219 các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành thép niêm yết trên sàn chứng khoán vn khóa luận đại học chuyên ngành tcnh 2023

LÝDOCHỌNĐỀTÀI

TrongbốicảnhkinhtếvàmôitrườngthểchếcủaViệtNamcónhữngtácđộngnhất định đến việc lựa chọn cấu trúc vốn tại các doanh nghiệp Tối ƣu hóa cấu trúcvốn của các công ty là nhiệm vụ quan trọng của nhà quản trị tài chính Có nhiều lýthuyết hiện đại vềcấu trúc vốn để giải thích sự khác biệt trongv i ệ c l ự a c h ọ n c ấ u trúc vốn của các doanh nghiệp. Đề tài này tập trung phân tích các nhân tố tác độngđến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành thép, mục đích để tìm hiểu và phântích những nhân tố tác động đến việc lựa chọn nguồn tài trợ vốn cho doanh nghiệpmộtcáchtốiưu.

Trong những năm qua, lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại mới chỉ đƣợc nghiêncứuởcácnướcpháttriểnmàchưađượcquantâmnhiềuởcácnướcđangpháttriển,hoặcch ỉquantâmởmứcđộchungchocácdoanhnghiệp,chƣacónhiềunghiêncứuriêng cho từng ngành công nghiệp cụ thể, đặc biệt là ngành thép Mỗi ngành đều cónhững đặc thù riêng, cấu trúc vốn đặc trƣng riêng Vì vậy, nghiên cứu các nhân tốảnhhưởngủếncấutrỳcvốncủamộtngànhcụthểlàthậtsựcầnthiết.

Ngành thép là ngành Công nghiệp nặng cơ sở của mỗi quốc gia Nền Côngnghiệpgangthépmạnhlàsựđảmbảoổnđịnhvàđilêncủanềnkinhtếmộtcác hchủ động, vững chắc Sản phẩm thép là vật tư, nguyên liệu chủ yếu, là lương thựccủa nhiều ngành kinh tế quan trọng nhƣ ngành cơ khí,n g à n h x â y d ự n g ; n ó c ó v a i trò quyết định tới sự nghiệp Công nghiệp hoá, hiện đại hoá đất nước Theo số liệucủa Tổng cục Thống kê năm 2018, GDP cả năm 2018 tăng 7,08%, là mức tăng caonhất kể từ năm

2008 trở về đây, trong đó sản lƣợng thép của Việt Nam đạt 24,19triệutấntrongnăm2018,tăng14,9%sovớinăm2017.

Vấn đề chủ động lựa chọn một cơ cấu tài trợ hợp lý giữa vốn chủ sở hữu vàvốn vay nh m mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp càng trở nên cấp thiết.Songsong với vấn đề đó thì việc tìm ra những nhân tố nào tác động đến cấu trúc vốn củacácdoanhnghiệpvàmứcđộảnhhưởngcủatừngnhântốrasaocũnglàmộtvấnđề rấtđƣợcquantâm.Từthựctiễnnêutrên,tôilựachọnnghiêncứuđềtài: ''Cácnhântố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành thép niêm yết tại thịtrườngchứngkhoánViệtNam''

MỤCTIÊUNGHIÊN CỨU

Mụctiêutổngquát

Nghiên cứu tác động của các nhân tố đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệpngành thép niêm yết tại TTCK Việt Nam, từ đó đề xuất các gợi ý chính sách để cáccôngtylựa chọncấutrúcvốnphùhợp.

Mụctiêucụ thể

Xácđịnhnhữngnhântốảnhhưởngđếncấutrúc vố ncủacácdoa nh nghiệ pngànhthépniêmyếttạitạithịtrường chứngkhoánViệt Nam. Đolườngmứcđộảnhhưởngcủacácnhântốđếncấutrúcvốncủacácdoanhnghiệpngà nhthép niêm yếttạithịtrườngchứngkhoánViệtNam. Đƣa ra các gợi ý chính sách nh m nâng cao cấu trúc vốn của các doanh nghiệpngànhthépniêmyếttại thịtrườngchứng khoánViệtNam.

CÂUHỎI NGHIÊNCỨU

ĐỐITƢỢNGVÀPHẠMVINGHIÊNCỨU

Đốitƣợngnghiêncứu

Đối tượng nghiên cứu là các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của cácDNthuộcngànhthépđang niêm yếttại thịtrường chứngkhoán ViệtNam.

Phạmvinghiêncứu

Phạm vi về không gian :Đề tài tiến hành nghiên cứu trong 16 doanh nghiệpngànhthépniêmyết tại thịtrườngchứng khoánViệtNam.

Phạm vi về thời gian :Thời gian nghiên cứu đƣợc giới hạn trong 10 năm từ2011 đến 2020 trên Báo cáo tài chính của 18 doanh nghiệp ngành thép niêm yết tạithịtrườngchứngkhoánViệtNam.

PHƯƠNGPHÁPNGHIÊNCỨU

Trong nghiên cứu này tác giả sử dụng định lƣợng, đƣợc thực hiện từ số liệuthuthậptừphươngphápđịnhtính.Phươngphápxửlýsốliệugồmcácbướcsau:

 Tập hợp các số liệu theo các tiêu chí cần phân tích của 18 doanh nghiệpngànhthépniêmyếttại thịtrườngchứng khoánViệtNam.

 Nhập dữ liệu điều tra và xử lý số liệu thô: tác giả sử dụng phần mềmMicrosoft Excel để nhập dữ liệu sau đó tiến hành xử lý số liệu thô b ng phươngphápthốngkêmôtảđểxácđịnhtínhhợplý.

 Phương pháp phân tích số liệu thống kê được sử dụng để phân tích các nhântố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn ngành thép niêm yết tại thị trường chứng khoán ViệtNam Phương pháp hồi quy đa biến sẽ được sử dụng để phân tích dữ liệu nh m xácđịnh hệ số tương quan giữa các biến và giải thích ý nghĩa kinh tế của mô hình hồiquy.

Dựa vào việc xem xét mối quan hệ nhân quả giữa các biến độc lập và biến phụthuộctr ên kế t quả ph ân tíc h, đ ồn gt hờ id ựa và o kếtq uản gh iê ncứ ut ừ đ ó có k ế t luận về sự tác động của cấu trúc vốn ngành thép Việt Nam hiện nay Mặt khác, tổnghợp các lý thuyết về cấu trúc vốn và khảo lƣợc lý thuyết về các nghiên cứu liênquan đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp trong và ngoài nước đặc biệt là tác giả kếthừamôhìnhnghiêncứucủatácgiảJoyPathk(2010),tácgiảđãtổnghợpvàvận dụng để xây dựng mô hình các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanhnghiệp ngành thực phẩm đƣợc niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam, các nhântố đó bao gồm Quy mô doanh nghiệp; Tính thanh khoản; Tốc độ tăng trưởng;Thuếthunhậpdoanhnghiệp; Tàisảncố địnhhữuhìnhvàĐặcđiểmriêngcủasảnphẩm.

ĐÓNGGÓPĐỀ TÀI

Đề tài nghiên cứu làm rõ hệ thống các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn củacác doanh nghiệp niêm yết tại sàn chứng khoán Việt Nam Thông qua đó, đƣa ranhững giải pháp phù hợp, có tính khả thi để xây dựng cấu trúc vốn tối ƣu cho cácdoanhnghiệpngànhthép. mtlýlunHệthốnglạicáclýthuyếtcấutrúcvốncơbản,chothấyđƣợcvai trò quan trọng của một cấu trúc vốn đối với sự phát triển của doanh nghiệp. Đềtàicũngđãhệthốngđƣợccácnhântốtácđộngđếncấutrúcvốncủadoanhnghiệp. mttctn Đ ề tàitrình bày tácđộ ng củamộtsốnhântốđếncấu trúcvốn của các doanh nghiệp ngành thép niêm yết trên sàn chứng khoán HOSE, cungcấp đƣợc thêm một b ng chứng thực nghiệm chứng minh cho một số học thuyết vềcấu trúc vốn, giúp các doanh nghiệp Việt Nam nói chung và ngành thép nói riêng cóthêmcơsởđểthiếtlậpmộtcấutrúcvốntốiưu.

KẾTCẤU KHOÁLUẬN

LUẬNKhoá luận gồm có 5 chươngChương1:Giớithiệuđ ềtài

Chương này sẽ trình bày về lý do lựa chọn đề tài và đặt ra các mục tiêu củanghiêncứunàycầnđạtđƣợc.Đồngthờiphânchiabốcụccủakhoá luận.

Chương này sẽ trình bày về khung lý thuyết của cấu trúc vốn và các nhân tốảnhhưởngđếncấutrúcvốn.Đồngthời,khảolượccácnghiêncứuliênquantrong vàngoàinước,từđóxácđịnhcáckhoảngtrốngnghiêncứuvàđưarađượccácnhântốnghiêncứu đềxuất.

Chương này sẽ trình bày về mô hình và các giả thuyết nghiên cứu Đồng thờisẽ trình về phương pháp nghiên cứu định lượng thông qua các quy trình, phươngpháptínhtoánvàýnghĩacủa các hệsố.

Chương này sẽ trình bày về phân tích số liệu thứ cấp thông qua việc được xửlý với phần mềm STATA Từ đó, kết luận đƣợc sự tác động cũng nhƣ mức độ tácđộng của các nhân tố đến cấu trúc vốn Đồng thời, dựa trên kết quả đó sẽ thảo luậnvớicácnghiêncứuliênquan.

Chươngnàysẽtrìnhbàycáckếtluậnvàđưaracácgợiýchínhsáchđểnângcao cấu trúc vốn tối ưu cho các doanh nghiệp ngành thép niêm yết tại sàn chứngkhoánViệtNam

CƠSỞLÝTHUYẾTCẤUTRÚCVỐN

Kháiniệmvềcấutrúcvốn

“Cấu trúc vốn là sự kết hợp giữa nợ ngắn hạn thường xuyên, nợ dài hạn, vốncổ phần ưu đãi, và vốn cổ phần thường được sử dụng để tài trợ cho hoạt động củadoanhnghiệp”(McGuiganvàcộngsự,2006). Định nghĩa về cấu trúc vốn tối ƣu: “Cấu trúc vốn tối ƣu là sự kết hợp giữa nợ,vốn cổ phần ưu đãi, và vốn cổ phần thường làm tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốncủa doanh nghiệp Tại cấu trúc vốn làm tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn của doanhnghiệpthì tổnggiá trịdoanhnghiệplàlớnnhất”(McGuiganvàcộngsự,2006). Định nghĩa về cấu trúc vốn mục tiêu: Là sự kết hợp giữa nợ, vốn cổ phần ưuđãi, và vốn cổ phần thường mà doanh nghiệp lên kế hoạch để huy động vốn”(BrighamvàHoustan,2004).

Thuật ngữ đòn bẩy tài chính nói đến việc sửd ụ n g n ợ t r o n g c ấ u t r ú c v ố n V ì thế thuật ngữ “đòn bẩy tài chính” cùng nghĩa với thuật ngữ “cấu trúc vốn” Cũngtheo các tác giả này cấu trúc vốn tối ƣu cũng đƣợc xem là cấu trúc vốn mục tiêu(Rossvàcộngsự,2006).

TạiV i ệ t N a m , n g o à i v ố n c h ủ s ở h ữ u , n ợ d à i h ạ n t h ì p h ầ n l ớ n c á c d o a n h nghiệp sử dụng nợ vay ngắn hạn trong cấu trúc vốn của mình Khái niệm cấu trúcvốn của doanh nghiệp ởViệt Nam có thể khái quát là chỉ việc sử dụng nợ vay ngắnhạn, nợ vay dài hạn và vốn chủ sở hữu để tài trợ cho hoạt động của doanh nghiệp.Cấu trúc vốn mục tiêu là cấu trúc vốn mà doanh nghiệp hướng đến nh m cân b nggiữalợiíchvàchiphícủa việctàitrợbngnợvay.

Ýnghĩacủacấutrúcvốntrongdoanhnghiệp

Theo McGuigan và cộng sự (2006), tại bất kì doanh nghiệp nào, vốn đƣợc đầutƣvàoquátrìnhsảnxuấtkinhdoanhnh mtăngthêmlợinhuận,tăngthêmgiátrịcủadoanhnghiệp.Việchuyđộngvốnmột mặtvừađápứngnhucầuvốnchosản xuất kinh doanh, mặt khác doanh nghiệp có thể gánh chịu những rủi ro về tài chính.Vì thế, để có thể huy động, quản lý và sử dụng có hiệu quả nguồn vốn của mình,giảm thiểu đƣợc rủi ro tài chính, chi phí sử dụng vốn, doanh nghiệp phải xác địnhcho mình một cấu trúc vốn hợp lý Công cụ mà các nhà quản trị tài chính doanhnghiệp không thể không quan tâm khi quyết cơ cấu vốn của doanh nghiệp đó là đònbẩy tài chính Sử dụng đòn bẩy tài chính đúng cách sẽ làm tăng lợi nhuận cho doanhnghiệp đáng kể Ngƣợc lại, doanh nghiệp sẽ phải gánh chịu những rủi ro khó tránhkhỏi Cấu trúc vốn tối ƣu liên quan đến việc đánh đổi giữa chi phí và lợi ích củadoanh nghiệp Tài trợ bang vốn vay nợ tạo ra lá chắn thuế cho doanh nghiệp, đồngthời giảm mức độ phân tán các quyết định quản lý Chi phí vay nợ có tác động đángkể tới vận hành kinh doanh, thẩm chí dẫn đến việc đóng cửa của doanh nghiệp Tàitrợ vốn góp cổ phần không tạo ra chi phí sử dụng vốn cho doanh nghiệp Tuy nhiên,các cổ đông có thể can thiệp vào hoạt động điều hành của doanh nghiệp Kỳ vọngcao vào hoạt động sản xuất kinh doanh của các nhà đầu tƣ cũng tạo sức ép đáng kểcủa nhà quản lý Một cấu trúc vốn phù hợp là quyết định quan trọng với mọi doanhnghiệp không chỉ bởi nhu cầu tối đa lợi ích thu đƣợc từ các cá nhân và tổ chức liênquan đến tới doanh nghiệp và hoạt động của doanh nghiệp mà còn bởi tác động củaquyết định này tới năng lực kinh doanh của doanh nghiệp trong môi trường cạnhtranh.

Cácthànhphầntrongcấutrúcvốn củadoanh nghiệp

Theo Brigham và Houstan (2004), cấu trúc vốn của doanh nghiệp phản ánhchính sách tài trợ của doanh nghiệp Các nguồn vốn tài trợ cho một doanh nghiệpđƣợcchiathànhhailoại:nợphảitrảvàvốnchủsởhữu.

Nợ ngắn hạn là những khoản nợ mà doanh nghiệp có trách nhiệm thanh toántrong vòng một năm Nợ ngắn hạn thường có chi phí vốn thấp nhưng thường tạo ramộtáplựcthanhtoánđốivớidoanhnghiệpvàđểđầutƣvàocáctàisảnngắnhạn.

Nguồn tài trợ ngắn hạn của doanh nghiệp bao gồm: tín phiếu thương mại, vay ngắnhạnngânhàng.

Nợ dài hạn là nguồn vốn công ty có thể huy động được dưới hình thức nợ vaycó thời hạn trên một năm Nguồn vốn này không chỉ bao gồm nợ vay ngân hàng màcòn mà còn bao gồm cả nợ huy động thị trường vốn dưới hình thức phát hành tráiphiếu Trên thị trường vốn, nợ dài hạn là một cam kết của công ty đi vay sẽ trả lạivốn gốc vào một ngày nhất định Một cam kết nợ dài hạn thường bao gồm nhữngnội dung sau: Số tiền gốc hay mệnh giá của khoản vay; Lãi suất và cách thức trả lãi;Thờihạncủa khoảnvay;Cácđiều khoảnkhác.

Nguồn vốn chủ sở hữu : Là nguồn vốn do chủ sở hữu đóng góp vào hoặc lợinhuận thuộc về chủ sở hữu nhƣng chƣa đƣợc phân chia mà giữ lại cho mục đích táiđầutƣ,nguồnkinhphívàcácquỹ.Tùytheoloạihìnhdoanhnghiệp,vốnchủsởhữucó tên gọi khác nhau, trong công ty cổ phần vốn chủ sở hữu chính là cổ đông, do cổđông góp vào dưới hình thức cổ phần, thường gọi là vốn cổ phần, lợi nhuận thuộcvề cổ đông nhưng được công ty giữ lại tái đầu tƣ, nguồn kinh phí và các quỹ. Vốncổphầncònđượcchiathànhvốncổphầnưuđãivàvốn cổphầnthườnghayvốncổphầnphổthông.

