các quốc gia này Trong khi đó, thực tiễn cho thấy cơ chế tỷ giá hối đoái

cố định dường như phù hợp cho các nước đang phát triển với độ mở của nền kinh tế thấp và quy mô kích cỡ nền kinh tế nhỏ Cơ chế tỷ giá này có thể giúp chính phủ của các quốc gia đang phát triển duy trì được các mục tiêu của mình, nhờ đó giúp nền kinh tế có được mức lạm phát thấp hơn và có khả năng ngăn chặn khủng hoảng tốt hơn (Rogoff và các cộng sự, 2003) Tuy nhiên, đối với các nền kinh tế mới nổi có độ mở lớn về thương mại, đầu tư và tài chính, cơ chế tỷ giá hối đoái cố định có thể là nguyên nhân chính dẫn đến khủng hoảng ngân hàng và khủng hoảng cán cân thanh toán (Rogoff và các cộng sự, 2003) Chính vì vậy, một số nghiên cứu gần đây cũng cho thấy sự lựa chọn

cơ chế tỷ giá tại các nước đang phát triển là khá đa dạng, và nhiều nghiên cứu ủng hộ quan điểm cho rằng có xu hướng tiến tới cơ chế tỷ giá ngày càng linh hoạt khi các quốc gia này có khả năng thích

3 Theo Nguyễn Thị Thu Hằng và các cộng sự (2010)

4

nghi tốt với những cơ hội nổi lên từ việc hội nhập kinh tế toàn cầu ngày càng sâu rộng hơn và có những thay đổi tích cực nhất định về điều kiện kinh tế trong nước (IMF (1997), Caramazza và Aziz (1998), Yagci (2001)) Đây là lí do chủ yếu khiến các nước mới nổi chuyển dịch sang cơ chế tỷ giá linh hoạt hơn

Lựa chọn chính sách tỷ giá hối đoái tại các nước đang phát triển đặc biệt thu hút sự chú ý của các nhà nghiên cứu kinh tế bởi các điều kiện về kinh tế, chính trị, thể chế của các quốc gia này tương đối đa dạng và còn đang trong quá trình hoàn thiện Số lượng các nghiên cứu khá nhiều và nội dung nghiên cứu cũng tương đối đa dạng, thậm chí còn tồn tại khá nhiều tranh cãi giữa các nhà nghiên cứu Các nghiên cứu về lựa chọn chính sách tỷ giá hối đoái của các nước đang phát triển có thể chia thành các nhóm như sau: (1) nhóm nghiên cứu tập trung vào sự đa dạng trong việc lựa chọn cơ chế tỷ giá; (2) nhóm nghiên cứu nhấn mạnh xu hướng tiến tới cơ chế tỷ giá ngày càng linh hoạt của các nước đang phát triển và (3) nhóm nghiên cứu đi sâu giải thích nguyên nhân dẫn tới sự lựa chọn cơ chế tỷ giá tại các nước đang phát triển nói chung, các thị trường mới nổi nói riêng

Các nghiên cứu tập trung vào sự đa dạng trong việc lựa chọn cơ chế tỷ giá

Nếu như sự lựa chọn cơ chế tỷ giá hối đoái của các nước phát triển là thả nổi, các nước công nghiệp với quy mô trung bình và nhỏ lựa chọn cơ chế tỷ giá cố định hoặc thả nổi thì hệ thống cơ chế

tỷ giá mà các nước đang phát triển và mới nổi lựa chọn đa dạng và phong phú hơn (từ cố định cứng nhắc đến thả nổi tương đối hoàn toàn và cả các cơ chế tỷ giá trung gian) Trong những năm 1990, sự gia tăng trong dòng vốn vào dẫn đến tốc độ gia tăng nhanh chóng các khoản nợ của các nền kinh tế mới nổi Bên cạnh đó, cơ cấu luồng vốn chảy vào đã thay đổi một cách đáng kể Nếu như ban đầu phần quan trọng nhất của dòng vốn gia tăng cũng chính là nợ gia tăng, là vốn gián tiếp thì sau năm

1998 dòng vốn đầu tư nước ngoài trở nên chiếm ưu thế Thực tế các cuộc khủng hoảng tiền tệ vào những năm 1990 tại khu vực tiền tệ Châu Âu (1992), Mexico (1994), Đông Á (1997), Nga (1998), Brazil (1999), Thổ Nhĩ Kỳ và Achentina (2001) liên quan đến vấn đề kiểm soát vốn bị thất bại cùng với mâu thuẫn giữa việc neo giữ tỷ giá và chính sách tiền tệ độc lập Điều này đã đặt ra vấn đề cần xem xét khả năng luân chuyển vốn trong điều kiện hội nhập kinh tế quốc tế đối với quá trình lựa chọn cơ chế tỷ giá Hầu hết các quốc gia bị ảnh hưởng bởi khủng hoảng đã kết hợp một dạng nào đó của cơ chế tỷ giá trung gian với khả năng luân chuyển vốn cao (Hausmann và cộng sự, 1999) Một số nghiên cứu nhấn mạnh rằng chính sự không nhất quán giữa chính sách tài khóa và cơ chế tỷ giá cố định gây ra khủng hoảng tiền tệ (Daniel (1997, 2001), Corsetti và Mackowiak (2005)) Nhiều nghiên cứu gợi ý rằng những quốc gia cho phép tự do hóa tài khoản vốn ở mức độ cao, cơ chế tỷ giá trung gian là không phù hợp trong dài hạn, do đó các quốc gia này nên từ bỏ cơ chế tỷ giá trung gian, chuyển sang áp dụng cơ chế tỷ giá linh hoạt hơn hoặc cơ chế tỷ giá thả nổi hoàn toàn

Các nghiên cứu nhấn mạnh xu hướng tiến tới cơ chế tỷ giá ngày càng linh hoạt của các nước đang phát triển

Nghiên cứu của IMF(1997)4 chỉ ra thực tế kể từ cuối những năm 1970 có một sự sụt giảm đáng kể số lượng các nước đang phát triển duy trì một số dạng nào đó của cơ chế tỷ giá neo giữ và

4 International Monetary Fund, “World Economic Outlook”, 1997

5

gia tăng số lượng lớn các nước theo đuổi cơ chế tỷ giá linh hoạt hơn Một số lý do được đưa ra như

có sự biến động tỷ giá lớn của các đồng tiền mạnh sau khi hệ thống Bretton Woods sụp đổ; sự gia tăng lạm phát sau khủng hoảng dầu mỏ những năm 1970, 1980; tăng khả năng luân chuyển vốn và một loạt các cú sốc bên ngoài bao gồm sự gia tăng mạnh lãi suất quốc tế, suy giảm tốc độ tăng trưởng ở các nước công nghiệp và khủng hoảng nợ Tương tự, kết quả nghiên cứu của Caramazza và Aziz (1998) cho thấy 87% các nước đang phát triển có cơ chế tỷ giá cố định vào năm 1975 nhưng tỷ

lệ đó giảm xuống còn dưới 50% vào năm 1996 Trong những năm 1990 và từ đó đến nay, nhiều quốc gia lựa chọn cơ chế tỷ giá linh hoạt hơn là cơ chế tỷ giá hối đoái cố định

Các nghiên cứu đi sâu giải thích nguyên nhân dẫn tới sự lựa chọn cơ chế tỷ giá linh hoạt hơn tại các nước đang phát triển

Các nguyên nhân dẫn tới sự lựa chọn khác nhau trong cơ chế tỷ giá của các nước đang phát triển tựu chung lại liên quan đến: (i) các biến số kinh tế vĩ mô; và (ii) các biến số liên quan đến chính trị trong đó có yếu tố thuộc thể chế và cấu trúc Xoay quanh vấn đề này còn tồn tại khá nhiều tranh cãi bởi việc áp dụng mô hình nghiên cứu, quy mô mẫu và thời gian nghiên cứu khác nhau Ngoài ra, tại các nước này đang có một sự đa dạng trong trình độ phát triển kinh tế nói chung, mức độ phát

triển thị trường tài chính trong nước và khả năng hội nhập kinh tế toàn cầu nói riêng

- Các nghiên cứu về nguyên nhân dẫn tới lựa chọn cơ chế tỷ giá hối đoái liên quan tới các

biến số kinh tế vĩ mô

Rizzo (1998) khẳng định quy mô, mức độ phát triển nền kinh tế, mức độ mở cửa, sự đa dạng hóa địa lý của hoạt động ngoại thương có ý nghĩa trong việc giải thích sự lựa chọn cơ chế tỷ giá của các nước đang phát triển trong giai đoạn 1977-1995 Điều này thể hiện sự phù hợp của lý thuyết khu vực tiền tệ tối ưu trong việc giải thích sự lựa chọn cơ chế tỷ giá Tuy nhiên, theo tác giả, những nhân

tố này không luôn phản ánh đúng với lý thuyết Trong khi những nước lớn hơn và những nước có thương mại đa dạng không lựa chọn cơ chế tỷ giá linh hoạt (như dự đoán) thì các nước kém mở cửa hơn lại ngược lại Mức độ mở của nền kinh tế trên thực tế đã được chứng minh là có liên quan đến việc áp dụng cơ chế tỷ giá linh hoạt nhằm tăng khả năng hấp thụ các cú sốc bên ngoài

