Chỉ tiêu 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
FPI
(tỷ USD) 0,03 0,07 0,17 1,19 1,9 6,3 5,7 5,2 FPI/FDI
(%) 1.2 2.3 3.7 17.5 15.8 29.6 8.9 24.2
Nguồn: Tổng hợp từ ADB, Bộ Tài chính
Những tín hiệu cải cách đã xuất hiện mạnh mẽ bắt đầu từ năm 2005. Các biện pháp kiểm soát về giao dịch TKV và ngoại hối cho TKV được nới lỏng. Tháng 10/2005, Việt Nam tiến hành tự do hoá TKVL cho phép các NDTNN chuyển lợi nhuận về nước sau khi hoàn thành các nghĩa vụ phí và thuế. Cũng trong năm này, Việt Nam xoá bỏ quy định về việc NDTNN chuyển vốn vào Việt Nam sau 1 năm mới được rút ra. Năm 2006, mở rộng tỷ lệ tham gia của NĐTNN vào TTCK VN từ mức 30% lên 49% ngoại trừ lĩnh vực ngân hàng. Thực tế cho thấy, nhiều nước trong khu vực đã nới lỏng tối đa tỷ lệ nắm giữ của NĐTNN, ví dụ như Indonesia (100%), Malaysia (100%), Thái Lan (100%), Singapore (100%). Đối với Việt Nam, việc cho phép các NĐTNN nắm giữ tỷ lệ chứng khốn 100% là chưa thích hợp trong bối cảnh hiện nay nhưng cần có quan điểm nới lỏng dần dần. Trong giai đoạn 2001- 2009, dòng vốn FPI chảy mạnh vào Việt Nam trong giai đoạn này chủ yếu là thông qua TTCK và bất động sản. FPI vào TTCK Việt Nam dần dần gia tăng từ quý
III/2006 đến quý I/2008. Trong thời kỳ này, lượng vốn FPI đổ vào thị trường trái
phiếu chiếm ưu thế (chiếm khoảng 60-70%). FPI đã trở thành nguồn tài trợ chính
cho lượng thiếu hụt ngoại tệ của Việt Nam. Tuy nhiên, dịng vốn FPI mang tính đầu cơ cao và chảy mạnh vào Việt Nam với kỳ vọng mang lại lợi nhuận nhanh chóng nên có thể làm giảm tính độc lập của chính sách tiền tệ và tỷ giá hối đoái. Giai đoạn 2005-2008, Việt Nam đã thực hiện nới lỏng KSV nhưng khơng có cơ chế giám sát hựu hiệu nên dòng vốn chảy vào đa phần là ngắn hạn và đầu cơ tạo nên rất nhiều
bong bóng chứng khốn và bất động sản.
GS.TS- Trần Ngọc Thơ, trong một bài báo cho rằng “Nếu xét theo pháp lý và cả theo thực tế, việc kiểm sốt dịng vốn vào ra ở ta tương đối thống. NHNN, Bộ
Tài chính, Bộ Kế hoạch và Đầu tư đều cho những con số khác nhau rất xa. Nếu lấy cơ chế giám sát làm thước đo tính sẵn đang nói lên mức độ kiểm sốt vốn thì mức
độ mở cửa tài chính của Việt Nam là thiếu tự chủ”. Chẳng hạn ngành dầu khí đầu tư
3,2 tỷ USD sang Venezuela lấy từ đâu và tuân thủ theo nguyên tắc nào của kiểm
soát vốn? Bong bóng chứng khốn, bất động sản và lạm phát phi mã những năm
qua là điển hình của tình trạng dịng vốn đầu tư vào mà Chính phủ kiểm sốt thiếu hiệu quả.
3.2 Quản lý và dự trữ ngoại hối ở Việt Nam
Theo sau một giai đoạn tăng trưởng ấn tượng từ 2007 đến nay, Việt Nam đã phải đối mặt với nhiều thách thức. Sau khi tăng trưởng q nóng trong năm 2007,
tình hình kinh tế xấu đi nhiều trong nửa đầu năm 2008, lạm phát cao và thâm hụt cán cân thương mại gây ra áp lực giảm giá VND. Để ổn định tỷ giá, bên cạnh nới lỏng biên độ, NHNN cũng cần nguồn DTNH mạnh để can thiệp đúng lúc và hiệu quả. 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 B illio n s 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0 IR IR /G DP
Nguồn: Số liệu tổng hợp từ IMF
Sau một khoảng thời gian tăng liên tục, DTNH Việt Nam đã giảm mạnh trong hai năm trở lại đây do ảnh hưởng từ khủng hoảng. Xu hướng tăng bắt đầu từ năm 1992 nhưng còn chậm. Tốc độ được cải thiện rõ rệt từ năm 1998 do bài học từ
khủng hoảng Đông Á, khi lượng ngoại hối dự trữ bắt đầu tăng từ 2,1 tỷ USD lên
23,75 tỷ USD vào năm 2007. Trong giai đoạn này, năm 2006 và 2007, DTNH có tốc độ tăng trưởng đáng kể, lần lượt là 47,46% và 74,73%. Tuy nhiên, hai năm tiếp theo, khủng hoảng tác động mạnh mẽ đến TKVL và FDI, không chỉ làm cho nguồn thu của DTNH giảm mà NHNN còn phải chi tiền ra hỗ trợ nhập siêu, riêng trong tháng 11/2009 Nhà nước đã chi hơn 360 triệu USD để nhập vàng vật chất để đáp ứng nhu cầu trong nước đang lên cao và nhằm bình ổn thị trường ngoại hối. DTNH
Việt Nam chỉ còn 16 tỷ USD trong năm 2009, giảm 5,7 tỷ USD so với năm 2008. Không chỉ gia tăng về giá trị tuyệt đối, tỷ lệ DTNH so với GDP cũng liên tục tăng và chỉ giảm trong hai năm gần đây. Riêng năm 2009, sự sụt giảm trong DTNH lớn hơn nhiều so với GDP dẫn đến tỷ lệ này giảm từ 33,39% năm 2008 xuống còn 17,44%.