CÁCLÝTHUYẾTNGHIÊNCỨUV À LÝTHUYẾTCẤUTRÚCVỐND OANHNGHIỆP

Lýthuyếtvềcơcấu vốntheoquanđiểmtruyềnthống

Nghiên cứu của David Durand (1952), là công trình đầu tiên về cấu trúc vốncủa doanh nghiệp với các giả định nhƣ sau: Doanh nghiệp hoạt động trong môitrường có thuế thu nhập doanh nghiệp Thị trường tài chính là không hoàn hảo.Doanh nghiệp tiềm ẩn rủi ro kiệt quệ tài chính do sử dụng nợ Tuy nhiên, nếu mứcđộsửdụngnợthấpthìchủsởhữuvàchủnợcóthểkhôngđiềuchỉnhsuấtsinhlờikỳ vọng, hoặc có điều chỉnh nhƣng không đáng kể Quan điểm về cấu trúc vốntruyềnthốngkhẳngđịnhrang:

Khi một doanh nghiệp bắt đầu vay nợ, nợ vay thường có chi phí rẻ hơn so vớivốn chủ sở hữu Với chi phí nợ thấp, kết hợp với lợi ích từ lá chắn thuế sẽ khiếnWACC (Chi phí vốn bình quân gia quyền) giảm khi nợ tăng, doanh nghiệp có nhiềuthuậnlợihơnbấtlợi.

Tuy nhiên, khi doanh nghiệp tăng tỷ lệ giữa vốn vay so với vốn chủ sở hữucũng khiến mức độ rủi ro tăng theo, buộc các chủ sở hữu phải tăng tỉ suất sinh lời.Dođó,làm giảmgiátrịdoanhnghiệp.

Ngoài ra, ở mức tỷ lệ nợ vay cao khiến cho doanh nghiệp có nguy cơ phá sảnvì doanh nghiệp không có khả năng trả nợ Vì vậy, ở mức tỷ số giữa vốn nợ và vốnchủ sở hữu cao hơn, WACC sẽ tăng Theo lý thuyết này, tồn tại một cơ cấu vốn tốiưulàmtốiđahoágiátrịdoanhnghiệpvàgiúptốithiểuhoá WACC.

Vấn đề chính của quan điểm truyền thống là không có một lý thuyết cơ sở thểhiện chi phí vốn chủ sở hữu nên tăng bao nhiêu do tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sởhữuhaychiphínợnêntăngbaonhiêudonguycơvỡnợ.Vìvậy,LýthuyếtM&Mra đời trên cơ sở cung cấp bang chứng cũng nhƣ bổ sung thêm những khiếm khuyếtmàquanđiểmnàycònthiếtsót(Bringhamvà Houston,2009).

Lýthuyếtvềcơcấunguồnvốnhiệnđại(LýthuyếtM&M)

Trái với quan điểm truyền thống, hai tác giả Modilligani và Miller (1958) đãđƣa ra lý thuyết mối quan hệ giữa nguồn vốn và giá trị doanh nghiệp Để tìm hiểuxem giá trị vốn tăng hay giảm khi doanh nghiệp tăng hay giảm vay mƣợn Hai tácgiảđãđƣaragiảđịnhsauđây:

Lý thuyết M&M đƣợc phát biểu thành 2 mệnh đề quan trọng: Mệnh đề (I) - Giá trị của doanh nghiệp và Mệnh đề (II) - Chi phí sử dụng vốn Hai mệnh đề lầnlượtđượcxemxéttronghaitrườnghợp:cóthuếvàkhôngcóthuế.

Trong điều kiện không có thuế: giá trị của doanh nghiệp vay nợ (VL) vàkhông vay nợ (VU) là nhƣ nhau, tức là đứng trên góc độ của nhà quản trị không thểtối đa hoá giá trị doanh nghiệp bang đòn bẩy tài chính, do đó không có cấu trúc vốntốiưutrongtrườnghợp này(Brigam&Houston,2012).

Trong điều kiện có thuế: giá trị của doanh nghiệp tăng khi doanh nghiệp sửdụng nợ nhờ hưởng lợi ích từ lá chắn thuế Giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ lớnhơn giá trị của doanh nghiệp không sử dụng nợ đúng bang hiện giá khoản tiết kiệmthuếtừlãivay.Mứcđộsửdụngnợtănglêntrongkhichiphísửdụngnợgiảm,từđó WACC của doanh nghiệp sử dụng nợ thấp hơn WACC doanh nghiệp không sửdụngnợ.

TrongđóT:thuế suấtthuếthunhậpdoanhnghiệp;D:giátrịcủanợ vay

Hình2.2: Giátrị của doanhnghiệptheolý thuyếtM&Mkhi cóthuế

Nhƣ vậy, theo mô hình thuế Modigliani và Miller (1963) Cơ cấu vốn có liênquan đến giá trị của doanh nghiệp Sử dụng nợ càng cao thì giá trị doanh nghiệpcàngtăngvà giatăngđếntốiđakhidoanh nghiệpđƣợctàitrợ100%nợ.

Trong điều kiện không có thuế:nếu không có thuế thu nhập doanh nghiệp thìlợi nhuận yêu cầu trên cổ phần có quan hệ cùng chiều với mức độ sử dụng đòn bẩytàichínhhaytỉsốnợ(D/E).Đƣợcbiểudiễn bangcôngthức: r E =r U +(r U –r D )*D/E(2.2)

Trong điều kiện có thuế:nếu có thuế thu nhập doanh nghiệp thì lợi nhuận yêucầu trên vốn cổ phần có quan hệ cùng chiều với mức độ sử dụng đòn bẩy tài chínhhaytỉsốnợ(D/E),nhƣngmốiquanhệđƣợcbiểudiễnbởi: r E =r U +(r U –r D )*D/E*(1-t)(2.3)

Mặc dù Lý thuyết M&M đƣa ra nhiều góc nhìn khác nhau về tác động của cấutrúcvốnđếngiátrịdoanhnghiệpvàWACC,nhƣngcácgiảđịnhtrênkhócóthểxảyranênđãh ạnchếứngdụngcủalýthuyếtM&Mtrongthựctế.Đâylàcơsởchosựrađờicủacáclýthuy ếthiệnđạisaunày.

Lýthuyếtđánhđổi cấu trúcvốn(Trade-offTheory)

Dựa trên nền tảng lý thuyết M&M, lý thuyết đánh đổi đã xem xét đến tác độngcủathuếvàchiphíkhánhkiệttàichính.ĐượckhởixướngbởiKraus&Litzenberger

(1973) và đƣợc phát triển bởi Myers (1977) cho rang doanh nghiệp chỉnêns ử d ụ n g m ộ t m ứ c h ạ n n ợ n h ấ t đ ị n h đ ể t ố i đ a h o á g i á t r ị d o a n h n g h i ệ p , t r á i ngƣợc với lý thuyết M&M giá trị công ty càng cao khi sử dụng càng nhiều Lýthuyếtđánh đổiđãchỉraquanđiểmnhƣsau:

Cấu trúc vốn mục tiêu là điểm mà tại đó lợi ích từ lá chắn thuế có thể bù đắpđƣợcchi phíkiệtquệtàichính.

Tuy nhiên, khi hệ số nợ tăng lên đến một mức nào đó thì chi phí kiệt quệ tàichính sẽ vƣợt qua lợi ích của lá chắn thuế từ lãi vay Từ đó, giá trị công ty (GTCT)sẽgiảmvàgiatăngxácsuấtphásản.

GTCT vay nợ = GTCT không vay nợ + Hiện giá lá chắn thuế - Hiện giá chi phítổnthấttàichính.( 2 4 )

Theo quan điểm của lý thuyết đánh đổi, nhà quản trị có thể tối ƣu cấu trúc vốncủa mình bang cách xác định điểm mà tại đó với mỗi lƣợng nợ tăng thêm vừa đủ đểbù đắp cho sự gia tăng của chi phí kiệt quệ tài chính dự tính trong điều kiện các kếhoạchđầutƣvàtàisản củadoanhnghiệplà khôngđổi.

Thuế thu nhập doanh nghiệp:Trong trường hợp doanh nghiệp có mức thuếsuất khác nhau, doanh nghiệp có mức thuế suất cao hơn sẽ có động cơ vay nợ caohơn, vay nợ càng nhiều lợi ích càng lớn Từ đó, lợi nhuận từ lá chắn thuế có quan hệcùngchiềuvớicấutrúcvốn.

Chi phí khốn khó tài chính:Lý thuyết đánh đổi cũng có hàm ý rang, chi phíkhốn khó tài chính nghịch biến với cấu trúc vốn doanh nghiệp có khả năng gặp khókhăn tài chính caohơn sẽ sử dụngnợ íthơncác doanhnghiệp có ít rủi ro vềp h á sản.

Tài sản cố định hữu hình:Tài sản cố định hữu hình đồng biến với cấu trúcvốn, vì tài sản cố định có thể đƣợc dùng để làm tài sản thế chấp, thuận tiện trongviệcvayvốn.

Quymô công ty:Quy mô công ty có quanhệ đồng biến với cấut r ú c v ố n , công ty có quy mô càng lớn càng dễ tiếp cận việc vay vốn và khó có thể rơi vào tìnhtrạngkhókhăn.

Lợi nhuận:Lợi nhuận đƣợc xem có mối quan hệ cùng chiều với cấu trúc vốn.Khi doanh nghiệp làm ăn hiệu quả, tỷ suất sinh lời cao thì sẽ dễ dàng đƣợc vay vốn,và bản thân doanh nghiệp cũng muốn tăng tỷ trọng nợ để tối đa hoá lợi nhuận từ lãivay.

Lý thuyết đánh đổi đã giải thích đƣợc mặt hạn chế của lý thuyết M&M về chiphíkiệtquệtàichínhcủadoanhnghiệpvaynợ.Tuynhiên,cũngcónhiềuđiềumàl ý thuyết đánh đổi không thể giải thích, nhƣ việc tại sao một số doanh nghiệp vẫnthành công, kết quả kinh doanh tốt khi vay rất ít nợ; hay trong thực tế khi giá cổphiếu của doanh nghiệp đang cao và doanh nghiệp đang có nhu cầu về tài trợ bênngoàithìcôngtycónhiềukhảnăngphát hànhcổphiếu(hơnlàvaynợ).

Lýthuyếttrậttựphânhạng(PeckingOrderTheory)

Bên cạnh các lý thuyết trên, lý thuyết trật tự phân hạng đƣợc phát triển bởiMyers và (1984) lại đi theo một hướng khác khi cho rang: không tồn tại một cấutrúc vốn tối ƣu, mà chỉ ra một trật tự ƣu tiên khi khi sử dụng các khoản đầu tƣ.Nghiêncứuchianguồntàitrợthành:nguồnvốn bêntrong(vốngóp vàlợinh uậngiữlại)vànguồnvốn bênngoài(vốnvayvàpháthànhcổphiếu mới).

Theo Myers và Majluf (1984), dựa trên cơ sở bất cân xứng thông tin giữa nhàquản lí tài chính và nhà đầu tƣ bên ngoài Nhà quản lý sẽ nắm nhiều thông tin hơncác nhà đầu tư, chính vì vậy các nhà đầu tư sẽ thường yêu cầu chiết khấu cao hơn,làm cho chi phí huy động vốn bên ngoài sẽ cao hơn Từ đó dẫn đến hình thành nêntrậttự ƣutiêntàitrợ.

Lựa chọn số 1: Nguồn vốn bên trong (Vốn nội bộ hiện có): Gồm hai phầnchính:Vốngópbanđầuvànguồnvốntừlợinhuậngiữ lại.

 Vốn góp ban đầu là vốn có thể do chủ doanh nghiệp bỏ ra, do các bên thamgia,cácđốitácgóp,đốivớidoanhnghiệpnhànướcsẽlàvốnđầutưcủanhànước.

 Vốn từ lợi nhuận giữ lại là một phần lợi nhuận dùng để tái đầu tƣ Đối vớicôngtycổphần,côngtyđểlạimộtphầnlợinhuậnvàotáiđầutƣ,tứclàkhôngdùngsố lợi nhuận đó để chia lãi cổ phần, các cổ đông không đƣợc nhân tiền lãi cổ phầnnhƣngbùlại, họcóquyền sởhữusốvốncổphầntănglên củacôngty.

Vốn nội bộ hiện có luôn đƣợc ƣu tiên sử dụng đầu tiên khi doanh nghiệp cónhu cầu về vốn Điều này xảy ra là do việc sử dụng vốn nội bộ hiện có là biện phápchứa đựng ít rủi ro nhất Các nhà quản trị tài chính sẽ là người hiểu doanh nghiệpnhất, cũng muốn đảm bảo quyền kiểm soát cho các chủ sở hữu hiện tại, giảm bớt sựphụ thuộc của doanh nghiệp vào bên ngoài, tăng tính tự chủ về tài chính Bên cạnhđó nếu ƣu tiên vay nợ quá nhiều, một doanh nghiệp nếu không có khả năng chi trảsẽ làmột nguyên nhânlàm cho doanh nghiệp rơi vào kiệt quệ tàic h í n h C h í n h v ì thế,vốnnộibộhiệncósẽluônđượcưutiênsử dụngtrước.

Tuy nhiên nếu gia tăng quá lớn tỷ lệ tài trợ từ nguồn nội bộ thì có thể dẫn đếnbất lợi cơ bản là có thể làm cho giá cổ phiếu trên thị trường giảm, ảnh hưởng xấuđến doanh nghiệp Bởi vì bản chất trong mắt của những nhà đầu tƣ, một doanhnghiệp vững mạnh là một doanh nghiệp đủ sức chi trả phần lợi nhuận dƣ ra chomình, tức chia cổ tức đều qua các năm Chính vì vậy, doanh nghiệp sẽ thực hiện tàitrợvốnbangvốnnộibộvớimộtmứcđộnhấtđịnhđểđảmbảochohoạtđộngcủa doanhnghiệp.Khiđó,cácnguồntàitrợbênngoàisẽđƣợccácnhàquảnlíxemxétđến.

Lựac h ọ n s ố 2 : C á c k h o ả n v a y n ợ ( c h ứ n g k h o á n n ợ ) : K h is ử d ụ n g c á c khoản vay nợ, nhà quản lý sẽ huy động cáck h o ả n v a y n ợ n g ắ n h ạ n v à c á c k h o ả n vaynợdàihạn.

Theo lí thuyết trật tự phân hạng thì khi nhà quản lí xem xét đến việc huy độngcácnguồnvốntừbênngoàithìviệcsửdụngtàitrợtừcáckhoảnvaysẽđượcưutiênhơnviệcp háthànhcổphiếumới,bởivì:

Chi phí này chính là lãi vay mà doanh nghiệp phải trả cho khoản vay củamình,ngoàiracònđƣợclợitừtấmláchắnthuế.

Thêmmộtlídonữakhiếnviệcvayvốnđượcưutiênhơngọivốnlàdongườicho vay sẽ luôn nhận được khoản chi trả cố định, điều này khiến họ trở nên dễthuyếtphụchơnsovới cáccổđôngtươnglai.

Nhƣng vì nợ là chi phí tài chính cố định, dù doanh nghiệp của bạn có hoạtđộng ra sao, thu nhập nhiều hay thậm chí đang thua lỗ thì doanh nghiệp vẫn phảiđảm bảo việc trả lãi vay đúng kỳ hạn và trả nợ gốc khi đáo hạn, do vậy một sự giatăng nợ của doanh nghiệp cũng đồng nghĩa với việc gia tăng thêm rủi ro tài chính.Chính vì thế các doanh nghiệp luôn cần phải cân nhắc khi nào sử dụng nợ và sửdụngbaonhiêulàhợplý.

Lựachọnsố3 : Vống óp mớ it rự c tiếptừc h ủ sởh ữ u : C á cdoanhnghiệp huyđộngvốnchủsởhữumớibangcáchpháthànhcổphiếu.

Việc huy động vốn chủ sở hữu mới là lựa chọn cuối cùng của các nhà quản líkhicónhucầuvề vốn.Vìđiềunàyhàmchứanhiềurủirosau:

Khi doanh nghiệp công bố thông tin phát hành thêm cổ phiếu, thị trường sẽđón nhận thông tin này nhƣ một tín hiệu xấu về triển vọng doanh nghiệp, sẽ khiếngiácổphiếugiảm.

Tốn nhiều chi phí phát hành cổ phiếu mới: chi phí nghiên cứu thị trường, chiphípháthànhcổphiếu…

Tóm tại: Chính vì những nhƣợc điểm trên nên việc huy động vốn chủ sở hữumớithường làlựachọn cuốicùngcủacácnhàquảnlí.

Cácd o a n h n g h i ệ p c ó k h ả n ă n g s i n h l ợ i c a o t h ƣ ờ n g v a y í t h ơ n , v ì h ọ c ó nguồn vốn nội bộ đủ cho đầu tƣ vốn Còn các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi íthơnthườngpháthànhnợvìhọkhôngcónguồnvốnnộibộđủchođầutưvốn.

Lý giải những hành động quản trị, đó là các doanh nghiệp có khả năng sinhlợi cao với cơ hội đầu tƣ hạn chế sẽ cố gắng duy trì tỷ lệ nợ mục tiêu thấp trong khicác doanh nghiệp có cơ hội đầu tƣ lớn hơn các nguồn phát sinh nội bộ buộc phảităngtỷlệnợ.

Mặc dù lý thuyết trật tự phân hạng giải thích đƣợc một vài khía cạnh có ảnhhưởng đến quyết định chọn nguồn vốn tài trợ của doanh nghiệp, lý thuyết này còntồn tại nhiều hạn chế khi không giải thích đƣợc tác động của thuế, chi phí phá sản,chiphíphát hành chứngkhoánđếnnợvaycủa doanh nghiệp.

Lý thuyết định thời điểm thị trường của cơ cấu vốn (The Market timingTheory)

Theo lý thuyết định thời điểm thị trường, cấu trúc vốn là kết quả tích luỹ củanhững nỗ lực trong quá khứ để định thời điểm thị trường chứng khoán Tức là,không có một cấu trúc vốn tối ƣu theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (Trade OffTheory).

Nghiên cứu của Baker và Wurgler (2002) cho thấy một cái nhìn mới về vấn đềcấu trúc vốn, khi cho rang giá trị của doanh nghiệp phụ thuộc vào 2 yếu tố: giá cổphiếuvàthờiđiểmgianhậpthịtrường.

Giá cổ phiếu: Các doanh nghiệp sẽ phát hành chứng khoán khi giá thị trườngcủa cổ phiếu được định giá cao hơn giá trị sổ sách Điều này nham khai thác nhữngbiến động tạm thời trong chi phí vốn cổ phần, làm giảm chi phí vốn cổ phần củacông ty Mặt khác, công ty sẽ tiến hành mua lại cổ phần trong trường hợp cổ phiếucủahọbịđịnhgiáthấp.

Thời điểm gia nhập thị trường: thời điểm thị trường để phát hành cổ phần cómộttácđộngrấtlớnvàdaidẳnglêntỷlệđònbẩy.

Bên cạnh những kết quả đạt được, lý thuyết định thời điểm thị trường của cơcấuvốnvẫncònnhững hạnchếnhấtđịnh,khi chưanêurõđượcảnhhưởngcủacácnhântốđếncơcấuvốnmụctiêu củadoanhnghiệp(HồĐìnhBảo,2014).

Nhƣ vậy, có rất nhiều lý thuyết về cơ cấu vốn đã đƣợc trình bày và ứng dụng.Nghiên cứu này tập trung vận dụng hai lý thuyết về cơ cấu vốn là lý thuyết đánh đổicủa cơ cấu vốn (The trade-off theory) và lý thuyết trật tự phân hạng (The peckingtheory).

Lýthuyếtchiphíđạidiện

Jensen và Meckling (1976) cho rang, nếu nhà quản lý không phải là người sởhữu vốn duy nhất trong doanh nghiệp, thì chi phí đại diện là một chi phí không thểtránh khỏi Chi phí đại diện là loại chi phí để duy trì một mối quan hệ đại diện hiệuquả,nóbaogồm:

Chi phí ràng buộc (bonding cost) là chi phí để thiết lập một bộ máy nham tốithiểu những hành vi quản trị không mong muốn, nhƣ là bổ nhiệm những thành viênbênngoàivàobanđiềuhành,haytáithiết lậphệthốngtổchứccủacôngty.

Mất mát phụ trội (residual loss) hay chi phí cơ hội khi các cổ đông thuêngười đại diện và buộc phải đưa ra các hạn chế, ví dụ những thiệt hại do người đạidiệnlạmdụngquyềnđượcgiaođểtưlợi. Ảnh hưởng khá lớn đến chi phí đại diện là dòng tiền chi trả cổ tức. Thôngthường nhà quản lý đi thuê tránh chi trả cổ tức nhiều cho cổ đông, bởi vì khi cổ tứcchi trả nhiều, dòng tiền nội bộ giảm, sẽ tăng khả năng huy động vốn thêm từ bênngoài Và khi tăng vốn huy động từ bên ngoài, hoạt động của công ty sẽ đƣợc nhiềuthành phần tham gia trên thị trường giám sát và đánh giá, ví dụ như các ngân hàngđầu tư, các ủy ban chứng khoán, và cả những cổ đông mới của công ty Và đươngnhiên, các nhà quản lý không thích bị giám sát nhiều Trong trường hợp này, chi phíđại diện cần gia tăng để khuyến khích nhàquản lý tăng dòng tiềnc h i t r ả c h o c ổ đông hơn là đƣa dòng tiền đi đầu tư những dự án có tỷ suất sinh lời dưới chi phívốn.

Lợi ích thuần của người đi vay có mối quan hệ ngược chiều với chi phí đạidiện Bemanke và Gertler (1989, 1990) cho rang, lợi ích thuần của người đi vay caosẽ làm giảm chi phí đại diện Khi công việc kinh doanh của người đi vay đang cóchiều hướng đi lên, là động lực tăng giá trị thuần của việc vay mƣợn, giảm chi phíđại diện và gia tăng đầu tƣ. Ngược lại, cho trường hợp công việc kinh doanh củangười đi vay đang đi xuống, thể hiện khả năng giá trị thuần của người đi vay giảm,chiphíđạidiệnsẽtăngvàđầutƣgiảm.Trongthựctế,mộtcôngtyvớimộtbả ngcân đối kế toán lành mạnh sẽ dễ dàng huy động vốn bên ngoài hơn một công ty vớibảng cân đối xấu Lợi ích thuần của người đi vay thấp sẽ làm gia tăng chi phí đạidiện,bởihailýdo:

Thứ nhất, khi lợi ích thuần của người đi vay thấp, họ có ít nguồn quỹ sẵn cóđể tài trợ đầu tư, dẫn đến việc gia tăng sự khác biệt lợi ích giữa người đi vay vàngườichovay, vàkết quảlàsự giatăngchiphíđạidiện.

Thứhai,khilợiíchthuầncủangườiđivaythấp,ngườiđivaykhôngcóđộnglực thuê mướn người/tổ chức đánh giá chi phí dự án Điều này làm chất lượng củadự án giảm và tăng chi phí đại diện Như vậy, sự cân bang giữa số lƣợng dự án đầutưvàlợinhuậnmongđợicủadựánsẽnhạycảmvớimứcđộtínnhiệmcủangười chovaydànhchongườiđivay.Ngoàira,ởmộtmứcthấpnàođócủalợinhuậnkỳvọng,cóth ểlàmsụpđổhoàntoàndựán đầutƣ.

Lýthuyếttínhiệu

Lý thuyết tín hiệu đƣợc nhắc đến từ đầu thập niên 70 của thế kỷ XX, Spence(1973) tiến hành nghiên cứu thị trường lao động và đưa ra lý thuyết tín hiệu thôngqua kết quả của nghiên cứu, người lao động muốn tìm được việc làm cần phát tínhiệu,n gh ĩa l à cun gc ấ p th ôn g t i n cá n hâ n đế nt h ị t rƣ ờn g l a o đ ộn g đ ể bộc l ộ khả năngcủamình.

Sau đó, Bini và các cộng sự (2010) cho rang các công ty có khả năng sinh lợicao sẽ cung cấp tín hiệu thông qua các thuyết minh nham tăng sức cạnh tranh củamình Nhƣ vậy, lý thuyết tín hiệu dựa trên nền tảng thông tin bất cân xứng, nghĩa làkhi có sự bất cân xứng thông tin thì bên nắm giữ thông tin cần phát tín hiệu cho bêncần thông tin nham đạt đƣợc một mục tiêu nào đó Trong công ty cổ phần, thông tinbất cân xứng xuất hiện trong quan hệ nhà quản lý với các cổ đông và trong quan hệdoanhnghiệpvớicácbênliênquan.

Nhà quản lý có được nhiều thông tin của công ty do họ là người điều hành,nếu họ cố tình che đậy thì có thể sẽ gây ảnh hưởng đến quyết định của cổ đông, từđó gây bất lợi cho cổ đông Doanh nghiệp không phát tín hiệu hoặc phát tín hiệukhông chính xác ra bên ngoài thì có thể ảnh hưởng đến quyết định và gây tổn thấtđối với các bên liên quan Chẳng hạn, doanh nghiệp công bố thông tin báo cáo tàichính sai lệch, đặc biệt là chỉ tiêu lợi nhuận, dẫn đến số thuế nộp cho nhà nước sẽkhông phản ánh đúng thực tế kinh doanh của doanh nghiệp, các chủ nợ hay nhà đầutƣcóthểsẽđƣaraquyếtđịnhsailầmvềvấnđềgiảingânhayđầutƣ.

Nhƣ vậy, theo lý thuyết tín hiệu, để giảm thiểu sự bất cân xứng thông tin, cáccông ty cần phát tín hiệu cho các bên liên quan, tuy nhiên, các công ty thường có xuhướng phát tín hiệu có lợi cho bản thân công ty để che giấu những yếu kém và giatăngsứccạnhtranhcủacôngty,nhamthuhútvốnđầutƣ.Nóicáchkhác,lýthuyết tínhiệugiảithíchviệcnhàquảnlýcóthểvậndụngcáccôngcụđểcungcấpthôngtincólợi nhấtvềdoanhnghiệpchocácnhàđầutƣ.

STT Lýthuyết Cácyếutốảnhhưởng Mốiquanhệvới cấutrúcvốn

Lý thuyết đánh đổi cấutrúcvốn(Thetrade- offtheory)

Tàisảncốđịnhhữuhình Đồngbiến(+) Chiphítổnthấttàichính Nghịchbiến(-) Thuếthunhậpdoanhnghiệp Đồngbiến(+)

4 Lýthuyếtđịnhthờiđiểm thịtrường Giáthịtrường/Giásổsách Nghịchbiến(-)

TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦADOANHNGHIỆP

Cácnghiêncứunướcngoài

Theo nghiên cứu của Joshua Abor (2008) về so sánh cấu trúc vốn của ba nhómcông ty kể cả công ty đang niêm yết lẫn các công ty không niêm yết ở thị trườngchứng khoánGhamatronggiaiđoạn1998–2003,kếtquảnghiên cứuchothấytỷlệ nợ ngắn hạn chiếm tỷ lệ tương đối cao trên tổng số nợ trong nhóm các công ty lớnkhông niêm yết hơn so với các công ty vừa và nhỏ; không có sự khác biệt giữa cấutrúc vốn của công ty niêm yết và không niêm yết Theo kết quả của phân tích hồiquy thì các yếu tố nhƣ tuổi thọ công ty, cơ cấu tài sản, khả năng sinh lời, rủi ro côngty, đặc tính sản phẩm và quyền sở hữu cổ phần của quản lý có ảnh hưởng đến cấutrúc vốn của công ty tại thị trường Ghama Trong đó tác giả cũng đã tìm ra kết quảđối với các công ty niêm yết thì tỷ lệ nợ dài hạn có mối tương quan dương với quymô công ty, cơ cấu tài sản và sự tăng trưởng nhưng lại có tương quan âm đến tuổithọ của công ty, thanh khoản cổ tức, rủi ro kinh doanh, quyền sở hữu và thuế Mặtkhác thì tỷ lệ nợ ngắn hạn có mối tương quan dương với tuổi thọ doanh nghiệp, quymôcôngty,thanhtoáncổtứcvàthuếnhưnglạicótươngquanâmvớilợinhuận,cơcấutàisản vàrủirokinhdoanh.

Jan vàMateus(2008)đãnghiên cứumối quanhệqualại giữađ ò n b ẩ y t à i chính và hiệu quả hoạt động của các công ty thuộc lĩnh vực ngân hàng ở Mỹ, sửdụng các thông số đo lường hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp dựa trên quanđiểm lý thuyết chi phí trung gian Các tác giả đã kết luận rang 6 nhân tố tác động làtài sản cố định hữu hình; quy mô doanh nghiệp; rủi ro kinh doanh; thuế thu nhậpdoanh nghiệp; tính thanh khoản; tốc độ tăng trưởng có tác động đến đòn bẩy tàichính cao và đòn bẩy tài chính có mối quan hệ thuận chiều với tính hiệu quả hoạtđộngcủadoanhnghiệp;tốcđộtăngtrưởng;tínhthanhkhoản.

Trong quá trình nghiên cứu 135 công ty ở thị trường chứng khoánBombay,Ấn Độ giai đoạn từ 1990 – 2009 của tác giả Joy Pathak (2010) đã cho ra kết quả sáunhân tố nhƣ tài sản cố định hữu hình; quy mô doanh nghiệp; rủi ro kinh doanh; tínhthanh khoản và lợi nhuận có ảnh hưởng đáng kể đến đòn bẩy tài chính, trong đónhân tố tài sản cố định hữu hình; tốc độ tăng trưởng; quy mô doanh nghiệp có tácđộng dương đến đòn bẩy tài chính và các nhân tố nhƣ rủi ro kinh doanh; tính thanhkhoản; lợi nhuận;thuế thu nhập doanh nghiệp; đặc tính sản phẩm có tác động âmđếnđònbẩytàichính.

Theo Bambang Sudiyatno và cộng sự (2013) trong nghiên cứu các yếu tố ảnhhưởng đến hiệu suất ngân hàng - nghiên cứu nhân sự trong ngành ngân hàng tronggiao dịch chứng khoán Indonesia Kết quả của nghiên cứu này cấu trúc vốn của cácngân hàng trên thị trường chứng khoán Indonesia có 7 nhân tố tác động là tài sản cốđịnh hữu hình; quy mô doanh nghiệp; rủi ro kinh doanh; thuế thu nhập doanhnghiệp;tínhthanh khoản;tốcđộtăngtrưởngvàlợinhuận.

Cácnghiêncứutrongnước

Trần Đình Khôi Nguyên và cộng sự (2006) nghiên cứu sự tác động của cácnhân tố đến cấu trúc vốn các doanh nghiệp vừa và nhỏ (vốn điều lệ dưới 10 tỷ đồnghoặc số lượng ít hơn 300 người) ở Việt Nam Mẫu nghiên cứu gồm 558 doanhnghiệp vừa và nhỏ ở Việt Nam trong khoảng thời gian từ 1998-2001 Dựa vào môhình hồi quy tuyến tính với biến phụ thuộc là tổng nợ ngắn hạn và nợ dài hạn khác.Các biến độc lập bao gồm: quy mô doanh nghiệp, tài sản hữu hình và khả năng sinhlời, cơ hội tăng trưởng, rủi ro kinh doanh, cấu trúc sở hữu, quan hệ với ngân hàng.Tác giả đã thực hiện phỏng vấn chủ doanh nghiệp về các yếu tố ảnh hưởng đến cấutrúc vốn của doanh nghiệp. Sau đó tác giả sử dụng số liệu từ BCTC của doanhnghiệp để tiến hành phân tích. Kết quả thực hiện cho thấy các doanh nghiệp vừa vànhỏgầnnhƣsửdụngnợngắnhạn đểtàitrợchohoạtđộngkinh doanh.

Nguyễn Thành Cường (2008 ) dùng BCTC của 22 doanh nghiệp chế biến thủysản Khánh Hòa để nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanhnghiệp này Bài nghiên cứu đã phân tích hồi quy OLS và kết quảc h o t h ấ y c á c doanh nghiệp thủy sản Khánh Hòa có tỷ suất nợ ở mức 56%, chủ yếu đƣợc tài trợbang nợ ngắn hạn Kết quả nghiên cứu còn cho thấy có 5 yếu tố thật sự ảnh hưởngđến cấu trúc vốn là quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh lời, cơ hội tăng trưởng cóquan hệ cùng chiều với cấu trúc vốn, cấu trúc tài sản, lãi suất vay bình quân có quanhệ ngƣợc chiều với cấu trúc vốn Kết quả này có thể kết luận cấu trúc tài chính củadoanh nghiệp chế biến thủy sản Khánh Hòa phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạngvàhọcthuyếtModiglianivàMiler(gọitắtlàhọcthuyếtMM).

Theo hai tácgiả NguyễnThànhCường vàNguyễn Thị Cành( 2 0 1 2 ) t r o n g công trình “Tình hình tài chính và hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp ngànhchế biến thủy hải sản Việt Nam”, yếu tố quyết định quan trọng của cấu trúc vốn baogồm: quy mô công ty (SIZEit), tài sản hữu hình (TANGit), lợi nhuận (ROAit) vàtính thanh khoản (LIQit).

Có ảnh hưởng tích cực đến cấu trúc vốn của doanh nghiệplà quy mô công ty (SIZEit) Có ảnh hưởng tiêu cực đến cấu trúc vốn gồm tài sảnhữu hình (TANGit), lợi nhuận (ROAit) và tính thanh khoản (LIQit) Các yếu tố cònlại như: tốc độ tăng trưởng (SGit), rủi ro kinh doanh (RISKit), chi phí lãi vay(INTit), tuổi của công ty (AGEit) không ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanhnghiệp Đối với các doanh nghiệp chế biến thủy sản của Việt Nam có tỷ lệ nợ lớnhơn 59,27% (OSEAs), yếu tố quan trọng quyết định cấu trúc vốn gồm quy mô côngty (SIZEit) có ảnh hưởng tích cực đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, hai yếu tố tàisản hữu hình (TANGit), chi phí lãi vay (INTit) có ảnh hưởng tiêu cực đến cấu trúcvốn của doanh nghiệp Các yếu tố còn lại như tốc độ tăng trưởng (SGit), rủi ro kinhdoanh (RISKit), tính thanh khoản (LIQit), tuổi của công ty (AGEit) không ảnhhưởngđếncấutrúcvốncủadoanhnghiệp.

Nghiên cứu của Đặng Thị Quỳnh Anh và Quách Thị Hải Yến (2014) xem xéttác động của 10 nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yếttrên Sở giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2010- 2013.Kết quả nghiên cứu cho thấy 3 nhân tố ảnh hưởng mạnh nhất đến cơ cấu vốn củadoanh nghiệp là tỉ suất sinh lời, quy mô doanh nghiệp và thuế suất thuế thu nhậpdoanh nghiệp Tỉ suất sinh lời và thuế suất tác động ngƣợc chiều đến đòn bẩy tàichính của doanh nghiệp, trong khi quy mô doanh nghiệp có tác động cùng chiều.Bên cạnh đó,nghiên cứu cho thấy các doanhnghiệp ở Việt Nam chủyếu sửd ụ n g nợngắnhạndothịtrườngtráiphiếuchưapháttriển.

Nghiên cứu của Nguyễn Thị Thuý Hạnh (2018) xem xét các nhân tố tác độngđến cấu trúc vốn của các công ty sản xuất thương mại Việt Nam Nghiên cứu38công ty sản xuất từ năm 2009 đến 2016 ở 2 sàn giao dịch chứng khoán HOSE vàHNX.Kếtquảthựcnghiệmchothấy quymôvàtàisảncốđịnhvàlợinhuậncóảnh hưởng cùng chiều đến cấu trúc vốn trong khi tính thanh khoản và sở hữu nhà nướcảnhhưởngngượcchiều đếncấutrúcvốn.

Lê Thị Nhung (2020) đã phân tích các nhân tố tác động đến cơ cấu nguồn vốncủa doanh nghiệp Xi măng niêm yết ở Việt Nam, thực hiện trên mẫu gồm 77 quansáttronggiaiđoạn2010-

2019.Nhữngnhântốđƣợcxácđịnhcótác độngđếncơcấu nguồn vốncủa doanh nghiệp ximăng:quy môdoanhn g h i ệ p , c ơ c ấ u t à i s ả n , khả năng tăng trưởng, khả năng thanh toán và khả năng sinh lời Trong đó, nhân tốquy mô doanh nghiệp có tác động cùng chiều và mạnh nhất tới cơ cấu nguồn vốn,đồng thời các nhân tố cơ cấu tài sản, khả năng tăng trưởng, khả năng thanh toán cótác động cùng chiều Còn nhân tố khả năng sinh lời tác động ngƣợc chiều tới hệ sốnợ.

Các yếu tố và chiều tác động của chúng đến cấutrúcvốn

Quy mô công ty (+); cơ cấu tài sản (+); sự tăng trưởng(+); tuổi thọ công ty (-); thanh khoản cổ tức (-); rủi rokinh doanh (-); quyền sở hữu và thuế (-), đặc tính sảnphẩm(-).

Quy mô doanh nghiệp (+); hiệu quả kinh doanh (+);tính thanh khoản (+); tài sản cố định (-); rủi ro kinhdoanh(-);thuếthunhậpdoanhnghiệp(-).

Tài sản cố định hữu hình (+); tốc độ tăng trưởng(+);quy mô doanh nghiệp (+); rủi ro kinh doanh (-);tínhthanh khoản (-); lợi nhuận (-); thuế thu nhập doanhnghiệp(-),đặctính sảnphẩm(-).

Các yếu tố và chiều tác động của chúng đến cấutrúcvốn

Tàis ả n c ố đ ị n h h ữ u h ì n h ( + ) ; q u y m ô d o a n h n g h i ệ p (+) ; rủi ro kinh doanh (-); thuế thu nhập doanh nghiệp(-); tính thanh khoản (-); tốc độ tăng trưởng (+) và lợinhuận(+).

QuymôDN(+),tàisảnhữuhình(+),khảnăngsinhl ời (+), cơ hội tăng trưởng (+), rủi ro kinh doanh (+),cấutrúcsởhữu(-),quanhệvớingânhàng(+)

Quy mô doanh nghiệp (+), khả năng sinh lời (+), cơhội tăng trưởng (+); cấu trúc tài sản (-), lãi suất vaybìnhquân(-).

Quy mô công ty (+); tài sản hữu hình (-), lợi nhuận (-)và tính thanh khoản (-); tốc độ tăng trưởng (-), rủi rokinh doanh, chi phí lãi vay, thuế , tuổi của công tykhôngảnhhưởngđếncấutrúcvốncủadoanhnghiệp. Đặng

Sửdụngmôhì nh FEM,REM Tỉsuấtsinhlời(-),quymôDN(+)vàthuếsuấtthuếT

Quy mô và tài sản cố định và lợi nhuận có ảnh hưởngcùng chiều (+) đến cấu trúc vốn trong khi tính thanhkhoảnvàsởhữunhànướcảnhhưởngngượcchiều(-)

Các yếu tố và chiều tác động của chúng đến cấutrúcvốn lƣợngGMM đếncấutrúcvốn

Quy mô doanh nghiệp, cơ cấu tài sản, khả năng tăngtrưởng, khả năng thanh toán có tác động cùng chiều(+) Còn nhân tố khả năng sinh lời (-) tác động ngƣợcchiều.

Khoảngtrốngnghiêncứu

Thứ nhất, đối với phạm vi nghiên cứu thì những năm gần đây các nghiên cứuvề cấu trúc vốn đối với ngành thép tại Việt Nam vẫn chƣa đƣợc thực hiện phổ biếnvàthờigianvẫnchƣađƣợccậpnhật.

Thứ hai, các nghiên cứu vẫn chƣa tập trung nghiên cứu với yếu tố đặc điểmcủa sản phẩm Đây được xem là yếu tố ảnh hưởng rất nhiều đến hàng tồn kho củacông ty, vì khi công ty có những sản phẩm mới thì khả năng tiêu thụ có thể khôngcao do giá thành cao hoặc chƣa đƣợc khách hàng ƣa chuộng, do đó, sẽ có tác độngtiêu cực đến cấu trúc vốn (Joshua Abor, 2008; Joy Pathak, 2010) Vì vậy, đây làkhoảngtrốngnghiêncứuđƣợctácgiảxácđịnh.

Chương 2 tác giả đã nêu được tổng quan chung về lý thuyết và một số các chỉtiêu đo lường hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứngkhoán Trên cơ sở tổng hợp các lý thuyết đó và khảo lƣợc các nghiên cứu liên quanthìtácgiảđãtổnghợpcácnhântốảnhhưởngđếncấutrúcvốnđólàQuymôdoanh nghiệp; Tính thanh khoản; Tốc độ tăng trưởng; Thuế thu nhập doanh nghiệp;Tàisản cố định hữu hình và Đặc điểm riêng của sản phẩm Từ đó tác giả cũng đề xuất 6giả thuyết nghiên cứu tương ứng Trong chương kế tiếp tác giả sẽ tập trung phântíchsâuhơnvàtừgiả thuyếtnghiêncứusẽxâydựngmôhìnhnghiêncứuphùhợp.

PHƯƠNGPHÁPNGHIÊNCỨU

Môhìnhnghiêncứu

Dựa vào việc tổng hợp các lý thuyết về cấu trúc vốn và khảo lƣợc lý thuyết vềcác nghiên cứu liên quan đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp trong và ngoài nướcđặc biệt là tác giả kế thừa mô hình nghiên cứu của tác giả Joy Pathk (2010), tác giảđãtổnghợpvàvậndụngđểxâydựngmôhìnhcácnhântốtácđộngđếncấutrúc vốn của các doanh nghiệp ngành thép được niêm yết trên thị trường chứng khoánViệtNam,cácnhântốđóbaogồmQuymôdoanhnghiệp;Tínhthanhkhoản;T ốcđộ tăng trưởng; Thuế thu nhập doanh nghiệp; Tài sản cố định hữu hình và Đặc điểmriêngcủa sảnphẩm.

Joshua Abor (2008); Joy Pathak (2010); BambangSudiyatnovàcộngsự(2013);NguyễnThànhC ƣờngvàNguyễnThịCành(2012);NguyễnThànhC ƣ ờ n g ( 2 0 0 8 ) ; Đ ặ n g T h ị Q u ỳ n h A n h v à QuáchThị HảiYến(2014)

Quymôdoanhnghiệp SIZE Joshua Abor(2008);JoyPathak(2010); Bambang

(Businesssize) Sudiyatnovàcộngsự(2013);NguyễnThànhCườngv àNguyễnThịCành(2012);NguyễnThành Cường (2008); Trần Đình Khôi Nguyên vàNeelakartanRanmachandran(2006);ĐặngThịQuỳnh AnhvàQuáchThịHảiYến(2014);NguyễnT h ị T h u ý H ạ n h ( 2 0 1 8 ) ; L ê T h ị N h u n g (2020)

Joshua Abor (2008); Joy Pathak (2010); BambangSudiyatnovàcộngsự(2013);NguyễnThànhC ƣờngvàNguyễnThịCành(2012);NguyễnThànhC ƣ ờ n g ( 2 0 0 8 ) ; N g u y ễ n T h ị T h u ý H ạ n h

Joshua Abor (2008); Joy Pathak (2010); BambangSudiyatnovàcộngsự(2013);NguyễnThànhC ƣờngvàNguyễnThịCành(2012);NguyễnThành Cường (2008); Trần Đình Khôi Nguyên vàNeelakartanRanmachandran(2006);NguyễnThị ThuýHạnh(2018);Lê ThịNhung (2020)

Joshua Abor (2008); Joy Pathak (2010); BambangSudiyatnovàcộngsự(2013);JanvàMateus(20 08);NguyễnThànhCườngvàNguyễnThị

Tài sản cố định hữu hình(Tangibleassets) TANG

Joshua Abor(2008); JoyPathak (2010); Bambang Sudiyatnovàcộngsự(2013);NguyễnThànhC ƣờngv à N g u y ễ n T h ị C à n h ( 2 0 1 2 ) ;

Thành Cường (2008); Trần Đình Khôi Nguyên vàNeelakartanRanmachandran(2006);ĐặngThịQuỳnh AnhvàQuáchThịHảiYến(2014);NguyễnT h ị T h u ý H ạ n h ( 2 0 1 8 ) ; L ê T h ị N h u n g (2020) Đặc điểm riêng của sảnphẩm(Uniqueness) UNI

Joshua Abor (2008); Joy Pathak (2010); BambangSudiyatnovàcộngsự(2013);NguyễnThànhC ƣờngvàNguyễnThịCành(2012);Nguyễn ThànhCường(2008)

Giảithíchcácbiến

Nghiên cứu sử dụng tổng giá trị sổ sách của các khoản nợ và vốn chủ sở hữuđể xác định đòn bẩy tài chính, vì khi thanh toán các khoản nợ phụ thuộc vào giá trịsổ sách thay vì phụ thuộc vào giá trị thị trường của nợ theo như nghiên cứu củaBanerjeenăm2000. Đònbẩytàichính(LEVERAGE)= hn

Quy mô doanh nghiệp (SIZE): Quy mô doanh nghiệp là một trong những nhântốt á c đ ộ n g đ ế n c ấ u t r ú c v ố n c ủ a d o a n h n g h i ệ p D o a n h n g h i ệ p c ó q u y m ô l ớ n thường có sự đa dạng hóa các ngành nghề hơn các doanh nghiệp có quy mô nhỏhơn, vì thế dòng tiền mặt có sự ít biến động đồng thời cũng có khả năng vƣợt quakhủng hoảng tài chính tốt hơn Mặt khác, các doanh nghiệp lớn có khả năng và đủuytínhơnđểtiếpcậncácnguồnvốnvaytừcáctổchứctíndụngvớilãisuấtưuđãi vàhạnmứctíndụngcaohơn.Doanhnghiệplớnthườngdễdàngcắtgiảmcáckhoảnchi phí có liên quan đến việc phát hành nợ so với các doanh nghiệp khác và chi phíthấptrongviệcpháthànhnợhaychủsởhữu.Dođócácdoanhnghiệpcóquymôl ớn có khả năng sử dụng nợ trong cấu trúc vốn nhiều hơn các doanh nghiệp khác.Các nghiên cứu của Joshua Abor (2008); Joy Pathak (2010) và Bambang Sudiyatnocùng các cộng sự (2013); Trần Đình Khôi Nguyên, Ramachandra (2006) và NguyễnThành Cường; Nguyễn Thị Cành (2012) cũng cho rang các doanh nghiệp lớnthường có xu hướng công bố các thông tin cho bên ngoài nhiều hơn nên khả năngtiếpcậnthị trườngcổphiếusẽthuậnlợihơncácdoanhnghiệpnhỏ.

Tính thanh khoản (LIQUIDITY):Đây là yếu tố quyết định đến cấu trúc vốncủa doanh nghiệp Người cho vay thường xem xét tính thanh khoản là một chỉ sốthể hiện khả năng trả nợ của doanh nghiệp, cho nên doanh nghiệp có tỷ lệ thanhkhoản cao có thể sử dụng nhiều nợ vay do doanh nghiệp có thể trả các khoản nợ vayngắn hạn khi đến hạn Theo lý thuyết POT, nêu ra ý kiến đối ngƣợc lại, các doanhnghiệp thanh khoản cao tức có nhiều tài sản thanh khoản sẽ sử dụng những tài sảnnày với mục tiêu đầu tƣ cho các dự án của mình, vì thế, tính thanh khoản tỷ lệnghịch với nợ vay Theo nghiên cứu của Joshua Abor (2008); Joy Pathak (2010) vàBambang Sudiyatno cùng các cộng sự (2013), ở các nước phát triển cho thấy tínhthanh khoản của các doanh nghiệp tỷ lệ nghịch với đòn bẩy tài chính Mặt khác, cácdoanh nghiệp có tính thanh khoản cao tương ứng với tiền mặt tích lũy và các tài sảnngắn hạn khác nhiều, đƣợc xem là nguồn nội bộ bên trong doanh nghiệp và sẽ đƣợcsửdụnghỗtrợchohoạtđộngsảnxuấtkinhdoanh củamình, vìvậy,sẽítvayn ợhơn Theo nghiên cứu của Nguyễn Thành Cường; Nguyễn Thị Cành (2012), tài sảnngắnhạnchiếmtỷlệcaotrongcấutrúctàisảncủadoanhnghiệptạiViệtNam,vìt hế tài sản ngắn hạn giữ vai trò quan trọng trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp tạiViệtNam.

Tínhthanhkhoản(LIQUIDITY)=Tàisản ngắnhạn/Nợngắnhạn

Tốc độ tăng trưởng (GROWTH):Tốc độ tăng trưởng là yếu tố tác động đếncấu trúc vốn của doanh nghiệp Theo lý thuyết trật tự phân hạng thì có mối tươngquan dương giữa tốc độ tăng trưởng và đòn bẩy tài chính Myers (1984) cho rangcác nhà quản lý thích sử dụng nguồn tài trợ bên trong hơn nguồn tài trợ bên ngoài.Lý thuyết đã chỉ ra rang tỷ lệ nợ thường cao trong cấu trúc vốn của những doanhnghiệp đang phát triển và thấp hơn trong cấu trúc vốn của những doanh nghiệp đangtrong tình trạng đình trệ Lý thuyết đánh đổi và lý thuyết về chi phí đại diện có quanđiểm ngược lại cho rang tỷ lệ đòn bẩy tài chính và tốc độ tăng trưởng có mối tươngquan âm Theo lý thuyết về chi phí đại diện cho rang các cổ đông thường cạnh tranhlợi ích với các chủ nợ Tốc độ tăng trưởng cao, cho thấy doanh nghiệp có kết quảkinh doanh khả quan, đây là lý do cổ đông không muốn chia sẻ ƣu thế với chủ nợ.Lý thuyết đánh đổi cũng cho rang tốc độ tăng trưởng có thể được xem như tài sảnvô hình, không thể là tài sản thế chấp cho các khoản nợ, đây là lý do việc sử dụngcác khoản nợ sẽ bị giới hạn, điều này cho rang các công ty có tăng trưởng sẽ ít vaynợ Nghiên cứu của Joshua Abor (2008); Joy Pathak (2010) và Bambang Sudiyatnocùng các cộng sự (2013) cùng quan điểm với lý thuyết đánh đổi và lý thuyết chi phíđạidiệnrangcómốitươngquanâmgiữađònbẩytàichínhvàtốcđộtăngtrưởng.

Tốcđộtăngtrưởng(GROWTH)= Doanh thǔnămsaǔD o a n h thǔnămtrước

Thuế thu nhập doanh nghiệp (TAX):Tác động của thuế thu nhập doanhnghiệp đến cấu trúc vốn có ý nghĩa quan trọng trong các nghiên cứu của cấu trúcvốn Theo lý thuyết MM thuế có ảnh hưởng rất quan trọng đến cấu trúc vốn củadoanhn g h i ệ p L ý t h u y ế t c h o r a n g c á c d o a n h n g h i ệ p v ớ i t h u ế s u ấ t c a o h ơ n s ẽ s ử dụng nhiều nợ để đạt lợi ích từ tấm chắn thuế Vì thế, đòn bẩy tài chính có quan hệcùng chiều với nhân tố thuế thu nhập doanh nghiệp Nghiên cứu của Joshua Abor(2008) cũng cho thấy mối quan hệ tích cực giữa thuế thu nhập doanh nghiệp và đònbẩy tài chính Theo lý thuyết TOT, các doanh nghiệp có mức thuế suất cao sẽ sửdụngnhiềunợvayđểgiảmtrừthuếtừlãivay.Thuếthunhậpdoanhnghiệpđƣợcđo lườngbangchiphíthuếthunhậpdoanhnghiệptrênthunhậptrướcthuếtheoHuangvàSong(20 06).

Thuếthunhậpdoanhnghiệp(TAX)= T h ǔ e thǔnhp doanhnghip phǎi n®ptrongky

Tài sản cố định hữu hình (TANGIBLE ASSETS):Tài sản cố định hữu hìnhcó vai trò quan trọng trong việc xác định cấu trúc vốn của doanh nghiệp Theo lýthuyết chi phí đại diện và các thông tin bất đối xứng cho rang các công ty có tài sảnhữu hình có thể dùng nó để thế chấp trong việc vay nợ, vì vậy các doanh nghiệp cótài sản cố định hữu hình lớn thường có nhiều cơ hội vay nợ hơn.Theo nghiên cứucủa Joshua Abor (2008), tài sản cố định hữu hình sẽ giúp các công ty tích lũy cáckhoản nợ, nếu đầu tƣ không thành công, chủ nợ sẽ tính phí cung cấp bảo lãnh. Cácchủ nợ cảm thấy tích cực trong việc cung cấp các khoản và những chi phí liên quanbất đối xứng thông sẽ giảm xuống, vì tài sản thế chấp giảm thiểu các vấn đề mâuthuẫn giữa các cổ đông và chủ nợ Theo nghiên cứu của Joy Pahak (2010) cũng cómối tương quan tích cực giữa tài sản cố định hữu hình và đòn bẩy tài chính. Theo lýthuyết POT, do chênh lệch thông tin nên tài sản cố định hữu hình đƣợc sử dụng đểthế chấp đi vay, vì thế các doanh nghiệp có nhiều tài sản cố định hữu hình có nhiềuđiều kiện đi vay hơn Lý thuyết ATC, cho rang chi phí đại diện của nợ vay tồn tạisao có sự chuyển dịch rủi ro, tài sản từ chủ nợ sang cổ đông, nên tài sản cố định hữuhình là vật đảm bảo giảm thiểu rủi ro cho người đi vay theo Joy Pathak (2010) vàBambang Sudiyatno cùng các cộng sự (2013) Như vậy, các nghiên cứu và lý thuyếtđều cho thấy mối tương quan dương giữa đòn bẩy tài chính và tài sản cố định hữuhình.

Tàisảncốđịnhhữuhình(TANGIBLEASSETS)= Tàisǎn con h hữǔhnh

Tongtàisǎn Đặcđ i ể m r i ê n g c ủ a s ả n p h ẩ m ( U N I Q U E N E S S ) : N h ữ n gd o a n h n g h i ệ p c ó sản phẩm riêng, độc đáo thường có đòn bẩy tài chính thấp vì khi doanh nghiệp bịphá sản thì những hàng tồn kho của doanh nghiệp khó cạnh tranh trên thị trường vìtínhđặctrƣngcủamỗisảnphẩm.Đònbẩytàichínhvàđặcđiểmcủasảnphẩmcó mốiquanhệtíchcực.TheokếtquảnghiêncứucủaTitmanvàWessels(1988)cũngchokếtq uả nhƣtrêngiữađònbẩytàichínhvàđặcđiểmriêngcủa sảnphẩm. Đặcđiểmriêngcủasảnphẩm(UNIQUENESS)= i o n hàngn

Giảthuyết nghiêncứuvàkỳvọng dấucácbiến

Từ việc tổng hợp các khái niệm, lý thuyết cơ bản về cấu trúc vốn và khảo lượccác công trình nghiên cứu liên quan trong và ngoài nước tác giả tổng hợp đượcnhững nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành thực phẩm niêmyết trênsàngiaodịchchứngkhoánViệtNamnhƣsau:

Theo Joshua Abor (2008); Joy Pathak (2010) và Bambang Sudiyatno cùng cáccộng sự (2013) thì quy mô doanh nghiệp có liên quan đến đòn bẩy tài chính vì cáccôngtycóquymôlớnthườngđượccácnhàđầutưtintưởngvềtìnhhìnhlàmănvàtình trạng ít bị phá sản nên sẽ dễ dàng vay mượn nợ, chi phí sử dụng vốn nhỏ dó đóquy mô hoạt động có tương quan dương với đòn bẩy tài chính đây cũng là kết luậncủaTrầnĐìnhKhôiNguyên,Ramachandra(2006)vàNguyễnThànhCường;NguyễnT hịCành(2012).Vìvậytácgiảđềxuấtgiảthuyết:

Giả thuyết H1: Quy mô doanh nghiệp có tương quan dương với đòn bẩy tàichínhcủacôngtyngànhthéptrênthịtrườngchứngkhoánViệtNam

Theo lý thuyết trật tự phân hạng thì tài trợ ƣu tiên nhƣ sau nguồn vốn nội bộ;phát hành chứng khoán nợ; phát hành cổ phần Khi công ty có cáckhoản tiềnm ặ t vàtươngđươngtiềncànglớnthìxuhướngsửdụngítnợvìvậytínhthanhkhoảncótươ ng quan âm với đòn bẩy tài chính đây là kết quả nghiên cứu của Joshua Abor(2008); Joy Pathak (2010) và Bambang Sudiyatno cùng các cộng sự (2013); TrầnĐình Khôi Nguyên, Ramachandra (2006) và Nguyễn Thành Cường; Nguyễn ThịCành(2012).Vìvậytácgiảđềxuấtgiảthuyết:

Giả thuyết H2: Tính thanh khoản có tương quan âm với đòn bẩy tài chínhcủacôngtyngànhthéptrênthịtrườngchứngkhoánViệtNam

Theo những nghiên cứu thực nghiệm của Joshua Abor (2008); Joy Pathak(2010)vàBambangSudiyatnocùngcáccộngsự(2013)vàTrầnĐìnhK h ô i Nguyê n, Ramachandra (2006) và Nguyễn Thành Cường; Nguyễn Thị Cành (2012)cùng với lý thuyết chi phí đại diện thì tốc độ tăng trưởng có tương quan âm với đònbẩytàichính.Tácgiảđềxuấtgiảthuyết

Giả thuyết H3: Tốc độ tăng trưởng tương quan âmv ớ i đ ò n b ẩ y t à i c h í n h củacôngtyngànhthéptrênthịtrườngchứngkhoánViệtNam

Thuế thu nhập doanh nghiệp có ảnh hưởng quan trọng đến cấu trúc vốn củadoanh nghiệp theo lý thuyết MM có thuế Trong lý thuyết này thì có doanh nghiệpcó thuế suất cao hơn sẽ chịu thuế nhiều hơn và sẽ sử dụng nợ nhiều hơn để đạt lợiích tối đa từ lá chắn thuế vì vậy thuế thu nhập doanh nghiệp có mối quan hệ cùngchiềuvớiđònbẩytàichínhtheoJoshuaAbor(2008);JoyPathak(2010)vàBambangS udiyatnocùngcáccộngsự(2013)vàTrầnĐìnhKhôiNguyên,Ramachandra (2006) và Nguyễn Thành Cường; Nguyễn Thị Cành (2012) Vì vậytácgiảđềxuấtgiả thuyết:

Giả thuyết H4: Thuế thu nhập doanh nghiệp tương quan dương với đòn bẩytàichínhcủacôngty ngànhthép trên thịtrườngchứngkhoán ViệtNam

Tài sản cố định hữu hình có mối tương quan dương với đòn bẩy tài chính.Theolýthuyếtvềchiphíđạiđiệnvàcácthôngtinbấtđốixứngchorangcáccông ty có tài sản hữu hình có thể dùng nó để thế chấp trong việc vay nợ, cho nên cáccông ty có tài sản cố định hữu hình lớn thường có nhiều cơ hội để vay nợ hơn TheoTitman và Wessels (1988), tài sản cố định hữu hình sẽ giúp các công ty tích lũy cáckhoảnnợ,nếunhƣđầutƣbịthấtbại,chủnợsẽtínhphícungcấpbảolãnh.Theođó,cácchủnợc óxuhướngcảmthấythoảimáivớiviệccung cấpcáckhoảnvay,vàcácchi phí liên quan đến bất đối xứng thông tin sẽ có xu hướng giảm xuống, lý do là vìdựa trên tài sản thế chấp giảm thiểu các vấn đề xung đột lợi ích giữa các cổ đông vàchủ nợ Kết quả nghiên cứu thực nghiệm của Joy

Pathak (2010) cũng cho thấy mốitươngquandươnggiữatàisảncốđịnhhữuhìnhvàđònbẩytàichính.Nhưvậy,cả lý thuyết và thực nghiệm đều cho kết quả tích cực trong mối quan hệ giữa tài sản cốđịnh hữu hình và đòn bẩy tài chính Đó cũng là kết quả nghiên cứu của Joshua Abor(2008); Joy Pathak (2010) và Bambang Sudiyatno cùng các cộng sự (2013) và TrầnĐình Khôi Nguyên, Ramachandra (2006) và Nguyễn Thành Cường; Nguyễn ThịCành(2012).Vìvậytácgiảđềxuấtgiảthuyết:

Giả thuyết H5: Tài sản cố định hữu hình tương quan dương với đòn bẩy tàichínhcủacôngtyngànhthéptrênthịtrườngchứngkhoán ViệtNam

Cáccôngtycósảnphẩmđộcđáo thườngcóđònbẩytàichínhthấpvì thế côngty phá sản thì những hàng tồn kho của công ty rất khó cạnh tranh khi thanh lý vì đặcthùsảnphẩmcủamình.Vậymốitươngquangiữađònbẩytàichínhvàđặcđiểm sản phẩm là âm Nghiên cứu thực nghiệm của Titman và Wessels (1988) cũng chokết quả về mối tương quan âm giữa đòn bẩy và đặc điểm riêng của sản phẩm Tácgiảđềxuấtgiảthuyết:

Giả thuyết H6: Đặc điểmriêng của sản phẩmt ư ơ n g q u a n â m v ớ i đ ò n b ẩ y tàichínhcủacôngty ngànhthéptrên thịtrườngchứngkhoán ViệtNam

Dựa trên việc đề xuất các giả thuyết nghiên cứu và phương pháp đo lường cácbiến về tương quan âm / dương đối với biến phụ thuộc thì tác giả tóm tắt giả thuyếtvà mốitương quantrongbảngdướiđây:

Kỳ vọng tươngquanvớibiế nphụ thuộc 1.Biếnphụthuộc: Đònbẩytài chính LEV Nợdàihạn/Vốnchủsởhữu

Tínhthanhkhoản LIQ Tàisảnngắnhạn/Nợ ngắn hạn -

Thuếthunhậpdoanhnghiệp TAX ThuếTNDNphảinộptrong kỳ/Lợinhuậntrướcthuế +

Tàisảncốđịnhhữuhình TANG Tàisảncốđịnh/Tổngtàisản + Đặcđiểmriêngcủasảnphẩm UNI Giávốnhàngbán/Doanhthu thuần -

Quytrìnhnghiêncứu

Dựat r ê n v i ệ c t ổ n g h ợ p k h u n g l ý t h u y ế t , x á c đ ị n h m ô h ì n h v à g i ả t h u y ế t nghiên cứu thì quy trình nghiên cứu sẽ được thiết lập bao gồm 8 bước theo hình 3.1dướiđây: Đề xuất và ý kiến Kết quả kiểm định của mô hình nghiên cứu

Kết quả mô hình nghiên cứu

Cơ sở lý thuyết Mục tiêu nghiên cứu

Bước 3: Xác định mẫu nghiên cứu, thu thập dữ liệu nghiên cứu và xử lý dữ liệu.Bước4:Lựachọnphươngpháphồiquydữliệu,tiếnhànhhồiquyvàxácđịnhkết quảnghiêncứu.

Bước6:Kiểmđịnhcác khuyếttậtcủa môhình,nếumôhìnhbịkhuyếttật,tiếnhànhlạibước4lựachọnlạiphươngpháphồiquyvàxácđ ịnhlạikếtquảnghiêncứu.

Bước7:Căncứkếtquảnghiêncứu,đưarakếtluậnvàcácgợiý,khuyếnnghịvềvấnđề nghiêncứu.

Phươngpháphồiquyướclượngthamsố

Nghiên cứu này sử dụng phương pháp định lượng, hồi quy bang phần mềmStata 14.0 để kiểm định các giả thuyết trên Theo đó mô hình hồi quy với biến phụthuộcvà6biếnđộclập.

Sau đó sử dụng dữ liệu bảng kết hợp các quan sát nhiều đối tƣợng trong mộtgiaiđoạnthờigiannhấtđịnh,theophươngpháphồiquybìnhphươngnhỏnhấtcó3dạng mô hình dành riêng cho dữ liệu bảng là mô hình hồi quy gộp (Pooled OLS),mô hình ảnh hưởng cố định (Fix effect model - FEM) và mô hình các tác động ngẫunhiên (Random effect model - REM) Để lựa chọn phương pháp hồi quy nào nàophù hợp nhất trong ba phương pháp nêu trên là kiểm định F-test và kiểm địnhBreusch-Pagan lagrangian (Breuch và Pagan, 1979) Kiểm định F-test để lựa chọngiữa mô hình Pooled OLS và mô hình FEM Kiểm định Breusch-Pagan lagrangianđể lựa chọn mô hình Pooled OLS và mô hình REM Để lựa chọn mô hình FEM hayREMsử dụngkiểmđịnhHausman.