Nghiên cứu của Von Hagen và Zhou (2005) tập trung vào 25 nền kinh tế chuyển đổi5 với dữ liệu trong giai đoạn 1990-1999 Nghiên cứu tiếp cận vấn đề dưới nhiều góc độ: Lý thuyết khu vực tiền tệ tối ưu truyền thống, ổn định kinh tế vĩ mô, khủng hoảng tiền tệ và tính khả thi của chính sách

tỷ giá Bên cạnh các biến thuộc lý thuyết khu vực tiền tệ tối ưu truyền thống, lạm phát, chênh lệch lạm phát tích lũy, dự trữ ngoại hối, ổn định kinh tế vĩ mô và khả năng cam kết neo giữ tỷ giá hay thâm hụt ngân sách cũng liên quan đến việc lựa chọn cơ chế tỷ giá hối đoái, và các tác giả còn nhấn mạnh đến biến tỷ giá trễ Sự lựa chọn cơ chế tỷ giá trong quá khứ ảnh hưởng rất lớn đến sự lựa chọn hiện tại, không chỉ trực tiếp qua tính nhất quán mà còn gián tiếp thông qua sự tương tác với biến động tỷ giá thực, lạm phát, chênh lệch lạm phát, năng lực dự trữ ngoại hối và thâm hụt tài khóa Kết

5 Mẫu nghiên cứu bao gồm các nền kinh tế chuyển đổi ở châu Âu và Cộng đồng các quốc gia độc lập ( CIS - common wealth of independent states) Kết quả có sự khác biệt giữa nhóm nước CIS và non-CIS trong việc lựa chọn chế độ tỷ giá Nhìn chung, các nước CIS có mức độ ưu tiên mạnh mẽ hơn đối với chế độ tỷ giá linh hoạt Điều này phản ánh mong muốn của các nước Trung và Đông Âu trong việc neo giữ đồng tiền của họ với liên minh châu Âu

6

quả nghiên cứu gợi ý rằng sự lựa chọn cơ chế tỷ giá hiện tại nhất quán hơn với những dự báo kinh tế

vĩ mô khi quốc gia áp dụng cơ chế tỷ giá trung gian hoặc linh hoạt trong giai đoạn trước đó Cụ thể, biến động tỷ giá thực và lạm phát không có tác động đáng kể đến sự lựa chọn trong hiện tại nếu cơ chế tỷ giá trước đó là cố định Điều này phản ánh xu hướng neo giữ tỷ giá cứng nhắc ngay cả trong những điều kiện không thuận lợi, có lẽ là nỗ lực của các quốc gia trong việc đạt được sự tin tưởng ở việc điều hành chính sách của Chính phủ Ngược lại, những nước có xu hướng nới lỏng cơ chế tỷ giá trong điều kiện thâm hụt ngân sách lớn nếu như cơ chế tỷ giá trước đó là cố định cứng nhắc Điều này thể hiện nỗi lo sợ về rủi ro của các cuộc tấn công đầu cơ khi chính sách tài khóa và tiền tệ không nhất quán với nhau

Aizenman, Menzie D.Chinn và Hiro Ito (2012) trên cơ sở tìm ra những phương pháp mới để

đo lường tính linh hoạt của tỷ giá, mức độ độc lập tiền tệ, độ mở tài khoản vốn (KAOPEN), đã đưa

ra điều kiện để các nước mới nổi áp dụng cơ chế trung gian là phải có một lượng dự trữ ngoại hối đủ lớn để thực hiện các biện pháp can thiệp vô hiệu Tuy nhiên, trên thực tế, chi phí của việc nắm giữ dự trữ ngoại hối và các can thiệp vô hiệu hóa vào thị trường ngày càng gia tăng đã đặt một dấu hỏi lớn cho tính bền vững của mẫu hình này ở các nước mới nổi

- Các nghiên cứu tập trung vào nguyên nhân liên quan đến yếu tố chính trị

Đối với nhóm biến số liên quan đến chính trị, có thể kể đến các nghiên cứu Renate Ohr (1991), Edwards (1996, 1999), Markiewwicz (2006), Roberto và Andres (2000), Von Hagen và Zhou (2009), và Alesina và Wagner (2006) Theo Renate Ohr (1991), chính sách tỷ giá hối đoái được coi

là một công cụ hữu hiệu để giải quyết sự điều chỉnh cấu trúc ở các nước đang phát triển So sánh ưu, nhược điểm của các cơ chế tỷ giá khác nhau, tác giả kết luận sự lựa chọn cơ chế tỷ giá ở các nước đang phát triển chủ yếu phụ thuộc vào: (1) Cấu trúc của khu vực tài chính trong nước bao gồm cả thị trường tiền tệ và ngoại hối; (2) cấu trúc tiền tệ của các đối tác thương mại và hệ số co giãn của giá liên quan; (3) cấu trúc của các quan hệ tín dụng quốc tế và dự trữ ngoại hối; và (4) tính chất của các

cú sốc kinh tế có thể xảy ra Nghiên cứu cũng khẳng định chính sách tỷ giá hối đoái tự bản thân nó không đem lại ổn định kinh tế tổng thể hoặc điều chỉnh cấu trúc tối ưu Mặc dù vậy, việc lựa chọn đúng cơ chế tỷ giá có thể đóng góp vào việc ổn định nguồn thu từ xuất khẩu và chi phí nhập khẩu Tuy nhiên, cần có một chính sách ổn định giá cả trong nước kết hợp với chính sách tỷ giá phù hợp để tránh vòng luẩn quẩn lạm phát - phá giá, trên cơ sở đó các nước đang phát triển mới có thể phát triển một cách cân bằng được

Edwards (1996) sử dụng mẫu nghiên cứu gồm 63 nước6 trong giai đoạn 1980-1992, với các

biến cấu trúc chính trị, cũng như các biến kinh tế vĩ mô đã đưa ra một số kết luận quan trọng Mức

độ cấu trúc của bất ổn chính trị đóng vai trò quan trọng trong việc lựa chọn cơ chế tỷ giá, có nghĩa là chính trị ổn định hơn và chính phủ mạnh hơn có liên quan đến khả năng cao hơn cho việc áp dụng cơ chế tỷ giá cố định, trong khi biến động bên ngoài nhiều hơn gắn với khả năng cao hơn cho việc áp dụng cơ chế tỷ giá linh hoạt Những quốc gia có lịch sử lạm phát cao ít khả năng duy trì cơ chế tỷ giá

cố định mà có xu hướng ưu tiên cho cơ chế tỷ giá linh hoạt hơn Dự trữ quốc tế cũng có ý nghĩa

6 Mẫu nghiên cứu bao gồm các nước phát triển và đang phát triển, tuy nhiên khi tách số liệu các nước đang phát triển riêng ra thì kết quả chủ yếu cũng phù hợp với kết quả đạt được từ mẫu nghiên cứu rộng hơn

7

thống kê trong các mô hình hồi quy, thể hiện việc nắm giữ dự trữ quốc tế ít sẽ dẫn tới khả năng thấp hơn trong việc áp dụng cơ chế tỷ giá cố định Hệ số ước lượng đối với một số biến số kinh tế bao gồm tốc độ tăng trưởng GDP, thu nhập bình quân đầu người cũng có ý nghĩa thống kê

Sử dụng một mẫu nghiên cứu khác bao gồm 49 nước đang phát triển và thu nhập thấp trong giai đoạn 1980-1992, Edwards (1999) một lần nữa khẳng định kết luận ở nghiên cứu trước đó (Edwards, 1996) khi cho rằng nguyên nhân khiến cho một số nước lựa chọn cơ chế tỷ giá linh hoạt trong khi những nước khác lại neo giữ tỷ giá là do cấu trúc chính trị của các nước Mô hình giả định một cơ chế tỷ giá cố định đáng tin cậy hơn một cơ chế thả nổi và nếu từ bỏ cơ chế tỷ giá cố định, chính quyền sẽ phải tốn kém chi phí chính trị đáng kể Kết luận được đưa ra là một quốc gia có khả năng xảy ra bất ổn chính trị cao hơn thì có xu hướng lựa chọn cơ chế tỷ giá linh hoạt

Markiewwicz (2006) xem xét một mẫu gồm 23 nước chuyển đổi7 trong 10 năm (1993-2002) cũng khẳng định quốc gia với chính phủ mạnh hơn và ổn định chính trị cao hơn ưu tiên cho cơ chế neo giữ tỷ giá Các biến kinh tế khác như thương mại, lạm phát, thâm hụt ngân sách hay mức độ phát triển của khu vực tài chính cũng là những nhân tố góp phần vào quyết định lựa chọn cơ chế tỷ giá tại các nước này Tuy nhiên, khi phân biệt mẫu nghiên cứu thành 2 nhóm nước: các nước Trung Âu, Đông Âu với nhóm các nước còn lại, tác giả chứng minh xu hướng lựa chọn cơ chế tỷ giá linh hoạt thực tế tại các nước Trung và Đông Âu cao hơn một cách đáng kể so với nhóm còn lại

Nói chung, vấn đề cần thả nổi tỷ giá như thế nào tại các nước đang phát triển cũng được quan tâm Roberto và Andres (2000) chỉ ra trong những năm 1970, 85% các nước đang phát triển theo đuổi cơ chế tỷ giá cố định Tuy nhiên, kể từ đó, tình hình đã thay đổi rất nhiều khi hầu hết các nước

đang phát triển đã hoặc thả nổi tỷ giá hoặc theo đuổi cơ chế tỷ giá linh hoạt Vấn đề đặt ra đối với

các nước này không phải là thả nổi hay không thả nổi mà là thả nổi đến mức độ nào Nghiên cứu chỉ

ra các nhân tố có thể ảnh hưởng đến lựa chọn cơ chế tỷ giá hối đoái tại các nước đang phát triển là: (i) Mức độ tin tưởng của chính sách tiền tệ; (ii) khả năng chống đỡ các loại cú sốc khác nhau; (iii) Sự mong manh, tính dễ đổ vỡ của thị trường tài chính và (iv) Sự lựa chọn chính sách tỷ giá trong tương quan với mục tiêu của chính sách tiền tệ (trong đó chú trọng đến mục tiêu lạm phát)

