(Luận văn) tác động của tiền mặt dư thừa đến các quyết định tài chính của các công ty niêm yết ở việt nam

t to BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO ng hi TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH ep _ w n lo ad HOÀNG THỊ THỦY TIÊN ju y th yi pl TÁC ĐỘNG CỦA TIỀN MẶT DƢ THỪA ua al n ĐẾN CÁC QUYẾT ĐỊNH TÀI CHÍNH CỦA n va ll fu CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM oi m nh at Chuyên ngành: Tài - Ngân hàng z z Mã số: 60340201 jm ht vb k LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ om l.c gm n va PGS.TS NGUYỄN VĂN SĨ an Lu NGƢỜI HƢỚNG DẪN KHOA HỌC: ey t re TP Hồ Chí Minh - Năm 2015 LỜI CAM ĐOAN t to ng hi ep Tôi xin cam đoan Luận văn Thạc sĩ Kinh tế với đề tài: “Tác động tiền mặt w dư thừa đến định tài cơng ty niêm yết Việt Nam” cơng n lo trình nghiên cứu riêng tơi hướng dẫn PGS.TS Nguyễn Văn Sĩ ad y th Các số liệu kết nêu luận văn trung thực chưa ju cơng bố cơng trình khác yi pl ua al n TP.HCM, ngày 28 tháng 05 năm 2015 va n Tác giả luận văn ll fu Hoàng Thị Thủy Tiên oi m at nh z z k jm ht vb om l.c gm an Lu n va ey t re t to MỤC LỤC ng hi TRANG PHỤ BÌA ep LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC w n DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT lo ad DANH MỤC CÁC BẢNG ju y th TÓM TẮT yi CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU pl 1.1 Lý chọn đề tài al ua 1.2 Mục tiêu vấn đề nghiên cứu n 1.3 Phương pháp nghiên cứu va n 1.4 Ý nghĩa đề tài .6 fu ll 1.5 Bố cục đề tài .7 m oi CHƢƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM VỀ at nh TÁC ĐỘNG CỦA TIỀN MẶT DƢ THỪA ĐẾN CÁC QUYẾT ĐỊNH TÀI z CHÍNH CỦA CƠNG TY z vb 2.1 Cơ sở lý thuyết jm ht 2.1.1 Lý thuyết đánh đổi .8 k 2.1.2 Lý thuyết trật tự phân hạng gm 2.1.3 Lý thuyết đại diện 10 l.c 2.2 Bằng chứng thực nghiệm tác động tiền mặt dư thừa đến om định tài 11 an Lu CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 25 3.2.2 Mơ hình nghiên cứu tác động việc nắm giữ tiền mặt dư thừa đến ey công ty bối cảnh công ty có hội đầu tư 27 t re 3.2.1 Mơ hình nghiên cứu tác động định tài đến giá trị n 3.2 Mơ hình định lượng giả thuyết 26 va 3.1 Dữ liệu mẫu 25 định tài cơng ty 35 t to 3.3 Phương pháp nghiên cứu 44 ng CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ 49 hi ep 4.1 Thống kế mô tả, ma trận hệ số tương quan kiểm định tượng đa cộng tuyến 49 w n 4.1.1 Thống kê mô tả 49 lo 4.1.2 Ma trận hệ số tương quan 51 ad y th 4.1.3 Kiểm định tượng đa cộng tuyến .52 ju 4.2 Các kết hồi quy kiểm định 53 yi pl 4.2.1 Kết hồi quy kiểm định mơ hình 53 ua al 4.2.2 Kết hồi quy kiểm định mơ hình 58 n CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN 66 va n 5.1 Kết luận kết nghiên cứu 66 ll fu 5.2 Hạn chế đề tài 67 oi m 5.3 Hướng nghiên cứu 67 at PHỤ LỤC nh TÀI LIỆU THAM KHẢO z z k jm ht vb om l.c gm an Lu n va ey t re DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT t to ng hi Từ viết tắt ep Difference Tên tiếng Anh Tên tiếng Việt Difference Generalized Method Phương pháp hồi quy GMM sai w GMM phân Foreign Direct Investment Đầu tư trực tiếp nước n of Moments lo ad FDI y th Phương pháp hồi quy hiệu Fixed Effects Method ju FEM yi ứng cố định pl FRS Federal Reserve System Cục Dự trữ liên bang ua al General Method Of