(Luận văn) mối quan hệ giữa đầu tư với dòng tiền và yếu tố giới hạn tài chính , nghiên cứu các nhóm công ty trên thị trường chứng khoán việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO t to ng TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH hi ep w n lo ĐÀO NGUYỄN KHÁNH GIANG ad ju y th yi pl ua al n MỐI QUAN HỆ GIỮA ĐẦU TƯ VỚI DÒNG TIỀN va n VÀ YẾU TỐ GIỚI HẠN TÀI CHÍNH: NGHIÊN ll fu oi m CỨU CÁC NHĨM CƠNG TY NIÊM YẾT TRÊN at nh THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM z z k jm ht vb om l.c gm LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ an Lu n va ey t re TP.HỒ CHÍ MINH – NĂM 2015 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO t to TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH ng hi ep w ĐÀO NGUYỄN KHÁNH GIANG n lo ad ju y th yi pl MỐI QUAN HỆ GIỮA ĐẦU TƯ VỚI DÒNG TIỀN ua al n VÀ YẾU TỐ GIỚI HẠN TÀI CHÍNH: NGHIÊN va n CỨU CÁC NHĨM CƠNG TY NIÊM YẾT TRÊN ll fu oi m THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM at nh z : Tài – Ngân hàng Mã số : 60340201 z Chuyên ngành k jm ht vb om l.c gm LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ an Lu Người hướng dẫn khoa học: n va PGS TS Nguyễn Thị Ngọc Trang ey t re TP.HỒ CHÍ MINH – NĂM 2015 t to ng LỜI CAM ĐOAN hi ep w n Tôi xin cam đoan luận văn “Mối quan hệ đầu tư với dòng tiền yếu tố lo ad giới hạn tài chính: Nghiên cứu nhóm công ty niêm yết thị trường chứng ju y th khốn Việt Nam” hồn tồn cơng trình nghiên cứu thực yi Các thông tin, liệu sử dụng luận văn trung thực Các đoạn pl trích dẫn số liệu luận văn dẫn nguồn có độ xác cao al n ua phạm vi hiểu biết n va ll fu TP.HCM, ngày 30 tháng 10 năm 2015 m oi Người cam đoan at nh z z vb k jm ht Đào Nguyễn Khánh Giang om l.c gm an Lu n va ey t re t to MỤC LỤC ng hi ep TRANG PHỤ BÌA w LỜI CAM ĐOAN n lo ad MỤC LỤC y th DANH MỤC BẢNG BIỂU ju yi MỞ ĐẦU pl ua al TỔNG QUAN BÀI NGHIÊN CỨU n 1.1 Lý chọn đề tài n va ll fu 1.2 Mục tiêu nghiên cứu oi m 1.3 Phương pháp nghiên cứu at nh z CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY z vb 2.1 Giới hạn tài jm ht 2.2 Các yếu tố phù hợp giúp xác định mức độ giới hạn tài k l.c gm 2.3 Nhóm cơng ty – yếu tố giúp xác định giới hạn tài 16 2.4 Mối quan hệ giới hạn tài độ nhạy dịng tiền đầu tư 23 om an Lu 2.5 Mở rộng nghiên cứu 32 ey t re 3.2 Dữ liệu nghiên cứu 36 n 3.1 Giới thiệu mơ hình 33 va PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 33 3.3 Các bước tiến hành 37 t to ng hi KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 38 ep 4.1 Thống kê mô tả liệu 38 w n 4.2 Độ nhạy cảm đầu tư dòng tiền nhóm cơng ty 40 lo ad 4.3 Mối quan hệ yếu tố nội sinh khác độ nhạy cảm đầu tư với dòng y th tiền 46 ju yi pl ua al KẾT LUẬN 54 n 5.1 Kết luận 54 va n 5.2 Hạn chế đề tài 55 ll fu oi m 5.3 Hướng nghiên cứu tương lai 56 at nh z DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO z k jm ht vb om l.c gm an Lu n va ey t re DANH MỤC BẢNG BIỂU t to ng hi ep Bảng 2.2 Tóm tắt yếu tố sử dụng làm đại diện cho giới hạn tài nghiên cứu thực nghiệm w n Bảng 2.4: Tóm lược kết nghiên cứu thực nghiệm ảnh hưởng dòng tiền lo ad đến đầu tư độ nhạy cảm dòng tiền theo thước đo giới hạn tài y th ju Bảng 4.1 Trình bày thống kê mơ tả biến khác Kết phân yi thành nhóm: cơng ty đơn lẻ nhóm cơng ty pl ua al Bảng 4.2.1: Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dòng tiền theo phương n trình Q ước lượng OLS khơng có biến kiểm soát va n Bảng 4.2.2: Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dòng