Lý thuyết đáp ứng yêu cầu cổ tức và bằng chứng thực nghiệm từ các doanh nghiệp niêm yết trên hose

1 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM MAI THỊ THANH TRÀ LÝ THUYẾT ĐÁP ỨNG YÊU CẦU CỔ TỨC VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TỪ CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN HOSE LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH – 2012 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM MAI THỊ THANH TRÀ LÝ THUYẾT ĐÁP ỨNG YÊU CẦU CỔ TỨC VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TỪ CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN HOSE Chuyên ngành: Tài – Ngân hàng Mã số: D340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ HƢỚNG DẪN KHOA HỌC: TS TRẦN THỊ HẢI LÝ LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan cơng trình nghiên cứu tơi thực dƣới hƣớng dẫn khoa học TS.Trần Thị Hải Lý Các nội dung nghiên cứu kết nghiên cứu trình bày luận văn trung thực Dữ liệu sử dụng luận văn có nguồn gốc rõ ràng, đƣợc trích dẫn cụ thể Việc xử lý số liệu phục vụ cho cơng tác phân tích đƣợc tác giả thực cẩn trọng có sở khoa học Tài liệu tham khảo sử dụng để thực luận văn đƣợc trình bày đầy đủ danh mục tài liệu tham khảo Tp.Hồ Chí Minh, ngày 19 tháng 11 năm 2012 Tác giả luận văn Mai Thị Thanh Thanh Trà DANH MỤC BẢNG Số bảng Bảng Bảng Bảng Bảng Bảng Bảng Bảng Bảng Bảng Bảng 10 Bảng 11 Bảng 12 Nội dung Số lƣợng công ty trả cổ tức không trả cổ tức HSX (2007 – 2011) Quyết định trả cổ tức cơng ty HSX Trung bình giá trị thị trƣờng giá trị sổ sách nhóm cơng ty trả cổ tức (2007 - 2011) HSX Trung bình giá trị thị trƣờng giá trị sổ sách nhóm cơng ty khơng trả cổ tức (2007 - 2011) HSX Phần bù cổ tức HSX (2007 – 2011) Thu nhập tƣơng lai cổ phiếu Thống kê mơ tả MB nhóm cơng ty trả cổ tức HSX Thống kê mô tả MB nhóm cơng ty khơng trả cổ tức HSX Tƣơng quan định trả cổ tức năm t phần bù cổ tức năm t Tƣơng quan định trả cổ tức năm t phần bù cổ tức năm (t-1) Tƣơng quan định trả cổ tức năm t thu nhập cổ phiếu năm t Tƣơng quan định trả cổ tức năm t thu nhập cổ phiếu năm (t+1) Trang 26 27 30 30 30 32 37 48 43 44 46 46 DANH MỤC BIỂU ĐỒ Số biểu đồ Biểu đồ Biểu đồ Biểu đồ Biểu đồ Nội dung Tình hình trả cổ tức giai đoạn 2007 – 2011 HSX Tỷ số MB trung bình gia quyền (VW) trung bình giản đơn (EW) các công ty niêm yết HSX Tỷ số MB trung bình gia quyền (VW) trung bình giản đơn (EW) nhóm cơng ty liên tục trả cổ tức không trả cổ tức HSX Phần bù cổ tức HSX (2007 – 2011) Trang 35 49 40 42 DANH MỤC PHỤ LỤC Phụ lục 1.1: Danh sách công ty trả cổ tức giai đoạn 2007 – 2011 Phụ lục 1.2: Danh sách công ty không trả cổ tức giai đoạn 2007 – 2011 Phụ lục 2.1: Giá trị thị trƣờng giá trị sổ sách công ty trả cổ tức năm 2007 Phụ lục 2.2: Giá trị thị trƣờng giá trị sổ sách công ty trả cổ tức năm 2008 Phụ lục 2.3: Giá trị thị trƣờng giá trị sổ sách công ty trả cổ tức năm 2009 Phụ lục 2.4: Giá trị thị trƣờng giá trị sổ sách công ty trả cổ tức năm 2010 Phụ lục 2.5: Giá trị thị trƣờng giá trị sổ sách công ty trả cổ tức năm 2011 Phụ lục 3.1: Giá trị thị trƣờng giá trị sổ sách công ty không trả cổ tức năm 2007 Phụ lục 3.2: Giá trị thị trƣờng giá trị sổ sách công ty không trả cổ tức năm 2008 Phụ lục 3.3: Giá trị thị trƣờng giá trị sổ sách công ty không trả cổ tức năm 2009 Phụ lục 3.4: Giá trị thị trƣờng giá trị sổ sách công ty không trả cổ tức năm 2010 Phụ lục 3.5: Giá trị thị trƣờng giá trị sổ sách công ty không trả cổ tức năm 2011 Phụ lục 4.1: Giá đóng cửa phiên giao dịch cuối cổ tức hàng năm Phụ lục 4.2: Thu nhập tƣơng lai cổ phiếu Phụ lục 5: Biểu đồ tự tƣơng quan kết kiểm định Dickey – Fuller tính dừng biến Phụ lục 6: Kết hồi quy đồng kết hợp định trả cổ tức phần bù cổ tức Phụ lục 7: Kết hồi quy định trả cổ tức thu nhập tƣơng lai cổ phiếu Phụ lục 8: Kết kiểm định tính dừng chuỗi đồng kết hợp TÓM LƢỢC Lý thuyết đáp ứng yêu cầu cổ tức (A Catering Theory of Dividends) đƣợc đƣa nghiên cứu Malcolm Baker Jeffrey Wurgler (2003) Theo đó, định trả cổ tức công ty đƣợc thúc đẩy nhu cầu nhà đầu tƣ thể thông qua phần bù cổ tức: nhà đầu tƣ đặt phần bù giá cổ phiếu trả cổ tức (trả giá cao cho cổ phiếu trả cổ tức) họ thích cổ tức ngƣợc lại Kết nghiên cứu thực nghiệm từ doanh nghiệp niêm yết HOSE cho thấy có phần bù cổ tức nhƣ kỳ vọng Nghĩa nhà đầu tƣ thị trƣờng chứng khoán TP Hồ Chí Minh có xu hƣớng trả giá cao cho cổ phiếu trả cổ tức Xu hƣớng doanh nghiệp định trả cổ tức tăng Tuy nhiên, giá thị trƣờng chứng khoán giai đoạn nghiên cứu giảm liên tục, nên phần bù cổ tức có xu hƣớng giảm theo thời gian (trái với mong đợi) Về chênh lệch thu nhập tƣơng lai cổ phiếu, 2/3 mẫu quan sát cho thấy thu nhập cổ phiếu trả cổ tức cao thu nhập cổ phiếu không trả cổ tức Số lũy kế năm quan sát thể mạnh mẽ kết Kết phân tích tƣơng qua cho thấy có quan hệ tƣơng quan định trả cổ tức phần bù cổ tức Tuy nhiên, lý chuỗi thời gian nghiên cứu ngắn, giai đoạn nghiên cứu thị trƣờng chứng khốn TP.HCM có biến động mạnh ảnh hƣởng khủng hoảng kinh tế nên mơ hình hồi quy định trả cổ tức phần bù cổ tức ý nghĩa thống kê Nhƣ vậy, chƣa tìm đƣợc chứng việc nhà quản lý doanh nghiệp thị trƣờng chứng khốn Tp Hồ Chí Minh định trả cổ tức dựa việc đáp ứng yêu cầu cổ tức nhà đầu tƣ LỜI MỞ ĐẦU SỰ CẦN THIẾT CỦA ĐỀ TÀI Nhƣ biết, sách cổ tức ln định khó khăn quan trọng công ty cổ phần đại chúng Bên cạnh mục tiêu truyền thống chi phối định nhà quản lý sách cổ tức, sở nghiên cứu Malcolm Baker Jeffrey Wurgler (2003), luận văn cung cấp thêm yếu tố mang tính chất tâm lý để nhà quản lý xem xét định trả cổ tức mình: phần bù cổ tức Phần bù cổ tức đƣợc định nghĩa trả giá cao nhà đầu tƣ cho cổ phiếu trả cổ tức (trong điều kiện cổ phiếu tƣơng đồng khác cổ phiếu trả cổ tức cổ phiếu khơng trả cổ tức) Theo đó, điều kiện nhà đầu tƣ thị trƣờng thích cổ tức việc nhà quản lý trả cổ tức giúp cổ phiếu công ty đƣợc định giá cao cổ phiếu không trả cổ tức ngắn hạn MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU − Xem xét xem thị trƣờng chứng khốn TP Hồ Chí Minh nhà đầu tƣ có thật thích cổ tức hay khơng? Tức nhà đầu tƣ có trả giá cao cho cổ phiếu trả cổ tức khơng phần bù cổ tức bao nhiêu? − Nếu nhà đầu tƣ thị trƣờng chứng khốn TP Hồ Chí Minh ngƣời thích cổ tức nhà quản lý doanh nghiệp thị trƣờng có định trả cổ tức để thỏa