Tại Việt Nam, trong vòng gần 2 thập kỷ qua đã xuất hiện nhiều nghiên cứu về lựa chọn cơ chế tỷ giá và chính sách tỷ giá hối đoái của Việt Nam Các nghiên cứu này đều chỉ ra rằng cơ chế tỷ giá của Việt Nam một mặt cần được duy trì ổn định, nhưng mặt khác nên linh hoạt hơn nữa theo tín hiệu thị trường Võ Trí Thành và các cộng sự (2000) đã đề xuất Việt Nam nên áp dụng cơ chế neo tỷ giá vào rổ tiền tệ với biên độ điều chỉnh dần (band basket crawling) Trong khi đó, Ohno (2003) đã

đề xuất Việt Nam nên áp dụng cơ chế neo tỷ giá có điều chỉnh (crawling peg) Trên thực tế, từ năm

2001 đến 2007, Việt Nam đã theo đuổi cơ chế neo tỷ giá vào đôla Mỹ có điều chỉnh và từ 2008 đến

2015 Việt Nam đã theo đuổi cơ chế neo tỷ giá với biên độ được điều chỉnh Nhưng hai nghiên cứu của Nguyễn Đức Thọ (2009) và Nguyễn Trần Phúc (2009) lại chỉ ra rằng cơ chế neo tỷ giá có điều chỉnh này không hoạt động hiệu quả, gây ra các bất ổn cho thị trường tài chính Không những thế, nó còn ngăn cản sự phát triển của thị trường ngoại hối của Việt Nam Nguyễn Thị Thu Hằng và các

7 Nghiên cứu sử dụng mô hình với phân loại chế độ tỷ giá dựa vào công bố và trên thực tế và thấy rằng chế độ trên thực

tế giải thích tốt hơn cho chiến lược tỷ giá của các nền kinh tế chuyển đổi

8

cộng sự (2010) cũng chia sẻ quan điểm của Nguyễn Trần Phúc (2009) và gợi ý Việt Nam nên nhanh chóng chuyển sang cơ chế thả nổi có quản lý Tuy nhiên, các nghiên cứu này về cơ bản chủ yếu dựa trên lập luận về tác động của biến động tỷ giá hối đoái thực tới cán cân thương mại Vũ Quốc Huy và cộng sự (2011) chỉ ra mức độ sai lệch tỷ giá là rất lớn và hàm ý cần có sự chuyển đổi cơ chế tỷ giá hối đoái cho Việt Nam Phạm Thế Anh và Đinh Tuấn Minh (2014) đã đánh giá tác động của biến động tỷ giá hối đoái tới cán cân thương mại, lạm phát và môi trường vĩ mô để từ đó đưa ra khuyến nghị Việt Nam nên áp dụng cơ chế tỷ giá hối đoái thả nổi có quản lý tương tự như các nước trong khu vực đã áp dụng sau khủng hoảng tài chính châu Á năm 1997-1998

Tóm lại, cho đến nay đã có nhiều nghiên cứu về lựa chọn chính sách tỷ giá hối đoái cho các nước đang phát triển nói chung và cho Việt Nam nói riêng Các nghiên cứu trước đây đã đánh giá tác động của biến động tỷ giá hối đoái tới các biến số vĩ mô như lạm phát, tăng trưởng kinh tế, cán cân thương mại… Tuy nhiên, với cách tiếp cận vĩ mô chỉ cho chúng ta thấy được biến động của tỷ giá hối đoái sẽ tác động lên các mức giá chung của nền kinh tế ra sao chứ không thể biết rõ chi tiết biến động của tỷ giá sẽ tác động tới giá cả xuất nhập khẩu, giá cả hàng hóa trung gian, và giá cả cuối cùng của từng nhóm ngành hàng trong nền kinh tế để từ đó có các đề xuất về việc lựa chọn chính sách tỷ giá hối đoái phù hợp với bối cảnh hội nhập quốc tế dưới góc nhìn đa chiều

Chính vì vậy, đề tài này đã khắc phục nhược điểm của các nghiên cứu trước đây bằng cách, ngoài việc đánh giá lại tác động của biến động tỷ giá hối đoái tới các biến vĩ mô của Việt Nam ở góc

độ vĩ mô được cập nhật đến thời điểm nghiên cứu, chúng tôi cũng đã đánh giá thêm tác động của biến động tỷ giá hối đoái tới mức giá nhập khẩu của Việt Nam với số liệu thương mại song phương giữa Việt Nam và các đối tác thương mại chính được chi tiết cho từng nhóm ngành hàng để cung cấp thêm thông tin tham khảo với góc nhìn đa chiều hơn cho việc cân nhắc lựa chọn chính sách tỷ giá hối đoái cho Việt Nam trong thời gian tới Bên cạnh đó, chúng tôi cũng sẽ ước lượng tỷ giá hối đoái cân bằng cho Việt Nam đồng (VND) để biết được sai lệch của tỷ giá hối đoái danh nghĩa và tỷ giá hối đoái thực trong giai đoạn nghiên cứu nhằm đưa ra bức tranh tổng thể giúp việc đề xuất chính sách điều hành tỷ giá hối đoái phù hợp nhằm đạt được cân đối bên trong và cân đối bên ngoài cho nền kinh tế trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế

Các nghiên cứu liên quan tới ước lượng tỷ giá hối đoái cân bằng và sai lệch tỷ giá

Các nghiên cứu trên thế giới về ước lượng tỷ giá hối đoái cân bằng (Equilibrium Exchange Rate) nhìn chung được chia làm ba trường phái theo các phương pháp tiếp cận khác nhau

- Phương pháp tỷ giá cân bằng hành vi (Behavioural Equilibrium Exchange Rate, BEER)

Trường phái thứ nhất bao gồm các nghiên cứu tập trung phân tích động thái của tỷ giá thực trong cả ngắn hạn và dài hạn bằng cách liên hệ tỷ giá hối đoái thực với một tập hợp các biến số vĩ

mô, được biểu diễn qua một phương trình duy nhất Cách tiếp cận này còn được gọi là phương pháp

tỷ giá cân bằng hành vi (BEER) MacDonald (1997) và Clark và MacDonald (1998) đã tổng hợp các nghiên cứu thống nhất đưa ra một phương trình duy nhất trong đó liên hệ tỷ giá thực tế với một nhóm các biến kinh tế vĩ mô Phương trình này sau đó sẽ được ước lượng thống kê sử dụng chuỗi số liệu quan sát được và các giá trị dài hạn của các biến cơ sở nhằm ước lượng tỷ giá hôi đoái cân bằng

9

Elbadawi (1994) đã ước tính tỷ giá hối đoái cân bằng dài hạn cho Chile, Ghana, và Ấn Độ Các biến kinh tế nền tảng mà ông đưa vào mô hình bao gồm: điều kiện thương mại, chênh lệch năng lực sản xuất, mức độ mở cửa của nền kinh tế, tỷ trọng chi tiêu của chính phủ trên GDP, và mức cung tiền mở rộng Coudert và Couharde (2005) phân tích mức độ cân bằng tỷ giá hối đoái thực giữa RMB với đồng đôla Mỹ bằng cách sử dụng phương pháp BEER và phát hiện ra đồng RMB được định giá thấp

khoảng 40% trong giai đoạn nghiên cứu

Frait và các cộng sự (2004) chỉ ra 2 mô hình Engle-Granger và Autoregressive Polynomial Distributed Lag (ARDL) dựa trên phương pháp BEER Hai phương pháp này đều dựa vào việc ước lượng chuỗi số liệu theo thời gian, mối quan hệ đồng tích hợp trong dài hạn giữa tỷ giá thực tế và các đại lượng cơ bản trong trung hạn và dài hạn như sự khác biệt về lãi suất, tài sản nước ngoài ròng, năng lực sản xuất, giá tương đối giữa hàng xuất khẩu - nhập khẩu Vũ Quang Huy và các cộng sự (2013) đánh giá đây là các phương pháp thích hợp cho trường hợp Việt Nam trong điều kiện hạn chế

về số liệu Với cách tiếp cận này, ở Việt Nam cũng đã có một số nghiên cứu ước lượng tỷ giá hối đoái cân bằng cho VND như nghiên cứu của Hà Thị Thiều Dao và Phạm Thị Bình Minh (2011), Vũ Quốc Huy và cộng sự (2013) Trong đó, Hà Thị Thiều Dao và Phạm Thị Bình Minh (2011) đã sử dụng các biến vĩ mô gồm độ mở nền kinh tế, điều kiện thương mại, chi tiêu chính phủ, chênh lệch năng lực sản xuất, tín dụng nội địa, tài sản nước ngoài ròng (Net Foreign Asset, NFA) để ước lượng

tỷ giá hối đoái thực cân bằng Nghiên cứu chỉ ra rằng tỷ giá hối đoái thực của Việt Nam đã bị đánh giá cao so với tỷ giá hối đoái thực cân bằng trong giai đoạn 2000 - 2010 Điều đó cho thấy sức cạnh tranh của hàng hóa Việt Nam so với các đối tác ngoại thương chính ngày càng giảm Diễn biến này càng làm cho mục tiêu cân bằng cán cân thương mại bằng cách đẩy mạnh xuất khẩu càng khó được thực hiện

