Chuyên đề thực tập tốt nghiệp: Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị vốn doanh nghiệp: Trường hợp doanh nghiệp ngành công nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội giai đoạn 2014 - 2021

Sự tăng trưởng về quy mô của thị trườngchứng khoán giúp cho việc chuyên nhượng cổ phan dé dàng tương đồng với việcdoanh nghiệp dễ có sự biến động trong cấu trúc sở hữu của các loại hình

CHUYÊN ĐÈ THỰC TẬP TÓT NGHIỆP

DE TÀI: MOI QUAN HỆ GIỮA CÂU TRÚC VON VA GIÁ TRI

DOANH NGHIỆP: TRƯỜNG HỢP DOANH NGHIỆP NGÀNH CÔNG

NGHIỆP NIÊM YÉT TRÊN SÀN GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN HÀ

NỘI GIAI ĐOẠN 2014-2021

Người hướng dẫn : Th§ Nguyễn Huyền TrangSinh viên thực hiện : Mạnh Hà Trang

Lớp : Thống kê kinh tế 61B

Mã sinh viên 11195293

Hà Nội - 2023

1 Lý do chọn đề tài 2-55-5222 2E EE21211211211711211211211 11112111 cre |

2 Mục đích và câu hỏi nghién CỨU - - c5 5< 3322133231 8%*2E+£EE+eereeeerreeerrse 2

3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ¿- ¿5£ s+k+EE+E++EzEerEerkerxrrsrrered 2

4 Phương pháp nghién CỨU - - c2 3113931351131 Ekrrkerei 2

5 Cấu trúc chuyên đề ¿+ +++++++Ek+EEE+EE+2EEE2E127112212112712211 21.2 crk 3

CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VE CÁU TRÚC VON VÀ GIÁ TRI DOANH

NGHIEP 21A8 -:F+Œ., 4

neo 5 4

1.1.1 Khái niỆm - -c E2 E1 2311111230111 19311199 111g vn vn kg 4

1.1.2 Các lý thuyết về cấu trúc vốn - + + +++x++E++EE+Exerxerkerrerrkersees 4

1.1.2.1 Lý thuyết trọng điểm vốn riêng (Modigliani-MIiller) 51.1.2.2 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (The trade-off theory) 61.1.2.3 Lý thuyết ưu tiên vốn (Pecking Order theory) -: - 6

1.1.2.4 Lý thuyết chi phí đại diện (The Agency coSP) -.-c + cs~+ 71.2 Gid tri on) d 9

1.3 Mối quan hệ giữa cau trúc vốn và gid trị doanh nghiệp 10

1.4 Tông quan nghiên cứu vê môi quan hệ giữa câu trúc vôn và giá trị doanh

"14005 0011017 ~- a 11

1.4.1 Tổng quan nghiên cứu nước ngoài - 2 2z + s+zs+zszxeez 111.4.2 Tổng quan nghiên cứu trong nưỚC - 2 2 2 2+££+E+£++£+zszxeez 151.5 Giả thuyết nghiên CỨU - 2-2 2c S£+E£+EE+EE£EEEEEEEEEEEEEEEEEEEEEEEErrkrrkervee 19

CHƯƠNG 2: MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ PHUƠNG PHÁP PHÂN TÍCH 21

2.1 Phương pháp hồi quy dit liệu mảng - ¿5-2 2+522S2+E££Ee£Eerxerszsez 21

2.1.1 Khái niệm và đặc điểm của dữ liệu trong mô hình hồi quy dữ liệu mang

¬ 21

2.1.2 Quy trình phân tích hồi quy dif liệu mảng .: 2-5¿ 21

2.1.2.1 Lựa chon mô hình dir liệu mảng phù hợp - ‹- ‹ 22

2.1.2.2 Mô hình sai số chuân vững Robust khắc phục khuyết tật phương

sai sai sô thay đôi từ mô hình được chọnÝ - -++ss*s+++sssexsss 24

2.1.2.3 Mô hình nghiên cứu dé xuất 2-2 2+52+x++x+zxerxerszreee 25CHƯƠNG 3: KET QUA NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN 30

3.1 Kết quả nghiên Cứu - 2-2 + +E2E£+EE+EESEEEEEEEEEEEE2EEEEE2171121111 E1 re 30

3.1.1 Kết quả thống kê mô tả -¿- 2£ 2 S¿22E+2EE2EE2EEtEEEerxrzrxerkesred 303.1.2 Kết quả phân tích tương quan - ¿5c 5 £+S£+E£+E££E££Ee£xerxerszsee 313.1.3 Kết quả phân tích hồi quy 2-2 5++52+E2+EE+EE£EEe+EzEErrxerxerkeee 333.2 Thảo luận kết quả nghiên cứu -2-©2¿22+¿+2++2x++zxzrxerxeerxesrxee 35

3.2.1 Các nhân tố có ý nghĩa thống kê trong mô hình Robust 353.2.2 Các nhân tố còn lại trong mô hình 2-2 22 2+s2++2£+zsz£+zs+2 37

3.2.3 Đánh giá mô hình nghiên CỨu - 555 +k + Eeeseeeseeserserske 39

3.2.3.1 Kết quả dat được từ mô hình -¿- 2 s¿c+2z++zxe+zxrzrxees 393.2.3.2 Hạn chế của nghiên cứu - 2: ©5¿+++£++£xerxtzxezreerxerxrred 39

3.2.3.3 Hàm ý chính sáchh - 5k k1 2v 911g ng nưy 40

3.2.3.4 Khuyến nghị đối với doanh nghiệp 2 2 2 s2 40

4500990015355 — 42V100020089:7)809 c1 43

I5i0000092 46

LỜI CAM ĐOAN

Em tên là Mạnh Hà Trang, mã số sinh viên 11195293, khóa 61, giảng viênhướng dẫn là ThS.Nguyễn Huyền Trang Em xin cam đoan đề tài: "Äối quan hệgiữa cấu trúc vốn và giá trị vốn doanh nghiệp: Trường hợp doanh nghiệp ngànhcông nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội giai đoạn 2014-2021" là một nghiên cứu được sự hướng dan bởi giảng viên ThS Nguyễn HuyềnTrang, ngoài ra không có bất cứ sự sao chép nội dung từ người khác Nghiên cứunày là sản phẩm mà em đã nỗ lực thực hiện trong quá trình học tập Các số liệu vàkết quả được trình bày trong báo cáo là hoàn toàn chính xác và trung thực

Hà Nội, ngày 12 tháng 4 năm 2023

Người cam đoan

Mạnh Hà Trang

Trong quá trình thực hiện chuyên đề, em đã nghiên cứu và tiến hành cácphương pháp phi hợp Với vốn kiến thức còn hạn hẹp nên không thể tránh khỏinhững thiếu sót em mong thầy cô bỏ qua Bên cạnh đó, do trình độ và kinh nghiệmthực tiễn của còn hạn chế, em rất mong nhận được những ý kiến của thầy cô dé emhọc hỏi thêm nhiều kinh nghiệm và có cơ hội vận dụng tốt những kiến thức vàothực tế sau này.

Một lần nữa em xin chân thành cảm ơn!

