Chi phí sử dụng vốn của DN

Vốn kinh doanh của doanh nghiệp là...gì?§ Vốn kinh doanh của doanh nghiệp là toàn bộ các nguồn lực của doanh nghiệp sở hữu và sử dụng trong suốt quá trình hoạt động kinh doanh nhằm tạo r

27/09/2010 MBA NGUYỄN VĂN BÌNH 1

Chương 4 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỦA DOANH NGHIỆP

Môn học

TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP

KHOA TÀI CHÍNH – KẾ TOÁN

1 Tổng quan về chi phí sử dụng vốn

2 Chi phí sử dụng vốn vay dài hạn

3 Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi

9 Một số quan điểm vận dụng chi phí sử dụng vốn làm

tỷ suất chiết khấu trong thực tiển.

Thời lượng: 08 tiết (5 tiết lý thuyết + 3 tiết bài tập, thảo luận)

2

1.1 Khái niệm

1.2 Các loại chi phí sử dụng vốn

3

Vốn kinh doanh của doanh nghiệp là gì?

§ Vốn kinh doanh của doanh nghiệp là toàn bộ các nguồn lực của doanh nghiệp sở hữu và sử dụng trong suốt quá trình hoạt động kinh doanh nhằm tạo ra lợi nhuận (hay để đạt được mục tiêu của

DN đề ra) Vốn kinh doanh của DN có nhiều loại khác nhau cùng tham gia vào quá trình hoạt động SXKD

§ Như vậy, nếu xét theo hình thái vật chất thì vốn của DN có thể tồn

tại dưới nhiều hình thức:

ØTiền và các khoản tương đương tiền

§ Vốn chủ sở hữu (Vốn CP ưu đãi và CP thường)

¡ Ngoài ra còn có nhiều cách phân loại khác

¡ Mỗi loại vốn có tính chất riêng và chi phí sử dụng chúng cũng khác nhau Vì vậy, nảy sinh vấn đề DN phải lựa chọn cơ cấu vốn

(cơ cấu vốn mục tiêu) như thế nào để nhằm bảo đảm tài trợ cho

các hoạt động của DN với chi phí tối thiểu

¡ Chi phí sử dụng vốn được xem như là một liên kết giữa quyết định tài trợ và quyết định đầu tư Chi phí sử dụng vốn trở thành một “tỷ suất rào cản – Hurdle rate”, một trong các chi phí cơ hội mà DN

cần phải đạt được từ một dự án đầu tư trước khi nó sẽ làm gia tăng tài sản của cổ đông

5

Cơ cấu vốn (cấu trúc vốn) mục tiêu là sự phối hợp giữa vốn vay, vốn cổ phần ưu đãi, vốn cổ phần thường trong kế hoạch vốn của doanh nghiệp Cơ cấu vốn mục tiêu thay đổi theo thời gian và chiụ tác động của môi trường tài chính

Nhà quản trị phải cân nhắc việc sửdụng các loại vốn nêu trên, phối hợp

sử dụng chúng như thế nào? Số lượng bao nhiêu? Khi nào sử dụng? nhằm đảm bảo cho DN hoạt động trong điều kiện tối ưu hoá về chi phí sử dụng vốn

Với chi phí

sử dụng vốn là tối thiểu (hiệu quả)

Nhằm góp phần giúp DN đạt được mục tiêu

¡Chính sách cơ cấu vốn của DN là sự kết hợp lựa chọn giữa lợi nhuận và rủi ro:

§Tỷ lệ vốn vay càng cao, thì suất sinh lợi kỳ vọng cũng càng cao;

§Sử dụng vốn vay càng nhiều, rủi ro càng cao;

¡Các quyết định tài trợ phải phù hợp với cơ cấu vốn mục tiêu của DN.

¡Một cơ cấu vốn tối ưu là cơ cấu có sự cân đối giữa rủi ro và lợi nhuận sao cho lợi nhuận, và giá trị thị trường của DN đạt tối đa.

Chi phí

SD vốn

Rủi ro

Chính sách thuế

Tính

bảo thủ

¡Chi phí sử dụng vốn là gì?

§Là tỷ suất sinh lời mà các nhà đầu tư trên thị trường yêu cầu khi đầu tư vào chứng khoán của DN.

§Là tỷ suất sinh lợi tối thiểu mà DN kỳ vọng khi thực hiện dự án đầu tư mới.

§ Là “cái giá” mà DN phải trả cho việc sử dụng các nguồn tài trợ

10

¡Rủi ro là gì?

§Là sự biến động tiềm ẩn ở những kết quả

§Rủi ro gây nên sự bất định, không thể dự đoán chính xác khi nào thì nó xảy ra.

§Sự bất định xuất hiện khi một cá nhân bắt đầu ý thức rằng “ Không thể biết chắc chắn kết quả của

¡Rủi ro kinh doanh là gì? Là sự “không chắc chắn”

có thể xảy ra trong hoạt động của DN khi DN không sử dụng vốn vay trong cơ cấu vốn của mình.

¡Rủi ro kinh doanh phụ thuộc vào nhiều yếu tố:

§Sự biến động về nhu cầu;

§Sự biến động của giá bán;

§Sự biến động của các YTSX đầu vào;

§Sử dụng đòn bẩy định phí

§

12

¡Rủi ro tài chính là gì? Là rủi ro của DN có sử dụng vốn vay trong cơ cấu vốn của mình Rủi ro tài chính có liên quan đến việc DN sử dụng các loại chứng khóan có thu nhập cố định như trái phiếu và CP ưu đãi Như vậy, rủi ro tài chính là rủi ro mà cổ đông (CP thường) phải gánh chịu do ảnh hưởng của việc DN sử dụng vốn vay.

¡ Rủi ro tài chính cũng phụ thuộc các yếu tố:

§ Khả năng thanh toán của DN;

§ Mức độ ổn định của nền kinh tế;

§ Tâm lý của các nhà đầu tư

§

13

¡ Một nguyên nhân cơ bản khuyến khích các DN sử

dụng vốn vay cho hoạt động SXKD của mình là lãi

vay được trừ khỏi thu nhập chịu thuế (thuế TNDN)

Như vậy, nó được xem như một khoản chi phí không chịu thuế (gián thu) của DN, do đó nó có tác dụng làm giảm chi phí vốn vay Người ta gọi đây là hiện

tượng sử dụng “lá chắn thuế” nhằm nâng cao hiệu

quả tài chính của DN.

¡ Khi DN được miễn thuế TNDN thì việc sử dụng vốn vay không còn là lợi thế của DN nữa.

14

¡ Là sự bảo đảm khả năng cung ứng vốn trong thời gian ngắn, nhu cầu về vốn trong tương lai (cũng nhu những hậu quả của sự thiết hụt vốn) có ảnh hưởng rất lớn đến cơ cấu vốn mục tiêu của DN

¡ Hoạt động kinh doanh được diễn ra trong môi trường luôn có sự thay đổi, biến động, tiềm ẩn những biến cố

“không chắc chắn’ Vì vậy, nếu:

§DN có đủ vốn KD: Hoạt động kinh doanh có khả năng thuận lợi;

§Nếu không đủ vốn: Hoạt động kinh doanh có nguy cơ đình trệ;

§Thừa vốn: Lãng phí, hiệu quã KD thấp

15

¡ Một số nhà quản lý có tâm lý e ngại khi tiếp xúc với các nguồn vốn vay Họ cho rằng sử dụng vốn vay là

“thiếu vốn nên mới phải đi vay”, là đồng nghiã với

việc tài chính doanh nghiệp thiếu lành mạnh.

¡ Thực tế cho thấy, nếu việc sử dụng vốn vay làm gia tăng tính hiệu quả trong hoạt động SXKD của DN thì

Tại sao không vay?

16

Không chồng mà mới

“ngoan”?

