Đang tải... (xem toàn văn)
ĐỊNH HƯỚNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN PHÁI SINH Ở NƯỚC TA.]
TẠP CHÍ KHOA HỌC TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ TP.HCM – SỐ (37) 2014 99 ĐỊNH HƯỚNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN PHÁI SINH Ở NƯỚC TA Thái Đắc Liệt1 TĨM TẮT Thị trường chứng khốn phái sinh sản phẩm tất yếu trình phát triển thị trường chứng khoán Qua 13 năm phát triển, thị trường chứng khoán Việt Nam đạt trình độ cao nhiều so với trước đây, đến nói thị trường chứng khốn Việt Nam có đủ điều kiện để hình thành thị trường chứng khoán phái sinh Thị trường chứng khoán phái sinh đời, chắn làm cho thị trường chứng khoán Việt Nam phát triển ngày tốt hơn, giúp cho chủ đầu tư công chúng đầu tư khắc phục nhiều rủi ro tham gia thị trường chứng khốn, nhờ ngày có nhiều công ty tham gia niêm yết thị trường chứng khốn, số lượng nhà đầu tư ngồi nước liên tục tăng lên qua năm, khoản thị trường phát triển ổn định ngày cao Mục tiêu viết nhằm đưa kinh nghiệm thành công không thành công số nước giới tổ chức thực thị trường chứng khoán phái sinh; Mặt khác viết đưa điều kiện cần thiết bắt buộc phải có thị trường chứng khoán phái sinh đời; Bài viết phân kỳ bước thực lựa chọn sản phẩm phù hợp cho giai đoạn phát triển thị trường chứng khoán phái sinh, số giải pháp cụ thể nhằm thực có hiệu thị trường chứng khoán phái sinh, giúp cho chủ đầu tư công chúng đầu tư hiểu biết sâu thị trường chứng khoán phái sinh để bước chủ động tham gia vào thị trường chứng khốn Việt Nam Từ khóa: Chứng khốn phái sinh, Chủ đầu tư, Công chúng đầu tư ABSTRACT Derivative market is an essential product for development of the stock market After more than 13 years of development, Viet Nam stock market has achieved a higher level than before, and it now has enough conditions to form derivative market The introduction of derivative market surely will make Viet Nam’s stock market develop better, helping investors and public overcome many risks when participating to be listed on the stock market, whereby there will be more companies participating to be listed on the stock market, the number of domestic and foreign investors will also continuously increase each year, liquidity on the market will develop stable and increase higher The objective of this article is to provide experiences of success and failure of a number of countries in the world when implementing derivative market; on the other hand, the article also gives out necessary and required conditions for the introduction of derivative market; the article provides steps and guideline for choosing appropriate products for each development stage of the derivative market, some specific solutions to implement derivative market effectively, helping investors and public understand derivative market deeper so that they can gradually and actively involve in Viet Nam’s stock market Keywords: Derivative stock, Investor, Public TS, Trường Đại học Mở Tp.HCM Email: thaidacliet@gmail.com TRAO ĐỔI HỌC THUẬT 100 Đặt vấn đề Thị trường chứng khoán thị trường cao cấp thị trường tài chính, thị trường chứng khốn phái sinh sản phẩm thị trường tài phát triển, có thị trường chứng khốn phát triển trình độ định hình thành nên thị trường chứng khoán phái sinh Đến nay, thị trường chứng khoán Việt Nam thành lập lâu, năm trở lại thị trường chứng khốn Việt Nam có bước phát triển đáng kể; Hai sở giao dịch chứng khoán thành lập, Sở Giao dịch Chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh (HSX) Sở Giao dịch Chứng khốn Hà Nội (HNX), Trung tâm lưu ký chứng khoán đời, gần 89 cơng ty chứng khốn hoạt động 700 công ty niêm yết cổ phiếu chứng quỹ hai sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam Đến năm 2013 tính riêng Sở Giao dịch Chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh, giá trị vốn hóa thị trường cổ phiếu đạt 32 tỷ đô la Mỹ, tương đương 25 phần trăm GDP năm 2013, số lượng tài khoản nhà đầu tư đạt 1,3 triệu tài khoản giao dịch, nhà đầu tư nước ngồi có khoảng 16.000 tài khoản, so với cuối năm 2007 tổng số tài khoản giao dịch chứng khoán tăng 3,5 lần số lượng tài khoản nhà đầu tư nước tăng gần hai lần, chứng tỏ nhu cầu nhà đầu tư chứng khốn có gia tăng đáng kể, giá trị giao dịch hàng ngày hai sàn thị trường có lúc đạt 5000 tỷ đồng Trên giới thị trường chứng khốn phái sinh có từ lâu, nước ta thị trường chứng khoán phái sinh chưa thức nhà nước cơng nhận mặt pháp lý, thực tế hình thành phát triển trình độ ban đầu thị trường chứng khoán phi tập trung Hiện nước ta tồn ba loại sản phẩm phái sinh, trước hết phái sinh hàng hóa, phái sinh tiền tệ, sau chứng khoán phái sinh Các phái sinh hàng hóa tiền tệ hình thành sớm hơn, việc tổ chức triển khai