Vũ Quốc Huy và các cộng sự (2013) đã sử dụng mô hình phân phối trễ tự hồi quy đa thức ARDL với các biến FDI/GDP, NFA/GDP, chỉ số chênh lệch năng suất, độ mở cửa của nền kinh tế,

và tỷ giá hữu hiệu đa phương thực (REER) Kết quả ước lượng tỷ giá thực hữu hiệu dài hạn và tính toán độ sai lệch tỷ giá của nghiên cứu này đã khẳng định một thực tế là VND đã liên tục bị định giá cao trong 3 năm đầu (2000, 2001, và 2002) và tiếp tục xu hướng đó trong 3 năm cuối kỳ nghiên cứu (2008, 2009, và 2010) với mức độ còn nghiêm trọng hơn trước Tuy nhiên, các nghiên cứu này mới chỉ dừng lại trong việc tính toán mức độ sai lệch của tỷ giá thực và tác động của các biến vĩ mô tới tỷ giá hối đoái thực mà chưa đề cập và tìm hiểu xem yếu tố nào là nguyên nhân chủ yếu hình thành nên

sự sai lệch trên Chính vì vậy, những khuyến nghị và hàm ý chính sách còn chưa được rõ ràng và cụ thể hóa

Do đó, đề tài này sẽ tập trung khắc phục những hạn chế từ những nghiên cứu trước đây về việc xác định tỷ giá hiệu lực cân bằng cũng như tính toán sai lệch trong tỷ giá thực cho VND bằng việc phân tích một cách tường minh và làm rõ yếu tố đóng vai trò lớn nhất gây ra sự sai lệch của tỷ giá, từ đó đưa ra những hàm ý chính sách cụ thể để khắc phục những bất ổn vĩ mô đó

- Phương pháp tỷ giá cân bằng cơ sở (Fundermental Equilibrium Exchange Rate, FEER)

10

Trường phái thứ hai bao gồm các nghiên cứu tập trung xác định tỷ giá cân bằng dài hạn thỏa

mãn đồng thời cân đối bên trong và cân đối bên ngoài Thuật ngữ FEER lần đầu tiên được giới thiệu bởi Williamson (1983), và gần đây đã được sử dụng rộng rãi với các biến thể và cải tiến khác nhau trong phương pháp tính FEER, theo IMF (2006), Lee và các cộng sự (2008) và nhóm tư vấn về tỷ giá (Consultative Group on Exchange Rate Issues, CGER) của IMF (2008) Hầu hết các nghiên cứu về các nhân tố quyết định tỷ giá thường sử dụng khái niệm FEER do Williamson (1994) đưa ra, theo đó

tỷ giá cân bằng được hiểu là tỷ giá thực thỏa mãn đồng thời cả cân đối bên trong và bên ngoài Tuy nhiên, FEER có xu hướng bỏ qua các yếu tố trong ngắn hạn mang tính chu kỳ và yếu tố đầu cơ trên thị trường ngoại hối Ngoài ra, việc xác định tỷ giá cân bằng này thường đòi hỏi phải sử dụng các mô hình dữ liệu bảng với số liệu quy mô lớn IMF (2006) đã sử dụng 7 biến số gồm cân đối tài khóa, yếu

tố về dân số, tài sản nước ngoài ròng, cân đối về dầu thô, tăng trưởng kinh tế, và 2 biến giả mô tả khủng hoảng kinh tế và có trung tâm tài chính để đưa ra “mức cân bằng chuẩn của tài khoản vãng lai” cho mô hình tính tỷ giá hối đoái thực cân bằng Sự sai lệch của tài khoản vãng lai so với chuẩn được coi là nguyên nhân dẫn tới sai lệch về tỷ giá Do vậy, tỷ giá phải được điều chỉnh để phục hồi lại mức cân bằng này của tài khoản vãng lai Mức độ điều chỉnh được tính toán dựa vào độ co giãn của tỷ giá đối với tài khoản vãng lai Một số nghiên cứu gần đây như của Cline và Williamson (2009) đã trình bày kết quả ước lượng tỷ giá hối đoái cân bằng theo cách tiếp cận này cho đồng RMB

và chỉ ra rằng RMB đã mất giá khoảng 40% so với đôla Mỹ trong thời gian nghiên cứu Tuy nhiên, kết quả này mặc dù cũng khá thống nhất so với kết quả của Coudert và Couharde (2005) nhưng cách tiếp cận dựa trên FEER vẫn gây tranh luận ở chỗ làm như thế nào để đặt ra được “mức chuẩn cho tài khoản vãng lai” của Trung Quốc và nâng giá đồng RMB sẽ dẫn tới kết quả điều chỉnh tài khoản vãng lai như thế nào Ngoài ra, Chinn và Wei (2008) đã sử dụng một tập dữ liệu lớn gồm 170 quốc gia trong giai đoạn 1971-2005 và chỉ ra rằng không có bằng chứng đủ mạnh về tốc độ điều chỉnh tăng lên của tài khoản vãng lai liên quan tới mức độ linh hoạt của cơ chế tỷ giá hối đoái

Chính vì vậy, các nhà nghiên cứu có kết luận rằng cách tiếp cận này khá tốt nhưng việc áp dụng một chuẩn chung cho từng quốc gia đơn lẻ khác nhau có các điều kiện thể chế khác nhau và có các phản ứng chính sách khác nhau đối với cùng một cú sốc và các kênh tác động khác nhau chưa chắc đã là lựa chọn hay Trên thực tế, mối quan hệ giữa tài khoản vãng lai và các nhân tố ảnh hưởng khác ở mỗi nền kinh tế không chỉ phụ thuộc vào các đặc điểm riêng của mỗi nước mà còn phụ thuộc vào mức độ nhạy cảm của tài khoản vãng lai đối với chính các nhân tố đó Mô hình hồi quy theo nước không thể tách biệt được những khác biệt này dù có giả định rằng các yếu tố đó là đồng nhất Các cách tiếp cận khác được mô tả trong nghiên cứu của IMF cũng gặp phải vấn đề tương tự Phương pháp này không thể chỉ rõ ra được việc biến động nhanh chóng trong khả năng cạnh tranh về xuất nhập khẩu của từng quốc gia và biến động cán cân vãng lai của các quốc gia đó trước biến động

về mạng lưới sản xuất chuỗi giá trị toàn cầu trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế sâu rộng như hiện nay Do đó, việc áp dụng các phương pháp này cho trường hợp Việt Nam cần phải rất thận trọng bởi vì các vấn đề đã đề cập ở trên

Chính vì vậy, cho đến nay chưa có nghiên cứu nào áp dụng phương pháp này để nghiên cứu cho Việt Nam Đề tài này cũng không sử dụng phương pháp này để ước lượng tỷ giá hối đoái cân bằng cho VND do các lý do đã đưa ra ở trên

11

- Phương pháp ngang giá sức mua (Purchasing Power Parity, PPP)

Trường phái cuối cùng tính toán tỷ giá hối đoái cân bằng theo phương pháp ngang giá sức mua (PPP), một phương pháp phổ biến nhất và lâu đời nhất để đo lường tỷ giá hối đoái cân bằng dài hạn bằng cánh tính toán chênh lệch giữa tỷ giá hối đoái danh nghĩa và tỷ lệ mức giá giữa các quốc gia Lý thuyết PPP là một trong các lý thuyết về tỷ giá thường được sử dụng để dự báo sự biến động của tỷ giá hối đoái và thuật ngữ PPP đã được đặt ra đầu tiên bởi các nhà kinh tế Gustav Cassel người Thụy Điển vào năm 1918 (Peter Isard, 2007)8 Kiểm định tính hiệu lực của PPP là một trong những vấn đề thu hút sự quan tâm của các nhà nghiên cứu như Frankel (1978), Frenkel và Clements (1978), Genberg (1978), Roll (1979), Adler và Lehmann (1983), Cumby và Obstfeld (1984) Tuy nhiên, các nghiên cứu này đều không tìm thấy hiệu lực của PPP Frankel (1986, 1990) lập luận rằng lý do mà một số nghiên cứu trước đó không thể tìm thấy bằng chứng về hiệu lực của PPP là do kích thước mẫu ngắn Tuy vậy, quan điểm này đã bị phản đối mạnh mẽ khi chuỗi dữ liệu dài có thể hàm chứa quá nhiều sự thay đổi về cấu trúc (structural breaks) làm kết quả kiểm định bị chệch Có thể nói, với cách tính PPP đơn giản như trước đây chỉ là chênh lệch giữa tỷ giá hối đoái và các mức giá của hai nước là quá đơn giản Với cách tính như vậy không được coi là thích hợp trong thực tế đối với việc phân tích tỷ giá hối đoái cân bằng

Chính vì vậy, các nghiên cứu gần đây đã áp dụng công thức tính PPP được phát triển mở rộng hơn bởi Balassa – Samuleson, một thay đổi quan trọng của cách tiếp cận tính toán PPP Cách tiếp cận PPP “mở rộng” sẽ xem xét sự gia tăng năng suất tương đối giữa khu vực hàng hóa thương mại (tradable goods) và phi thương mại (non-tradable goods) Yoshikawa (1990) là người đầu tiên đề xuất cách tính EER theo phương pháp PPP mà chỉ có lao động và tài nguyên thiên nhiên được giả định là các yếu tố đầu vào được sử dụng cho sản xuất hàng hóa thương mại Nghiên cứu xem xét các nhóm hàng hóa thương mại của Nhật Bản và giả định một hệ số cố định cho hàm sản xuất với 2 tham

số là hệ số đầu vào lao động và nguồn tài nguyên thiên nhiên cần thiết để sản xuất ra một đơn vị hàng hóa thương mại Miyagawa và các cộng sự (2004) cũng chỉ sử dụng lao động và nguyên vật liệu tự nhiên như là yếu tố đầu vào cho sản xuất ra một đơn vị hàng hóa trao đổi Gần đây, Sato và các cộng sự (2012) đã mở rộng thêm mô hình của Yoshikawa (1990) cho phép khả năng kết hợp các ảnh hưởng của chuỗi cung ứng đến việc xác định tỷ giá hối đoái cân bằng cho đồng RMB Đặc biệt, Sato và các cộng sự (2012) đã phát triển một khung phân tích bằng cách đưa vào mô hình thêm các biến thể hiện những khác biệt về mức lương, mức giá đầu vào trung gian, và các tham số cho các yếu

tố này để xác định EER với một phân tích dựa trên số liệu của 21 nước mà Trung Quốc nhập khẩu các nguyên vật liệu cho sản xuất và 18 nước mà Mỹ nhập khẩu các nguyên vật liệu cho sản xuất từ bảng cân đối liên ngành cho giai đoạn từ năm 1995 đến 2009 Theo lập luận của nghiên cứu này, ngoài 2 yếu tố cơ bản được đưa ra bởi Yoshikawa (1990, 1995), các yếu tố khác cần phải được đưa vào mô hình để phản ảnh tốt hơn thương mại trong khu vực ở châu Á đang phát triển nơi mà các yếu

tố đầu vào cho sản xuất đặc biệt như các bộ phận linh kiện điện tử và máy móc được gia tăng giao dịch trong thương mại quốc tế Việt Nam cũng là nước nhập khẩu nhiều nguyên liệu đầu vào cho sản xuất nên đề tài này sẽ dựa theo mô hình được phát triển bởi Yoshikawa (1990), và Sato và các cộng

8 https://www.imf.org/external/pubs/ft/wp/2007/wp07296.pdf

12

sự (2012) Yoshikawa (1990) tính tỷ giá hối đoái cân bằng của Yên Nhật so với đôla Mỹ bằng cách chỉ sử dụng giá cả lao động và giá nguồn nguyên liệu tự nhiên cho giá cả sản xuất ra một đơn vị hàng hóa trao đổi nên mô hình chưa phản ánh được đầy đủ các nhân tố cấu thành Còn Sato và các cộng sự (2012) khắc phục nghiên cứu của Yoshikawa (1990) bằng cách không sử dụng giá cả của nguyên liệu đầu vào mà dùng giá nhập khẩu nhưng thực tế có những hàng hóa được sản xuất xuất khẩu còn

sử dụng cả nguyên liệu đầu vào trong nước Vì vậy, cả hai nghiên cứu này đều có nhược điểm trong việc sử dụng số liệu cho mô hình Chính vì vậy, đề tài này khắc phục nhược điểm của Sato và các cộng sự (2012) bằng cách thêm cả giá cả nhân tố sản xuất trong nước vào giá thành sản xuất đơn vị hàng hóa trao đổi

Nói tóm lại, mặc dù cho đến nay đã có một số nghiên cứu về lựa chọn chính sách tỷ giá hối đoái cho Việt Nam nhưng các đề tài này đa phần nghiên cứu giai đoạn từ năm 2000 đến 2010 với các cách tiếp cận đơn lẻ, đa phần chỉ áp dụng cách tiếp cận vĩ mô bằng phương pháp tính tỷ giá hối đoái cân bằng BEER và chưa chỉ rõ được nguyên nhân vì sao dẫn tới sự sai lệch tỷ giá hối đoái danh nghĩa và tỷ giá hối đoái thực Ngoài ra, việc điều hành chính sách tỷ giá của Việt Nam giai đoạn từ năm 2000 đến 2010 vẫn chưa có sự điều chỉnh nhiều trong những năm gần đây, đặc biệt từ ngày 4/1/2016, NHNN đã áp dụng cơ chế tỷ giá trung tâm được công bố hàng ngày, tham chiếu biến động hàng ngày vào rổ tiền tệ gồm 8 đồng tiền quốc tế Chính vì vậy, đề tài này đã mở rộng phạm vi nghiên cứu từ năm 2000 đến 2017 và sẽ khắc phục nhược điểm của các nghiên cứu trước đây bằng cách, ngoài việc đánh giá lại tác động của biến động tỷ giá hối đoái tới các biến vĩ mô của Việt Nam

ở góc độ vĩ mô được cập nhật đến thời điểm nghiên cứu, chúng tôi cũng sẽ đánh giá thêm tác động của biến động tỷ giá hối đoái tới mức giá nhập khẩu của Việt Nam với số liệu thương mại song phương giữa Việt Nam và các đối tác thương mại chính (gồm các nước có đồng tiền nằm trong rổ tiền tệ tham chiếu của Việt Nam) được chi tiết cho từng nhóm ngành hàng được dựa trên nghiên cứu của Nguyễn Cẩm Nhung (2010, 2014) để cung cấp thêm thông tin tham khảo với góc nhìn đa chiều hơn cho việc cân nhắc lựa chọn chính sách tỷ giá hối đoái cho Việt Nam trong thời gian tới

Bên cạnh đó, đề tài cũng ước lượng tỷ giá hối đoái cân bằng cho Việt Nam đồng (VND) bằng

cả cách tiếp cận vĩ mô (phương pháp BEER) và tiếp cận vi mô (phương pháp PPP) để biết được sai lệch của tỷ giá hối đoái danh nghĩa và tỷ giá hối đoái thực trong giai đoạn nghiên cứu nhằm đưa ra bức tranh tổng thể nhất nhằm đề xuất được chính sách điều hành tỷ giá hối đoái phù hợp đạt được

cả cân đối bên trong và cân đối bên ngoài cho Việt Nam trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế Đề tài này sẽ tập trung khắc phục những hạn chế từ những nghiên cứu trước đây mà đã áp dụng phương pháp BEER bằng cách xác định tỷ giá hiệu lực cân bằng cũng như tính toán sai lệch trong tỷ giá thực cho VND bằng cách phân tích một cách tường minh và làm rõ yếu tố đóng vai trò lớn nhất gây

ra sự sai lệch của tỷ giá, từ đó đưa ra những hàm ý chính sách cụ thể để khắc phục những bất ổn vĩ

mô đó Với cách tiếp cận vi mô, do tại Việt Nam chưa có nghiên cứu nào áp dụng phương pháp PPP

để tính EER nên đề tài sẽ phát triển mô hình của Yoshikawa (1990), và Sato và các cộng sự (2012) nhưng có khắc phục được các nhược điểm của hai nghiên cứu này như đã đưa ra bình luận ở trên

3 Phương pháp nghiên cứu và mô tả số liệu

3.1 Phương pháp phân tích tổng hợp và so sánh

13

Đề tài sử dụng phương pháp tổng hợp, phân tích và so sánh trong việc nghiên cứu các lý luận

và thực tiễn về lựa chọn chính sách tỷ giá hối đoái, phân tích và so sánh kinh nghiệm điều hành chính sách tỷ giá hối đoái, từ đó tổng hợp và rút ra các lý luận và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam trong việc lựa chọn cơ chế điều hành chính sách tỷ giá phù hợp trong bối cảnh hội nhập kinh tế toàn cầu

3.2 Phương pháp phân tích định lượng

3.2.1 Phương pháp ngang giá sức mua (Purchasing Power Parity, PPP)

Đề tài đã tính toán tỷ giá hối đoái cân bằng danh nghĩa và thực tế dài hạn, tính toán sai lệch tỷ giá hối đoái danh nghĩa và thực tế theo cách tiếp cận vi mô dựa trên mô hình PPP và phân tích xem các nhân tố nào tác động đến biến động của tỷ giá hối đoái cân bằng Giả sử trong môi trường cạnh tranh hoàn hảo, theo lý thuyết PPP ta có:

Trong đó:

h: nước cần tính EER (Việt Nam)

f: nước Mỹ

k: các nước cung cấp hàng hóa trung gian cho sản xuất của nước h (Việt Nam) và f (Mỹ)

i = 1,…., 18: chỉ ngành công nghiệp xuất khẩu có code từ 3 đến 20 trong bảng cân đối liên ngành sử dụng để tính EER

j = 1,…, 35: chỉ ngành trong bảng cân đối liên ngành cung cấp đầu vào cho 18 ngành xuất khẩu i ở trên (Xem Phụ lục 1)

w: lương một người lao động/năm

p: giá hàng hóa trên một đơn vị

: tỷ lệ xuất khẩu

a: hệ số lao động (cần bao nhiêu người lao động để tạo ra 1 đơn vị sản phẩm i)

b: hệ số đầu vào (cần bao nhiêu đơn vị sản phẩm j để tạo ra 1 đơn vị sản phẩm i)

e: tỷ giá hối đoái

h i

kh ji kh ji

ort

ort

expexp



Q : tổng đơn vị sản phẩm i được sản xuất ở nước h (Việt Nam)

Lương 1 người/1 năm: w = lượng giá trị giá tăng/số người lao động

Hệ số lao động a = số người lao động làm trong ngành i/tổng đơn vị sản phẩm i được sản xuất ra (3.a)

i

v : lượng giá trị gia tăng ngành i

i

Q : tổng đơn vị sản phẩm i

Giá 1 đơn vị sản phẩm i của nước h được tính như sau:

