2 .T NG QUAN CÁC KT QU NGHIÊN CU TRC ỂY
4.2.2 .T ng quan gia các nhâ nt
Ma tr n t ng quan gi a các bi n đ c l p trong m u g m 307 quan sát đ c trình bày trong B ng 4.3 t i ph n Ph l c. Theo đó, các h s t ng quan c p gi a các bi n đ c l p là khá th p, kho ng t 0.003 đ n 0.4; trong đó h s t ng quan cao nh t 0.48684 th hi n cho t ng quan gi a bi n tính h u hình và bi n t m ch n thu phi n . K t qu
này đ c xem là h p lý do trong bài nghiên c u, bi n t m ch n thu phi n đ c đo l ng b ng t s gi a chi phí kh u hao trên t ng tài s n trong khi bi n tính h u hình
đ c đo l ng b ng t s gi a t ng tài s n h u hình trên t ng tài s n. Bên c nh đó,
theo kinh nghi m cho th y khi h s t ng quan c p gi a các bi n đ c l p l n h n 0.8
thì v n đ c ng tuy n s tr nên nghiêm tr ng. Do đó, k t qu v m i t ng quan th p gi a các bi n đ c l p c ng giúp xác nh n thêm cho s phù h p c a mô hình nghiên c u khi hi n t ng đa c ng tuy n s khó x y ra h n khi ch y mô hình h i quy cho
4.3. K T QU NGHIÊN C U V CÁC NHÂN T C THÙ CÓ NH
H NG N C U TRÚC V N C A CÁC DOANH NGHI P NIÊM Y T TRÊN TH TR NG CH NG KHOÁN VI T NAM
4.3.1. T ng h p các nhân t đ c thù doanh nghi p có nh h ng đ n c u trúc v n cho c giai đo n t n m 2006 đ n n m 2011
D a trên mô hình nghiên c u đư đ c thi t l p trong ph n ph ng pháp và mô hình nghiên c u, ng i vi t ti n hành c l ng tham s h i quy b ng ph ng pháp t ng
bình ph ng bé nh t thông th ng. Các b ng 4.4, 4.5 và 4.6 trình bày trong ph n Ph l c th hi n k t qu c l ng tham s t ch ng trình Eviews 5.1 v t ng quan gi a các bi n đ c l p và bi n ph thu c là đòn b y tài chính đ c đo l ng l n l t b i t l t ng n trên t ng tài s n, t l n ng n h n trên t ng tài s n và t l n dài h n trên t ng tài s n. Nhìn chung, các nhân t kh n ng sinh l i, tính h u hình, quy mô, kh
n ng thanh toán và t l s h u nhà n c đ u cho th y nh h ng có ý ngh a th ng kê
đ i v i đòn b y tài chính đo l ng b ng c ba t l n . Riêng bi n tính đ c thù ch tác
đ ng có ý ngh a th ng kê đ i v i hai t l n ng n h n và t l n dài h n. D i đây là
chi ti t k t qu nghiên c u v các nhân t đ c thù doanh nghi p nh h ng đ n c u trúc v n c a các doanh nghi p có v n hóa th tr ng l n nh t niêm y t trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam cho c giai đo n.
4.3.1.1. R i ro kinh doanh
Nh t quán v i lý thuy t đánh đ i và m t s nghiên c u th c nghi m c a Thies và Klock (1992), I.M.Pandey (2001) ng i vi t k v ng m t t ng quan ngh ch chi u gi a r i ro kinh doanh v i các t l n . Tuy nhiên, k t qu th c nghi m cho th y r i ro kinh doanh g n nh không có tác đ ng đ n các t l n khi h s t ng quan t k t qu h i quy g n b ng 0 và không có ý ngh a th ng kê cho c giai đo n.