Saukhilựachọnmôhìnhphùhợp,sẽtiếnhànhkiểmđịnhhiệntượngtựtươngquan và hiện tượng phương sai của sai số thay đổi, nếu có hiện tượng tượng tựtương quan và/hoặc hiện tượng phương sai của sai số thay đổi thì nghiên cứu sẽ sửdụng phương pháp bình phương tối thiểu tổng quát khả thi (Feasible GeneralizedLeastSquares-FGLS)đểkhắcphụchiệntượngtượngtựtươngquanvà/hoặchiện tượngphươngsaicủasaisốthayđổivàsosánhcáckếtquảtừcácmôhình.Cácbước thựchiệnnhƣsau:

Thống kê mô tả đƣợc sử dụng nham mô tả những đặc tính cơ bản của dữ liệuthu thập đƣợc từ nghiên cứu qua các cách thức khác nhau Qua thống kê mô tả nàytrình bày đƣợc giá trị trung bình của các biến thông qua tiêu chí giá trị trung bình,giá trị nhỏ nhất và giá trị lớn nhất, giá trị trung vị và sai số chuẩn giữa các giá trị.Thôngquacáctiêuchíđƣợcthốngkêđó,tacóthểhiểuđƣợccáchiệntƣợngvàđƣaquyếtđịnhđ úngđắnvềchuỗidữ liệunghiêncứu.

Bước 2: Lựa chọn mô hình hồi quy phù hợp giữa Pooled OLS, FEM vàREM.

Thực hiện phân tích hồi quy là một phân tích thống kê để xác định xem cácbiếnđộclậpquyđịnhcácbiếnphụthuộcnhƣthếnào.Kếtquảhồiquyđƣợcxemlàbang chứng thực nghiệm để đánh giá tác động Các mô hình hồi quy đƣợc tác giảxem xét gồm có: Pooled OLS, Fixed effect, Random effect Để chọn ra đƣợc môhình phù hợp nhất cho bài nghiên cứu, chúng ta cần phải xem xét các nội dung vàđặcđiểmcủacácmôhìnhướclượngnày: MôhìnhhồiquyPooledOLS:

Yit: Biến phụ thuộc của quan sát i trong thời kỳ tXit:Biếnđộc lậpcủaquansátitrongthờikỳt Đối với phương pháp Pooled OLS thực chất là việc sử dụng dữ liệu bảng đểphântíchbanghìnhthức sửdụngtấtcảdữliệu theocáchxếpchồngkhôngph ânbiệttừngđơnvịchéoriêng.Đâylàphươngphápđơngiảnnhất,giốngsửdụngdữ liệunhưmộtphântíchOLSbìnhthường,khôngkểđếnkíchthướckhônggianvàthờig iancủa dữ liệubảng.

Với giả định mỗi đơn vị đều có những đặc điểm riêng biệt có thể ảnh hưởngđến các biến giải thích, FEM phân tích mối tương quan này giữa phần dư của mỗiđơn vị với các biến giải thích qua đó kiểm soát và tách ảnh hưởng của các đặc điểmriêng biệt (không đổi theo thời gian) ra khỏi các biến giải thích để chúng ta có thểước lượng những ảnh hưởng thực (net effects) của biến giải thích lên biến phụthuộc.

Yit: biến phụ thuộcXit:biếnđộc lập αi (i=1…n): hệ số chặn cho từng đơn vị nghiên cứu.βXit + :hệsốgócđốivớinhântốX. εit:it:phầndƣ.

Mô hình tác động ngẫu nhiên -

REMXét môhình:Y i t = αi +βXit + Xit+μitit

Thayvìtrongmôhìnhtrênαilàcốđịnh(không thayđổitheothờigian)thìphươngp hápREMgiảđịnhrangnólàmộtbiếnngẫunhiênvớiαi=α+εit:i(i=1,2,

…,n),thayvàotrong môhìnhbanđầuta có:Yit=α +βXit + Xit+εit:i+μitit.

Trong đó εit:i là thành phần sai số theo đơn vị chéo và μitit là thành phần sai sốchéo và chuỗi thời gian kết hợp Như vậy, với phương pháp REM, thay vì coi mỗiđặc điểm riêng của các đơn vị có tương quan tới biến độc lập và tách tác động đó ranhư trong FEM thì phương pháp REM coi các đặc điểm riêng đó là ngẫu nhiên vàkhông tương quan tới các biến độc lập mà giống nhƣ một biến giải thích mới tácđộngtớibiếnphụthuộc.

So với phương pháp FEM, phương pháp REM có thể khắc phục được nhữngnhƣợc điểm của FEM nhƣng REM coi mỗi đặc điểm riêng của các đơn vị εit:i khôngtương quan với các biến độc lập do đó nếu điều này vi phạm thì REM sẽ ƣớc lƣợngkhôngcònchínhxác.

Qua nội dung của ba phương phương pháp ước lượng trên tác giả nhận thấyrangmôhìnhREMvàFEMcónhiềuưuđiểmhơnsovới môhìnhPooledOLS.Tuynhiên để có đƣợc một mô hình tối ƣu nhất, tác giả sẽ đi theo trình tự nhƣ sau: đầutiên tiến hành ƣớc lƣợng Pooed OLS, sau đó ƣớc lƣợng mô hình Fixed Effect Đểbiết giữa mô hình Pooled OLS và nhóm mô hình FEM và REM mô hình nào phùhợp hơn bang cách sử dụng công cụ Redundant Fixed Effects trên Eviews 8 để kiểmđịnh xem hệ số chặn của hàm hồi quy của từng ngân hàng có khác nhau không Nếukhông có sự khác nhau, ta có thể chọn Pooled OLS làm mô hình ước lượng cho bàinghiên cứu và nếu trường hợp ngƣợc lại nhóm mô hìnhFEM và REM phù hợp thìta phải tiến hành kiểm định Hausman nham lựa chọn một trong hai mô hình Fixedeffect và Random effect, xem mô hình nào là mô hình phù hợp nhất cho bài nghiêncứunày.

Bước 3: Phương pháp kiểm định các hệ số hồi quy và sự phù hợp của môhình. Đầu tiên tác giả sẽ thực hiện kiểm định thừa biến để loại bỏ những biến khôngcần thiết ra khỏi mô hình Các biến đƣợc sử dụng là các biến không có ý nghĩathống kê từ kết quả ƣớc lƣợng của các mô hình Pooled OLS, FEM và REM. Đểthựch i ệ n t á c g i ả s ử d ụ n g k i ể m đ ị n h W a l d đ ể k i ể m t r a s ự c ầ n t h i ế t c ủ a c á c b i ế n không có ý nghĩa thống kê đối với mô hình Sau khi loại bỏ biến thừa (nếu có), tácgiả sẽ chạy lại mô hình phù hợp đƣợc lựa chọn với biến độc lập còn lại, rồi tiếnhành kiểm định các hệ số hồi quy Tác giả quyết định sử dụng kiểm định t (t- test) đểkiểm tra sự phù hợp của các hệ số hồi quy Theo kinh nghiệm, một hệ số hồi quyđƣợc xem là phù hợp khi có mức ý nghĩa thống kê là 1% hoặc 5% hoặc 10%, tươngứngvớiđộtincậylà99%,95%và90%.

Kiểm định hiện tƣợng đa cộng tuyến: Tác giả sẽ tiến hành kiểm định đa cộngtuyến bang hai cách Cách một là thông qua phân tích hệ số tương quan nham kiểmđịnh đa cộng tuyến của từng cặp biến độc lập Hệ số tương quan (Pearson) đượctính bang cách chia hiệp phương sai của biến với tích độ lệch chuẩn của chúng Nếuhệ số tương quan giữa các biến độc lập lớn hơn 0.8 (còn được gọi là hệ số tươngquan cao), ta có hiện tƣợng đa cộng tuyến cao Cách hai là kiểm định đa cộng tuyếngiữa một biến độc lập so với các biến độc lập còn lại thông qua sử dụng thừa phóngđại phương sai VIF Nếu hiện tượng đa cộng tuyến xảy ra, tác giả sẽ khắc phụcbang cách bỏ đi biến độc lập có đa cộng tuyến, đây là cách làm đơn giản nhất vì saukhi bỏ biến độc lập có đa cộng tuyến, các hệ số hồi quy của các biến còn lại từ chỗkhác0vàkhôngcóýnghĩathống kêcóthểtrởthànhkhác0cóýnghĩathốngkê.

Kiểm định hiện tượng tự tương quan: tác giả sẽ tiến hành kiểm định dựa trênquy tắc kiểm định Durbin – Watson theo kinh nghiệm Nếu có hiện tƣợng tự tươngquan xảy ra, tác giả quyết định chọn biến pháp khắc phục là ước lượng ρ dựa trênthốngkêd–Durbin –Watson.

Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi: tác giả sẽ tiến hành kiểm địnhBreusch – Pagan cho mô hình Pooled OLS hoặc FEM Nếu mô hình có phương saithay đổi sẽ được khắc phục mô hình nghiên cứu bang cách ước lượng lại mô hìnhđượcchọnbangphươngphápGLS.NếutrongtrườnghợpmôhìnhREMđượcchọnthì đề tài chỉ tiến hành kiểm định đa cộng tuyến và tự tương quan do mô hìnhRandomEffectchưacócáchthứckiểmđịnhphươngsaithayđổi.

DỮLIỆUNGHIÊNCỨU

Mẫunghiêncứu

Nghiên cứu sử dụng dữ liệu của 6y ế u t ố b a o g ồ m : Q u y m ô d o a n h n g h i ệ p ; Tính thanh khoản; Tốc độ tăng trưởng; Thuế thu nhập doanh nghiệp; Tài sản cốđịnhhữuhình;Đặcđiểmriêngcủasảnphẩmcủa16côngtyngànhthépniêm yế trênTTCKViệtNamgiaiđoạntừnăm2011đếnnăm2020thỏamãnđiềukiệnsau:

(1) Năm tài chính đƣợc tính từ ngày 01/01 cho đến ngày 31/12 (2) Có đầy đủ báocáo tài chính từ năm 2011 đến năm 2020 (3) Các báo cáo tài chính đƣợc kiểm toánvàcóýkiếnchấpnhậnhợplývàtrungthựctheonguyêntắc trọngyếu.

Thuthậpdữliệu

Nghiên cứu sử dụng dữ liệu thứ cấp đƣợc lấy từ các báo cáo tài chính của cáccông ty ngành thép niêm yết theo nhƣ phần đã đề cập tại mục 3.2.1 đƣợc chọn làmmẫu nghiên cứu: Báo cáo thường niên, bảng cân đối kế toán, báo cáo kết quả hoạtđộng kinh doanh, bảng lưu chuyển tiền tệ trong giai đoạn từ năm 2011 đến năm2020 để tính các biến độc lập và biến phụ thuộc Kết quả sau khi lấy dữ liệu của 16công ty ngành thép niêm yết giai đoạn từ năm 2011 đến năm 2020 đề tài có tổngcộngtổngcộng960(16*10*6)quansát.

Nguồn: Tổng hợp của tác giảTÓMTẮTCHƯƠNG3

Chương 3 mô tả phương pháp nghiên cứu của đề tài Ở chương này, tác giảđƣa ra những giả thuyết về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và đòn bẩy tài chính từnhững nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm trước đây về cấu trúc vốn Dữ liệu saukhi thu thập, tính tóan, sẽ xử lý số liệu qua hỗ trợ của phần mềm STATA Kết quảnghiên cứu sẽ được thực hiện các phương pháp phân tích, thống kê mô tả, phân tíchtươngquan,hồiquy.

Thốngkêmôtảcácmẫunghiêncứu

Dựa vào bảng 4.1 thì ta thấy rang đối với đòn bẩy tài chính của các doanhnghiệp với giá trị trung bình là 20,11%; với độ lệch chuẩn là 13,86% Trong đó giátrị nhỏ nhất là 0,01% của công ty cổ phần thép Hoà Phát năm 2015; giá trị lớn nhấtlà113,15%củacông tycổphầnthépTiếnLênnăm2018

Quy mô doanh nghiệp của các doanh nghiệp có giá trị trung bình tính theo hệsố Log(tổng tài sản) là 6,988 với độ lệch chuẩn là 0,4121 Trong đó giá trị nhỏ nhấtlà 5,4905 của công ty cổ phần thép Nam Kim năm 2011; giá trị lớn nhất là 7,5894củacông tycổphầnthépVnesconăm2018.

Tỷ lệ thanh khoản của các doanh nghiệp có giá trị trung bình là 89,36% với độlệch chuẩn là 70,23% Trong đó giá trị nhỏ nhất là 5,92% của công ty cổ phần thépViệt Ý năm 2019 và giá trị lớn nhất là 450,82% của công ty cổ phần thép Tiến Lênvàonăm2019.

Tốc độ tăng trưởng của các doanh nghiệp với tốc độ trung bình là 21,70% vớiđộ lệch chuẩn là 24,5% Trong đó giá trị nhỏ nhất là -27,96% của công ty cổ phầnthép Việt Ý năm 2019 và giá trị lớn nhất là 164,84% của công ty cổ phần thép TiếnLênnăm2019.

Thuế thu nhập doanh nghiệp trung bình của các công ty là 18,04% với độ lệchchuẩnl à 9 , 4 6 % T r o n g đ ó g i á t r ị n h ỏ n h ấ t l à 2 , 7 9 % c ủ a c ô n g t y c ổ p h ầ n t h é p Pomina năm 2013 và giá trị lớn nhất là 41,92% của công ty cổ phần thép Đà Nẵngnăm2020.

Tỷ lệ tài sản cố định trên tổng tài sản với giá trị trung bình là 56,91% với độlệch chuẩn 18,27% Trong đó, giá trị nhỏ nhất là 12,06% của công ty cổ phần thépViệt Ý năm 2012 và giá trị lớn nhất là 98,41% của công ty cổ phần Kim KhíMiềnTrungnăm2013. Đặc điểm của sản phẩm có giá trị trung bình là 93,78% với độ lệch chuẩn là7,95% Trong đó giá trị nhỏ nhất là 78,45% của công ty cổ phần Kim Khí Hồ ChíMinh năm 2013 và giá trị lớn nhất là 109,58% của công ty cổ phần thép Đà Nẵngnăm2019.

Lựachọnmôhìnhướclượng

Kếtquảhồiquycủacácmôhình

Kết quả mô hình hồi quy theo 3 phương pháp ước lượng Pooled OLS, FEM,REM được trình bày tóm tắt trong bảng 4.2 Kết quả cho thấy, với phương phápPooled OLS, các nhân tố đều ảnh hưởng đến biến phụ thuộc với ý nghĩa thống kêcaoở mức độtincậylà99%,ngoạitrừbiếnUNIkhôngcóýnghĩathốngkê.

Với phương pháp ước lượng FEM, biến phụ thuộc chịu sự tác động của cácnhântốgồmkhảnăngthanhkhoản,tốcđộ tăngtrưởngcủaDN.Biếnquymôdoanh nghiệp, tỷ lệ tài sản cố định/tổng tài sản và thuế suất thuế thu nhập DN, đặc điểmriêng của sản phẩm không có ý nghĩa thống kê Trong những biến có ý nghĩa giảithíchtỷlệthanhkhoản vàtốcđộtăngtrưởng ảnhhưởngthuậnchiều.

Kết quả ước lượng mô hình theo phương pháp ước lượng REM cũng cho kếtquảtươngtựvềcácnhântốảnhhưởngđếncấutrúcvốn,tuynhiênbiếnTAXlạitácđộng cùng chiều đến cấu trúc vốn của DN khác với kết quả của mô hình FEM Vớinhững sự khác biệt trong kết quả hồi quy cũng nhƣ đảm bảo đƣợc mô hình hồi quyđảm bảo tính vững, không chệch và hiệu quả thì phải thực hiện lựa chọn mô hình vàkiểmđịnhmôhìnhsaukhilựa chọn.

Bảng 4.2: Kết quả hồi quy 3 mô hình (Pooled OLS, FEM, REM) với biếnTLEVlàbiếnphụthuộc

Hệsố P-value Hệsố P-value Hệsố P-value

Nguồn:tríchxuất từ phầnmm Stata

Kiểmđịnh lựachọn môhình

Thực hiện các kiểm định để lựa chọn mô hình phù hợp trong 3 mô hình PooledOLS,FEM,REM. Đầu tiên, lựa chọn giữa mô hình Pooled OLS và FEM, tác giả dựa trên kiểmđịnh F Với giả thiết H0: Tất cả các hệ số tung độ gốc các biến trong mô hình hồiquy đều bang nhau và bang một hang số, hay nói cách khác mô hình Pooled OLS làphùh ợ p K ế t q u ả k i ể m đ ị n h F ( 6 , 1 5 3 ) = 4 4 , 1 8 v ớ i P r o b > F = 0 0 0 0 0 ( n h ỏ h ơ n 0,05) Nhƣ vậy, với mức ý nghĩa 5%, giả thiết H0 bị bác bỏ hay nói cách khácmôhìnhFEMphùhợphơn môhìnhPooledOLS (1).