tiền theo phương fu ll trình Q ước lượng OLS có biến kiểm sốt m oi Bảng 4.2.3: Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dòng tiền theo phương nh at trình Q ước lượng 2SLS khơng có biến kiểm sốt z z Bảng 4.2.4: Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dịng tiền theo phương jm ht vb trình Q ước lượng 2SLS có biến kiểm sốt Bảng 4.2.5: Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dịng tiền theo phương k l.c gm trình Euler ước lượng 2SLS Bảng 4.2.6: Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dòng tiền theo phương om trình Euler ước lượng 2SLS (2) an Lu Bảng 4.2.7: Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dòng tiền điều ey kiện công ty gia tăng thái hoạt động đầu tư ước lượng 2SLS t re Bảng 4.2.8: Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dịng tiền điều n va kiện cơng ty gia tăng thái hoạt động đầu tư ước lượng OLS Bảng 4.3.1 Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dòng tiền xét khía t to cạnh quy mơ cơng ty ng Bảng 4.3.2 Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dịng tiền xét khía hi ep cạnh quy mô công ty (2) w Bảng 4.3.3: Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dịng tiền xét khía n lo cạnh số năm hoạt động công ty ad y th Bảng 4.3.4 Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dịng tiền xét khía ju cạnh tỷ lệ đòn bẩy yi pl Bảng 4.3.5 Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dòng tiền xét khía ua al cạnh tỷ lệ sở hữu cổ phần cổ đông nội n Bảng 4.3.6 Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dịng tiền xét khía va n cạnh tỷ lệ sở hữu cổ phần tổ chức phi tài fu ll Bảng 4.3.7 Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dòng tiền xét khía oi m cạnh tỷ lệ sở hữu cổ phần tổ chức tài at nh z z k jm ht vb om l.c gm an Lu n va ey t re MỞ ĐẦU t to ng hi ep TỔNG QUAN BÀI NGHIÊN CỨU w 1.1 Lý chọn đề tài n lo Việc quản lý sử dụng dòng tiền hiệu thách thức ad y th cơng ty, làm đầu tư dịng tiền nhàn rỗi vào hoạt động sản xuất kinh ju doanh, trì mức khoản hợp lý dành cho khoản đầu tư phát yi pl triển tương lai, câu hỏi lớn người quản trị công ty nhà ua al nghiên cứu khoa học Trong đó, việc đánh giá mối quan hệ dòng tiền đầu tư n vô quan trọng Độ nhạy cảm đầu tư dòng tiền khác va n công ty, tùy thuộc vào nguồn vốn nội hữu khả tiếp cận nguồn tài ll fu bên ngồi cơng ty m oi Mỗi cơng ty có đặc điểm kinh tế khác loại hình cơng ty, quy at nh mơ, số năm hoạt động, sách chi trả cổ tức, tỷ lệ đòn bẩy, xác suất phá sản, z chi phí kiệt quệ tài chính, mối quan hệ với ngân hàng, Những yếu tố z ht vb kết hợp với thay đổi kinh tế vĩ mô tác động đến khoảng cách jm chi phí vốn nội chi phí nguồn tài bên ngồi, khoảng cách lớn k lúc cơng ty đối mặt với giới hạn tài cao.Việc đánh giá mức độ gm giới hạn tài cơng ty điều cần thiết, làm tác động đến định đầu l.c tư cơng ty, từ giúp cơng ty hoạch định chiến lược kinh doanh phù hợp để om tháo gỡ khó khăn hữu, vạch đối sách hợp lý làm tăng an Lu khả tiếp cận nguồn vốn tài trợ cho dự án đầu tư tương lai sổ sách, đòn bẩy nợ, quy mơ, dịng tiền, Hầu hết yếu tố nội sinh, thay đổi tác động thời gian thay đổi nội công ty ey đại diện cho giới hạn tài tiêu chi trả cổ tức, tỷ số giá thị trường t re mối quan hệ đầu tư dịng tiền Có nhiều yếu tố đề xuất làm n va Các nhà nghiên cứu cơng bố nhiều cơng trình giới hạn tài Điều làm ảnh hưởng đến việc xác đinh mức độ giới hạn tài Bên cạnh đó, t to nghiên cứu thực nghiệm gần độ nhạy