mãn nhu cầu họ khơng? Nếu khơng sao? − Liệu định trả cổ tức ngày hơm doanh nghiệp có ảnh hƣởng đến giá trị cổ phiếu doanh nghiệp lƣơng lai không? (làm tăng hay giảm giá cổ phiếu dài hạn?) ĐỐI TƢỢNG NGHIÊN CỨU Các công ty cổ phần đại chúng đƣợc niêm yết thị trƣờng chứng khốn TP Hồ Chí Minh từ năm 2007 – 2011 PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 10 Nguồn liệu sơ cấp đƣợc lấy từ sở giao dịch chứng khoán Tp Hồ Chí Minh sở liệu Reuter Việt Nam Việc xử lý số liệu đƣợc trình bày chi tiết chƣơng II Phƣơng pháp thống kê mô tả đƣợc sử dụng để nhận diện, xử lý liệu sơ cấp đo lƣờng biến Phƣơng pháp hồi quy hồi quy đồng kết hợp đƣợc sử dụng để tìm kiếm mối liên hệ biến KẾT CẤU ĐỀ TÀI Ngoài phần mở đầu, giới thiệu kết luận đề tài có chƣơng chính: Chƣơng 1: Cơ sở lý thuyết sách cổ tức Chƣơng 2: Dữ liệu Phƣơng pháp Chƣơng 3: Kiểm định lý thuyết đáp ứng yêu cầu cổ tức từ doanh nghiệp niêm yết HOSE 60 qua năm Đây chứng mạnh mẽ, bất chấp giảm giá sâu nhóm cổ phiếu trả cổ tức so với nhóm cổ phiếu khơng trả cổ tức nhƣ trình bày Biểu đồ 3, thu nhập tƣơng lai nhóm cổ phiếu trả cổ tức cao nhóm cổ phiếu khơng trả cổ tức Bảng 6: Thu nhập tƣơng lai cổ phiếu rND Năm rD rD - rND 2009 0.60 0.25 0.35 2010 (0.23) (0.15) (0.08) 2011 Lũy kế (0.35) 0.02 (0.57) (0.47) 0.22 0.48 Nguồn: tác giả tính tốn 3.4 Tƣơng quan định trả cổ tức với phần bù cổ tức thu nhập tƣơng lai cổ phiếu 3.4.1.Quyết định trả cổ tức phần bù cổ tức Theo lý thuyết đáp ứng yêu cầu cổ tức, tác giả kỳ vọng phần bù cổ tức năm t-1 có quan hệ tƣơng quan dƣơng với định trả cổ tức năm t Tuy nhiên, khơng có để loại trừ tác động phần bù cổ tức năm t đến định trả cổ tức năm t, nên tác giả lần lƣợt xem xét tƣơng quan định trả cổ tức năm t với phần bù cổ tức năm t năm t-1 Bảng 9: Tƣơng quan định trả cổ tức năm t phần bù cổ tức năm t INITIATE (t) CONTINUE (t) LISTPAY (t) EW - SAMPLE (t) (0.51074) (0.62721) (0.58829) EW - TOTAL (t) (0.40165) (0.78054) (0.88381) EW - LIST (t) 0.359885 0.397149 0.470465 VW - SAPMLE (t) (0.37266) (0.46207) (0.55140) VW - TOTAL (t) (0.65510) (0.84831) (0.28316) VW - LIST (t) (0.29945) (0.38277) 0.125752 Nguồn: tác giả tính toán 61 Bảng 10: Tƣơng quan định trả cổ tức năm t phần bù cổ tức năm t-1 INITIATE (t) CONTINUE (t) LISTPAY (t) EW - SAMPLE (t-1) (0.30260) (0.42420) (0.59631) EW - TOTAL (t-1) (0.54701) (0.34091) 0.52548 0.67364 0.96620 0.73076 VW - SAPMLE (t-1) (0.18190) (0.34801) (0.65189) VW - TOTAL (t-1) (0.13355) 0.36647 0.65828 0.21324 0.70740 0.97432 EW - LIST (t-1) VW - LIST (t-1) Nguồn: tác giả tính tốn Kết tƣơng quan cho thấy, tƣơng quan yếu định bắt đầu trả cổ tức (Initiate) phần bù cổ tức, tƣơng quan cao đạt 66% Bên cạnh định bắt đầu trả cổ tức (Initiate) có tƣơng quan với phần bù cổ tức năm t hay năm t-1 nhiều không rõ ràng, năm t, Initiate có tƣơng quan với phần bù cổ tức tính theo bình qn gia quyền(VW-Total) nhiều (66%) nhƣng năm t-1, Initiate lại có quan hệ với phần bù cổ tức tính theo trung bình cộng (EV-Total) nhiều (55%) Trái với kỳ vọng, hai hệ số tƣơng quan cao mang dấu âm Xét mặt số học tƣơng quan năm t lớn năm t-1 Trên sở đó, để phân tích kỹ mối quan hệ định bắt đầu trả cổ tức phần bù cổ tức, tác giả xem xét mơ hình hồi quy mơ hình (3.4.1) định bắt đầu trả cổ (Initiatet) tức phần bù cổ tức tính theo trung bình cộng gia quyền VWtotal năm t (P ): Initiatet = � + ut (3.4.1) β1*�������� Đối với định tiếp tục trả cổ tức (Continue) mức độ tƣơng quan tƣơng đối cao (85% 78%) thể áp đảo năm t Nhƣng trái với kỳ vọng, kết tƣơng quan thể dấu âm Chúng ta xem xét mơ hình hồi quy biến 62 Continue (3.4.2) (3.4.3), P EWtotal P VWtotal lần lƣợt phần bù cổ tức tính theo trung bình cộng giản đơn trung bình cộng gia quyền năm t: ������� Continue t = β *� Continue t = β2*�������� � + ut (3.4.2) � + ut (3.4.3) Tƣơng quan mạnh mẽ nhƣ kỳ vọng với phần bù cổ tức định trả cổ tức nhóm cơng ty niêm yết (Listpay), tƣơng quan cao đạt tới 97% Listpay năm t phần bù cổ tức tính theo trung bình gia quyền (VW-List) năm t-1, tƣơng quan với trung bình giản đơn (EW-List) năm t-1 đạt tƣơng đối cao (73%) Quan trọng hơn, mối tƣơng quan dƣơng nhƣ kỳ vọng Nhƣ tƣơng quan định trả cổ tức năm t công ty niêm yết phần bù cổ tức công ty niêm yết năm t-1 tƣơng đối rõ nét thống nhất, phù hợp với lý thuyết Do xem xét quan hệ định trả cổ tức công ty niêm yết năm t (Listpay) phần bù cổ tức công ty niêm yết năm t-1 phƣơng trình hồi quy (3.4.4) (3.4.5) với P EWlist P VWlist lần lƣợt phần bù cổ tức tính theo trung bình cộng giản đơn trung bình cộng có trọng số năm t-1 ������ Listpay t= β Listpay t= β33*� *������� 3.4.2 �− � + ut + ut �− Quyết định �trả cổ tức thu nhập tƣơng lai (3.4.4) (3.4.5) Theo lý thuyết đáp ứng yêu cầu cổ tức, tác giả kỳ vọng định trả cổ tức năm t tác động đến thu nhập tƣơng lai (đƣợc xem xét năm liên tiếp) cổ phiếu bắt đầu tƣ năm t+1 Tuy nhiên, khơng có để loại trừ tác động định trả cổ tức năm t đến thu nhập cổ phiếu năm t, nên tác giả lần lƣợt xem xét tƣơng quan định trả cổ tức năm t với chênh lệch thu nhập nhóm cổ phiếu trả cổ tức không trả cổ tức rD – rND năm t năm t+1 63 Bảng 11: Tƣơng quan định trả cổ tức năm t thu nhập cổ phiếu năm t INITIATE (t) CONTINUE (t) rD (t) (0.6637) (0.9626) rND (t) (0.9116) (0.9891) 0.1224 (0.4334) rD-rND (t) Nguồn: tác giả tính tốn Bảng 12: Tƣơng quan định trả cổ tức năm t thu nhập cổ phiếu năm t+1 INITIATE (t) CONTINUE (t) rD (t+1) 0.9502 0.3044 RND (t+1) 0.7395 -0.112 rD –rND (t+1) 0.8621 0.9159 Nguồn: tác giả tính tốn Đúng nhƣ mong đợi, tƣơng quan định trả cổ tức năm t (Initiatet Continuet) với chênh lệch thu nhập năm t thấp hẳn so vớ năm t+1 Nhƣ vậy, có sở định trả cổ tức năm (t) có ảnh hƣởng đến thu nhập tƣơng lai cổ phiếu năm (t+1) Chúng ta nghiên cứu chi tiết mối liên hệ qua mơ hình hồi quy (3.4.6) (3.4.7) Initiatet = α1*(rD(t+1)-rND(t+1))+ ut (3.4.6) Continuet = α2*(rD(t+1)-rND(t+1))+ ut (3.4.7) 3.5 Kiểm định tính dừng biến Nhƣ trình bày phần trƣớc, việc hồi quy hai chuỗi thời gian khơng dừng dẫn đến kết hồi quy giả Để xem xét liệu mơ hình hồi quy dự kiến xem xét hồi quy giả hay không, tiến hành kiểm định tính dừng biến biểu đồ tự tƣơng quan kiểm định Dickey - Fuller 64 Kết kiểm định tính dừng biến biểu đồ tự tƣơng quan kiểm định Dickey - Fuller đƣợc trình