Moments HSX Ho Chi Minh Stock Exchange HNX Hanoi Stock Exchange Phương pháp tổng quát hóa n GMM n va thời điểm ll fu Sở giao dịch chứng khốn oi m thành phố Hồ Chí Minh nh Sở giao dịch chứng khoán Hà at z Nội z Industry Classification Tiêu chuẩn phân ngành ICB k jm ht Benchmark vb ICB Investment Opportunities Các hội đầu tư IV Instrumental Variables Biến công cụ LIO Low Investment Opportunities Có hội đầu tư MB Market to book ratio Pooled OLS Pooled Ordinary Least Squares om l.c gm IO an Lu n va Tỷ số giá trị thị trường giá quan sát ey Phương pháp hồi quy “gộp” tất t re trị sổ sách Phương pháp hồi quy hiệu t to REM Random Effects Method R&D Research and Development Nghiên cứu phát triển System Generalized Method of Phương pháp hồi quy GMM hệ Moments thống Variance Inflation Factor Hệ số phóng đại phương sai ứng ngẫu nhiên ng hi ep w n lo System GMM ad ju y th VIF yi pl n ua al n va ll fu oi m at nh z z k jm ht vb om l.c gm an Lu n va ey t re DANH MỤC CÁC BẢNG t to ng hi Tên bảng Trang ep Bảng 3.1: Phân ngành công ty mẫu theo tiêu chuẩn ICB 26 w 32 n Bảng 3.2: Tóm tắt biến sử dụng mơ hình lo ad Bảng 3.3: Tóm tắt biến sử dụng mơ hình liệu chéo 40 ju y th Bảng 3.4: Tóm tắt biến sử dụng mơ hình 41 - 42 yi pl 49 ua al Bảng 4.1: Thống kê mô tả Bảng 4.2: Ma trận hệ số tương quan n 51 va n Bảng 4.3: Kết kiểm định tượng đa cộng tuyến mơ 52 ll fu hình m oi Bảng 4.4: Kết kiểm định tượng đa cộng tuyến mơ 52 at nh hình z Bảng 4.5: Kết kiểm định Breusch and Pagan Lagrangian 53 z jm Bảng 4.6: Kết kiểm định Hausman mơ hình ht vb mơ hình 53 k hình Bảng 4.9: Kết hồi quy mơ hình phương pháp FEM ey 59 t re mơ hình n Bảng 4.10: Kết kiểm định Breusch and Pagan Lagrangian 54 - 55 va System GMM 54 an Lu mơ hình 54 om Bảng 4.8: Kết kiểm định tượng phương sai sai số thay đổi l.c gm Bảng 4.7: Kết kiểm định tượng tự tương quan mô Bảng 4.11: Kết kiểm định Hausman mô hình 59 t to ng Bảng 4.12: Kết kiểm định tượng tự tương quan mô hi 60 ep hình Bảng 4.13: Kết kiểm định tượng phương sai sai số thay w 60 n đổi mơ hình lo ad Bảng 4.14: Kết hồi quy mơ hình phương pháp FEM y th 60 - 61 System GMM ju yi pl n ua al n va ll fu oi m at nh z z k jm ht vb om l.c gm an Lu n va ey t re TÁC ĐỘNG CỦA TIỀN MẶT DƢ THỪA ĐẾN CÁC t to ng QUYẾT ĐỊNH TÀI CHÍNH CỦA CÁC CƠNG TY hi ep NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM w n lo TÓM TẮT ad Bài luận văn tiến hành nghiên cứu tác động lượng tiền mặt dư thừa mà công ty y th ju nắm giữ đến việc định tài để từ ảnh hưởng đến giá trị yi công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2007 - 2013 với pl ua al mẫu bao gồm 242 cơng ty phi tài niêm yết sàn giao dịch chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh (HSX) sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) n n va Với việc sử dụng phương pháp GMM hệ thống để chạy hai mơ hình hồi quy áp ll fu dụng hai kiểm định Arellano - Bond Hansen để kiểm định tính phù hợp oi m phương pháp hồi quy GMM, tác giả thu kết thực nghiệm cho thấy nh định tài thật có ảnh hưởng đến giá trị công ty tác động phụ at thuộc lớn vào lượng tiền mặt mà công ty nắm giữ z z Cụ thể, thứ nhất, tác giả tìm thấy có tình trạng nắm giữ tiền mặt dư thừa vb ht công ty niêm yết Việt Nam giai đoạn 2007 – 2013 Thứ hai, xem xét k jm định tài – định đầu tư, định tài trợ định phân phối ảnh gm hưởng đến giá trị công ty bối cảnh công ty Việt Nam có l.c hội đầu tư, tác giả thu kết cho thấy, công ty Việt Nam có hội đầu om tư thực dự án đầu tư chi trả cổ tức tiền mặt cho cổ đơng việc an Lu đầu tư chi trả cổ tức làm giảm giá trị cơng ty Trong đó, cơng ty sử dụng nợ nhiều chế kiểm soát hiệu vấn đề đầu tư mức ey đoạn 2007 – 2013, kết thực nghiệm cho thấy công ty nắm giữ tiền mặt dư t re sách tài trợ sách phân phối công ty niêm yết Việt Nam giai n việc nắm giữ tiền mặt dư thừa có ảnh hưởng đến sách đầu tư, va nên làm tăng giá trị công ty Thứ ba, với mục tiêu nghiên cứu kiểm định xem thừa đầu tư nhiều việc thực dự án đầu tư làm cho giá trị cơng ty tăng t to lên, cổ đông đánh giá cao định đầu tư cơng ty Thêm vào ng đó, cơng ty sử dụng nợ chi trả cổ tức tiền mặt nhiều nợ với hi ep cổ tức sử dụng chế kiểm soát thay cho giúp cho công ty Việt Nam giải cách hiệu lượng tiền mặt dư thừa mà công w ty nắm giữ để từ làm tăng giá trị cơng ty n lo Từ khóa: nắm giữ tiền mặt dư thừa, định tài chính, hội đầu tư, giá trị công ad ju y th ty, đầu tư mức yi pl n ua al n va ll fu oi m at nh z z k jm ht vb om l.c gm an Lu n va ey t re 67 giải cách hiệu vấn đề dư thừa tiền mặt từ làm tăng giá trị công t to ty ng Kết thu từ luận văn có đóng góp quan trọng vào tài liệu hi ep nghiên cứu thời đặc biệt mang nhiều hàm ý nhà quản lý việc hoạch định sách tài để làm tăng giá trị cơng ty, công ty w nắm giữ tiền mặt dư thừa Trên sở phân tích lượng tiền mặt mà công ty nắm giữ n lo với đặc trưng điều kiện thực tế thị trường Việt Nam, nhà quản ad y th lý phối hợp nhịp nhàng sách đầu tư, sách tài trợ ju sách phân phối để từ làm tăng giá trị cơng ty yi pl ua al 5.2 Hạn chế đề tài Thứ nhất, luận văn tiến hành nghiên cứu mẫu bao gồm 242 công ty niêm n n va yết Việt Nam giai đoạn 2007 - 2013 nên số lượng quan sát cịn ll fu thời gian chưa đủ dài nên chưa bao quát hết kết oi m Thứ hai, đặc thù luận văn có liên quan đến vấn đề chi trả cổ tức mà đến nh cổ tức 2013 số cơng ty chưa chắn công bố đầy at đủ nên làm ảnh hưởng đến kết nghiên cứu z z Thứ ba, nghiên cứu đề tài tiền mặt dư thừa định tài vb ht cơng ty cịn đặc biệt Việt Nam nên chưa có sở vững jm để so sánh kiểm chứng Trong đó, quốc gia lại có k đặc trưng hay quy định chuẩn mực kế toán khác thị trường gm l.c chứng khoán Việt Nam chưa phát triển toàn diện, mức độ minh bạch thông tin om chưa cao dẫn tới số liệu không hồn tồn phản ánh hết khía cạnh vấn khảo khơng thể hồn tồn áp dụng cho an Lu đề mà tác giả nghiên cứu Vì việc so sánh, đối chiếu kết mang tính tham ey tố khác ảnh hưởng đến tác động tiền mặt dư thừa đến định tài t re Lozano (2012) nên hướng nghiên cứu đề tài xem xét thêm nhân n Bài luận văn dừng lại biến nghiên cứu nghiên cứu va 5.3 Hƣớng nghiên cứu 68 qua tác động đến giá trị cơng ty như: thuế, quản trị công ty, yếu tố t to pháp lý, Ngoài ra, để gia tăng mức độ tin cậy kết nghiên cứu từ làm ng tăng tính ứng dụng kết thực nghiệm, thực luận văn với hi ep mẫu lớn thời gian dài w n lo ad ju y th yi pl n ua al n va ll fu oi m at nh z z k jm ht vb om l.c gm an Lu n va ey t re TÀI LIỆU THAM KHẢO t to Arellano, M., Bond, S., 1991 Some tests of specification for panel