cảm đầu tư dòng tiền xét ng điều kiện giới hạn tài lại đưa kết khơng đồng dẫn đến hi ep tranh luận trái chiều Chính lý trên, nghiên cứu thực dựa hướng w n tiếp cận việc xác định giới hạn tài cơng ty Ngồi việc sử dụng lo ad số yếu tố nội sinh làm đại diện cho giới hạn tài cơng ty ju y th nghiên cứu trước đây, mơ hình nghiên cứu bổ sung thêm yếu tố ngoại yi sinh loại hình cơng ty Các cơng ty phân chia thành hai loại “nhóm pl cơng ty” xem có giới hạn tài thấp “cơng ty hoạt động riêng lẻ” có al ua giới hạn tài cao Từ đó, lảm sở để phân tích đánh giá mối quan hệ n đầu tư dòng tiền thay đổi điều kiện giới hạn tài khác n va công ty ll fu oi m at nh 1.2 Mục tiêu nghiên cứu z Bài nghiên cứu tập trung vào hai mục tiêu Mục tiêu kiểm z tra mối quan hệ đầu tư dịng tiền nhóm cơng ty đồng biến hay vb jm ht nghịch biến, mà nhóm cơng ty xác định đối tượng có giới hạn tài k thấp Tiếp theo, nghiên cứu tiếp tục kiểm tra thêm số yếu tố nội sinh khác l.c gm mức độ ảnh hưởng đến độ nhạy cảm đầu tư dòng tiền Để làm rõ hai mục tiêu này, nghiên cứu tìm câu trả lời cho hai câu hỏi nghiên cứu sau: om  Độ nhạy cảm đầu tư dòng tiền nhóm cơng ty niêm yết an Lu thị trường chứng khoán Việt Nam nào? ey đầu tư dịng tiền? t re cổ phần cơng ty có tác động với mối quan hệ n va  Các yếu tố quy mô, số năm hoạt động, tỷ lệ đòn bẩy cấu trúc sở hữu 1.3 Phương pháp nghiên cứu t to Dựa theo nghiên cứu “Investment–cash flow sensitivity and financing ng constraints: New evidence from Indian business group firms” tác giả Rejie hi ep Georgea, Rezaul Kabirb, Jing Qianc công bố vào năm 2010, mô hình xây dựng để xác đinh mối quan hệ đầu tư dòng tiền xét điều kiện w n giới hạn tài Các giới hạn tài xác định dựa yếu tố nội lo ad sinh dòng tiền, tỷ lệ giá thị trường sổ sách, quy mô, số năm hoạt động, tổng ju y th tài sản, tỷ lệ đòn bẩy; kết hợp với yếu tố ngoại sinh loại hình cơng ty, cụ thể yi nhóm cơng ty hay cơng ty riêng lẻ Bài nghiên cứu dựa phương trình sau pl để đưa kết thực nghiệm: al n ua Phương trình (1): Mơ hình Q có đầu tư công ty chủ yếu va định kỳ vọng lợi nhuận tương lai, thường tính tỷ lệ n giá trị thị trường tổng tài sản với giá trị tài sản thay tương ứng Mơ fu ll hình Q điều chỉnh lại bao gồm yếu tố nguồn vốn nội bộ, yếu tố oi m bổ sung cho đầu tư at nh z z k jm ht vb gm Phương trình (2): Mơ hình Q bổ sung thên biến giả “Group” nhằm phân l.c biệt nhóm cơng ty với cơng ty riêng lẻ, yếu tố ngoại sinh, sử dụng om đại diện giới hạn tài Biến giả đưa vào phương trình kiện giới hạn tài khác loại hình cơng ty an Lu với mục đích đánh giá tác động độ nhạy cảm đầu tư dòng tiền điều n va ey t re 46 4.3 Mối quan hệ yếu tố nội sinh khác độ nhạy cảm đầu t to tư với dòng tiền ng Dựa vào nghiên cứu trước đây, số yếu tố nội sinh quy mô, số năm hi ep hoạt động tỷ lệ địn bẩy cơng ty dùng lảm đại diện phân biệt giới hạn tài Bài nghiên cứu thực bổ sung kiểm định thực nghiệm w n nhẳm xác định thêm yếu tố tiềm làm đại diện cho giới hạn tài cơng lo ad ty niêm yết Việt Nam y th Các phân tích bổ sung phân tách mẫu nghiên cứu dựa vào số đặc tính ju yi riêng biệt cơng ty Việc phân loại thực quy mô công ty pl Theo nghiên cứu Devereuxvà Schiantarelli (1990), Oliner Rudebusch al n ua (1992), Gayané Hovakimian (2009) cho cơng ty nhỏ có nhiều giới hạn va tài Những chứng thực nghiệm trước cho thấy công ty nhỏ n gặp nhiều khó khăn chi phí phát hành cổ phần cao, thiếu hụt thông tin khiến fu ll cho việc tiếp cận nguồn vốn bị hạn chế Trong đó, cơng