Sau khi lựa chọn đƣợc mô hình FEM phù hợp hơn Pooled OLS, đề tài sử dụngkiểm định Hausman để lựa chọn giữa mô hình FEM (mô hình hồi quy với các đặcđiểm riêng tác động đến các biến độc lập cốđ ị n h ) v à R E M ( m ô h ì n h h ồ i q u y v ớ i các đặc điểm riêng tác động đến các biến độc lập ngẫu nhiên) Giả thiết H0 đặt ratrong kiểm định Hausman: Không có sự tương quan giữa sai số ngẫu nhiên của cácđơn vị chéo với các biến độc lập trong mô hình Nói cách khác H0: Mô hình REMphù hợp hơn mô hình FEM Kết quả kiểm định Hausman cho thấy trị thống kê Chibình phương là 15,24 và Prob > F = 0,0185 (nhỏ hơn 0.05) Như vậy, với mức ýnghĩa5%,bácbỏ giảthiếtH0haymôhìnhFEMphùhợphơn môhìnhREM(2).

Từ kết luận (1) và (2), đề tài kết luận mô hình tác động cố định FEM là môhìnhphùhợpnhấtđểđánhgiácácnhântốảnhhưởngđếncấutrúcvốnthôngquahệsốtổngnợ/tổngtàisảncủa cácDNngành thép.

Kiểmđịnh cáckhuyếttậtcủamôhình

Nguồn:tríchxuất từ phầnmm Stata

Theo kết quả bảng 4.3 thì hệ số VIF của các biến độc lập thì đều bé hơn 2, kếtquả này cho thấy mô hình này không xuất hiện đa cộng tuyến giữa các biến độc lậpvớinhau.

Trên cơ sở mô hình đã lựa chọn, tác giả tiến hành kiểm định các giả thuyết củamô hình Đầu tiên là kiểm định Wald để kiểm tra hiện tượng phương sai của sai số(phần dư) thay đổi, với giả thuyết H0: phương sai phần dư là thuần nhất Kết quả ởphần phụ lục 3 cho thấy Prob > chi2 0,0000 (nhỏ hơn 0,05), như vậy bác bỏ giảthuyết H0 nghĩa là mô hình có phương sai phần dư thay đổi Tác giả tiếp tục thựchiện kiểm định Wooldridge để kiểm tra hiện tƣợng tự tương quan, với giả thuyếtH0: không có hiện tượng tương quan chuỗi, kết quả cho thấy Prob > F 0,0000(nhỏhơn0,05),dođóbácbỏgiảthuyếtH0nghĩalàmôhìnhcóhiệntượngtựtươngquang iữa các biến.

Giả thiết kiểm định:H0:Phươngsaithuần nhất

Kết luận: Với mức ý nghĩa 5%,mô hình không có tự tương quanbậc1.

Nguồn:tríchxuất từ phầnmm Stata

Môhìnhhồiquysaukhikhắcphụckhuyếttật

Tác giả tiến hành hồi quy bình phương tối thiểu tổng quát khả thiFGLS(FeasibleGeneralized Least Square), thêm lựa chọn Panel (hetero)và corr(ar1) đểkhắc phục khuyết tật của mô hình Kết quả hồi quy mô hình FEM sau khi khắc phụcđƣợctrìnhbàytrongBảng4.5.

LEV = -0,1876 + 0,0377*SIZE + 0,1193*LIQ + 0,1311*GROW + 0,228*TAX –

Nguồn:tríchxuất từ phầnmm Stata

%: biến quymô DN (SIZE), tốc độ tăng trưởng (GROW), thuế thu nhập doanhnghiệp(TAX).Riêngbiếntỷlệthanhkhoản(LIQ)vàtỷlệtàisản(TANG)cómức ý nghĩa 5% Biến cấu đặc điểm riêng của sản phẩm (UNI) không có ý nghĩa thốngkê Từ kết quả bảng 4.6, mô hình hồi quy các nhân tố ảnh hưởng đến CTV(thôngquahệsốnợtổngthể)củacácDNngànhthépđƣợcxâydựngnhƣmôhình(4.1).

Giảithíchkếtquảnghiêncứu

Kết quả mô hình tác động cố định FEM sau khi khắc phục khuyết tật thì chokết quả mô hình hồi quy nhƣ sau: Dựa vào kết quả 4.8 và giá trị P-value của cácbiến UNI lớn hơn 0.05 vì vậy hai biến này không có ý nghĩa thống kê đối với môhìnhnêntácgiảsẽ loạihaibiếnnàyrakhỏimôhìnhcuốicùng.

LEV Giảthuyết Kếtquả Ảnhhưởng Ảnhhưởng Mứcýnghĩa

Kết quả hồi quy và kiểm định cho thấy cả ba phương pháp ước lượng thôngthường cho dữ liệu bảng bao gồm: Pooled OLS, REM và FEM đều không phù hợpđối với mô hình nghiên cứu của khóa luận do vi phạm các giả thuyết hồi quy như tựtương quan, phương sai sai số thay đổi Để khắc phục các vi phạm này tác giả đã sửdụng phương pháp bình phương tối thiểu tổng quát khả thi FGLS của FEM, kết quảcủa mô hình hồi FGLS sẽ đƣợc sử dụng để thảo luận và phân tích các nhân tố tácđộng đến cấu trúc vốn: Hệ số R-Square là 0.6004 thì các biến độc lập trong mô hìnhgiải thích đƣợc 80.34% sự biến thiên của biến phụ thuộc LEV Các biến SIZE, LIQ;GROW, TAX cóý nghĩa thống kê ởmức ýnghĩa 1% Biến TANG có ý nghĩaở mức5%.BiếnUNIkhôngcóýnghĩathốngkê.

Bảng 4.6 cho thấy kết quả tương đối thốngn h ấ t v ớ i g i ả t h u y ế t b a n đ ầ u , c ó biếnLIQ;GROW chokếtquảngƣợclại.Sauđâylànhữngphântíchvềkếtquảcác nhân tố có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty ngành thép trên thị trườngchứngkhoánViệtNam. Đối với nhân tố SIZE hệ số tương quan là 0.0377 điều này chứng tỏ biến nàycó tương quan dương với cấu trúc vốn Hay nói cách khác nếu SIZE tăng thêm 1đơn vị thì LEV sẽ tăng 0.0377 đơn vị Điều này đồng nghĩa với việc khi các doanhnghiệp càng mở rộng quy mô thì việc các doanh nghiệp sử dụng nợ ngày càng nhiềutiền để đầu tƣ vào tàis ả n c ố đ ị n h h a y m ở r ộ n g p h ạ m v i k i n h d o a n h v à v a y n ợ l à hình thức phổ biến để doanh nghiệp có vốn làm ăn từ đó làm cho tỷ lệ đòn bẩy tàichính ngày càng tăng lên Kết quả này tương đồng với các tác giả Joy Pathak(2010); Sudiyatno và cộng sự (2013); Jan và Mateus (2008); Nguyễn Thành CườngvàNguyễnThịCành(2012). Đối với nhân tố LIQ có hệ số hệ số tương quan là 0.1193 điều này chứng tỏbiến này có tương quan dương với cấu trúc vốn Hay nói cách khác nếu LIQ tăngthêm 1 đơn vị thì LEV tăng 0.1193 đơn vị Điều này đồng nghĩa với việc khi cácdoanh nghiệp tăng tính thanh khoản củam ì n h k h i đ ó c ó t h ể d o a n h n g h i ệ p s ẽ t ă n g các tài sản ngắnhạn của mình lên cao hơn so với giá trị các khoản nợ ngắn hạnnhƣng đồng thời làm cho các khoản nợ dài hạn tăng lên để đủ tài trợ cho các khoảntăng tàisảnngắnhạnvà điềunày làm choh ệ s ố đ ò n b ẩ y t ă n g l ê n t h e o N ê n l u ậ n giải cho kết quả ngày thì khi thanh khoản tăng cao thì các công ty ngành thép có thểcó hệ số đòn bẩy cũng tăng theo Kết quả của nghiên cứu này tương đồng kết quảvớiJoyPathak(2010). Đối với nhân tố GROW thì hệ số tương quan là 0.1131 điều này chứng tỏ biếnnày có tương quan dương với LEV Hay nói cách khác nếu tốc độ tăng trưởng củacác doanh nghiệp tăng lên 1 đơn vị thì LEV tăng 0.1131 đơn vị Khi các doanhnghiệp ngành thép ngày càng phát triển trong hoạt động kinh doanh thì lúc này cácdoanh nghiệp càng tham vọng muốn mở rộng quy mô, phạm vi sản xuất hay hoạtđộng kinh doanh ngày càng lớn mạnh nên họ cần nhiều vốn hơn nữa chính vì thế họsẽtíchcựcvaynợđểcóthểđạtđƣợcmụcđíchvìvậyhệsốđònbẩycủahọngày càng cao Kết quả nghiên cứu này tương đồng với Jan và Mateus (2008); NguyễnThànhCườngvàNguyễnThịCành(2012);NguyễnThànhCường(2008). ĐốivớinhântốTAXthìhệsố tươngquan là0.228điềunàychứngtỏbiếnnàycó tương quan dương với LEV Hay thuế nhiều hơn và sẽ sử dụng nợ nhiều hơn đểđạt lợi ích tối đa từ lá chắn thuế vì vậy thuế thu nhập doanh nghiệp có mối quan hệcùng chiều với đòn bẩy tài chính theo

Joshua Abor (2008); Joy Pathak (2010) vàBambangSudiyatnocùngcáccộngsự(2013)vàTrầnĐìnhKhôiNguyên,Ramachandra

(2006) vàNguyễnThànhCường;NguyễnThịCành(2012) Đối với nhân tố nhân tố TANG thì hệ số tương quan là -0.0782 điều này cónghĩa là biến này tương quan âm với LEV Hay nói cách khác nếu tài sản cố địnhhữu hình tăng 1 đơn vị thì LEV giảm 0.0782 đơn vị Khi các doanh nghiệp thépmuốn mở rộng quy mô thì cần phải gia tăng tài sản cốđịnh vì vậy họsẽ có xuhướng muốn sử dụng vốn chủ sở hữu nhiều hơn để giảm bớt rủi ro thanh toán,tuynhiên các doanh nghiệp sẽ đối mặt với chi phí sử dụng vốn cao hơn chi vì vậy làmcho hệ số đòn bẩy giảm theo Kết quả nghiên cứu này tương đồng với JoyPathak(2010);JanvàMateus(2008);NguyễnThànhCườngvàNguyễnThịCành(2012).

So sánh với giảthuyếtbanđầu Kếtquảcủanghiêncứutrước

Joy Pathak (2010); Bambang Sudiyatnovàcộngsự(2013);JanvàMateus (2008);NguyễnThànhCườngvàNguyễn ThịCành(2012).

Joy Pathak (2010); Bambang Sudiyatnovàcộngsự(2013);NguyễnThàn hCườngvàNguyễnThịCành(2012)

NguyễnT h à n h C ƣ ờ n g vàN gu yễ nT h ị Cành(2012)

TAX Thuận chiều H4p h ù hợp NguyễnT h à n h C ƣ ờ n g vàN gu yễ nT h ị Cành(2012)

Joy Pathak (2010); Bambang Sudiyatnovàcộngsự(2013);NguyễnThàn hCườngvàNguyễnThịCành(2012)

NguyễnT h à n h C ƣ ờ n g vàN gu yễ nT h ị Cành(2012)

Tại chương này, tác giả đã tiến hành trình bày các kết quả nghiên cứu thôngqua thống kê mô tả, xem xét sự tương quan giữa các biến, chạy mô hình hồi quyPOOLED OLS;mô hình tác động cố định FEM;m ô h ì n h t á c đ ộ n g n g ẫ u n h i ê n REM Tác giả tiến hành so sánh sự phù hợp của ba mô hình và lựa chọn mô hìnhFEMlàmmôhìnhcuốicùng,tuynhiênkếtquảcuốicùngphảitrảiquaviệck hắc phụckhuyếttậtphươngsaithayđổivàtựtươngquan.Từkếtquảsaukhikhắcphụckhuyết tật tác giả thảo luận kết quả nghiên cứu, đối sánh với các nghiên cứu trướcvàkếtluậngiảthuyếtthốngkê.

KẾTLUẬN

Bài nghiên cứu đã kiểm định tác động các nhân tố vi mô đến cấu trúc vốn cácDN ngành thép trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2011đến năm 2020 Kết quả nghiên cứu cho thấy một số nhân tố vi mô có tác động đếnđòn bẩy tài chính phù hợp với các lý thuyết dự báo đƣa ra nhƣ quy mô DN (SIZE),tính thanh khoản (LIQ), tốc độ tăng trưởng tài sản cố định hữu hình (TANG), thuếthu nhập DN (TAX) Ngoài ra, đặc điểm riêng của sản phẩm (UNI) thì không có tácđộngđếnđònbẩytàichính.

Quy mô DN (SIZE) có mối tương quan dương đến đòn bẩy tài chính cho thấycác DN muốn có quy mô lớn sử dụng nợ dài hạn hạn nhiều vì chi phí sử dụng nợthương thấp hơn chi phí sử dụng vốn Đồng thời các doanh nghiệp có thể sử dụngchính những tài sản cố định của mình để làm tài sản thế chấp cho ngân hàng để cóthểmuasắmnhammục địch gia tăngquymôhayhoạtđộngkinhdoanh.

Hai biến tính thanh khoản (LIQ), tài sản cố định hữu hình (TANG) có mốitương quan dương với đòn bẩy tài chính, cho thấy các DN có tính thanh khoản cao,sử dụng tài sản ngắn hạn để hoạt động đầu tƣ cho các hoạt động đầu tƣ ngắn hạncủaDNmìnhvìthếhọítvaynợngắnhạn,tuynhiênhọvẫnsửdụngvốnvaydàihạ n để tài trợ cho các hoạt động đầu tư dài hạn Các DN có tài sản hữu hình lớnthường dùng tài sản hữu hình để thế chấp trong việc vay nợ dài hạn, tuy nhiên ít sửdụng nợ ngắn hạn do tính chất phù hợp về thời điểm giữa các món vay và tính chấtcủatài sản.

5.2 HÀMÝCHÍNHSÁCH Đối với quy mô doanh nghiệp: Các doanh nghiệp ngành thép tại Việt

Namcần có lộ trình phù hợp để mở rộng quy mô doanh nghiệp, nâng cao hiệu quả hoạtđộngtương ứng,đảmbảoviệcmởrộngquymôtrongtầmkiểmsoát,từđónângcaohiệuquảhoạtđộngcủam ình.Khimởrộngquymôcủamìnhcácdoanhnghiệpcần lưu ý đến việc tập trung gia tăng các loại tài sản có tính thanh khoản cao để phòngngừa cho các rủi ro nhất là rủi ro thanh toán vì khi tập trung gia tăng tài sản thì cácdoanh nghiệp sử dụng nợ rất nhiều vì thế áp lực thanh toán sẽ rất cao Đƣa sự hoạtđộngbềnvữngcủadoanhnghiệplàmyếu tốtiênquyếtđểmởrộng quymô.

Các doanh nghiệp ngành thép cần tập trung phát triển công nghiệp khai thác,chế biến quặng và hình thành thị trường nguyên liệu thép lành mạnh Hiệp hội thépcần tiên phong giúp các doanh nghiệp sản xuất thép trong nước, đồng thời đóng vaitrò chính trong việc bình ổn thị trường thép để đảm bảo quyền lợi của các bên liênquan Ngoài ra các doanh nghiệp cần tái cấu trúc lại chính doanh nghiệp của mình,xây lƣợc các chiến lƣợc phát triển ổn định trong ngắn hạn và dài hạn. Bên cạnh đó,các doanh nghiệp ngành thép cần hình thành các quỹ phục vụ cho những dự án thínghiệm sản xuất ra những mặt hàng thép đặc biệt, đáp ứng đƣợc nguyên liệu đầuvàocủacácngànhcôngnghiệpchếtạokhác.