4.3.1.2. Kh n ng sinh l i
K t qu nghiên c u cho th y kh n ng sinh l i có quan h ngh ch chi u v i đòn b y tài
chính đ c đo l ng b ng c ba t l n bao g m t l t ng n , t l n dài h n và t l n ng n h n v i h s t ng quan l n l t là âm 1.1293, âm 0.6875 và âm 0.4450. V i k t qu này, kh n ng sinh l i là nhân t v t tr i nh h ng đ n c u trúc v n c a các doanh nghi p Vi t Nam khi có h s t ng quan cao nh t trong t t c các nhân t đ c nghiên c u và đ u có ý ngh a th ng kê t i m c 1%.
K t qu v t ng quan ngh ch gi a kh n ng sinh l i và đòn b y tài chính là nh t quán v i k v ng c a ng i vi t và ng h cho d đoán c a lý thuy t tr t t phân h ng khi cho r ng các doanh nghi p có kh n ng sinh l i cao s có thu nh p gi l i cao h n và
s u tiên s d ng ngu n tài chính này đ đ u t . K t qu này c ng phù h p v i k t qu t các nghiên c u th c nghi m tr c đó nh Titman và Wessels (1988); Rajan và Zingales (1995), Booth et al. (2001), Chen (2003), Tr n Hùng S n (2008), Hu nh H u M nh (2010)… Ng c l i, k t qu không ng h cho d đoán c a mô hình đánh đ i v vi c các công ty sinh l i cao s s d ng nhi u n h n nh m gi m thu .
4.3.1.3. Tính h u hình
K t qu nghiên c u ch ra r ng tính h u hình có t ng quan ngh ch chi u v i t l t ng n và t l n ng n h n v i các h s t ng quan l n l t là âm 0.1663 và âm 0.2678 t i m c ý ngh a th ng kê 1%. K t qu này mâu thu n v i k v ng c a ng i vi t và d
đoán c a lý thuy t đánh đ i và lý thuy t v chi phí đ i di n c a n khi cho r ng doanh nghi p có th s d ng tài s n h u hình đ th ch p khi phát hành n . Tuy nhiên, v m t th c nghi m, t ng quan nghch gi a t l tài s n h u hình v i t l n ng n h n và t l t ng n là nh t quán v i nghiên c u th c nghi m “c u trúc v n và các đ c đi m c a doanh nghi p: b ng ch ng t th tr ng m i n i – Malaysia” c a Pandey (2001) v i gi i thích do ph n l n tài s n h u hình ch y u đ c s d ng đ th ch p cho các kho n vay dài h n h n là ng n h n. Mang đ c đi m t ng t các doanh nghi p
Malaysia, các doanh nghi p Vi t Nam có xu h ng s d ng nhi u n ng n h n h n,
bao g m vay ng n h n và các kho n tín d ng th ng m i ng n h n khác.
Ng c l i, tính h u hình có t ng quan thu n v i t l n dài h n v i h s t ng quan 0.1004 và có ý ngh a th ng kê t i m c 10%. K t qu v m i t ng quan cùng chi u gi a tính h u hình và t l n dài h n là nh t quán v i k v ng c a ng i vi t và d
đoán c a các lý thuy t nêu trên. K t qu này c ng nh t quán v i ph n l n các nghiên c u th c nghi m tr c đó, tiêu bi u nh Titman và Wessels (1988), Rajan và Zingales
(1995), Wald (1999), Frank và Goyal (2009) và nghiên c u c a Tr n Hùng S n (2008),
Hu nh H u M nh (2010) t i Vi t Nam. 4.3.1.4. Quy mô
Trong c giai đo n, k t qu nghiên c u th hi n m i t ng quan cùng chi u gi a quy mô doanh nghi p v i đòn b y tài chính đ c đo l ng theo hai ch tiêu t l t ng n và t l n dài h n v i h s t ng quan l n l t là 0.0114 và 0.0379. K t qu v t ng
quan thu n gi a quy mô và t l n dài h n có ý ngh a th ng kê t i m c 1% nh ng t ng quan v i t l t ng n l i không có ý ngh a v m t th ng kê.
