718 Hiệu Ứng Ngày Đáo Hạn Hợp Đồng Tương Lai Chỉ Số Vn30 Tại Thị Trường Chứng Khoán Vn Luận Văn Thạc Sĩ Tcnh 2023.Docx

BỘGIÁODỤCVÀĐÀOTẠO NGÂNHÀNGNHÀNƯỚCVIỆTNAM TRƯỜNGĐẠIHỌCNGÂNHÀNGTP HỒCHÍMINH TRẦN THỊHỒNG THẢO HIỆU ỨNG NGÀY ĐÁO HẠN HĐTL CHỈ SỐ VN30 TẠI THỊTRƯỜNGCHỨNG KHOÁN VIỆTNAM LUẬNVĂNTHẠCSỸ ThànhphốHồChíMinh–Năm2[.]

Lýdochọn đềtài

Thị trường chứng khoán phái sinh ở Việt Nam được hình thành và đưa vàogiao dịch từ ngày 10/08/2017 với sản phẩm đầu tiên là hợp đồng tương lai chỉ sốVN30(HĐTLVN30).Sảnphẩmnàyđượcravớimụcđíchđểphòngngừabiếnđộnggiá đối với tài sản cơ sở đang nắm giữ Theo Ths Bùi Thanh Lam (2007) đã nhậnđịnhđặctínhưuviệtcủaHĐTLđãdầntrởthànhmộtloạichứngkhoánpháisinh cơbảnvàđượcsửdụngnhiềunhất,cóhiệuquảnhấttrêntấtcảcácTTCKpháisinhtrênthế giới Tuy nhiên cơ chế thị trường chứng khoán Việt Nam là cổ phiếu cơ sở haycòn gọi là thị trường giao ngay được giao dịch với thời gian T+3 trong khi đó thịtrường CKPS, lại giao dịch với thời gian T0 và mua bán hai chiều điều này dẫn đếnsự chênh lệch về thời gian giao dịch và thanh toán giữa hai thị trường dẫn đến nhàđầu tưthườngmuabánHĐTLchỉsốvớimụcđíchđầucơhơnlàphòngngừarủiro. Đặc điểm của HĐTL chỉ số VN30 là sản phẩm chứng khoán phái sinh dựatrêntàisảncơsởlàVN30dođóphươngthứcgiáthanhtoángiácuốicùngcủaHĐTLVN30đượcx ácđịnhdựatheogiáđóngcửacủachỉsốVN30tạingàyđáohạnHĐTL.Theodữliệuthựctếtạithịtrườ ngchứngkhoánViệtNam,vàonhữngphiênđáohạnHĐTL chỉ số VN30, thị trường chứng khoán thường biến động rất mạnh và sự biếnđộngtrongngàyđáohạncủathịtrườngkỳhạncũngđãđượcchứngminhtrongnhiềucôngtrìnhngh iêncứuvềthịtrườngchứngkhoántrênthếgiớinhưchứngkhoánMỹ,Canada, Đức, Thụy Điển, Nhật Bản, Ấn Độ và Việt Nam cũng không ngoại lệ Cácnghiên cứu này đã chỉ ra nguồn gây ra hiệu ứng ngày đáo hạn có thể được nhìn thấytronghoạtđộngcủacácnhàkinhdoanhchênhlệchgiá,chínhvìnhữnghiệuứngmàCKPS gây ra trên thị trường cơ sở làm cho lợi nhuận cũng như chiến lược NĐT cósự tác động mạnh Do đó để tìm hiểu hiệu ứng ngày đáo hạn tác động đến

TạiViệtNam,sảnphẩmpháisinhvẫncònkhámới,cóthểthấyhiệntạiởViệtNamcórấtítbàin ghiêncứuvềchứngkhoánpháisinhhaytácđộngcủachứngkhoánphái sinh đến thị trường chứng khoán cơ sở, đặc biệt là mức độ tác động của HĐTLchỉ số vào ngày đáo hạn đến thị trường cơ sở Điều này gây ra những khó khăn chocác nhà đầu tư trong việc tìm hiểu và sử dụng công cụ này một cách hợp lý Mặtkhác, trong giai đoạn nghiên cứu, Việt Nam là thị trường cận biên và có thể đượcxem xét nâng hạn lên thị trường mới nổi trong thời gian sắp tới, do đó, Việt Nam sẽchịutácđộngíthơnsovớiởcácthịtrườngpháttriểnmànhữngbàinghiêncứutrướcđây đã được thực hiện Với mục tiêu cung cấp kiến thức về HĐTL chỉ số cũng nhưảnhhưởngcủacôngcụnàyđếnthịtrườngchứngkhoánViệtNamvàongàyđáohạnnhư thế nào và để giúp các nhà đầu tư có cái nhìn chi tiết và toàn diện về thị trườngchứngkhoánViệtNam.Đâychínhlàlýdođểtôinghiêncứuđềtài:“Hiệuứngngàyđáohạn

Mụctiêunghiêncứu

Mụctiêuchung

Luận văn nghiên cứu và chứng minh hiệu ứng ngày đáo hạn HĐTL chỉ sốVN30 tác động mạnh mẽ lên thị trường chứng khoán Việt Nam do hiệu ứng ngàyđáo hạn HĐLT VN30 gây ra, dựa trên bằng chứng biến động bất thường đó đưa rahàm ý chính sách và các khuyến nghị nhằm giúp nhà đầu tư có chiến lược giao dịchphùhợp,tránhrủirodohiệu ứngngàyđáohạn gâyra.

Mụctiêucụ thể

(1) Đưa ra bằng chứng chứng minh thị trường chứng khoán Việt Nam có sự biếnđộng mạnh mẽ do hiệu ứng ngày đáo hạn HĐTL chỉ số VN30 gây ra thông qua sựthayđổibấtthườngcủaKLGD,biếnđộnggiávàsựđảongượcgiácủachỉsốVN30

(2) Phântíchmứcđộbiếnđộngvàlàmsángtỏsựbiếnđộngbấtthườngcủathịtrường chứngkhoánViệtNam làdo hiệuứng ngàyđáohạnHĐTLVN30 gâyra

Câuhỏinghiêncứu

(2) Mức độ biến động bất thường của KLGD, giá và sự đảo ngược giá của

(3) Những hàm ý chính sách và kiến nghị nào cần thiết được đề xuất để giúp nhàđầu tưtránhrủirodohiệu ứngngàyđáohạngâyra?

Đốitượngvàphạmvinghiêncứu

Đối tượng nghiên cứu là sự biến động bất thường của chỉ số VN30 vào ngàyđáo hạnHĐTLchỉsốVN30tạithịtrường chứngkhoánViệtNam

Phạm vi nghiên cứu tại thị trường chứng khoán Việt Nam Phạm vi được giớihạn ở việc xem xét biến động KLGD, giá của chỉ số VN30 vào ngày đáo hạn (ThứNămtuần thứ3)so vớicácngàycòn lạitrongkhoảng thờigiannghiêncứu

Phươngpháp nghiên cứu

Để làm rõ các mục tiêu và trả lời các câu hỏi nghiên cứu ở trên, bài nghiêncứu sử dụng phương pháp nghiên cứu định tính và phương pháp nghiên cứu địnhlượng.

 Phươngphápnghiêncứuđịnhtính:Tácgiảsửdụngphươngphápphântíchvà tổng hợp lý thuyết để nghiên cứu các tài liệu, lý luận liên quan đến thị trườngchứngkhoánpháisinh,HĐTLchỉsốtrênthếgiớivàViệtNamthôngquacáctàiliệuchuyên ngành, sách, tạp chí, Internet bằng cách phân tích chúng thành từng nhóm,bộphận,đưaracácthangđođểtìmrabằngchứngvềhiệuứngngàyđáohạnHĐTLchỉ số, trên cơ sở đó sẽ tổng hợp các thông tin tạo ra một hệ thống lý thuyết mới từđầu đếncuốivàsâu sắcvềđốitượngđượcnghiêncứutrongđềtài.

 Phương pháp nghiên cứu định lượng:Để kiểm tra tác động của ngày đáohạn HĐTL chỉ số VN30 tại thị trường chứng khoán Việt Nam Đề tài sử dụng2phương pháp nghiên cứu sự kiện của Stoll & Whaley (1986,1987,1990,1997) đểkiểmđịnhhiệuứngngàyđáohạnHĐTLtácđộngđếnthịtrườngchứngkhoáncơsởvà phương pháp kiểm định Wilcoxon để so sánh sự khác biệt về KLGD, biến độnggiávàsựđảongượcgiágiữahainhómgồmnhómcácngàyđáohạn(Thứ5tuầnthứbatrongt háng)vàmộtnhómcácngàykhôngphảingàyđáohạnđượcthựchiệntrênphầnmềmxửlýsốliệuStata.

Nộidung nghiêncứu

Đề tài đưa ra bằng chứng chứng minh thị trường chứng khoán Việt Nam chịusự tác động mạnh từ các hiệu ứng ngày đáo hạn đồng tương lai chỉ số VN30, vì vậyluận văn tập trung kiểm định và đánh giá hiệu ứng ngày đáo hạn HĐTL chỉ sốVN30tác động đến KLGD, giá và sự đảo ngược giá của chỉ số VN30 Dựa trên kết quảnghiêncứutácgiảđềxuấthàmýchínhsáchvàgiảiphápphùhợpnhằmgiúpnhàđầutưtránhrủi rodohiệuứngngàyđáohạngâyra.

Đónggóp củađềtài

Về mặt lý luận:Thông qua đề tài này giúp người đọc nắm được lý thuyết vềHĐTL chỉ số, hiệu ứng ngày đáo hạn HĐTL Bên cạnh đó báo cáo những biến độngbất thường trong mô hình nghiên cứu về sự ảnh hưởng của ngày đáo hạn đến thịtrường chứngkhoánViệtNam chocácnghiên cứusaunày.

Vềmặtthựctiễn:Trongnghiêncứunày,tácgiảcungcấpbằngchứngvềhiệuứng của ngày đáo hạn HĐTL chỉ số tại Việt Nam, để đóng góp cho các nhà quản lýhoànthiệnchínhsáchquảnlýthànhviêntrênthịtrườngchứngkhoánvàgiúpđầutưcócáinhìnk háchquanvềHĐTLchỉsốVN30cũngnhưcóchiếnlượcgiaodịchphùhợpvàtránhcácrủirovà tốiđahóalợinhuậndocáccôngcụnàygâyra.

Kếtcấuđềtài

Trong chương này, đề tài sẽ khái quát một số vấn đề liên quan đến nội dungnghiên cứucũngnhưgiớithiệu chungvềđềtài.

Chương 2:Cơsởlýthuyếtvà tổngquancácbàinghiêncứutrướcđây Đề tài thực hiện hệ thống hóa cơ sở lý thuyết liên quan đến thị trường chứngkhoáncơsở,thịtrườngchứngkhoánpháisinh,hiệuứngngàyđáohạnbaogồmkháiniệm,đặ cđiểmcácchỉtiêuđolườngbiếnđộngkhốilượng,giávàsựđảongượcgiácủachứngkhoáncơsở dướisựtácđộngcủachứngkhoánpháisinhquanhngàyđáohạn Bên cạnh đó đề tài cũng thực hiện tổng quan các nghiên cứu trước đây có liênquanđếnđềtàilàmcơsởchoviệcxácđịnhmôhìnhvàlựachọnphươngphápnghiêncứu phùhợpchođềtài.

Chương3:Phươngphápnghiêncứu Đềtàithựchiệnmôtảphươngphápnghiêncứu,dữliệunghiêncứucũngnhưxây dựng mô hình và giải thích tiêu chí đo lường trong mô hình ở chương 3 Bêncạnh đó, các giả định cũng như các phương pháp ước lượng, các kiểm định mô hìnhđược giới thiệu trong chương 3 nhằm làm cơ sở cho việc xác định kết quả nghiêncứu trongchương4.

Chương4:Kếtquảnghiêncứuvà thảo luận Đề tài sẽ trình bày các kết quả nghiên cứu gồm phân tích biến động KLGD,biến động giá bất thường, phân tích sự đảo ngược giá và thảo luận kết quả nghiêncứu.

Dựa trên kết quả thảo luận trong chương 4, đề tài đưa ra các kết luận chính,đồng thời đề xuất các hàm ý chính sách và kiến nghị nhằm giúp nhà đầu tư tránh rủiro do hiệu ứng ngày đáo hạn gây ra Bên cạnh đó, đề tài cũng nêu ra một số hạn chếvàgợimở hướngnghiêncứutiếptheotrongchương 5.

Trongchương1,tácgiảđãtrìnhbàyvềlýdochọnđềtài,mụctiêunghiêncứu,đốitượngnghiên cứu,phạmvinghiêncứu,câuhỏinghiêncứu,nộidungnghiêncứu,đónggópcủađềtàinghiêncứuvàc uốicùnglàkếtcấucủaluậnvăn.Chươngkếtiếptácgiảtiếptụctrìnhbàyvềcơsởlýthuyếtvàcácngh iêncứuliênquanvềthịtrườngchứng khoán cơ sở và thị trường chứng khoán phái sinh Trên cơ sở đó, tác giả sẽtiến hành xây dựng quy trình nghiên cứu và kiểm định giả thuyết, đề xuất để giảiquyếtcácmụctiêunghiên cứucủađềtài.

CHƯƠNG2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC CÔNG

Cơsởlý thuyết vàcáckháiniệmliênquan

Thịtrườngchứng khoáncơsở

TheoTeweles(1998)Chứngkhoánlàchứngnhậnquyềnsởhữuhợpphápcủangườisởhữuv ớitàisảnhoặcphầnvốncủacôngtyhaytổchứcđãpháthành.Chứngkhoáncóthểlàhìnhthứcchứngc hỉ,búttoánghisổhaydữliệuđiệntử.Chứngkhoánbaogồmcácloạinhưcổphiếu,tráiphiếu,chứngchỉ quỹ,…

Theo Nasdaq, thị trường chứng khoán cơ sở hay còn gọi là thị trường giaongay (spot price) là thị trường mà giá hiện tại của hàng hóa hay công cụ tài chínhđược giao dịch ngay lập tức Giá giao ngay là giá thị trường hiện tại của hàng hóa,sản phẩm tài chính hoặc sản phẩm phái sinh Nhà giao dịch có thể mua hoặc bán tàisản hoặc tài sản bảo đảm nhất định để giao ngay với mức giá vào thời điểm hiện tạivà người bán sẽ giao chứng khoán ngay tại thời điểm đó Giá giao ngay được xácđịnhbởisốlượngngườimuavàngườibánquantâmđếnviệcgiaodịchchứngkhoánđó Tại bất kỳ thời điểm nào, lực cung và cầu trên thị trường đều đóng vai trò thiếtyếu trong việc xác định giá thị trường tạo ra một mối quan hệ cung cầu Giá của thịtrường chứng khoán cơ sở rất khác với giá

HĐTL hoặc hợp đồng kỳ hạn vì chúngđượcthỏathuậntheogiádựatrênmộtsốthỏathuận.Đốivớihànghóa,giágiaongayđượccộn gvớichiphílưu khovàmộtsố chiphíhữu hìnhkhác.

Mặt khác, đối với các sản phẩm tài chính như HĐTL - giá giao ngay được cộngvới giá vốn của sản phẩm đó dựa trên lãi suất phi rủi ro Giá giao ngay phản ánh sựnhận định về một chứng khoán cụ thể nào đó trên thị trường Điều này có thể đượckiểm tra thông qua độ sâu và lượng người mua bán tại một khoảng thời gian cụ thể.Đốivớibấtkỳhànghóa,chứngkhoánhoặcbấtkỳloạisảnphẩmtàichínhnàokhác, giá giao ngay là con số quan trọng hàng đầu Bất kỳ tính toán giá của tài sản nàocũngphảithựchiệndựatrêngiáhiệntạilàmgiáthamchiếu.Hơnnữa,giágiaongaycóthểđượ cnghiêncứuđểxácđịnhxuhướngthịtrường,xácđịnhcơhộikinhdoanhchênh lệch giá hoặc bất kỳ hình thức định giá phái sinh nào khác Trên thực tế, cácnhà giao dịch trên khắp thế giới đều tập trung nghiên cứu giá của thị trường giaongay, không chỉ giá hiện tại mà còn trong 3-4 năm sau đó để xác định xu hướng giáhànghóatrongtươnglai.

Thịtrườngchứng khoánpháisinh

Thịtrườngchứngkhoánpháisinhxuấthiệntừlâuđời,đượcchuẩnhóavàphổbiến rộng rãi vào năm 1848 khi Hội đồng Thương mại Chicago (CBOT) thành lập,mục đích thị trường chứng khoán phái sinh là đưa nông dân và các thương gia muabánvớinhau.Banđầu,nhiệmvụchínhcủathịtrườngnàylàtiêuchuẩnhóasốlượngvà phẩm chất của các loại ngũ cốc được mua bán Tiếp đến là sự ra đời của sàn giaodịch kỳ hạn đối thủ, Chicago Mercantile Exchange (CME), được thành lập vào năm1919 và ngày nay, song song với thị trường chứng khoán cơ sở thì có rất nhiều thịtrường chứngkhoánpháisinh tồn trêntoàn thếgiới.

Theo John C Hull (2003), thị trường chứng khoán phái sinh là thị trường màtậptrungnhiềucánhângiaodịchcáchợpđồngđãđượccácsàngiaodịchtiêuchuẩnhóa Sản phẩm chứng khoán phái sinh là các công cụ tài chính mà giá trị của chúngphụ thuộc vào giá của một tài sản cơ sở được quy định quyền lợi và/hoặc nghĩa vụcủa các bên tham gia hợp đồng đối với việc thanh toán và/hoặc chuyển giao tài sảncơ sở với một mức giá được thỏa thuận trước vào một thời điểm nhất định trongtươnglai.Tàisảncơsởcủachứngkhoánpháisinhcóthểlàhànghóanhưnôngsản,kimloại hoặccôngcụtàichínhnhưcổ phiếu,tráiphiếu,lãisuất,…

(Nguồn:TheoJohnC Hull,(2003),Options, Futures,andotherDerivatives) Chứngkhoánpháisinh baogồm4 loạichính:

- Hợp đồng kỳ hạn:là một sản phẩm phái sinh tương đối đơn giản của chứngkhoánpháisinh.Hợpđồngkỳhạnlàthỏathuậngiữahaibênthamgiađểmuavàbánmột loại tài sản tại một thời điểm nhất định trong tương lai với mức giá được xácđịnh ở thời điểm hiện tại Nó có thể trái ngược với hợp đồng giao ngay, là một thỏathuận muahoặcbán mộttàisảngầnnhưngay lập tức,theo JohnC.Hull(2003).