bày Phục lục 5: Biểu đồ tự tƣơng quan kết kểm định Dickey – Fuller tính dừng biến Kết cho thấy biến không dừng 3.6 Mơ hình hồi quy đồng kết hợp Đối với vấn đề hồi quy giả kinh tế lƣợng, xử lý chuỗi khơng dừng để phân tích hồi quy có hai cách, cách lấy sai phân bậc bậc chuỗi, cách hai dùng mơ hình hồi quy đồng kết hợp Do chuỗi nghiên cứu ngắn nên việc lấy sai phân bậc bậc nên tác giả luận văn sử dụng mơ hình hồi quy đồng kết hợp để xem xét hồi quy biến phân tích 3.6.1 Hồi quy đồng kết hợp định trả cổ tức phần bù cổ tức Nhƣ phân tích mục 3.4, xem xét mơ hình hồi quy biến: + ut � Initiatet = (3.4.1) β1*�������� Continuet = β2*�������� Continuet = � + ut (3.4.2) + ut (3.4.3) � β2*�������� ������ Listpayt = β3*��−� + ut (3.4.4) + ut (3.4.5) Listpayt = �− � β3*������� Mơ hình hồi quy đồng kết hợp hồi quy có dạng: ������� u t = Initiate t - u������� βContinue 1*�������� t =� β t 2*� u = Continue ��� t *� t� � βListpay u =�� t - β3*� t � �− � 65 ut = Listpayt - �− � (3.6.1) (3.6.2) (3.6.3) ������ β3*� (3.6.4) (3.6.5) 66 Kết hồi quy đồng kết hợp phƣơng trình hồi quy đƣợc trình bày phụ lục 6: Kết hồi quy đồng kết hợp giữu định trả cổ tức phần bù cổ tức Kết hồi quy cho thấy mơ hình hồi quy khơng có ý nghĩa thống kê (p lớn 0,1) Kiểm tra tính dừng chuỗi đồng kết hợp (kết trình bày phục lục 8) cho thấy chuỗi đồng kết hợp không dừng Nhƣ vậy, tác giả kết luận mơ hình hồi quy xem xét khơng có ý nghĩa Khơng có quan hệ hồi quy phân bù cổ tức định trả cổ tức nhà quản lý thị trƣờng chứng khoán Tp.HCM 3.6.2 Hồi quy đồng kết hợp định trả cổ tức thu nhập tƣơng lai cổ phiếu Nhƣ phân tích mục 3.4, xem xét mơ hình hồi quy biến: Initiatet = α1*(rD(t+1)-rND(t+1))+ ut (3.4.6) Continuet = α2*(rD(t+1)-rND(t+1))+ ut (3.4.7) Mơ hình hồi quy đồng kết hợp hồi quy có dạng: ut = Initiatet - α1*(rD(t+1)-rND(t+1)) (3.6.6) ut = Continuet - α2*(rD(t+1)-rND(t+1)) (3.6.7) Kết hồi quy đồng kết hợp đƣợc trình bày phụ lục 7: Kết hồi quy đồng kết hợp định trả cổ tức thu nhập tƣơng lai cổ phiếu Kết hồi quy cho thấy mơ hình hồi quy khơng có ý nghĩa thống kê (p lớn 0,1) Kiểm tra tính dừng chuỗi đồng kết hợp (kết trình bày phục lục 8) cho thấy chuỗi đồng kết hợp không dừng Nhƣ vậy, tác giả kết luận mơ hình hồi quy xem xét khơng có ý nghĩa Khơng có quan hệ hồi quy định trả cổ tức thu nhập cổ phiếu tƣơng lai thị trƣờng chứng khoán Tp.HCM 67 3.7 Thảo luận thêm kết nghiên cứu Đến trả lời câu hỏi nêu mục tiêu nghiên cứu Thứ nhất, nhà đầu tƣ thị trƣờng chứng khốn TP.Hồ Chí Minh có sở thích vƣợt trội cổ phiếu trả cổ tức, họ trả giá cao cho cổ phiếu trả cổ tức phần bù cổ tức hầu hết dƣơng tồn chuỗi nghiên cứu Việc khơng tìm chứng mạnh mẽ việc nhà quản lý đáp ứng yêu cầu cổ tức nhà đầu tƣ không thất bại nghiên cứu Lý thuyết đáp ứng yêu cầu cổ tức số lý thuyết cổ tức nỗ lực đƣa sở để nhà quản lý tham khảo việc định cổ tức Do lý thuyết tƣơng đối dựa tảng tài hành vi nên nhà quản lý thị trƣờng Việt Nam chƣa quan tâm tới yếu tố điều khơng q khó hiểu Bên cạnh hạn chế liệu chuỗi tƣơng đối ngắn khủng hoảng tài diễn thời gian nghiên cứu làm kết nghiên cứu định lƣợng chƣa đƣợc nhƣ mong đợi có lẽ mặt trực giác cảm thấy kết nghiên cứu tƣơng đối gần với thực tế Nếu giả định nhà quản lý có cân nhắc đến phần bù cổ tức định trả cổ tức phần bù cổ tức có nhƣng tƣơng đối nhỏ nên chƣa thu hút đƣợc ý nhà quản lý sách đầu tƣ tạo tăng trƣởng, đặc biệt điều kiện Việt Nam hôi đầu tƣ với tỷ suất sinh lời cao tƣơng đối lớn Bên cạnh việc làm tăng thị giá cổ phiếu cách đáp ứng yêu cầu cổ tức nhà đầu tƣ có tác dụng ngắn hạn mục tiêu tăng giá trị công ty hầu hết doanh nghiệp Việt Nam dài hạn Kết định lƣợng phân tích mục 3.1 3.3 chứng minh thu nhập tƣơng lai cổ phiếu trả cổ tức có xu hƣớng giảm, giá cổ phiếu trả cổ tức có tốc độ giảm cao gấp nhiều lần cổ phiếu không trả cổ tức Bên cạnh đó, vấn đề thơng tin yếu tố khiến Đại hội đồng cổ đông lo ngại để nhà quản lý sử dụng sách làm cổ phiếu tăng giá ngắn hạn Các nhà quản lý lợi ích cá nhân thu mua đẩy giá cổ phiếu lên cao 68 ngắn hạn để hƣởng lợi cá nhân mà quan tâm đến lợi ích tồn thể cổ đơng Cuối cùng, tiếc nuối, nhƣng có lẽ tác giả phải thừa nhận lý thuyết đáp ứng yêu cầu cổ tức chƣa thích hợp với thị trƣờng Việt Nam giai đoạn Nhà đầu tƣ ngƣời thích cổ tức phần bù cổ tức dƣơng, nhiên nhiều yếu tố khác cần cân nhắc trƣớc xem xét đến yếu tố tâm lý nhà đầu tƣ thị trƣờng chứng khoán Việt Nam 69 KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý “Lý thuyết đáp ứng yêu cầu cổ tức” đƣợc nghiên cứu kiểm định thực nghiệm bổ sung thêm vào hệ thống lý thuyết cổ tức phƣơng diện nghiên cứu tài hành vi Với việc nới lỏng giả định thị trƣờng hoàn hảo Miller Modigliani, lý thuyết đáp ứng yêu cầu cổ tức lý thuyết cổ tức khác mang lý luận gần với điều kiện thị trƣờng thực tế hơn, cung cấp thêm khung lý thuyết giúp nhà quản lý cân nhắc định trả cổ tức hay không - vốn định ln ln khó khăn.Theo đó, nhà quản lý nên đáp ứng yêu cầu nhà đầu tƣ cách trả cổ tức nhà đầu tƣ muốn ngƣợc lại Một mô hình đơn giản đƣợc thiết lập tạo sở tảng cho cơng tác thực nghiệm Tìm kiếm chứng thực nghiệm thị trƣờng chứng khoán TP.Hồ Chí Minh, tác giả luận văn tìm thấy chứng mạnh mẽ xuất phần bù cổ tức biến động giá chứng khoán thị trƣờng thời gian qua nhƣng khơng tìm thấy chứng việc nhà quản lý dựa vào để trả cổ tức Phần bù cổ tức thị trƣờng chứng khoán TP.HCM chuỗi thời gian nghiên cứu hầu hết dƣơng, chứng tỏ nhà đầu tƣ thị trƣờng chứng khốn TP.HCM có nhu cầu cổ tức họ sẵn sàng trả giá cao để mua cổ phiếu trả cổ tức Các mơ hình hồi quy quan hệ định trả cổ tức phần bù cổ tức khơng có ý nghĩa thống kê cho thấy có lẽ chuỗi nghiên cứu ngắn nên quan hệ hồi quy chƣa rõ ràng Chúng ta chƣa đủ sở chứng để kết luận phần bù cổ tức có ảnh hƣởng đến định trả cổ tức nhà quản lý hay khơng Tìm đƣợc xuất phần bù cổ tức thị trƣờng chứng khoán TP.HCM đóng góp quan trọng đề Theo lý thuyết đáp ứng yêu cầu cổ tức trình bày trên, nhà quản lý nên cân nhắc đánh đổi 70 đầu tƣ dài hạn hay đáp ứng yêu cầu cổ tức Lựa chọn đáp ứng yêu cầu cổ tức nhà đầu tƣ thu hút nhà đầu tƣ mua cổ phiếu công ty với giá cao ngắn hạn từ làm tăng giá trị cơng ty Tuy nhiên, đơn cố gắng đáp ứng yêu cầu nhà đầu tƣ làm doanh nghiệp gặp nhiều thách thức định giữ lại lợi nhuận để đáp ứng hội tăng trƣởng, điều kiện thị trƣờng vốn gặp nhiều khó khăn nhƣ Bên cạnh đó, với kinh tế phát triển mở cửa, hội đầu tƣ với tỷ suất sinh lời cao doanh nghiệp Việt Nam nhiều, đáp ứng yêu cầu cổ tức nhà đầu tƣ để theo đuổi giá trị ngắn hạn cổ phiếu chƣa phải lựa chọn tốt lúc nhà quản lý Có lẽ nguyên nhân khiến chƣa tìm đƣợc chứng mạnh mẽ việc nhà quản lý đáp ứng yêu cầu cổ tức nhà đầu tƣ thị trƣờng chứng khốn Tp.Hồ Chí Minh 71 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO Lê Đạt Chí, Trần Thị Hải Lý, Phạm Dƣơng Phƣơng Thảo, Hoàng Thị Phƣơng Thảo, 2012, Tài Hành vi, giáo trình lƣu hành nội Baker, Malcolm and Jeffrey Wurgler, 2003, A Catering Theory of Dividends, Working paper 9542 Baker, Malcolm and Jeffrey Wurgler, 2003, Appearing and Disappearing Dividends: The link to catering incentives, New York University Working Paper Baker, Malcolm and Jeffrey Wurgler, 2000, The Equity Share in New Issues and Aggregate Stock Returns, Journal of Finance 55 Baker, Malcolm, Stein, Jeremy C., and Jeffrey Wurgler, 2001, When does the market matter? Stock prices and the investment of equity-dependent firms, Harvard University working paper Barberis, Nicholas, Andrei Shleifer, and Jeffrey Wurgler, 2001, Comovement, University of Chicago working paper Black, Fischer, and Myron S Scholes, 1974, The Effects of Dividend Yield and Dividend Policy on Common Stock Prices and Returns, Journal of Financial Economics Bhattacharya, Sudipto, 1979, Imperfect Information, Dividend Policy, and “the Bird in the Hand” Fallacy, Bell Journal of Economics 10 Brennan, Chichael J., 1970, Taxes, Market Valuation and Corporate Financial Policy, National Tax Journal 23 Elton, Edwin J., and Martin J Gruber, and Christopher R Blake, 2005, Marginal Stockholder Tax Effect and Ex-Dividend Day Behavior: Thirty Two Years Later, Review of Economics and Statistics 87 Graham, John R., and Campbell R Harvey, 2001, The Theory and Practice of Corporate Finance: Evidence from the field, Journal of Financial Economics 60 Greenwood, Robin, and Nathan Sosner, 2001, Where betas come from?, Harvard University working paper 72 Jenter, Dirk, 2001, “Managerial Portfolio Decisions and Market Timing,” Harvard University working paper Jensen, Gerald R., Donald P Solberg, and Thomas S Zorn, 1992, Simultaneous Determination of Insider Ownership, Debt, and Dividend Policies, Journal of Financial and Quantitative Analysis 27 Husam - Aldin Nizar Al - Malkawi, Michael Rafferty Rekha Pillai, 2010, Dividend Policy: A Review of Theories and Empirical Evidence, International Bulletin of Business Lipson, Marc L, Maquieira Carlos P., and William Megginson, 1998, Dividend Initiations and Dividends on Capital Asset Prices, Journal of Financial Economics Long, John B., 1978, The Market Valuation of Cash Dividends: A case to consider, Journal of Financial Economics Miller, Merton H., and Kevin Rock, 1985, Dividend Policy Under Asymmetric Information, Journal of Finance 40 Miller, Merton H., and Franco Modigliani, 1961, Dividend Policy, Growth, and the Valuation of Shares, Journal of Business 34 