Các mô hình phân tích và d ự báo cho thị trường chứng khoán
Mô hình ba nhân t ố : “ Fama -French three-factors model
Fama và French đã tiến hành kiểm định mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi trung bình với các yếu tố như qui mô, hệ số đòn bẩy, E/P và BE/ME, và nhận thấy rằng tất cả các biến này đều quan trọng với tín hiệu mong đợi Kết quả cho thấy BE/ME và qui mô có mối quan hệ mạnh nhất với tỷ suất sinh lợi cổ phiếu, trong khi vai trò của đòn bẩy và E/P bị che lấp khi hai yếu tố này được đưa vào mô hình.
Fama-French đã nghiên cứu hai loại cổ phiếu có hiệu suất vượt trội so với thị trường, với những đặc điểm nổi bật.
Cổ phiếu của công ty có qui mô nhỏ (mức vốn hóa thị trường thấp)
Cổ phiếu có hệ số giá trị sổ sách trên giá thị trường (BE/ME) cao được gọi là cổ phiếu "giá trị", trong khi những cổ phiếu có tỷ số BE/ME thấp thường được phân loại là cổ phiếu tăng trưởng.
Fama-French đã mở rộng mô hình CAPM bằng cách thêm hai nhân tố mới để phản ánh sự nhạy cảm của tỷ suất sinh lợi danh mục trước các tác động này Trong khi giá trị sổ sách trên giá thị trường có ảnh hưởng mạnh mẽ hơn so với qui mô, nó không thể thay thế vai trò của qui mô trong việc giải thích tỷ suất sinh lợi Khi kết hợp cả hai nhân tố này, chúng ta sẽ có mô hình ba nhân tố.
Mô hình ba nhân tố Fama-French, được giới thiệu vào năm 1993, đã được hai nhà nghiên cứu tiếp tục hoàn thiện và khẳng định rằng tỷ suất sinh lợi của một danh mục đầu tư hoặc cổ phiếu phụ thuộc vào ba yếu tố chính: yếu tố thị trường, yếu tố qui mô công ty và tỷ số giá trị sổ sách trên giá thị trường vốn chủ sở hữu (BE/ME).
E(Ri) = R f + [E(R m ) - R f ]beta + si E(SMB) + hi E(HML)
• E(Ri) là tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cho danh mục i
• R f là tỷ suất sinh lợi phi rủi ro
• E(R m ) là suất sinh lợi kỳ vọng của toàn bộ thị trường.
Beta là hệ số hồi quy phản ánh phần bù rủi ro thị trường, trong mô hình “3 nhân tố”, giá trị beta gần giống như beta truyền thống nhưng thấp hơn Điều này dễ hiểu vì mô hình này bổ sung thêm hai nhân tố khác để giải thích tỷ suất sinh lợi, thay vì chỉ dựa vào beta như yếu tố duy nhất.
• si là hệ số hồi quy cho nhân tố SMB.
• hi là hệ số hồi quy cho nhân tố HML.
SMB, viết tắt của small minus big, là chỉ số đo lường tỷ suất sinh lợi bổ sung mà nhà đầu tư có thể nhận được khi đầu tư vào các công ty có vốn hóa thị trường nhỏ, hay còn gọi là “small-cap stocks” Tỷ suất sinh lợi này thường được coi là phần bù cho kích thước của công ty.
Nhân tố SMB hàng tháng được tính bằng cách lấy tỷ suất sinh lợi trung bình của 30% chứng khoán có vốn hóa nhỏ nhất trừ cho tỷ suất sinh lợi trung bình của 30% chứng khoán có vốn hóa lớn nhất Giá trị SMB dương cho thấy chứng khoán small-cap hoạt động tốt hơn so với large-cap, trong khi giá trị SMB âm chỉ ra điều ngược lại Dữ liệu lịch sử từ tháng 7 năm 1926 đến tháng 7 năm 2002 cho thấy mức trung bình hàng năm của SMB khoảng 0.2% mỗi tháng, tương đương 3.3% hàng năm Gần đây, Ken French cho biết phần bù SMB trung bình hàng năm nằm trong khoảng 1.5-2%.