thực phái sinh cịn trình độ thấp, sản phẩm sở để thực giao dịch phái sinh không đáng kể, nhà đầu tư tham gia giao dịch thị trường phái sinh không nhiều, chế sách cho việc thực giao dịch phái sinh hàng hóa tiền tệ chưa rõ ràng đầy đủ, chế toán bù trừ người mua người bán chưa triển khai thực nên kết đạt loại phái sinh thường thấp nhiều so với yêu cầu đặt lúc ban đầu Đối với chứng khoán phái sinh nhà nước gần chưa có chủ trương cụ thể thị trường chứng khoán phái sinh hoạt động, yêu cầu đòi hỏi khách quan thị trường nên chừng mực định thị trường chứng khoán phái sinh xuất thị trường chứng khoán phi tập trung nhiều dạng thức khác quyền mua cổ phần, hợp đồng kỳ hạn, hợp đồng quyền chọn, hợp đồng hợp tác đầu tư,… Sự xuất loại chứng khoán phái sinh mặt làm cho thị trường chứng khoán thêm sơi động đa dạng, mặt giúp cho thành viên tham gia thị trường chứng khoán nâng cao thêm trình độ kiến thức để phát triển thị trường chứng khoán phái sinh sau Quá trình nghiên cứu thị trường chứng khốn phái sinh, tác giả tập trung nghiên cứu kinh nghiệm số nước giới Nhật Bản, Hàn Quốc, Singapore,…Mặt khác, tác giả tìm hiểu phân tích tương đối rõ nét loại hình chứng khoán phái sinh tồn thị trường chứng khoán Việt nam từ năm 2007 đến năm 2010 Qua đó, phân tích, đánh giá mức ưu nhược điểm trình hình thành phát triển thị trường chứng khốn phái sinh, từ khẳng định đến lúc thị trường chứng khoán Việt Nam phải thừa nhận thị trường chứng khoán phái sinh xem cơng cụ cần thiết nhằm đa dạng hóa sản phẩm cho thị trường, nâng cao thêm chất cho thị trường chứng khoán Việt Nam, tạo điều kiện thuận lợi cho thị trường chứng khoán Việt Nam phát triển mạnh năm tới Lịch sử hình thành phát triển thị trường chứng khoán phái sinh Thị trường chứng khoán phái sinh định chế tài bậc cao, TẠP CHÍ KHOA HỌC TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ TP.HCM – SỐ (37) 2014 thị trường nơng sản phẩm Những năm mưa thuận, gió hịa nơng sản phẩm trúng mùa, giá hàng hóa xuống thấp, năm thời tiết khắc nghiệt, nông sản phẩm trở nên khan hiếm, giá hàng hóa trở nên đắt đỏ hơn, mối liên hệ người nông sản phẩm vấn đề vô quan trọng người phải ln tìm cách giải thật tốt vấn đề thông qua thị trường chứng khốn phái sinh Lịch sử hình thành phát triển thị trường chứng khoán phái sinh giới: Tại châu Âu từ kỷ thứ XI thị trường mua bán nông sản phẩm, bên cạnh giao dịch toán trực phương thức tiền – hàng, nông gia nhà buôn bán ngủ cốc tiến hành thực việc mua bán theo dạng hợp đồng kỳ hạn, mua bán trước, giao nhận hàng hóa sau Đến kỷ thứ XIX Hoa Kỳ, nhờ tiến nhanh chóng khoa học, kỹ thuật suất sản lượng trồng tăng lên nhanh, việc tiêu thụ hàng hóa trở nên khó khăn nhiều so với trước Do đó, để giảm thiểu rủi ro giá cho nơng gia người tiêu dùng, phủ Hoa Kỳ cho thành lập hội đồng mậu dịch kỳ hạn (CBOT) vào năm 1848 Thành phố Chicago Hội đồng mậu dịch kỳ hạn bao gồm nơng gia có đầu óc kinh doanh nhà buôn bán ngũ cốc vùng Một năm sau đó, hội đồng mậu dịch cho đời trung tâm giao dịch mua bán nông sản phẩm kỳ hạn hàng nông sản phẩm giao dịch theo phương thức đấu giá tập trung, hợp đồng mua bán kỳ hạn cam kết thực hiện, người nắm hợp đồng mua có quyền nghĩa vụ phải mua, người nắm hợp đồng bán có quyền nghĩa vụ phải bán Nhưng với chế hợp đồng kỳ hạn, đến thời điểm giao nhận hàng giá sản phẩm tăng cao so với giá ghi hợp đồng người mua sản phẩm có lời người bán sản phẩm bị thiệt; Ngược lại, đến thời điểm giao nhận hàng hóa, giá sản phẩm thấp so với giá ghi hợp đồng người mua sản phẩm bị thiệt người bán sản phẩm có lời Để khắc phục nhược điểm này, năm 1864 Hoa Kỳ có bước phát triển đáng 101 kể việc chuyển hợp đồng kỳ hạn thành hợp đồng tương lai Hợp đồng tương lai làm thay đổi hợp đồng kỳ hạn, khắc phục nhược điểm hợp đồng kỳ hạn, người sở hữu hợp đồng tương lai kết thúc vị hợp đồng trước thời hạn giá trị bắt buộc phải thực hợp đồng thời điểm quy định hợp đồng khơng cịn giá trị Hợp đồng tương lai giao dịch mua bán lại thị trường thứ cấp chứng khoán phái sinh Sự đời hợp đồng tương lai làm thay đổi chất hợp đồng kỳ hạn, vừa cơng cụ bảo vệ người mua lại vừa công cụ bảo vệ người bán Cơ chế hoạt động hợp đồng tương lai trở thành quy tắc chuẩn mực chung cho tất thị trường phái sinh giới, thành công hợp đồng tương lai lan tỏa nhanh có tác động nhiều mặt đến đời sống kinh tế xã hội nước Sau năm 1898 loạt hợp đồng tương lai hợp đồng quyền chọn đời Hiện Hoa Kỳ có thị trường hợp đồng quyền chọn đăng ký hoạt động với Ủy ban Chứng khoán Hoa Kỳ (SEC), 12 thị trường hợp đồng tương lai chịu giám sát quản lý Ủy ban giao dịch hàng hóa phái sinh (CFTC) Hàng hóa thị trường phái sinh ngày phong phú đa dạng, chứng khoán sở hợp đồng tương lai quyền chọn bao gồm sản phẩm nông nghiệp bơ, trứng, bột