ty lớn có lợi m oi quy mô phát hành vốn cổ phần, dễ dàng gia tăng nợ vay có nhiều nh at tài sản chấp khả phá sản thấp Các kiểm định nghiên cứu z cơng ty xếp loại có quy mơ lớn có giá trị lớn với giá z ht vb trị trung vị tổng tài sản, ngược lại cơng ty có quy mơ nhỏ Kết jm trình bày bảng 4.3.1 cho thấy cơng ty có quy mơ lớn, hệ số dịng k tiền dương tương tác dịng tiền với quy mơ cơng ty âm có ý gm l.c nghĩa thống kê Phát đồng thuận với lập luận ban đầu cơng ty có om quy mơ lớn nhóm cơng ty xem có lợi kinh tế riêng nên giới hạn tài hơn, đó, độ nhạy cảm đầu tư dòng tiền an Lu thấp n va ey t re 47 Bảng 4.3.1 Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dịng tiền xét khía t to cạnh quy mô công ty ng OLS hi Quy mô Lớn c Q CF CF*Group (biến giả) Group (biến giả) CF*Size (Biến giả) Size (biến giả) Size Age Biến giả: Năm ngành Mẫu 0.211 0.111 0.064 (0.077) 0.049 ** ** ** ** ** (0.101) 0.035 0.042 (0.026) 0.043 * * ** (0.016) (0.039) Y 338 ** * 0.030 (0.006) Y 337 * ep Biến Quy mô Nhỏ w n lo ad ju y th ** yi pl n ua al n va ll fu Giá trị thống kê có ý nghĩa mức 5% (10%) in đậm đánh dấu ** (*) oi m at nh Ngoài ra, bảng 4.3.2 trình bày kết mẫu nghiên cứu phân z tách thành nhóm cơng ty công ty riêng lẻ, kết hợp với biến giả theo quy mô công z ty Biến giả quy mô công ty xác định giá trị sổ sách tổng tài vb jm ht sản lớn với giá trị trung vị quy mơ nhóm cơng ty tương ứng, nhỏ nhận giá trị Tương tác quy mô độ nhạy dòng tiền k gm đầu tư công ty riêng lẻ dương có ý nghĩa thống kê Một lần nữa, kết l.c cho thấy công ty riêng lẻ gặp nhiều khó khăn việc tiếp cận an Lu cảm om nguồn vốn tài chính, nên mối quan hệ dòng tiền với đầu tư trở nên nhạy n va ey t re 48 Bảng 4.3.2 Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dịng tiền xét khía t to cạnh quy mô công ty (2) ng OLS hi ep Biến Nhóm cơng ty Cơng ty riêng lẻ w n lo ad 0.078 0.044 0.042 y th c Q CF CF*Group (biến giả) Biến giả Group CF*Size (Biến giả) Biến giả Size Size Age Biến giả: Năm ngành Mẫu (0.003) 0.101 0.060 * ** ju (0.029) 0.062 (0.002) 0.001 Y 440 yi pl n ua al * n va (0.031) 0.113 (0.017) 0.024 Y 235 ** ** ll fu Giá trị thống kê có ý nghĩa mức 5% (10%) in đậm đánh dấu ** (*) oi m at nh Tiếp theo, nghiên cứu xem xét khác biệt số năm hoạt động công z ty có tác động đến mối quan hệ dòng tiền đầu tư Theo Devereux z Schiantarelli (1990), Oliver Rudebusch (1992), công ty non trẻ vb jm ht tăng trưởng gặp nhiều giới hạn tài công ty lâu năm ổn định Các kết thực nghiệm trình bày Bảng 4.3.3, kiểm tra tương k gm tác độ nhạy dòng tiền đầu tư với biến giả số năm hoạt động công ty Biến l.c giả số năm hoạt động công ty xác định công ty hoạt động lâu om giá trị trung vị tương ứng nhóm cơng ty, ngược lại Kết an Lu cho thấy mối quan hệ đồng biến dòng tiền đầu tư độ nhạy dòng tiền đầu tư; lại khơng có mối tương tác số năm thành lập lên độ nhạy ey t re nhóm công ty, khác biệt so với lý luận trước n va cảm công ty riêng lẻ Trong mối tương tác thể đồng biến 49 Bảng 4.3.3: Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dòng tiền xét khía t to cạnh số năm hoạt động cơng ty ng Số năm thành lập cơng ty hi Nhóm công ty Công ty riêng lẻ c Q CF CF*Age (Biến giả) Biến giả Age CF*Leverage (Biến giả) Biến giả Leverage Size Age Biến giả: Năm ngành Mẫu 0.022 0.041 0.017 0.052 (0.045) (0.177) 0.111 0.042 0.028 (0.016) ** ** ** 0.014 0.044 Y 235 ** ep Biến w n ** lo ad ** ju y th yi pl 0.013 0.003 Y 440 n ua al n va ll fu Giá trị thống kê có ý nghĩa mức 5% (10%) in đậm đánh dấu ** (*) oi m at nh Theo nghiên cứu trước đây, cơng ty có địn bẩy tương đối cao z gặp khó khăn việc tiếp cận nguồn vốn bên từ thị trường vốn, z đó, gặp nhiều giới hạn tài cơng ty có địn bẩy thấp vb jm ht Điều có nghĩa cơng ty riêng lẻ có độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư lớn Tuy nhiên kết thực nghiệm trình bày Bảng 4.3.4 cho thấy k nhóm cơng ty om l.c gm hệ số tương quan tỷ lệ đòn bẩy lại khơng có ý nghĩa thống kê cho hai an Lu n va ey t re 50 Bảng 4.3.4 Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dịng tiền xét khía t to cạnh tỷ lệ địn bẩy ng Tỷ lệ Nợ hi Nhóm cơng ty c Q CF CF*Age (Biến giả) Biến giả Age CF*Leverage (Biến giả) Biến giả Leverage Size Age Biến giả: Năm ngành Mẫu 0.055 0.039 0.034 ep Biến Công ty riêng lẻ w n lo (0.076) 0.085 0.055 ** ** ** ad y th ju (0.014) (0.032) 0.029 (0.060) Y 440 yi pl n ua al ** ** n va (0.005) 0.074 (0.002) 0.027 Y 235 ll fu Giá trị thống kê có ý nghĩa mức 5% (10%) in đậm đánh dấu ** (*) oi m at nh Phân tích cuối yếu tố nội sinh nghiên cứu tỷ lệ z sở hữu cổ phần công ty Các biện pháp tăng cường chủ động giám sát z cổ đơng lớn giúp giảm thiểu xung đột định quản lý bất vb jm ht cân xứng thơng tin Điều giúp cơng ty giảm bớt giới hạn tài Ngược lại tỷ lệ sở hữu cổ đông nội thành viên liên quan cao công ty k om l.c xung đột lợi ích gm gây khó khăn việc đinh đầu tư độclập, không tránh khỏi Kết thực nghiệm trình bày bảng 4.3.5 cho thấy tỷ lệ sở hữu an Lu cổ đông nội có tác động nghịch biến với độ nhạy dòng tiền đầu tư lệ sở hữu cổ phần cổ đông nội thành viên liên quan tác động ey tiền đầu tư gia tăng t re khơng tích cực đến định đầu tư, làm ảnh hưởng đến độ nhạy dịng n va nhóm cơng ty, chứng minh kết không giống với kỳ vọng ban đầu Tỷ 51 Bảng 4.3.5 Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dòng tiền xét khía t to cạnh tỷ lệ sở hữu cổ phần cổ đông nội ng Cổ đông nội hi Cơ cấu sở hữu cổ phần ep Nhóm cơng ty w n lo ad 0.045 0.060 0.048 (0.071) 0.057 0.015 (0.046) Y 440 ju y th c Q CF CF*Tỷ lệ sở hữu (Biến giả) Biến giả Tỷ lệ sở hữu Size Age Biến giả: Năm ngành Mẫu Công ty riêng lẻ yi pl ua al (0.179) 0.123 0.046 0.012 (0.002) 0.014 0.034 Y 235 ** ** ** ** ** ** ** ** * ** n Giá trị thống kê có ý nghĩa mức 5% (10%) in đậm đánh dấu ** (*) n va ll fu oi m Về tỷ lệ sở hữu cổ phần cơng ty phi tài chính, kết cho thấy mối nh tương quan với độ nhạy dịng tiền đầu tư âm có ý nghĩa thống kê cho at nhóm cơng ty cơng ty riêng lẻ, giải thích phía Các cơng ty z z có ưu kinh tế định như: hỗ trợ tốt với mạng lưới hoạt vb ht động rộng khắp bổ trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh phân phối, hoạt k jm động quản lý địi hỏi ngày minh bạch cơng khai xuất phát từ yêu om l.c cho độ nhạy dòng tiền đầu tư giảm gm cầu phía cổ đơng lớn Điều giúp cơng ty giới hạn tài làm an Lu n va ey t re 52 Bảng 4.3.6 Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dịng tiền xét khía t to cạnh tỷ lệ sở hữu cổ phần tổ chức phi tài ng hi ep Các tổ chức phi tài Cơ cấu sở hữu cổ phần w Nhóm cơng ty Công ty riêng lẻ n lo ad ju y th c Q CF CF*Tỷ lệ sở hữu (Biến giả) Biến giả Tỷ lệ sở hữu Size Age Biến giả: Năm ngành Mẫu yi (0.017) 0.069 0.070 (0.065) ** ** (0.174) 0.171 0.059 * ** ** ** (0.042) * pl n ua al n va 0.006 0.012 0.003 0.023 0.009 0.031 440 235 fu ll Giá trị thống kê có ý nghĩa mức 5% (10%) in đậm đánh dấu ** (*) oi m nh at Đối với tỷ lệ sở hữu tổ chức tài chính, kết thực nghiệm