GIỚI THIỆU CHUNG
Lý do chọn đề tài
Ngành thủy sản Việt Nam đóng góp gần 4% GDP và 6% tổng kim ngạch xuất khẩu, khẳng định vai trò quan trọng trong sự phát triển kinh tế, tạo ra nhiều công ăn việc làm và góp phần ổn định xã hội, đồng thời ứng phó hiệu quả với những bất ổn từ bên ngoài.
Một trong những thách thức lớn mà các doanh nghiệp thủy sản phải đối mặt là vấn đề vốn Tình trạng nợ nần đã dẫn đến nguy cơ phá sản của Công ty cổ phần thủy sản Bình An (Bianfishco), gây lo ngại về sự phát triển bền vững của ngành Sự phát triển nhanh chóng về số lượng trong những năm qua có thể dẫn đến những hệ lụy nghiêm trọng về chất lượng sản phẩm.
Theo báo cáo của Hiệp hội chế biến và xuất khẩu thủy sản Việt Nam (Vasep), hơn 20% doanh nghiệp ngành thủy sản đang đối mặt với nguy cơ ngừng hoạt động, chủ yếu do cấu trúc vốn chưa hợp lý Mỗi doanh nghiệp đều có một cấu trúc vốn nhất định, nhưng việc tìm ra cấu trúc vốn tối ưu không phải là điều đơn giản Khi cần vốn cho hoạt động kinh doanh, các nhà quản trị thường phải đối mặt với những câu hỏi quan trọng như nên vay nợ hay phát hành cổ phiếu, số tiền vay là bao nhiêu và liệu có những rủi ro nào liên quan.
Dựa trên những vấn đề đã nêu, tác giả quyết định nghiên cứu đề tài “Phương pháp tiếp cận cấu trúc vốn tối ưu”, tập trung vào các doanh nghiệp ngành thủy sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu của đề tài là xây dựng cấu trúc vốn tối ưu cho các doanh nghiệp ngành thủy sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Đề tài sẽ tập trung vào việc xác định các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn và đề xuất giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả tài chính cho các doanh nghiệp này.
Vận dụng các lý thuyết về cấu trúc vốn và cấu trúc vốn tối ưu, bài viết này xây dựng mô hình cấu trúc vốn tối ưu cho các doanh nghiệp trong ngành thủy sản Mô hình này nhằm cải thiện hiệu quả tài chính và tăng cường khả năng cạnh tranh cho các doanh nghiệp, giúp họ tối ưu hóa chi phí và nâng cao giá trị doanh nghiệp.
Nghiên cứu cấu trúc vốn thực tế của các doanh nghiệp ngành thủy sản niêm yết tại Việt Nam nhằm so sánh và đối chiếu với mô hình đã xác định, từ đó phân tích những điểm hợp lý và chưa hợp lý Mục tiêu cuối cùng là đề xuất các giải pháp nhằm hoàn thiện cấu trúc vốn cho các doanh nghiệp này trên thị trường chứng khoán.
Phạm vi nghiên cứu
Nghiên cứu này tập trung vào 22 doanh nghiệp thủy sản niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) và Sở giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn từ 2009 đến 2011 Ngành thủy sản được phân tích dựa trên số liệu trung bình của các doanh nghiệp này.
Phương pháp nghiên cứu
Phương pháp nghiên cứu của đề tài bao gồm các bước sau:
Bài viết này nghiên cứu lý thuyết về cấu trúc vốn và cấu trúc vốn tối ưu, dựa trên các mô hình nghiên cứu trước đây Mục tiêu là xây dựng mô hình cấu trúc vốn tối ưu, nhằm tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình quân, giảm thiểu rủi ro và tối đa hóa giá trị doanh nghiệp.