K t qu này xác nh n cho phát hi n c a các nghiên c u th c nghi m tr c đây c a Booth et al. (2001), Pandey (2001), Frank và Goyal (2003, 2009) và nghiên c u c a Tr n Hùng S n (2008) và Hu nh H u M nh (2010) t i Vi t Nam. K t qu c ng nh t quán v i k v ng c a ng i vi t và v i lý thuy t đánh đ i, lý thuy t chi phí đ i di n.
T ng quan d ng gi a t l n dài h n và quy mô doanh nghi p ng h cho gi thi t r ng các doanh nghi p l n h n có xu h ng đa d ng hóa h n và ít ch u r i ro phá s n nên có kh n ng vay n cao h n nh ng doanh nghi p quy mô nh ; đ ng th i các chi phí tr c ti p t vi c phát hành n hay v n c ph n c ng nh h n.
Ng c l i, quy mô doanh nghi p có t ng quan nghch chi u v i t l n ng n h n v i h s t ng quan âm 0.0268 t i m c ý ngh a th ng kê 1%. K t qu này nh t quán v i nghiên c u th c nghi m “s l a ch n c u trúc v n t i m t th tr ng m i n i – tr ng
h p c a Thái Lan” c a Pandey n m 2000. Ngoài ra, phát hi n này c ng ng h quan
đi m cho r ng nh ng doanh nghi p quy mô nh s có ít hay không có đ ng c trong s
d ng n dài h n. H mu n duy trì m t s linh ho t b ng cách s d ng n ng n h n và không mu n gánh ch u chi phí giao d ch cao t vi c phát hành n dài h n.
4.3.1.5. C h i t ng tr ng
Các k t qu ch ra r ng c h i t ng tr ng có t ng quan cùng chi u v i đòn b y tài
chính đ c đo l ng b ng c ba t l n : t l n ng n h n, t l n dài h n và t l t ng n đ ng th i có tác đ ng m nh nh t đ n t l t ng n . K t qu này ng h cho lý thuy t tín hi u, lý thuy t tr t t phân h ng và v i các nghiên c u th c nghi m c a Booth et al. (2001), Pandey (2001), Hu nh H u M nh (2010). Tuy nhiên, k t qu này
không có ý ngh a v m t th ng kê. 4.3.1.6. T m ch n thu phi n
K t qu nghiên c u trong c giai đo n cho th y t m ch n thu phi n có t ng quan
ngh ch chi u v i t l t ng n và t l n ng n h n nh ng có t ng quan thu n chi u v i t l n dài h n. Tuy nhiên, t t c đ u không có ý ngh a v m t th ng kê.
K t qu v t ng quan d ng gi a t m ch n thu phi n và t l n dài h n là mâu thu n v i lý thuy t đánh đ i khi lý thuy t này cho r ng các t m ch n thu phi n là s l a ch n thay th cho các l i ích t thu c a vi c tài tr n . i u này có kh n ng do
tính l n át trong tác đ ng thu n chi u c a nhân t tính h u hình đ i v i t l n dài h n. Trong bài nghiên c u, t m ch n thu phi n đ c đo l ng b ng t l chi phí kh u hao trên t ng tài s n; do đó nh ng doanh nghi p có t m ch n thu phi n cao c ng có xu h ng có t l tài s n h u hình trên t ng tài s n cao. S l n át trong tác đ ng c a tính h u hình đ i v i t l n dài h n ph n ánh quan đi m c a các doanh nghi p Vi t Nam khi coi tr ng vai trò c a tài s n h u hình trong vi c làm tài s n đ m b o vay n dài h n. Ngoài ra, h v n mu n t n d ng thêm l i ích c a vi c gi m thu t chi phí lãi vay bên c nh l i ích t t m ch n thu do chi phí kh u hao mang l i.
4.3.1.7. Tính đ c thù
K t qu nghiên c u cho th y, trong c giai đo n, tính đ c thù có t ng quan thu n v i t l t ng n và t l n dài h n, t ng quan nghch v i t l n ng n h n v i các h s
t ng quan l n l t là 0.0025, 0.3252 và âm 0.3298. Trong đó, ngo i tr t ng quan
gi a tính đ c thù v i t l t ng n là không có ý ngh a th ng kê, các k t qu khác đ u
có ý ngh a th ng kê m c 1%.
K t qu v t ng quan ngh ch gi a t l n ng n h n và tính đ c thù c a doanh nghi p th hi n s ng h v i quan đi m cho r ng các doanh nghi p s n xu t các s n ph m
đ c đáo s có xu h ng né tránh xung đ t v i các “đ i tác” bao g m các khách hàng, nhà cung c p, ng i lao đ ng… b ng cách vay m n ít h n. K t qu này c ng nh t quán v i k v ng c a ng i vi t, v i mô hình đánh đ i và m t s nghiên c u th c nghi m c a Titman và Wessels (1988), Pandey (2000) và Tr n Hùng S n (2008).
Phát hi n v t ng quan thu n gi a tính đ c thù và t l n dài h n có th đ c gi i thích do thành ph n m u nghiên c u. Theo k t qu th ng kê, các doanh nghi p thu c ngành xây d ng là nh ng doanh nghi p có tính đ c thù cao nh t v i t l chi phí bán hàng là 15%. Trong khi đó, m t trong nh ng nét đ c tr ng c a ngành xây d ng đó là
các doanh nghi p có t l đòn b y r t cao, ph n l n trên 50% do các d án xây d ng
th ng đ c ti n hành trong kho ng th i gian dài và th ng đ c tài tr b ng v n vay
có khi lên đ n 80%.
4.3.1.8. Kh n ng thanh toán
Trong c giai đo n, k t qu nghiên c u ch rõ kh n ng thanh toán có t ng quan
ngh ch chi u v i t l t ng n và t l n ng n h n v i h s t ng quan l n l t là âm 0.0182 và âm 0.0213 t i m c ý ngh a th ng kê 1%. K t qu này th hi n s nh t quán v i k v ng c a ng i vi t, v i d đoán c a lý thuy t tr t t phân h ng và lý thuy t đ i di n đ ng th i xác nh n cho k t qu nghiên c u th c nghi m c a Deesomsak, Paudyal và Pescetto (2004), Tr n Hùng S n (2008), Hu nh H u M nh (2010).
Ng c l i, kh n ng thanh toán có t ng quan thu n v i t l n dài h n v i h s
t ng quan 0.0032 và có ý ngh a th ng kê t i m c 10%. K t qu này ph n ánh quan
đi m c a các ngân hàng - các ch n chính c a doanh nghi p Vi t Nam - trong vi c cung c p tín d ng. H th ng ch n gi i pháp an toàn là cho vay đ i v i nh ng khách hàng có kh n ng tr n trong t ng lai cao h n, đ c bi t là đ i v i các kho n vay dài h n v n ch a đ ng nhi u r i ro.
4.3.1.9. T l s h u nhà n c
K t qu th hi n m i t ng quan cùng chi u gi a bi n gi - t l s h u nhà n c - và các t s n bao g m t l t ng n , t l n dài h n, t l n ng n h n v i các h s
t ng quan l n l t là 0.0857, 0.0444 và 0.0414 t i m c ý ngh a th ng kê t ng ng 1%, 5% và 10%. Phát hi n này là hoàn toàn phù h p v i k v ng c a ng i vi t và v i các nghiên c u th c nghi m tr c đó t i Vi t Nam bao g m nghiên c u c a Tr n Hùng
S n (2008) và Hu nh H u M nh (2010).
4.3.2. So sánh tác đ ng c a các nhân t đ c thù doanh nghi p có nh h ng đ n c u trúc v n tr c và sau kh ng ho ng tƠi chính n m 2008
Ng i vi t d đoán cu c kh ng ho ng tài chính n m 2008 s có tác đ ng làm thay đ i
nh h ng c a các nhân t đ c thù đ n c u trúc v n c a các doanh nghi p. Tr c khi phân tích k t qu nghiên c u v nh ng thay đ i tr c và sau kh ng ho ng c a các nhân t đ c thù doanh nghi p nh h ng đ n c u trúc v n, ng i vi t th c hi n tóm l c