Tổng quan các nghiên cứu liên quan
Nghiên cứu về hiệu ứng đám đông đã được tiến hành rộng rãi trên thế giới, thường kết hợp giữa các mô hình toán tài chính và lý thuyết tài chính hành vi Những nghiên cứu này không chỉ mang tính thực nghiệm mà còn hỗ trợ các lý thuyết mới trong lĩnh vực tài chính hành vi Chúng dựa trên giả thuyết về thị trường không hiệu quả, cho thấy rằng các mô hình toán tài chính truyền thống không còn phù hợp Một trong những nghiên cứu tiêu biểu trong lĩnh vực này là mô hình của Soosung Hwang và Mark Salmon (2004).
Trước tiên, cần xem xét lại các công trình nghiên cứu và các luận điểm nghi ngờ về tính khả thi của giả thuyết thị trường hiệu quả trong thực tế Theo Robert J Shiller (2003), có nhiều bằng chứng cho thấy thị trường không hoàn toàn hiệu quả, điều này đặt ra câu hỏi về khả năng dự đoán và hành vi của các nhà đầu tư.
Nghiên cứu của Bikhchandani và Sharma (2001) cùng với các công trình của Summers (1986), Shiller (1981, 1988) chỉ ra rằng mô hình định giá cổ phiếu và giả thiết thị trường tài chính hiệu quả không phản ánh đúng thực tế Shiller (2003) nhấn mạnh rằng giả định các nhà đầu tư có kỳ vọng hợp lý đồng nhất về giá tương lai và ngay lập tức phản ánh mọi thông tin vào giá cổ phiếu là không thực tế Do đó, việc sử dụng các mô hình dựa trên giả thiết thị trường hiệu quả để mô phỏng và phân tích hành vi định giá cổ phiếu thực tế có thể dẫn đến những kết luận không thuyết phục.
Lý thuyết thị trường hiệu quả cho rằng tất cả các nhà đầu tư đều hướng tới tối đa hóa lợi nhuận, với việc sử dụng thông tin công khai một cách đồng nhất Điều này dẫn đến sự đồng thuận trong quyết định đầu tư, tạo ra xu hướng đám đông Tuy nhiên, các nhà nghiên cứu tài chính hành vi như Bikhchandani và Sharma lại nghi ngờ về lý thuyết này, cho rằng hành vi tương đồng của các nhà đầu tư là kết quả của tâm lý bầy đàn, phản ánh sự không hiệu quả của thị trường.
Tâm lý đám đông, được định nghĩa vào năm 2001, là yếu tố quyết định hành vi của các nhà đầu tư, khiến họ có xu hướng hành động tương tự nhau trong việc định giá cổ phiếu trên thị trường.
Có ba nguyên nhân chính hình thành tâm lý đám đông trong đầu tư, theo nghiên cứu của Bikhchandani và Sharma (2001) Những nguyên nhân này giải thích tại sao các nhà đầu tư thường bác bỏ thông tin từ phân tích cá nhân và thay vào đó, họ hành động theo xu hướng của những nhà đầu tư khác.
Bikhchandani và Sharma (2001) đã dựa trên quan điểm của Avery và Zemsky (1998) cho rằng trên thị trường, một số nhà đầu tư có khả năng nắm bắt thông tin về lợi suất đầu tư thực tế của doanh nghiệp, và hành động của họ sẽ tiết lộ thông tin này Điều này dẫn đến hiện tượng các nhà đầu tư cá nhân thường theo nhau vào chuỗi bầy đàn khi có sự bộc lộ thông tin Nguyên nhân là do thị trường thiếu thông tin đầy đủ, và khả năng xử lý thông tin của mỗi cá nhân có giới hạn Trong bối cảnh này, một số nhóm nhà đầu tư có thể cố ý tạo ra bầy đàn từ sự bất cân xứng thông tin để kiếm lợi, trong khi cũng có những nhóm khác biết rằng thông tin có thể không chính xác nhưng vẫn tham gia để tận dụng cơ hội kiếm lợi ngắn hạn.
Bikhchandani và Sharma (2001) cùng với Devenow và Welch (1996) cho rằng tâm lý của các nhà đầu tư thường dẫn đến việc họ tin rằng việc tuân theo xu hướng thị trường là lựa chọn tối ưu Điều này đặc biệt đúng với các nhà quản lý quỹ và nhà phân tích mới vào nghề, khi họ muốn xây dựng và duy trì danh tiếng, thường sẽ chọn đi theo xu hướng thị trường, mặc dù có thể họ có những quan điểm trái ngược với nhận định chung.
Thứ ba, Bikhchandani và Sharma (2001) [5] cùng với Scharfstein và Stein
Nghiên cứu của Maug và Naik (1996) cho thấy tâm lý của các nhà quản lý danh mục đầu tư thường bị ảnh hưởng bởi hành vi đám đông Họ có xu hướng hành động theo đám đông nhằm kiếm được lợi nhuận vượt trội so với thị trường, từ đó gia tăng tỷ lệ tiền thưởng dựa trên hiệu suất của danh mục đầu tư mà họ quản lý.
Bikhchandani và Sharma (2001) đã tổng hợp các nghiên cứu của DeLong, Shleifer, Summers và Waldman (1990), Froot, Scharfstein và Stein (1992), Lux và Marchesi (1999) với phương pháp tiếp cận Bayesian, dựa trên thông tin hậu nghiệm Các tác giả chỉ ra rằng hành vi đầu tư theo đám đông là một hành vi không hợp lý, dẫn đến việc hình thành các mức giá sai lệch trên thị trường.
Nghiên cứu đã chỉ ra rằng thị trường với giả thiết hiệu quả mạnh khó có thể tồn tại thực tiễn, dẫn đến ba lý do chính hình thành quyết định đầu tư theo đám đông Hệ quả của việc này là tạo ra mức giá sai lệch trên thị trường Để hiểu rõ hơn về ảnh hưởng của tâm lý đám đông đến hành vi định giá, cần xây dựng các phương pháp kiểm chứng và đo lường Nhiều phương pháp đã được phát triển, đáng chú ý là công trình của Chang, Cheng và Khorana (2000) cùng Christie và Huang (1995), đã cung cấp phương pháp phát hiện tâm lý đầu tư theo đám đông thông qua việc phân tích biến động lợi suất cổ phiếu so với lợi suất trung bình hoặc chỉ số thị trường.
Mô hình của Christie và Huang (1995) đã phát triển biến sai lệch tiêu chuẩn chéo của lợi suất cổ phiếu trên thị trường, đồng thời tạo ra hai biến giả nhận giá trị khác nhau.
Soosung Hwang và Mark Salmon (2004) đã nghiên cứu hành vi đầu tư trong các cực điểm dương của phân phối xác suất lợi suất thị trường, cho thấy rằng trong thời kỳ mà chỉ số Dow Jones và NASDAQ có độ dao động lớn, thị trường cổ phiếu không phản ánh sự thay đổi tâm lý của đám đông qua giá cổ phiếu Họ quan sát thấy sự biến động mạnh của độ lệch lợi suất xảy ra đồng thời với sự tái cấu trúc rộng rãi của các ngành, từ đó kết luận rằng tâm lý đám đông không chỉ xuất hiện khi có lợi suất biến động mạnh, mà việc xác định các ngưỡng cực điểm lợi suất mang tính chủ quan Hơn nữa, mô hình của họ không xem xét thông tin về sự thay đổi giá trị cơ bản của tài sản, dẫn đến việc không thể khẳng định được tâm lý đám đông hay sự điều chỉnh giá trị của tài sản về giá trị cơ bản Do đó, khả năng nhận biết trạng thái thị trường hiệu quả hay không là rất thấp.
Hwang và Salmon (2004) đã phát triển một mô hình hiệu quả để đo lường hiệu ứng đám đông, được công nhận rộng rãi và áp dụng bởi nhiều tác giả trong các nghiên cứu trên các thị trường khác nhau.
Các nghiên cứu ở Việt Nam về tài chính hành vi và hiệu ứng đám đông còn ít ỏi
Trong những năm gần đây, nhiều nghiên cứu đã chỉ ra rằng thị trường Việt Nam đang hoạt động không hiệu quả Năm 2008, Lê An Khang đã hoàn thành luận văn thạc sĩ kinh tế với đề tài “Ảnh hưởng của thông tin bất cân xứng đối với nhà đầu tư trên TTCK Việt Nam”, dưới sự hướng dẫn của tiến sĩ Nguyễn Trọng Hoài tại trường Đại học Kinh tế Tp.
Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu
Mục tiêu
Đề tài nghiên cứu hiệu ứng đám đông tại TTCK Việt Nam dựa trên mô hình của Hwang và Salmon (2004) cùng với việc phát triển các mô hình của Chang, Cheng và Khorana (2000) cũng như Christie, Chang và Huang (1995) Nghiên cứu sử dụng các tham số đo lường để nhận diện hành vi định giá và phân tích các yếu tố tác động đến hiệu ứng đám đông Từ các phân tích này, đề xuất một số chính sách cho Nhà nước nhằm khuyến khích sự tự điều chỉnh hành vi của các bên liên quan, hướng đến quản lý thị trường hiệu quả hơn.
Câu hỏi nghiên cứu
Nghiên cứu này đặt ra các câu hỏi quan trọng về hiệu ứng đám đông trên thị trường chứng khoán Việt Nam, bao gồm việc xác định sự tồn tại và cách đo lường hiệu ứng này Đồng thời, nghiên cứu cũng xem xét việc sử dụng các thông số đo lường để phân nhóm cổ phiếu và nhận diện các hành vi định giá khác nhau trên thị trường Các yếu tố hình thành và ảnh hưởng đến hiệu ứng đám đông cũng được phân tích Từ những kết quả thu được, nghiên cứu đề xuất rằng Chính phủ và Ủy ban Chứng khoán có thể tác động đến tâm lý đám đông nhằm điều chỉnh các sai lệch định giá thông qua các chính sách cụ thể Cuối cùng, nghiên cứu cũng chỉ ra những hướng nghiên cứu tiếp theo cần được thực hiện để hoàn thiện việc thực hiện các chính sách đã đề xuất.
Giả thuyết nghiên cứu
Hiệu ứng đám đông trên TTCK Việt Nam đang tồn tại và tác giả cần kiểm chứng đo lường.
PHƯƠNG PHÁP LUẬN
Các luận điểm của lý thuyết tài chính hành vi
Theo Thomas E Copeland và J Fred Weston (1992), thị trường hiệu quả hoạt động dựa trên cơ chế tự giám sát thông qua việc bộc lộ thông tin, giúp duy trì trạng thái cân bằng ổn định Sự cạnh tranh trên thị trường cũng đóng vai trò quan trọng trong việc tạo ra cơ chế tự giám sát và tự cân bằng, dẫn đến khả năng thu lợi nhuận vượt trội của nhà đầu tư so với thị trường là rất hạn chế.
Nghiên cứu trong mục 1.2 chỉ ra những điểm yếu của giả thuyết thị trường hiệu quả, cho thấy rằng giả thuyết này có thể đúng khi xem xét thông tin về giá trị một cổ phiếu cụ thể, nhưng không áp dụng cho toàn bộ thị trường do sự tương tác giữa các cổ phiếu Sự xuất hiện của tâm lý đám đông có thể dẫn đến những biến động kéo dài trên thị trường, khó có thể đảo ngược Để áp dụng các mô hình lý thuyết vào thực tiễn, nghiên cứu trong lĩnh vực Kinh tế học hành vi và Tài chính học hành vi đã phát triển, mặc dù vẫn bị phản đối bởi các nhà nghiên cứu theo trường phái chuẩn tắc Tuy nhiên, các nghiên cứu này đã chứng minh tính thuyết phục và thu hút sự quan tâm của nhiều người, đặc biệt trong bối cảnh thực tiễn Bài viết này sẽ sử dụng lý thuyết tài chính hành vi để phân tích hành vi của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam và các cơ chế hình thành, thúc đẩy những hành vi này.
Theo Dan Ariely (2009) [1] nghiên cứu về kinh tế học hành vi, tác giả thấy quá trình nghiên cứu về tâm lý hành vi gồm ba bước:
Thứ nhất, nhận dạng hành vi thông qua quan sát thực nghiệm
Thứ hai, xác định sự trái ngược với các quan điểm lý trí và lý giải Việc lý giải cần so sánh với các hành vi lý trí dự kiến, từ đó chỉ ra những sai lệch gây bất lợi Chỉ xem xét những bất lợi gây lãng phí tài nguyên thông qua việc giảm hiệu quả đầu ra của quá trình.
Thứ ba, đề xuất cách điều chỉnh hành vi về hướng lí trí nếu thấy sai lệch là bất lợi
Các hành động phi lý trí thường mang tính hệ thống và có thể dự đoán được, với những lựa chọn ban đầu dẫn dắt cá nhân theo thói quen Những lựa chọn này thường ngẫu nhiên và lộn xộn, nhưng lại có thể tạo ra một xuất phát điểm quan trọng cho quá trình ra quyết định và cải thiện hoạch định chính sách.
Phương pháp nghiên cứu theo mô hình và kiểm chứng thống kê cần dựa trên lý luận định tính vững chắc Số liệu đo lường không chỉ xác nhận hoặc phát hiện những điều trái ngược với dự đoán, mà còn cho biết độ lớn của các thông số để nhận diện sự khác biệt giữa môi trường quan sát hiện tại và môi trường đã được đo lường trước đó.
Nghiên cứu thực nghiệm cho thấy rằng thành kiến cố hữu không thay đổi theo thời gian, bất chấp sự gia tăng kinh nghiệm, và khả năng phân tích thông tin của con người vẫn bị hạn chế Do đó, việc nghiên cứu để nhận diện khoảng cách giữa thực tế và lý tưởng sẽ gợi ý những phương pháp điều chỉnh hành vi thông qua việc cung cấp hình dung rõ ràng về vấn đề.
Dựa theo nghiên cứu của Dan Ariely (2009), những lựa chọn trong môi trường thực có thể ảnh hưởng lớn đến kết quả của cá nhân, đặc biệt là đối với những người bị chi phối bởi thông tin Những quyết định này không chỉ dựa trên kiến thức mà còn bị tác động bởi các yếu tố bên ngoài, dẫn đến những hệ quả khác nhau cho từng người.
Các thí nghiệm tách biệt các nhân tố riêng lẻ giúp hiểu rõ lý do cá nhân lựa chọn hành vi Dan Ariely (2009) trình bày phương pháp ngoại suy từ các khám phá thí nghiệm và ý nghĩa của chúng đối với chính sách công Khi nhận diện hành vi thực tế khác biệt với lý thuyết duy lý, cần đánh giá một cách trung lập và khách quan, bởi lý thuyết có tính vị kỷ trong khi tâm lý thông thường có thể mang tính vị tha và ngược lại.
Việc sử dụng những giả định không phù hợp và động lực duy lý đã dẫn đến sự thiếu hiệu quả trong quyết định của đám đông Để thay đổi hành vi của con người, cần phải cung cấp cho họ những động lực khác, phù hợp với thực tiễn, thay vì dựa vào những hình dung lý thuyết.
Theo lý thuyết tài chính hành vi, các quan điểm và phương pháp nghiên cứu có thể áp dụng trên thị trường tài chính nếu có một trong ba điều kiện sau: Thứ nhất, tồn tại cơ sở tiền đề cho hành vi định giá không hợp lý; Thứ hai, môi trường có động lực thúc đẩy hành vi định giá không hợp lý mang tính hệ thống; Thứ ba, có sự cản trở trong quá trình tự điều chỉnh hành vi định giá bất hợp lý, được gọi là "Giới hạn khả năng kinh doanh chênh lệch giá trên thị trường tài chính" theo Lê Ngọc Lan (2009).
Dựa trên các nghiên cứu và lý thuyết của các chuyên gia trong lĩnh vực Kinh tế học hành vi và Tài chính học hành vi, như Dan Ariely (2009), Bikhchandani và Sharma (2001), cũng như Robert J Shiller, bài viết này sẽ khám phá những yếu tố tâm lý ảnh hưởng đến quyết định tài chính của con người Những nghiên cứu này cung cấp cái nhìn sâu sắc về cách mà hành vi của cá nhân có thể dẫn đến những kết quả kinh tế không mong muốn và cách mà các yếu tố tâm lý tác động đến thị trường tài chính.