HML, viết tắt của high minus low, là một nhân tố được sử dụng để đo lường "phần bù giá trị" (premium value), phản ánh tỷ suất sinh lợi bổ sung cho các nhà đầu tư vào các công ty có tỷ số giá trị sổ sách trên giá thị trường cao HML được tính toán tương tự như nhân tố SMB, bằng cách lấy tỷ suất sinh lợi trung bình của 50% cổ phiếu có tỷ số BE/ME cao nhất (cổ phiếu giá trị) trừ đi tỷ suất sinh lợi trung bình của 50% cổ phiếu có tỷ số BE/ME thấp nhất (cổ phiếu tăng trưởng) mỗi tháng Khi HML dương, cho thấy cổ phiếu giá trị hoạt động tốt hơn, trong khi HML âm chỉ ra cổ phiếu tăng trưởng vượt trội Từ năm 1929 đến 2002, phần bù giá trị trung bình khoảng 0.43% mỗi tháng, tương đương 5.1% hàng năm, và gần đây, Ken French ước tính phần bù này vào khoảng 3.5-4%.
Các nhân tố tồn tại trong mô hình và rủi ro mà chúng đại diện: Mô hình Fama-
Mô hình Fama-French khẳng định rằng tỷ suất sinh lợi cao thường đi kèm với rủi ro cao, đặc biệt là khi so sánh cổ phiếu của các công ty có mức vốn hóa nhỏ với những công ty có mức vốn hóa lớn Điều này có nghĩa là, để đạt được tỷ suất sinh lợi vượt trội, nhà đầu tư cần chấp nhận rủi ro gia tăng.
Các nhà đầu tư có thể dễ dàng đạt được tỷ suất sinh lợi phi rủi ro bằng cách đầu tư vào trái phiếu chính phủ Tuy nhiên, để có được tỷ suất sinh lợi cao hơn, họ cần xem xét đầu tư vào các loại chứng khoán khác Mô hình thị trường cho thấy rằng phần bù rủi ro (Rm-Rf) tồn tại rõ ràng; nếu nhà đầu tư chấp nhận mức rủi ro cao hơn, họ có khả năng nhận được tỷ suất sinh lợi cao hơn khi mua cổ phiếu thay vì trái phiếu chính phủ.
Sự lý giải cho rủi ro của nhân tố SMB dễ dàng nhận thấy qua lý thuyết, trong khi việc xem HML như một nhân tố rủi ro gây ra nhiều tranh luận Nhân tố SMB phản ánh rủi ro về quy mô, cho thấy rằng các công ty nhỏ có rủi ro cao hơn so với các công ty lớn Điều này hợp lý vì các công ty nhỏ thường hoạt động hiệu quả trong điều kiện ổn định và có khả năng ứng phó kém với các sự kiện tài chính bất lợi.
Nhân tố HML chỉ ra rằng chứng khoán giá trị (tỷ số BE/ME cao) có rủi ro cao hơn so với chứng khoán tăng trưởng (tỷ số BE/ME thấp) Điều này gây khó khăn cho các nhà nghiên cứu, vì Fama – French nhận thấy rằng chứng khoán giá trị thường mang lại kết quả tốt hơn so với toàn bộ thị trường, nhưng kết quả này không liên quan đến tính biến động của chúng, vốn thường được coi là biểu hiện của rủi ro.
"Phần bù giá trị" đã được xác nhận qua nghiên cứu của Fama-French và nhiều nghiên cứu khác trên các thị trường khác nhau Trong giai đoạn 1926-1997, phần bù này lớn hơn so với phần bù dành cho quy mô.
Phần bù cho cổ phiếu giá trị gây khó khăn cho các nhà nghiên cứu vì chúng thường ít biến động hơn so với thị trường, điều này mâu thuẫn với quan niệm rằng rủi ro liên quan đến biến động lớn và tỷ suất sinh lợi cao hơn đi kèm với rủi ro cao hơn Fama và French, dựa trên lý thuyết thị trường hiệu quả, giải thích phần bù này bằng cách cho rằng các cổ phiếu có tỷ số BE/ME cao tiềm ẩn rủi ro lớn do phản ánh xu hướng xấu đi.