- HĐTL:giống như hợp đồng kỳ hạn, HĐTL là sự thỏa thuận giữa hai bên vềviệc mua hoặc bán một tài sản tại một thời điểm nhất định trong tương lai với mộtmứcgiánhấtđịnh.Khônggiốngnhưhợpđồngkỳhạn,HĐTLthườngđượcgiaodịchtrênmộtsà ngiaodịch.Đểcóthểthựchiệngiaodịch,sàngiaodịchchỉđịnhcáctínhnăngđượctiêuchuẩnhóan hấtđịnhcủahợpđồng,niêmyếtvàgiaodịchtrênSởgiaodịchchứngkhoán.Vìhaibênthamgiahợpđồ ngkhôngnhấtthiếtphảibiếtnhau,nênSởgiaodịchsẽthiếtlậpmộtcơchếcungcấpchohaibênsựđả mbảotuânthủgiávàthờigianthanh toánhợpđồngsẽđượctôntrọng,JohnC.Hull,(2003).

- Hợpđồngquyềnchọn:ngườinắmgiữhợpđồngquyềnchọncóquyềnnhưngkhông có nghĩa vụ mua hoặc bán một loại tài sản cơ sở tại một thời điểm nhất địnhtrong tương lai theo mức giá được xác định trước Người bán hợp đồng có nghĩa vụthựchiệngiaodịchkhingườinắmgiữhợpđồngchọnthựchiệnquyền.Quyềnchọn:được giao dịch trên cả sàn giao dịch và thị trường mua bán tự do Có hai loại quyềnchọn.Quyềnchọnmuacungcấpchongườinắmgiữquyềnmuatàisảncơbảnvào mộtngàynhấtđịnhvớimộtmứcgiánhấtđịnh.Quyềnchọnbáncungcấpchongườinắmgiữquyề nbántàisảncơbảnvàomộtngàynhấtđịnhvớimộtmứcgiánhấtđịnh.Giá trong hợp đồng được gọi là giá thực hiện hoặc giá thực hiện; ngày trong hợpđồngđượcgọilàngàyhếthạnhoặcngàyđáohạn.QuyềnchọnkiểuMỹcóthểđượcthựchiệnb ấtkỳlúcnàochođếnngàyđáohạn.QuyềnchọnkiểuChâuÂuchỉcóthểđượcthựchiệnvàochính ngày đáo hạn,JohnC.Hull(2003)

- Hợp đồng hoán đổi:Hợp đồng hoán đổi là một thỏa thuận giữa hai bên vềviệc hoán đổi các dòng tiền phát sinh từ các công cụ tài chính trong tương lai.Hợpđồng sẽquyđịnhrõthờiđiểmhoánđổidòngtiền vàphươngpháptínhtoáncụthể.

Vaitròcủachứngkhoánpháisinh

Sảnphẩmpháisinhchophépnhàđầutưchuyểngiaorủirochongườisẵnsànchấpnhậnrủir ođónhưlàlàmộtsựphânphốirủiro.Dogiáchứngkhoánpháisinhliênquanmậtthiếtđếngiátàisả ncơsởtrênthịtrườnggiaongay,nêncóthểsửdụngchứngkhoánpháisinhđểgiảmthiểuhoặctăngm ứcđộrủirokhinắmgiữcáctàisảngiaongay.Vídụ,việcmuamộttàisảngiaongayvàbánmộtHĐT Lhoặcmộtquyềnchọn mua sẽ làm giảm rủi ro của nhà đầu tư Nếu giá hàng hóa giảm, giá của HĐTLhoặc quyền chọn cũng giảm Khi đó, nhà đầu tư có thể mua lại hợp đồng với mứcgiáthấphơn,thuđượcmộtkhoảnlãiítnhấtcóthểbùđắpmộtphầnkhoảnlỗtừviệcmua tài sản giao ngay Loại giao dịch này được gọi là phòng ngừa rủi ro Việc thêmcác công cụ giúp nhà đầu tư phòng ngừa rủi ro khi giá chứng khoán biến động sẽcủng cố lòng tin cho thị trường, giúp các tổ chức, cá nhân yên tâm hơn khi đầu tưvào thịtrườngchứngkhoánnóiriêng vànềnkinhtếnóichung.

Sử dụng đòn bẩy tài chính: Đặc trưng của sản phẩm phái sinh là chi phí để sởhữuchúngthườngthấphơngiátrịcủatàisảncơsởrấtnhiềuchỉvớimứckýquỹyêucầu, nhưngsảnphẩm pháisinhlạichophép người dùngghi nhậnlợinhuậnhệtnhư đang nắm giữ tài sản cơ sở (tại thời điểm hợp đồng phái sinh đáo hạn, hoặc bên cónghĩavụthựchiệnthanhlýhợpđồng).VớimứckýquỹhiệuứngđònbẩykhiđầutưCKPSsẽcao hơnrấtnhiềusovớiđònbẩycủachứngkhoáncơ sở.

Cơ chế tác động giá giữa thị trường phái sinh và thị trường cơ sở giúp giá tàisảncơsởtrênthịtrườngphảnánhđượcnhucầugiaodịchcủanhàđầutưtrongtươnglai Giá HĐTL và hợp đồng kỳ hạn cũng hàm chứa thông tin về việc người ta kỳvọng về mức giá giao ngay trong tương lai của tài sản cơ sở như thế nào Thực ra,giá giao ngay cũng có thể chứa đựng nội dung tương tự nhưng việc xác định đượcthôngtinđótừthịtrườnggiaongaykhóthựchiệnhơnsovớithôngtintừthịtrườngHĐTL. Ngoài ra, trong hầu hết mọi trường hợp, giao dịch trên thị trường HĐTLthườngdiễnrasôiđộnghơn,dođóthôngtintiếpnhậnđượctừthịtrườngnàythườngđáng tin cậy hơn so với thông tin trên thị trường giao ngay Mặc dù giá HĐTL hayhợpđồngkỳhạnkhôngnhấtthiếtđượccoilàgiágiaongaykỳvọngtrongtươnglai,nhưng nó cũng phản ánh mức giá mà một người tham gia thị trườngcó thể cố địnhchomộtgiaodịchsẽthựchiệnsaunàythayvìchấpnhậnsựkhôngchắcchắnvềmứcgiágiaongay trongtương lai.

Dựavàođặcđiểmcủatừngloạisảnphẩmpháisinh,cácsảnphẩmsẽđápứngđược nhu cầu khác nhau của các nhà đàu tư khác nhau Đối với các hợp đồng quyềnchọn tồn tại hai kiểu hợp đồng quyền chọn: loại thứ nhất cho phép nhà đầu tư nắmgiữtấttoánhợpđồngtạimộtthờiđiểmđáohạnduynhất(kiểuChâuÂu)saukhikếtthúc kỳ hạn hợp đồng Loại thứ hai cho phép nhà đầu tư nắm giữ linh hoạt tất toánhợpđồngtạibấtkỳ thờiđiểmnàotrướckhihợpđồngđáohạn (kiểuMỹ). ĐốivớicácHĐTL(Futures):LàsảnphẩmmàỦybanchứngkhoánvàcácSởban ngành có liên quan xây dựng phát triển HĐTL linh hoạt hơn rất nhiều bởi bấtcứ khinàomuốntất toánhoặcthanhlýhợpđồng,cácbên giao dịchcóthểthamgia vàomộtHĐTLtươngtựnhưngcóvịthếtráingượcvới hợpđồngbanđầuđảmbảothờigianđáohạncủahaihợpđồnglàtrùngkhớpnhau.

HĐTL

Theo Jack D Schwager (2017) HĐTL hay còn gọi hợp đồng trên thị trườnggiao sau là hợp đồng cam kết giao nhận một số lượng và chất lượng hàng hoá đãđược tiêu chuẩn hóa theo một phương thức hoặc công cụ tài chính vào một ngày cụthể trong tương lai Bản chất của thị trường kỳ hạn là giao dịch liên quan đến hànghóa hoặc công cụ tài chính cho ngày giao hàng trong tương lai, trái ngược với thờiđiểm hiện tại HĐTL là sản phẩm chứng khoán phái sinh ra đời và có nhiều thànhcông vượt trội Lý do chính là sản phẩm đã thu hút được nhiều trường phái đầu tưkhácnhau,cótínhthanhkhoảnlớnvàtínhlinhhoạtcaotrongviệcchuyểnđổivịthếnắmgiữhợp đồng. Đặcđiểmcủathịtrường tươnglai:

- HĐTLđượctiêuchuẩnhóa;dođó,ngườibánvàmuakhôngphảitìmmột ngườimuacụ thể.

- Giaodịchcó thểđượcthựchiện trựctuyếngần nhưngay lập tức.

Có thể phân loại các nhà đầu tư theo 3 nhóm chính: nhà bảo hiểm rủi ro,nhàđầu cơ và nhà kinh doanh chênh lệch giá Các nhà đầu cơ (Hedgers) sử dụng cáccông cụ phái sinh để giảm rủi ro mà họ phải đối mặt từ các chuyển động tiềm ẩntrong tương lai của một biến thị trường bằng cách sử dụng chúng để đặt cược vàohướngtươnglaicủamộtbiếnsốthịtrường.Cácnhàkinhdoanhchênhlệchgiáthực hiệncácvịthếbùtrừtronghaihoặcnhiềucôngcụđểchốtlờitrongkhicácquỹđầucơlạisửdụngc áccôngcụpháisinhchocảbamụcđích.

Mốiliênhệ giữaHĐTLchỉsốvớithịtrườngcơsở

TheoVipul(2005),giácủaHĐTLdựkiếnsẽtheosátgiácủachứngkhoáncơsở của chúng Sự chênh lệch này thường dẫn đến cơ hội kinh doanh chênh lệch giáđốivớinhữngnhàđầutưthamgiagiữahaithịtrường.Theoquanđiểm“khôngkinhdoanh chênh lệch giá” thì giá HĐTL phải bằng giá của thị trường cơ sở cộng thêmchiphíchuyểntiếp chomộtchứng khoánkhôngmanglạithunhập.

(Nguồn:Option,Futures,andOther Derivatives,9 th Edition,John C.Hull,2002,Figure2.1,page29)

Giá tương lai cho một cổ phiếu đầu tư cổ tức bằng tiền mặt trước khi hết hạnđượcVipul(2005)xácđịnh bởicôngthứcsauđây:

Dlàdòngcổ tứcđượcnhậnđượctrongkhoản thờigian (T- t) tlàthờigianhiện tạicủaHĐTL

Tlàthờigian tạithờiđiểmkếtthúc HĐTL rlà lãi suất phi rủi ro được ghép lãi liên tục trong khoản thời gian (T-t) nămTheođóchênhlệchgiácóthểđượcthựchiệngiữaHĐTLvàdanhmụccáccổ phiếucơsởcấuthànhcủachỉsốđượclấytheotỷlệtươngtựnhưtrongchỉsốvàgiácủaHĐTLđượ ckỳvọngsẽtuântheocác công thức(1).

KhiđếngầnthờihạngiaohàngcủaHĐTL,giágiaosausẽhộitụvớigiágiaongay của tài sản cơ sở Khi đến thời hạn giao hàng, giá kỳ hạn bằng - hoặc rất gần -giágiaongay.Cácnhàgiaodịchsauđócócơ hộichênh lệchgiábằng cách:

Những chiến lược này chắc chắn dẫn đến lợi nhuận bằng với số tiền mà giágiao sau vượt quá giá giao ngay Khi các nhà giao dịch khai thác cơ hội chênh lệchgiá này, giá kỳ hạn sẽ giảm Giả sử tiếp theo rằng giá kỳ hạn thấp hơn giá giao ngaytrongthờigiangiaohàng.Cáccôngtyquantâmđếnviệcmualạitàisảnnàysẽthấyhấpdẫnkh ithamgiavàomộtHĐTLdàivàsauđóchờđợiviệcgiaohàngđượcthựchiện,khiđógiákỳhạnsẽcó xuhướngtăng.

Nguyễn Quang Thương (2018)cho rằng mối quan hệ giữa TTCK phái sinhvà thị trường cơ sở có tác động qua lại với nhau Tại một số thời điểm, có thể có sựdịchchuyểnvốntừthịtrườngcổphiếusangTTCKpháisinhnhưngkhôngcósựrútvốn khỏiTTCK Nếu như trước đây chưa có TTCK phái sinh, vào những thời điểmTTCKgiảmsâu,nhàđầutư thường có xuhướng rút vốn ra khỏiTTCK thìhiện nay nhà đầu tư sẽ chuyển sang CKPS với hy vọng giá chứng khoán sẽ không giảm mãivàchờđợiđếnkhigiáchứngkhoánphụchồi.

Dưới quan điểm tài chính, có tồn tại mối quan hệ giữa chỉ số chứng khoán cơsở và HĐTL chỉ số Mối quan hệ này nghiên cứu liệu thị trường chứng khoán cơ sởcó dẫn đắt thị trường phái sinh hay không, liệu thị trường phái sinh có dẫn dắt thịtrường cơ sở hay không hoặc liệu phản hồi hai chiều giữa hai thị trường có tồn tạihay không Nhiều nghiên cứu cho thấy mối quan hệ dẫn dắt cho thấy hai thị trườngđược liên kết với nhau chặt chẽ và thị trường này một phần phản ánh thông tin mớitừ thị trường kia nhanh như thế nào Mối quan hệ dẫn dắt tồn tại nếu giá tương laicủachỉsốchứngkhoánphảnứngvớithôngtintoànnềnkinhtế,AntoniosAntoniou& Ian Garrett

(1993) Ngoài ra còn tồn tại mối quan hệ nhân quả hai chiều giữa haichuỗi,thìthịtrườngcơsởvàthịtrườngpháisinhcóvaitròcựckỳquantrọng.TheoTse & Tel

(1999), nghiên cứu việc đưa thông tin mới vào giá đã phát hiện ra rằngmột giá nhất định sẽ cung cấp thông tin có giá trị về giá còn lại Một số nghiên cứukhác lại cho rằng thị trường tương lai dẫn đầu thị trường cơ sở từ vài giây đến vàigiờ Kawaller (1988), Stoll & Whaley

(1997) Theo (Brooks et al., 2001) mối quanhệdẫndắtgiữathịtrườnggiaongayvàthịtrườngkỳhạnkhôngkéodàiquánửagiờ.

Hiệuứngngàyđáohạn

“Hiệu ứng ngày đáo hạn” Thuật ngữ này chủ yếu là viết tắt của sự biến độngquámứccủathịtrườngcơsởkhihợpđồngpháisinhđếnngàyđáohạn,nócũngbaogồm áp lực biến động giá đáng kể (tăng hoặc giảm) vào những ngày giao dịch cuốicùng của các công cụ phái sinh Các nghiên cứu tiên phong trong lĩnh vực hiệu ứngngày đáo hạn được thực hiện bởiStoll & Whaley (1986, 1987, 1991) cho các thịtrường Hoa Kỳ Trong một nghiên cứu khác của Stoll & Whaley (1990) cũng điềutra phản ứng của thị trường chứng khoán trong cái gọi là 'ba giờ phù hợp', tức là khiHĐTL và hợp đồng quyền chọn trên chỉ số S&P500 cũng như quyền chọn trên cáccổ phiếu riêng lẻ đồng thời đáo hạn thì KLGD tăng mạnh và sự biến động lợi nhuậntăng đáng kể vào những ngày đáo hạn Hơn nữa, xu hướng đảo ngược giá sẽ xuấthiệnvàongàygiaodịchtiếptheo.ỞnghiêncứutiếptheoStoll&Whaley(1997)chỉ ra rằng hiệu ứng ngày đáo hạn có thể phát sinh và phụ thuộc vào sự kết hợp của cácyếutốbaogồm:sựtồntạicủacáccơhộikinhdoanhchênhlệchgiáchỉsố:Tiềnmặtgiảiquyếttha nhtoángiữacácvịthếcủaHĐTL;Cácthủtụcthịtrườngchứngkhoánđể điều chỉnh tháo gỡ các vị thế chênh lệch giá trong chỉ số cơ sở; và các hoạt độngthaotúng.

Sựbiếnđộng giá,khối lượngvàsựđảo ngượcgiávàongàyđáohạn

Vào ngày đáo hạn cho thấy có sự biến động về giá, khối lượng và đảo ngượcgiálànhữnghiệuứngthườngxảyratrênthịtrườngchứngkhoáncơsở,sựbiếnđộngnày đã tìm thấy trong các công trình nghiên cứu khoa học như Karpoff (1987),Lamoureux& Lastrapes(1990),Gallant(1993).

(Board et al., 2001.)chỉ ra rằng hành vi biến động mạnh được diễn ra songsonggiữhaithịtrườnggiaongayvàthịtrườngkỳhạndựatrêngiácơsởcủachúng.Mặc dù các thị trường này được liên kết với nhau bởi các mối quan hệ chênh lệchgiá giữa giá của HĐTL hợp đồng và chỉ số thị trường cơ bản, nó thường được quansát thấy rằng lợi nhuận của HĐTL biến động đôi khi gấp bảy lần đối với thị trườnggiao ngày tương ứng Điều này đã dẫn đến nhiều lo ngại rằng sự biến động cao hơncủa thị trường kỳ hạn có thể làm sai lệch giá thị trường giao ngay Schwager

(1996)đềcậprằng,khisựbiếnđộngcủachỉsốS&P500caotrênthịtrườngchứngkhoáncơsởvàkh ốilượngHĐTL cũngcao.

Mốiquan hệgiữabiến độnggiávà KLGD

Trong kỹ thuật nhận diện dòng tiền thông minh bằng hành động giá kết hợpvới KLGD, Anna Coulling (2013) nhận định trong phương pháp VPA rằng tại mộtthời điểm nào đó, giá sẽ đạt đến mức khiến khối lượng giảm xuống (số lượng sảnphẩm bị bán ra ít đi) vì bên mua cho rằng sản phẩm bị nâng giá quá cao và sẽ quyếtđịnh ngừng mua Để giải quyết vấn đề này, phe bán buôn giảm giá và lượng hàngbán ra tăngtrở lại.

Karpoff (1987)cho rằng dòng tiền và thông tin trên thị trường phần lớn tạonên dựa trên việc đo lường sự biến động của khối lượng và giá trong một khoảngthời gian Một số nghiên cứu đã phát hiện ra mối quan hệ giữa KLGD và thay đổigiávàđãghinhậnsựtươngquanrấtcaonhưnghiêncứucủaGallant(1992),Rahman&Lee(2002 ) vàAndersen(1996).