mì, gạo, lượng, dầu thơ, điện, cao su, sắt thép, vàng bạc sản phẩm tài cổ phiếu, trái phiếu, lãi suất, tiền tệ,…và gần số biến động giá quyền chọn chọn làm chứng khoán sở Ở châu Á nước có thị trường chứng khốn phái sinh phát triển Nhật Bản, Hàn Quốc, Ấn Độ, Singapore,… Ở Nhật Bản, thị trường chứng khoán phái sinh phát triển đạt trình độ cao, sở giao dịch chứng khốn Tokyo (TSE) có hai sản phẩm chứng khốn phái sinh, số chứng khốn TOPIX quyền chọn hợp đồng tương lai trái phiếu phủ, hai sản phẩm chứng khoán phái sinh đạt mức tăng 102 TRAO ĐỔI HỌC THUẬT trưởng cao, chiếm tỷ trọng 90 phần trăm khối lượng giao dịch toàn thị trường Hàn Quốc nước có thị trường chứng khốn phái sinh phát triển giới, ba sản phẩm giao dịch thành công thị trường chứng khoán phái sinh Hàn Quốc số KOSPI 200 (1996), hợp đồng quyền chọn số KOSPI 200 (1997) hợp đồng giao sau trái phiếu KTB năm (1999) Tính đến năm 2011 hợp đồng giao dịch quyền chọn KOSPI 200 đạt 3,6 tỉ hợp đồng, giá trị giao dịch đạt 436 tỉ la Mỹ Nếu tính số lượng hợp đồng chứng khoán phái sinh, Hàn Quốc đứng thứ 10 sở giao dịch chứng khoán giới Ở Ấn Độ, thị trường chứng khoán phái sinh nghiên cứu từ năm 1996, đến năm 1998 Hội đồng nghiên cứu thị trường chứng khoán phái sinh đưa báo cáo bao gồm đề xuất khuyến nghị việc thành lập thị trường chứng khoán phái sinh Ấn Độ Báo cáo khuyến nghị Ủy ban Chứng khoán giao dịch Ấn Độ (SEBI) chấp thuận cho thành lập Sở Giao dịch Chứng khoán phái sinh thị trường chứng khoán phái sinh sau Theo yêu cầu SEBI hội đồng cấp quốc gia khác thành lập để nghiên cứu đảm bảo an toàn cho giao dịch hợp đồng tương lai số việc phòng ngừa rủi ro việc toán bù trừ Sau vài năm thị trường chứng khốn phái sinh Ấn Độ có bước phát triển vượt bậc, năm 2000 – 2001 khối lượng chứng khoán phái sinh giao dịch đạt 207 triệu đô la Mỹ, đến năm 2007 – 2008 khối lượng giao dịch chứng khoán phái sinh đạt 3275 tỉ la Mỹ Chính nhờ phát triển sàn chứng khoán phái sinh mà Ấn Độ xem nước có thị trường chứng khốn phái sinh phát triển nhanh, sôi động thành công Đối với Singapore, thị trường chứng khoán phái sinh xây dựng từ năm 1984, phương thức giao dịch thời kỳ khớp lệnh sàn Từ năm 2004, Sở Giao dịch Chứng khoán Singapore đưa hệ thống giao dịch trực tuyến vào giao dịch thị trường chứng khoán phái sinh, phương thức giao dịch tạo bước ngoặt thật cho thị trường chứng khốn phái sinh Ở Singapore có thị trường chứng khốn phái sinh chủ yếu, hợp đồng phái sinh cổ phiếu, hợp đồng phái sinh hàng hóa, hợp đồng phái sinh lãi suất hợp đồng phái sinh ngoại hối Các sản phẩm phái sinh tài thị trường chứng khoán Singapore hợp đồng tương lai số NIKKE, hợp đồng tương lai số cổ phiếu MSCI Đài Loan, hợp đồng tương lai số cổ phiếu MSCI Singapore quyền chọn cổ phiếu (structured Warrant) Singapore đứng nhóm 10 thị trường giao dịch hợp đồng tương lai số cổ phiếu lớn giới Lịch sử hình thành phát triển thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam: Tại Việt Nam, cơng cụ phái sinh có nguồn gốc từ hàng hóa, tiền tệ chứng khốn sử dụng từ nhiều năm Phái sinh hàng hóa quản lý điều hành Bộ cơng thương, sản phẩm gạo, cà phê, cao su, thép doanh nghiệp nước sử dụng nhiều sở giao dịch phái sinh nước dạng giao dịch theo hợp đồng kỳ hạn hợp đồng tương lai Ở nước có ba sàn giao dịch hàng hóa trung tâm giao dịch cà phê Buôn Mê Thuộc, sở giao dịch hàng hóa Việt Nam Sàn Giao dịch Sài Gịn Thương Tín Đến năm 2006 trung tâm giao dịch cà phê Buôn Mê Thuộc thành lập, đến cuối năm 2010 trung tâm vào hoạt động dừng lại bước đầu thử nghiệm Đến năm 2011 sở giao dịch hàng hóa Triệu Phong thức thành lập với nhiệm vụ giao dịch phái sinh ba mặt hàng cà phê, cao su thép, giao dịch phái sinh dừng lại mức độ thăm dò, tham gia doanh nghiệp xuất nhập nhà đầu tư không đáng kể khung pháp lý phục vụ cho giao dịch chưa rõ ràng chặt chẽ, hệ thống tốn bù trừ trung tâm chưa hình thành nên rủi ro mang đến cho khách hàng thường cao Phái sinh tiền tệ Ngân hàng Nhà nước quản lý điều hành, loại cơng cụ phái TẠP CHÍ KHOA HỌC TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ TP.HCM – SỐ (37) 2014 sinh xuất sớm nước ta, diễn chủ yếu ngân hàng, Ngân hàng Thương mại bên hợp đồng, bên lại doanh nghiệp, định chế tài cá nhân tham gia Trong thời gian đầu phái sinh tiền tệ chủ yếu tập trung ngân hàng lớn Vietcombank, Eximbank, Techcombank, ACB số ngân hàng nước Ngân hàng HSBC, Ngân hàng Citibank Nhưng vài năm gần ngày có nhiều Ngân hàng Thương Mại nước giới thiệu cung cấp sản phẩm phái sinh tiền tệ cho giới đầu tư Năm 1999 Ngân hàng Nhà nước có định số 65/1999/QĐ-NHNN quy định giao dịch kỳ hạn với tư cách công cụ tài phái sinh Việt Nam, nhiên mức độ giao dịch công cụ chiếm từ – phần trăm khối lượng giao dịch thị trường ngoại tệ liên ngân hàng Sau công cụ phái sinh lãi suất tỷ giá tiếp tục xuất Ngân hàng Thương Mại sử dụng nhiều nhằm đáp ứng yêu cầu biến động tỷ giá lãi suất thị trường tiền tệ Thị trường chứng khoán chịu quản lý Bộ tài mà trực tiếp Ủy ban Chứng Khoán Nhà Nước Mặc dù thị trường chứng khoán đời cách 13 năm, chủ trương nhà nước quản lý thị trường chứng khoán phái sinh dừng lại mức độ chung Ngày 01/03/2012, Thủ tướng phủ có định số 252/QĐTTg phê duyệt đề án phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2011 – 2020, có đoạn viết sau: “Xây dựng phát triển thị trường chứng khoán phái sinh chuẩn hóa theo hướng phát triển cơng cụ từ giản đơn đến phức tạp; Về dài hạn cần thống hoạt động thị trường chứng khoán phái sinh có cơng cụ gốc chứng khốn, hàng hóa tiền tệ,” Từ đến Chính phủ, Bộ Tài chính, Ủy ban Chứng khốn Nhà nước chưa có văn hướng dẫn thực thị trường chứng khoán phái sinh Nhưng thực tiễn thị trường chứng khốn phái sinh manh nha hình thành nhiều dạng khác 103 Trong năm 2007 nhiều công ty niêm yết phát hành tăng vốn hai, ba lần dạng quyền mua cổ phần Ngân hàng Sài Gịn Thương Tín, cơng ty gạch men Thăng Long, cơng ty SAM, công ty REE,…Ngày 26/10/2007 lần Sở Giao dịch Chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh tổng công ty Điện lực Việt Nam thực bán đấu giá 75 triệu quyền mua cổ phần công ty thủy điện Vĩnh Sơn Sông Hinh (VSH), sau đấu giá quyền mua cổ phần công ty VSH, ngày 17/3/2008 Sở Giao dịch Chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh tổng công ty Thép Việt Nam thực tiếp phiên đấu giá quyền mua cổ phần công ty cổ phần Kim khí Thành Phố Hồ Chí Minh với 10 triệu quyền mua cổ phần, kết đấu giá quyền mua cổ phiếu hai phiên đấu giá nói nhà đầu tư mua hết Trong năm 2008 2009 thị trường chứng khoán có xu hướng sụt giảm, đến năm 2010 thị trường chứng khốn khởi sắc trở lại, khoảng năm 2010 cơng ty chứng khốn VN – DIRECT cho đời sản phẩm hợp đồng hợp tác đầu tư 20 triệu cổ phiếu có tính khoản cao Sở Giao dịch Chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội Tham gia hợp đồng hợp tác đầu tư nhà đầu tư giao dịch quyền chọn mua quyền chọn bán cổ phiếu tùy theo biến động giá cổ phiếu thị trường Đầu năm 2010 công ty vàng Thế Giới giới thiệu cho nhà đầu tư kinh doanh sản phẩm số VTG – VN INDEX dạng hợp đồng tương lai số Ví dụ: số VN INDEX ngày 01/04/2010 510 (hệ số 10.000), đến ngày 01/05/2010 số VN INDEX 540 Như vậy, nhà đầu tư sở hữu đơn vị VTG – INDEX vào ngày 01/04/2010 có 5,1 triệu đồng, đến ngày 01/05/2010 giá trị nhà đầu tư có 5,4 triệu đồng, nhà đầu tư lãi 300.000 đồng Tuy nhiên, sau triển khai mơ hình thời gian, giao dịch chứng khoán phái sinh gặp phải số vướng mắc văn pháp lý, trung tâm toán bù trừ chưa triển khai thực TRAO ĐỔI HỌC THUẬT 104 hiện,…Do đó, Ủy Ban chứng khốn Nhà nước có văn u cầu cơng ty chứng khốn VN-DIRECT cơng ty vàng Thế Giới ngừng hoạt động giao dịch nói Mặc ngưng hoạt động nói trên, Bộ Tài Ủy ban Chứng khốn Nhà nước ln xác định nhu cầu chứng khốn phái sinh có thực phận khơng thể thiếu thị trường chứng khoán Việt Nam Do vậy, Bộ Tài đạo Ủy ban Chứng khốn Nhà nước sớm hồn chỉnh dự thảo Nghị định chứng khốn phái sinh để trình phủ ban hành sáu tháng đầu năm 2014 nhằm tạo điều kiện cho thị trường chứng khoán Việt Nam phát triển ngày tốt Định hướng phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam đến năm 2020 Ngày 06/12/2012, Thủ tướng Chính phủ có định số 1826/QĐ-TTg việc phê duyệt đề án “Tái cấu trúc thị trường chứng khoán” theo hướng xây dựng thị trường chứng khoán phái sinh từ Sở giao dịch Chứng khoán Việt Nam theo nguyên tắc thống máy điều hành, thống tảng công nghệ, thống chuẩn hóa tiêu chí niêm yết, chế độ báo cáo, công bố thông tin, tiêu chuẩn thành viên giao dịch…, phân tách chuyên biệt hóa thị trường theo hàng hóa giao dịch, bao gồm sàn giao dịch cổ phiếu, sàn giao dịch trái phiếu chứng khoán phái sinh Định hướng phát triển thị trường chứng khốn phái sinh nói cần phải đảm bảo yêu cầu điều kiện sau: Yêu cầu: - Thị trường chứng khoán phái sinh phải xây dựng sở thống chặt chẽ với phát triển thị trường chứng khoán sở Do triển khai xây dựng thị trường chứng khoán phái sinh phải gắn chặt với việc tái cấu trúc thị trường theo mơ hình hợp hai sở giao dịch có thành sở giao dịch chứng khoán Việt Nam, sàn giao dịch chứng khoán phái sinh ba sàn sở giao dịch chứng khoán Việt Nam, sàn giao dịch chứng khoán phái sinh tổ chức vận hành lúc với hai sàn cổ phiếu trái phiếu Hệ thống giao dịch chứng khoán phái sinh tổ chức gần giống với hệ thống giao dịch thị trường cổ phiếu Hai hệ thống giao dịch kết nối với nhằm đảm bảo thị trường vận hành trơi chảy, có đủ sức phịng ngừa giao dịch thâu tóm làm giá hai thị trường - Thị trường chứng khoán phái sinh