Những nghiên cứu của IMF cho thấy rằng có một mối tương quan rất cao giữa cán cân thanh toán và DTNH trên nợ ngắn hạn. Bằng chứng thực nghiệm từ các nghiên cứu ở 20 quốc gia cho thấy hệ số tương quan giữa hai đại lượng này là 0.85.
Điều này có nghĩa là cán cân thanh toán càng biến động, DTNH nói chung và
DTNH trên nợ ngắn hạn phải càng cao. Theo dự báo, thâm hụt TKVL của Việt Nam trong thời gian tới dao động trong khoản 1% đến 3%GDP, đó là chưa tính đến những cú sốc do những biến động kinh tế quốc tế và trong nước làm cho thâm hụt mậu dịch có khả năng trở nên nặng nề hơn. Trong bối cảnh đó, hoặc là chúng ta phải tính đến các giải pháp để tăng thêm DTNH – trong đó có giải pháp mở rộng biên độ tỷ giá để tăng khả năng cạnh tranh hàng xuất khẩu – hoặc là tiến hành kiểm soát vốn chặt chẽ các giao dịch ngoại hối ngắn hạn, hoặc là tiến hành đồng thời cả hai giải pháp trên. Giải pháp hai ngã có thể là hữu ích cho chúng ta trong giai đoạn hội nhập. Không chỉ là các biện pháp kiểm soát vốn trên các giao dịch ngắn hạn mà chúng ta cịn phải tính đến mở rộng biên độ tỷ giá.
Những nghiên cứu trên cho thấy chế độ tỷ giá cố định cần một DTNH cao hơn so với chế độ tỷ giá thả nổi hoặc thả nổi có quản lý. Đây chính là một thách thức
cho chúng ta trong việc chuyển sang cơ chế tỷ giá linh hoạt hơn để giảm bớt sức ép lên DTNH. Mặc dù vậy, theo kinh nghiệm ở các nước đang phát triển, nếu áp dụng
đồng bộ các biện pháp về kiểm sốt vốn nước ngồi ngắn hạn và điều hành tỷ giá
linh hoạt thì những thách thức từ chế độ tỷ giá linh hoạt là không đáng ngại.
3.3 Đo lường bộ ba bất khả thi ở Việt Nam 3.3.1 Sự độc lập tiền tệ (MI)
Rose (1996) có đề xuất đo lường độc lập tiền tệ bằng cách xem phản ứng của tỷ giá đối với những thay đổi trong sản lượng, lãi suất và cung tiền. Tuy nhiên đối với cung tiền, phương pháp này có nhược điểm là khó thể nào phân biệt được trong thực tế đâu là một cú sốc cung và cú sốc cầu tiền tệ, đó là chưa kể phải giả định tốc
độ lưu thông tiền tệ là không đổi. Do chỉ số giá sản xuất và nhập khẩu của Việt
Nam được tính theo q chứ khơng phải theo tháng nên với việc sử dụng chuỗi thời gian theo quý có thể đã làm ảnh hưởng đến độ chính xác của kết quả chạy mơ hình,
đặc biệt là về độ trễ tác động của các cú sốc.
Khác với Rose, Obstfeld, Jay C. Shambaugh và Taylor (2005) đề xuất cách tiếp cận khác để đo lường độc lập tiền tệ bằng cách không dựa trên số lượng mà dựa trên lãi suất danh nghĩa ngắn hạn. Phương pháp này gây tranh cãi vì chỉ dựa chủ yếu vào trực giác khi cho rằng điều hành chính sách tiền tệ chủ yếu dựa vào mức lãi suất mục tiêu hơn là dựa trên số lượng tiền tệ.
Dựa trên nghiên cứu của Shambaugh, nhóm tác giả Joshua Aizenman, Menzie D. Chinn và Hiro Ito đã xây dựng cách đo lường chỉ số này. Mức độ độc lập tiền tệ
được đo lường dựa trên sự tương quan tính theo năm của lãi suất hàng tháng giữa
quốc gia sở tại “home country” và quốc gia cơ sở “base country”. Chỉ số mức độ độc lập tiền tệ được xác định bằng:
Trong đó: i: quốc gia sở tại, j: quốc gia cơ sở. Lãi suất trên thị trường tiền tệ
được sử dụng trong phép tính này.Theo cơng thức này, giá trị lớn nhất của MI sẽ là 1 và nhỏ nhất là 0. Và giá trị càng cao chứng tỏ chính sách tiền tệ càng độc lập.
Tác giả Chinn – Ito cũng đưa ra kết quả tính tốn chỉ số này cho hơn 170 quốc gia dựa trên dữ liệu từ IMF’s International Financial Statistics hoặc Bloomberg, nguồn dữ liệu sử dụng cho việc tính chỉ số MI là lãi suất chiết khấu và lãi suất tiền gửi hàng tháng của quốc gia sở tại và quốc gia cơ sở. Ngoài ra, chỉ số MI này được làm giảm sự biến động bằng cách áp dụng mức biến động trung bình trong 3 năm một, bao gồm năm (t-1, t, t+1) của các năm quan sát. Kết quả chỉ số MI tác giả đã tính cho Việt Nam như sau: