Cuối năm 2021 (tỷ đồng)
Lợi nhuận sau thuế 34,520
(+) Khấu hao 6,076
(-) Chi tiêu vốn 11,621
(-) Thay đổi vốn lưu động 15,923
(+) Vay nợ ròng 1,730
FCFE (14,782)
(Nguồn: Báo cáo thường niên Hoà Phát năm 2021)
Mơ hình FCFE
- Gia đoạn tăng trưởng cao: 3 năm (2022-2024): Hịa Phát đã ln vững vàng tăng trưởng mạnh mẽ kể cả trong thời gian dịch bệnh, thậm chí cịn vươn tầm quốc tế,
52
tham gia sâu rộng vào chuỗi cung ứng, sản xuất toàn cầu. Tiếp tới, tập đồn sẽ khởi cơng xây dựng Khu liên hợp sản xuất Gang thép Hòa Phát Dung Quất 2 sẽ làm tăng nữa sản lượng chung của tập đồn, điều đó làm tăng lợi thế cạnh tranh về doanh thu và lợi nhuận. Dự kiến trong 3 năm tới (2022-2024), tập đồn vẫn duy trì được tốc độ tăng trưởng là 12%.
- Giai đoạn tăng trưởng giảm dần: 5 năm tiếp (2025-2029): Con đường kinh doanh của tập đồn Hịa Phát ln được vạch ra rất rõ ràng nhưng vẫn còn phải gặp rất nhiều thách thức, lối đi không hề dễ dàng, ngành sản xuất công nghiệp luôn là ngành vất vả. Giả dụ tốc độ tăng trưởng sẽ giảm mỗi năm là 1% kéo dài từ 2025-2029, dự đốn giảm xuống cịn 7%.
- Giai đoạn tăng trưởng ổn định: từ 2029 trở đi: sau kì tăng trưởng giảm. dự đốn mức độ tăng trưởng sẽ bằng với mức tăng trưởng trung bình ngành là 7%.
Bảng 2.7 : Dòng tiền FCFE kỳ vọng của tập đồn Hịa Phát từ 2022-2029
Năm Giai đoạn tăng trưởng 𝑔𝐹𝐶𝐹𝐸(%) FCFE (tỷ) 2021 12 14,782 2022 Cao 12 16,556 2023 12 18,543 2024 12 20,768 2025 Thấp 11 23,052 2026 10 25,357 2027 9 27,639 2028 8 29,850 2029 7 31,939
+ Giá trị hiện tại của FCFE giai đoạn tăng trưởng nhanh: 16556
1,21 +18543
1,212 +20768
1,213 = 38,071 (tỷ) + Giá trị hiện tại của FCFE giai đoạn tăng trưởng giảm dần:
23052 1,214 +25357 1,215 +27639 1,216 +29850 1,217 +31939 1,218 = 44,148 (tỷ)
53 + Giai đoạn ổn định:
𝑉2029 = 31939 (1+0,07)
0,21−0,07 = 244,105 (tỷ) + Giá trị hiện tại của FCFE giai đoạn ổn định:
244105
(1+0,21)8 = 53,124 (tỷ) + Giá trị hiện tại của VCSH:
𝑉2022 = 38,071 + 44,148 + 53,124 = 135,343 (tỷ) Ta có sổ cổ phiếu của cơng ty Hịa Phát tính đến ngày 31/05/2021 là 4,472,992,706 cổ phiếu
+ Giá trị HPG thời điểm tháng 1/2022: 135,343,000,000,000
4,472,992,706 = 30,257 (đồ𝑛𝑔)
Theo phương pháp định giá chiết khấu dòng tiền FCFE, giá trị của cổ phiếu HPG tại thời điểm đầu năm 2022 là 30,257 đồng.