Lamoureux & Lastrapes (1990)cho quan điểm rằng phương pháp thay đổisai lệch có điều kiện tự động hồi phục (GARCH) 8 trong lợi nhuận cổ phiếu hàngngày phản ánh sự phụ thuộc vào thời gian trong quá trình tạo ra các luồng thông tinchothịtrường,thựcnghiệmnàychothấyrằngKLGDhàngngàyphảnánhthôngtinthị trường vào ngày hôm đó và cho thấy sự chênh lệch phương sai lợi nhuận hằngngày.

Grammatikos (1986)sử dụng dữ liệu phân tích hợp đồng về giá kỳ hạn đểchỉ ra rằng tồn tại những mối tương quan tích cực mạnh mẽ giữa KLGD và sự biếnđộnggiácả.Cácnghiêncứukhácđãcốgắnglàmsángtỏ hơnmốiquanhệnàynhư

(Collins và cộng sự, 1973), trình bày ý tưởng về sự đóng góp của khối lượng và lợinhuậncùngphụthuộcvàomộtsựkiệntiềmẩncơbảnhoặcbiếnđộngthôngtinđượcliênkếtvớigi ảthuyếthỗnhợpphânphối(MDH),MDHchothấyrằngsựbiếnđộnggiá và KLGD là cả hai đều phụ thuộc vào cùng một quy trình tỷ lệ thông tin Lee

&Mathur(1999)nghiêncứucấutrúcvimôthịtrườngchocácthịtrườngtươnglaiTâyBanNhaMMI,NYSEvàS&P500.PháthiệncủahọphùhợpvớiMDH,cụthểlàsựbiếnđộngđượcthúcđẩyb ởisựxuấthiệncủathôngtin.

RổchỉsốVN30vàHĐTLchỉsố VN30

ChỉsốVN30

VN30 chính là chỉ số nhóm 30 công ty niêm yết trên HOSE có vốn hóa vàthanhkhoảnhàngđầutrongbộchỉsốđượcSởgiaodịchChứngkhoánTPHCMtriểnkhai từ ngày 6/2/2012 Hình thức vận hành của VN30 là tài sản cơ sở cho các sảnphẩm ETF và phái sinh chỉ số trong tương lai với các tiêu chí sàng lọc và được lựachọnvàorồiVN30

- Điềukiệnthamgiachỉsố:đủthờigianniêmyếttốithiểu&khôngthuộcdiệnvi phạm, không bị tạm ngưng giao dịch trong vòng 3 tháng tính tới thời điểm xemxét.

- Vốn hóa: Top 30 cổ phiếu có giá trị vốn hóa trung bình cao nhất theo ngàytrong 6 thángchưatínhđếnfree- float

- Thanh khoản:Sàng lọcdựatrên giátrịgiaodịchbìnhquânhàngngày

ThànhphầnrổVN30sẽđượcxemxét6tháng/1lầndưatrêndữliệutínhđếnphiên giao dịch cuối cùng tháng 6 và tháng 12 Các công ty niêm yết nằm trong rổchỉsốVN30đượcđánhgiácaovềmặtquảntrịcôngtysovớimặtbằngchung.Cáccôngtynằmt rongVN30chiếmkhoảng60%giátrịgiao dịchcủathịtrườngchứng khoán.Tên gọiVN30 được lấytheochuẩnđặt têncủabộchỉsốchứngkhoán quốctế.CôngthứctínhchỉsốVN30nhưsau:

CMV:giátrịvốnhóacủa30doanhnghiệp trongVN30 tạithờiđiểmhiệntại.BMV: giá trị vốn hóa của 30 doanh nghiệp trong rổ vn30 tại thời điểm cơ sở.P1i:Mứcgiácủacổphiếu tạithờiđiểmhiệntại.

P0i: Mức giá của các cổ phiếu ở thời điểm cơ sở.Q0i:Khốilượng cổphiếuởthờiđiểm cơsở. f1i:Tỷ lệcổphiếu tựdo(free-float)trên thịtrường.

HĐTLchỉsốVN30

HĐTL là một sản phẩm chứng khoán phái sinh đáp ứng tiêu chuẩn niêm yếtcủa Sở giao dịch chứng khoán, trong đó một bên cam kết mua hoặc bán một lượngtài sản cơ sở nhất định theo mức giá (hoặc giá trị) đã được xác định trước và tại mộtthời điểm xác định trong tương lai, quy cách giao dịch trong HĐTL được chuẩn hóavàđượcgiaodịchtạicácsàntậptrung.Theoluậtchứngkhoánsố54/2019/QH14 địnhnghĩa:chứngkhoánpháisinhlàcôngcụtàichínhdướidạnghợpđồng,baogồmhợp đồng quyền chọn, HĐTL, hợp đồng kỳ hạn, trong đó xác nhận quyền và nghĩavụ của các bên đối với việc thanh toán tiền, chuyển giao số lượng tài sản cơ sở nhấtđịnh theo mức giá đã được xác định trong khoảng thời gian hoặc vào ngày đã xácđịnh trong tương lai Tài sản cơ sở của chứng khoán phái sinh là chứng khoán, chỉsố chứng khoán hoặc tài sản khác theo quy định của chính phủ được sử dụng là cơsởlàchỉsốVN30đểxácđịnhgiátrịcủachứngkhoánpháisinh.HĐTLchỉsốVN30làsảnphẩm chứngkhoán pháisinhđầutiêncómặttrên thịtrườngViệtNam.

- Vịthế:làviệcnhàđầutưđangthamgiavào1bêncủahợpđồng.Nếunhàđầutư mở vị thế bằng cách đặt mua/bán 01 hợp đồng và lệnh này được khớp trên thịtrường,nhàđầutưđóđượccoilàđang nắmgiữ01vịthếmua/bán

- Thuật ngữ: vị thế mua (long): khi giá trị tài sản cơ sở được kỳ vọng tăng vàvịthếbán(short):khigiátrịtàisảncơ sở đượckỳvọnggiảm.

KhiNĐTđangnắmgiữvịthếmuahoặcbán,NĐTthựchiệnmởvịthếngượcchiều với vị thế đang nắm giữ thì các vị thế được bù trừ với nhau, hay còn gọi làđóngvịthế.CácVịthếđượctựđộngđóngkhiHĐTLđếnthờiđiểm đáohạn.

Theothôngtưsố58/2021/TT-BTChướngdẫnthanhtoánlãilỗvịthế,tạicácngày giao dịch trước ngày giao dịch cuối cùng, giá trị khoản thanh toán lãi lỗ vị thếđược xác định hàng ngày trên cơ sở các vị thế mở trên tài khoản giao dịch của nhàđầu tư và chênh lệch giữa giá thanh toán cuối ngày so với giá thanh toán cuối ngàycủa ngày giao dịch liền trước; hoặc chênh lệch giữa giá thanh toán cuối ngày so vớigiá thanh toán (đối với vị thế vừa mở trong ngày); hoặc chênh lệch giữa giá thanhtoán so với giá thanh toán cuối ngày của ngày giao dịch liền trước (đối với trườnghợp đóng vị thế trước hạn); hoặc chênh lệch giữa giá thanh toán đóng vị thế so vớigiáthanhtoánmởvịthế(đốivớitrườnghợpmởvàđóngvịthếtrongcùngngàygiaodịch)

VMcuốingày=(DSPt-VWAP) *SốHĐ*Hệsốnhân

Trường hợp vị thế Long: VWAP= Giá bình quân gia quyền mua.Trường hợp vị thế Short: VWAP= Giá bình quân gia quyền bán.Sốhợpđồng:dấu(+) nếu vịthếLong,dấu(-)nếuvịthếShort.

Tại ngày giao dịch cuối cùng, giá trị khoản thanh toán lãi lỗ vị thế được xácđịnh trên cơ sở các vị thế mở trên tài khoản giao dịch của nhà đầu tư và chênh lệchgiữagiáthanhtoáncuốicùngsovớigiáthanhtoáncuốingàycủangàygiaodịchliềntrước; hoặc chênh lệch giữa giá thanh toán cuối cùng so với giá thanh toán (đối vớivịthếvừamởtrongngày);hoặcchênhlệchgiữagiáthanhtoánsovớigiáthanhtoáncuối ngày của ngày giao dịch liền trước (đối với trường hợp đóng vị thế trước hạn);hoặcchênh lệchgiữagiáthanh toánđóngvịthếsovớigiáthanh toán mởvịthế(đốivới trường hợp mở và đóng vị thế trong cùng ngày giao dịch cuối cùng) Giá thanhtoán cuối ngày, giá thanh toán cuối cùng được công bố trên trang thông tin điện tửcủaTổngcôngty lưukývàbùtrừchứngkhoán ViệtNam;

Một số đặc điểm của hợp đồng giao sau chỉ số VN30 được trình bày trongbảngnhưsau:

Thánghiện tại,thángkếtiếp,haitháng cuối02quýtiếptheo.

Vídụ:thánghiệntạilà tháng4.Cáctháng đáohạnlàtháng4,tháng5,tháng6vàtháng9

7 Thờigian giaodịch Mởcửatrướcthị trườngcơsở15phút Đóngcửa:cùngthị trườngcơsở

10 Giáthamchiếu Giáthanhtoáncuối ngàycủangàygiao dịchliềntrước hoặcgiálýthuyết

NgàyThứNămthứba trongthángđáo hạn, trường hợp trùng ngày nghỉ sẽ đượcđiềuchỉnhlênngày giaodịchliền trướcđó

18 Phươngpháp xácđịnh giá thanhtoánhàngngày TheoquyđịnhcủaTTLKCK

(Nguồn:https://derivatives.hnx.vn/web/phai-sinh/cp-mau-hd)

MốiliênhệgiữaHĐTLchỉsốVN30vàchỉsốVN30

PhươngthứcxácđịnhgiáthanhtoánHĐTLchỉsốVN30đượcdựatrêngiátrịđóng cửa của chỉ số cơ sở VN30 tại ngày đáo hạn hợp đồng lương lai chỉ sốVN30.Dođóbiếnđộngcủahaithịtrườngnàycóthểtạoranhữngchênhlệchgiánhấtđịnhtuy nhiên càng gần đến ngày đáo hạn HĐTL, giá của chỉ số VN30 và HĐLT VN30có xuhướnghộitụvớinhau.

ThịtrườngchứngkhoáncơsởvàHĐTLlàmộtnguồnthôngtinquantrọngđểxác định giá giao ngay Giá chứng khoán cơ sở và giá HĐTL cũng hàm chứa thôngtin về việc người ta kỳ vọng về mức giá giao ngay trong tương lai của tài sản cơ sởnhư thế nào đồng thời cũng phản ánh mức giá mà một người tham gia thị trường cóthể cố định cho một giao dịch sẽ thực hiện sau này thay vì chấp nhận sự không chắcchắn vềmứcgiágiaongay trongtươnglai.

Giá HĐTL liên quan mật thiết đến giá tài sản cơ sở trên thị trường giao ngay,nênnhàđầutưcóthểsửdụngcôngcụpháisinhđểgiảmthiểuhoặctăngmứcđộrủirokhinắ mgiữcáctàisảngiaongay.ĐốivớiquyềnchọngiaodịchtrênSGDCK,cácđặc tính của hợp đồng được SGDCK quy định một cách thống nhất, tài sản cơ sở làcăn cứ để thiết kế hợp đồng quyền chọn, cũng là đối tượng chuyển giao trong giaodịchmua/bángiữacácbênkhiquyềnchọnđáohạnvàđượcthựchiện.TươngtựnhưđốivớiH ĐTL,tàisảncơsởcủaquyềnchọncóthểlàtàisảntàichính,tàisảnphitàichínhhaymộtchứngkho ánpháisinhkhác.

Tình hình giao dịch HĐTL chỉ số VN30 từ 2017-2020

Năm 2017Năm 2018Năm 2019Năm 2020Tổng KLGD Hợp đồng KLGD bình quân/phiên Hợp đồng KL mở OI Hợp đồng

ThựctrạngHĐTLchỉsốVN30tại thịtrườngchứngkhoánViệtNam262.3 Tổngquantìnhhìnhnghiêncứu

Kể từ khi đi vào hoạt động, TTCK phái sinh đã có sự phát triển nhanh chóng,vượt các kỳ vọng đặt ra, thể hiện rõ vai trò là công cụ phòng ngừa rủi ro, góp phầnổn định dòng vốn đầu tư trên thị trường cơ sở Tính chung cả năm 2020, tổng khốilượng HĐTL của chỉ số VN30 đạt 39.914.205 hợp đồng, tăng 79,91% so với năm2019.KLGDbìnhquân/phiênnăm2020đạt

158.390hợpđồng/phiên,tăng78,49% sovớinăm2019,gấp2lầnnăm2018vàgấphơn14 lần năm 2017.

Hình2.6: Tình hìnhgiaodịch HĐTL chỉsốVN30từ2017-2020

(Nguồn:Tácgiảtự tổnghợptừHNX) Năm 2019, tỷ lệ tham gia của nhà đầu tư cá nhân trong nước là 92,51% và nhàđầutưtổchứctrongnướclà7,03%thìnăm2020,cáctỷlệnàylà85,86%.và13,29%.Điều này cho thấy sự quan tâm của các nhà đầu tư tổ chức trong nước đối với thịtrườngchứngkhoánpháisinhngàycàngtăng.Sốlượngtàikhoảngiaodịchpháisinhtiếp tục phát triển.Tại thời điểm cuối tháng 12, số lượng tài khoản giao dịch pháisinh đạt 173.395 tài khoản, tăng 7,09% so với tháng trước và tăng 88% so với cuốinăm 2019 Tính đến cuối năm 2020, thị trường phái sinh có 20 thành viên đều làcông tychứng khoánvàcógần80triệuhợpđồngđượcgiaodịch.

STT Chỉtiêu Đơn vị Năm 2017 Năm 2018 Năm 2019 Năm 2020

(Nguồn: Tác giả tự tổng hợp từ HNX)Bêncạnhsựthànhcôngcủat h ị t r ư ờ n g c h ứ n g k h o á n p h á i s i n h n ó i c h u n g , HĐTLchỉsốVN30nóiriêngthìvẫncònmộtsốvướngmắccầnth áogỡđểTTCKpháisinhđượckhaithôngvàpháttriểnmạnhmẽhơn.Theođó,cơcấusảnphẩmtrênt hịtrườngchưathậtsựđadạngđểthuhútsựquantâmcủanhàđầutư trongvàngoàinước.SảnphẩmHĐTLtrênchỉsốVN30tuycóthanhkhoảntốtnhưngvẫncầnđược pháttriểnthêmvớicácchỉsốcơsởkháccótínhđạidiệnvàhấpdẫntrên thịtrường.Cùngvớiđó,nhàđầutưtrênthịtrườngchứngkhoánpháisinhcũngchưa thựcsựđadạng, chủ yếu nhà đầu tư cá nhân trong nước vẫn là đối tượng chiếm đa số, trongnăm2020,tỉtrọngthamgiacủanhàđầutưtrongnướcchiếm99,15%toànthịtrường,và có sự dịch chuyển đáng kể về cơ cấu tham gia giao dịch giữa nhà đầu tư cá nhânvà nhà đầu tư tổ chức trong nước Tỷ trọng tham gia của nhà đầu tư cá nhân trongnước và nhà đầu tư nước ngoài lần lượt là 85,86% và 13,29% (năm 2019 các tỷ lệnày là 92,51% và 7,03%) Điều này cho thấy sự quan tâm của nhà đầu tư tổ chứctrong nước đã gia tăng đối với thị trường chứng khoán phái sinh Tỷ trọng KLGDcủa nhà đầu tư cá nhân trong nước mặc dù có giảm dần, từ 98% vào cuối năm 2017xuống còn còn 83,81% năm 2020, nhưng nhìn chung vẫn ở mức cao Giao dịch củanhà đầu tư tổ chức trong nước (bao gồm cả tự doanh) và của nhà đầu tư nước ngoàiđãtănglênnhưngcũngvẫnchiếmtỉtrọngnhỏ,trungbìnhlầnlượtkhoảng17,7%và1,13%tổ ngKLGDtoàn thịtrường.

Hiện nay, Sở giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) cho biết đang tiếp tụcphối hợp các cơ quan quản lý để nghiên cứu cải thiện các chính sách và tăng cườngquảngb á v ề t h ị t r ư ờ n g n h ằ m t h ú c đ ẩ y đ a d ạ n g h ó a c ơ c ấ u n h à đ ầ u t ư trênt h ị trường phái sinh.Trên cơ sở những thành tựu đã đạt được, Sở HNX đã và đang tiếptục nghiên cứu phát triển các sản phẩm mới như: HĐTL trên chỉ số cố phiếu khác,HĐTLtrêncổphiếuđơnlẻ(SSF),HợpđồngquyềnchọntrênchỉsốchứngkhoánvàHợpđồ ngquyềnchọntrêncổphiếuđơnlẻ(SSO).Lộtrìnhchomỗisảnphẩmsẽtheosátchủ trươngđượcChínhphủphêduyệt,gắnvớimứcđộổnđịnhcủahạtầng côngnghệcũngnhưmứcđộsẵnsàng củathịtrường.

Tìnhhình nghiêncứu trongnước

Ở Việt Nam cũng đó có một số bài nghiên cứu về thị trường phái sinh mà tácgiảthamkhảonhư:

Nguyễn Tuấn Anh (2018)nghiên cứu việc vận hành và phát triển thị trườngchứngkhoánpháisinhtạiViệtNamđãchỉrarằngmốiliênhệgiữaTTCKPSvớithịtrường cơ sở chưa cao Theo quy định về thời gian giao dịch, TTCKPS mở cửa lúc08:45, sớm hơn 15 phút so với thị trường cơ sở Phiên khớp lệnh định kỳ xác địnhgiámởcửa(ATO)củaTTCKPSsẽảnhhưởngnhấtđịnhtớithịtrườngcơsởvàmứcảnh hưởng có thể kéo dài trong cả phiên giao dịch Thực tế, kể từ khi TTCK pháisinhđivàohoạtđộngngày10/8/2017,biếnđộnggiácủacácHĐTLchothấykỳvọngngắn hạn của NĐT đối với chỉ số VN30 Song điều này vẫn chưa có nhiều tác độngđến thịtrườngchứngkhoáncơsở.