Để tìm ra cấu trúc vốn tối ưu cho các doanh nghiệp ngành thủy sản, việc thu thập và xử lý số liệu từ các Báo cáo tài chính của các doanh nghiệp này trên thị trường chứng khoán Việt Nam là bước đầu tiên quan trọng Thông qua việc áp dụng số liệu vào mô hình cấu trúc vốn đã được xây dựng, chúng ta có thể phân tích và đánh giá để tìm ra cấu trúc vốn hiệu quả nhất cho ngành thủy sản.
Kết cấu luận văn
Ngoài phần tóm tắt, danh mục hình, bảng, tài liệu tham khảo và phụ lục, nội dung chính của đề tài bao gồm 5 chương:
- Chương 2: Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây
- Chương 3: Xây dựng mô hình cấu trúc vốn tối ưu cho các doanh nghiệp ngành thủy sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
- Chương 4: Nội dung và kết quả nghiên cứu
TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
Nghiên cứu về cấu trúc vốn và cấu trúc vốn tối ƣu
Cấu trúc vốn là sự kết hợp giữa nợ ngắn hạn, nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần, đóng vai trò quan trọng trong việc tài trợ cho quyết định đầu tư của doanh nghiệp Cấu trúc vốn tối ưu đạt được khi chi phí sử dụng vốn được tối thiểu hóa, rủi ro được giảm thiểu và giá trị doanh nghiệp được tối đa hóa.
Hầu hết các nghiên cứu về cấu trúc vốn đều dựa trên lý thuyết M&M, từ đó các nhà nghiên cứu phát triển các mô hình và kết luận cụ thể hơn Đề tài “Phương pháp tiếp cận cấu trúc vốn tối ưu – Trường hợp các doanh nghiệp ngành thủy sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” cũng dựa trên lý thuyết M&M, tập trung vào định nghĩa về cấu trúc vốn tối ưu.
Lý thuyết M&M về cơ cấu vốn doanh nghiệp, được Modigliani và Miller giới thiệu vào năm 1958, khẳng định rằng trong một thị trường vốn hoàn hảo và không có thuế, giá trị thị trường của một doanh nghiệp không phụ thuộc vào cấu trúc vốn của nó.
Hầu hết các quốc gia hiện nay đều áp dụng thuế thu nhập doanh nghiệp Ngoài ra, lãi suất từ chứng khoán nợ mà doanh nghiệp chi trả được coi là chi phí hợp lệ để khấu trừ thuế, trong khi cổ tức và lợi nhuận giữ lại không được khấu trừ.
Lúc này, định đề I của M&M sẽ được điều chỉnh lại:
Giá trị doanh nghiệp = Giá trị doanh nghiệp nếu được + PV (tấm chắn thuế) tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần
Vay nợ giúp doanh nghiệp giảm chi phí thuế, từ đó gia tăng dòng tiền cho nhà đầu tư vào các khoản nợ và vốn cổ phần Giá trị sau thuế của doanh nghiệp tăng lên tương ứng với hiện giá của tấm chắn thuế.
Doanh nghiệp phải đối mặt với vấn đề chi phí kiệt quệ tài chính khi gia tăng nợ vay, điều này xảy ra khi không thể đáp ứng các cam kết với chủ nợ hoặc thực hiện một cách khó khăn Kiệt quệ tài chính có thể dẫn đến phá sản, nhưng đôi khi chỉ đơn giản là dấu hiệu của việc gặp khó khăn.
Giá trị = Giá trị nếu được tài trợ + PV + PV ( chi phí doanh nghiệp hoàn toàn bằng vốn cổ phần ( Tấm chắn thuế) kiệt quệ tài chính)
Chi phí của kiệt quệ tài chính phụ thuộc vào xác suất xảy ra kiệt quệ và mức độ chi phí cần gánh chịu khi tình trạng này xảy ra.