phải đảm bảo tính cơng khai minh bạch cơng cho tất nhà đầu tư, đặc biệt phải có nhiều biện pháp để bảo vệ cho nhà đầu tư nhỏ, tránh tình trạng thao túng lũng đoạn nhà đầu tư lớn; Tăng cường khuyến khích nhà đầu tư tham gia thị trường với nhiều sách ưu đãi đầu tư, tạo điều kiện thật thuận lợi để ngày có nhiều nhà đầu tư nước ngồi tham gia vào thị trường chứng khốn phái sinh nước ta - Phát triển thị trường chứng khoán phái sinh phải phù hợp với điều kiện kinh tế cụ thể nước ta, đồng thời phải tính đến yếu tố hội nhập kinh tế quốc tế thời gian tới, tạo điều kiện để thị trường chứng khoán phái sinh phát triển động hiệu Điều kiện đời thị trường chứng khoán phái sinh: Điều kiện pháp lý: Ở nước Đài Loan, Singapore, Hàn Quốc, Thái Lan trước thị trường chứng khoán phái sinh đời, quan quản lý thị trường tài họ có chuẩn bị kỹ điều kiện pháp lý Do đó, việc triển khai loại chứng khoán phái sinh quốc gia thành cơng Thị trường chứng khốn Việt Nam sau thị trường chứng khốn nói trên, thị trường chứng khốn Việt Nam có luật chứng khốn năm 2006, luật sửa đổi bổ sung chứng khoán năm 2010 nhiều văn pháp quy khác hướng dẫn thực luật chứng khoán, luật văn pháp quy chưa có văn quy định cụ thể thị trường chứng khoán phái sinh, văn nói quy định điểm chung thị trường chứng khoán phái sinh nên chưa thể triển khai thực Hiện Bộ Tài Ủy ban Chứng khốn Nhà nước xây dựng dự thảo Nghị định hướng dẫn riêng TẠP CHÍ KHOA HỌC TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ TP.HCM – SỐ (37) 2014 chứng khoán phái sinh thị trường chứng khốn phái sinh trình phủ ban hành năm 2014 Trên sở hướng dẫn Nghị định này, Sở Giao dịch chứng khoán Việt Nam (được sáp nhập từ hai sở giao dịch chứng khoán nay) trung tâm lưu ký chứng khoán Việt Nam tiến hành xây dựng quy chế hướng dẫn việc giao dịch toán bù trừ cho chứng khoán phái sinh Ủy ban Chứng khoán Nhà nước nghiên cứu trình Bộ Tài Chính quy định tổ chức máy điều hành chứng khoán phái sinh, hoạt động đối tượng tham gia hành nghề chứng khoán phái sinh, hướng dẫn việc cơng bố thơng tin, quy định thuế, phí thị trường chứng khoán phái sinh nhằm đảm bảo hành lang pháp lý tương đối đầy đủ giúp cho thị trường chứng khốn phái sinh nói riêng thị trường chứng khốn nói chung vận hành có hiệu ổn định Điều kiện sở hạ tầng: Việc giao dịch chứng khốn phái sinh địi hỏi phải có sở hạ tầng kỹ thuật đại, sở hạ tầng công nghệ thơng tin, có sở hạ tầng cơng nghệ thơng tin đại đáp ứng yêu cầu giao dịch theo phương thức khớp lệnh liên tục với tốc độ cao chứng khoán phái sinh, đáp ứng yêu cầu hệ thống giám sát giao dịch, hệ thống công bố thông tin hệ thống toán bù trừ Ngày 26 – 12 – 2012 Sở Giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh sở giao dịch chứng khốn Hàn Quốc (KRX) ký kết hợp đồng kinh tế việc: “thiết kế, giải pháp, cung cấp lắp đặt chuyển giao hệ thống công nghệ thông tin cho Sở Giao dịch chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh” nhằm đáp ứng yêu cầu giao dịch chứng khoán chứng khoán phái sinh năm tới Theo hợp đồng vòng hai năm KRX cung cấp cho Sở Giao dịch chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh hệ thống công nghệ thông tin theo tiêu chuẩn tiên tiến nhất, có đủ khả tích hợp đồng mảng thị trường cổ phiếu, trái phiếu chứng khoán phái sinh với nhiều sản phẩm triển khai thực giới Với hệ thống công nghệ thông tin Sở giao 105 dịch chứng khoán Việt Nam trung tâm lưu ký chứng khốnViệt Nam hồn tồn có đủ điều kiện đáp ứng yêu cầu giao dịch toán bù trừ cho nhà đầu tư chứng khoán chứng khốn phái sinh hình thức Hiện nhiều quốc gia giới, phận toán toán bù trừ chứng khoán chứng khoán phái sinh thường tổ chức trực thuộc sở giao dịch chứng khốn mơ hình Nhật Bản, Hàn Quốc, Đài Loan, Singapore,… Việt Nam luật chứng khoán trao quyền toán bù trừ chứng khoán chứng khoán phái sinh cho Trung tâm lưu ký chứng khoán Việt nam, đơn vị tổ chức thực chức đăng ký, lưu ký, bù trừ toán chứng khốn chứng khốn phái sinh cho tồn thị trường Điều kiện sản phẩm giao dịch: Chứng khoán phái sinh chuẩn hóa hợp đồng tương lai hợp đồng quyền chọn giao dịch tập trung sàn chứng khoán Việt Nam Các loại tài sản sở cho chứng khốn phái sinh cổ phiếu, trái phiếu, chứng quỹ đầu tư số chứng khốn Tuy nhiên, khơng phải loại chứng khoán lựa chọn để làm tài sản sở cho chứng khoán phái sinh, kinh nghiệm nhiều nước cho thấy, muốn cho thị trường chứng khoán phái sinh đạt kết tốt tài sản sở loại chứng khốn phái sinh phải có tính khoản cao, có quy mơ vốn hóa thị trường lớn, có chế pháp lý rõ ràng, có đủ thơng tin để cung cấp cho thành viên thị trường Ở Việt Nam việc lựa chọn loại cổ phiếu đơn lẻ để làm tài sản sở cho chứng khốn phái sinh cần phải xem xét, chắt lọc thật kỹ càng, lẽ hầu hết loại cổ phiếu niêm yết Sở Giao