Hà Nội, ngày 12 tháng 4 năm 2023

Sinh viên thực hiện Mạnh Hà Trang

DANH MỤC BẢNGBảng 1.1: Bang tóm tắt các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn - 8Bang 1.2: Tổng quan nghiên cứu nước ngoài - 2-2 2 2 £+xe£x+£xerszrzes 13Bang 1.3: Tổng quan nghiên cứu trong nưỚc - 2 2 2+ £+s£x+£x+zszxszsz 16Bảng 2.1: Bang do lường các biến 2-52 52SE2E2EE2EE2EEEEEEE2EEEEEerkerkeeg 26Bảng 3.1: Bảng thống kê mô tả ¿-2¿22: ©5222 22E‡2EE2EE2EECEEESEErrrerrerrei 30Bảng 3.2: Ma trận hệ số CUOMG QUAN oo 32Bang 3.3: Tóm tắt kết quả phân tích hồi quy 2-2 2 ++£+££+£++zx+rxersz 33

DANH MỤC HÌNH

Hình 1: Quy trình phân tích dữ liệu mảng - 5:5 S+z+xsxsstsererrrereres 19 Hình 2: Mô hình nghién CỨU - - 2G 1321119211839 13911 19 11 91 1n ng ky 22

il

DANH MỤC TỪ VIET TATSTT Viết tắt Ý nghĩa

1 HNX Sàn giao dịch chứng khoán thành phô Hà Nội

2 SDA Tỷ SỐ no ngắn hạn (Short-term debt ratio)

3 LDA Ty s6 no dai han (Long-term debt ratio)

4 CR Ty sô thanh toán ngắn han (Current assets)

5 SIZE Quy mô doanh nghiệp (Logarithm of assets)

6 TANG Ty trọng tai sản cố định hữu hình (Tangible fixed

assets)

7 AGE Tuôi đời doanh nghiệp (Age of firms)

8 ROA Tỷ suất sinh lời trên tài sản (Return on assets)

9 AT Vòng quay tài san (Assets turnover)

10 GRTH Tốc độ tăng trưởng doanh thu (Growth rate of

revenue)

11 FEM Mô hình tác động cô định (Fixed Effect Model)

12 REM Mô hình tác động ngau nhiên (Random Effect Model)

13 DN Doanh nghiệp

14 GTDN Giá trị doanh nghiệp

11

PHAN MỞ DAU

1 Lý do chọn đề tài

Công nghiệp là ngành kinh tế quan trọng, đóng góp lớn nhất trong thời giangan đây đối với ngân sách nhà nước, trở thành ngành xuất khẩu chủ đạo với tốc độtăng trưởng ở mức cao Hiện tại, ngành công nghiệp Việt Nam đang phát triểnmạnh mẽ và có nhiều doanh nghiệp hoạt động trong các lĩnh vực khác nhau Trong

cơ cau ngành công nghiệp, đã có sự thay đôi tích cực và một số ngành đáng chú ý

bao gồm: ngành điện, điện tử, công nghệ thông tin và viễn thông, chế tạo thiết bịnăng lượng, dệt may, da giày và xây dựng đã có những bước cải thiện vô cùng

mạnh mẽ, góp phan tích cực trong giải quyết việc làm, chuyên dịch cơ cấu laođộng, tăng năng suất và nâng cao đời sống của nhân dân Các doanh nghiệp trongngành công nghiệp Việt Nam đang gặp nhiều thách thức từ tình hình dịch bệnhCovid-19 và các van đề về cung — cầu hàng hóa Tuy nhiên, nhiều doanh nghiệp

đã thích nghỉ tốt và tăng cường tiến hành sản xuất dé thoả mãn được nhu cầu nội

địa và xuât khâu.

Theo sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam, số lượng các công

ty trong ngành công nghiệp đã tăng đáng ké qua các năm va số lượng nhà đầu tưcũng đã tăng thêm, bao gồm cả các nhà đầu tư nước ngoài, nhà đầu tư có tổ chức

và các nhà đầu tư cá nhân đông đảo Sự tăng trưởng về quy mô của thị trườngchứng khoán giúp cho việc chuyên nhượng cổ phan dé dàng tương đồng với việcdoanh nghiệp dễ có sự biến động trong cấu trúc sở hữu của các loại hình cô đông.Hậu quả của việc này là có sự gia tăng vốn chủ sở hữu hơn nhu cầu thực tế củadoanh nghiệp, đây chính là nguyên do chính dẫn đến sự thiên về cấu trúc sở hữuvốn của phần lớn các doanh nghiệp, gây ra tăng chi phí tiêu dùng vốn và giảm hiệuquả trong việc sử dụng vốn, đồng thời có thé thực hiện giảm giá trị mà doanhnghiệp mang lại Vì vậy, mối liên hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp nàyđang được quan tâm bởi nhiều bên liên quan, đặc biệt là nhà đầu tư, các nhà lậppháp và các học giả Tuy vậy, đến hiện tại, những nghiên cứu khoa học về mốiquan hệ này đối với các doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoánthành phố Hà Nội vẫn còn rất ít Vì những lý do trên, nghiên cứu này nhăm mụcđích cung cấp băng chứng khoa học thêm về mối liên hệ giữa cấu trúc vốn và giátrị của các doanh nghiệp trong ngành công nghiệp niêm yết trên HNX Mục đíchcủa nghiên cứu là nham hỗ trợ quản trị doanh nghiệp trong việc lập kế hoạch cautrúc vốn, đồng thời tăng cao giá trị của doanh nghiệp, nghiên cứu này cung cấp

thêm chứng minh khoa học về môi liên hệ giữa câu trúc von và giá trị doanh nghiệp

nhờ đó, giúp thu hút thêm nguồn vốn dài hạn từ các nhà đầu tư cá nhân Từ đó, tácgiả đã quyết định thực hiện dé tài: “Mối quan hệ giữa cấu trúc vẫn và giá trị vốndoanh nghiệp: Trường hợp doanh nghiệp ngành công nghiệp niêm yết trên sàn

giao dich chứng khoán Hà Nội giai đoạn 2014-2021”.

2 Mục đích và câu hỏi nghiên cứu

Mục dich tông quát: Trong nghiên cứu này, chú trọng vào mối liên hệ giữacấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp trong ngành công nghệ trên sàn giao dịchchứng khoán thành phố Hà Nội trong giai đoạn từ 2014 đến 2021 Nghiên cứu sẽphân tích và đánh giá những yếu tổ trong cau trúc vốn có tác động đến giá trị doanhnghiệp, từ đó đề xuất các giải pháp và chính sách dé tăng giá trị doanh nghiệp cho

nhà quản lý doanh nghiệp.

Câu hỏi nghiên cứu:

- Trong thời gian từ năm 2014 đến 2021, ảnh hưởng của cấu trúc vốn lên giátrị doanh nghiệp của các doanh nghiệp ngành công nghiệp được niêm yết trên sangiao dịch chứng khoán thành phố Hà Nội như thế nào?

- Có những giải pháp nào được đề xuất dé làm tăng giá trị doanh nghiệp

ngành công nghiệp?

3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu: Mối liên hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp

của các doanh nghiệp ngành công nghiệp trên sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội.

Phạm vi nghiên cứu: 96 doanh nghiệp ngành công nghiệp trên sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội.

Phạm vi thời gian: trong giai đoạn 2014-2021

4 Phương pháp nghiên cứu

Đề tiễn hành nghiên cứu, tác giả đã thu thập số liệu thứ cấp từ báo cáo taichính trên trang Vietstock trong giai đoạn 2014-2021 Dữ liệu được sắp xếp dướidạng bảng đề dễ dàng phân tích.

Phương pháp phân tích bao gồm việc thu thập số liệu từ 96 doanh nghiệptrong ngành công nghiệp và sử dụng các mô hình toán học, lý thuyết hoặc các giảthuyết liên quan đến mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp Các

phương pháp và mô hình được áp dụng trong bài nghiên cứu như:

- Thong kê mô ta: cho biết những tham số đặc trưng của các biến trong mô hình

nghiên cứu.

- Phan tích tương quan: xác định mức độ tương quan giữa các biến và mối liên

hệ giữa các nhân tố ảnh hưởng

- _ Phân tích hôi quy: Chuyên đề sử dụng mô hình hồi quy mang (Phương phápbình phương nhỏ nhất, mô hình tác động có định và mô hình tác động ngẫu nhiên)

dé nghiên cứu và phân tích mối liên hệ giữa cau trúc vốn và giá trị doanh nghiệpcủa các doanh nghiệp ngành công nghiệp được niêm yết trên sàn giao dịchchứngkhoán thành phố Hà Nội Từ kết quả phân tích, đề tài đưa ra kiến nghị và giải pháphữu ích cho các nhà quan trị doanh nghiệp nhằm tăng cường giá trị doanhnghiệp

5 Cấu trúc chuyên đề

Chương 1: Cơ sở lý luận về cau trúc vốn và giá trị doanh nghiệp

Chương 2: Mô hình nghiên cứu

Chương 3: Kết quả nghiên cứu, kết luận và hàm ý chính sách và hạn chế

CHUONG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VE CẤU TRÚC VON VÀ GIÁ TRI

mua săm tài sản và các phương tiện vật chất, cùng với việc thực hiện hoạt dộng

kinh doanh Theo Nguyễn Minh Kiều (2009) cấu trúc vốn được xác định bang là

tỷ lệ giữa số tiền nợ và số tiền vốn chủ sở hữu, bao gồm cả vốn cô phần ưu đãi vàvốn bổ sung thường được tính trong tổng nguồn vốn của doanh nghiệp

1.1.2 Các lý thuyết về cấu trúc vốn:

Theo Brigham và Houston (2009), cấu trúc vốn được xem là một trong những

khía cạnh quan trọng trong quản trị doanh nghiệp dưới góc nhìn là một nhà quản

trị Và họ thường quan tâm đến việc tìm kiếm cấu trúc vốn tối ưu, điều này được

coi là một vân đê quan trọng:

- Một câu trúc vôn tôi ưu là sự sap xêp von một cách hiệu qua dé giá trị cô phiêu được tăng đên mức tôi đa Một tiêu chuân phô biên cho câu trúc vôn tôi ưu

mà các nhà quản tri doanh nghiệp thương xem xét là khi tỷ lệ nợ chiêm khoảng từ

40% đến 50% trong tông số von

- Các doanh nghiệp xác định được một co cau vốn mà họ đặt ra như một mụctiêu để phù hợp với chiến lược và mục tiêu kinh doanh của mình từ cấu trúc vốntối ưu Đó là sự kết hợp các nguồn vốn khác nhau như nợ vay, cổ phần ưu đãi và

cô phần phô thông thường được doanh nghiệp lập kế hoạch dé tăng thêm vốn

- Một cau trúc vốn tối ưu sẽ đòi hỏi phải đánh đổi giữa mức độ rủi ro và lợinhuận Tăng tỷ lệ vay hoặc sử dụng khoản vay có tính đòn bây cao hơn sẽ tăng rủi

ro Tuy nhiên, việc tăng đòn bay sẽ giảm chi phí phòng thủ thuế khi sử dụng đòn

bây so với việc sử dụng vôn chủ sở hữu.

Các chỉ tiêu do lường cau trúc von gốm:

- Ty lệ nợ trên vốn chủ sở hữu (Debt-to-Equity Ratio): Đây là ty lệ giữa tong

số nợ của công ty so với vốn chủ sở hữu Chỉ số này thể hiện tỷ lệ sử dụng vốn vay

so với tiên dau tư của chủ sở hữu vào công ty Nêu chỉ sô nay cao, điêu đó có nghĩa

là công ty sử dụng nhiều tiền vay hơn tiền của chủ sở hữu dé hoạt động kinh doanh.

Tuy nhiên, việc dùng quá nhiêu tiên vay có thê đem lại rủi ro tài chính.

- Tỷ lệ vay dai han trên tông tài sản (Long-term Debt to Total Asset Ratio):

Day là tỷ lệ đo lường mức độ nợ dai han của công ty so với tổng tài sản của nó.Chỉ số này cho biết tỷ lệ giữa tong số tiền nợ dài han và tong số tài sản mà công ty

sở hữu Nếu chỉ số này cao, có nghĩa là công ty đang sử dụng nhiều tiền vay dàihạn dé đầu tư vào tài sản, tình trạng này có thé dẫn đến hoàn cảnh nợ quá nhiều vàcông ty bị ảnh hưởng đến khả năng thanh toán

- Tỷ lệ vay ngắn hạn trên tong tài san (Short-term Debt to Total Asset Ratio):

Ty lệ này cho biết mức độ sử dung no ngắn han và tong tài sản của công ty Chi sốnày cho biết tong số tiền mà công ty vay ngắn hạn so với tổng giá trị tài sản màcông ty sở hữu Nếu tỉ lệ này tăng lên, điều này cho thấy công ty đang sử dụngnhiều tiền vay ngắn hạn dé hoạt động kinh doanh Tuy nhiên, tỷ lệ này có thê dẫnđến tình trạng thanh khoản kém và khó thanh toán các khoản nợ ngắn hạn của công

ty.

- Tỷ lệ tiền vay dai hạn trên tổng tiền vay (Long-term Debt to Total DebtRatio): Đây là tỷ lệ giữa tông số tiền nợ dài hạn của công ty so với tổng số tiền nợcủa công ty Chỉ số này cho biết tỷ lệ giữa tổng số tiền mà công ty vay dài hạn vớitổng số tiền nợ

1.1.2.1 Lý thuyết trọng điểm vốn riêng (Modigliani-Miller)

Theo lý thuyết này, sẽ không có sự phụ thuộc giữa giá trị của công ty vàcau trúc vốn của nó Nghĩa là giá trị của công ty sẽ không thay đổi nếu công ty tàitrợ bằng nợ hoặc vốn chủ sở hữu Lý do là vì những khoản lợi nhuận tăng thêm từviệc sử dụng nợ sẽ được phân phối cho cả cô đông và người cho vay, trong khinhững khoản lợi nhuận tăng thêm từ việc vốn chủ sở hữu được sử dụng dé phânphối cho cô đông Do đó, cấu trúc vốn sẽ không làm giá trị công ty thay đôi Tuynhiên, lý thuyết trọng điểm vốn riêng có nhiều giả định và hạn chế trong thực tế

Lý thuyết Modigliani-Miller được xây dựng trên hai giả định cơ bản:

- Ly thuyết không có thuế giả định răng các khoản thu nhập của công ty hoặc

cá nhân không bi áp dụng bat kỳ loại thuế nào Điều này được giả định nhằm đơn

giản hóa tính toán và phân tích.