Trương và cộng sự (2020)nghiên cứu tác động của việc sự xuất hiện củaHĐTL chỉ số đối với lợi nhuận thị trường giao ngay và biến động của KLGD thịtrường chứng khoán bằng cách sử dụng lợi nhuận thị trường chuỗi ngày và KLGDcủa HOSE trong khoảng thời gian từ ngày 06/02/2012 đến ngày 31/12/2019 Thựcnghiệm kết quả rút ra từ mô hình GARCH (1,1) và EGARCH (1,1) cho thấy rằngviệc các HĐTL chỉ số không có tác động đến lợi nhuận của thị trường cơ sở Ngoàira, kết quả thu được từ kiểm định nhân quả Granger về mối quan hệ giữa lợi nhuậncủa thị trường giao ngay và thị trường giao sau có mối quan hệ nhân quả Hơn nữa,nghiêncứuchỉrarằngsựrađờicủacácHĐTLchỉsốcótácđộngtíchcựcđếnKLGD thịtrườngchứngkhoáncơsở.Cụthể,KLGDthịtrườngcơsởtăng7,5%sovớitrướcđây.Pháthiệnnà ychothấyHĐTLchỉsốđãcungcấpcơsởhữuíchchoviệcđầucơvàphòngngừarủirocủacácnh àđầutư.

Theo kết quả nghiên cứu của (Trương và cộng sự, 2020) về HĐTL chỉ sốVN30 và biến động thị trường cơ sở ở thị trường cận biên trong thời gian từ18/03/2015 đến 02/01/2020 Kết quả thực nghiệm từ mô hình EGARCH (1,1) chothấyrằngHĐTLchỉsốdẫnđếnsựbiếnđộnglớntrênthịtrườngchứngkhoáncơsở.Ngoài ra, kết quả thu được từ kiểm định nhân quả Granger chỉ ra rằng mối quan hệnhânquảhaichiềugiữasựbiếnđộngcủathịtrườngcơsởvàthịtrườngchứngkhoánphảisinhtồnt ạiởthịtrườngchứngkhoán ViệtNam.

Nguyễn và cộng sự (2019)áp dụng mô hình sửa lỗi vectơ (VECM), nghiêncứu khi thị trường chứng khoán Việt Nam (Vnindex) không có nhiều biến động, thịtrườngchứngkhoánVN30sẽcóxuhướngtăngmạnhtrongkhiHĐTLchỉsốVN30sẽgiảm.Hơ nnữa,mốiquanhệgiữachỉsốVN30vàHĐTLchỉsốVN30sẽchặtchẽhơngiữaHĐTLVN30vàV nindex.Tuynhiên,nghiêncứuđượcthựchiệntrongmộtkhoảng thời gian ngắn từ phiên giao dịch đầu tiên

29/02/2019dođónghiêncứuchỉtậptrungvàovaitròpháthiệncungcấpthôngtinvềgiávàcácvaitrò quantrọngkhácnhưphòngngừarủirohoặcquảnlýrủirohoặcgiảmchiphígiaodịchnênkếtquản ghiêncứukhôngthểphảnánhđầyđủbảnchấtcủaHĐTLchỉsốVN03trênthịtrườngchứngkhoá nViệtNam.

Nhìn chung các nghiên cứu trên đều nghiên cứu chủ yếu ở giai đoạn đầu khiđưa HĐTL chỉ số được đưa vào giao dịch nên phần lớn tập trung vào việc so sánhtácđộngcủaHĐTLtrướcvàsaukhiđượcđưavàogiaodịchảnhhưởngnhưthếnàođến thị trường cơ sở, khung thời gian ngắn dẫn tới thị các kết quả nghiên cứu cònhạnhẹp.Vìvậynghiêncứu:“HiệuứngngàyđáohạnHĐTLchỉsốtạithịtrườngchứng khoán Việt Nam”đảm bảo không trùng với các nghiên cứu trước đây vàngượclạibổ sungvàtạocơsở chocácnghiêncứusaunày.

Tìnhhình nghiêncứu nướcngoài

ĐểđánhgiátácđộngcủaviệcđáohạnđốivớiS&P500,Stoll&Whaley(1986)đãsửdụnghaithư ớcđovềsựbiếnđộngcủachỉsố,đólàđộlệchchuẩncủalợinhuậnhàng ngày của chỉ số S&P500 và lợi nhuận bất thường tuyệt đối Nghiên cứu đã tínhtoán và so sánh biến động trong ba loại ngày đó là: đáo hạn của HĐTL S&P500, đáohạn của các tùy chọn CBOE và thứ Sáu khi không phải là ngày đáo hạn, nghiên cứupháthiệnrarằngnếudữliệuđượclấytheokhungthờigianngàythìkhôngcósựbi ếnđộngbấtthườngtrongngàyđáohạn,nhưnglạichothấylợinhuậnbiếnđộngmạnh vàongàyđáohạn.Đốivớingàyđáohạnhàngquý,HĐTLchỉsốS&P500cóxảyrabiếnđộng lớnhơnđángkểvào30phútcuốicùngcủangàyđáohạn.Ngoàira,nghiêncứuđãtìmthấysựđảo ngượcgiácủaHĐTLchỉsốS&P500saungàyđáohạn Mức đảo chiều trung bình khi HĐTL đáo hạn là 0,38% đối với chỉ số S&P 500,0,53%đốivớichỉsố

Tiếp đến năm 1987, hiệu ứng ngày đáo hạn đã được Stoll & Whaley (1987)đãpháthiệnrasựgiatăngđángkểvềsựbiếnđộngvàongàyđáohạnvàsựtậptrungcủa khối lượng trong ngày đáo hạn hàng quý được gọi là “Triple-witching hour” -giờ giao dịch cuối cùng dựa trên các hợp đồng đã được thanh toán của HĐTLS&P500 Họ cũng tìm thấy bằng chứng về sự đảo chiều giá vào ngày sau ngày đáohạn.Stoll&Whaley(1987)chorằnghiệuứngngàyđáohạnchủyếulàdocunghoặccầu không co giãn trên thị trường cơ sở gây ra bởi các nhà đầu tư kinh doanh chênhlệch giá giữa hai thị trường gây ra hiệu ứng này trong khoảng thời gian xác định giáthanh toán của các hợp đồng Với sự thay đổi trong thủ tục thanh toán của sàn giaodịch Hoa Kỳ năm 1987 thì theo đó giá thanh toán được xác định bằng giá mở cửacủa giá trị chỉ số cơ sở vào ngày giao dịch tiếp theo sau ngày đáo hạn do đó ảnhhưởng củangàyđáohạncòntiếpdiễnchotớingàyhôm sau.

Suliga & Wójtowicz (2019)đã nghiên vào những ngày đáo hạn

HĐTLmWIG40 và HĐTL đối với các cổ phiếu riêng lẻ trong khoảng thời gian2001–2016đã kiểm tra tác động của việc đảo ngược giá sau khi ngày đáo hạn bằng 3 biện phápkhácnhau.Cáckếtquảđãhỗtrợgiảthuyếtvềsựđảongượcgiátronglợinhuậncủa cổ phiếu sau khi HĐTL của cổ phiếu đáo hạn Tuy nhiên, nghiên cứu vẫn chưa tìmrađượcsựđảongượcgiáđốivớiHĐTLchỉsốWIG20vàmWIG40.Vàonhữngnămtiếp theo, trong một nghiên cứu khác dựa trên dữ liệu hàng ngày của WIG20,mWIG40vàcáccổphiếuriênglẻ,Suliga&Wójtowicz(2019)đãtiếnhànhmộtphântích sâu rộng về ảnh hưởng của ngày đáo hạn, kết quả dựa trên việc so sánh biếnđộng giá, khối lượng và lợi nhuận trên thị trường giao ngay vào những ngày hết hạnHĐTL,từ01/01/2001đến31/12/2016bằngphươngphápnghiêncứusựkiện,dữliệuđược lấy dạng ngày (daily) Kết quả phân tích cho thấy rằng lợi nhuận bất thườngcủacáccổphiếutrongrổchỉsốbiếnđộngbấtthườngvàongàyđáohạnvàcótồntạicả hiệu ứng ngày hết đáo tác động đến KLGD, giá và biến động lợi nhuận trên thịtrường cơ sở.

Alkebọch&Hagelin(2004)đónghiờncứudựatheoStoll&Whaley(1997)đểđiềutra tỏc động của việc đáo hạn đồng thời của HĐTL và quyền chọn đối với chỉ sốOMX tại Thụy Điển từ tháng 1 năm 1988 đến tháng 12 năm 1998 Họ đã tiến hànhphân tích trong hai giai đoạn trước và sau khi loại bỏ thuế giao dịch vào tháng

12năm1991.Alkebọck&Hagelin(2004)đóchứngminhrằngvàonhữngngàyđỏohạn,KLGD cao hơn khoảng 9% so với những ngày không phải là đáo hạn, có thể lý giảinguồn gốc của sự biến động tăng KLGD này là hoạt động của các nhà kinh doanhchênh lệch giá tất toán các vị thế của họ trên thị trường giao ngay và thị trường pháisinhtrướckhihếthạn.Hoạtđộngnàysẽbảohiểmrủirokhitrướckhigiáquyếttoáncuốicùngcủ ahợpđồngđượcxácđịnh

Fung & Yung (2009)đã nghiên cứu thời hạn của HĐTL trên chỉ số

HangSeng Dữ liệu bao gồm giao dịch tích tắc được hiển thị theo thời gian (tick by tick)và giá mua bán (bid/ask) của tất cả các cổ phiếu cấu thành chỉ số tại Hồng Kông từngày 01/05/1996 đến 31/05/2000 theo dữ liệu 5 phút Nghiên cứu điều tra các giaodịchbấtthườngvàonhữngngàyđáohạngồmKLGDvàtầnsuấtgiaodịchcủatấtcảcác cổ phiếu chỉ số vào ngày được so sánh với các biện pháp tương tự cho ngàykhông phải là ngày đáo hạn bằng phương pháp Wilcoxon, nghiên cứu chứng minhKLGDvàongàyđáohạntănghơn50%đặcbiệtởkhungthờigian5phút,nghiên cứu cho thấy sự mất cân bằng lệnh liên tục trong ngày đáo hạn so với ngày được sosánh tuy nhiên vẫn chưa phát hiện ra sự đảo ngược giá sau ngày đáo hạn và sự biếnđộng này góp phần cho giả thuyết rằng các hoạt động giao dịch liên quan đến hoạtđộngkinhdoanhchênh lệchgiátrong suốtthờigianhạn củahơpđồng.

Tại Ấn Độ,Tripathy (2010)điều tra tác động của ngày và tuần đáo hạn củaHĐTL NIFTY bằng thử nghiệm Kruskal-Wallis trong khoảng thời gian từ tháng11/2007 đến tháng 11/2009 Nghiên cứu này đã kiểm tra hiệu ứng ngày đáo hạn tácđộngtiềmẩnđốivớichỉsốtiệnlợibằngcáchsosánhKLGDvàlợinhuậnvàonhữngngàyvàtuần đáohạnvớimộttậphợpcácngày so sánhvàtuần sosánh.Nghiêncứuchứngminhhiệuứngngàyđáohạnkhôngxuấthiệntrongchukỳgiảmnhưngl ạitồntạiởgiaiđoạntăngtăngvàKLGDtăngmạnhkhigầnđếnngàyđáohạnmớimứctincậy95%,t uynhiênlợinhuận củaHĐTLNIFTY lạikhông có sựthay đổiđáng kể.

Những năm tiếp theo,Singh & Shaik (2020)nghiên cứu tác động ngày đáohạncủaHĐTLchỉsốchứngkhoánBankNiftytừtháng04/2013đến06/2019vềkhốilượngvàlợin huậntrungbìnhchocácnhómđượcsosánh.NghiêncứusửdụngkiểmđịnhT- test,kiểmđịnhtổnghợpvàkiểmtratổngxếphạngWilcoxonđểđiềutraxemliệulợinhuậntrungbình vàkhốilượngkhiđáohạncókhácbiệtđángkểsovớinhómso sánh hay không, và sử dụng thử nghiệm Kruskal-

Wallis Kết quả của nghiên cứuchothấyKLGDcủacácnhómvàongàyđáohạnkhácbiệtđángkểsovớingàykhôngphải là đáo hạn, có sự tồn tại của hiệu ứng ngày đáo hạn hết hạn cho cả ba mẫu sosánh.KhốilượngcủaHĐTLNiftyđãgiảmđángkểsaukhisựrađờicủaquyềnchọnhàng tuần Bank Nifty cho cả hai ngày hết hạn và nhóm so sánh Việc giảm KLGDnàyđếnbiếnđộnggiákhiquyềnchọntuầnBankNiftyxuấthiệncóthểlàdosựphổbiến của sản phẩm phái sinh mới đối với người tham gia như nhà giao dịch, nhà bảohiểmrủiro,nhàđầucơ,nhàmôigiới,v.v.chuyểntừHĐTLsangquyềnchọndotăngtính linhhoạtcủacáccôngcụpháisinhnày.

Pope&Yadav(1992)nghiêncứuhiệuứngngàyđáohạnquyềnchọntácđộngđếnthịtrư ờngcơsởtạiLondontừtháng10/1982đếntháng09/1987với3chukỳ đáo hạn là: tháng 01-04-07-10, tháng 02-05-08-11 và 03-06-09-15 với khung thờigian quan sát từ -4 đến +5 và ngày đáo hạn được xem là 0 Về biến động lợi nhuậntrungbìnhchỉđạt-0,5%,khôngcóýnghĩavềmặtkinhtế,kếtquảvềkhốilượngphùhợp với giả thuyết về mối liên hệ nhân quả giữa KLGD do người bán mở vị thế caohơn so với áp lực bán, kết quả về sự biến động KLGD và giá giao ngay trước ngàyđáo hạn và KLGD giảm ngay sau khi quyền chọn đáo hạn thể hiện rõ nét tương tựnhưthịtrườngchứngkhoánMỹ.

Xu (2014)nghiên cứu về tác động của ngày đáo hạn của HĐTL chỉ số vàquyền chọn chỉ số OMXS 30 tại thị trường Thụy Điển, dữ liệu nghiên cứu từ01/11/2005đến31/10/2010đượclấytừSàngiaodịchBắcÂuNASDAQ‐OMXbaogồm mở cửa hàng ngày, đóng cửa, giá cao, giá thấp, khối lượng, doanh thu, cổ tứcvà sự phân chia cổ phiếu cho từng cổ phiếu chỉ số vào các ngày thứ 6 tuần đáo hạnvànhữngngàykhôngphảingàyđáohạndựatheocácnghiêncứucủaStoll&Whaley(1991).Đểkiể mtrasựkhácbiệtgiữacácngàysosánh,nghiêncứusửdụnghaiphépthử tham số cho hai mẫu có phương sai không bằng nhau và thử nghiệm Mann –

Whitneykhôngthamsố.Nghiêncứuchứngminhkhônggâyrabiếnđộngquálớncảvề giá và KLGD trên thị trường cơ sở Kết quả nghiên cứu cho thấy vào ngày đáohạn HĐTL và quyền chọn chỉ số OMXS 30 không gây tác động quá lớn về khốilượng,biếnđộngbấtthườngvàsựđộtbiếngiádohiệuứngngàyđáohạngâyra.Mộtlý do có thể là do quy trình xác định giá quyết toán toàn bộ ngày hết hạn cho cáccôngcụpháisinhchỉsốOMXS30rấthoànthiệnnênđãhạnchếảnhhưởngcủangàyhếthạn.

Chung&Hseu(2008)nghiêncứuảnhhưởngcủađáohạncủahaiHĐTLchỉsố chứng khoán TAIEX và TMSC, được giao dịch đồng thời, theo các thủ tục thanhtoánkhácnhauđểtìmramứcđộ ảnhhưởngngàyđáohạn trongkhoảngthờigian từtháng 09/1998 đến tháng 12/2004 Dữ liệu giao dịch trong ngày trên TAIEX vàTSMC thu được từ cơ sở dữ liệu của Tạp chí Kinh tế Đài Loan (TEJ) gồm 76 ngàyđáo hạn Toàn bộ giai đoạn mẫu được chia thành hai giai đoạn phụ thuộc vào ngàythayđổithủtụcquyđịnhgiáthanhtoán.Kếtquảchứngminhrằngkhôngcóhiệ u ứngđáohạnnàoảnhhưởngđếnTXtrongtoànbộgiaiđoạnnghiêncứu,baogồmcảhaigiaiđoạnp hụ.Tuynhiênnghiêncứulạipháthiệnrarằnghiệuứngngàyđáohạncủa HĐTL MSCI-TW tác động mạnh đến thị trường chứng khoán Đài Loan vềKLGD vàbiếnđộnggiánhấtlàvào5phútcuốicùngcủangàyđáohạn.

Ngoàiracónhiềunghiêncứutrêngiớivề“Hiệuứngngàyđáohạn”nhưt r o n g một nghiên cứu của Sở giao dịch chứng khoán Toronto, (Chamberlain và cộng sự,1989)đãxácnhận ảnhhưởng củangàyđáohạnđốivớisựbiếnđộngvàkhốilượng,các tác giả cũng ghi nhận sự đảo ngược giá và biến động bất thường về khối lượngxung quanh ngày đáo hạn, tương tự còn có các thị trường Na Uy

(1996),ÚcLien&Yang(2005)vàHồngKông (Chow vàcộngsự,2003).

Thảoluậncácnghiêncứuthực nghiệmvàkhehởnghiêncứucủađềtài

Các nghiên cứu thực nghiệm tại các quốc gia đã cung cấp những bằng chứngkhác nhau về tác động của hiệu ứng ngày đáo hạn chứng khoán phái sinh đến thịtrường chứng khoán cơ sở lên các đối tượng và mức độ tác động khác nhau do đặctính của từng loại thị trường và loại chứng khoán phái sinh đó, có thể là thời gianhoạtđộng,quymôthịtrường,íthaynhiềusảnphẩmchứngkhoánpháisinhđáohạncùng lúc, do phương thức thanh toán của thị trường chứng khoán phái sinh, hoặcnhững lýdokhác.

Tómlại,tácđộngcủangàyđáohạncủasảnphẩmpháisinhtrêncácthịtrườngđã được nghiên cứu bởi các nhà học thuật trên thế giới: ở Hoa Kỳ có các bài nghiêncứucủaStoll&Whaley(1986,1987,1990,1991,1997),S u l i g a &Wójtowicz(2019)ở Ba Lan; ở Đức (Schlag, 1996); Alkebọch & Hagelin (2004) ở Thụy Điển; Fung

&Yung(2009)ởHồngKông;ởẤnĐộ,Tripathy(2010),thậmchíởAnhPope&Yadav(1992) Hầu hết các nghiên cứu đều chỉ ra rằng KLGD cao hơn đáng kể vào ngàyđáohạn,gâyrabởiviệcthoátkhỏicácvịthếtrênthịtrườnggiaongaycũngnhưhoạtđộng thao túng giá Tuy nhiên, những bằng chứng về khối lượng bất thường,lợinhuậnbấtthườngvàsựbiếnđộngbấtthườngvẫncónhữngkếtquảtráingượcởcác thị trường khác nhau Chẳng hạn bằng chứng về KLGD cao hơn ở Mỹ (Stoll

&Whaley, 1991) hay ở Ấn Độ (Vipul, 2005), trong khi chưa tìm thấy bằng chứng vềkhối lượng khác thường ở thị trường Canada (Chamberlain et al 1989), Hồng Kông(Chow và cộng sự, 2003) Tương tự, biến động giá được tìm thấy ở Mỹ (Stoll &Whaley, 1991), nhưng ở các thị trường Hồng Kụng, Thụy Điển, Ấn Độ thỡ hiệu ứnggiỏ chưa được tỡm ra (Alkebọck & Hagelin,

2004; Vipul, 2005) Mặc dù hiệu ứngngàyđáohạncủacácsảnphẩmpháisinhtrêncácthịtrườngđãđượcnghiêncứubởicác nhà học thuật trên thế giới tuy nhiên các nghiên cứu này được thực hiện trướcnăm 2015 trong khi hiện nay thị trường chứng khoán đã có nhiều thay đổi đáng kểvề cách thức, phương pháp, mục đích giao dịch cũng như áp dụng công nghệ thuậttoánAI,robottronggiao dịch.