Giá 1 đơn vị sản phẩm xuất khẩu của nước h

Giá 1 đơn vị sản phẩm xuất khẩu của nước h

k h f

h

k j kh ji

i j

h j h ji i

h i h i h

f h f EX h

+



− +

+

= +



+ +

+



i j

h j hf ji f i

k

k j

k j kh ji h i

i j h j h ji h i h i h i i h i f h

i j

f fh ji h i i

k f

k j

k j kf f

i j

f f ji f f f

i

f

i j

h j hf ji f i

k

k j

k j kh ji h i

i j h j h ji h i h i h i i h i

i j

f h f fh ji h i f h i

k f

k j

k j kf f

i j

f f ji f f

k

k j

k j kh ji h i

i j h j h ji h i h i h i i h i

i j

h j hf ji f f h i

k f

k j

k j kf f

i j

f f ji f f

k

k j

k j kh ji h i

i j h j h ji h i h i h i i h i f h f h

i j

h j hf ji f i

k f

k j

k j kf f

i j

f f ji f f

f

i

f

p b e

b p

b w

a e p b e

b p

b w

a

p b e

b p

b w

a e

p b e

e b p

b w

a

e p b e

p b p

b w

a p b e

e b p

b w

a

e p b e

p b p

b w

a e

e p b e

b p

b w

/

/ /

/ /

/ /

/ /

/ /

/ / /

+

−+

+

=

j fh ji h i k

f k j kf ji f i f

j f ji f i f

i f i f i

i j

h j hf ji f i i

k h

k j

k j kh ji h i

i j

h j h ji h i h

i h i i

h i f

h

p b e

p b p

b w

a

p b e

p b p

b w

a EER

/

kh ji k j kh ji

Q

z p Q

Q p

Thay (3.a) và (3.b) vào (3.i.I) ta có công thức tính tỷ giá hối đoái cân bằng theo phương pháp PPP như sau:

hoặc viết cách khác là:

Mô tả số liệu sử dụng tính toán tỷ giá hối đoái cân bằng cho VND:

Do sự hạn chế về số liệu công bố của bảng cân đối liên ngành chỉ dừng ở năm 2012 nên đề tài chỉ sử dụng số liệu theo năm từ năm 2000 đến 2012 để tính toán EER cho VND Số liệu bảng cân đối liên ngành lấy từ bảng cân đối liên ngành toàn cầu được công bố trên website của Trung tâm nghiên cứu thống kê kinh tế và xã hội ở châu Á, Trường Đại học Quốc gia Yokohama, Nhật Bản (YNU- GIO tables, Research Center for Economic and Social Statistics in Asia, ReCESSA) Số liệu tỷ giá hối đoái danh nghĩa VND/USD được lấy từ CD-Rom từ nguồn IFS, IMF Số lượng lao động trong các ngành kinh tế được thu thập từ trang web của Tổng cục Thống kê Việt Nam và Cục thống kê lao động của Mỹ (U.S Bureau of labor statistics) Chỉ số giá sản xuất của các ngành của Việt Nam và

Mỹ thu thập từ CEIC

3.2.2 Mô hình hiệu chỉnh sai số VECM (Vector Error Correction Model)

Đề tài đã tiến hành ước lượng tỷ giá hiệu lực cân bằng trong dài hạn và tính toán mức độ sai lệch của tỷ giá thực REER thông qua mô hình hiệu chỉnh sai số:

(3.ii.1) Trong đó:

- được đại diện bởi REER

- là ma trận của các biến độc lập (GDP_growth M2_growth, Openness)

+

−+

fh ji h i i

f i k f f

h

kf ji f i

i j

f i

f ji f i f

i

f i i

f i

i j

f i

hf ji f i i

h i k h f

h

kh ji h i

i j

h i

h ji h i h

i

h i i

h i f

h

Q

z Q

e z Q

z Q

v

Q

z Q

e z Q

z Q

v EER

11

11

11

11

/ ,

/ ,

−+

fh ji h i f

i i

k f h

kf ji f i f

i

f i i

f i

i j

f i

hf ji f i i

h i k h f

kh ji h i h

i

h i i

h i f

h

Q

z Q

e z Q

v

Q

z Q

e z Q

v EER

11

1

11

16

Mô tả dữ liệu

Để ước lượng mô hình (3.ii.1), số liệu được thu thập từ các nguồn khác nhau theo quý từ Q1 năm

2000 đến Q3 năm 2018 Đề tài muốn cập nhật số liệu tới thời điểm gần nhất có thể để có cái nhìn sâu hơn về biến động của REER trong thời gian qua

2001Q1 Trung bình nhân tỷ giá thực song phương (nội tệ/ngoại tệ), theo trọng số của 20 đối tác thương mại lớn nhất của Việt Nam (Danh sách xem Bảng 2A phần Phụ lục)

Chỉ số giá tiêu dùng (CPI) và

tỷ giá danh nghĩa: IMF

logFDI_t Đầu tư trực tiếp

nước ngoài

2018Q3

2001Q1-Đầu tư trực tiếp nước ngoài

logNFA_t Tài sản ngoại tệ

ròng

2018Q3

2001Q1-Logarit tự nhiên của tài sản ngoại tệ ròng/GDP IMF logM2 Cung tiền M2 2001Q1-

2001Q1-Tổng kim ngạch xuất nhập khẩu hàng hoá dịch vụ/GDP danh nghĩa, được lấy logarit

Số liệu xuất nhập khẩu và GDP: IMF

3.2.3 Mô hình hồi quy ước lượng bảng (Fixed Effect Panel Model)

Đề tài này sử dụng mô hình hồi quy ước lượng bảng đã được phát triển bởi Nguyen Cam Nhung (2014) để điều tra các mặt hàng chi tiết ở mức 6 chữ số hoặc 9 chữ số (tùy thuộc vào dữ liệu của từng nước) phân nhóm hàng về mức chi tiết ở mức 4 chữ số Kết quả nghiên cứu này có thể giúp các nhà hoạch định chính sách vĩ mô biết được liệu giá nhập khẩu từ các nước đối tác thương mại chính của Việt Nam có đồng tiền nằm trong rổ tiền tệ tham chiếu mà NHNN Việt Nam lựa chọn có nhạy cảm với biến động của tỷ giá hối đoái giữa VND và các đồng tiền đó hay không Từ đó, các nhà hoạch định sẽ có thêm gợi ý để lựa chọn chính sách tiền tệ thích hợp và áp dụng chế độ tỷ giá hối đoái tối ưu Ngoài ra, kết quả nghiên cứu này cũng sẽ giúp các nhà nhập khẩu của Việt Nam biết được đồng tiền nào là đồng tiền được sử dụng trong thanh toán nhập khẩu từ các nước đối tác để từ

đó có các phương án phòng ngừa rủi ro cho mình

Mô hình kinh tế lượng được triển khai dựa trên nền tảng luật một giá, hàng hóa giống hệt nhau được bán với giá như nhau ở các nước khác nhau khi giá cả được quy đổi về cùng một đồng tiền

E it E M t M

17

Chúng ta cân nhắc một nhà xuất khẩu đang bán hàng ra thế giới Cầu về hàng hóa nước nhập khẩu được giả định như sau:

it E it E M t i

đến hàm chi phí (chẳng hạn như giá cả đầu vào sản xuất) trong khoảng thời gian t

Lợi nhuận của nhà xuất khẩu tại các thị trường nhập khẩu trong khoảng thời gian t là:

t it it

M it

it M

it

it M it it M

it

t

P

q C P

q P q

it t M it

it M

it

it M

P

q C P

it

q

P q C P

it M it t M

it

q

P P

q P C P

18

p

q q p p p q q

)

1.(

it

M it t M

là chi phí sản xuất biên

 là độ co giãn của cầu theo giá

it i

it i i

(3.iii.7) Trong đó  là ký hiệu cho vi phân bậc 1, PPI là chỉ số giá sản xuất (thay thế cho chi phí biên của nhà sản xuất), IPI là chỉ số sản xuất công nghiệp của nước nhập khẩu (thay thế cho cầu về hàng hóa tại thị trường nhập khẩu),  là biến nhiễu Trong phương trình (3.iii.7) chúng ta quan tâm tới hệ

số  Nếu hệ số  =1 và có ý nghĩa thống kê thì không có sự chuyển dịch của tỷ giá hối đoái vào mức giá nhập khẩu Nếu  =0 và có ý nghĩa thống kê thì có sự dịch chuyển hoàn toàn của tỷ giá hối đoái vào mức giá nhập khẩu Nếu  có ý nghĩa thống kê và dương thì có sự dịch chuyển không hoàn toàn của tỷ giá hối đoái vào mức giá nhập khẩu

Mô tả số liệu

Để tính toán mức độ dịch chuyển của biến động tỷ giá hối đoái vào các mức giá nhập khẩu của Việt Nam từ 7 đối tác thương mại chính bao gồm Trung Quốc, Hàn Quốc, Nhật Bản, Đài Loan, EU-28, Thái Lan và Singapore

19

Số liệu được sử dụng cho việc chạy mô hình là số liệu hàng tháng, tính đến tháng 12/2015, chi tiết ở mức độ phân nhóm hàng HS6 chữ số (riêng đối với Nhật Bản chi tiết ở mức độ HS9 chữ số) Mục đích của việc sử dụng số liệu cập nhật đến tháng 12/2015 là nhằm kiểm định xem liệu việc VND được neo theo USD từ năm 2015 trở về trước có phù hợp không, hay cần thiết phải chuyển đổi sang chế độ tỷ giá neo theo rổ tiền tệ như NHNN công bố áp dụng từ đầu năm 2016 Trong trường hợp cần thiết neo VND theo một rổ đồng tiền thì rổ tiền tệ đó nên bao gồm 8 đồng tiền như NHNN

sử dụng hay nên bao gồm bao nhiêu đồng tiền

Tùy vào sự sẵn có của số liệu từng nước, khoảng thời gian nghiên cứu đối với Nhật Bản,