data: Monte ng hi Carlo evidence and an application to employment equations The Review of ep Economic Studies, 58:277 - 97 Arslan, O., Florackis, C., Ozkan, A., 2006 The role of cash holdings in reducing w n investment - cash flow sensitivity: Evidence from a financial crisis period in an lo ad emerging market Emerging Markets Review, 7:320 - 338 ju y th Barclay, M.J., Smith, C.W., Watts, R.L., 1997 The Determinants of Corporate Leverage and Dividend Policies Journal of Financial Education, 23:1 - 15 yi pl Bigelli, M., Sánchez - Vidal, J., 2012 Cash holdings in private firms Journal of al ua Banking & Finance, 36:26 - 35 n Brio, E.D., Miguel, A.D., Pindado, J., 2003 Investment and firm value: an analysis va n using panel data Applied Financial Economics, 13:913 - 923 fu ll Cashman, G.D., Gillan S.L., Jun, C., 2012 Going overboard? On busy directors and m oi firm value Journal of Banking and Finance, 36:3248 - 3259 nh Chan, S.H., Martin, J., Kensinger, J., 1990 Corporate research and development at z expenditures and share value Journal of Financial Economics, 26:255 - 276 z ht vb Chen, M.C., Wang C.Y., Shyu S.D., 2012 Liquidity and the Future Stock Returns of jm the REIT Industry Jourrnal of Real Estate Finance and Economics, 45:588 - 603 k Chen, Y.R., 2008 Corporate governance and cash holdings: listed new economy gm versus old economy firms Corporate Governance: An International Review, 16:430 om l.c - 42 Chung, K.H., Pruitt, S.W., 1994 A simple approximation of Tobin’s Q Financial n a Lu Management, 23:70 - Denis, D.J., Sibilkov V., 2010 Financial constraints, investment and the value of y Journal of Corporate Finance, 7:209 - 33 te re Demsetz, H., Villalonga, B., 2001 Ownership structure and corporate performance n Economics, 62:525 - 558 va Daines, R., 2001 Does Delaware law improve firm value? Journal of Financial cash holdings Review of Financial Studies, 23:247 - 69 t to Dittmar, A., Mahrt - Smith, J., 2007 Corporate governance and the value of cash ng holdings Journal of Financial Economics, 83:599 - 634 hi ep Doukas, J., 1995 Overinvestment, Tobin's q and Gains from Foreign Acquisitions Journal of Banking & Finance , 19:1285 - 1303 w n Duchin, R., Ozbas, O., Sensoy, B.A., 2010 Costly external finance, corporate lo ad investment, and the subprime mortgage credit crisis Journal of Financial y th Economics, 97:418 - 435 ju Easterbrook, F., 1984 Two-Agency Cost Explanations of Dividends American yi pl Economic Review, 74:650 - 659 of Finance, 53:819 - 43 n ua al Fama, E F., French, K.R., 1998 Taxes, financing decisions, and firm value Journal va n Faulkender, M., Milbourn, T., Thakor, A., 2006 Does corporate performance fu ll determine capital structure and dividend policy? Working Paper Series m oi Faulkender, M., Wang, R., 2006 Corporate financial policy and the value of cash at nh Journal of Finance, 61:1957 - 1989 Ferreira, M.A., Vilela, A.S., 2004 Why firms hold cash? Evidence from EMU z z countries European Financial Management, 10:295 - 319 vb ht Gao, H., Harford, J., Li, K., 2013 Determinants of corporate cash policy: Insights jm from private firms Journal of Financial Economics, 109:623 - 639 k gm Gugler, K., 2003 Corporate governance, dividend