Tại Việt Nam, sản phẩm chứng khoán phái sinh mới chính thức hoạt động từtháng 8/2017 nên còn rất ít các bài nghiên cứu về công cụ này, hầu hết các nghiêncứu trước đây theo phương pháp định tính như: cách thức hoạt động, vận hành củathị trường chứng khoán phái sinh.Do đó tác động của ngày đáo hạn hợp đồng ViệtNam có thể có những khác biệt so với các bài nghiên cứu khác ở các thị trường pháttriển Vì vậy, việc xem xét các tác động của ngày đáo hạn ở Việt Nam có tương tự nhưcácthịtrườngkháctrênthếgiớikhôngvàtácđộngcủangàyđáohạnhợpđồnggiaosauchỉsốởViệt Namnhưthếnàolàcầnthiếtđểcungcấpkiếnthứcchonhàđầutưvềcôngcụnàyvàđểpháttriểnthịtrườn gpháisinhởViệtNam,bàinghiêncứu“hiệuứngngàyđáo hạn HĐTL chỉ số VN30 ở Việt Nam” Đề tài này sẽ cung cấp thêm thông tin,kiến thức cho nhà đầu tư cũng như đưa ra một số hàm ý chính sách để các nhà quảnlý pháttriểnthịtrườngpháisinhở ViệtNam.

Chương 2 đã trình bày cơ sở lý thuyết và các công trình nghiên cứu liên quanvềthịtrườngchứngkhoáncơsở,thịtrườngchứngkhoánpháisinh,HĐTL,mốiliênhệgiữat hịtrườngchứngkhoáncơsởvàthịtrườngchứngkhoánpháisinh,lýthuyếthiệuứngngàyđáohạ n,sựbiếnđộnggiávàkhốilượng,tổngquanvềchỉsốVN30,

HĐTL chỉ số, theo đó hiệu ứng ngày đáo hạn thị trường chứng khoán phái sinh tácđộngđến thịtrường chứngkhoán cơsởVN30 thôngquabiến động giávàKLGD.

Bên cạnh đó, đề tài cũng đã lược khảo các nghiên cứu tại Việt Nam và cácnghiêncứuthựcnghiệmtạicácquốcgiatrênthếgiớicậpnhậtđếnnăm2021,vềhiệuứng ngàyđáohạn tácđộngđếngiáthịtrường chứngkhoáncơsở

Từ những cơ sở lý thuyết và các bằng chứng thực nghiệm trên, đề tài đã thảoluậnvàchỉrakhoảngtrốngnghiêncứusẽđượcgiảiquyếttrongđềtàinàyliênquanđến mối quan hệ giữa hai thị trường và đo lường hiệu ứng ngày đáo hạn, phạm vithời gian và không gian, và quy trình cũng như phân nhóm dữ liệu nghiên cứu đểkiểmđịnhcóhaykhôngsựtồntạivềtácđộngcủahiệuứngngàyđáohạnHĐTLchỉsốtácđộng đếnthịtrườngchứngkhoáncơ sở.

Xác định sự kiện nghiên cứu Xác định đối tượng nghiên cứu Xác định khối lượng, diễn biến giá bình thường và bất thường

Xác định của sổ ước lượng và cửa sổ sự kiện Dùng kiểm định Wilcoxon so sánh khối lượng và diễn biến giá

Kết quả nghiên cứu Giải thích kết quả nghiên cứu

Quytrình nghiêncứu

Quytrình phântíchsốliệuvàkiểmđịnhgiảthuyết

Nhằmmụctiêukiểmtrahiệuứngngàyđáohạntácđộngđếnthịtrườngchứngkhoán Việt Nam tác giả tiến hành thu thập dữ liệu bao gồm KLGD, giá của chỉ sốVN30 vào ngày đáo hạn (Thứ Năm tuần thứ

3) so với các ngày còn lại trong thựchiện theoquytrìnhnghiêncứuđịnhlượngquacácbướcsau:

Hình3.1:Sơđồminhhọaquy trình phântíchsốliệu vàkiểmđịnhgiảthuyết

Các bước 1,2,3,4 được trình bày trong Chương 3; Bước 6,7 được trình bàytạiChương4củaluậnvăn.

- QuytrìnhkiểmđịnhcủaphươngphápnghiêncứusựkiệncủaStoll&Whalley Đặt giả thiết Xác định đối tượng Thu thập dữ liệu Xác định khung ước lượng và khung sự kiện

Kiểm định Phân tích kết quả

Xử lý dữ liệuTính toán dữ liệuXử lý kết quả kiểm địnhXử lý kết quả thực nghiệm

XemxétsựthayđổiKLGD,biếnđộnggiávàsựđảongượcgiácủathịtrườngcơ sở xung quanh ngày đáo hạn HĐTL chỉ số Ở đây đối tượng được xem xét là thịtrường cơ sởVN30vàVN30F theoquy trìnhnghiên cứunhưsau:

Hình 3.2: Quy trình kiểm định của phương pháp nghiên cứu sự kiện của Stoll

KiểmđịnhWilcoxonchophépkiểmđịnhsựsaikháctrungbìnhcủa1tổngthểđố ivớimộtgiátrịcố địnhgồm cácbước:

Giảthuyếtnghiêncứu

Trong các tài liệu tham khảo liên quan về hiệu ứng ngày đáo hạn HĐTL tácđộng đến thị trường chứng khoán cơ sở chứng minh vào ngày đáo hạn HĐTL chỉ sốcótồntạisựbiếnđộngKLGD,biếnđộnggiávàsựđảongượcgiásaungàyđáohạn.Trongnghiê ncứunày,tácgiảđềragiảthuyếtnhưsau:

Theo nghiên cứu của Stoll & Whaley (1997) nghiên cứu tại thị trường Úc,Swidler về hiệu ứng ngày đáo trên Sở giao dịch chứng khoán Oslo; Karolyi (1996)nghiên cứu HĐTL chỉ số Nikkei 225 ở Nhật Bản; Schlag (1996) của DeutscherAktienindexởĐức;TấtcảđềuchứngminhsựbiếnđộngbấtthườngcủaKLGDvào nhữngngàyđáohạn.

 Giả thuyết 2: Vào ngày đáo hạn, chỉ số VN30 biến động mạnh hơn so vớinhữngngàykhôngphảilàđáohạn

Kế thừa những nghiên cứu trước đây của Stoll & Whaley (1986), người đãnghiêncứuảnhhưởngcủangàyhếthạncủaHĐTLđốivớichỉsốS&P500vàHĐTLtrênchỉsố MMI,đãchứngminhrằngtrongcànggầnthờigianđáohạn,cácnhàđầutư đã tăng cường đóng mở vị thế giao dịch, việc này cũng tương tự như thị trườngchứng khoán cơ sở, KLGD tăng mạnh cũng dẫn đến sự biến động giá đáng kể củachỉsốVN30vàonhữngphiên đáohạn HĐTL chỉsố VN30.

 Giả thuyết 3: Sự đảo ngược giá vào ngày đáo hạn cao hơn sự đảo ngượcgiá vàonhữngngàykhôngphảingàyđáohạn

Bài nghiên cứu xem xét liệu có tồn tại xem xét liệu có sự đảo ngược giá đángkểliênquanđến việcthoátkhỏicácvịthếtrongngàyđáohạnhaykhông,nhưtrongbàinghiêncứucủaStoll&Wha ley(1987).Nếungàyđáohạncóliênquanđếnthanhkhoảncaohơn,lợinhuậncókhảnăngđảongư ợcnhưđượcthảoluậntrongbàinghiêncứucủaStoll&Whaley(1987).Cáclậpluậnchorằngn gàyđáohạncủahợpđồng giaosauchỉsốVN30liênquanđếnsựmấtcânbằngcáclệnhđặtcaohơnbìnhthườngtheo cùng một hướng, các nhà tạo lập thị trường có thể chịu một phần áp lực muahoặc bán Tuy nhiên, nếu không có thông tin mới nào xuất hiện, giá sẽ quay lại mứccân bằng sau khi đáo hạn Ngoài ra, sự đảo ngược có thể xảy ra nếu ngày đáo hạnthu hút mạnh mẽ những người tham gia hoạt động thao túng, vì các hoạt động thaotúng cóxuhướnggâyrasựđảongượcAggarwal&Wu(2006).

Dữliệunghiên cứu

Biếnđộng KLGDxungquanhngàyđáohạn

ĐểnghiêncứuKLGDbấtthường,tácgiảsosánhkhốilượngcủachỉsốVN30vàongàyđáo hạnvànhữngngàyxungquanhkhôngphảingàyđáohạn.KLGDđượctính là tổng KLGD trong ngày đáo hạn và tổng KLGD những ngày được so sánhxungquanhngàyđáohạn.DựatheochukỳthanhtoáncủaSởgiaodịchchứngkhoánvà trung tâm thanh toán bù trừ quy định khi bán cổ phiếu thì 2 ngày sau tiền về tàikhoảnchứngkhoánvàkhimuacổphiếuthì3ngàysaucổphiếuđượcphépgiaodịch,dođótácgiảch ọnkhungthờigiantừT-3đếnT+3,vớiTlàngàyđáohạnvìkhoảngthời gian này có ý nghĩa về mặt thanh toán cũng nhưng các hoạt động mua bán củanhàđầutư. Để đo lường KLGD bất thường, tiêu chuẩn để đo lường cho điều gì là

“bìnhthường”làcầnthiết,luậnvănkiểmtrasựkhácbiệtcóýnghĩagiữaKLGDtươngđốitrungbìn hvàonhữngngàyđáohạnvàKLGDtươngđốitrungbìnhtrongnhữngngàyphảiđáo hạncủachỉsố.

Trong các phương pháp kiểm định, t-test không phải là cách tiếp cận phù hợpvì t-test yêu cầu giả định phương sai không đổi và tuân theo phân phối chuẩn, đó làgiảđịnhcóthểbịviphạmkhitiếnhànhphântíchdữliệuchuỗithờigian.Dosốliệuđềtàicóthểk hôngphảilàphânphốichuẩn,nêntôisửdụngkiểmđịnhWilcoxonđểso sánhsựkhácnhaugiữahainhóm độclập.

Giá thanh toán HĐTL chỉ số VN30 được dựa theo giá đóng cửa của chỉ sốVN30 (giá ATC) do đó các nhà đầu tư sẽ tăng tần suất giao dịch để đạt lợi ích kinhtế trong các khoảng chênh lệch giá giữa hai thị trường có thế sẽ làm cho KLGD độtbiến trong 15 phút cuối cùng quyết định giá đóng cửa Do đó, tác giả sử dụng thêmmộtthướcđolàkhối lương giao dịchtươngđối lúcđóngcửa,đượcđịnhnghĩalàtỷ lệkhốilượngtrong15phútgiaodịchcuốicùngvàongàyđáohạnhợpđồnggiaosauchỉ số (14:30-14:45) với KLGD trong ngày Để kiểm tra sự bất thường trong khốilượngtrongphiênATCngàyđáohạn,tôisosánhkhốilượngtươngđốilúcđóngcửavào ngày đáo hạn với khối lượng tương đối lúc đóng cửa của chỉ số các ngày thứNăm không phải đáo hạn bằng phương pháp kiểm định Wilcoxon như đã lập luận ởtrên.

Biến động giá bất thường của chỉ số VN30 tại ngày đáo hạn HĐTL chỉsố 42 3.2.3 Sự đảo ngược giá của chỉ số VN30 xung quanh ngày đáo hạn HĐTL chỉsố 43 3.3 Phươngpháp nghiên cứu

Tương tự như KLGD, sự biến động gia tăng do các công cụ phái sinh hết hạnđãđượcpháthiệntrongcácluậnvănnghiêncứutrướcđâytrênthếgiới.Đểđánhgiátác động của việc hiệu ứng biến động giá vào ngày đáo hạn của chỉ số cơ sở VN30,tácgiảsửdụngthướcđochỉsốbiếnđộngđượctínhdựatheogiácaonhấtvàgiáthấpnhấtkhungt hờigiansosánh,ởđâytácgiảtínhmỗi15phútcủaVN30vàongàythứ5đáohạnvàngàykhôngp hảiđáohạnHĐTL.Ngoàira,trongquátrìnhthamgiathịtrường,tôinhậnthấyphiênATCcủacácn gàyđáohạnhợpđồnggiaosauchỉsố,chỉsố thị trường chứng khoán cơ sở thường có những biến động mạnh và bất ngờ vàocuối phiên Do đó, tôi xem xét thêm sự khác biệt giữa độ biến động của VN30 vào15 phút cuối của phiên ATC Để so sánh sự khác nhau giữa hai nhóm, tôi sử dụngkiểm định Wilcoxon, biến động giá trong ngày cũng được ước tính trên cơ sở chênhlệch giữa giá cao nhất và giá thấp nhất trong khoản thời gian t Phương pháp luậncủaSchwagertínhtoánchỉsốđộbiếnđộngđượcxâydựngdựatrênkháiniệmphạmvi thực được Welles Wilder phát triển Schwager (1996) tính toán chỉ số độ biếnđộngnhưsau:

TTR:phạmvithựchiệntại(Today'sTrueRange)= Max–Min

Max = Giá đỉnh trong giai đoạn hiện tại, giá đóng của giai đoạn trướcMin=Giáđáytronggiaiđoạnhiện tại,giáđóng củagiaiđoạn trước

ATR=phạmvidaođộng trung bìnhthựctronggiaiđoạnN-ngàytrướcđó.

LuậnvănsửdụngkiểmđịnhWilcoxonđểsosánhsựkhácnhaugiữahainhómvớikhungthời gian1ngày(9:00-14:45),15phúttrướcđáohạn(14:30-14:45),30 phúttrướcđáohạn(14:15-14:45),60phúttrướcđáohạn(13:45-14:45),90phút trướcđáohạn (13:15 -14:45)

3.2.3 Sự đảo ngược giá của chỉ số VN30 xung quanh ngày đáo hạnHĐTLchỉsố

Cuối cùng, bài nghiên cứu xem xét liệu có hiệu ứng ngày đáo hạn có gây rasự đảo ngược giá hay không, rằng nếu việc giải quyết chênh lệch giá chỉ số dẫn đếnsự mất cân bằng tạm thời khiến giá cả đi ra khỏi mức cân bằng, thì chỉ số sẽ có xuhướng đảo ngược vào lần mở cửa tiếp theo khi tất cả các áp lực đã tiêu tan Tác giảđo sự biến động tại khung thời gian 15 phút cuối cùng của HĐTL chỉ số VN30 tứclàtừ14:30đến14:45vàongàythứNămđáohạnsovớicácngày sosánh.

Tác giả áp dụng biện pháp hoàn vốn REVt dựa trên nghiên cứu của (Stoll

&Whaley(1997)đượctiếptụcpháttriểndo(Xu,2014): r at nếur bt 0nếuhailầnthayđổigiáliêntiếptrái ngược nhau và ngược lại, sự đảo ngược lợi nhuận không xảy ra nếu hai lần thayđổi giá liên tiếp có cùng dấu Do đó, REV là mức độ mà giá chỉ số đảo chiều saungày đáo hạn Sự đảo ngược giá diễn ra trên thị trường chứng khoán có thể diễn rangẫu nhiên, tức là sự đảo ngược giá có thể xảy ra sau ngày đáo hạn hoặc xảy ra vàongàybìnhthường.Dođó,tôisosánhsựđảongượcxungquanhngàyđáohạnvớisựđảo ngược vào những ngày không phải đáo hạn bằng kiểm định Wilcoxon cho cáckhung thờigian 15phút,30phút,60 phút,90 phútvà1ngày.

Các khoản đảo ngược được tính toán giữa khoảng thời gian mười lăm phútcuốicùng(Rt)vàlợinhuậnđóngcửavào14:45.

Phương phápnghiêncứu sựkiện của Stoll&Whaley (1986, 1987,1990,1997)

Phương pháp nghiên cứu sự kiện (Event Study) là phương pháp trong nghiêncứu định lượng dùng để phân tích mức độ và chiều hướng tác động của sự kiện đếnthị trường, được sử dụng rộng rãi trong việc đánh giá mức độ sự kiện như mua bán,sápnhập,biếnđộnggiávàkhốilượngcủathịtrườngchứngkhoánhoặcmộtsốbiếnđộng khác trong doanh nghiệp Dolley (1933) đã sử dụng phương pháp nghiên cứusự kiện để tìm ra sự thay đổi giá trị cổ phiếu sau khi chia tách cổ phần trong khoảngthờigian1921-1932,ôngđãtìmrarằnggiácổphiếucósựbiếnđộngrõrệtgiữacác nhóm so sánh Jensen & Ruback (1983) đã chỉ ra lợi nhuận tăng bất thường khinghiên cứuđốitượngcácnhàđầutưvàocôngty.