- Thị trường hoàn hảo: Lý thuyết thị trường hoàn hao giả định rang các nhà

dau tư có thê mua hoặc ban bat kỳ loại tài sản nào với giá tương đương Điêu nay

đông nghĩa với việc giá cô phiêu và tài sản của công ty không bị ảnh hưởng bởi câu trúc vôn của nó.

Tuy vậy, trong thực tê, việc dùng các nguôn vôn không giông nhau làm cho các công ty thường phải đôi diện với các chi phí thuê và các rủi ro khác nhau Do

đó, các công ty thường phải xác định một câu trúc vôn tôi ưu đê giá trị cho cô đông

được tối đa hoá

1.1.2.2 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (The trade-off theory)

Lý thuyết đánh déi cấu trúc vốn (Trade-off theory) được coi là một trongnhững lý thuyết cơ bản nhất và phô biến nhất trong lĩnh vực tài chính doanh nghiệp.Theo lý thuyết này đề xuất rằng các công ty cần phải tìm ra một sự cân bằng giữaviệc sử dụng nợ dé dat lợi ích và chi phí phát sinh từ việc dùng nợ dé tăng cường

cơ câu vôn.

Theo lý thuyét này, khi các công ty quyêt định vê câu trúc von của mình,

họ sẽ phải đôi mặt với một sự đánh đôi giữa chi phí nợ và lợi ích của việc sử dụng

nợ Từ đó, các công ty cân tìm ra một mức độ von nợ phù hợp đê tôi ưu hóa giá tri trả vê cho cô đông.

Lý thuyết đánh đổi câu trúc vốn cho rang khi tỷ lệ nợ vay của công ty tănglên, chi phí của vốn nợ sẽ tăng; nhưng đồng thời, việc sử dung nợ vay cũng có khanăng tạo ra lợi ích cho công ty, gồm có:

« Tang tỷ suất sinh lời cho cổ đông: Nợ vay giúp tăng lợi nhuận và sinh lợi

cho cô đông

¢ _ Giảm chi phí thuế: Khi trả lãi cho khoản vay, chi phí này có thé được khấu

trừ thuế, từ đó giảm thiéu chi phí thuế

‹ Tang khả năng đòi nợ: Nợ vay cũng giúp công ty tăng khả năng thu hồi nợ

của mình vì công ty có thể sử dụng các khoản tài sản đảm bảo để đảm bảo

cho khoản vay.

Với những lợi ích và chi phí trên, các công ty sẽ phải tim cách tìm ra một

mức độ cân băng giữa sử dụng nợ và vốn chủ sở hữu nhằm tối đa hóa giá trị cho

cô đông Lý thuyết chi phí vốn cung cấp một khung định lượng cho việc tìm kiếmmức độ vốn nợ phù hợp nhất cho công ty, giúp quản lý rủi ro tài chính và đảm bảo

tôi ưu hóa giá trị cho cô đông.

1.1.2.3 Lý thuyết ưu tiên vốn (Pecking Order theory)

Lý thuyết ưu tiên vốn (Pecking Order theory) là một lý thuyết trong tàichính, cho rằng các doanh nghiệp sẽ sử dụng các nguồn vốn có chi phí tối thiểutrước, trước khi chuyên sang các nguồn vốn có chi phi cao hơn dé tài trợ cho các

dự án mới.

Theo lý thuyết ưu tiên vốn, khi các công ty cần hỗ trợ tài chính cho các dự

án đầu tư mới hoặc dé cung cấp nguồn vốn cho hoạt động kinh doanh, họ sẽ ưu

tiên sử dụng các nguôn vôn theo thứ tự sau:

- Nguôn von tự có: Các công ty có thé đưa nguôn von từ lợi nhuận tự có ưu tiên sử dụng nguôn vôn tự có lên hàng đâu trong danh sách ưu tiên đê cung câp tài

chính cho các dự án mới hoặc dé đầu tư vào hoạt động kinh doanh

- Von nợ ngăn han: Nêu không đủ nguôn von tự có dé lam nguôn tài chính cho các kê hoạch mới, các công ty có thê ưu tiên dùng vôn nợ ngăn hạn hơn là vôn

nợ dài hạn Giải thích cho điêu này là do việc tận dụng vôn nợ ngăn hạn sẽ không làm tăng mức nợ dài hạn của công ty và cũng giúp giảm chi phí vôn.

- Von nợ dài han: Nêu các công ty không thê cung cap nguôn kinh phi cho các dự án mới hoặc hoạt động kinh doanh băng cách dùng nguôn vôn tự có hoặc vôn nợ ngăn hạn, họ sẽ dùng vôn nợ dải hạn Tuy nhiên, dùng vôn nợ dài hạn sẽ tăng mức nợ và chi phí liên quan đên sử dụng vôn của công ty.

- Phát hành cô phiếu: Khi các công ty không thể khai thác các nguồn tài chínhhiện có dé hỗ trợ cho các dự án mới hoặc hoạt động kinh doanh, họ sẽ phát hành

cô phiêu dé tăng cường von chủ sở hữu.

Lý thuyết ưu tiên vốn có ý nghĩa trong việc giải thích cách các doanh nghiệp

tài trợ tài chính cho các hoạt động kinh doanh hoặc các dự án mới Các doanh

nghiệp sẽ ưu tiên dùng nguồn vốn có chỉ phí thấp trước, và chỉ khi cần thiết mới

sử dụng nguồn vốn khác

1.1.2.4 Lý thuyết chi phí đại diện (The Agency cost)

Lý thuyết chi phí dai điện (The Agency Cost) có ảnh hưởng đến cấu trúc

vốn của doanh nghiệp Theo lý thuyết này, sự giới hạn các lựa chọn cấu trúc vốn

của doanh nghiệp là hậu quả của các kinh phí phát sinh từ hành động đại diện của

giám đốc điều hành Cụ thẻ, lý thuyết chi phí đại diện có tác động đến hai quyết

định trọng yêu liên quan đên câu trúc vôn:

- Quyết định về mức độ dùng nợ vay: Theo lý thuyết chi phi đại diện thì sử

dụng quá nhiêu nợ vay có thê dân đên các hành động đại diện của giám đôc điêu

hành nhằm cả thiện và tối đa hoá lợi ích của họ Nhằm giảm thiểu các chỉ phí phátsinh từ hành động đại diện, doanh nghiệp có thé hạn chế mức độ sử dung nợ vay

và tăng ưu tiên sử dụng vôn riêng.