dịch Chứng khoán Việt Nam từ loại cổ phiếu có vốn hóa thị trường lớn đến loại cổ phiếu có vốn hóa thị trường nhỏ có nguy bị giới đầu tư làm giá thao túng thị trường mức độ cao Thực tế năm qua cho thấy, điều thường hay xảy ra, nhiều cơng ty chứng khốn nhiều nhà đầu tư lớn liên kết 106 TRAO ĐỔI HỌC THUẬT làm giá thao túng loại cổ phiếu Do đó, xây dựng hợp đồng tương lai loại cổ phiếu đơn lẻ đáp ứng phần yêu cầu phòng vệ rủi ro nhà đầu tư mua bán cổ phiếu đó, nguy thua thiệt ln rình rập nhà đầu tư nhỏ lẻ, không chuyên nghiệp Đối với chứng quỹ hai sở giao dịch chứng khoán có thị giá thấp, tính khoản khơng cao nên chưa thật hấp dẫn nhà dầu tư Do thời gian trước mắt chưa thể chọn chứng quỹ để làm tài sản sở cho chứng khốn phái sinh Đối với trái phiếu phủ tính khoản khơng cao, sở giao dịch chứng khoán Hà Nội nghiên cứu đề xuất hợp đồng tương lai trái phiếu phủ Tuy nhiên, có nhiều ý kiến cho tính khoản loại trái phiếu chưa đủ sức hấp dẫn nhà đầu tư nước, thành viên tham gia đầu tư trái phiếu phủ chủ yếu Ngân hàng Thương mại tổ chức tài chính, có 18 thành viên giao dịch chiếm tới 90 phần trăm khối lượng giao dịch thị trường trái phiếu phủ; mặt khác trái phiếu phủ thường giao dịch với lơ lớn, chọn trái phiếu phủ để làm tài sản sở cho chứng khoán phái sinh làm cho nhà đầu tư trung bình nhỏ lẻ có khó khăn định Tuy nhiên, việc chọn trái phiếu phủ để làm tài sản sở cho chứng khốn phái sinh áp dụng cho giai đoạn q trình triển khai thực chứng khốn phái sinh Chứng khoán phái sinh dựa số nhiều nước Châu Á áp dụng thành công Hàn Quốc, Hồng Kông, Đài Loan, Ấn Độ, Thái Lan Các quốc gia chọn hợp đồng tương lai hợp đồng quyền chọn số chứng khoán xem sản phẩm đầu tư chứng khoán phái sinh, họ gặt hái nhiều thành công đáng kể Hiện Sở Giao dịch Chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh cho đời số VN-30 Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội cho đời số HNX-30, hai số đáp ứng điều kiện giá trị vốn hóa thị trường, tính khoản cổ phiếu tự giao dịch, có nghĩa loại cổ phiếu cổ đông Hội đồng quản trị, Ban điều hành, Ban kiểm sốt, cổ đơng nhà nước nắm giữ cổ phiếu, cổ đơng chiến lược khơng tính đến tham gia tính tốn số Mặt khác, phương pháp tính hạn chế ảnh hưởng mức cổ phiếu có tỷ trọng vốn hóa q cao tham gia tính tốn, phương pháp tính cho phép số vốn hóa loại cổ phiếu tham gia tính tốn khơng vượt q 10 phần trăm so với tổng giá trị vốn hóa rổ cổ phiếu Các điều kiện quy định góp phần làm cho số VN – 30 HNX – 30 ngày nhận quan tâm nhà đầu tư nước, giúp cho nhà đầu tư có thêm hội xác định danh mục đầu tư cho mình, hội để phát triển quỹ đầu tư số, quỹ đầu tư ETF đầu tư chứng khoán phái sinh sau Sắp tới hai sở tiếp tục cho đời nhiều số phù hợp với tình hình phát triển thị trường chứng khoán số MID – CAP, SMALL – CAP, số ngành,…các số phản ảnh biến động giá thị trường theo nhóm sản phẩm nhóm ngành, khắc phục nhược điểm biến động giá mặt hàng, giúp nhà đầu tư phân tích đánh giá thị trường thuận lợi Có thể nói bước tiến quan trọng thuận lợi để lựa chọn tài sản sở cho chứng khoán phái sinh thời gian tới Về lộ trình phát triển sản phẩm chứng khốn phái sinh chia làm giai đoạn sau đây: - Giai đoạn 1: Hợp đồng tương lai số chứng khoán - Giai đoạn 2: Hợp đồng quyền chọn số chứng khoán hợp đồng tương lai trái phiếu phủ - Giai đoạn 3: Hợp đồng tương lai hợp đồng quyền chọn cổ phiếu - Giai đoạn 4: Hợp đồng tương lai hợp đồng quyền chọn lãi suất, tỷ giá, vàng hàng hóa TẠP CHÍ KHOA HỌC TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ TP.HCM – SỐ (37) 2014 Như vậy, so với cổ phiếu, chứng quỹ trái phiếu phủ số chứng khốn xem loại hàng hóa phù hợp cho thị trường chứng khốn phái sinh Việt Nam giai đoạn đầu phát triển Hiện nay, Ủy ban Chứng khoán Nhà Nước đạo quan trực thuộc triển khai hoàn thiện dần số chứng khoán nhằm phục vụ cho công chúng đầu tư cách hiệu Điều kiện đào tạo: Để cho thị trường chứng khoán phái sinh hoạt động đạt kết tốt đẹp, quan quản lý thị trường tài cần phải có chuẩn bị đầy đủ việc đào tạo kiến thức kinh nghiệm chứng khoán phái sinh cho thành viên tham gia thị trường Ở Đài Loan, thị trường chứng khoán phái sinh phát triển thành cơng, từ ba năm trước quyền thiết lập kênh đầu tư chứng khoán phái sinh với nước để cộng đồng đầu tư kinh doanh nước tham gia đầu tư làm quen dần với chứng khốn phái sinh nước ngồi Đây mơ hình đào tạo hiệu để cộng đồng kinh doanh chứng khoán nước tự đào tạo thơng qua thực tiễn, kinh nghiệm giao dịch thị trường nước Ở Hàn Quốc, sở giao dịch chứng khốn mở nhiều khóa đào tạo, bồi dưỡng nâng cao trình độ chứng khốn phái sinh cho nhân viên cơng ty chứng khốn, quỹ đầu tư, ngân hàng giám sát công chúng đầu tư Việc đào tạo giúp đông đảo nhà đầu tư nhỏ lẻ tiếp cận kiến