(Nguồn:tổnghợpcủatácgiả) Đối với Mục tiêu nghiên cứu thứ nhất, trong việc lựa chọn phương phápnghiên cứu, tác giả áp dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện theo Stoll & Whaley(1986,1987,1991)đểnghiêncứuảnhhưởngcủangàyhếthạntrênthịtrườngchứngkhoá n Việt Nam, cụ thể là chỉ số VN30 Để nghiên cứu tác động của ngày đáo hạnHĐTL lên KLGD, biến động giá các tài sản cơ sở, đầu tiên, đề tài xác định ý nghĩacủa sự kiện và đo lường được sự biến động của chỉ số cơ sở thay đổi trước và ngaysau khi đáo hạn bằng việc ước lượng và xác định khung sự kiện được biểu thị ngàyđáohạnbằngt 0.Cửasổsựkiệnbắtđầu3ngàytrướcvàsaukhi đáohạnhạn(t–3,…,3)theoquyđịnhvềthờigianthanhtoántiềnvàcổphiếuvềtàikhoảncủanhàđầu tư Khoảng thời gian của khung sự kiện được đề xuất dựa trên các lập luận chorằng ngày đáo hạn của HĐTL chỉ số liên quan đến sự mất cân bằng các lệnh đặt caohơn bình thường theo cùng một hướng, các nhà tạo lập thị trường có thể chịu mộtphần áp lực mua hoặc bán của Stoll & Whaley (1997), Suliga & Wójtowicz(2019).Do đó, tác giả sử dụng phương pháp để kiểm định là hiệu ứng ngày đáo hạnHĐTLchỉsốcógâyrabiếnđộngđángkểtrênthịtrườngchứngkhoánViệtNamhaykhông

Phươngpháp kiểmđịnhWilcoxon

KiểmđịnhWilcoxonlàkiểmđịnhchuyênsâuhơncủakiểmtradấu(signtest)vì kiểm định này sử dụng thông tin về cả hướng (direction) và độ lớn (magnutude)trong sự khác biệt của các các cặp so sánh.

Trong kiểm định Wilcoxon này, tác giảsửdụngkiểmđịnhtổngxếphạngWilcoxonphithamsố,vìkiểmđịnhTkhôngthíchhợp vì nó giả định các thuật ngữ sai số đồng nhất và phân phối thường, đây là giảđịnh cókhảnăngbịviphạmkhiphântíchdữliệuchuỗithờigiantrong tàichính.

Chương 3 đã mô tả quy trình nghiên cứu của đề tài với 7 bước thực hiện. Cácbước 1,2,3,4 được trình bày trong Chương 3; Bước 6,7 được trình bày tại Chương 4củaluậnvăn.Căncứcơsởlýthuyếtvàcácnghiêncứutrướccóliênquan,đềtàixácđịnhphươngph ápnghiêncứuvàdữliệuđượclấyvàocácngàythứNămđáohạnvàcácnhómngàyđượcsosánhk hôngphảilàthứNămđểđolườnghiệuứngngàyđáohạn hợp đồng phái sinh tác động đến thị trường chứng khoán cơ sở (biến động khốilượng,giá,sựđảongượcgiásaungàyđáohạn HĐTL)

Trêncơsởgiảithíchdữliệunghiêncứu,kếthợpvớicâuhỏinghiêncứu,mụctiêunghiêncứ u,chương3đãxácđịnhsửdụngkếthợpphươngphápnghiêncứuđịnhtính và phương pháp nghiên cứu định lượng, trong đó kết quả nghiên cứu được xácđịnh theo phương pháp nghiên cứu sự kiện của Stoll &

Whalley và phương phápkiểmđịnhWilcoxonđểsosánhsựkhácbiệtvềKLGD,biếnđộnggiávàsựđảochiềugiữahainhó m trênphầnmềm định lượngStata.

Trong chương này, tác giả trình bày kết quả thực nghiệm của bài nghiên cứuvề tác động hiệu ứng ngày đáo hạn đến thị trường chứng khoán Việt Nam, đại diệnlàchỉVN30.Đầutiên,tôisẽtrìnhbàyvàthảoluậncáckếtquảliênquanđếnKLGDbấtthườn gvàlợinhuậnbấtthường,sauđólàbiếnđộnggiábấtthườngvàcuốicùnglàsựđảongượcgiácủac hỉsốVN30xungquanhngàyđáohạn.

Kếtquảbiếnđộng KLGDcủachỉsốVN30

Đầu tiên, tác giả xem xét KLGD tuyệt đối xung quanh ngày đáo hạn. Bảngdướithểhiệnkhốilượngtuyệtđốitrungbìnhtrongthờigiantrướcvàsau3ngàyđáohạn.

(Nguồn:Tổnghợpcủatácgiảtừ kếtquảStata) Hình4.1dướiđâythểhiệntrựcquanhơnkhốilượngtuyệtđốitrungbình(đơnvị tính theo triệu cổ phiếu) trong khung thời gian từ T-3 đến T+3 (gọi T0 là đượcxem là ngày đáo hạn) KLGD tuyệt đối trung bình vào ngày đáo hạn thấp hơn hẳncác ngày còn lại và thấp hơn hẳn so với các khung thời gian khác xung quanh ngàyđáo hạn, và thấp hơn so với các ngày so sánh Trong khi đó thời gian 1 ngày và 3ngày sau khi đáo hạn, KLGD của VN30 của các ngày so sánh thấp hơn so với ngàyđáo hạn, cũng như cao hơn so với các ngày còn lại trong khung thời gian đang sosánh.Quahình4.1,tacóthấy2ngàytrướckhiđáohạnKLGDcóxuhướnggiảmsovới các ngày thường, và 1 ngày và 3 ngày sau đáo hạn, KLGD tăng đột biến, điềunày có thể là do khi đáo hạn, các nhà đầu tư đã đóng vị thế bắt đầu giao dịch lại đểbướcvàomộtvịthếmớichotháng đáohạntiếptheo.

Khối lượng trung bình xung quanh ngày đáohạnHĐTLchỉ sốVN30

Hình 4.1: Khối lượng trung bình xung quanh ngày đáo hạn hợp đồng giao sau chỉsốVN30

(Nguồn:Tổnghợpcủatácgiảtừ kếtquảStata) Tuy nhiên, việc so sánh theo khối lượng tuyệt đối có thể không chính xác, docó thể khối lượng tuyệt đối trong ngày thấp, nhưng so sánh với cả tuần giao dịchcũngthấpthìkếtquảbằnggiátrịtuyệtđốisẽkhôngcònphảnánhchínhxáctácđộngcủangàyđáo hạnnữa.Dođó,tôixem xétthêmkhốilượngtươngđốicủaVN30.

Bảng 4.2 dưới đây tương tự như bảng 4.1 nhưng mô tả chi tiết kết quả kiểmđịnhvềkhốilượngtươngđốicủaVN30trongphiênATCvàongàyđáohạnvàngàyso sánh,baogồmgiátrịtrung bình,độ lệchchuẩn,trungvịcủahainhóm.

Bảng 4.2: KLGD tương đối của VN30 trong phiên ATC vào ngày thứ

Nhìn vào bảng 4.2, khối lượng tương đối trung bình của VN30 trong phiênATC vào ngày đáo hạn chiếm khoảng 13,9% KLGD trong ngày và cao hơn đáng kể(cao hơn 28,7% KLGD) so với ngày so sánh không phải đáo hạn khi khối lượngtươngđốitrungbìnhchỉchiếm10,83%khốilượngtrongngày,sựkhácbiệtởmứcýnghĩa 1%. Khối lượng tương đối trong phiên ATC cao hơn vào ngày đáo hạn cónghĩa là chúng có xu hướng thấp hơn vào các phiên ATC khác trong tuần, điều nàycho thấy vào phiên ATC của ngày đáo hạn, hoạt động đóng vị thế diễn ra đồng thờiở các nhà đầu tư dài hạn và các nhà đầu cơ tham gia hoạt động kinh doanh chênhlệchgiádiễnramạnhmẽhơn,khiếnchoKLGDtươngđốitrongphiênATCcaohơncác ngày không phải đáo hạn Tuy nhiên, bằng chứng thực nghiệm về KLGD trungbìnhdiễnratrongphiên ATCvẫnthấphơnnhiều.

Tiếp theo, tôi xem xét khối lượng tương đối của VN30 vào tuần đáo hạn vàtuần không phải đáo hạn để xem xét liệu có sự xuất hiện giao dịch chốt vị thế sớmxảyraxungquanhngàyđáohạnhaykhông.Nếuxảyrađiềunày,tuầnđáohạnsẽcóKLGDtư ơngđốicaohơnsovớicáctuầnkhác.

Bảng4.3:Khối lượngtươngđốicủaVN30vàotuầnđáohạnvàtuầnkhông phảiđáohạn

Bảng 4.3 cho thấy khối lượng tương đối trung bình của VN30 vào tuần đáohạnvàtuầnkhôngphảiđáohạnlàgầnnhưbằngnhau(khoảng23%khốilượngtrungbìnhtháng) vàkếtquảkhôngcóýnghĩathốngkê.Điềunàychothấysovớicáctuầnkháckhôngphảiđáohạncác nhàđầutưvẫngiaodịchnhưbìnhthườngvàotuầnđáohạn,khôngcóhiện tượngxảyrađóng vịthếtrướcngàyđáohạnvàotuầnđáohạn.

Tiếp theo tôi xem xét khối lượng tương đối của VN30 trong khung thời giantrước và sau ngày thứ Năm đáo hạn và ngày thứ Năm không phải đáo hạn, kết quảđượcthểhiệndướibảng4.4nhưsau:

Bảng 4.4: Khối lượng tương đối của VN30 xung quanh ngày thứ Năm đáo hạn vàngàythứNămkhông phảiđáo hạntrongkhoảngthờigian3ngày

Từ bảng 4.4, khối lượng tương đối trong khung thời gian trước ngày đáo hạnthườngthấphơnngàysosánh,tuynhiênkếtquảnàykhôngcóýnghĩavềmặtthốngkê Khối lượng tương đối trong 3 ngày sau đáo hạn thường có xu hướng cao hơn sovới ngày so sánh, và khối lượng tương đối 3 ngày thường có xu hướng cao hơn sovới các ngày còn lại, giống kết quả thu được khi xem xét khối lượng tuyệt đối.Khốilượngtươngđối1ngàysauđóhạnthấphơnsovớingàysosánh,vàcaohơn6%,kếtquảnàycóý nghĩathốngkêở mức10%.

Kếtquảbiếnđộnggiá bấtthườngcủachỉsố VN30

Biến động giá trong ngày giữa giá cao nhất và giá thấp nhất trong 15 phút của VN30 vào ngày thứ Năm đáo hạn và ngày thứ Năm không phải đáo hạn

VR_15ms VR_30ms VR_60ms VR_90ms sởchênhlệchgiữagiácaonhấtvàgiáthấpnhấttrongkhoảngthờigian15phúttheocáckhung thờigianxem xétđãđượcmôtảởChương3. Đầu tiên, tôi sử dụng thống kê mô tả để xem xét tổng quan những biến độnggiátrongkhoảngthờigianxemxét.Kếtquảđượcthểhiện ởhình4.2 dướiđây

Hình 4.2: Biến động giá trong ngày giữa giá cao nhất và giá thấp nhất trong 15phútcủaVN30 vàongàythứNăm đáohạn vàngàythứNămkhôngphảiđáohạn

(Nguồn: Tổng hợp của tác giả từ kết quả Stata)Hình4.2biểudiễnbiếnđộnggiácủaVN30trongsuốtthờigianquansátvớikhungt hờigian15phút, nhìntổngquát, ta cóthể thấy biến độngcaođộtbiếntrongkhungthờigiangiaodịchATC,vàđặtbiệtcaohơnvàocácngàyđáohạns ovớicáckhungthờigianbìnhthường,đểxemxétrõhơnmứcđộtácđộng,tadùngkiểmđịnhWilcoxo nđểkiểmtrasựkhácbiệtgiữa2nhómsosánhđểcókếtluậnchínhxáchơn.

Bảng 4.5 mô tả tóm tắt kết quả kiểm định Wilcoxon, bao gồm giá trị trungbình của biến động giá trong ngày giữa giá cao nhất và giá thấp nhất trong 15 phútcủaVN30vàongàythứNămđáohạnvàngàythứNămkhôngphảiđáohạnthe o

0 8 /1 0 /2 0 1 7 1 0 /1 0 /2 0 1 7 1 2 /1 0 /2 0 1 7 0 2 /1 0 /2 0 1 8 0 4 /1 0 /2 0 1 8 0 6 /1 0 /2 0 1 8 0 8 /1 0 /2 0 1 8 1 0 /1 0 /2 0 1 8 1 2 /1 0 /2 0 1 8 0 2 /1 0 /2 0 1 9 0 4 /1 0 /2 0 1 9 0 6 /1 0 /2 0 1 9 0 8 /1 0 /2 0 1 9 1 0 /1 0 /2 0 1 9 1 2 /1 0 /2 0 1 9 0 2 /1 0 /2 0 2 0 0 4 /1 0 /2 0 2 0 0 6 /1 0 /2 0 2 0 0 8 /1 0 /2 0 2 0 1 0 /1 0 /2 0 2 0 1 2 /1 0 /2 0 2 0 khungthờigian1ngày(9:00-14:45),15phúttrướcđáohạn(14:30-14:45),30phút trước đáohạn(14:15-14:45),60phúttrước đáohạn(13:45-14:45),90phúttrước khiđáo hạn(13:15-14:45)

Bảng 4.5: Biến động giá trong ngày giữa giá cao nhất và giá thấp nhất trong 15phútcủaVN30 vàongàythứNăm đáohạn vàngàythứNămkhôngphảiđáohạn

14:45)củangàyđáohạnlà0,0044628,còncủangàysosánhkhôngphảiđáohạnlà0,0016468, biếnđộngtrongphiênATCngàyđáohạnxảyramạnhmẽvớibiếnđộnggiátrungbìnhvàongàyđáo hạn cao hơn gấp 2,7 lần so với các ngày không phải đáo hạn, kết quả cho thấy sựkhácbiệtmạnhmẽởmứcýnghĩathốngkê0,1%.Kếtquảtươngtựkhixemxétbiếnđộng giá trong khung thời gian 30 phút trước khi đáo hạn, khung thời gian 30 phútcũng xảy ra với biến động giá trung bình vào ngày đáo hạn cao gấp 2,1 lần so vớicác ngày không phải đáo hạn, kết quả cho thấy sự khác biệt mạnh ở mức ý nghĩathống kê 0,1% Trong khung thời gian 60 phút, giá biến động vào ngày đáo hạn caohơn37,48%sovớicácngàykhôngphảiđáohạn,vàkếtquảcóýnghĩaởmứcthốngkê 5% Còn đối với khung thời gian 90 phút và 1 ngày trước khi đáo hạn biến độnggiá cũng xảy ra vào ngày đáo hạn, cụ thể23,96% với khung 90 phút và 4,39% vớikhung 1 ngày, tuy nhiên sự khác biệt không có ý nghĩa thống kê giữa hai nhóm sosánh.

Kếtquảsựđảo ngượcgiácủachỉsốVN30

Tôi xem xét sự đảo ngược giá xung quanh ngày đáo hạn bằng REV, trong đóREV là mức độ mà giá chỉ số đảo chiều sau ngày đáo hạn, đã được trình bày trongphương phápnghiên cứu ở Chương3.

Trướctiên,đểcócáinhìntổngquanhơnvềsựđảongược,tôixemxétsốngàyđảo ngược giá của VN30 trong khung thời gian 15 phút, 30 phút, 45 phút, 60 phút,90phútvà120phúttrướccủangàyđáohạnvàngàysosánh.Kếtquảthốngkêđượcmôtảnhư ở bảng4.6dướiđây:

(Nguồn:Tổnghợpcủatácgiảtừ kếtquảStata) Kết quả cho thấy ngày thứ Năm đáo hạn có tỷ lệ đảo ngược cao hơn so vớingày thứ Năm đáo hạn ở hầu hết tất cả các khung thời gian được xem xét. Trongkhungthờigian15phút,tỷlệđảongượcxảyracaonhấtởcả2nhómsosánh,vớitỷlệđảong ượcngàyđáohạnlà46,34%(19/41ngàyđảongược),vàongàykhôngphảiđáo hạn tỷ lệ đảo ngược là 32,59% (44/135 ngày đảo ngược), có thể thấy tỷ lệ đảongược vào ngày đáo hạn xảy ra cao hơn 42,19% so với ngày không phải đáo hạn.Kếtquảcũngxảyratượngtựkhixemxétcáckhungthờigianxahơn,tỷlệđảongượcvàongàyđáo hạncaohơnngàykhôngphảiđáohạn,cụthể,khungthờigian30phútcao hơn 38,61%, khung thời gian 45 phút cao hơn 51,87%, khung thời gian 60 phútcao hơn 64,60%, khung thời gian 90 phút cao hơn 102,60%, khung thời gian 120phút cao hơn 54,96%, khung thời gian 1 ngày cao hơn 102,60% Kết quả cho thấycác khung thời gian rộng hơn thì tỷ lệ đảo ngược ngày đáo hạn so với ngày khôngphải đáo hạn có xu hướng cao hơn, khi so sánh vào ngày đáo hạn, khung thời gianrộng hơn có tỷ lệ đảo ngược có xu hướng thấp dần Tuy nhiên để xem xét rõ hơn cósự khác biệt giữa sự đảo ngược giá vào ngày đáo hạn và các ngày so sánh không, taxemxétREVnhưđãđượcnóiở chương3.

Bảng 4.7 dưới đây mô tả tóm tắt giá trị trung bình của sự đảo ngược cho cảngày đáo hạn và ngày so sánh không phải đáo hạn, cùng với đó là tỷ lệ số ngày xảyrasựđảongượccủachỉsốVN30theocáckhungthờigian15phút,30phút,60phút,90phút,12 0phútvà1ngày

Sốmẫu 36 119 tphút 0,0012195 -0,0000741 0,1943 t0phút -0,0014634 -0,0016296 0,8972 tEphút -0,0019512 -0,0040000 0,2555 t`phút -0,0024390 -0,0032593 0,9149 tphút -0,0021951 -0,0036296 0,5187 t0phút -0,0036585 -0,0040741 0,7330 t=1ngày -0,0043902 -0,0062963 0,5229

Thảoluậnkếtquảnghiêncứu

Sựđảongượcgiá củachỉsốVN30xung quanhngàyđáohạn

Dựa vào kết quả tại bảng 4.6 và 4.7, sự biến động giá bất thường của VN30cũng xảy ra mạnh mẽ vào ngày đáo hạn khi các nhà đầu tư tăng tần suất giao dịch,kết quả cho thấy đa số các khoảng thời gian xem xét đều có giá trị âm, chứng tỏ đềuxảy rasựđảongượcgiátrongtấtcáckhungthờigianxemxét củangàyđáohạncao hơn so với ngày không phải đáo hạn tuy nhiên kiểm định giá trị trung bình của sựđảo ngược VN30 lại chỉ ra rằng sự đảo ngược này không có ý nghĩa thống kê khi sosánh sự khác biệt giữa hai nhóm ngày đáo hạn và ngày so sánh không có ý nghĩa vềmặt thống kê cho tất cả các khoảng thời gian xem xét Do đó, tác giả có thể kết luậnrằng không có sự đảo ngược giá xảy ra xung quanh thời gian đáo hạn Kết quả nàytương tự giống nghiên cứu của (Chou và cộng sự, 2006) về hiệu ứng ngày đáo hạnHĐTL chỉ số TAIIFEX tại Đài Loan, được xếp hạn là thị trường chứng khoán mớinổi,dữliệunghiêncứugồm5sảnphẩmpháisinhchỉsốthamgiathịtrườngliêntiếptừ1998 đến2002 cócùngngàyđáo hạn,ngày thanhtoán vàhệthống thanhtoán.