- Quyết định về cấu trúc vốn: Ly thuyết chi phi đại diện cho rằng doanhnghiệp dé cắt giảm các chi phi phát sinh từ hoạt động đại diện nên sử dung cautrúc von tối ưu Các cấu trúc von khác nhau, chăng hạn như vốn riêng và vốn vay,

có các chỉ phí và lợi ích riêng của chúng Do đó, doanh nghiệp cần tìm ra cấu trúcvốn tôi ưu dé giảm thiểu các chi phí phát sinh từ hành động đại diện và tăng giá trịcho cổ đông

Tóm lại, lý thuyết chi phí đại diện là một nhân tố quan trọng tác động đếncấu trúc vốn của doanh nghiệp Dé giảm thiểu các chi phí phat sinh từ hành độngđại diện, doanh nghiệp phải tìm cách tối ưu cấu trúc vốn Việc tìm ra cấu trúc vốntối ưu sẽ giúp giảm thiêu chi phí và tăng giá trị cho cô đông, trong khi vẫn đảmbảo chọn ra được cấu trúc vốn thích hợp

Bảng 1.1 Bang tóm tắt các yếu tố ảnh hưởng đến cau trúc vốn

z k 2, Kk XÃ 2 2 Mỗi quan hệ với

STT Ly thuyét Các yêu tô anh hưởng F oS

cau truc von

Lợi nhuận Đồng biến (+)

trúc vôn (The trade-off „ : „

Tài sản cô định hữu hình Đông biên (+)

Lý thuyết trật tự phân Lợi nhuận Nghịch biến (-)

hạng (The pecking Quy mô Nghịch biến (-)

2 theory) x 7

Co hội tang trưởng Dong biên (+) (Tac gia: Steward Myers

va Nicolas Majluf) Tài san có định hữu hình |_ Đồng biến (+)

3 Ly thuyét chi phi dai Co hội tang trưởng Nghich bién (-)

diện (The agency cost) | Tài sản cố định hữu hình | Dong biến (+)

(Tác gia: Jensen va

uy mô doanh nghiệ Đồng biến (+

Meckling) Quy ghiệp g (+)

Nguồn: Tác giả tong hop

1.2 Giá trị doanh nghiệp

Giá trị doanh nghiệp là một chỉ số kinh tế cho thấy được giá trị thị trườngcủa một công ty Chỉ số này thê hiện tiềm năng của hoạt động kinh doanh và cóthê biến động theo thời gian do những yếu tố bên ngoài và bên trong Nhưng bêncạnh đó, giá trị doanh nghiệp có thê được chuyên gia phân tích tài chính đánh giá

qua nhiêu chỉ sô tính toán khác nhau Các chỉ sô này bao gôm:

EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization)

EBITDA = Lợi nhuận trước thuế + Lãi suất + Chi phí khấu hao + Chi phíphân bổ

Giá trị doanh nghiệp = EBITDA x Hệ số định giá

P/E (Price to Earnings)

P/E = Giá cổ phiếu / Lợi nhuận trên cô phiếuGiá trị doanh nghiệp = Lợi nhuận trên cô phiếu xP/E

P/B (Price to Book)

P/B = Giá cô phiếu / Giá trị số sách trên cổ phiếuGiá trị doanh nghiệp = Giá trị số sách trên cổ phiếu x P/B

DCF (Discounted Cash Flow): Phương pháp này tính giá trị doanh nghiệp

dựa trên giả định về dòng tiền chỉ trả trong tương lai mà doanh nghiệp sẽ tạo ra

Công thức tính DCF như sau:

FCF, FCF, FCF,

GDN= (1 4 wAcC)! * (1+ WACC)? > * (1+ WACC)n

Trong đó:

FCF: Lượng tiền mà doanh nghiệp dự kiến sẽ sinh ra (free cash flow)

WACC: Tỷ lệ chiết khấu dòng tiền tự do (weighted average cost of capital).n: Số năm được dùng đề dự báo dòng tiền trong tương lai

Enina (Enterprise Value to Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation

and Amortization)

EV EBITDA

_ Gia tri doanh

nghiép

EBITDA

10

Giá trị doanh nghiệp = —EV — * EBITDA= EV

° EBITDA

anh yéu em rat nhiéu

- Chi số Tobin’s Q: là một phương pháp tính toán giá tri thực tế của tài san

có định của một công ty so với giá trị thị trường của công ty Công thức tính chỉ

số Tobin’s Q được sử dụng như sau:

Tobin's Q = Giá trị của no + Giá trị vốn hoá của cố phiếu thường

Giá trị của tổng tài sản

Theo Nguyễn Thị Cành (2009), giá trị doanh nghiệp có thể được tính bằngtổng giá trị của tất cả các cô phiếu, bao gồm cô phiếu thường, cổ phiếu ưu đãi và

cô phiếu của cô đông thiểu số, cộng thêm lợi nhuận của cổ đông thiểu số và trừ đitổng số tiền mặt và các khoản tương đương tiền Phương pháp tính toán này đượccho là tốt hơn việc dùng chỉ vốn hoá thị trường và cô phiếu thường vì nó giúp giảmgiá tri mua cổ phiếu khi thâu tóm doanh nghiệp, bởi vi trong đó đã bao gồm cả cáckhoản nợ của doanh nghiệp Trong bài nghiên cứu, tác giả sử dụng chỉ số Tobin's

Q để đại diện cho giá trị doanh nghiệp vì nó có nhiều ưu điểm như: (1) Phản ánhđược giá trị thị trường của doanh nghiệp; (2) được sử dụng phô biến trong nhiềubài nghiên cứu của các tác giả như Đỗ Văn Thắng và đồng nghiệp (2010), Tsung-chun Chen và đồng nghiệp (2012), Drăniceanu và đồng nghiệp (2013), Lê ThịPhương Vy và đồng nghiệp (2013), Nguyễn Hữu Huân và đồng nghiệp (2014), VõXuân Vinh và đồng nghiệp (2014), Ater (2017) Các chỉ tiêu khác cũng có théđược sử dụng để tính toán giá trị doanh nghiệp, tuy nhiên, trong nghiên cứu này,tác giả quyết định sử dụng chỉ số Tobin's Q đề đảm bảo tính nhất quán và so sánh

được kết quả với các nghiên cứu trước đó.

1.3 Môi quan hệ giữa câu trúc vôn và giá trị doanh nghiệp

Các nhà nghiên cứu lý thuyết, ví dụ như Myers (1977), đã cho rằng sự hàihoà giữa lợi ích từ lá chắn thuế và chi phí kiệt qué tài chính sẽ dan đến một cautrúc vốn "tối ưu" mà tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Myers và các cộng sự (1977,1984) cũng khang định việc dùng các khoản nợ sẽ tăng giá trị của doanh nghiệp,

tuy nhiên chỉ nên đến một giới hạn nhất định theo lý thuyết trật tự phân hạng Các

nhà nghiên cứu thực nghiệm đã xác nhận ảnh hưởng của cấu trúc vốn đến giá trị

doanh nghiệp, như Sudiyatno và các cộng sự (2012), Antwi và các cộng sự (2012),

Drăniceanu và các cộng sự (2013), Farooq và các cộng sự (2016) Ross và đồngnghiệp (2002) đơn giản hóa sự liên hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệpbằng cách tưởng tượng một doanh nghiệp như chiếc bánh tròn, với kích thước củachiếc bánh sẽ tương đương với giá trị doanh nghiệp trên thị trường tài chính Tương

11

tự, sự kết hợp giữa vốn và nợ của doanh nghiệp sẽ tạo thành chiếc bánh này, hayhiểu theo cách khác là thay đổi giá trị doanh nghiệp.