(2003) [11] nghiep do wn load thyj uyi pl aluan van full moi nhat z z vbhtj mk gmail.com Luan van retey thac si cdeg jg hg
Trong nghiên cứu về tài chính hành vi, việc không xử lý được khối lượng thông tin lớn hoặc thiếu thông tin đầy đủ khiến nhà đầu tư có thể đưa ra mức giá không hợp lý Khi thông tin trên thị trường không đầy đủ, nhiều nhà đầu tư có xu hướng hành động theo số đông, dẫn đến mức giá hình thành bị sai lệch so với giá trị thực Sự định giá sai lệch này có thể kéo dài, khiến giá cổ phiếu ngày càng khác biệt so với giá hợp lý của nó Những hành vi định giá sai lệch này thường được gọi là “hành vi theo bầy đàn.”
“hành vi theo đám đông”
Hiệu ứng đám đông trên thị trường chứng khoán (TTCK) cho thấy ít nhất một trong ba điều kiện không hiệu quả đã xảy ra, cho phép áp dụng lý thuyết tài chính hành vi để phân tích và đề xuất chính sách điều chỉnh hành vi Mục tiêu là hướng thị trường tới khả năng tự điều tiết, tự giám sát và tự cân bằng hiệu quả Để đạt được điều này, cần xem xét hệ thống thể chế, luật pháp và chính sách công hiện hành nhằm xác định cơ chế thúc đẩy sự hình thành các điều kiện nêu trên Qua đó, có thể phát hiện nguyên nhân và các nguy cơ tiềm ẩn có thể làm trầm trọng thêm tình trạng không hiệu quả của TTCK.
Tóm tắt các mô hình sử dụng
Bài viết này áp dụng phương pháp kiểm chứng để đo lường hiệu ứng đám đông dựa trên mô hình của Hwang và Salmon (2004) Dưới đây là tóm tắt các nội dung chính của mô hình này.
Dựa trên các nghiên cứu và lý thuyết của các chuyên gia trong lĩnh vực Kinh tế học hành vi và Tài chính học hành vi, như Dan Ariely (2009), Bikhchandani và Sharma (2001), cùng với Shiller Robert J., bài viết này khám phá những yếu tố tâm lý ảnh hưởng đến quyết định tài chính của con người Những nghiên cứu này cung cấp cái nhìn sâu sắc về cách thức mà hành vi của nhà đầu tư và người tiêu dùng bị chi phối bởi các yếu tố tâm lý, từ đó giúp cải thiện hiểu biết về thị trường tài chính.
(2003) [11] nghiep do wn load thyj uyi pl aluan van full moi nhat z z vbhtj mk gmail.com Luan van retey thac si cdeg jg hg
Quan điểm của Hwang và Salmon (2004) [12] về việc sử dụng mô hình CAPM trong phân tích hành vi đầu tư theo đám đông
Khi thị trường hiệu quả có thể đưa ra mô hình CAPM trong điều kiện cân bằng như sau
Trong một thị trường hiệu quả, phần bù rủi ro của tài sản i và của thị trường tại thời điểm t được biểu thị bằng r it và r mt Hệ số imt phản ánh rủi ro hệ thống của tài sản i, trong khi E t (.) đại diện cho kỳ vọng tại thời điểm t Khi điều kiện cân bằng xảy ra, hệ số imt sẽ được sử dụng để xác định mức lợi suất yêu cầu cho việc định giá tài sản i.
Tâm lý đám đông có thể dẫn đến sai lệch trong việc định giá tài sản, làm mất cân bằng mối quan hệ giữa lợi suất kỳ vọng và rủi ro Rủi ro này có tính tương đối giữa các tài sản khác nhau Nếu giả định rằng phân phối lợi suất của chỉ số thị trường là đối xứng, thì hệ số Beta trong mô hình SIM sẽ phản ánh mối quan hệ lợi suất-rủi ro hiện tại trên thị trường Hwang và Salmon (2004) đã chỉ ra rằng hiệu ứng đám đông có thể làm sai lệch mối quan hệ này.
Nếu các nhà đầu tư đồng nhất theo sự biến động của danh mục thị trường, hệ số Beta của từng tài sản sẽ không còn phản ánh giá trị cân bằng Khi đó, độ phân tán chéo giữa các hệ số Beta sẽ giảm so với khi chúng ở trạng thái cân bằng Nếu lợi suất kỳ vọng của mọi tài sản đồng nhất với lợi suất thị trường, tất cả các hệ số Beta sẽ bằng 1, dẫn đến độ phân tán chéo giữa các hệ số Beta trở thành 0.
Mô hình CAPM cho rằng hệ số Beta ( imt) không thay đổi theo thời gian Tuy nhiên, Hwang và Salmon (2004) đã chỉ ra rằng sự thay đổi rõ rệt của hệ số Beta có thể phản ánh tâm lý của nhà đầu tư Nếu có sự thay đổi cơ bản trong cơ cấu vốn của doanh nghiệp, như thay đổi nợ hoặc lĩnh vực kinh doanh, thì giá trị cân bằng của hệ số Beta cũng có thể bị ảnh hưởng Tuy nhiên, những thay đổi này hiếm khi xảy ra trong thời gian ngắn Do đó, việc giải thích sự thay đổi theo thời gian của hệ số Beta có thể thuyết phục hơn khi xem xét nguyên nhân từ hành vi định giá theo xu hướng đám đông, thay vì chỉ dựa vào những thay đổi cơ bản của imt hoặc mối quan hệ giữa E t (r it) và E t (r mt).
Hwang và Salmon (2004) lập luận rằng các nhà đầu tư chủ yếu quan tâm đến việc điều chỉnh danh mục đầu tư để đạt được lợi suất tương đương hoặc vượt trội so với thị trường, thay vì tập trung vào mối quan hệ giữa lợi suất và rủi ro Điều này cho thấy tâm lý đám đông đã ảnh hưởng mạnh mẽ đến hành vi định giá trên thị trường, khi các nhà đầu tư nỗ lực làm cho lợi suất của từng tài sản gần gũi với lợi suất thị trường.
Khi thị trường tăng trưởng, các nhà đầu tư thường mua những tài sản có lợi suất thấp hơn kỳ vọng trong quá khứ (tài sản kém hiệu suất) và bán những tài sản có lợi suất cao hơn (tài sản vượt trội) Theo tác giả, tại mỗi thời điểm, có ba loại tài sản: tài sản có tỷ lệ tăng giá trị thấp hơn, cao hơn và bằng danh mục thị trường Hành vi giao dịch đối với các loại tài sản này khác nhau, và tâm lý đám đông có thể làm tăng hoặc giảm hệ số Beta của một số tài sản, trong khi rất ít tài sản giữ nguyên hệ số Beta.
Nếu chỉ số thị trường tăng 10%, các tài sản có hệ số Beta 0.5 sẽ tăng giá 5%, trong khi các tài sản có Beta 1.5 sẽ tăng 15% Tuy nhiên, hành vi đầu tư theo đám đông có thể ảnh hưởng đến những biến động này.
Nhiều nghiên cứu thực nghiệm đã chỉ ra rằng hệ số Beta có sự thay đổi theo thời gian Các nhà đầu tư thường mua tài sản có hệ số Beta 1.5 khi chúng bị định giá thấp hơn so với mối quan hệ cân bằng trong quá khứ, dẫn đến giá tài sản này tăng Ngược lại, họ sẽ bán tài sản có hệ số Beta 0.5 khi giá trị của chúng cao hơn mức kỳ vọng, khiến giá giảm Khi thị trường giảm, hành vi này cũng diễn ra tương tự Do đó, hệ số Beta thực tế của tài sản có Beta lớn hơn 1 thường thấp hơn mức cân bằng, trong khi tài sản có Beta nhỏ hơn 1 lại có hệ số Beta thực tế cao hơn mức cân bằng.