Kết quả nghiên cứu thực nghiệm của (Chou và cộng sự, 2006) cho thấy hiệuứng ngày đáo hạn tác động đến chỉ số trong TAIFEX không đáng kể vào ngày đáohạn,kếtquảnàylýgiảirằngkhoảngthờigianmườilămphútcuốicùng,đểxácđịnhgiá thanh toán dường như vẫn còn quá ngắn, các nhà đầu cơ vẫn cố gắng thao túngcác hoạt động thị trường trong thời gian này Các thị trường khác như HSI, sử dụnggiágiaodịchtrungbìnhvàongàyhếthạnlàmgiáquyếttoáncuốicùng,vàdođó,tácđộng của ngày đáo hạn là không đáng kể Sự khác biệt này có thể đến từ các thủ tụcthanhtoánkhácnhauđượcsửdụngbởicácsàngiaodịchkỳ hạnkhácnhau.

Mặc khác kết quả kiểm định của luận văn này này khác so với các kết quảnghiên cứu của Stoll & Whaley (1991) tại thị trường Mỹ và Karolyi (1996) tại thịtrườngNhậtBản.LýdosựđảongượcgiáxuấthiệnởthịtrườngchứngkhoánMỹvàcác thị trường chứng khoán khác nhưng không xuất hiện tại thị trường Việt Nam cóthểlàdoởcácthịtrườngkhác,ngàyđáohạntậphợpngàyđáohạncủanhiềuHĐTLchỉ số và hợp đồng quyền chọn, và việc đáo hạn này xảy ra theo quý, do đó áp lựcgiácóthểsẽdiễnrađộtngộtvàmạnhmẽởcácthịtrườngnàyhơnsovớithịtrườngViệtNam,kh ichỉcóđáohạncủamộthợpđồnggiaosauchỉsốcủadiễnravàohằngtháng.

Bảng 4.8 dưới đây cho thấy một bảng tóm tắt kết quả thực nghiệm của luậnvănvềtácđộngcủangàyđáohạnhợpđồnggiaosauchỉsốlênthịtrườngchứn g khoánViệtNam,baogồmcáctácđộngđếnKLGD,lợinhuận,sựbiếnđộnggiávàsựđảongư ợccủaVN30xungquanhngàyđáo hạn.

Biến động giá bất thườngvàongàyđáohạ n

Chương4đãtrìnhbàykếtquảnghiêncứuvàthảoluậnkếtquảnghiêncứuvềhiệu ứng ngày đáo hạn HĐTL chỉ số tác động đến giá, KLGD và sự đảo ngược củachỉ số VN30 xung quanh ngày đáo Kết quả cho thấyKLGD cao hơn trong phiênATC ở mức ý nghĩa 1%, KLGD cao hơn

1 ngày sau khi đáo hạn ở mức ý nghĩa10%;Biếnđộnggiámạnhtrongkhungthờigian15phútvà30phúttrướcđáohạn0,1%,tuynhiên vẫnchưatìmrabằngchứng vềsự đảongượcgiávàongàyđáohạn

Trên cơ sở phân tích kết quả thực nghiệm, kết hợp với câu hỏi nghiên cứu,mục tiêu nghiên cứu, tác giả sẽ tiến hành đưa ra kết luận và đề xuất một số hàm ýchính sáchtạichương5.

Kếtluận

Thực tế, các hoạt động đáo hạn được chú ý bởi sự biến động đột biến của chỉsố VN30 trên thị trường cơ sở Theo như kết quả nghiên cứu ở trên, vào các phiênATC đều tăng giảm đột ngột ngày trước khi bước vào ATC và giá giao dịch các cổphiếutrongchỉsốVN30luônchênhlệchtrướcphiênATC.Đâycũngchínhlàđềtàiđểcácnhà đầutưtheodõivàphântích cácbiếnđộngvàdựbáothịtrường.

LuậnvănđãkiểmtragiảthuyếtrằngtồntạihiệuứngngàyđáohạnHĐTLchỉsố tác động đến thị trường chứng khoán Việt Nam, mà cụ thể là chỉ số cơ sở VN30.Hiệu ứng này làm thị trường cơ sở mất ổn định dẫn đến sự gia tăng trong sự biếnđộng về KLGD và giá cả Bằng chứng về các kiểm định theo phương pháp nghiêncứu sự kiện và kiểm định Wilconxon dựa trên dữ liệu 15 phút cho thấy KLGD vàongàysauđáohạntăngmạnhởmứcýnghĩa10%,KLGDcủathịtrườngcơsởtạicácphiênđóng cửaATCngàyđáohạncaohơnngàybìnhthường,đặcbiệtgiágiaodịchcủa thị trường chứng khoán cơ sở VN30 có sự biến động mạnh vào trước thời gianchốt giá thanh toán hợp đồng phái sinh trong vòng

30 phút biến động cuối cùng, tuynghiên vẫn chưa tìm thấy bằng chứng hỗ trợ giả thuyết sự đảo ngược giá vào ngàyđáo hạn

HiệuứngngàyđáohạnHĐTLchỉsốđãtácđộngđếnthịtrườngchứngkhoáncơ sở thông qua sự biến động mạnh KLGD và biến động giá, những tác động nàyđemlạitácdụngkhôngmongchochỉsốthịtrườngcơsở.Đểlýgiảichonhữngbiếnđộngbấtth ườngnàynhiềubàinghiêncứu trướcđâynhưChung&Hseu(2008)chorằng sự biến động lớn này là do hoạt động kinh doanh chênh lệch giá và các hoạtđộngthaotúngthịtrườngdiễnramạnhmẽhơnvàonhữngngàyđáohạnsovớinhữngngàygiaodịc hbìnhthường.Kếtquảlàdẫnđếnsựmấtcânbằngtrongviệcxácđịnhgiá của chỉ số thị trường cơ sở xung quanh ngày đáo hạn Kết luận quan trọng nhấttrong bài nghiên cứu này là làm rõ về sự tồn tại các tác động về khối lượng và diễnbiếngiátrênthịtrườngchứngkhoánViệtNamvàongàyđáohạn,tuynhiênhiệuứngđảo ngượcgiávẫnchưađượctìm thấytrong giaiđoạnnghiêncứu.

Hàmýchínhsách

Ýnghĩađối vớicơ quanquảnlý

Kể từ khi ra đời và đi vào hoạt động, thị trường chứng khoán phái sinh đã cósựpháttriểnnhanhchóng,vượtcáckỳvọngđặtra,đồngthời,chứngkhoánpháisinhcũng thể hiện rõ vai trò là công cụ phòng ngừa rủi ro, góp phần ổn định dòng vốnđầu tư trên thị trường cơ sở Hiện nay, sản phẩm HĐTL VN30 có thanh khoản caovà ổn định nhất trên thị trường chứng khoán phái sinh trong nước, do đó việc tìmhiểutìmrahiệuứngngàyđáohạnHĐTLVN30tácđộnglênthịtrườngcơsởlàchủđềrấtthiết yếuđốivớicơ quanquảnlý,giám sátvàđiềuhànhthịtrường.

Vào những sự kiện đặc biệt, thị trường thường biến động trong phiên mạnh,KLGD tăng mạnh và các hoạt động mua bán diễn ra liên tục, các giao dịch trên thịtrường chứng khoán cơ sở và thị trường chứng khoán phái sinh phải được diễn ramột cách mượt mà và chuẩn xác, một khi hệ thống công nghệ thông tin ngẽn lệch,quá tải, gặp sự cố không mong muốn thì có thể dẫn đến thiệt hại lớn cho thị trườngchứngkhoánViệtNam.Đểtăngcườngkiểmra,cảithiện,bảotrìcơsởhạtầngngàycàng hiện đại, hệ thống giao dịch chứng khoán cần học hỏi các công nghệ giao dịchcủanướcngoài,phầnmềmquảnlýhiệnđại,liêntụckiểmtra,bảotrì,xâydựng,nângcấphệthốngcô ngnghệthôngtinhiệnđại,đẩymạnhứngdụngvàkhaithácnềntảngcông nghệ thông tin và các hoạt động trực tuyến trên mạng máy tính vào quy trìnhvận hành và quản lý giúp lĩnh vực chứng khoán của Việt Nam ngày càng hoạt độngmộtcáchmượtmàvàlinhhoạthơn.

 Bổ sung, hoàn thiện khung pháp lý liên quan đến thị trường chứngkhoánpháisinh

Sự không trùng khớp về thời gian thanh toán và vị thế giao dịch của hai thịtrường, khiến cho nhà đầu tư tham gia thị trường chủ yếu là để đầu cơ hơn là đểphòng ngừa rủi ro Do đó, các cơ quan quản lý cần phải bổ sung, hoàn thiện khungpháplý,thểchếnhằmquyđịnhđầyđủ,baoquátcơchếphòngngừavàxửlýcácrủi rocóthểphátsinhđểtránhphátsinhtìnhtrạngcácnhómnhàđầutưđầucơquámứctrên thị truờng chứng khoán phái sinh và tác động tiêu cực đến thị trường chứngkhoán cơ sở, đảm bảo tính an toàn và ổn định cho thị trường chứng khoán phái sinhtrong bối cảnh thị trường chứng khoán phái sinh ngày càng phát triển Hành langpháplýlàcơsởquantrọngđiềuchỉnhcơcấutổchứcvàhoạtđộnggiaodịchcủathịtrườngchứn gkhoánm,đồngthờicũngcungcấpnhữngbiệnphápbảovệsựổnđịnh,bền vững của thịtrường tài chính Do đó, hệ thống pháp lý đồng bộ, có hiệu lực caolà điều kiện cơ bản cần thiết cho sự tồn tại và phát triển của thị trường chứng khoánViệtNam.

Tìmkiếmgiảiphápnângcaotínhthanhkhoản,tránhtậptrungvàomộtkỳhạngần nhất của HĐTL chỉ số mà điều phối sang các kỳ hạn khác như 3 tháng, 6 tháng,9 tháng, 12 tháng để hạn chế tác động hiệu ứng ngày đáo hạn lên thị trường chứngkhoán cơ sở Ngược lại, HĐTL chỉ số VN30 đang khiến các nhà đầu tư quan ngại,đặc biệt là biến động của chỉ số phụ thuộc vào chỉ một số rất nhỏ những mã chứngkhoán chủ chốt khiến dễ dàng “nhào nặn” chỉ số nhằm trục lợi trên thị trường cơ sởvà phái sinh Để khắc phục hạn chế này, cơ quan quản lý cần đa dạng hóa sản phẩmphái sinh, thay thế chỉ giao dịch một hợp đồng giao sau chỉ số VN30 thì thêm vàohợpđồnggiaosautrênbộchỉsốkhácnhưchỉsốVNX100,VNX200hoặcnhiềuchỉsố khác để tránh bị lệ thuộc, bị ảnh hưởng bởi các giao dịch có chủ đích trên thịtrường.

 Nâng cao năng lực thanh tra, giám sát và quản lý điều hành thịtrường chứngkhoánpháisinh của cơquanquản lýNhànuớc

Kết quả nghiên cứu cho thấy, ngày đáo hạn hợp đồng giao sau chỉ số có thểtạo ra những xu hướng giao dịch khác thường không thể lường trước do hoạt độngthaotúnghoặctạoracơhộikinhdoanhchênhlệchgiá.Dovậy,cáccơquanquảnlý,kiểm soát cần làm tốt hơn nữa các công tác kiểm tra giám sát nhằm kịp thời ngănchặncácgiaodịchbấtthườngdocốýthaotúngthịtrườnghoặccốtìnhtạoranhữnggiaodịchđ ộtbiếnđểkiếmlợi.Cơquanquảnlýcầnthựchiệnđánhgiátácđộng2 chiềugiữathịtrườngpháisinhvàthịtrườngcơsởnhằmpháthuyvaitròphòngngừarủi ro, giữ và thu hút thêm được dòng vào thị trường chứng khoán, là thị trường vốnlàcông cụ đầutưthanhkhoảncao,thờihạnlinhhoạt. Ở Việt Nam, hệ thống giám sát thị trường chứng khoán được xây dựng theomô hình giám sát hai cấp bao gồm UBCKNN và các SGDCK, đây là mô hình đượcsử dụng phổ biến ở các quốc gia trên thế giới Tuy nhiên, sự phối hợp trên vẫn chưabaohàmđủ,chẳnghạncáccôngtychứngkhoáncũngđóngvaitròquantrọngtrongviệc giám sát các giao dịch diễn ra trên thị trường Do đó, cần tiếp tục hoàn thiệnhành lang pháp lý để nâng cao sự phối hợp giữa các cơ quan quản lý nhà nước, cáctổ chức trung gian như công ty chứng khoán để hoạt động giám sát phát huy đượcvaitròcủamình

 Xây dựng phương thức xác định giá thanh toán hợp lý cho

KếtquảthựcnghiệmchothấycóKLGDtăngvànhữngbiếnđộngmạnhtronggiácủachỉsốt rong15phútkhiđáohạnchothấyrủirocơbảnlàhoạtđộngthaotúnggiá dẫn đến những biến động khó lường, thì việc sử dụng giá trung bình của chỉ sốtrong ngày làm giá thanh toán có thể thay thế cho giá thanh toán giá được xác địnhvới một mức giá cụ thể vào cuối phiên như hiện nay ở Việt Nam Ở cỏc thị trườngHồng Kụng và Thụy Điển (Chow et al., 2003; Alkebọck & Hagelin, 2004) với giáthanh toán của các thị trường này được thiết lập là mức giá trung bình có trọng sốcủa chỉ số trong ngày đáo hạn đã cho thấy bằng chứng không có biến động giá cũngnhưlợinhuậnbấtthường.

 Đadạng hóa sản phẩmchứngkhoán pháisinh

Tại Việt Nam, thị trường chứng khoán phái sinh đang cung cấp hai dòng sảnphẩm là HĐTL trên chỉ số VN30 và HĐTL trên trái phiếu Chính phủ, trong đó sảnphẩmHĐTLVN30cóthanhkhoảncaovàổnđịnhvàđượcnhàđầutưưachuộngdođó tác động của HĐTL chỉ số VN30 rất lớn lên thị trường chứng khoán cơ sở thôngquacácbằngchứngvềhiệuứngngàyđáohạnđãđượckiểmchứngởChương4.Để hạnchếsựtácđộngcủahiệuứngngàyđáonày,nhàquảnlýcầnđadạnghóacácsảnphẩm chứng khoán phái sinh để tạo ra nhiều cách bảo hiểm rủi ro cho tài sản cơ sởcũng như tránh được được các tác động không mong muốn do hiệu ứng ngày đáohạngâyra.

Ýnghĩađối vớinhàđầutư trên thị trườngchứngkhoán

Nghiên cứu này có ý nghĩa đáng kể về mặt kinh tế đối với nhà đầu tư về hoạtđộngđầutư.Đáohạnpháisinhcóthểxemlàhoạtđộngyêucầucácnhàđầutưphảithực hiện vị thế của mình, do bản chất sản phẩm với lợi thế giao dịch hai chiều, cókhả năng ngay cả khi thị trường giảm đã trở thành một lựa chọn đầu tư để bảo hiểmrủi ro tài sản trên thị trường chứng khoán cơ sở Nâng cao năng lực các nhà đầu tưtạithịtrườngchứngkhoánViệtNam,đặcbiệttìmhiểumốiquanhệ,sựtácđộngcủahiệuứngngà yđáohạnHĐTLchỉsốVN30 lênthịtrường cơsởlàđiềucầnthiếtcủanhàđầutưkhithamgiathịtrườngchứngkhoán.

- Việcpháthiệnhiệuứngtácđộngđếnbiếnđộnglênchỉsốcơsởvàongàyđáohạn giúp nhà đầu tư có thể đánh giá rủi ro đầu tư vào những sự kiện đặc biệt này, đềtài giúp NĐT lập kế hoạch kinh doanh và nhận diện được diễn biến giá, biến độngkhốilượngvànhữngbiếnđộngkhácđộtngộtxảyrađểđưaraquyếtđịnhđầutưphùhợp.

- Đề tài nghiên cứu các hiệu ứng ngày đáo hạn gây ra nhiều tác động khôngmongmuốntrênthịtrườngcơsởVN30dođónhàđầutưcầnchútrọngphânbổdanhmục đầu tư hợp lý, tận dụng nhiều hơn vai trò phòng ngừa rủi ro của các sản phẩmphái sinh trong hợp đồng đầu tư, cũng như xây dựng danh mục đầu tư dựa theo biếnđộng cổ phiếu.

- Nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán cần có kiến thức chuyên môn và cótính chuyên nghiệp để thiết lập chiến lược đầu tư phù hợp tránh những biến độngkhông mongmuốndocáchiệu ứngngàyđáohạnhợpđồngpháisinhgâyra.

- Nhà đầu tư nên xây dựng tính kỷ luật và trau dồi kiến thức và thích nghi vớinhững biến động bất thường vì hiệu ứng đáo hạn có tồn tại và được chứng minh ởkếtquảnghiêncứunêutrên vàmộtsốnghiêncứukháctrênthếgiới.

- Đối với nhà đầu tư có tính an toàn cao, ngại rủi ro thì xem xét hạn chế đầu tưvàonhữngcổphiếukhôngcótrongdanhmụcVN30hoặcchủđộngđóngvịthếtrongnhóm chỉ số cơ sở vì vào những ngày đặc biệt chỉ các cổ phiếu trong rổ VN30 biếnđộngrấtlớn.

Hạnchế vàhướng nghiên cứutiếp theo

 Trong bài nghiên cứu, tác giả nhận thấy bài luận văn vẫn còn cácthiếusót như sau:

Thứ nhất, mặc dù dữ liệu nghiên cứu được cập nhật trong giai đoạn gần thờigiannghiêncứunhấttừngày10/08/2017đếnngày31/12/2020nhưngchuỗithờigiannghiêncứu vẫncònngắn,mẫudữliệunhỏlàdocósựgiớihạnvềthờigianvậnhành,vì thế, kết quả ra phân tích có thể chưa phản ánh đầy đủ và toàn diện về sự tác độngcủacáchiệuứngngàyđáohạnlênđốitượngnghiêncứucủathịtrườngchứngkhoánViệtNam.