Shah (1995) được trích dẫn trong nghiên cứu của Ross và đồng nghiệp(2002), và ông đã chi ra rằng thay đổi trong mức đòn bay tài chính ảnh hưởng đếngiá trị doanh nghiệp thông qua nghiên cứu tác động của thông báo thay đôi cơ cầuvốn đến giá cô phiếu Kết quả của nghiên cứu cho rằng giá cô phiếu tăng ôn địnhvào ngày công bồ tăng mức đòn bây Trái lại, giá cô phiếu sẽ sụt giảm khi có thôngbáo giảm đòn bẩy

Ater (2017) và một số tác giả khác như Nich và các cộng sự (2008), Cheng

và các cộng sự (2010), Đỗ Văn Thắng và cộng sự (2010), Cường và cộng sự

(2012), Loncan và cộng sự (2013), Võ Xuân Vinh và cộng sự (2014), Berzkalne

(2015) cho rằng cấu trúc vốn ảnh hưởng tích cực đến giá trị doanh nghiệp thôngqua một ngưỡng cấu trúc vốn tối ưu dé tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Tuy nhiên,một số tác giả khác như Carpentier (2006), Rajhans và các cộng sự (2013), Asiri

và cộng sự (2014) cho rằng cau trúc vốn ảnh hưởng không tốt đến giá trị doanh

nghiệp.

1.4 Tông quan nghiên cứu về môi quan hệ giữa cầu trúc vôn và giá trị doanh

nghiệp

1.4.1 Tổng quan nghiên cứu nước ngoài

Rayan (2008) nghiên cứu 133 doanh nghiệp được niêm yết trên sàn chứngkhoán Johannesburg, Nam Phi trong giai đoạn từ 1998 đến 2007 Tác giả kết luậnrằng câu trúc vốn tác động tiêu cực lên giá trị doanh nghiệp, điều này tương đồngvới các kết quả nghiên cứu của Rajan và Zingales (1995) cũng như Myers (1984).Tuy nhiên, kết luận này khác với các nghiên cứu trước của Ward và Price (2006),Sharma (2006), Firer và các cộng sự (2004) khi cho rằng cấu trúc vốn tăng lên sẽ

có tác động tích cực lên giá trị doanh nghiệp.

Anup và Suman (2010) đã nghiên cứu về tác động của cấu trúc vốn đến giátrị doanh nghiệp tại Bangladesh Dé làm rõ mối quan hệ giữa cau trúc vốn và giátrị công ty, nghiên cứu đã xem xét giá cô phiếu đại diện cho giá trị công ty và các

tỷ số khác nhau dé quyết định cấu trúc vốn Kết qua cho thay, dé tối đa hoá giá tri

tài sản cho các cổ đông, cần phải có một sự kết hợp hoàn hảo giữa nợ và cổ phiếu,

trong đó chi phí vốn là nhỏ nhất và có mỗi tương quan âm với quyết định này Do

đó, công ty có thé tăng giá trị của mình trên thị trường bằng cách thay đổi cấu trúc

12

vôn Các nhà quản lý tài chính có thê hình thành câu trúc vôn tôi ưu và tôi ưu hoá giá tri tài sản cho các cô đông băng cách tận dụng các khoản nợ.

Chowdhury và đồng nghiệp (2010) cũng như Ali và đồng nghiệp (2011)cho rằng cấu trúc vốn có ảnh hưởng tích cực đến giá trị doanh nghiệp Tuy nhiên,

Ahmad và đồng nghiệp (2012) lại khẳng định tỷ lệ nợ ngắn hạn (SDA) và tỷ lệ nợ

trên tài sản (DA) có tác động đối nghịch với giá trị doanh nghiệp với mức ý nghĩa5%, trong khi tỷ lệ nợ dài hạn (LDA) lại có ảnh hưởng tích cực đến giá trị doanhnghiệp với biến đại diện là ROE và có ý nghĩa thống kê Trong nghiên cứu củaAsiri và các đồng nghiệp (2014), đã chỉ ra rang biến động tài chính có ảnh hưởngtích cực đến giá trị doanh nghiệp thông qua tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sốsách (M/B) Trong khi đó, Mohammad và các đồng nghiệp (2013) tìm thấy rằngcấu trúc vốn có tác động tích cực và đáng ké đến giá trị doanh nghiệp dựa trênROE, M/B và Tobin's Q, nhưng lại có tác động tiêu cực đến giá trị doanh nghiệp

dựa trên ROA va EPS.

13

Bảng 1.2 Tổng quan nghiên cứu nước ngoài

Tác giả Tên đề tài Phương pháp | Tác động của các biến độc lập và chiều tác động Kết quả đạt được

-Ty số thanh toán ngắn han (STOR) (-) Tỷ lệ nợ dài hạn trên tông tài

-Tỷ trọng tài sản cố định hữu hình (FATR) (4) | Sản và ty lệ von cô phân trên

aa " tông tài sản có mdi tương

Determinants “Tui đời doanh nghiệp (AGE) (-) quan dương và ý nghĩa thống

Rayan of Capital Pooled OLS, | -Tỷ suat sinh lời trên tài san (ROA) không tác động | kê với giá trị doanh nghiệp.

2008 Structure: FEM, REM, -Ty số nợ ngắn hạn trên tài sản (STL) không tác Tuy nhiên, tỷ lệ nợ ngăn hạn

(008) | Evidence from FGLS động trên tổng tài sản và tỷ lệ tài

South Afri : sản cố định hữu hình trên tổnmamea -Tỷ số nợ dài hạn (LTL) (-) eee 6tai sản lại không có tương

-Quy mô doanh nghiệp (SIZE) (+) quan đáng kể với giá trị doanh

-Vong quay tài sản (AT) (+) nghiệp.

Capital -Ty lệ no/vén chủ sở hữu (D/E) (-) Cấu trúc vốn có tác động đáng

A , | structure and -Ty lệ nợ dài han/vén chủ sở hữu (-) ke den giá trị doanh nghiệp.

mup và firm value: Pooled OLS, : F ¬ ¬ Nghiên cứu này cũng phát

Suman Empirical FEM, REM, -Ty lệ nợ ngăn hạn/vôn chu sở hữu không tác động hiện ra rằng tỷ lệ nợ dài hạn

(2010) FGLS -Tỷ lệ nợ/vốn tổng thé không tác động trên tài sản có tác động tíchevidence from

Bangladesh -Quy mô doanh nghiệp (SIZE) không tác động cực đến giá trị doanh nghiệp,

trong khi tỷ lệ nợ ngắn hạn

14

-Tỷ suất sinh lời trên tài sản (ROA) (+)

-Tốc độ tăng trưởng doanh thu (GRTH) không tác

động

trên tài sản có tác động tiêu

cực đến giá trị doanh nghiệp Tuy nhiên, tỷ lệ vốn chủ sở

-Tốc độ tăng trưởng GDP không tác động

-Ty lệ lãi suất không tác động

Các yếu tô tài chính như lợi

nhuận, tải sản và quy mô doanh nghiệp có ảnh hưởng

đến cấu trúc vốn của doanh

nghiệp tại Pakistan.

Tác động của các yếu tố tài

chính trên câu trúc vốn của

doanh nghiệp ở Pakistan có sự khác biệt giữa các ngành công

nghiệp khác nhau.