Trong bối cảnh hành vi đám đông ngược lại, các hệ số Beta lớn hơn 1 sẽ được đánh giá cao hơn, trong khi các hệ số Beta nhỏ hơn 1 sẽ bị đánh giá thấp hơn Lợi suất của tài sản có hệ số Beta lớn hơn 1 sẽ trở nên nhạy cảm hơn, trong khi lợi suất của tài sản có hệ số Beta nhỏ hơn 1 sẽ ít nhạy cảm hơn Khi tâm lý đám đông ngược diễn ra, các tài sản với hệ số Beta 1.5 sẽ được mua nhiều, dẫn đến giá tăng nhanh và có xu hướng định giá cao hơn so với thị trường Hệ số Beta của tài sản này sẽ tăng lên, và hành vi giao dịch trong giai đoạn này thường là bán ra các tài sản đã mua vào trước đó Tương tự, trường hợp của tài sản có hệ số Beta 0.5 cũng diễn ra theo cách tương tự.
Hệ số Beta có xu hướng trở về giá trị cân bằng dài hạn khi các giai đoạn tâm lý hành vi đám đông và tâm lý ngược diễn ra liên tiếp trên thị trường chứng khoán và tài chính.
Tác giả luận văn định nghĩa hiệu ứng đám đông là sự sai lệch của hệ số Beta khỏi giá trị cân bằng do các hành vi giao dịch mang tính chất đám đông Khái niệm này phù hợp với mức độ hiệu ứng đám đông đã đề cập trước đó Sự định giá sai lệch tương ứng với việc xác định hệ số rủi ro Beta không chính xác Khi không có hai trường hợp gây sai lệch hệ số Beta, các phân cực trở nên không rõ ràng và nhà đầu tư thực hiện giao dịch dựa trên đánh giá cá nhân Do đó, tâm lý đám đông không ảnh hưởng đến các giao dịch trên thị trường, và các hành vi giao dịch khác nhau sẽ đưa mức giá thực hiện về trạng thái cân bằng, chịu sự chi phối của quan hệ cung – cầu độc lập.
Hiệu ứng đám đông ngược chỉ tồn tại khi hiệu ứng đám đông chung có mặt, dẫn đến sự biến động chu kỳ của thị trường Mỗi giai đoạn đầu tư theo đám đông sẽ kéo theo một giai đoạn hành vi đảo ngược Nếu thực hiện các chính sách điều chỉnh hệ thống, hệ số Beta có thể trở lại giá trị cân bằng theo mô hình CAPM, bất chấp việc hệ số này có đang ở mức không hợp lý cao hơn hoặc thấp hơn mức cân bằng.
Các nhà đầu tư có thể rơi vào trạng thái phản ứng cực đoan khi nhận thấy thông tin thị trường giúp dự báo dễ dàng, dẫn đến sự lạc quan hoặc bi quan quá mức Điều này làm mối quan hệ giữa lợi suất và rủi ro mất cân bằng, với các nhà đầu tư tìm kiếm cổ phiếu giá cao hơn hoặc thấp hơn so với mức cân bằng Sự điều chỉnh giá cổ phiếu trở về mức cân bằng phụ thuộc vào hiệu ứng đám đông Thời gian chuyển đổi từ tâm lý đám đông này sang tâm lý ngược lại là yếu tố quan trọng, vì khoảng thời gian ngắn sẽ giảm ý nghĩa thống kê của hiệu ứng Tâm lý đám đông có thể xuất hiện ở cả thị trường phát triển, nhưng sự định giá sai lệch thường không kéo dài, do đó ảnh hưởng của nó đến thị trường tài chính không phải là vấn đề nổi bật.
Phương pháp đo lường mức độ hiệu ứng đám đông của Hwang và Salmon
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Kết quả đo lường hiệu ứng đám đông
Sử dụng phần mềm SPSS và chương trình do tác giả phát triển, bộ dữ liệu gồm 134390 quan sát đã được lọc và thực hiện hồi quy tự động, cho ra 6793 hệ số Beta theo từng tháng của 213 cổ phiếu trên sàn giao dịch thành phố Hồ Chí Minh Ngoài ra, có 116 quan sát của biến CSSD từ tháng 8/2000 đến tháng 3/2010.
Lợi suất của VN-Index được xác nhận là phân phối chuẩn, điều này là cần thiết cho việc áp dụng lọc Kalman Ngoài ra, việc lợi suất của chỉ số thị trường có phân phối chuẩn cũng phản ánh tính đối xứng trong các biến động giá cổ phiếu trên thị trường Điều này củng cố giả thiết trong chương 2 về việc đánh giá rủi ro tương đối trên thị trường với tính đối xứng.
Kết quả tính toán hệ số Beta trung bình theo tháng từ 116 quan sát cho thấy chuỗi các hệ số Beta này là chuỗi dừng, điều này chứng tỏ thông tin về hệ số Beta trung bình theo tháng ổn định Hành vi của thị trường đã thể hiện tính cố hữu từ những điều kiện cung cấp ban đầu.
Dùng bộ lọc Kalman để ước lượng hệ phương trình mt t m m mt mt mt m b imt c
(3.1) nghiep do wn load thyj uyi pl aluan van full moi nhat z z vbhtj mk gmail.com Luan van retey thac si cdeg jg hg
Giá trị thống kê của m và sai số tiêu chuẩn của mt cho thấy sự hiện hữu của hiệu ứng đám đông trên thị trường Hệ phương trình được nhập vào phần mềm Eview6 để phân tích dữ liệu.
Kết quả ước lượng bằng Eview6 cho thấy tất cả các tham số đều có ý nghĩa thống kê, chứng tỏ sự tồn tại của hiệu ứng đám đông trong việc định giá cổ phiếu trên sàn giao dịch thành phố Hồ Chí Minh (Hose).
Tiếp theo, chúng tôi sẽ đưa các biến trung bình theo tháng của chỉ số thị trường, lợi suất tháng của trái phiếu ngắn hạn (T-bill) 3 tháng, và độ dao động của chỉ số thị trường (được đại diện bởi độ lệch tiêu chuẩn của lợi suất chỉ số thị trường hàng tháng) vào hệ phương trình để lọc hiệu ứng đám đông Các hệ phương trình (3.2), (3.3), (3.4) sẽ được ước lượng bằng bộ lọc Kalman.
Hệ phương trình nhập vào phần mềm Eview6 tương ứng với (3.2) là
@state h2 = c(3)*h2(-1) + [var = exp(c(4))] mt t m m mt mt bill mt m mt m b imt c
Hệ phương trình nhập vào phần mềm Eview6 tương ứng với (3.3) là
I'm sorry, but the text you provided seems to be a mix of code and nonsensical phrases, making it difficult to extract coherent sentences for rewriting If you have a different article or more context to provide, I would be happy to help!
Hệ phương trình nhập vào phần mềm Eview6 tương ứng với (3.4) là
@signal log(cssd) = c(1) +c(2)*log(lsvn_sd)+ h4
Trong bài viết này, chúng tôi trình bày các biến quan trọng được sử dụng trong mô hình ước lượng, bao gồm lợi suất trung bình theo tháng của chỉ số thị trường (lsvntb), lợi suất theo tháng của trái phiếu ngắn hạn 3 tháng (t_bill3), và độ dao động của thị trường được đo bằng độ lệch tiêu chuẩn của lợi suất Vn-Index hàng tháng (lsvn_sd) Kết quả ước lượng từ các mô hình này được trình bày chi tiết trong phụ lục 5.
Trong các mô hình nghiên cứu, hệ số của biến lợi suất chỉ số thị trường và lợi suất tín phiếu 3 tháng không có ý nghĩa thống kê Tuy nhiên, mô hình ước lượng hệ phương trình 3.4 cho thấy hệ số của độ dao động thị trường (σ_mt) có ý nghĩa thống kê, cùng với các tham số liên quan đến sai số tiêu chuẩn của quá trình ngẫu nhiên (η_mt) cũng khác 0 một cách có ý nghĩa Điều này khẳng định sự tồn tại của tâm lý đám đông trên thị trường, vì mô hình đã loại bỏ các yếu tố có thể giải thích sự biến động của biến CSSD mà các tham số trên vẫn giữ được ý nghĩa Độ dao động của thị trường, được đo bằng sự biến động của lợi suất thị trường trong tháng, đại diện cho sự thay đổi của tất cả các yếu tố thị trường tại thời điểm t Hệ số của biến độ dao động có ý nghĩa thống kê trong mô hình cho thấy thị trường phản ứng theo tâm lý đám đông trước những thay đổi này, chứng tỏ cơ chế hình thành tâm lý đám đông tồn tại ngoài các yếu tố vĩ mô cơ bản Chúng tôi sẽ sử dụng ước lượng tham số mức độ hiệu ứng đám đông h4 từ hệ phương trình 3.4 cho các phân tích tiếp theo.