Thứ hai, luận văn sử dụng VN30-Index làm đại diện cho sự biến động của thịtrường chứng khoán vì chỉ số VN30 đại diện cho top 30 cổ phiếu vốn hóa lớn nhấtcủaVnindex.Tuynhiên,thịtrườngchứngkhoánViệtNamcòncónhiềuchỉsốkháccó thể sử dụng đo lường hiệu quả thị trường như HNX-Index, VNIndex, UPCoM-Index,HNX30- Index.Điềunàydẫnđếnkếtquảcóthểchưamangtínhđạidiệntoàndiện,chưathậtsựphảnánhđầy đủvàhoàntoàn cácbiếnđộng TTCK.

Thứ ba, việc tiếp cận và thu thập dữ liệu còn nhiều hạn chế, luận văn chỉ xemxét khối lượng ở mỗi 15 phút một lần dẫn đến việc đo lường và đánh giá tác độngcủa hiệu ứng ngày đáo hạn lên chỉ số VN30 chưa được cụ thể và chi tiết, có thể vẫncòn những tác động trong các khung thời gian trước và sau khi đáo hạn mà tác giảchưa thể quan sát được trong bài nghiên cứu này Chẳng hạn sẽ có những biến độngmạnh và bất ngờ trong các khung thời gian nhỏ hơn vào ngày đáo hạn với các ngàykhông phải đáo hạn trong thực tế hoặc chiến lược chốt sớm vị thế trước khi đáo hạntrước khoảng thời gian 3 ngày mà bài luận văn xem xét, gây ra những tác động vềkhốilượng,biếnđộnggiácủachỉsốmàkhôngthểquansátđược.

Thứ tư, hạn chế của luận văn khi chỉ xem xét KLGD, tác giả sử dụng KLGDtheođơnvịsốcổphiếu.ĐiềunàycóthểsẽdẫnđếnkếtquảKLGDcóthểbịsailệch,vìcáchà nhvithaotúngthịtrườngvàhoạtđộngkinhdoanhchênhlệchgiásẽxảyramạnh ở các cổ phiếu có vốn hóa lớn hơn là các cổ phiếu có vốn hóa nhỏ, khiến chogiátrịgiaodịchtăngđộtbiếncóthểtăngđộtbiếnvàongàyđáohạn.

Thứ năm, nguồn dữ liệu dữ liệu được sử dụng trong luận văn được trích xuấtthông qua bên thứ cấp do tính bảo mật và hạn chế trong việc thu thập dữ liệu do đókết quả nghiên cứu phần chưa thật sự chất lượng và tính xác thực của bộ dữ liệu làkhông cao.

Cuối cùng, trong luận văn này tôi nghiên cứu chủ yếu về việc liệu có nhữngtácđộngđếnKLGD,biếnđộnggiávàsựđảongượcgiávàongàyđáohạnhợpđồnggiaosa uchỉsốVN30haykhông,màchưanghiêncứumứcđộtácđộngcủatừnghiệuứngngàyđáohạnnhưth ếnào.Dođó,trongcácbàinghiêncứusau,tôiđềxuấtthêmcácmôhìnhphùhợpđểđolườngmứcđ ộtácđộng cụ thểcủatừnghiệu ứng. Đểkhắcphụcnhữnghạnchếtrên,tácgiảgợiýhướngnghiêncứuchocácbàinghiên cứusau như sau:

- Tăng thời gian nghiên cứu dài hơn dữ liệu nghiên cứu theo thời gian dài hơn,mẫu dữ liệu lớn hơn 3 năm kể từ lúc sản phẩm chứng khoán phái sinh ở Việt Namvậnhànhđểtăngđộtincậyvàthấyrõhơnvềsựtácđộngcủacáchiệuứngngàyđáohạn lênđốitượngnghiên cứu củathịtrường chứngkhoánViệtNam.

- Việc nghiên cứu đồng thời các chỉ số giá chứng khoán khác nhau gồmVNIndex, UPCom-Index, HXN – Index, VN30… sẽ tạo ra một cái nhìn toàn diệnhơn về thị trường và cho ra kết quả đáng tin cậy hơn về sự phản ứng của TTCK vàongàyđáohạncáccôngcụpháisinh.

- Trongluậnvăn,tácgiảchỉnghiêncứuchủyếutácđộngngắnhạnxungquanhkhoảng thời gian một ngày và sau đáo hạn hợp đồng giao sau chỉ số VN30 theo dữliệu15 phút, dođó hướng nghiêncứutiếptheocầnchitiếthóadữliệuởkhungthời gianngắnhơn,cứmỗi5phútmộtlầnvàdữliệuchitiếtbiếnđộngtrong5phúthoặc1 phútđểđo lườngcácbiếnđộngbấtngờmộtcách chitiếtvà rõ rànghơn.

- Khi xem xét hiệu ứng ngày đáo hạn có tác động đến thị trường chứng khoáncơ sở hay không, tác giả chỉ quan sát 3 ngày xung quanh ngày đáo hạn dẫn đến kếtquả chưa thật sự chính xác do đó đề xuất nên xem xét dữ liệu quanh ngày đáo hạndài hơn, khoảng 5 ngày tương ứng với một tuần giao dịch theo quy định của

UBCKvềsốngàygiaodịchtrongmộttuầnđểbằngchứngvềtácđộngcủangàyđáohạncóthể sẽ được tìm thấy mạnh mẽ hơn khi sử dụng dữ liệu tần suất cao khi khung thờigianquansátdàihơn.

- MởrộngquymôvềsốlượngcácyếutốtácđộngđếnthịtrườngchứngkhoánViệt Nam do hiệu ứng ngày đáo hạn như KLGD, giá trị giao dịch, biến động giá,biếnđộnglợinhuận,sựđảongượcgiá,kếthợpnghiêncứuthêmmộtsốphươngphápnghiêncứuphù hợpgắnliềnvớitừngyếutốđolườngsựtácđộngcủahiệuứngngàyđáo hạnHĐTLchỉsốVN30 lên thịtrường chứngkhoánViệtNam.

Thịtrườngchứngkhoánpháisinhkhaitrươnghoạtđộng,đánhdấubướcpháttriểnquantrọ ngcủaTTCKViệtNamtrongviệcquảnlývàvậnhànhmộtthịtrườnggiao dịch sản phẩm mới Sau 4 năm hoạt động, TTCK phái sinh đã có sự phát triểnnhanh chóng, vượt các kỳ vọng đặt ra, thể hiện rõ vai trò là công cụ phòng ngừa rủiro,gópphầnổnđịnhdòngvốnđầutưtrênthịtrườngcơsở.Vìvậymụctiêuluậnvănlànghiên cứuvàchứngminh thịtrườngchứngkhoánViệtNambiếnđộngmạnh mẽdo hiệu ứng ngày đáo hạn HĐLT VN30 gây ra, dựa trên bằng chứng biến động bấtthường đó đưa ra hàm ý chính sách và các khuyến nghị nhằm giúp nhà đầu tư cóchiến lượcgiao dịchphùhợp,tránh rủirodohiệu ứng ngàyđáohạn gâyra.

Dựa trên cơ sở lý thuyết và các kết quả nghiên cứu thực nghiệm trên thế giớivề sự tác động của hiệu ứng ngày đáo hạn chứng khoán phái sinh tác động lên thịtrường chứng khoán cơ sở, kết hợp với điều kiện thực tế về kinh tế và thông tin dữliệuởViệtNam,tácgiảsửdụngphươngphápsựkiệncủaStoll&Whaley(1986,1987,19 90,1997)đểkiểmđịnhhiệuứngngàyđáohạnHĐTLtácđộngđếnthịtrường chứng khoán cơ sở và phương pháp kiểm định Wilcoxon để so sánh sự khácbiệtvềKLGD,biếnđộnggiávàsựđảongượcgiágiữahainhómgồmnhómcácngàyđáo hạn và nhóm ngày không phải đáo hạn trong giai đoạn từ ngày 10/08/2017 đếnngày31/12/2020.KếtquảnghiêncứuđãchothấythịtrườngchứngkhoánViệtNamchịu sự tác động do hiệu ứng ngày đáo hạn, thông qua biến động KLGD của chỉ sốcơsởVN30vàongàyđáohạnở15phútcuốicùngxácđịnhgiáđóngcửatrongngàycũngnhưlàgiá thanhtoánHĐTLvớimứcýnghĩa10%.Sựbiếnđộnggiábấtthườngcủa VN30 cũng xảy ra mạnh mẽ vào ngày đáo hạn khi các nhà đầu tư tăng tần suấtgiaodịch.Kếtquảthựcnghiệmcũngchothấycósựđảongượcgiátrongtừngkhungthời gian của ngày đáo hạn cao hơn so với ngày không phải đáo hạn tuy nhiên kiểmđịnh giá trị trung bình của sự đảo ngược VN30 lại chỉ ra rằng sự đảo ngược nàykhông cóýnghĩathốngkê.

Sau khi chứng minh rằng thị trường chứng khoán Việt Nam chịu sự tác độngcủahiệuứngngàyđáohạnHĐTLchỉsố,kếtquảnghiêncứuđãgópphầnlàmphongphúthêm cơsởlýthuyếtvềchủđềthịtrườngchứngkhoánpháisinhvàchứngkhoáncơsởcủacácnướcđang pháttriểnnhưViệtNam,đềtàicònđónggópmộtsốhàmýchínhsáchđốivớicơquankiểmso át,quảnlýthịtrườngtăngcườngcôngtáckiểmtra,giámsátvàbanhànhcácchínhsách,nângcaochấ tlượngthịtrườngchứngkhoánViệtNam.Bêncạnhviệcđưarabằngchứngchứngminhcáchiệuứ ngngàyđáohạngây ra nhiều tác động không mong muốn trên thị trường cơ sở VN30, luận văn còngiúp nhà đầu tư có thể đánh giá rủi ro đầu tư vào những sự kiện đặc biệt này, lập kếhoạch kinh doanh và nhận diện được diễn biến giá, biến động khối lượng và nhữngbiếnđộngkhácđộtngộtxảyrađểđưaraquyếtđịnhđầutưphùhợp.

Cuối cùng đề tài nghiên cứu hy vọng phần nào đem lại lợi ích nhất định chocác cho các nhà đầu tư, nhà điều hành chính sách, giải đáp được phần nào thắc mắccủa những người quan tâm đến vấn đề này, với hy vọng kết quả nghiên cứu thật sựcó ích trong việc nghiên cứu hỗ trợ, thúc đẩy phát triển TTCK, nền kinh tế ổn địnhvàbềnvững.

Bùi Thanh Lam (2007) Sở thương mại Hà Nội “HĐTL, giao dịch HĐTL”,Tạp chí tàichính(tháng3/2007),trang 45-58.

Lê Minh Triết (2014).Xây dựng thị trường chứng khoán phái sinh tại Việt Nam. Luậnvănthạcsĩ.TrườngĐạihọcKinhtếThànhphốHồChíMinh.

NguyễnĐịchThanh(2009).GiảipháptriểnkhaihoạtđộnggiaodịchchứngkhoánpháisinhtạiViệtNa m Luậnvănthạcsĩ.Trường ĐạihọcKinhtếThànhphốHồChíMinh.

NguyễnTuấnAnh(2017).PháttriểnthịtrườngchứngkhoánpháisinhViệtNam.Luậnántiễnsĩ,Họ c việnNgânhàng,HàNội.

Quốc Hội (2019).Ban hành Luật Chứng khoán, số: 54/2019/QH14 của Quốc

Bộ Tài Chính (2021) Thông tư 58/2021/TT-BTC hướng dẫn Nghị định 158/2020/NĐ-

CP về chứng khoán phái sinh và thị trường chứng khoán phái sinh, ban hành ngày12/07/2021.

A Ronald Gallant, P E R G T (1993) Stock Prices and Volume.The Review ofFinancial Studies,5(2),199–242.

Aggarwal, R K., & Wu, G (2006) Stock market manipulations.Journal of

Alkebọch, P., & Hagelin, N (2004) Expiration day effects of index futures andoptions: Evidence from a market with a long settlement period.Applied

Andersen, T G (1996) Return volatility and trading volume: An information flowinterpretationofstochasticvolatility.Journal ofFinance,51(1), 169–204.

Antonios Antoniou and Ian Garrett (1993) To What Extent did Stock Index FuturesContributetotheOctober1987StockMarketCrash?

Board, J., Sandmann, G., & Sutcliffe, C (n.d.).The Effect of Futures Market

Chou,H.C.,Chen,W.N.,&Chen,D.H.(2006).Theexpirationeffectsofstock- indexderivatives:EmpiricalevidencefromtheTaiwanfuturesexchange.EmergingMarketsFinanceandT rade,42(5),81–102.

(2003).Expirationdayeffects:ThecaseofHongKong.InJournal ofFuturesMarkets(Vol.23,Issue1,pp.67–86).

(2008).ExpirationdayeffectsofTaiwanindexfutures:ThecaseoftheSingaporeandTaiwanFutur esExchanges.JournalofInternationalFinancial Markets,InstitutionsandMoney,18(2),107– 120.

Daigler, R T., Wiley, M K., Alonzi, P., Dubofsky, D., Fishman, M., Herbst, T.,Hiemstra,C.,Kelly,T., Lee,S.,Pf,P.,Skantz, T.,Sorkin,H.,Tauchen,G.,&Yadav,

(1996).WesternFinancemeetings,SunRiver,Oregon;the1996ChicagoBoardofTradeSpring ResearchSeminar;the1995Eu-ropeanINQUIRE~InstituteforQuantitative Research in

Finance-Q-Group! meetings in Bar-celona, Spain; and the1995FinancialManagementMeetingsinNewYork.Remainingerrorsareoursalone.InTHEJ

Jack D Schwager, M E (2017) A Complete Guide to the Futures Market: TechnicalAnalysis, Trading Systems, Fundamental Analysis, Options, Spreads, and TradingPrinciples.JohnWiley&Sons.

(2002).Option,Futures,andOtherDerivatives:Vol.Figure2.1,page29(9thEdition).

John C Hull (2003) Options, Futures, and other Derivatives”, Pearson, 8th edition.InPearsonEducationIndia.

Karolyi,G.A.,Comments,S.F.,Bailey,W.,Diltz,D.,Errunza,V.,Frost,C.,Gagnon,L., Harvey, C., Howe, J., Lessard, D., Linn, S., Officer, D., & Sundaram, A (n.d.).What Happens to Stocks that List Shares

Abroad? A Survey of the Evidence and itsManagerialImplications.

Karpoff, J M (1987) This content downloaded from 66.77.17.54 on Sat. InJSTORTermsandConditionsJOURNALOFFINANCIALANDQUANTITATIVEANALYS

Kawaller, I G , K P D and K T W (1988) The relationship between the S&P 500indexandtheS&P500indexfuturesprices.FederalReserveBankofAtlantaEconomicRevi ew,73(3),2–73.

Lamoureux, C G., & Lastrapes, W D (1990) Heteroskedasticity in Stock ReturnData:VolumeversusGARCHEffects.TheJournalof Finance,45(1),221–229.

Lee, C I., & Mathur, I (1999) Efficiency Tests in the Spanish Futures Markets. InThe Journal of Futures Markets(Vol 19, Issue 1) John Wiley & Sons, Inc Jrl FutMark.

Lien, D., & Yang, L (2005) Availability and settlement of individual stock futuresand options expiration-day effects: Evidence from high-frequency data.QuarterlyReviewofEconomicsandFinance,45(4–5),730–747.

Nguyen,N.S.,Dinh,T.M.P.,Vu,H.P.&Nguyen,P.A.A.,2019.TheImpactofFuturesContracts on Risk and Return of the VN30 Index in Vietnam The Central AsianReviewofEconomicsandPolicy,1(1),pp.48-59.

UNDERLYING STOCKS: THE UK EVIDENCE InJournal of Busincss

Rahman, S., & Lee, C.-F (2002) Intraday Return Volatility Process: Evidence fromNASDAQ Stocks * InReview of Quantitative Finance and Accounting(Vol. 19).KluwerAcademicPublishers.

Schwager, J D (1996).Schwager on Futures: Technical Analysis New York:JohnWiley&Sons.

Stoll, H R., & W R E (1986) Expiration day effects of index options and futures.MonographSeriesinFinanceandEconomics.SalomonBrothersCenterfortheStudyof

Financial Institutions, Graduate School of Business Administration, New YorkUniversity,Monograph1986‐31.

Stoll,H.R.,&Whaley,R.E.(1987).ProgramTrading andExpiration-DayEffects.

Stoll, H R., & Whaley, R E (1997) Expiration-Day Effects of the All OrdinariesSharePriceIndexFutures:EmpiricalEvidenceandAlternativeSettlementProc edures.InAustralianJournal ofManagement(Vol.22,Issue2).

Suliga, M., & Wójtowicz, T (2019) Expiration day effects of stock and index futuresontheWarsawStockExchange.InBanki Kredyt(Vol.50,Issue1).

Swidler, S., S L, & K R (1994) Option expiration day effects in small markets:EvidencefromtheOsloStockExchange.AvailableatSSRN5375.

Teweles,R J.,& B.E S.(1998) The StockMarket.JohnWiley&Sons.,64,3–77.

Tripathy, N (2010) Expiration and Week effect: Empirical Evidence from the IndianDerivative Market InInternational Review ofB u s i n e s s R e s e a r c h P a p e r s(Vol.

Truong,L.D.,Nguyen,A.T.K.,&Vo,D.van.(2020).IndexFutureTradingandSpotMarket Volatility in Frontier Markets: Evidence from Ho Chi Minh Stock Exchange.Asia-PacificFinancialMarkets,28(3),353–366.

Tse, Y., & Tel, * (1999) Round-the-clock market e• ciency and home bias: Evidencefrom the international Japanese government bonds futures markets InJournal ofBanking&Finance(Vol.23).

Xu,C ( 2 0 1 4 ) E x p i r a t i o n - d a y e f f e c t s o f s t o c k a n d i n d e x f u t u r e s a n d o p t i o n s i n Sweden:Thereturno fthewitches.Journalof FuturesMarkets,34(9),868–882.

DANHMỤCCÁCWEBSITE https://www.vietlod.com/nghien-cuu-su-kien-eventstudy#:~:text=Ph

%C6%B0%C6%A1ng%20ph%C3%A1p%20nghi%C3%AAn%20c%E1%BB%A9u,c

%E1%BA%A3%20khoa%20h%E1%BB%8Dc%20ch%C3%ADnh%2

Nguyễn Quang Thương (2018), Vai trò và mối liên hệ giữa TTCK phái sinh và thịtrường cơ sở, Địa chỉhttps://tapchitaichinh.vn/kinh-te-vi-mo/vai-tro-va-moi-lien- he-giua-ttck-phai-sinh-va-thi-truong-co-so-144176.html,[truycậpngày11/10/2021] https://www.nasdaq.com/glossary/s/spot-price,[truy cập ngày