chưa cho z z thấy mối tương tác thật hệ số hồi quy khơng có ý nghĩa thống kê Điều vb ht chưa thể kỳ vọng ban đầu cơng ty có tỷ lệ sở hữu cổ phần k jm tổ chức tài có lợi tiếp cận nguồn vốn tài tốt giúp làm om l.c gm giảm giới hạn tài theo độ nhạy dịng tiền đầu tư thấp an Lu n va ey t re 53 Bảng 4.3.7 Kết hồi quy mối quan hệ đầu tư dòng tiền xét khía t to cạnh tỷ lệ sở hữu cổ phần tổ chức tài ng Các tổ chức tài hi Cơ cấu sở hữu cổ phần ep Nhóm cơng ty Cơng ty riêng lẻ w n lo ad c Q CF CF*Tỷ lệ sở hữu (Biến giả) Biến giả Tỷ lệ sở hữu Size Age Biến giả: Năm ngành Mẫu ju y th 0.121 0.074 0.005 (0.011) 0.026 0.011 (0.066) ** ** ** ** ** yi pl (0.163) 0.114 0.064 (0.018) 0.056 0.010 0.034 ** ** al ua 440 ** * 235 n Giá trị thống kê có ý nghĩa mức 5% (10%) in đậm đánh dấu ** (*) n va ll fu oi m at nh z z k jm ht vb om l.c gm an Lu n va ey t re 54 KẾT LUẬN t to 5.1 Kết luận ng hi Từ lý thuyết kết thực nghiệm trên, thấy sách ep quản lý dòng tiền khả huy động nguổn vốn cho dự án đầu tư vô w quan trọng mang tính chiến lược kế hoạch phát triển bền vững công n lo ty Chính sách phụ thuộc nhiều vào yếu tố đặc thù công ty ad đặc điểm kinh tế vĩ mô Những yếu tố làm cho công ty y th ju gặp nhiều khó khăn tài gây cản trở việc tiếp cận nguồn vốn đầu tư tài yi trợ cho hoạt động kinh doanh sản xuất pl ua al Các lập luận trước đưa nhiều ý kiến yếu tố xác định mức độ n giới hạn tài công ty, tranh luận trái chiều mối n va tương quan dòng tiền đầu tư với mức độ giới hạn tài Tuy đưa ll fu kết không đồng nhất, tác giả giúp khái quát hai oi m trường phái xem xét ảnh hưởng dòng tiền đến đầu tư với yếu tố giới nh hạn tài Thứ nhất, nhiều nghiên cứu cho độ nhạy cảm dòng tiền at đầu tư thể mức độ giới hạn tài cơng ty đó, nghĩa cơng ty z z có giới hạn tài nhiều độ nhạy cảm dịng tiền đầu tư cao, đại vb jm ht diện cho trường phái Fazzari cộng (1988) Mặt khác, trường phái thứ hai đại diện Kaplan Zingales (1997) lại cho khơng có đủ thơng tin để kết k gm luận mức độ giới hạn tài công ty xem xét dộ nhạy cảm om với dòng tiền l.c dòng tiền đầu tư, cơng ty có giới hạn tài đầu tư nhạy cảm an Lu Dựa vào nghiên cứu gần tác giả Rejie Georgea, Rezaul Kabirb Jing Qianc (2010), nghiên cứu thực kiểm tra mức độ tin cậy nhóm cơng ty có lợi kinh tế riêng biệt có khả giúp cơng ty ey trường chứng khoán Việt Nam Theo nghiên cứu trước lập luận t re hạn tài thơng qua việc so sánh nhóm công ty công ty riêng lẻ thị n va việc sử dụng độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư thước đo giới 55 giảm bớt khó khăn tài chính, nên nhạy cảm nguồn vốn đầu tư với dòng tiền t to thấp Mặt khác, công ty riêng lẻ gặp nhiểu hạn chế tài ng dự kiến có độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư lớn hi ep Do nghiên cứu tiến hành phân tích thực nghiệm nhóm cơng ty cơng ty riêng lẻ thị trường chứng khoán Việt Nam w n Mẫu nghiên cứu công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam, lo ad xử lý số liệu thực phương trình hổi quy phương pháp OLS ju y th 2SLS (GMM) Các kết nghiên cứu cho thấy dòng tiền đầu tư có mối yi quan hệ đồng biến có ý nghĩa mặt thống kê Ngồi ta, cịn tồn mối tương pl quan âm nhóm cơng ty với độ nhạy cảm này, chứng tỏ nhóm cơng ty al ua thị trường chứng khốn Việt Nam xem giới hạn tài có đầu tư n nhạy cảm với dòng tiền thấp so với công ty riêng lẻ Bài nghiên cứu thực va n thêm kiểm định mức độ bền vững kết thông qua nhiều cách fu ll ước lượng, phương pháp luận thông số kỹ thuật khác m oi Bên cạnh