Mô hình 4 chỉ ra rằng sự biến động của hệ số Beta có mối quan hệ ngược chiều với độ dao động của thị trường Cụ thể, khi thị trường trở nên bấp bênh, sự khác biệt về mức độ rủi ro giữa các tài sản giảm xuống, trong khi khi thị trường ít biến động hơn, sự sai biệt này lại tăng lên Điều này phản ánh hành vi giao dịch theo đám đông trong thị trường tài chính.
Hệ số tương quan giữa trị tuyệt đối mức độ hiệu ứng đám đông h4 và độ dao động của thị trường mt cho thấy một mối liên hệ dương mạnh mẽ với hệ số 0.62 Khi độ biến động của thị trường gia tăng, nhà đầu tư có xu hướng không tin tưởng vào các phân tích cá nhân, dẫn đến việc tăng cường hành động theo đám đông Điều này làm gia tăng hiệu ứng đám đông trong thị trường.
Hệ số Beta trung bình theo tháng cho thấy sự ổn định và hành vi thị trường mang tính cố hữu từ điều kiện cung cấp ban đầu, với giá trị trung bình là 0.7949, thấp hơn mức lý thuyết 1 Điều này cho thấy thị trường có định kiến đánh giá thấp rủi ro của tài sản, và hiệu ứng đám đông đã làm sai lệch các hệ số Beta Mô hình 3.4 chứng minh rằng độ dao động thị trường có ý nghĩa thống kê và âm, trong khi hệ số tương quan giữa Beta trung bình và độ dao động dương (0.2587), cho thấy khi thị trường bấp bênh cao, Beta thực tế thu hẹp và có xu hướng tăng Ngược lại, khi bấp bênh giảm, Beta trung bình lại giảm và hội tụ về mức nhỏ hơn 1 Qua đó, có thể nhận diện hai tác động làm sai lệch hệ số Beta: tác động cố hữu từ định kiến ban đầu và tác động từ tâm lý đám đông, phù hợp với lý thuyết kinh tế học hành vi về định kiến dẫn dắt hành vi và ảnh hưởng đến quá trình định giá.
Dựa trên các mô hình đã ước lượng, chúng ta có thể đưa ra ước lượng cho tham số đo mức độ hiệu ứng đám đông h4, được trình bày trong bảng phụ lục 4 Bảng này cũng cho thấy rằng h4 là một chuỗi dừng, đáp ứng các giả thiết liên quan đến mức độ hiệu ứng đám đông.
Mức độ hiệu ứng đám đông theo tháng cho thấy sự biến động trong hành vi và quyết định của người tiêu dùng Các yếu tố như xu hướng thị trường và tâm lý xã hội đóng vai trò quan trọng trong việc hình thành hiệu ứng này Việc phân tích dữ liệu hàng tháng giúp nhận diện những thay đổi và dự đoán hành vi trong tương lai, từ đó hỗ trợ các chiến lược kinh doanh hiệu quả hơn.
Hình 3.2 Lợi suất chỉ số thị trường
Sử dụng đồ thị lợi suất chỉ số thị trường để so sánh các giai đoạn thị trường tăng hoặc giảm với mức độ hiệu ứng đám đông cho thấy sự tồn tại của các giai đoạn hiệu ứng dương và âm kéo dài Thị trường thường tuân theo quy luật, khi có một giai đoạn hiệu ứng đám đông dương, sẽ xuất hiện giai đoạn hiệu ứng ngược Độ dài trung bình của mỗi giai đoạn khoảng 4 tháng, nhưng cũng có những khoảng thời gian ngắn với mức độ hiệu ứng đám đông nhỏ sau các giai đoạn hiệu ứng kéo dài Đây là thời kỳ mà giá cả trên thị trường tương đối hợp lý, tuy nhiên, những giai đoạn này xuất hiện rất ít, cho thấy thông tin trên TTCK Việt Nam khó phản ánh đầy đủ vào giá cổ phiếu.
Kết quả phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu ứng đám đông
Các mô hình ước lượng cho thấy rằng các nhân tố vĩ mô trong ngắn hạn không ảnh hưởng đến tâm lý đám đông trên thị trường chứng khoán Việt Nam, với hệ số lợi suất chỉ số thị trường và lợi suất tín phiếu 3 tháng của Chính phủ không có ý nghĩa Tâm lý đám đông dường như được hình thành từ những định kiến có sẵn, và hiệu ứng đám đông mạnh mẽ kéo dài cũng chứng minh sự không hiệu quả của thị trường Thị trường thiếu cơ chế tự giám sát liên tục và ổn định, do đó cần xem xét các chính sách vĩ mô có thể làm giảm cơ chế này Nghiên cứu hướng đến việc đưa ra gợi ý chính sách nhằm nâng cao hiệu quả của thị trường, hoặc ít nhất không làm trầm trọng thêm tình trạng định giá sai lệch và sự kém hiệu quả.
Trong chương 2 mục 2.1, bài viết sẽ phân tích các chính sách có thể dẫn đến hành vi định giá không hợp lý, bao gồm ba điều kiện chính: Thứ nhất, sự tồn tại của các tiền đề cho hành vi định giá không hợp lý; Thứ hai, môi trường có động lực thúc đẩy hành vi này một cách hệ thống; Thứ ba, sự cản trở quá trình tự điều chỉnh hành vi định giá, được Lê Ngọc Lan (2009) gọi là "Giới hạn khả năng kinh doanh chênh lệch giá trên thị trường tài chính".
Xem xét sự phát triển của thị trường chứng khoán (TTCK) cùng với chính sách cổ phần hóa doanh nghiệp Nhà nước, có thể nhận thấy những điểm quan trọng như sau: sự chuyển mình của TTCK đã gắn liền với quá trình cải cách và cổ phần hóa, tạo ra cơ hội cho các nhà đầu tư và thúc đẩy sự minh bạch trong hoạt động kinh doanh Các giai đoạn phát triển này không chỉ nâng cao hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp mà còn góp phần vào sự phát triển bền vững của nền kinh tế.
Hầu hết các doanh nghiệp cổ phần hóa đều có tỷ lệ vốn Nhà nước lớn và nhiều trong số đó gặp khó khăn tài chính trước khi cổ phần hóa Để đảm bảo thành công trong quá trình này, các doanh nghiệp thường thực hiện một số điều chỉnh trên báo cáo tài chính Việc thông tin sai lệch đến nhà đầu tư là điều không thể tránh khỏi khi vốn Nhà nước chiếm tỷ trọng lớn trong tổng vốn đầu tư Kết quả là rủi ro thường bị đánh giá thấp hơn thực tế, dẫn đến tài sản bị định giá cao hơn tiềm năng, gây ra hiệu ứng đầu tư sai lệch Điều này đã tạo ra bong bóng đầu tư vào bất động sản và làm lệch lạc cơ cấu đầu tư của nền kinh tế, như nhiều nghiên cứu đã chỉ ra.
Tại Việt Nam, mô hình công ty tập đoàn sử dụng vốn Nhà nước đang gặp phải vấn đề minh bạch trong báo cáo tài chính, chủ yếu do hệ thống chuẩn mực kế toán hiện hành Việc đầu tư chéo giữa các tập đoàn dẫn đến hiệu quả đầu tư không cao, trong khi sự bảo trợ từ Nhà nước giảm thiểu nguy cơ phá sản cho các doanh nghiệp này Nhiều tập đoàn, như VinaShin, tiếp tục nhận hỗ trợ tài chính từ Nhà nước dù hoạt động không hiệu quả, tạo tâm lý đầu tư mạo hiểm vào cổ phiếu của họ mà không phản ánh đúng giá trị thực Điều này dẫn đến hiện tượng tâm lý bầy đàn, nơi nhà đầu tư tìm kiếm lợi nhuận nhanh chóng trước khi thoát khỏi thị trường Động cơ không minh bạch trong việc cung cấp thông tin từ các nhà quản trị tài chính đã được thúc đẩy bởi quá trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước, cùng với sự kiểm soát thông tin lỏng lẻo, dẫn đến bất cân xứng thông tin trên thị trường Hệ quả là nhà đầu tư thường đưa ra những đánh giá sai lầm ngay từ đầu khi tham gia vào thị trường.