Hình 2.1 Giá trị doanh nghiệp với tấm chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính
(Nguồn: Giáo trình Tài chính doanh nghiệp hiện đại – Chương 15)
Hình ảnh minh họa sự đánh đổi giữa lợi ích thuế và chi phí kiệt quệ trong việc xác định cấu trúc vốn tối ưu Giá trị hiện tại (PV) của tấm chắn thuế tăng khi doanh nghiệp gia tăng vay nợ Ở mức nợ trung bình, xác suất kiệt quệ tài chính là không đáng kể, dẫn đến chi phí kiệt quệ tài chính (PV) cũng nhỏ, trong khi lợi thế thuế vẫn vượt trội Tuy nhiên, khi doanh nghiệp vay nợ thêm, xác suất kiệt quệ tài chính sẽ tăng nhanh chóng, làm gia tăng chi phí kiệt quệ.
PV (Chi phí kiệt quệ tài chính)
Giá trị DN nếu đƣợc tài trợ hoàn toàn VCP
Giá trị DN khi xét đến thuế nhƣng chƣa xét đến kiệt quệ tài chính
Tỷ lệ nợ tối ưu đóng vai trò quan trọng trong việc gia tăng giá trị doanh nghiệp Tuy nhiên, nếu doanh nghiệp không thể tận dụng lợi ích từ tấm chắn thuế thu nhập doanh nghiệp, thì lợi thế thuế từ việc sử dụng nợ sẽ giảm dần và cuối cùng không còn hiệu lực.
Trên cơ sở lý thuyết này, tác giả tiếp cận cấu trúc vốn tối ưu dưới góc độ là một cấu trúc vốn thỏa mãn các mục tiêu :
(i) Tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình quân
(ii) Tối thiểu hóa rủi ro
Tối đa hóa giá trị doanh nghiệp là mục tiêu quan trọng, trong đó tác giả sử dụng hàm số với biến phụ thuộc là hệ số nợ dài hạn Hệ số nợ dài hạn tối ưu sẽ là nghiệm chung của ba hàm số được xây dựng, từ đó giúp định hình chiến lược tài chính hiệu quả cho doanh nghiệp.
Nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc vốn tối ƣu
Dựa trên lý thuyết cấu trúc vốn, các học giả tài chính đã đưa ra nhiều ví dụ để tính toán cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp Tuy nhiên, việc xác định cấu trúc vốn tối ưu thực tế gặp nhiều khó khăn, đặc biệt trong việc tính toán suất sinh lợi mong đợi trên vốn cổ phần (Ke) và vốn vay (Kd) Bài nghiên cứu “Cấu trúc vốn tối ưu: Những vấn đề trong hướng tiếp cận của Harvard và Damodaran” của Giáo sư Pablo Fernandez chỉ ra những bất hợp lý trong cách tính toán của Đại học Harvard và giáo trình của Damodaran, từ đó nhấn mạnh sự phức tạp trong việc tối ưu hóa cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp.
Chú giải của trường kinh doanh Harvard đã phân tích chi phí sử dụng vốn (WACC) và giá trị doanh nghiệp của doanh nghiệp A ở các mức tỉ lệ vay khác nhau để xác định tỉ lệ tối ưu (D/D+E) Tuy nhiên, tác giả đã chỉ ra những điểm bất hợp lý trong việc tính toán chi phí sử dụng vốn vay (Kd) và chi phí sử dụng vốn cổ phần (Ke), dẫn đến kết quả không chính xác Trong bài nghiên cứu, tác giả đã nêu ra mười điểm phi lý thông qua việc phân tích các vấn đề như hiện giá dòng lưu chuyển tiền tệ, chi phí đòn bẩy tài chính, lãi suất yêu cầu trên dòng vốn cổ phần, và ảnh hưởng của khả năng phá sản đến mô hình Ngoài ra, tác giả cũng xem xét chi phí sử dụng vốn cổ phần và vốn vay trong các tình huống có và không có chi phí đòn bẩy tài chính, cùng với ảnh hưởng của tăng trưởng đến cấu trúc vốn tối ưu.