Gia tăng về quy mô doanh nghiệp:Cũng như tốc độ tăng trưởng, quy môcủa doanh nghiệp và cấu trúc vốn có mối quan hệ hai chiều Quy mô của doanhnghiệp càng lớn thì doanh nghiệp càng dễ dàng điều chỉnh cấu trúc vốn của mìnhhơn Xét trên số liệu từ thực tế, trong giai đoạn 2011 – 2020, quy mô các doanhnghiệp ngành thép bình quân tăng trưởng khá cao, tuy nhiên ở một số doanh nghiệprađờisauthìtỷlệtăngvềquymôvẫnchƣađạtđƣợcnhƣkìvọng,đócũngcóthểlígiải một phần do những khó khăn chung của thị trường, tuy nhiên phần lớn vẫn làdo nội tại của doanh nghiệp Vì vậy, trong những năm tới, các doanh nghiệp phải cốgắng gia tăng quy mô một cách đồng bộ, nham hướng tới cấu trúc vốn tối ƣu củangànhmộtcáchdễdànghơn. Đối với tỷ lệ thanh khoản của doanh nghiệp:Doanh nghiệp cần cân nhắcthật tốt việc gia tăng các tài sản ngắn hạn với tỷ lệ nợ ngắn hạn Nhƣ tình hìnhnghiêncứubêntrênhiệnnaycácdoanhnghiệpvẫnđanglàmtốtviệcgiatăngcá ctài sản ngắn hạn thông qua việc đƣợc các khoản nợ vay dài hạn tài trợ Tuy nhiêndoanhnghiệpvẫnsẽđứngtrướcáplựcthanhtoánchocáckhoản thanhtoá nđến hạn Vì vậy doanh nghiệp cần phải cân nhắc tỷ lệ phù hợp giữa nợ dài hạn và vốnchủsởhữuhuyđộngđểtàitrợnhamgiảmbớtáplựcnày.

Trên lý thuyết và thực tế phân tích mô hình định lƣợng kinh tế cho thấy, tỷ lệtài sản dài hạn có ảnh hưởng thuận chiều với cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngànhxây dựng, nghĩa là doanh nghiệp có tỷ lệ tài sản dài hạn lớn thì sẽ dễ dàng huy độngnợ để điều chỉnh cấu trúc vốn của mình hơn Do đó cải thiện cơ sở vật chất kỹ thuậtlà một giải pháp không thể thiếu trong tiến trình tái cấu trúc vốn.Đ â y l à q u á t r ì n h rấtkhókhănvàphứctạp,nênđểthànhcôngthìngoàiyếutốconngười,cơch ế…thì nhất thiết phải có sự hỗ trợ của những phần mềm quản trị hệ thống, những giảipháp về công nghệ tiên tiến. Việc xây dựng cấu trúc vốn tối ƣu cần những tính toánđịnh lƣợng dựa trên cơ sở những số liệu thống kê về tài chính trong một thời giandài trong quá khứ và cả những số liệu dự báo tài chính trong tương lai… đồng thờicũng cần phải chạy những mô hình kinh tế định lƣợng, những mô hình dự báo vớicác biến phức tạp… Tất cả những khó khăn này bắt buộc phải cần có sự hỗ trợ củacơ sở vật chất kĩ thuật hiện đại Do đó, đầu tƣ vào khoa học công nghệ, cải thiện cơsở vật chất tại doanh nghiệp là một yêu cầu cấp bách trên con đường tới cấu trúcvốntốiưucủadoanhnghiệp.

Giữ tỷ lệ tăng trưởng ổn định: Tỷ lệ tăng trưởng ổn định một mặt giúpdoanh nghiệp hướng tới cấu trúc tối ưu nham đảm bảo cho doanh nghiệp phát triểnvàtăngtrưởnghiệuquả,mặtkháccũnggiúpquátrìnhtiếntớicấutrúcvốntốiưudễdàng hơn. Trong giai đoạn hiện nay, bên cạnh những doanh nghiệp lớn mạnh, có tỷlệtăngtrưởngổnđịnhthìmộtsốdoanhnghiệpngànhxâydựngvẫnchịuảnhhưởngnhiều bởi sự suy thoái của nền kinh tế nói chung và bản thân doanh nghiệp nói riêngnên sự tăng trưởng còn thấp, chứa đựng nhiều rủi ro, đây là rào cản trong quá trìnhtái cấu trúc vốn Do đó, giữ tỷ lệ tăng trưởng ổn định là một trong những điều kiệntiên quyết để các doanh nghiệp ngành xây dựng tiến tới cấu trúc vốn tối ƣu thànhcông.

Thứ nhất , thờigianvà phạm vi nghiên cứucủa tác giả chỉd ừ n g l ạ i t h u t h ậ p dữliệutừcácdoanhnghiệptrongthờigian10 nămtừ2011-2020,nênchƣathểkháiquát và đại diện tốt cho thực trạng cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành thép thịtrườngViệtNam.

Thứ hai , nghiên cứu chỉ tập trung đánh giá cấu trúc vốn dựa trên chỉ tiêu đònbẩy tài chính mà chƣa đánh giá dựa trên các chỉ tiêu khác nên chƣa có thể khái quátđược thực trạng cấu trúc vốn của các doanh nghiệp thực phẩm trên thị trường ViệtNam.

Thứ ba , hiện tại tác giả chỉ phân tích những yếu tố nội tại của doanh nghiệp vàcácyếutốvĩmôảnhhưởngđếncấutrúcvốn,

Từ những hạn chế nêu trên của bài viết, tác giả đề xuất hướng nghiên cứu tiếptheo trong tương lai là tăng số lượng mẫu nghiên cứu, tăng thêm các biến nội tại vàvĩmô,sửdụngcácmô hìnhvàphươngphápnghiêncứukhácnhauđểđánhgiámứcđộ ảnh hưởng của các yếu tố đến cấu trúc vốn một cách đầy đủ, toàn diện hơn Xuhướng nghiên cứu mới tác giả sẽ kéo dài thời gian nghiên cứu thêm và sẽ nghiêncứu thêm các doanh nghiệp ngành thép tại Việt Nam một cách đầy đủ hơn Đồngthời sẽ dùng nhiều chỉ tiêu để đo lường rủi ro thanh khoản để tìm ra sự đo lườnghợplývàchínhxáccụthểhơn.

Tại chương này tác giả đã tiến hành đưa ra những hàm ý chính sách để nângcao cấu trúc vốn tại Việt Nam Các hàm ý chính sách này không chỉ dừng lại ở chủthế doanh nghiệp mà còn có cả các cơ quan có thẩm quyền Giữ vững cơ cấu vốn vànguồn vốn hợp lý là những giải pháp hợp lý để gia tăng hoạt động hiệu quả củadoanh nghiệp Đồng thời tại chương này tác giả cũng đã khái quát được những hạnchếcũngcủanghiêncứucũngnhưhướngnghiêncứutiếptheocủa mìnhvớichủđềnày.

Trần Ngọc Thơ 2005,Tài chính doanh nghiệp hiện đại, NXB Thống kê,

TP.HCMNguyễnThịNgọc Trang2006,Quảntrị rủirotàichính,NXBThốngkê,TP.HCM Đặng Thị Thu Hiền 2012,Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn các DN niêm yết trênthị trường chứng khoán Việt Nam,Luận văn thạc sĩ,Đại học Kinh tế Thành phố Hồ ChíMinh.

Lê Đạt Chí 2013 “Các nhân tố ảnh hưởng đến việc hoạch định cấu trúc vốn của các nhàquảntrị tàichính tại Việt Nam”,PháttriểnvàHội nhp,số 9,trang22-28.

Trần Hùng Sơn 2013,Xây dnng cấu trúc vốn mục tiêu cho các DN sản xuất công nghiệptạiThành phốHồ Chí Minh,Đềántiếnsĩ,ĐạihọcKinh tế-LuậtTP HồChíMinh. Đoàn Thị Thanh Thủy 2012,Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn các DN ngành xâydnng niêm yết tại thị trường chứng khoán Việt Nam, Luận văn thạc sĩ, Đại học Kinh tếThànhphốHồChíMinh

Heshmati, A 2001, The Dynamics of Capital Structure: Evidence from Swedish MicroandSmall Firms,ResearchinBankingandFinance,vol.2,no.0440,pp.199-241.

Gill, A., Biger, N., Pai, C., & Bhutani, S 2009, The Determinants of Capital Structure inthe Service Industry, Evidence from United State,The Open Business Journal,vol. 2,no.1,pp.48-53.

Levy,A.,&Hennessy,C.2007,whydoescapitalstructurechoice,varywithmacroeconomic conomic conditions?Journal of Monetary Economics, vol 54, no.6, pp.1545-1564.

Booth,L.etal2001,CapitalStrucresinDevelopingCountries,TheJournalofFinance,vol.56,no.1,pp.87-130.

Byoun,S 2008,Howandwhendofirmsadjust theircapital structures towardtargets?

Chen, J J 2004, Determinants of capital structure of Chinese-listed companies,JournalofBusinessresearch,vol 57,no.12,pp.1341-1351.

Sabir, M., & Malik, Q A 2012, Determinants of capital structure–a study of oil and gassector of Pakistan,Interdisciplinary Journal of Contemporary Research in Business, vol.3,no.10,pp 395-400.

Md Faruk Hossain & Prof Dr Md Ayud Ali 2012, Impact of Frim Special Factors onCapitalStructureDecision,AnEmpiricalStudyofBangladeshi Companies.

M a n a g e r i a l b e h a v i o r , agency costs and ownership structure,Journal of financial economics, vol 3, no.4, pp.305-360.

Myers, S C., & Majluf, N S 1984, Corporate financing and investment decisions whenfirms have information that investors do not have,Journal of financial economics, vol.13,no.2,pp.187-221.

SarbapriyaRay2011,,Industryspecificdeterminantsofcorporatecapitalstructurechoice,Evid encefromIron&steelindustryof India.

Nishioka, S., & Baba, N 2004, Dynamic Capital Structure of Japanese Firms, How farhas the reduction of excess leverage progressed in Japan?Bank of Japan Woring

Chen, S Y., & Chen, L J 2011, Capital structure determinants: An empirical study inTaiwan,AfricanJournalofBusinessManagement,vol.5,no.27,pp 10974-10983.

Pathak, Joy 2010 What Determines Capital Structure of Listed Firms in India?:SomeEmpiricalEvidencesfromTheIndianCapitalMarket,SSRNElectronicJournal.

Abor, J.2005, The effect of capital structure on profitability: an empirical analysis oflistedfirmsinGhana,Journalof Risk Finance, Vol.6No.5,pp.438-445.

Cuong, N T., & Canh, N T 2012, The effect of capital structure on firm value forVietnam’ss e a f o o d p r o c e s s i n g e n t e r p r i s e s ,I n t e r n a t i o n a l R e s e a r c h J o u r n a l o f F i n a n c e andEconomics,vol 89,no.89,pp 221-233.

Bartholdy, J., & Mateus, C 2008, Taxes and corporate debt policy: evidence for unlistedfirms of sixteen European countries Working Paper Social Science Research

.xtsetxYEAR panel variable:x (strongly balanced)time variable:Y E A R , 2011to2020 delta:1 unitTHỐNGKÊMÔ TẢ

Variable | Obs Mean Std.Dev Min Max

| LEV SIZE LIQ GROW TAX TANG UNI

1 0 0 0 0 MÔHÌNHPOOLEDOLS regLEVSIZELIQ GROWTAX TANG UNI

Source| SS df MS Numberofobs= 160

LEV| Coef.S t d Err t P>|t| [95%Conf.Interval]

Fixed-effects(within)regression Numberofobs = 160

R-sq: Obspergroup: within= 0.5789 min= 10 between =0.6661 avg= 10.0 overall=0.6004 max= 10

LEV| Coef.S t d Err t P>|t| [95%Conf.Interval]

R-sq: Obspergroup: within= 0.5675 min= 10 between=0.8205 avg= 10.0 overall=0.6338 max= 10

Waldchi2(6) = 253.49 corr(u_i,X)= 0 (assumed) Prob >chi2 = 0.0000

LEV| Coef.S t d Err z P>|z| [95%Conf.Interval]

B = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtregTest:H o : d i f f e r e n c e incoefficientsnotsystematic chi2(6)=(b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B)

Fixed-effects(within)regression Numberofobs = 160

R-sq: Obspergroup: within= 0.5789 min= 10 between =0.6661 avg= 10.0 overall=0.6004 max= 10

LEV| Coef.S t d Err t P>|t| [95%Conf.Interval]

Modified Wald test for groupwise heteroskedasticityinfixedeffectregressionmodel

H0: sigma(i)^2 = sigma^2 for all ichi2(16)= 86.14

Wooldridge test for autocorrelation in panel dataH0:nofirstorderautocorrelation

xtreg LEV SIZE LIQ GROW TAX TANG

xtgls LEV SIZE LIQ GROW TAX TANG

UNI,panels(h)Cross-sectionaltime-seriesFGLS regression

Coefficients:generalized least squaresPanels: heteroskedasticCorrelation:n o autocor relation

LEV| Coef.S t d Err z P>|z| [95%Conf.Interval]

FIRM LEV SIZE LIQ GROW TAX TANG UNI YEAR

DNS 0,200127 7,477509 0,838049 0,684478 0,199015 0,386388 0,958389 2011DTL 0,140775 6,890569 0,502567 0,047355 0,179458 0,716423 0,842466 2011HMC 0,187911 6,553278 0,271126 0,19169 0,092322 0,728376 0,871094 2011HPG 0,076842 6,337804 0,714765 0,561193 0,07573 0,638505 0,835104 2011HSG 0,079692 6,47785 0,23254 0,017928 0,26512 0,535762 0,82732 2011KKC 0,308756 6,769123 0,391971 0,312535 0,213167 0,650699 0,991939 2011KMT 0,197687 6,677449 0,83561 0,682038 0,196575 0,583948 0,955949 2011NKG 0,057435 5,490517 0,772587 0,259618 0,168915 0,668915 0,839349 2011POM 0,186481 6,718894 0,774429 0,529759 0,0976 0,474894 0,938387 2011SMC 0,36487 6,6404 0,832924 0,223179 0,064187 0,573019 0,865753 2011SSM 0,200537 7,543695 0,353385 0,138773 0,385965 0,656607 0,948165 2011TLH 0,316878 7,252886 0,812389 0,072683 0,094408 0,534736 0,824944 2011TNB 0,059874 6,269157 0,775026 0,262058 0,171354 0,471354 0,841789 2011VCA 0,26162 7,113744 0,623412 0,1682 0,300303 0,383927 0,963311 2011VGS 0,17828 6,421432 0,893432 0,380463 0,28976 0,55806 0,960194 2011VIS 0,177059 6,732749 0,221847 0,117809 0,082747 0,192695 0,918017 2011DNS 0,230545 7,461787 0,587669 0,155649 0,253531 0,458776 1,078976 2012DTL 0,338538 6,928497 0,49242 0,148134 0,098209 0,700601 0,848301 2012HMC 0,1173 6,570195 0,369492 0,295322 0,123746 0,777476 0,880257 2012HPG 0,107261 6,322082 0,464384 0,032365 0,130247 0,710893 0,955691 2012HSG 0,011005 6,462195 0,239972 0,20122 0,270015 0,460963 0,822729 2012KKC 0,238145 6,78604 0,490337 0,416167 0,244591 0,6998 1,001102 2012KMT 0,228106 6,661727 0,585229 0,15321 0,251092 0,656336 1,076536 2012NKG 0,058076 6,490517 0,750413 0,092307 0,184094 0,684094 0,937009 2012POM 0,157325 6,695254 0,763796 -0,06493 0,036245 0,630512 0,98335 2012SMC 0,239549 6,652164 0,791277 0,168059 0,090453 0,473263 0,888633 2012SSM 0,13185 7,52804 0,360817 0,322065 0,39086 0,581808 0,943574 2012TLH 0,195256 7,287062 0,909305 -0,08157 0,047627 0,485806 0,828904 2012TNB 0,060516 7,269157 0,752853 0,094747 0,186534 0,486534 0,939449 2012VCA 0,459383 7,151672 0,613265 0,268979 0,219054 0,368105 0,969146 2012VGS 0,178921 7,421432 0,871258 0,213152 0,304939 0,573239 1,057854 2012VIS 0,131808 6,750117 0,235908 -0,01525 0,092499 0,120609 0,920123 2012DNS 0,238827 7,494732 0,640668 0,103235 0,369723 0,786605 1,085888 2013DTL 0,187364 6,953539 0,497614 0,406913 0,098138 0,704614 0,846691 2013HMC 0,091701 6,872077 0,314304 0,130525 0,096784 0,840693 0,788299 2013HPG 0,115542 6,405028 0,517384 -0,02005 0,246438 0,895352 0,962604 2013HSG 0,237836 6,448497 0,267914 -0,08578 0,16604 0,483752 0,83553 2013KKC 0,212546 7,087922 0,435149 0,25137 0,217629 0,763017 0,909144 2013