Môi trường thể chế chính sách của nền kinh tế đã tạo điều kiện cho khuynh hướng bầy đàn phát triển, đồng thời dẫn đến hành vi định giá sai lệch trên thị trường Việc đánh giá rủi ro tài sản thấp hơn mức hợp lý xuất phát từ cơ cấu đầu tư sai lệch tồn tại trước đó trong nền kinh tế Đầu tư sai lệch ban đầu của Nhà nước kích thích khuynh hướng bầy đàn, và sự bầy đàn này tiếp tục gia tăng đầu tư sai lệch, hình thành nhận thức đánh giá rủi ro thấp hơn bản chất tài sản Điều này giải thích tại sao các hệ số Beta ước lượng của các ngành tại Việt Nam lại nhỏ hơn so với các thị trường phát triển, như trong ngành điện, năng lượng và viễn thông.
Trong quản lý thị trường, chính sách đặt biên độ giao dịch và cấm giao dịch bán khống là những yếu tố quan trọng Dựa trên thông tin từ công ty chứng khoán Tân Việt (TVSI), chúng ta có thể xem xét quá trình thay đổi biên độ giao dịch tại sàn giao dịch thành phố Hồ Chí Minh (Hose).
Lần 1: Ngày 28/7/2000 là lần thay đổi biên độ đầu tiên từ ±5% xuống ±2%
Lần 2: Ngày 13/6/2001 điều chỉnh tăng biên độ từ ±2% lên ±7%
Lần 3: Ngày 15/10/2001 điều chỉnh giảm biên độ từ ±7% xuống ±2%
Lần 4: Ngày 1/8/2002 điều chỉnh tăng biên độ từ ±2% lên ±3%
Lần 5: Ngày 23/12/2002 điều chỉnh tăng biên độ từ ±3% lên±5%
Lần 6: Ngày 27/3/2008 điều chỉnh giảm biên độ từ ±5% xuống±1%
Lần 7: Ngày 7/4/2008 điều chỉnh tăng biên độ từ ±1% lên ±2%
Lần 8: Ngày 16/6/2008 điều chỉnh tăng biên độ từ ±2% lên ±3%
Lần 9: Ngày 18/8/2008 điều chỉnh tăng biên độ từ ±3% lên ±5%
So sánh với bảng tính mức độ hiệu ứng đám đông, các chính sách về biên độ không giảm được hiệu ứng này, vì thị trường thường quay lại thói quen đã hình thành Mức độ hiệu ứng đám đông dường như độc lập với các chính sách biên độ; thậm chí, trong một số trường hợp, việc thu hẹp biên độ còn làm gia tăng hiệu ứng đám đông Chính sách biên độ đã góp phần hình thành thói quen đầu tư theo đám đông, đặc biệt trong môi trường thông tin không minh bạch, khiến việc phân tích thông tin trở nên khó khăn và dẫn đến xu hướng làm theo người khác Việc đặt biên độ đã tạo ra một môi trường nuôi dưỡng tâm lý đám đông, khi không có thông tin trong thời kỳ tăng trưởng, nhà đầu tư có xu hướng đặt giá kịch trần.
Hành vi đầu tư hiện nay đang có xu hướng đặt giá kịch sàn, tạo ra sự an toàn cao nhờ vào việc được nâng đỡ biên độ Tuy nhiên, nếu giá giảm hoặc tăng liên tục trong nhiều ngày, chính sách biên độ sẽ không còn hiệu quả trong việc ngăn chặn đà suy giảm hoặc tăng trưởng quá nóng Việc đặt biên độ giao dịch quá hẹp cũng là nguyên nhân dẫn đến tình trạng định giá sai lệch kéo dài, gây ảnh hưởng đến thị trường.
Chính sách cấm giao dịch bán khống đã làm giảm khả năng tự điều chỉnh của thị trường và gia tăng khối lượng đầu cơ Bán khống thường diễn ra trong bối cảnh thị trường tăng trưởng, nhưng khi bị cấm, các nhà đầu tư không thể thực hiện giao dịch này, dẫn đến xu hướng thị trường tăng kéo dài Điều này lý giải cho sự kéo dài của các hiệu ứng đám đông âm và dương Vì vậy, chính sách cấm giao dịch bán khống là một trong những nguyên nhân khiến thị trường chứng khoán Việt Nam khó xoay chuyển nhanh chóng, dẫn đến hiện tượng đám đông kéo dài.
Trên đây đã đưa ra các phân tích để tìm ra các nhân tố hình thành và phát triển tâm lý đám đông trên TTCK Việt Nam.
Mô tả quá trình định giá không hợp lý đã diễn ra
Theo mô hình của Hwang và Salmon (2004), trong bối cảnh hiệu ứng đám đông dương, các tài sản năng động có hệ số Beta lớn hơn 1 sẽ có xu hướng giảm xuống dưới mức Beta cân bằng, trong khi các tài sản thụ động với Beta nhỏ hơn 1 sẽ có xu hướng tăng lên trên mức Beta cân bằng Cụ thể, đối với cổ phiếu có Beta lớn hơn 1, khi giá tăng, tốc độ tăng sẽ chậm lại và hội tụ về mức cân bằng, có thể dẫn đến sụt giảm khi hiệu ứng đám đông âm xuất hiện trong thị trường giảm Ngược lại, khi giá giảm, mức giảm cũng sẽ chậm lại cho đến khi có sự đảo chiều từ hiệu ứng đám đông, khiến giá tăng vượt qua mức cân bằng trong thị trường tăng trưởng Đối với cổ phiếu có Beta nhỏ hơn 1, nếu giá đang tăng, mức tăng sẽ mạnh hơn và kéo dài, trong khi nếu giá giảm, mức giảm sẽ mạnh hơn và tiếp diễn trong một thời gian Các cổ phiếu có hệ số Beta bằng 1 sẽ có xu hướng ổn định xung quanh mức giá hợp lý.
Khi thị trường tăng trưởng, nhà đầu tư thường tìm cách mua các tài sản có hệ số Beta lớn hơn 1, tức là những cổ phiếu có tỷ lệ tăng giá trị thấp hơn so với kỳ vọng trong quá khứ Ngược lại, họ sẽ bán những tài sản có hệ số Beta nhỏ hơn 1, tương ứng với các cổ phiếu có tỷ lệ tăng giá trị cao hơn so với kỳ vọng trước đó.
Khi thị trường suy giảm, nhà đầu tư thường tập trung vào các cổ phiếu có hệ số Beta nhỏ hơn 1, những cổ phiếu này đã giảm giá trước đó, trong khi việc giao dịch các cổ phiếu có hệ số Beta lớn hơn 1 diễn ra ít hơn.
Quan sát giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam cho thấy, trong thời kỳ có hiệu ứng đám đông dương, các tài sản thụ động được giao dịch nhiều hơn Tuy nhiên, hiệu ứng đám đông trong các giai đoạn này lại không mạnh, dẫn đến mức độ biến động giá không cao Đây chính là thời kỳ êm ả của thị trường, như đã phân tích trước đó.
Với thời kỳ hiệu ứng đám đông âm
Khi xảy ra hiệu ứng đám đông âm theo mô hình Hwang và Salmon (2004), các tài sản năng động với Beta lớn hơn 1 thường có xu hướng vượt qua Beta cân bằng, trong khi các tài sản thụ động với Beta nhỏ hơn 1 có xu hướng thấp hơn Beta cân bằng.
Cổ phiếu với hệ số Beta lớn hơn 1 có xu hướng tăng mạnh hơn trong thời gian tăng giá và giảm mạnh hơn trong thời gian giảm giá Ngược lại, cổ phiếu có hệ số Beta nhỏ hơn 1 sẽ tăng giá chậm lại và có thể sụt giảm khi có hiệu ứng đám đông dương trong thời kỳ thị trường giảm Khi giảm giá, mức giảm cũng sẽ chậm lại cho đến khi có sự đảo chiều Trong thời kỳ thị trường tăng trưởng, các cổ phiếu này có thể vượt qua mức cân bằng và đi lên Hành vi mua bán trong thời kỳ hiệu ứng đám đông âm sẽ trái ngược với thời kỳ hiệu ứng đám đông dương, khi nhà đầu tư sẽ bán ra những cổ phiếu đã mua trước đó.