Giáo sư Damodaran đã tính toán WACC và giá trị của Boeing năm 1990 với tỉ lệ nợ tối ưu là 30%, tương tự như nghiên cứu của trường đại học Harvard Tuy nhiên, theo Bảng 2.1, giá trị doanh nghiệp (D+E) với tỉ lệ nợ trên 70% cho thấy giá trị vốn cổ phần trở nên âm, dẫn đến kết quả của Damodaran không có giá trị Hơn nữa, chi phí nợ chênh lệch tăng lên 21,5% khi vốn vay tăng 1.646 tỉ đô la từ 30% lên 40%, trong khi mức tiếp theo chỉ tăng 19% mặc dù rủi ro cao hơn, cho thấy sự thiếu chính xác trong các thông số Ke và Kd.
Bảng 2.1 Cấu trúc vốn tối ưu của Boeing (triệu đô la), tháng 3-1990
Việc xác định các giá trị cụ thể Ke và Kd để tìm ra cấu trúc vốn tối ưu trong một mức vay là rất khó khăn và dễ dẫn đến sai lầm, đặc biệt khi xem xét các chỉ số như phá sản và kiệt quệ tài chính khó đo lường Trong bối cảnh hiện nay, với những tác động từ cuộc khủng hoảng kinh tế tài chính, các doanh nghiệp càng trở nên "dễ vỡ" nếu không có sự kiểm soát chặt chẽ và một chiến lược vốn linh hoạt.
Nghiên cứu "Cấu trúc vốn và giá trị thị trường của doanh nghiệp: Bằng chứng thực nghiệm ở Nigeria" của ObohSankay Collins, Isa khẳng định rõ ràng sự ảnh hưởng mạnh mẽ của đòn bẩy tài chính đến giá trị doanh nghiệp Bài nghiên cứu cung cấp những bằng chứng thực nghiệm cho thấy mối liên hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị thị trường, góp phần làm sáng tỏ tầm quan trọng của việc quản lý đòn bẩy tài chính trong các doanh nghiệp tại Nigeria.
Nghiên cứu về rủi ro – Chỉ số Z
Một yếu tố quan trọng trong việc xác định cơ cấu vốn tối ưu là rủi ro, chủ yếu là rủi ro tài chính liên quan đến việc sử dụng đòn cân nợ Tuy nhiên, việc tính toán và lượng hóa các rủi ro này không hề đơn giản, vì nó bao gồm nhiều loại chi phí, trong đó có những chi phí có thể lượng hóa và những chi phí không thể xác định chính xác.
Chỉ số Z là một phương pháp đo lường rủi ro tài chính được công nhận và áp dụng rộng rãi trên toàn cầu Được phát triển bởi Giáo sư Edward I Altman từ Trường Kinh doanh Leonard N Stern, Đại học New York, chỉ số này dựa trên nghiên cứu của ông về một lượng lớn các công ty.
Chỉ số Z bao gồm 5 chỉ số X 1 , X 2 , X 3 , X 4 , X 5 :
X 1 = Tỷ số vốn lưu động trên tổng tài sản (working capital / total assets)
X 2 = Tỷ số lợi nhuận giữ lại trên tổng tài sản (retain earnings / total assets)
X 3 = Tỷ số lợi nhuận trước thuế và lãi vay ( EBIT / total assets)
X 4 = giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu trên giá trị sổ sách của nợ
(market value of total equity / book value of total liabilities)
X 5 = tỷ số doanh số trên tổng tài sản (sales / total assets)
Giáo sư Edward I Altman đã mở rộng chỉ số Z ban đầu thành Z' và Z'' để phù hợp với các loại hình và ngành nghề khác nhau của doanh nghiệp Đặc biệt, đối với các doanh nghiệp đã cổ phần hóa trong ngành sản xuất, việc áp dụng các chỉ số này là rất quan trọng để đánh giá tình hình tài chính và rủi ro của doanh nghiệp.
Nếu Z > 2,99 : Doanh nghiệp nằm trong vùng an toàn, chưa có nguy cơ phá sản
Nếu 1,80