payout policy, and the om and Finance, 27:1297 - 321 l.c interrelation between dividends, R&D, and capital investment Journal of Banking n Japan Journal of Corporate Finance, 5;141 - 68 a Lu Gul, F.A., 1999 Growth opportunities, capital structure and dividend policies in y holdings in the US Journal of Financial Economics, 87:535 - 55 te re Harford, J., Mansi, S.A., Maxwell, W.F., 2008 Corporate governance and firm cash n 1969 - 1997 va Harford, J., 1999 Corporate cash reserves and acquisitions Journal of Finance, 54: Jensen, M., 1986 Agency costs of free cash flow, corporate finance and takeovers t to American Economic Review, 76: 323 - 39 ng Jensen, M., Meckling, W., 1976 Theory of the firm: managerial behavior, agency hi ep costs and ownership structure Journal of Financial Economics, 3: 305 - 60 Kalay, A., 1980 Signaling, Information Content, and the Reluctance to Cut w n Dividends The Journal of Financial and Quantitative Analysis, 15:855 - 869 lo ad Keynes, J.M., 1936 The General Theory of Employment, Interest and Money y th Harcourt Brace, London ju Kim, C.S., Mauer, D.C., Sherman, A.E., 1998 The determinants of corporate yi pl liquidity: Theory and Evidence Journal of Financial and Quantitative Analysis, ua al 33:305 - 34 n Kusnadi, Y., 2011 Do corporate governance mechanisms matter for cash holdings va n and firm value? Pacific-Basin Finance Journal, 19:554 - 570 fu ll Lee, E., Powell, R., 2011 Excess cash holdings and shareholder value Accounting oi m and Finance, 51:549 - 574 of Business, 54:1 - 32 at nh Lindenberg, E., Ross, S., 1981 Tobin’s Q ratio and industrial organization Journal z z Lozano, M.B., 2012 Analysing the effect of excess cash accumulation on financial ht vb decisions Applied Economics, 44:2687 - 2698 jm Martínez - Sola C., García - Teruel P J., Martínez - Solano P., 2013 Corporate cash k gm holdings and firm value Applied Economics, 45:161 - 170 l.c McConnell, J.J., Muscarella, C.J., 1985 Corporate capital expenditure decisions om and the market value of the firm Journal of Financial Economics, 14:399 - 422 n performance? Journal of Financial and Quantitative Analysis, 38:275 - 294 a Lu Mikkelson, W.H., Partch, M.M., 2003 Do persistent large cash reserves hinder y of Finance, 40:1031 - 51 te re Miller, M., Rock, R., 1985 Dividend policy under asymmetric information Journal n Journal of Economics, 80:413 - 435 va Miller, M.H., Orr, D., 1966 A Model of Demand for Money by Firms Quarterly Myers, S.C., Majluf, N.S., 1984 Corporate financing and investment decisions t to when firms have information that investors not have Journal of Financial ng Economics, 13:187 - 221 hi ep Opler, T., Pinkowitz, L., Stulz, R., Williamson, R., 1999 The determinants and implications of corporate cash holdings Journal of Financial Economics, 52:3 - 46 w n Ozkan A., Ozkan N., 2004 Corporate cash holdings: An empirical investigation of lo ad UK companies Journal of Banking & Finance, 28:2103 - 2134 y th Pinkowitz L., Stulz, R., Williamson R., 2006 Does the contribution of corporate ju cash holdings and dividends to firm value depend on governance? A cross-country yi pl analysis Journal of Finance, 51:2725 - 2751 ua al Pinkowitz, L., Williamson, R., 