Trong giai đoạn thị trường nóng lên từ 2007 đến đầu 2008, các cổ phiếu chủ động có Beta lớn hơn 1 được giao dịch nhiều và được đánh giá cao hơn mức giá hợp lý Trong các thời kỳ có hiệu ứng đám đông tiêu cực, mức độ hiệu ứng bầy đàn mạnh mẽ do thời gian đảo chiều dài Đây là những giai đoạn chứng kiến sự phát triển nóng hoặc sụt giảm nghiêm trọng của thị trường.
ĐỀ XUẤT CHÍNH SÁCH VÀ KIẾN NGHỊ
Đề xuất chính sách về phía nhà nước
Tâm lý đám đông có ảnh hưởng rõ rệt đến thị trường chứng khoán, có thể dẫn đến sự phát triển không bền vững hoặc thậm chí là sụp đổ Mặc dù tâm lý này là một yếu tố khách quan, nhưng các cơ quan quản lý có thể áp dụng những biện pháp để giảm thiểu tác động tiêu cực của hiệu ứng đám đông đối với thị trường.
Dựa trên các phân tích trong mục 3.2 và 3.3, việc xem xét thay đổi chính sách biên độ và cấm bán khống có thể tạo động cơ tự điều chỉnh cho thị trường Mục 3.4 chỉ ra rằng trong thời kỳ biến động mạnh, việc giảm biên độ có thể dẫn đến hành vi định giá sai lệch trên cổ phiếu nhóm 1, trong khi chính sách biên độ không giảm được hiệu ứng đám đông trong các trường hợp khác.
Khi giao dịch với biên độ hẹp hoặc rộng, nhà đầu tư cần thận trọng hơn trong quyết định của mình Theo lý thuyết tài chính hành vi, việc thiết lập biên độ có thể tạo ra định kiến chủ quan cho thị trường, khiến cho nhà đầu tư khó từ bỏ những quan điểm này.
Việc bỏ biên độ giao dịch hoặc áp dụng biên độ rộng giống như việc cho phép một con tàu ra khơi mà không có sự kiểm soát chặt chẽ, điều này có thể dẫn đến giảm tính thanh khoản trong thời gian đầu khi nhà đầu tư phản ứng dè dặt Tuy nhiên, khi thị trường quen với việc giao dịch không biên độ hoặc với biên độ rộng, nó sẽ phát triển và các nhà đầu tư sẽ tập trung vào việc phân tích thông tin cơ bản chính xác, từ đó nâng cao khả năng ra quyết định Khi quyết định được đưa ra dựa trên phân tích cá nhân, hiệu ứng đám đông sẽ giảm đi, tạo ra một môi trường giao dịch ổn định hơn.
Nếu giao dịch bán khống được cho phép, hiệu quả có thể tương tự nhưng sẽ tạo ra động cơ tự điều chỉnh hai mặt cho các nhà đầu tư, dẫn đến những hệ quả không mong muốn Do đó, tác giả đề xuất nên nới rộng dần biên độ giao dịch trước, và chỉ xem xét việc cho phép giao dịch bán khống khi thị trường đã đủ điều kiện để đảm bảo tính minh bạch thông tin.
Việc mở rộng biên độ cần được theo dõi chặt chẽ và thực hiện các nghiên cứu định kỳ để nhận diện các biến đổi trong hành vi thị trường.
Trong chương 3, chúng ta đã nhận thấy rằng trong thời kỳ thị trường đi lên, hiệu ứng đám đông mạnh mẽ hơn so với thời kỳ thị trường đi xuống Do đó, có thể áp dụng biên độ lệch chặt chẽ hơn cho chiều giảm giá của cổ phiếu.
4.1.2 Các chính sách vĩ mô
Hạn chế môi trường cho hành vi định giá không hợp lý là vấn đề quan trọng trong tài chính hành vi, giúp tránh những sai lầm và hệ lụy phát sinh Chính sách vĩ mô đúng đắn là điều kiện tiên quyết cho sự phát triển thị trường hiệu quả, với mục tiêu minh bạch thông tin và giảm bất cân xứng thông tin Nhà nước cần hạn chế cơ chế thúc đẩy hành vi bầy đàn thông qua việc điều chỉnh chính sách đầu tư và ưu đãi cho doanh nghiệp cổ phần hóa Đồng thời, cần xem xét lại mô hình công ty tập đoàn Nhà nước và cách thức nắm giữ vốn trong các công ty cổ phần hóa để đảm bảo minh bạch thông tin.
Các công ty cổ phần hóa ban đầu thường có lợi suất yêu cầu nhỏ do là các công ty nhà nước hoạt động kém hiệu quả, dẫn đến khả năng rơi vào nhóm có Beta nhỏ hơn 1 Những cổ phiếu này thường bị thổi phồng giá nhanh chóng khi thị trường nóng lên Do đó, Chính phủ cần xem xét lại phương thức cổ phần hóa các công ty nhà nước và kiểm soát thông tin trong giai đoạn phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng (IPO) một cách trung thực Việc định giá sai lệch trong giai đoạn IPO của các công ty này cũng một phần do sự che chở của nhà nước.
Để đạt được sự đồng bộ giữa chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa với cơ cấu đầu tư hợp lý, cần xác định và điều chỉnh cơ cấu đầu tư dài hạn Theo lý thuyết kinh tế phát triển và Keynes, một khoản thâm hụt ngân sách được đầu tư hiệu quả có thể mang lại tăng trưởng cao hơn trong tương lai Do đó, việc dự kiến các khoản thâm hụt và phát hành trái phiếu Chính phủ cần có lộ trình rõ ràng Tự do hóa tài chính và bỏ trần lãi suất sẽ thúc đẩy sự phát triển của thị trường trái phiếu, bao gồm cả trái phiếu doanh nghiệp Đồng thời, sự đồng bộ giữa chính sách tài khóa và tiền tệ cùng với điều chỉnh cơ cấu đầu tư dài hạn sẽ giúp tránh sự tương tác quá mạnh với thị trường chứng khoán, từ đó giảm thiểu kích động tâm lý đám đông và nâng cao hiệu quả thu hút vốn đầu tư từ xã hội.
Nhà nước cần xem xét hình thành thị trường tài chính phái sinh để tăng cường điều tiết từ thị trường chứng khoán (TTCK) qua các thị trường khác Thị trường này sẽ hỗ trợ nhà đầu tư trong việc phòng hộ rủi ro Đồng thời, việc giao dịch hàng hóa, bao gồm cả hàng hóa vật chất và tài chính thông qua hợp đồng mua bán tương lai, sẽ giúp định giá chính xác hơn Sự liên kết giữa thị trường tài chính phái sinh và TTCK sẽ thúc đẩy quá trình tự điều tiết hiệu quả.
Để phát triển một thị trường minh bạch, cần thiết phải xây dựng các tổ chức cung cấp thông tin tài chính hiệu quả.
Dữ liệu trên thị trường tài chính cần được lưu giữ một cách khoa học và xác định giá trị như hàng hóa, giúp khảo sát thị trường và tính toán các chỉ số cảnh báo Mô hình đo lường hiệu ứng đám đông trong nghiên cứu cho thấy khả năng dự báo trong ngắn hạn là một tháng Nghiên cứu hành vi định giá cổ phiếu theo các nhóm cung cấp thông tin giá trị cho nhà đầu tư, giúp họ nhận diện cơ hội kinh doanh chênh lệch giá Nhờ đó, thời gian xuất hiện của các cơ hội này giảm và hiệu ứng đám đông cũng yếu đi, đồng thời nâng cao mức độ hiệu quả của thị trường.
Để thúc đẩy minh bạch thông tin trên thị trường, UBCK cần tăng cường vai trò giám sát và ban hành luật chi tiết về xử phạt việc cung cấp thông tin sai lệch Đồng thời, việc đưa thông tin và phân tích thị trường lên trang điện tử của UBCK một cách đầy đủ sẽ tạo ra một nguồn thông tin chính xác, hỗ trợ hiệu quả cho các nhà đầu tư trong quá trình phân tích.