EU-28 là 01/2000-12/2015 (192 tháng), Trung Quốc, Hàn Quốc là 01/2005-12/2015 (132 tháng), Đài Loan là 01/2003-12/2015 (156 tháng), Singapore là 01/2006-12/2015 (120 tháng) và Thái Lan là 01/2007-12/2015 (108 tháng) Số quan sát cho từng nhóm hàng hóa HS4 được thể hiện cụ thể trong các bảng kết quả

- Tiêu chí lựa chọn

Các hàng hóa được lựa chọn chi tiết ở mức độ phân nhóm hàng HS6 (hoặc 9) chữ số có cùng

mã HS4 chữ số thuộc các nhóm hàng hóa có khối lượng giao dịch lớn, được Việt Nam nhập khẩu từ các đối tác thương mại, không bị gián đoạn liên tục trong 4 tháng và số lần gián đoạn không vượt quá số lượng năm nghiên cứu của từng nước Đối với Nhật Bản, EU-28 số lần gián đoạn cho phép là

16, Trung Quốc, Hàn Quốc là 11, Đài Loan là 13, Singapore là 10 và Thái Lan là 9 Mỗi nhóm hàng hóa HS4 chữ số có ít nhất 2 phân nhóm hàng HS6 hoặc 9 chữ số

Những nhóm hàng hóa này được dùng để ước lượng mức độ ERPT đến giá xuất khẩu để từ

đó suy ra ERPT đến các mức giá nhập khẩu, nhằm xác định đồng USD hay đồng tiền khác được ghi trong hóa đơn thanh toán bằng phương trình (3.5a) và (3.5b)

- Nguồn số liệu:

+ P (Giá xuất khẩu): Số liệu về giá hàng hóa không có sẵn nên được xác định bằng cách lấy tổng giá trị xuất khẩu tính bằng đồng tiền của bên xuất khẩu chia cho tổng khối lượng xuất khẩu

Bảng 3 1 Thông tin về nguồn thu thập số liệu thương mại của các nước

Trung Quốc International Trade Centre Hàn Quốc Korea International

Trade Association Singapore International Trade Centre Đài Loan Taiwan Custom

Administration Thái Lan International Trade Centre

Nguồn: Nhóm tác giả tự tổng hợp

20

+ E: Tỷ giá hối đoái danh nghĩa song phương giữa các đồng tiền tính trên USD được thu thập

từ nguồn số liệu của IFS - IMF (International Financial Statistics), từ đó tính ra tỷ giá chéo danh nghĩa song phương giữa các đồng tiền so với VND

+ PPI: Thông tin về chỉ số giá sản xuất của các nước được thể hiện qua bảng sau:

Bảng 3 2 Thông tin về chỉ số giá sản xuất của các nước Chỉ số giá sản xuất Nguồn số liệu

Nhật Bản (2010=100) Bank of Japan

EU-28 (2010=100) Eurostat

Hàn Quốc (2010=100) Economic Statistics System, The Bank of Korea

Đài Loan (2011=100) Directorate-General of Budget, Accounting and

Statistics, Executive Yuan, R.O.C (Taiwan) Trung Quốc (2010=100) CEIC database

Singapore (2012=100) Department Statistics Singapore

Thái Lan (2010=100) Bureau of Trade and Economic Thailand

Việt Nam (2010=100) CEIC database

Ghi chú: Chỉ số PPI của Việt Nam là ở mức tổng thể, của Nhật Bản chi tiết ở mức độ HS-9

chữ số, của các nước còn lại chi tiết ở mức độ HS-6 chữ số

Nguồn: Nhóm tác giả tự tổng hợp

+ IPI: Chỉ số giá sản xuất công nghiệp của Việt Nam được thu thập từ CEIC database (2010 = 100)

+ Kết quả lựa chọn số liệu

Kết quả lựa chọn số liệu đối với 7 đối tác thương mại trên được tổng hợp trong bảng 3.3 dưới đây Chi tiết về thông tin của từng đối tác được thể hiện cụ thể trong phụ lục F

Bảng 3 3: Kết quả lựa chọn số liệu phục vụ phân tích ERPT theo nước

Nước Số lượng

ngành (HS2)

Số lượng nhóm ngành (HS4)

Số lượng phân nhóm ngành (HS6/9)

- Kiểm định để lựa chọn sử dụng mô hình:

Về mặt kinh tế lượng, kết quả kiểm định ủng hộ cho việc sử dụng mô hình dữ liệu mảng tác động cố định (Fixed Effect Model – FEM) Cụ thể như sau:

21

Để lựa chọn giữa OLS (Ordinary Least Square ) và FEM, kiểm định F test được thực hiện

Mục đích của F test là để kiểm tra có phải hệ số cố định = 0 hay không Kết quả cho thấy p-value <

5%, tức là bác bỏ giả thiết Ho (Ho: fixed effects =0) Như vậy, có thể chạy FEM cho bộ dữ liệu đã lựa chọn

Nhằm lựa chọn sử dụng mô hình REM (Random Effect Model: mô hình dữ liệu mảng tác động ngẫu nhiên) hay FEM, kiểm định Hausman Test được thực hiện với giả thuyết Ho là “không có hiện tượng tự tương quan giữa các biến giải thích và thành phần ngẫu nhiên” (tức là ủng hộ việc sử

dụng REM) Kết quả đối với hầu hết nhóm hàng hóa có p-value thấp, tức là bác bỏ việc sử dụng

REM Vì kết quả thu được ủng hộ việc sử dụng FEM ở hầu hết nhóm hàng hóa cho nên mô hình FEM được lựa chọn sử dụng cho tất cả các nhóm hàng hóa Điều này cũng phù hợp với mẫu số liệu khi mỗi nhóm hàng hóa có số hàng hóa ít (N = 2…14) trong khi khoảng thời gian nghiên cứu khá dài (T=108 đến 192 tháng)

- Kiểm định các khuyết tật của mô hình:

Hiện tượng tương quan chéo (Cross-section Dependence) được coi là một vấn đề quan trọng đối với dữ liệu mảng trong khoảng thời gian dài Để phát hiện hiện tượng tương quan chéo, kiểm định Breusch-Pagan LM và Pasaran CD được sử dụng Giả thuyết Ho được đưa ra là: Không có hiện

tượng tự tương quan chéo Trong trường hợp giá trị p-value là nhỏ (chứng tỏ có hiện tượng tự tương

quan chéo) thì cần phải khắc phục

Biện pháp đã được sử dụng để khắc phục khuyết tật trên là sử dụng các sai số chuẩn mạnh (robust standard errors) thông qua lựa chọn White cross-section, kết hợp với thực hiện hồi quy có trọng số (weights: cross-section SUR)

4 Tổng kết các kết quả nghiên cứu

Kết quả nghiên cứu sử dụng bảng GIO để tính toán tỷ giá cân bằng VND/USD từ năm 2000 đến

2012 đã chỉ ra rằng VND có xu hướng cao hơn giá trị thực của nó kể từ sau khủng hoảng kinh tế toàn cầu năm 2008

Hình 4.1 Tỷ giá hối đoái cân bằng của VND so với USD Trước năm 2012, việc điều hành tỷ giá hối doái của NHNN còn tương đối bị động cũng là một trong những nguyên nhân dẫn đến tỷ giá sai lệch khá lớn như trên Tuy nhiên, trong giai đoạn từ

22

2012 đến nay, NHNN đã chủ động hơn trong việc điều hành chính sách tỷ giá hối đoái giúp ổn định kinh tế vĩ mô và góp phần tạo đà tăng trưởng kinh tế trong những năm gần đây Bên cạnh mô hình ước lượng EER theo phương pháp PPP, đề tài cũng đã sử dụng các công cụ kinh tế lượng để tính toán sai lệch trong tỷ giá thực ở Việt Nam từ quý 1 năm 2000 đến quý 3 năm 2018 Nghiên cứu đã chỉ ra rằng trong những năm trở lại đây, đồng VND vẫn bị định giá cao so với giá trị thực Tuy nhiên, mức độ thiên lệch so với tỷ giá dài hạn đã có dấu hiệu suy giảm và duy trì dưới 10% Bên cạnh đó, các mô hình định lượng đều ổn định và có khả năng trong phân tích và dự báo, các hệ số hồi quy đều có ý nghĩa thống kê

Hình 4.2: Mức độ sai lệch của tỷ giá thực so với tỷ giá cân bằng dài hạn

Kết quả kiểm định theo mô hình hồi quy dữ liệu bảng chỉ ra rằng USD là đồng tiền chủ chốt được sử dụng phổ biến trong hóa đơn thanh toán đối với đa số các hàng hóa nhập khẩu vào Việt Nam