15

Nguồn: Tác giá tổng hop

1.4.2 Tổng quan nghiên cứu trong nước

Võ Minh Long (2017) đã nghiên cứu 123 doanh nghiệp niêm yết trên sànchứng khoán TP.HCM trong giai đoạn từ 2008 đến 2015 và đưa ra kết luận cấutrúc vốn có tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp Ông đưa ra ý kiến rằngdoanh nghiệp nên thay đồi cau trúc vốn bang cách gia tăng nợ dé tăng giá trị doanhnghiệp Dé cung cấp kinh phí cho các hoạt động sản xuất và kinh doanh, doanhnghiệp nên tập trung sử dụng nợ ngắn hạn hơn nợ dài hạn

Kết quả nghiên cứu của Lê Lam Khánh (2013) trên 107 doanh nghiệp niêmyết trên san giao dịch chứng khoán TP Hồ Chi Minh và Hà Nội giai đoạn từ năm

2009 đến 2012 cho thấy được răng cấu trúc vốn, biểu hiện bởi đòn bay tài chính,

có tác động đáng ké và có ý nghĩa thống kê đến giá trị doanh nghiệp Bên cạnh đó,các nhân tố khác như tuôi của doanh nghiệp từ ngày được thành lập, tăng trưởng

doanh thu, ROA, ROE, tỷ lệ sở hữu trong nước, tỷ lệ sở hữu nước ngoài cũng có

tác động có ý nghĩa thống kê đến giá trị doanh nghiệp với độ tin cậy 95% Tuynhiên, tỷ lệ cổ tức băng tiền, tỷ lệ cổ tức bằng cô phiếu, quy mô doanh nghiệp, taisản cô định hữu hình không được chứng minh có ảnh hưởng có ý nghĩa thống kê

Lưu Đức Hữu (2021) nghiên cứu cùng chủ đề của 23 doanh nghiệp hoá chấtđang niêm yết trên hai sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM và Hà nội giai đoạn2012-2019 đã đưa ra kết luận cơ cau vốn cho thay có mối tương quan chặt chẽ vớigiá trị công ty niêm yết các công ty hóa chất Vì vậy, các công ty hóa chất thay đổi

cơ cầu nguồn von theo hướng giảm dan tỷ trọng tỷ lệ nợ rồi tang dần vốn chủ sở

hữu Doanh nghiệp sử dụng cao nợ, có tác động làm giảm giá trị doanh nghiệp

trong ngành công nghiệp hóa chất Không chỉ thế, những công ty hóa chất cũngphải trả chú ý đến vòng quay tài sản và quy mô công ty bởi vì những yếu tố nàycũng ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp Kết quả nghiên cứu giúp hóa học nhàquản trị doanh nghiệp tham khảo trong quá trình ra quyết định quá trình xây dựngchính sách tài trợ nhằm nâng cao giá trị doanh nghiệp

15

Bảng 1.3 Tổng quan nghiên cứu trong nước

Tác giả Tên đề tài Phương pháp

-Ty số thanh toán ngắn han (CR) không tác động

-Quy mô doanh nghiệp (SIZE) (+)

-Tỷ trọng tài sản cố dịnh hữu hình (TANG) (+)

-Tuổi đời doanh nghiệp (AGE) (+)

-Tỷ suất sinh lời trên tài sản (ROA) (+)

-Vong quay tai san (AT) (+)

-Tốc độ tăng trưởng doanh thu (GRTH) (+)

Với kết quả nghiên cứu này, bài viết đã cung cấp những thông

tin quan trọng về sự tác động

của cau trúc vốn nói chung và cấu trúc vốn theo kỳ hạn nói riêng theo dạng tuyến tính cũng

như dạng phi tuyến đến giá trị

doanh nghiệp.

Trên cơ sở đó, bài viết đề xuất

một số hàm ý

chính sách trong việc lựa chọn

cấu trúc vốn với mục tiêu vừa kiểm soát tốt rủi ro tài chính

trong quá trình hoạt động

cũng như vừa

16

hướng đến đảm bảo nâng cao giá trị doanh nghiệp niêm yết

tri của các công ty

niêm yết

trên sàn

chứng

khoán TP.HCM và

Hà Nội

Pooled OLS,

LSDV, FEM,

REM

-Đòn bây tài chính (donbay)(-)

-Tăng trưởng doanh thu (ITTDThu) (+)

-Tuổi (Tuoi)(+)

-Lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA) (+) -Lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) (+) -Tỷ lệ sở hữu công ty của các nhà đầu tư trong

giá trị doanh nghiệp là tuổi của

doanh nghiệp từ khi thành lập,

tăng trưởng doanh thu, ROA

(lợi nhuận trên tổng tài sản), ROE (loi nhuận trên vốn chủ sở

hữu), tỷ lệ sở hữu trong nước,

tỷ lệ sở hữu nước ngoài, với độ

tin cậy 95%.

17

- Tỷ số nợ (DA) (-) Cơ câu vốn

- Tỷ suất sinh lời trên tài sản (ROA) (+) cho thấy có mối tương quan

The Impact - Vòng quay tài sản (AT) (-) chặt chẽ với giá trị công ty

Of Capital - Tỷ trọng tài sản có định hữu hình (TANG) (+) Lưu Đức | Structure on Pooled OLS,

niêm yết các công ty hóa chất.

Vì vậy, các công ty hóa chất

~ - Tý sô thanh toán ngăn hạn (CR) (-) điều chỉnh cơ cau nguồn vốn

Hữu | Firm Value: | FEM, REM, | eo hướng giảm din tỷ t

(2021) A Case FGLS - Tuôi đời doanh nghiệp (AGE) (-) r cơ mong gram am y rons

tỷ lệ nợ rôi tang dan von chủ sở

Study in - Tôc độ tăng trưởng doanh thu (GRTH) (-) - tan hữu Doanh nghiệp sử dụng cao

Tổng hợp các nghiên cứu này cho kết quả rằng cấu trúc vốn có ảnh hưởngđến giá trị doanh nghiệp, nhưng sự ảnh hưởng này phụ thuộc vào các chỉ tiêu cụthé và có thé là tích cực hoặc có thé là tiêu cực Qua các nghiên cứu cả lý thuyết

và thực nghiệm, bài nghiên cứu này có thê đưa ra bằng chứng thực nghiệm về tácđộng của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp ngành công nghiệp niêm yết trênsàn giao dịch chứng khoán Hà Nội HNX trong khoảng từ năm 2014 đến 2021

1.5 Giả thuyết nghiên cứu

Theo các nghiên cứu của Võ Minh Long (2017), Lưu Hữu Huân (2021) và

Rayan (2008), tác giả sử dụng các nhóm biến như sau: (1) Nhóm biến liên quanđến cấu trúc vốn, bao gồm: SDA và LDA (2) Nhóm biến thanh khoản, đo lườngbởi CR (tài sản ngắn hạn/nợ ngắn hạn) (3) Nhóm biến liên quan đến đặc điểm củadoanh nghiệp, gồm: SIZE (logarit của tông giá trị tài sản của doanh nghiệp), TANG(ty lệ tài sản cô định hữu hình/tổng tài san) và AGE (số năm từ khi doanh nghiệpđược thành lập đến thời điểm xem xét) (4) Nhóm biến liên quan đến hoạt động vàhiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, gồm: ROA (lợi nhuận sau thuế trên tài sảnbình quân), AT (doanh thu thuần trên tài sản bình quân) và GRTH (tỷ lệ tăng

trưởng doanh thu).