¡ Các DN thường dự tính cơ cấu vốn mục tiêu tối ưu căn

cứ vào các yếu tố sau:

§Điều kiện thị trường:

§Điều kiện nội bộ

§Tính linh hoạt của hoạt động tài chính

17

Những mô hình

lý thuyết nào cóthể giúp giải quyết vấn đềnày?

Lý thuyết về cơ cấu vốn được phát triển theo hai nhánh chính đó là:

vThuyết tín hiệu.

18

¡ Thuyết cân đối được ra đời năm 1958 bởi F.Modigliani

và M Miller – gọi là thuyết MM

¡ Thuyết cân đối được xây dựng trên một một số giảthuyết:

§Thị trường vốn có thông tin hoàn hảo (đối xứng), chi phí giao dịch = 0; chứng khoán vô hạn, không nhà đầu tư nào đủ sức chi phối thị trường;

§Thuế TNDN, TNCN =0;

§Chính sách đầu tư không thay đổi;

§Các phương án đầu tư được hoạch định chắc chắn (không đổi) trong tương lai;

§Phân phối thu nhập (cổ tức, lợi nhuận giữ lại)không ảnh hưởng đến chi phí vốn cổ phần thường của DN

19

¡ Tóm tắt mô hình thuyết cân đối:

§Lãi vay nợ là một chi phí được giảm, nhỏ hơn chi phí vốn

cổ phần;

§Do đó: Vốn vay của DN càng lớn thì giá trị của DN càng lớn, và như vậy, giá thị trường cở phiếu của DN (thị giá) càng lớn

¡ Nhận xét:

§Các giả thuyết của MM là không có thực;

§Lãi vay tăng thì đòn cân nợ cũng tăng;

§EBIT sẽ giảm tại mức đòn cân nợ và đòn cân định phí quálớn;

§Tỷ suất thuế trung bình sẽ giảm tại mức nợ tăng cao;

§Khi đòn cân nợ tăng thì rủi ro “vỡ nợ” cũng tăng theo

20

¡ Thuyết tín hiệu – Giải Nobel kinh tế năm 1953

¡ Thuyết tín hiệu được xây dựng trên một một số giả thuyết:

§Thị trường vốn có thông tin không hoàn hảo (bất đối xứng), chi phí giao dịch = 0; chứng khoán vô hạn, không nhà đầu

tư nào đủ sức chi phối thị trường;

§Chính sách đầu tư không thay đổi;

§DN đứng trước nhiều lựa chọn nhằm tăng vốn để đáp ứng nhu cầu SXKD:

§ Phát hành thêm cổ phiếu; hoặc

§ Vay thêm vốn (phát hành trái phiếu).

§

21

¡ Tóm tắt mô hình thuyết tín hiệu:

§Vận dụng mô hình lý thuyết trò chơi trong điều kiện thông tin bất cân xứng

§ Phát hành thêm cổ phiếu: Chia sẻ lợi nhuận với cổ đông mới, rủi ro tài chính thấp;

§ Vay vốn (phát hành trái phiếu): Gia tăng lợi nhuận, không chia

sẻ LN, rủi ro tài chính cao

§Như vậy, nhà quản trị phải quyết định cân bằng giữa lợi nhuận và rủi ro

Nhận xét:

§Các giả thuyết của mô hình là phù hợp với thực tiễn;

§Lợi nhuận luôn gắn liền với rủi ro

Dài hạn, ngắn hạn

2 Vốn chủ sở hữu Chi phí phát hành cổ phần Vĩnh viễn

- Cổ phần ưu đãi - Cổ tức ưu đãi - Cố định và không phụ

thuộc vào kết quả SXKD

- Cổ phần phổ thông - Cổ tức CP phổ thông - Không cố định và phụ

thuộc vào kết quả SXKD.