2.4.3. Phương pháp chiết khấu dòng tiền doanh nghiệp (FCFF)
- Ước lượng tốc độ tăng trưởng g của FCFF
Dự đoán tốc độ tăng trưởng của thu nhập từ hoạt động kinh doanh trong năm 2022 là: 𝑔𝐹𝐶𝐹𝐹 = 𝑅𝑅𝑥𝑅𝑂𝐼𝐶 = 𝑅𝑅𝑥𝐸𝐵𝐼𝑇(1 − 𝑡) 𝑉ố𝑛 đầ𝑢 𝑡ư = 65%𝑥0.19 = 12% - Xác định chi phí vốn bình qn trọng số (WACC): WACC = We x ke + Wd x kd Trong đó:
- Chi phí vốn chủ sở hữu: ke = 21% (đã được xác định từ mơ hình DDM) - Chi phí vốn nợ sau thuế: kd = 0.09 x (1 – 0.22) = 0.07
(Lãi suất cho vay trung dài hạn trên thị trường hiện nay khoảng 9% và thuế TNDN năm 2022 là 22%)
- Tính trọng số We và Wd :
54 𝑊𝑒 = 90,780,000,000,000 178,236,000,000,000 = 0.51 Tỷ lệ nợ/ tổng nguồn vốn: 𝑊𝑑 = 1 − 𝑊𝑒 = 0.49 WACC = 0.51x0.21 + 0.49*0.07 = 0.1414
- Ước tính giá trị dịng tiền FCFF2021
Bảng 2.8 : Thay đổi tài sản khác
31/12/2021 (tỷ đồng) 01/01/2021 (tỷ đồng)
Tài sản ngắn hạn khác 3,650 2,512
Tài sản dài hạn khác 3,737 1,914
Tổng tài sản khác 7,387 4,426
Thay đổi tài sản khác 2,961
(Nguồn: Báo cáo thường niên Tập đồn Hịa Phát năm 2021)
- Dòng tiền FCFF của Hòa Phát trong năm 2021:
FCFF = EBIT(1-t) + Chi khấu hao – Đầu tư vốn – thay đổi VLĐ – thay đổi tài sản khác
Bảng 2.9 : Dịng tiền FCFF của Tập dồn Hịa Phát năm 2021
2021 (tỷ đồng)
EBIT(1-t) 34,521
(+) Khấu hao 6,076
(-) Đầu tư vốn 11,621
(-) thay đổi VLĐ 15,923
(-) Thay đổi tài sản khác 2,961
FCFF 10,092
(Nguồn: Báo cáo thường niên Tập đồn Hịa Phát năm 2021)
- Mơ hình FCFF
55
+ Giai đoạn tăng trưởng nhanh: HPG sẽ tiếp tục duy trì đà tăng trưởng nhanh trong 3 năm đầu (2022-2024) với tốc độ tăng trưởng g = 12%
+ Giai đoạn tăng trưởng giảm dần: Nhận định tốc độ tăng trưởng của HPG sẽ giảm dần trong 5 năm tiếp theo (2025-2029), mỗi năm giảm 1% để bước vào giai đoạn tăng trưởng đều với tốc độ bằng trung bình ngành.
+ Giai đoạn tăng trưởng ổn định: Dự báo HPG sẽ bước vào giai đoạn tăng trưởng ổn định với mức tăng trưởng g = 7%, bằng với tốc độ tăng trưởng lợi nhuận trung bình ngành.
Bảng 2.10 : Dịng tiền FCFF kỳ vọng của Tập đồn Hịa Phát qua các năm
Năm gFCFF FCFF (tỷ đồng) 2021 10,092 2022 12 11,303 2023 12 12,659 2024 12 14,178 2025 11 15,737 2026 10 17,310 2027 9 18,868 2028 8 20,377 2029 7 21,803 Với WACC = 14,14%
Giá trị hiện tại của FCFF giai đoạn tăng trưởng nhanh: 11,303
1.1414+ 12,659
1.14142 + 14,178
1.14143 = 29,154 (tỷ) Giá trị hiện tại của FCFF giai đoạn giảm dần:
15,737 1.14144+ 17,310 1.14145+ 18,868 1.14146+ 20,377 1.14147+ 21,803 1.14148 = 42,382 (𝑡ỷ) Giai đoạn ổn định:
56 𝑉2030 =21,803(1 + 0.07)
0.1414 − 0.07 = 326,740 (𝑡ỷ) Giá trị hiện tại của FCFF giai đoạn ổn định:
326,740
(1 + 0.1414)8 = 113,422 (𝑡ỷ) Giá trị hiện tại của Tập đồn Hịa Phát:
V2022 = 29,154 + 42,382 + 113,422 = 184,958 (tỷ)
Bảng 2.11 : Giá trị cổ phiếu HPG (4/1/2022)
Tổng giá trị hiện tại của Tập đồn Hịa Phát (tỷ) 184,958
Nợ phải trả (tỷ) 87,456
Giá trị Vốn chủ sở hữu (tỷ) 97,502
Số cổ phần 4,472,992,706
Giá trị 1 cổ phiếu (đồng) 21,798
(Nguồn: Báo cáo thường niên Tập đồn Hịa Phát năm 2021)
Vậy theo phương pháp chiết khấu dòng tiền FCFF, định giá cổ phiếu HPG tại thời điểm 4/1/2022 có giá trị thực là 21,798 đồng.