23

(xem các kết quả chi tiết tại Phụ lục 3) Tuy nhiên, còn có xu hướng xuất hiện thêm một số đồng tiền khác bao gồm Yên Nhật, Nhân dân tệ, đô la Singapore và Euro được sử dụng trong quan hệ thương mại giữa Việt Nam và các đối tác Các đối tác thương mại có xu hướng truyền dẫn biến động tỷ giá ở mức tương đối cao đến giá nhập khẩu các nhóm hàng thuộc ngành hàng “sản phẩm điện tử”, “máy móc, thiết bị, dụng cụ và phụ tùng” và đẩy rủi ro tỷ giá nhiều hơn sang phía các doanh nghiệp Việt Nam Như vậy, chứng tỏ việc phụ thuộc chủ yếu vào đồng đô la Mỹ có thể là rào cản đối với các doanh nghiệp nhập khẩu của Việt Nam Cụ thể, CNY đã được sử dụng để thanh toán những sản phẩm thuộc ngành “quần áo và hàng may mặc phụ trợ, dệt kim hoặc móc”, “máy móc, thiết bị, dụng

cụ và phụ tùng”, “phụ tùng vận tải, máy kéo” khi nhập khẩu hàng hóa của Trung Quốc; JPY xuất hiện trong hóa đơn thanh toán sản phẩm “máy móc, thiết bị, dụng cụ và phụ tùng”, “phụ tùng vận tải, máy kéo” từ đối tác Nhật Bản Đối với ngành “dược phẩm”, đối tác EU-28 có xu hướng yêu cầu bên phía Việt Nam thanh toán bằng EUR, trong khi đó SGD được sử dụng trong quan hệ thương mại

“sản phẩm từ chất dẻo” giữa Việt Nam và Singapore

Với kết quả như vậy, có thể thấy bằng chứng ở góc độ thương mại ủng hộ cho sự thay đổi trong hoạt động điều hành chính sách tỷ giá của NHNN khi công bố neo tỷ giá theo một rổ tiền tệ Tuy nhiên, phân tích biến động tỷ giá danh nghĩa song phương giữa VND so với các đồng tiền trong năm

2017 cho thấy VND mất giá khá mạnh so với EUR (15,36%), mất giá nhẹ so với JPY (4,64%) và CNY (7,16%), trong khi tỷ giá VND/USD lại biến động tương đối ổn định (với mức mất giá của VND so với USD dao động trong khoảng 1,5-1,7%) Điều đó chứng tỏ chế độ tỷ giá trung tâm, trong

đó tỷ giá VND/USD được NHNN công bố tính toán dựa trên cơ sở tham chiếu theo một rổ tiền tệ chưa thực sự được áp dụng trên thực tế Nếu VND tiếp tục được neo chủ yếu theo USD sẽ khiến các doanh nghiệp nhập khẩu gặp rủi ro, không những thế còn ảnh hưởng tới khả năng trả nợ nước ngoài của quốc gia, gây khó khăn cho NHNN trong hoạt động điều hành tỷ giá Khó khăn sẽ tăng lên khi mức độ hội nhập kinh tế quốc tế của Việt Nam ngày càng sâu, đặc biệt trong bối cảnh thị trường tài chính toàn cầu đang tiềm ẩn nhiều bất ổn, rủi ro Trong khi đó, kết quả ước lượng ERPT đến các mức giá nhập khẩu ở cấp độ vi mô lại ủng hộ cho việc đưa 5 đồng tiền là USD, JPY, EUR, CNY và SGD vào rổ tiền tệ, trong đó đồng USD chiếm tỷ trọng lớn nhất Dựa trên số liệu thương mại, có thể thấy rằng nếu VND được neo theo 5 đồng tiền thì mức độ rủi ro tỷ giá mà các doanh nghiệp xuất nhập khẩu Việt Nam phải gánh chịu sẽ được giảm thiểu so với việc chỉ neo theo duy nhất đồng USD

5 Kết luận và kiến nghị mô hình điều hành tỷ giá hối đoái

Dựa trên kết quả nghiên cứu tính toán EER và mức độ sai lệch tỷ giá hối đoái thực hữu hiệu cho thấy trong những năm qua VND có xu hướng bị định giá cao hơn giá trị cân bằng thực và điều này không có lợi cho cán cân thương mại của Việt Nam Ngoài ra, kết quả kiểm định mô hình dữ liệu mảng sử dụng số liệu thương mại chỉ ra rằng sự dịch chuyển của tỷ giá hối đoái vào các mức giá nhập khẩu là khá cao Nếu xu hướng này vẫn tiếp tục trong tương lai có thể gây ra những ảnh hưởng tiêu cực đối với cán cân thương mại của Việt Nam, gây mất cân đối bên ngoài và cả cân đối bên trong của nền kinh tế Vì vậy, bài nghiên cứu đề xuất một số kiến nghị sau:

Mô hình điều hành tỷ giá hối đoái

Để thực hiện mô hình điều hành tỷ giá hối đoái như vậy cần có một số điều kiện như sau:

Để duy trì được chế độ tỷ giá neo theo rổ tiền tệ, cần một lượng dự trữ ngoại hối đủ lớn để can thiệp khi có những biến động lớn trên thị trường ngoại tệ Tuy nhiên, dự trữ ngoại hối, thay vì tăng nhanh, cần có sự tăng trưởng bền vững Xét các yếu tố chủ yếu góp phần gia tăng dự trữ ngoại hối của Việt Nam bao gồm vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI), vốn hỗ trợ phát triển chính thức (ODA), kiều hối và nguồn thu từ xuất khẩu cho thấy để đạt được sự tăng trưởng bền vững, dự trữ ngoại hối nhất thiết phải dựa vào xuất khẩu bởi dư địa tăng trưởng của ba nguồn còn lại không nhiều9 Muốn tăng được nguồn thu từ xuất khẩu, bên cạnh tăng cường khả năng cạnh tranh cho hàng hóa (thông qua việc nâng cao chất lượng, cải tiến mẫu mã sản phẩm), đảm bảo sự ổn định của giá hàng hóa nhập khẩu là rất quan trọng Điều này đặc biệt đúng với một nền kinh tế phụ thuộc nhiều vào nhập khẩu như Việt Nam

Như vậy, lựa chọn đưa 5 đồng tiền vào rổ tiền tệ là có ý nghĩa quan trọng, bởi vì bên cạnh đảm bảo an toàn cho khả năng trả nợ nước ngoài của quốc gia, duy trì sự ổn định giá nhập khẩu hàng hóa, giảm rủi ro do biến động tỷ giá gây ra giúp các doanh nghiệp xuất nhập khẩu hoạt động ổn định, còn góp phần gia tăng nguồn thu từ xuất khẩu - một nguồn đóng góp quan trọng cho dự trữ ngoại hối quốc gia Dự trữ ngoại hối tăng trưởng bền vững lại là điều kiện cho phép NHNN linh hoạt trong việc điều hành chế độ tỷ giá neo theo rổ tiền tệ hiện nay

Để nâng cao khả năng phòng ngừa rủi ro tỷ giá10 cho các doanh nghiệp xuất nhập khẩu, cần

có sự phối hợp của nhiều bên có liên quan Các NHTM cần đẩy mạnh dịch vụ tư vấn nhằm nâng cao

9 Trong thời gian tới, làn sóng FDI chảy vào Việt Nam do hiệu ứng của việc Việt Nam tham gia các hiệp định thương mại tự do thế hệ mới, làn sóng Trung Quốc +1 và những cải cách, đổi mới của chính phủ Việt Nam có thể sẽ không còn được mạnh như hai năm 2016, 2017 bởi tác dụng tích cực của những yếu tố thuận lợi nêu trên sẽ giảm dần

Khả năng tiếp cận nguồn vốn vay ODA cũng sẽ khó khăn hơn Năm 2017 đã là năm cuối cùng Việt Nam nhận các khoản vay ưu đãi từ Hiệp hội phát triển quốc tế thuộc Ngân hàng Thế giới Từ sau ngày 01/7/2017, Việt Nam chỉ tiếp cận được nguồn vốn kém ưu đãi hơn và tiến tới vay theo điều kiện thị trường Việt Nam phải thực hiện điều khoản trả nợ ODA nhanh gấp đôi (trả trong 15-20 năm thay vì trong 35-40 năm như trước đây) và với lãi suất 2-3,5%/năm so với mức dưới 1%/năm như trước đây

Bức tranh kiều hối trong hai năm trở lại đây cho thấy trong tương lai dự trữ ngoại hối không thể trông chờ vào nguồn cung ngoại tệ này như trước đây được nữa Nếu như trong năm 2015, có hơn 13 tỷ USD kiều hối chuyển về nước thì năm

2016 chỉ còn gần 9 tỷ USD, tiếp tục giảm còn 8 tỷ USD vào năm 2017 và được dự báo sẽ khó tăng cao trở lại Lý do là vì 60% lượng kiều hối đổ về Việt Nam là từ Mỹ, trong khi đó các chính sách của hai nước lại không ủng hộ cho việc Việt kiều gửi USD về nước Kể từ cuối 2015, lãi suất tiền gửi USD tại Việt Nam được giữ ở mức 0%, trong khi đó FED vẫn đang thực hiện lộ trình tăng lãi suất (hướng đến mức lãi suất 3% vào năm 2019) Hai động thái trái ngược đó của NHTW hai nước đã phần nào ảnh hưởng đến lượng kiều hối chuyển về Lượng kiều hối từ Mỹ chuyển về Việt Nam giảm còn do tác động từ việc Mỹ rút khỏi TPP sau khi Donald Trump đắc cử tổng thống và chính sách hạn chế nhập cư của vị tổng thống này

Như vậy, việc trông chờ vào nguồn vốn FDI, ODA hay kiều hối đều nằm ngoài khả năng kiểm soát của Việt Nam Giải pháp căn cơ nhất để có một nguồn dự trữ ngoại hối tăng trưởng bền vững vẫn là đẩy mạnh tăng cường xuất khẩu

10 Rủi ro tỷ giá là một trong ba rủi ro tài chính, bên cạnh rủi ro lãi suất và rủi ro biến động giá cả hàng hóa, chiếm vị trí hết sức quan trọng trong hoạt động quản trị rủi ro của các doanh nghiệp kinh doanh xuất nhập khẩu Việc áp dụng có hiệu