¡ Chi phí sử dụng vốn và lãi suất chiết khấu là 2 khái

niệm được sử dụng có tính thay thế cho nhau Tuy nhiên giữa chúng có điểm khác biệt quan trọng:

¡ Chi phí sử dụng vốn của DN: Được đo lường tại một

thời điểm xác định, là tỷ lệ dùng để chiết khấu dòng tiền bình quân (WACC)của DN, qua đó tác động đến giá trị của DN.

¡ Chi phí sử dụng vốn của dự án cụ thể: Là mức lãi suất

chiết khấu được dùng khi rủi ro của dự án này khác biệt

với rủi ro của DN Trong trường hợp đó Chi phí sử

dụng vốn của dự án cụ thể sẽ khác biệt với chi phí sử

2.1 Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế

2.1.1 Chi phí sử dụng vốn vay dài hạn ngân hàng 2.1.2 Chi phí sử dụng vốn huy động từ phát hành trái phiếu

2.2 Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế

25

2.1.1 Chi phí sử dụng vốn vay dài hạn ngân hàng

Có thể được xác định theo phương pháp sau:

§Dựa vào biểu lãi suất cho vay được công bố của Các NHTM;

C t là khoản trả lãi hàng năm ;

A = Lãi suất cho vay (r) + Tỷ lệ chi phí giao dịch tính trên khoản vay

n là thời gian đáo hạn của khoản vay.

26

¡ Các NHTM luôn có biểu lãi suất (r) cho vay (cũng như biểu lãi suất huy động vốn - i) rất chi tiết và cụ thể cho từng phương án vay vốn căn cứ vào các điều kiện cho vay và phương án trả nợ của người đi vay

¡ Trong Chương 2 (mục 4) chúng ta đã nghiên cứu về các phương án trả nợ ta thấy rằng chi phí sử dụng vốn vay (RD) còn phụ thuộc vào từng phương án trả nợ:

vKhi vay từ các NHTM về phương thức trả nợ là một điều khoản không thể thiếu của một hợp đồng cho vay tín dụng

vBạn đừnng quên các khoản chi phí giao dịch, chi phí do việc cầm

cố, thế chấp tài sản khác liên quan đến khoản vay từ các NHTM này nhé

27

¡ Ví dụ 4.1: DN Y vay NHTM X 5 tỷ đồng trong 5 năm, lãi suất

14%/năm, giả sử chi phí giao dịch =0 hãy tính RDtrong các trường hợp:

v Trả lãi vay hàng kỳ và trả vốn gốc khi đáo hạn;

v Trả một khoản cố định (cả lãi và vốn gốc) trong suốt thời gian vay.

v Trả một khoản tuỳ theo khả năng của DN (cả lãi và vốn gốc) trong suốt thời gian vay.

v Trả 1lần cả vốn gốc và lãi vay khi đáo hạn.

P Net = Σ[I/(1+YTM) t ] + [MV/(1+YTM) n ] ; (t=1-n).

¡ Pnetlà tiền thu thuần do bán trái phiếu

¡ Pnet= P (Giá bán trái phiếu) – chi phí phát hành trái phiếu BQ

30

¡ Ví dụ 4.2: Nếu DN huy động nợ bằng trái phiếu, Có các thông

¡ Hãy Xác định chi phí sử dụng vốn vay (R D ) =?

¡ Bạn có thể dùng hàm Goal seek trong Excell để giải.

Ví dụ 4.3: Sử dụng các dữ liệu của ví dụ 4.2 bạn hãy ước lượng

gần đúng chi phí sử dụng vốn vay của DN?

32

2.2 Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế (R*D).

¡ Do lãi vay được khấu trừ trước khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp nên chi phí sử dụng vốn vay cần được tính sau thuế :

¡ Là một loại nguồn vốn chủ sở hữu đặc biệt của DN

§Doanh thu thuần từ phát hành cổ phiếu ưu đãi (P P) là vĩnh viễn

§Cổ tức ưu đãi (D P) cố định hàng năm

¡ Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi:

RP= DP /PP

¡ Ví dụ 4.5:DN Y phát hành cổ phiếu ưu đãi với mức chia cổ tức

là 10%/năm theo giá phát hành là 50.000đ Chi phí phát hành 300đ/cổ phiếu Tính RP ?