2.4.4. Phương pháp sử dụng kỹ thuật định giá tương đối
Phương pháp định giá theo hệ số giá trên thu nhập (P/E) - Ước tính thu nhập trên mỗi cổ phiếu cho năm 2022 + Dự báo doanh thu
Kết thúc năm 2021, Tập đồn Hịa Phát đạt 150,000 tỷ đồng doanh thu, tăng trưởng 60% so với 2020. Đây là chỉ số tăng trưởng ngoạn mục trong bối cảnh thị trường ngành thép thế giới đang lâm vào khủng hoảng vì giá thép sụt giảm, cũng như bị ảnh hưởng bởi đại dịch Covid-19 trong thời gian qua.
57
Hình 2.14: Tăng trưởng doanh thu của HPG (2016-2021)
(Nguồn: Tính tốn của tác giả dựa trên số liệu của cophieu68.vn)
Nhìn vào biểu đồ tăng trưởng, ta nhận thấy tốc độ tăng trưởng doanh thu của Hồ Phát có xu hướng tăng khá mạnh qua các năm.
Năm 2022 được dự đốn sẽ là năm tiếp tục khó khăn với ngành thép, tôi kỳ vọng HPG sẽ tiếp tục duy trì được thị phần, dự báo doanh thu năm 2022 của Hoà Phát đạt 170,000 tỷ đồng.
Ước tính lợi nhuận biên
- Lợi nhuận biên ngành:
Trong những năm gần đây diễn biến biên lợi nhuận ròng của ngành và của HPG liên tục tăng, tuy vậy với thị thế đứng đầu ngành, Hồ Phát có biên lợi nhuận cao hơn so với của ngành. Biên lợi nhuận của Hòa Phát năm 2021 là 28.7%
Với những diễn biến tốt trên thị trường, tôi kỳ vọng lợi nhuận biên của Hoà Phát tăng lên 30% trong năm 2022.
Tính tốn EPS
Từ những phân tích trên cho kết quả ước tính về Hồ Phát năm 2016 như sau: Doanh thu: 170,000 tỷ; Lợi nhuận biên: 30%
=> Lợi nhuận sau thuế = 170,000 x 30% = 51,000 tỷ
Số cổ phiếu thường đang lưu hành của Hoà Phát là 4,472,992,706
0 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 160,000 2016 2017 2018 2019 2020 2021
58 𝐸𝑃𝑆 =51,000,000,000,000
4,472,992,706 = 11,401 (đồ𝑛𝑔)
Xác định số nhân thu nhập (P/E)
Xét các doanh nghiệp cùng ngành thép đang được coi là có số cổ phiếu hiện đang giao dịch rộng rãi và có cùng tỷ suất lợi nhuận, có độ rủi ro, cũng như mức tăng trưởng tương tự với Hòa Phát.
Lấy P/E là bình quân gia quyền với quyền số là giá trị vốn hóa thị trường. Tính được P/E ngành = 4.2 lần
Như đã phân tích Hồ Phát là một trong những doanh nghiệp sản xuất thép đầu ngành, tốc độ tăng trưởng của Hoà Phát lớn hơn tốc độ tăng trưởng bình quân ngành, nên P/E của HPG cũng sẽ lớn hơn P/E ngành. Dự báo P/E năm 2022 của Hoà Phát là 5 lần.
Vậy giá trị tương lai của cổ phiếu HPG ước tính là:
P = P/E x EPS = 5 x 11,401 = 57,000 (đồng/cổ phiếu)
Vậy theo phương pháp P/E, xác định giá trị của cổ phiếu HPG trong năm 2022 là 57,000 đồng.