đó, nghiên cứu xem xét tác động số yếu tố đặc thù nh at công ty cụ thể quy mô, số năm hoạt động, tỷ lệ đòn bẩy tỷ lệ sở hữu cổ phần z Các kết cho thấy độ nhạy cảm dịng tiền đầu tư cơng ty có z k jm ht vb giới hạn tài thấp so với cơng ty có nhiều giới hạn tài l.c gm 5.2 Hạn chế đề tài Bài nghiên cứu tránh khỏi hạn chế Khó khăn om việc thu thập liệu thứ cấp đảm bảo tính xác thơng tin an Lu Nguồn liệu nghiên cứu chủ yếu thu thập từ báo cáo thông công cộng Tuy nhiên mức độ xác thơng tin khơng hồn tiếp cận nguồn vốn tài chinh Mặt khác, điều kiện lưu trữ thông tin Việt ey làm ảnh hưởng đến hoạt động sản xuất kinh doanh công ty, khả t re tồn minh bạch, q trình điều chỉnh nhằm che giấu số thông tin nhạy cảm n va tài cơng ty, cơng bố trộng rãi phương tiện truyền 56 Nam nhiều hạn chế nên số liệu thu thập chưa đầy đủ trải dài thời gian t to cần nghiên cứu, nên liệu có chưa thật phản ánh toàn thực trạng ng thị trường chứng khốn Việt Nam hi ep Ngồi ra, việc dựa vào thông tin công bố số công ty con, liên doanh, liên kết để xác định cơng ty thuộc loại hình hoạt động nhóm cơng ty w n hay cơng ty riêng lẻ cịn mang tính chủ quan chưa thật toàn diện lo ad y th ju 5.3 Hướng nghiên cứu tương lai yi pl Nếu có thể, nghiên cứu tương lai gia tăng số lượng mẫu quan sát ua al công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam, đồng thời kéo dài thời n gian giai đoạn nghiên cứu thu kết thuyết phục va n Ngồi ra, để phân tách loại hình cơng ty cách khách quan hiệu fu ll hơn, cân nhắc thêm số yếu tố khác tỷ lệ góp vốn, mức độ đóng góp m oi lợi nhuận,… tính tốn hợp lý để xếp thành nhóm cơng ty hay cơng at nh ty hoạt động riêng lẻ z Bên cạnh đó, cịn có nhiều yếu tố khác làm yếu tố đại diện để xác z ht vb định mức độ giới hạn tài Trong nghiên cứu trước đây, tác giả jm thường xây dựng mô hình với số đánh giá riêng Các số đánh giá riêng k xây dựng sở đặc trưng khác kinh tế, gm l.c khó để áp dụng mơ hình chung cho quốc gia Vì vậy, hướng đề xuất cho om nghiên cứu tới xây dựng số đánh giá riêng giới hạn tài an Lu cho Việt Nam, tham khảo thêm cách tính tốn xây dưng số quốc tế số KZ Kaplan Zingales (1997) hay số Indexw đảm bảo, thiếu hụt tài chính, mức độ quan hệ với tổ chức tài nên kết ey Ngoài ra, số yếu tố khác đại diện cho giới hạn tài lỗ thuần, tỷ lệ t re dụng thực nghiệm nghiên cứu công ty Việt Nam n va White (1996), hay tính tốn xác suất phá sản Ohson (p) nhằm gia tăng tính ứng 57 hợp đưa vào mơ hình nghiên cứu mở rộng, đảm bảo kết thu thể t to tính tồn diện quán ng Xem xét liệu quốc tế so sánh với kết nghiên cứu công ty hi ep Việt Nam đem đến nhận định tồn diện cơng ty Việt Nam nói riêng tồn kinh tế nói chung, có sở để so sánh học tập w n tiến nước khác giới lo ad Thật thơng tin giới hạn tài chính, độ nhạy cảm đầu tư dòng y th tiền hữu ích cho nhà hoạch định sách Sử dụng thơng tin này, ju yi họ xác định sách tiền tệ thích hợp để tháo gỡ khó khăn mà cơng ty pl đối mặt tăng khả tiếp cận nguồn vốn cho cơng ty, khai thơng dịng al n ua chảy nguồn vốn tài giúp phát triển kinh tế cách bền vững n va Hướng nghiên cứu tương lai tham khảo xem xét khía cạnh mẻ ll fu oi m at nh z z k jm ht vb om l.c gm an Lu n va ey t re DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO t to ng hi ep Danh mục tài liệu tiếng Anh w Aggarwal, R., Zong, S., 2006 The cash flow–investment relationship: n lo international evidence of limited access to external finance Journal of Multinational ad Financial Management 16, 89–104 