thức thị trường chứng khoán phái sinh Đối với nước ta, để phát triển tốt thị trường chứng khoán phái sinh, cần phải kế thừa kinh nghiệm nước trước, tổ chức mơ hình đào tạo cho khoa học hiệu Muốn Ủy ban Chứng khốn Nhà nước mà nịng cốt Trung Tâm Nghiên cứu Đào tạo chứng khoán, vụ, viện trực thuộc Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, Sở Giao dịch Chứng khoán Trung tâm lưu ký chứng khốn phải có chương trình, kế hoạch đào tạo cụ thể đối tượng có liên quan Các quan ngôn luận, truyền thông, báo chí có chức thị trường 107 chứng khốn tạp chí Đầu Tư chứng khốn, Đài phát truyền hình Trung ương địa phương cần có nhiều hình thức tun truyền chứng khốn phái sinh cách sâu rộng vả chủ động để cộng đồng dân cư hiểu biết ngày nhiều sâu thị trường chứng khốn phái sinh Mơ hình giao dịch toán bù trừ chứng khoán phái sinh: Để thị trường chứng khoán phái sinh vận hành thành cơng thị trường chứng khốn Việt Nam, cần tiến hành xây dựng mơ hình giao dịch toán bù trừ chứng khoán phái sinh phù hợp với yêu cầu kinh tế thị trường Muốn vậy, quan có chức quản lý thị trường chứng khốn phải có đạo tập trung, xây dựng đầy đủ chế sách cho thị trường chứng khoán phái sinh, thành viên tham gia thị trường phải có chuẩn bị thật kỹ phần cơng việc mình, đồng thời phải tiến hành xây dựng chế phối hợp thành viên tham gia thị trường cách chi tiết, rõ ràng hiệu Ủy ban Chứng khoán Nhà nước đơn vị chịu trách nhiệm xây dựng chế quản lý điều hành toàn thị trường chứng khoán phái sinh, theo dõi đạo chặt chẽ phận trực thuộc chuẩn bị thật tốt cơng việc có liên quan đến phận quản lý Sở Giao dịch Chứng khốn Việt Nam đơn vị chịu trách nhiệm xây dựng loại sản phẩm phái sinh trình Ủy ban Chứng khoán Nhà nước xem xét định, chuẩn bị sở hạ tầng kỹ thuật phục vụ tốt cho việc giao dịch, công bố thông tin giám sát giao dịch chứng khoán phái sinh Cơ chế quản lý giám sát giao dịch chứng khoán phái sinh nước ta gồm có hai cấp, cấp cao Ủy ban Chứng khoán Nhà nước giám sát trực tiếp, cấp phòng giám sát giao dịch Sở Giao dịch Chứng khoán Việt Nam trực tiếp thực hiện.Tuy nhiên, hai phận giám sát cần phải có phối hợp chặt chẽ với để ngăn chặn có hiệu tình hình lũng đoạn thao túng thị trường Trung tâm lưu ký chứng khoán đơn vị đăng ký, lưu ký toán bù trừ chứng 108 TRAO ĐỔI HỌC THUẬT khoán phái sinh cho bên tham gia hợp đồng Bộ phận toán bù trừ trung tâm lưu ký chứng khốn đóng vai trò người bán người mua người mua người bán; Mọi rủi ro toán bù trừ đảm bảo trung tâm lưu ký chứng khoán Viêt Nam.Với chế ký quỹ chặt chẽ thành viên tham gia thị trường, hệ thống toán bù trừ khắc phục rủi ro xảy Do đó, phận quan trọng q trình giao dịch chứng khốn phái sinh, tổ chức tốt phận tạo lòng tin lớn nhà đầu tư, hạn chế đến mức tối đa tranh chấp phải xử lý q trình giao dịch chứng khốn phái sinh Các cơng ty chứng khốn phải Ủy ban Chứng khốn Nhà nước cấp phép hoạt động chứng khoán phái sinh Hiện có khoảng 80 cơng ty chứng khốn thức hoạt động thị trường, với 12 cơng ty chứng khốn tốp đầu chiếm đến 50 phần trăm giá trị giao dịch thị trường Do đó, số lượng cơng ty chứng khốn giao dịch thị trường chứng khoán phái sinh Ủy ban Chứng khốn Nhà nước cấp phép khơng nhiều, từ 20 – 30 cơng ty chứng khốn giao dịch thị trường chứng khoán phái sinh sau Các cơng ty chứng khốn người đứng sau giao dịch khách hàng, cơng ty chứng khốn phải có trách nhiệm nhiều việc đảm bảo nghĩa vụ toán cho khách hàng, điều địi hỏi cơng ty chứng khoán thành viên phải đảm bảo điều kiện vốn điều kiện công nghệ mức độ cao an tồn Các cơng ty chứng khốn cần thành lập phận chuyên trách chứng khốn phái sinh phận mơi giới tự doanh chứng khoán phái sinh, tư vấn, quản lý danh mục đầu tư chứng khoán phái sinh nhằm đáp ứng nhanh nhạy yêu cầu đầu tư khách hàng Ngân hàng toán ngân hàng thực hạch toán chuyển khoản cho tài khoản giao dịch chứng khoán phái sinh dựa kết hạch toán theo giá thực tế hàng ngày Ngân hàng toán cần cung cấp đầy đủ thông tin cho thị trường dịch vụ phái sinh nhằm giới thiệu cho doanh nghiệp, nhà đầu tư cá nhân thị trường biết thêm công cụ bảo hiểm rủi ro Đây việc làm cần thiết nhằm tránh rủi ro cho đối tựợng sử dụng chứng khoán phái sinh để làm tăng thêm doanh thu cho ngân hàng công ty chứng khốn Sau dự kiến mơ hình giao dịch chứng khốn phái sinh Việt Nam: Sơ đồ Mơ hình Chứng khốn phái sinh Việt Nam TẠP CHÍ KHOA HỌC TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ TP.HCM – SỐ (37) 2014 109 Nhà đầu tư đặt lệnh mua lệnh bán chứng khốn phái sinh Cơng ty chứng khoán nhận lệnh mua lệnh bán từ nhà đầu tư, sau kiểm tra ký quỹ gửi lệnh đến Sở Giao dịch Chứng khoán Việt Nam Hệ thống giao dịch khớp lệnh không khớp lệnh giao dịch Sở giao dịch gửi lệnh khớp khơng khớp đến cơng ty chứng khốn, sở giao dịch