Tổng kết lại tất cả các phương pháp định giá, ta lấy mức giá trung bình có trọng số để đưa ra kết luận cuối cùng về giá trị của cổ phiếu HPG:
Bảng 2.12: Giá mục tiêu của cổ phiếu HPG
Phương pháp định giá Giá (VND) Trọng số (%) DDM 219,232 25 54,808 FCFE 30,275 25 7,568 FCFF 21,798 25 5,450 P/E 57,000 25 14,250 Giá mục tiêu 82,076
59
Vậy sau khi phân tích cổ phiếu HPG và sử dụng những mơ hình định giá khác nhau, học viên đã xác định được giá mục tiêu của HPG là: 82,076 đồng vào thời điểm 4/1/2022. Tại thời điểm này: Giá thị trường của HPG là: 46.750 đồng. Giá mục tiêu cao hơn so với giá thị trường 75%, khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu HPG của CTCP Tập đoàn Hoà Phát.
Kết luận về độ tin cậy của kết quả định giá
Về phương pháp định giá:
Để xác định giá mục tiêu của doanh nghiệp, bài nghiên cứu này đã sử dụng nhiều phương pháp định giá khác nhau, bao gồm phương pháp sử dụng dòng tiền chiết khấu (DDM, FCFE, FCFF) và phương pháp sử dụng kỹ thuật định giá tương đối (P/E). Cơ sở lý thuyết và các quan điểm của những phương pháp này đều được tôi nghiên cứu, tham khảo từ các nguồn tài liệu, nguồn thơng tin đáng tin cậy, uy tín. Việc ứng dụng các mơ hình định giá trong việc định giá cổ phiếu HPG được thực hiện dựa theo quan điểm của cá nhân trong phân tích, dự báo về Tập đoàn Hoà Phát.
Về giá mục tiêu:
Quan điểm, dự báo và những ước tính trong q trình phân tích và định giá HPG chỉ thể hiện ý kiến cá nhân mà không thể hiện quan điểm chung của CTCP Tập đoàn Hoà Phát. Nhưng những quan điểm cá nhân này đã được tôi lấy dựa trên những nguồn tài liệu tham khảo, những nguồn thông tin tốt nhất, đang tin cậy và hợp lý nhất trong thời điểm làm bài nghiên cứu này.
Về rủi ro của kết quả định giá:
Tình hình hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp trong quá khứ không nhất thiết sẽ diễn ra tương tự cho các kết quả trong tương lai.
Tỷ giá ngoại tệ hoặc những thơng tin khơng chính thống cũng có thể ảnh hưởng bất lợi đến giá trị, giá hoặc lợi nhuận của cổ phiếu HPG.
60
CHƯƠNG 3: MỘT SỐ KIẾN NGHỊ TẠO ĐIỀU KIỆN THUẬN LỢI CHO VIỆC PHÂN TÍCH VÀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU HPG
1. Những hạn chế và nguyên nhân trong phân tích và định giá cổ phiếu HPG của CTCP Tập đoàn Hoà Phát của CTCP Tập đoàn Hoà Phát
1.1. Những hạn chế trong phân tích và định giá cổ phiếu HPG
1.1.1. Khó khăn trong việc xác định các dịng tiền vào doanh nghiệp
Điều quan trọng nhất ở phương pháp định giá theo luồng tiền chiết khấu là xác định được dòng tiền vào của doanh nghiệp. Tuy nhiên, rất ít các doanh nghiệp cơng bố được con số chính xác cũng như đưa ra đầy đủ thơng tin.
1.1.2. Khó khăn trong việc lập bảng kế hoạch kinh doanh của doanh nghiệp
Trách nhiệm khi lập bảng kế hoạch kinh doanh là dựa trên bảng báo cáo kết quả tài chính ít nhất là trong 5 năm, nếu ít hơn sẽ gây ra sự khó khăn khi định giá cổ phiếu HPG.
Đối với thị trường, mạng xã hội phát triển cũng là một vấn đề khi có nhiều thơng tin dàn trải khơng chính thống, nhiều ý kiến khơng đồng nhất cũng gây ra nhiều khó khăn về việc phân tích cổ phiếu để có một cái nhìn tổng qt nhất.
1.1.3. Rủi ro trong các phương pháp giả định
Dù các nhà đầu tư phân tích về cổ phiếu HPG đều đưa ra các giả định về tốc độ tăng trưởng , tỷ lệ tái đầu tư nhưng bên cạnh đó vẫn ln có những rủi ro, việc dự đốn cịn phụ thuộc vào nhiều yếu tố khác nữa như: dịch bệnh, thiên tai, tình hình ngành, pháp lý…
1.1.4. Rủi ro về chất lượng quản lý
Nhìn chung tập địa đang có trên 27,600 CBCNV đến từ các vùng miền khác nhau trên cả nước, có nhiều độ tuổi khác nhau, đặc biệt là các lao động trẻ, luôn cần được chú trọng cơng tác đào tạo, nâng cao trình độ chun mơn. Chính sách phát triển nhân sự cả về mặt lượng và mặt chất luôn được triển khai đồng đều.