Kiến nghị đối với doanh nghiệp và nhà đầu tư
Các doanh nghiệp cần hiểu rằng việc công bố thông tin sai lệch để tận dụng thị trường có thể dẫn đến khó khăn về vốn và nguy cơ phá sản khi thị trường giảm Việc quản trị rủi ro tài chính khoa học và cân nhắc trong chính sách phát hành cổ phiếu, cổ tức cùng với báo cáo tài chính là rất quan trọng Đối với nhà đầu tư, việc nhận thức về tâm lý tham lam khi thị trường tăng và lo sợ khi thị trường giảm là cần thiết, vì họ thường phải đưa ra quyết định mua hay bán cổ phiếu trong bối cảnh thông tin trái chiều hoặc căng thẳng Để tránh bị cuốn theo đám đông, nhà đầu tư cần hiểu rõ nguyên nhân quyết định của mình và thực hiện các chính sách phù hợp để có thể từ bỏ đám đông khi cần thiết.
Trong bối cảnh hiệu ứng đám đông kéo dài, nhà đầu tư nên áp dụng chiến lược đầu tư dài hạn Chiến lược này yêu cầu nhà đầu tư theo dõi và tìm hiểu thông tin, trang bị kiến thức để xác định mức giá hợp lý cho việc mua cổ phiếu trong các ngành có tiềm năng phát triển và tăng giá trong tương lai.
Các nhà đầu tư dài hạn có khả năng nhận diện thời điểm thích hợp để bán cổ phiếu thông qua việc theo dõi giá cổ phiếu một cách cẩn thận.
Quá trình định giá theo các nhóm cổ phiếu cung cấp thông tin quan trọng cho nhà đầu tư về hành vi thị trường, giúp họ đưa ra quyết định đầu tư chính xác hơn.
KẾT LUẬN VÀ PHẢN BIỆN CHÍNH SÁCH
Hành vi bầy đàn đóng vai trò quan trọng trong các hành vi thị trường tài chính, đặc biệt trong những giai đoạn căng thẳng Tác giả áp dụng phương pháp Hwang và Salmon để đo lường hiệu ứng đám đông, bao gồm các yếu tố dao động bấp bênh trong chuỗi thời gian Qua phân tích định tính, tác giả nhấn mạnh rằng cần thực hiện chính sách bỏ biên độ và áp dụng giao dịch bán khống, đồng thời chuẩn bị các điều kiện minh bạch thông tin từ môi trường vĩ mô.
Các mô hình ước lượng cho thấy rằng các yếu tố vĩ mô trong ngắn hạn không ảnh hưởng đến tâm lý đám đông trên thị trường chứng khoán Việt Nam Cụ thể, hệ số giữa lợi suất chỉ số thị trường và lợi suất tín phiếu 3 tháng của Chính phủ không có ý nghĩa trong mô hình, cho thấy tâm lý đám đông có thể hình thành dựa trên các tiền đề và định kiến đã tồn tại trước đó Điều này cũng không loại trừ khả năng nền kinh tế đã có một cơ cấu đầu tư sai lệch từ trước khi thị trường chứng khoán ra đời.
Tác giả cũng đã đạt được một kết quả phân tích khá thú vị về hành vi của thị trường trên ba nhóm cổ phiếu khác nhau
Kết quả từ nhóm 1 cho thấy rằng các cổ phiếu có hệ số Beta nhỏ hơn 1 thường được đánh giá cao hơn mức hợp lý trong thời kỳ thị trường đi lên, trong khi đó, trong thời kỳ thị trường sụt giảm, chúng lại bị đánh giá thấp hơn mức hợp lý.
Kết quả trên nhóm 2 cho thấy các cổ phiếu có hệ số Beta bằng có xu hướng được định giá hội tụ về mức giá hợp lý Điều này cho thấy rằng các cổ phiếu có hệ số Beta bằng có khả năng phản ánh giá trị thực tế của công ty, giúp nhà đầu tư đưa ra quyết định đầu tư chính xác hơn.
Kết quả từ nhóm 3 chỉ ra rằng các cổ phiếu có hệ số Beta lớn hơn 1 thường khiến nhà đầu tư thận trọng hơn khi định giá trong bối cảnh thị trường đi xuống, dẫn đến ít biến động giá Ngược lại, trong thị trường tăng trưởng, giá cổ phiếu có xu hướng được định giá cao hơn mức hợp lý Tuy nhiên, tốc độ phát triển của bong bóng giá lại chậm hơn so với nhóm cổ phiếu có hệ số Beta nhỏ hơn 1 trong giai đoạn thị trường nóng lên.
Hệ số của biến BIENDO chỉ có ý nghĩa thống kê và âm trong mô hình của nhóm
Chính sách biên độ không ảnh hưởng đến hành vi định giá của nhà đầu tư đối với các cổ phiếu có hệ số Beta lớn hơn hoặc bằng 1 trong nhóm 2 và nhóm 3 Ngược lại, một chính sách thắt chặt biên độ sẽ làm gia tăng hành vi định giá sai lệch theo hướng bầy đàn đối với nhóm cổ phiếu có Beta nhỏ hơn 1, chiếm 95/213 cổ phiếu trên thị trường Kết quả này phù hợp với đánh giá về chính sách biên độ từ mô hình kiểm chứng tâm lý đám đông trên các nhóm.
Các kết quả đạt được có độ tin cậy cao, nhưng việc số lượng cổ phiếu giao dịch trong giai đoạn trước quá ít có thể là nguyên nhân dẫn đến các khuyết tật trong mô hình.
Khi hiệu ứng đám đông ảnh hưởng mạnh mẽ đến giá cả tài sản tài chính, các dự án trong các ngành sẽ bị định giá sai lệch, dẫn đến sai lệch trong cơ cấu đầu tư chung của nền kinh tế do nhận thức sai lầm về mức độ rủi ro Kết quả là, hiệu quả đầu tư không đạt được và nền kinh tế không thể tăng trưởng vượt bậc, mặc dù có nhiều nỗ lực trong việc phát triển công nghệ và nâng cao chất lượng nguồn nhân lực Tác giả đề xuất các chính sách nhằm phát triển thị trường chứng khoán hiệu quả, với cơ chế tự giám sát và trạng thái ổn định, trong đó cạnh tranh tạo ra cơ chế kiểm soát và tự cân bằng để ngăn chặn lợi nhuận thặng dư cao Trong thị trường này, hệ số Beta của các cổ phiếu sẽ ở mức cân bằng động, và lợi nhuận được định giá dựa trên hệ số Beta ước lượng theo mô hình CAPM và APT sẽ mang lại mức giá hợp lý.
Các chính sách luôn có mặt trái, và yêu cầu minh bạch thông tin đối với các công ty cổ phần hóa có thể làm chậm tiến trình này Điều này gây áp lực lên việc cải thiện nền kinh tế thông qua cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước, nhằm mang lại luồng sinh khí mới và thúc đẩy tiếp cận vốn tư nhân Cổ phần hóa cũng tạo cơ hội điều chỉnh cơ cấu đầu tư của nền kinh tế, khi doanh nghiệp được định giá dưới con mắt thị trường Sự minh bạch trong thông tin sẽ ảnh hưởng đến kết quả định giá, giúp xác định vai trò của doanh nghiệp trong ngành và ngành trong nền kinh tế, thông tin quan trọng cho Chính phủ khi xem xét lại cơ cấu đầu tư trong quá khứ.
Chính sách phát triển thị trường tài chính phái sinh có thể đối mặt với nhiều phản đối do bài học từ cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008, khi sự phát triển của thị trường này đã dẫn đến các giao dịch ảo và sự sụp đổ của thị trường Tuy nhiên, sau những kinh nghiệm đau thương đó, các quốc gia cần tìm ra con đường phát triển an toàn hơn cho thị trường tài chính của mình.
Chính sách giao dịch bán khống cần được xem xét kỹ lưỡng do những tác động tiêu cực có thể xảy ra Tác giả đề xuất việc cho phép giao dịch bán khống với một tỷ lệ nhất định dựa trên tổng giá trị tài sản ký quỹ của nhà đầu tư.