Polk, Christopher, and Paola Sapienza, 2001, The Real Effects of Investor Sentiment, Northwestern University working paper Shefrin, Hersh M., and Meir Statman, 1984, Explaining Investor Preference for Cash Dividends, Journal of Financial Economics 13 Shleifer, Andrei, and Robert W Vishny, 2002, Stock Market Driven Acquisitions, Harvard University working paper Thaler, Richard H., 1983, Using Mental Accounting in a Theory of Consumer Behavior, Cornell University working paper 73 MỤC LỤC DANH MỤC BẢNG DANH MỤC BIỂU ĐỒ DANH MỤC PHỤ LỤC TÓM TẮT LỜI MỞ ĐẦU GIỚI THIỆU 11 CHƢƠNG 1: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC .15 1.1 Một số khái niệm 15 1.1.1 Cổ tức 15 1.1.2 Yêu cầu / nhu cầu cổ tức 15 1.1.3 Phần bù cổ tức 15 1.1.4 Quyết định trả cổ tức 15 1.1.5 Đáp ứng yêu cầu cổ tức 15 1.2 Các lý thuyết truyền thống 16 1.2.1 Lý thuyết cổ tức không ảnh hƣởng tới giá trị công ty 16 1.2.2 Các lý thuyết cổ tức có ảnh hƣởng tới giá trị công ty .19 1.2.2.1 Cổ tức cao làm tăng giá cổ phiếu 19 1.2.2.2 Cổ tức thấp làm tăng giá trị cổ phiếu 20 1.2.2.3 Tín hiệu từ cổ tức 21 1.2.2.4 Lý thuyết chi phí đại diện dòng tiền tự 23 1.3 Lý thuyết đáp ứng yêu cầu cổ tức 23 1.3.1 Một số nghiên cứu góc độ hành vi doanh nghiệp định tài trƣớc Baker Wurgler (2003) 23 1.3.2 Các giả định kỳ vọng 24 1.3.3 Nhu cầu nhà đầu tƣ cổ tức 25 1.3.4 Những hạn chế kinh doanh chênh lệch giá 28 1.3.5 Lý thuyết đáp ứng yêu cầu cổ tức 30 1.3.6 Mơ hình đáp ứng u cầu cổ tức 30 CHƢƠNG 2: PHƢƠNG PHÁP VÀ DỮ LIỆU 35 2.1 Dữ liệu 35 74 2.1.1 Đo lƣờng định trả cổ tức 36 2.1.2 Đo lƣờng phần bù cổ tức 38 2.1.3 Đo lƣờng thu nhập tƣơng lai .41 2.2 Phƣơng pháp nghiên cứu 43 2.2.1 Phân tích hồi quy 44 2.2.2 Tính dừng chuỗi hồi quy giả .45 CHƢƠNG 3: KIỂM ĐỊNH LÝ THUYẾT ĐÁP ỨNG YÊU CẦU CỔ TỨC TỪ CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN HOSE 46 3.1 Quyết định trả cổ tức .46 3.2 Phần bù cổ tức 48 3.3 Thu nhập tƣơng lai 53 3.4 Tƣơng quan định trả cổ tức với phần bù cổ tức thu nhập tƣơng lai cổ phiếu 54 3.4.1 Quyết định trả cổ tức phần bù cổ tức .54 3.4.2 Quyết định trả cổ tức thu nhập tƣơng lai 56 3.5 Kiểm định tính dừng biến 57 3.6 Mơ hình hồi quy đồng kết hợp 58 3.6.1 Hồi quy đồng kết hợp định trả cổ tức phần bù cổ tức 58 3.6.2 Hồi quy đồng kết hợp định trả cổ tức thu nhập tƣơng lai cổ phiếu 59 3.7 Thảo luận thêm kết nghiên cứu 60 KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý 62 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO .64 ... chứng thực nghiệm tìm thấy có dấu hiệu khác biệt cổ tức tiền mặt cổ tức cổ phiếu 1.3.5 Lý thuyết đáp ứng yêu cầu cổ tức Các nhà quản lý đáp ứng yêu cầu cổ tức nhà đầu tƣ không sáng suốt Đáp ứng. .. không đáng kể, lý thuyết đáp ứng yêu cầu cổ tức thừa nhận phần bù cổ tức khơng nhỏ có liên quan đến định sách cổ tức Dự đốn lý thuyết đáp ứng yêu cầu cổ tức định trả cổ tức phụ thuộc vào mức độ biến...BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM MAI THỊ THANH TRÀ LÝ THUYẾT ĐÁP ỨNG YÊU CẦU CỔ TỨC VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TỪ CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN HOSE Chuyên ngành: Tài