Tuy nhiên, để doanh nghiệp ngày càng có vị thế đứng trên trường quốc tế địi hỏi tập đồn phải nâng cao trình độ quản lý, để quản lý tốt các rủi ro liên quan
61
1.1.5. Thị trường định giá không hiệu quả
Tất cả các phương pháp định giá P/E, DDM, FCFE, FCFF đều là các phương pháp định giá mang tính tương đối. Đặc biệt với thị trường chứng khoán đầy biến động như ở Việt Nam , việc định giá theo các phương pháp tương đối này càng có thể gây ra những sai lệch nhất định.
1.1.6. Khó khăn khi xác định cơng ty cùng ngành
Phương pháp định giá tương đối này chỉ phát huy hiệu quả khi và chỉ khi công ty được định giá được so sánh với những cơng ty có hoạt động sản xuất kinh doanh tương tự, có quy mơ tốc độ phát triển, tăng trưởng lợi nhuận tương đương.
1.2. Ngun nhân của những khó khăn trong phân tích và định giá cổ phiếu HPG
1.2.1. Sự thiếu hụt thông tin và dữ liệu về công ty và ngành
Thực tế để có thể phân tích kĩ một vấn đề chi tiết, địi hỏi nhà phân tích phải có trình độ hiểu biết sâu rộng, càng khơng thể thiếu những đánh giá chân thực như xem xét tình hình trực tiếp tại cơng ty- nơi diễn ra các hoạt động sản xuất cơng ty. Tuy nhiên rất ít người có điều kiện thực hiện được việc này. Tất cả việc dự đoán hầu như chỉ được dựa vào các thông tin được công bố trên thị trường.
Đối với tập đồn Hịa Phát là một tập đồn lớn dẫn đầu ngành ở Việt Nam, các thông tin luôn rõ ràng minh bạch và nhanh chóng, các báo cáo thường niên ln được nhận bằng khen của UBCK Nhà nước vì sự minh bạch, rõ ràng, các báo cáo ln đi sâu vào tình hình tài chính, thuận lợi cho các nhà đầu tư phân tích, nắm rõ được tình hình của tập đồn. Tuy nhiên vẫn có những thông tin như các báo cáo chi tiết về công ty con, công ty liên kết chưa đưa ra được các báo các rõ ràng, cụ thể cũng là một vấn đề lớn khi phân tích nhất là trong điều kiện thị trường thiếu thông tin, biến đổi nhiều bất thường cũng như việc tập đoàn Hoà Phát đang ở trong giai đoạn thay đổi cơ cấu và mức độ tập trung ở các lĩnh vực kinh doanh khác nhau như hiện nay.
1.2.2. Thiếu thói quen lập kế hoạch kinh doanh dài hạn
Tập đoàn Hoà Phát cho đến nay vẫn chưa có thói quen lập kế hoạch tài chính dài hạn. Trong bản cáo bạch và báo cáo thường niên của mình, doanh nghiệp chỉ có kế hoạch tài chính cho nhiều nhất là 3 năm tới.
62
1.2.3. Sự thiếu hiểu biết của nhà đầu tư, công ty niêm yết cũng như sự yếu kém trong công tác quản lý thị trường trong công tác quản lý thị trường
Sự thiếu hiểu biết của các nhà đầu tư là một vấn đề đáng quan ngại trong bộ phận đầu tư lớn. Thông tin rất quan trọng trên thị trường, nhưng phần đơng vì thiếu hiểu biết, các nhà đầu tư có xu hướng nghe hịng, chạy theo đám đông…Mặc dù mấy năm gần đây vấn đè này cũng đang dần cải thiện tuy nhiên nó vẫn gây ảnh hưởng nhất định đến việc định giá cổ phiếu của doanh nghiệp nói chung và HPG nói riêng.
2. Kiến nghị với cơ quan chức năng và các tổ chức có liên quan
2.1. Cần thiết phải xây dựng một khuôn khổ pháp lý rõ ràng cho hoạt động công bố thông tin của doanh nghiệp