2007 What is the market value of a dollar of n corporate cash? Journal of Applied Corporate Finance, 19:74 - 81 va n Pinkowitz, L., Sturgess, J., Williamson, R., 2013 Do cash stockpiles fuel cash fu ll acquisitions Journal of Corporate Finance, 23:128 - 149 m oi Rappaport, A., 1986 Linking competitive strategy and shareholder value analysis at nh The Journal of Business Strategy, 3:58 - 67 Ross, S., 1977 The determination of financial structure: the incentive signalling z z approach Bell Journal of Economics, 8:23 - 40 vb ht Smith, C., Watts, R., 1992 The investment opportunity set and corporate financing, jm dividend and compensation policies Journal of Financial Economics, 32: 263 - 92 k gm Srivastava, R.K., Shervani, T.A., Fahey, L., 1998 Market - Based Assets and l.c Shareholder Value: A Framework for Analysis Journal of Marketing, 62:2 - 18 om Stulz, R., 1990 Managerial discretion and optimal financial policies Journal of a Lu Financial Economics, 26:3 - 28 n Tian, L., Estrin, S., 2008 Retained state shareholding in Chinese PLCs: Does y Varaiya, N., Kerin, R.A., Weeks, D., 1987 The relationship between growth, te re the emerging market of Turkey Applied Economics, 46:1035 - 1048 n Uyar, A., Kuzey, C., 2014 Determinants of corporate cash holdings: evidence from va government Journal of Comparative Economics, 36:74 - 89 profitability and firm value Strategic Management Journal, 8:487 - 497 t to Yermack, D., 1996 Higher market valuation of companies with a small board of ng directors Journal of Financial Economics, 40:185 - 211 hi ep Zhou, T., 2014 Financial Crisis, Excess Cash Holding and Corporate Investment: Based on the Perspective of Governance and Risk Perception Journal of Chinese w n Economics, 2:1 - 20 lo ad ju y th yi pl n ua al n va ll fu oi m at nh z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re PHỤ LỤC t to ng hi PHỤ LỤC 1: KẾT QUẢ HỒI QUY POOLED OLS CỦA MƠ HÌNH ep w n lo ad ju y th yi pl n ua al n va ll fu oi m at nh z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re PHỤ LỤC 2: KẾT QUẢ HỒI QUY FEM CỦA MƠ HÌNH t to ng hi ep w n lo ad ju y th yi pl n ua al n va ll fu oi m at nh z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re PHỤ LỤC 3: KẾT QUẢ HỒI QUY REM CỦA MƠ HÌNH t to ng hi ep w n lo ad ju y th yi pl n ua al n va ll fu oi m at nh z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re PHỤ LỤC 4: KẾT QUẢ HỒI QUY SYSTEM GMM CỦA MÔ HÌNH t to ng hi ep w n lo ad ju y th yi pl n ua al n va ll fu oi m at nh z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re PHỤ LỤC 5: KẾT QUẢ HỒI QUY POOLED OLS CỦA MƠ HÌNH t to ng hi ep w n lo ad ju y th yi pl n ua al n va ll fu oi m at nh z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re PHỤ LỤC 6: KẾT QUẢ HỒI QUY FEM CỦA MƠ HÌNH t to ng hi ep w n lo ad ju y th yi pl n ua al n va ll fu oi m at nh z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re PHỤ LỤC 7: KẾT QUẢ HỒI QUY REM CỦA MƠ HÌNH t to ng hi ep w n lo ad ju y th yi pl n ua al n va ll fu oi m at nh z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re PHỤ LỤC 8: KẾT QUẢ HỒI QUY SYSTEM GMM CỦA MƠ HÌNH t to ng hi ep w n lo ad ju y th yi pl n ua al n va ll fu oi m at nh z z ht vb k jm om l.c gm n a Lu n va y te re