y th ju Chang, S., Hong, J., 2000 Economic performance of group-affiliated yi pl companies in Korea: Intragroup resource sharing and internal business transactions ua al Academy of Management Journal 43, 429–448 n Cleary, S., Povel, P., Raith, M., 2007 The U-shaped investment curve: theory va n and evidence Journal of Financial and Quantitative Analysis 42, 1–40 fu ll Deloof, M., 1998 Internal capital markets, bank borrowing and financing m oi constraints: Evidence from Belgian firms Journal of Business Finance and at nh Accounting 25, 945–968 z z Denis, D., & Sibilkov, V 2010 Financial Constraints, Investment, and the vb jm ht Value of Cash Holdings Review of Financial Studies, 23, 247-269 Gayane Hovakimian & Sherian Titman, 2006 Corporate Investment with k Sales Journal of Money, Credit, and Banking, Vol 38, No om l.c gm Financial Constraints: Sensitivity of Investment to Funds from Voluntary Asset Heitor Almeida, Murillo Campello, Michaael S Weisbac, 2004 The Cash an Lu Flow Sensitivity of Cash The Journal of Finance, Vol Lix, No.4 ey 1429-1460 t re Tangibility, and Corporate Investment, The Review of Financial Studies, 20 (5), pp n va Heitor Almeida, Murillo Campello, 2007 Financial Constraints, Asset Hoshi, T., Kashyap, A., Scharfstein, D., 1991 Corporate structure, liquidity t to and investment: Evidence from Japanese industrial groups Quarterly Journal of ng Economics 106, 33–60 hi ep Kaplan, S., Zingales, L., 1997 Do investment–cash flow sensitivities provide useful measures of financing constraints? Quarterly Journal of Economics 112, w n 169–216 lo ad Lensink, R., Van der Molen, R., Gangopadhyay, S., 2003 Business groups, y th financing constraints and investments: the case of India Journal of Development ju yi Studies 40, 93–119 pl ua al Moyen, N, 2004 Investment–cash flow sensitivities: constrained versus n unconstrained firms Journal of Finance 59, 2061–2092 va n Rejie Georgea, Rezaul Kabirb, Jing Qianc, 2010 Investment–cash flow fu ll sensitivity and financing constraints: New evidence from Indian business group m oi firms Journal of Multinational Financial Management, 21 (2011) 69–88 nh at Stephen Bond, Julie Ann Elston, Jacques Mairesse, and Benoit Mulkay, 2003 z Financial Factors and Investment in Belgium, France, Germany, and the United z k jm and Statistics, Vol.85, No.1 (Feb., 2003), 153-165 ht vb Kingdom: A Comparison Using Company Panel Data The Review of Economics gm Stephen Bond, Julie Ann Elston, Jacques Mairesse, Bent Mulkay Reviewed, l.c 2003 Financial Factors and Investment in Belgium, France, Germany, and the an Lu Economics and Statistics, Vol 85, No 1, pp 153-165 om United Kingdom: AComparison Using Company Panel Data The Review of n va ey t re Danh mục tài liệu tiếng Việt t to Lê Hà Diễm Chi, 2015 Quan hệ đầu tư với dòng tiền yếu tố hạn chế ng tài chính: Nhìn từ nghiên cứu trải nghiệm Tạp chí Phát triển Hội nhập, Số 24 hi ep (34) - Tháng 09-10/2015 w Nguyễn Khương, 2012 Tập đồn kinh tế: Mơ hình quản lý chiến lược phát n lo triển Tạp chí Khoa học, Đại học Quốc gia Hà Nội, Kinh tế Kinh doanh 28, 16- ad 22 y th ju http://vbpl.vn/TW/Pages/vbpq-toanvan.aspx?ItemID=16726 yi pl http://www.vnep.org.vn/Modules/CMS/Upload/6/Tap%20Doan%20Kinh%20 n ua al Te-%20Tung.pdf va https://vi.wikipedia.org/wiki/T%E1%BA%ADp_%C4%91o%C3%A0n_kinh_ n t%E1%BA%BF_nh%C3%A0_n%C6%B0%E1%BB%9Bc_(Vi%E1%BB%87t_Na ll fu m) oi m at nh z z k jm ht vb om l.c gm an Lu n va ey t re