¡ Giải: - DT thuần từ phát hành CPƯĐ: 50.000 – 300 = 49.700

P P x (1-F): Là giá bán thuần của cổ phiếu ưu đãi mới.

¡ Là tỷ suất sinh lợi trên mỗi cổ phần do các nhà đầu

tư trên thị trường vốn kỳ vọng.

E R (R R ) β

-g P

D g P g) (1 D R

0 1 0

0

E= + + = +

36

D 0 : cổ tức năm hiện tại

g: tốc độ tăng trưởng

cổ tức

P 0 : thị giá cổ phiếu phổ thông

R F lãi suất phi rủi ro trên thị trường

R M là tỷ suất sinh lời

kỳ vọng của thị trường

¡ DN Y có cổ phiếu thường bán với giá 42.000 đ/CP,

cổ tức thanh toán cho năm hiện tại là 2.000 đ/CP, mức tăng trưởng bình quân của DN là 8% Sử dụng

mô hình tăng trưởng cổ tức để tính RE?

37

¡ DN Z có hệ số rủi ro beta là 0,8 Trên thị trường tại thời điểm hiện tại: lãi suất công trái chính phủ là 10%, suất sinh lợi kỳ vọng của thị trường chứng khoán là 15% Sử dụng mô hình CAPM để tính RE của

E E P P D c D

R V

E R V

P )R t (1 V

D WACC

R W R W )R t (1 W WACC

++-

=

++-

=

39

¡ Ví dụ 4.9: sử dụng kết quả của các ví dụ 4.1-4.8 ở

trên để tính WACC Biết rằng: tỷ trọng vốn như sau 20% vay, 10% CPƯĐ, 70% CPPT Thuế suất thuế TNDN tc= 28%

§ Nếu IRR > WACC: DN sẽ chấp nhận dự án;

§ Ngược lại IRR<WACC: DN sẽ bác bỏ dự án

§ Như vậy bên cạnh việc tìm kiếm các cơ hội đầu tư để sao cho

DN có thể tối đa hoá Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng (IRRMax) – Đây là

nhiệm vụ của CEO.

§ Một vấn đề nữa đặt ta là làm thế nào để có thể tối thiểu hoá chi phí sử dụng vốn bình quân (WACCMin)? – Đây lại là nhiệm vụ

của CFO.

¡ Chi phí sử dụng vốn biên tế (WMCC) là một công cụ có thể giúp chúng ta giải quyết vấn đề này. 42

¡ Chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) sẽ thay đổi như thế nào khi qui mô hoạt động của DN tăng lên?

43

¡ Câu trả lời đúng sẽ là: Chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC)

sẽ tăng lên khi qui mô nguồn tài trợ của DN tăng lên Bởi vì:

§Chi phí sử dụng vốn của các nguồn tài trợ đồng biến với qui

mô tài trợ (vay càng nhiếu thì trả lãi càng lớn)

§Thực tiễn cho thấy, với 1 DN khi qui mô tài trợ bắt đầu vượt quá một điểm giới hạn xác định nào đó, thì rủi ro đối với các nhà tài trợ sẽ gia tăng Nhà tài trợ tất yếu phải yêu cầu một tỷsuất sinh lợi cao hơn để có thể bù dắp cho rủi ro đang gia tăng

§DN có thể phát hành thêm cổ phần để tài trợ cho các dự án nhưng điều đó lại làm cho thị giá cổ phần giảm “ hiêu ứng pha loãng cổ phần” Dẫn đến chi phí sử dụng vốn cổ phần tăng lên

44

¡ Chi phí sử dụng vốn biên tế là gì?

¡ Chi phí sử dụng vốn biên tế (WMCC) là chi phí sử dụng vốn bình quân của một DN (WACC) gắn liền với một đồng mới tài trợ tăng thêm

DM

* WACC là hàm

liên tục ?

¡ Hàm WACC có dạng như thế nào?

46

WACC

M M1

E P D c

E E P P D c D

R V

E R V

P )R t (1 V

D WACC

R W R W )R t (1 W WACC

++-

=

++-

=

WACC (1-tc)RD

RP RE

Các trật tư

trên cóphải là

¡ Để tính toán WMCC cần xác định điểm gãy công thức tổng quát để xác định điểm gãy là:

¡ Trong đó:

§ BP J Điểm gãy cho nguồn tài trợ J

§ AF J Tổng số lượng vốn tài trợ của thành phần J

§ V J Tỷ trọng của nguồn tài trợ J trong cấu trúc vốn;

47

J

J J

¡ Hãy xác định các điểm gãy?

¡ Tính WACC tại các điểm gãy này?

48

J

J J

V AF

BP =

trọng 0- 600.000 Nợ vay 40% 5,6% 2,2%

¡Đường cơ hội đầu tư

¡Thực hiện các quyết định đàu tư và tài trợ

51

Đường cơ hội đầu tư (The Investment opportunities Schedule – IOS)

¡ Tại bất kỳ một thời điểm nào đó, DN luôn đứng trước những cơ hôi đầu tư những cơ hội này luôn khác nhau về tính chất, qui mô,

tỷ suất sinh lợi, và rủi ro Tuy nhiên do mô hình tính toán chi phí

sử dụng vốn bình quân (WACC) và mô hình chi phí sử dụng vốn biên tế (WMCC) không áp dụng cho các dự án có mức độ rủi ro khác nhau Vì vậy, chúng ta giả định rằng tất các các cơ hội đầu

tư đều có mức độ rủi ro tương tự nhau.

¡ Đường cơ hội đầu tư biểu diễn qui mô khả năng sinh lợi (IRR)

của các cơ hội đầu tư, được xếp theo một thứ tư ưu tiên từ cao xuống thấp Như vậy, khi tổng vốn đầu tư lũy kế của Dn tăng lên thì khả năng sinh lợi của các dự án càng về sau sẽ càng giảm

52

Cơ hội đầu tư Tỷ suất sinh lợi

IRR Vốn đầu tư cho dự án Tổng vốn đầu tư lũy kế

IOS

¡ Mà ta biết rằng Chi phí sử dụng vốn của các nguồn tài trợ thành phần (như: Vốn vay; cổ phần ưu đãi; và cổ phần thường) trong cùng 1 thời điểm có chi phí sử dụng khác nhau.

¡ Vì vậy, một hành động khôn ngoan nhằm tối thiểu hoá chi phí

sử dụng vốn là phải ưu tiên sử dụng nguồn tài trợ có chi phí sửdụng vốn từ thấp đến cao

¡ Chi phí sử dụng vốn bình quân và

đường biểu diễn các cơ hội đầu tư

cho phép nhà quản trị đưa ra quyết

định đầu tư và quyết định tài trợ

trong cùng một thời điểm

55

Hết nạc thì

sẽ phải vạc đến .xương!

¡Các đặc điểm của một công ty đa quốc gia (MNC) ảnh hưởng đến chi phí sử dụng vốn

¡Các đặc điểm của một quốc gia ảnh hưởng đến chi phí sử dụng vốn

56

¡ Có nhiều yếu tố liên hệ đến 1 MNC có thể ảnh hưởng đến chi phí sử dụng vốn;

§Qui mô của MNC thường là rất lớn;

§Khả năng tiếp cận thị trường vốn quốc tế là rất cao;

§Đa dạng hoá danh mục đầu tư trên nhiều vùng lãnh thổ;

§Thường được hưởng ưu đãi đầu tư, thuế khoá do những lợi thế;

§Rủi ro tỷ giá hối đoái

§Có khả năng giảm thiểu tác động phụ thuộc vào rủi ro quốc gia

57