TOBIN’S Q

19

Giả thuyết mô hình:

: Tỷ số nợ ngắn hạn sẽ tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp

: Tỷ số nợ đài hạn sẽ tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp

: Tỷ số thanh toán ngắn han sẽ tác động tiêu cực đến giá trị doanh nghiệp

: Quy mô doanh nghiệp sẽ tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp

: Ty trọng tài sản cố định hữu hình sẽ tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp: Tuổi đời doanh nghiệp sẽ tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp

: Tỷ suất sinh lời trên tài sản sẽ tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp

: Vòng quay tài sản sẽ tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp

: Tốc độ tăng trưởng doanh thu sẽ tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp

20

CHƯƠNG 2: MÔ HÌNH NGHIÊN CUU VÀ PHUONG PHÁP PHAN TÍCH

2.1 Phương pháp hồi quy dữ liệu mang

2.1.1 Khái niệm và đặc điểm của dữ liệu trong mô hình hồi quy dữ liệu mảng

Dữ liệu về cả không gian lẫn thời gian được gọi là dữ liệu mảng - được cautrúc từ hai thành phan là dữ liệu chéo và dữ liệu chuỗi thời gian Thay vì chỉ phântích riêng lẻ từng loại đữ liệu, việc kết hợp phân tích hai loại dữ liệu này mang lạinhiễu lợi ích và thuận lợi hơn - đặc biệt là khi cần quan sát hay phân tích sự khácbiệt giữa các giữa các đối tượng, cũng như phân tích sự thay đổi của các chúngtheo thời gian hoặc sau các biến có Dữ liệu thời gian hay dit liệu dãy số chéo được

coi là dạng đặc biệt của dữ liệu mảng.

2.1.2 Quy trình phân tích hồi quy dữ liệu mảng

Phương trình tổng quát của phương pháp hồi quy dữ liệu mảng được biểudiễn như sau:

Yit= Po + Ba * ¡+ Bo * Xa t+ + Bn * Ấn, + it

Trong dé: Yiy: là biến được giải thích

X,: là biến giải thíchB;: là các hằng số cần được ước lượngUt: sai số của mô hình

Dé phân tích hồi quy cho dữ liệu mảng, ta thực hiện những bước sau:

- Bước 1: Kiểm tra tinh dừng

- Bước 2: Lựa chon mô hình dữ liệu mang phù hợp.

- Bước 3: Kiểm tra các khuyết tat của mô hình

- Bước 4: Khắc phục khuyết tật của mô hình

Đề bắt đầu quy trình phân tích die liệu mảng, bước đầu tiên là kiểm tra tínhdừng của chuỗi dit liệu Trong quá trình phân tích hồi quy, các chuỗi dữ liệu mảngcần được kiểm tra tính dừng trước khi sử dung Dé ước lượng, ta sẽ áp 3 mô hìnhPooled OLS, FEM, REM trong trường hợp các chuỗi dit liệu gốc đều đạt được tínhdừng Trong trường hợp các chuỗi gốc không dừng, tiếp theo ta tiến hành kiểmđịnh tính dừng cho các chuỗi sai phân Sau khi kiểm định cho kết quả các chuỗibiến đã dừng ở sai phân (thường là bậc 1), ta sẽ tiễn hành kiểm định đồng tích hợp

21

cho mô hình Ta sẽ áp dụng hai phân tích mô hình là phương pháp điều chỉnh OLSđầy đủ và OLS động - nếu có mối quan hệ đồng liên kết giữa các biến Nếu không

có mối quan hệ đồng liên kết, ta sẽ sử dụng 3 mô hình là Pooled OLS, FEM vàREM dé phân tích

khuyết tật của mô hình

Hình 2 Quy trình phân tích dữ liệu mảng

Tuy nhiên, nghiên cứu sẽ không áp dụng giả thiết về chuỗi dừng — vì bộ ditliệu được sử dụng trong phân tích chỉ bao gồm 8 năm từ 2014 đến 2021 khá ngắn

và tiễn hành phân tích theo 3 phương pháp: Pooled OLS, FEM va REM

2.1.2.1 Lựa chọn mô hình dữ liệu mảng phù hợp

a Mô hình hồi quy theo phương pháp bình phương nhỏ nhất (Pooled OLS)

Mô hình ước lượng theo phương pháp bình phương nhỏ nhất thông thườngthực chất là mô hình Pooled OLS Trong quá trình phân tích, mô hình này xem xétdir liệu mảng như một bộ dữ liệu chéo thông thường và không đưa yếu tố thời gian

vào xem xét Dạng tông quát của mô hình:

22

Yit = Boi + BaiXrit + + + tụĐây là cách tiếp cận đơn giản - bỏ qua khía cạnh không gian và thời gian,trong đó, dữ liệu của từng biến được “xếp chồng” lên nhau Thông thường, khi

phân tích dữ liệu mảng, mô hình Pooled OLS không được ưa chuộng vì đây là mô

hình đơn giản, thông tin mà nó cung cấp hạn chế và không đáp ứng day đủ các yếucầu phức tap cua phân tích dữ Vi vậy, việc so sánh và lựa chọn giữa mô hình tácđộng cố định (FEM) và mô hình tác động ngẫu nhiên (REM) thường được ưu tiên

hơn.

b Mô hình tác động có định (FEM)

Mô hình (FEM) tiếp cận bằng cách giả định rằng các biến độc lập chịu tácđộng của những đặc điểm riêng biệt trong mỗi đối tượng chéo - tức là các biến độclập có tương quan với phần dư của từng đơn vị (bao gồm các đặc điểm riêng).Thông qua phương pháp này, dé có thê ước lượng riêng những tác động thuucj sựcủa biến độc lập lên biến phụ thuộc, những tác động do các đặc điểm riêng biệtkhông có thay đổi theo thời gian sẽ bị tách riêng ra khỏi biến độc lập Các tác động

được đề cập sẽ được kết hợp trong tham số tự do (tung độ gốc) của mô hình, và đó

sẽ là tác động cô định của tung độ gốc Mô hình FEM có dang:

Yit= Boi + BriXsie + ch + tụ

Mô hình FEM còn được gọi là mô hình hồi quy biến giả bình phương tốithiểu (LSDV) vì bản chất nó là mô hình OLS và sử dụng các biến giả dé đại diện

cho các đối tượng cheo.Một trong những hạn chế khi sử dụng mô hình là việc tạo

ra quá nhiều biến giả trong mô hình, làm giảm bậc tự do và tăng khả năng đa cộngtuyến Mô hình Fem còn có hạn chế đó là không thể sử dụng các biến độc lậpkhông thay đối theo thời gian như giới tinh, vùng miễn bởi vì nó tách riêng vàkhông ảnh hưởng đến biến phụ thuộc theo thời gian

c Mô hình tác động ngẫu nhiên (REM)

Mô hình REM tiếp cận bằng cách coi tham số tự do là biến ngẫu nhiên vớigiá trị trung bình là Bọ Do đó, tham số này gồm hai thành phan: Bo; = Bọ + g¡, trong

đó, e¡ là sai số ngẫu nhiên - cho thay sự chênh lệch giữa giá trị trung bình Bova giátrị của tham số tự do của từng đơn vị Dạng tổng quát của mô hình:

Yit = Boi + BiXu + + + BnẤnt + tị

= Bo + BiXtit + ++ + BoXnit + E¡ + tụy

23