gửi lệnh khớp cho trung tâm lưu ký chứng khoán để toán bù trừ cho người mua người bán chứng khốn Cơng ty chứng khốn báo kết lệnh khớp không khớp cho nhà đầu tư Trung tâm lưu ký chứng khốn thơng báo kết tốn bù trừ cho cơng ty chứng khốn Cơng ty chứng khốn thơng báo kết tốn bù trừ cho nhà đầu tư Có thể nói mơ hình giao dịch chứng khốn phái sinh tương đối phù hợp với giai đoạn đầu phát triển thị trường chứng khốn Việt nam Do đó, từ phải chuẩn bị đầy đủ điều kiện pháp lý, đào tạo, sở hạ tầng công nghệ thông tin, lựa chọn sản phẩm sở cho chứng khoán phái sinh để thị trường chứng khốn phái sinh đời chậm vào năm 2015 Kết luận Thị trường chứng khoán phận quan trọng thị trường tài chính, tái cấu thị trường chứng khoán nhằm mục tiêu tái cấu thị trường tài Hàng hóa thị trường chứng khoán bao gồm cổ phiếu, trái phiếu chứng khốn phái sinh, loại chứng khốn nói có đặc điểm khác có mức độ quan tâm khác từ nhà đầu tư, thị trường chứng khốn Việt nam có hai loại hàng hóa cổ phiếu trái phiếu, riêng chứng khốn phái sinh chưa thức có mặt thị trường chứng khốn Việt Nam, điều làm hạn chế quan tâm nhà đầu tư nước thị trường chứng khốn Việt Nam Do đó, định hướng tái cấu thị trường chứng khoán thời gian tới, cần tiến hành đa dạng hóa loại chứng khoán, đặc biệt phải ý phát triển loại chứng khoán phái sinh phù hợp với điều kiện cụ thể nước ta Thị trường chứng khoán phái sinh tập trung đời chắn mang lại nhiều lợi ích cho doanh nghiệp nhà đầu tư, giúp cho doanh nghiệp nhà đầu tư phòng ngừa rủi ro có biến động giá cả, tỷ lãi suất thị trường Do loại chứng khoán phái sinh đời giúp cho doanh nghiệp có yêu cầu vốn vay hơn, sử dụng vốn hiệu gặp khó khăn có biến động giá, tỷ lãi suất Bên cạnh thuận lợi thị trường chứng khoán phái sinh tập trung, thị trường chứng khoán phái sinh phi tập trung ẩn chứa nhiều thiệt hại rủi ro q trình giao dịch chứng khốn phái sinh, phần lớn công ty nhà đầu tư giao dịch chứng khoán phái sinh thị trường phi tập trung thiếu thông tin thiếu quy định pháp lý cần thiết từ phía quan chức Nhà nước Các bên tham gia giao dịch chứng khoán phái sinh thị trường phi tập trung thường khơng thể dự báo hết rủi ro xảy trình giao dịch lượng thông tin cung cấp cho thị trường thường không đầy đủ thiếu minh bạch nên hạn chế lớn chứng khoán phái sinh thị trường phi tập trung, điều làm giảm tính khoản đáng kể thị trường, mặt khác làm cho q trình giám sát giao dịch chứng khốn phái sinh trở nên khó khăn nhiều 110 TRAO ĐỔI HỌC THUẬT Trên thị trường chứng khoán phái sinh phi tập trung điều kiện cần đủ cho thị trường chưa chuẩn bị đầy đủ nên cần bên tham gia khơng thực hợp đồng bên cịn lại hợp đồng gặp nhiều khó khăn tốn q trình tốn xử lý hợp đồng, hợp đồng phái sinh có quy mơ lớn số lượng giá trị mức thiệt hại lớn trình tốn, xử lý hợp đồng trở nên khó khăn, phức tạp nhiều Để giải khó khăn vướng mắc này, Ủy ban Chứng khốn Nhà nước ngành chức trực thuộc ủy ban chứng khốn sớm có chủ trương thức hình thành thị trường chứng khốn phái sinh qua sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam, chuẩn bị đầy đủ điều kiện pháp lý, đào tạo, sản phẩm sở, hạ tầng kỹ thuật, mơ hình giao dịch thành lập trung tâm toán bù trừ đại đáp ứng yêu cầu giao dịch chứng khoán phái sinh Như vậy, thời gian tới thị trường chứng khoán phái sinh tập trung thức đời phận tất yếu thị trường chứng khốn thị trường tài Việt Nam, đời thị trường chứng khoán phái sinh khẳng định mức độ phát triển thị trường chứng khốn thị trường tài nước ta trình độ cao hơn, điều hồn tồn phù hợp với chủ trương sách Đảng Nhà nước phát triển đồng loại thị trường, tạo thêm kênh huy động vốn hữu hiệu cho doanh nghiệp nhằm mục tiêu phục vụ nghiệp cơng nghiệp hóa đại hóa đất nước từ đến năm 2020 cách hiệu TÀI LIỆU THAM KHẢO Nguyễn Sơn 2013, Xây dựng thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam 2013, Tài liệu Hội thảo Khoa học phát triển thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam Bùi Nguyên Hoàn 2013, Thị trường chứng khoán phái sinh định chế tài kinh tế, Tài liệu Hội thảo Khoa học phát triển thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam Trầm Tuấn Vũ 2013, Phát triển thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam, kinh nghiệm quốc tế công tác chuẩn bị, Tài liệu Hội thảo Khoa học phát triển thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam Phạm Thanh Nhật 2013, Thị trường chứng khoán phái sinh nước học kinh nghiệm cho Việt Nam, Tài liệu Hội thảo Khoa học phát triển thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam Lê Nhị Năng 2013, Về khung pháp lý cho hoạt động thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam, Tài liệu Hội thảo Khoa học phát triển thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam