CHƯƠNG 3: CƠ SỞ LÝ THUYẾT
3.1.1.1 LÝ THUYẾT THỊ TRƯỜNG VỐN
CAPM là một tập các tiên đoán liên quan đến lợi nhuận kỳ vọng cân bằng trên các tài sản rủi ro. Harry Markowitz đặt nền tảng cho quản trị danh mục đầu tư hiện đại vào năm 1952. CAPM được phát triển 12 năm sau bởi William Sharpe, John Litner và Jan Mossin. Đây là mơ hình đo lường rủi ro và tỷ suất lợi nhuận được sử dụng lâu nhất, cho đến nay vẫn là tiêu chuẩn cho hầu hết các phân tích thực tế. Mơ hình cho phép chúng ta tiên đốn đúng mối quan hệ giữa lợi nhuận kỳ vọng và rủi ro của một tài sản. Mối quan hệ này có hai chức năng quan trọng. Mơ hình cho phép đánh giá suất sinh lợi các tài sản đang giao dịch. Chẳng hạn khi phân tích về chứng khốn, chúng ta tiên đoán lợi nhuận kỳ vọng của một chứng khoán cao hay thấp hơn lợi nhuận hợp lý so với rủi ro mang lại của nó. Thứ hai mơ hình giúp dự báo suất sinh lợi kỳ vọng với tài sản chưa giao dịch trên thị trường chẳng hạn định giá các chứng khoán IPO, suất sinh lợi yêu cầu của một dự án mới,…
Các giả định :
Việc đầu tư sẽ giới hạn đối với một số nhóm tài sản tài chính được mua bán cơng khai (ví dụ như trái phiếu cổ phiếu) và đối với việc cho vay và đi vay ở mức lãi suất phi rủi ro. Giả định này đã loại đi các khoản đầu tư vào tài sản không giao dịch như giáo dục (nguồn lực), các doanh nghiệp tư nhân, và các tài sản được Chính phủ tài trợ như tịa thị chính, sân bay,…nó cũng giả định rằng các nhà đầu tư có thể vay hoặc cho vay với bất kỳ số lượng nào ở mức lãi suất phi rủi ro cố định.
Tất cả các nhà đầu tư có cùng phương pháp phân tích chứng khốn và quan điểm về nền kinh tế. Ước lượng phân phối xác suất của các dòng tiền tương lai từ việc đầu tư vào chứng khoán như nhau; nghĩa là, đối với bất kỳ tổ hợp giá chứng khoán nào, tất cả họ đều tạo ra cùng một danh sách đầu vào để ứng dụng vào mơ hình Markowitz. Với giá chứng khoán và lợi nhuận phi rủi ro được cho trước, tất cả nhà đầu tư đều sử dụng cùng lợi nhuận kỳ vọng và ma trận hiệp phương sai của lợi nhuận chứng khoán để tạo ra đường biên giới hạn hiệu quả và danh mục rủi ro tối ưu duy nhất. Giả định này thường được hiểu như là “đồng kỳ vọng”.
Tất cả nhà đầu tư đều có chu kỳ đầu tư là như nhau chẳng hạn 1 tháng, 6 tháng hay 1 năm. Mơ hình được phát triển cho một chu kỳ giả định đơn và kết quả bị ảnh hưởng bởi các chu kỳ đầu tư khác nhau. Với chu kỳ đầu tư khác nhau, nhà đầu tư phải đo lường rủi ro và tài sản phi rủi ro tương ứng.
Có nhiều nhà đầu tư, trong đó, tài sản của mỗi nhà đầu tư rất khiêm tốn so với tổng tài sản của tất cả các nhà đầu tư khác. Nhà đầu tư là những người nhận giá và việc giao dịch của họ khơng ảnh hưởng đến giá chứng khốn. Đây là giả định cạnh tranh hoàn hảo trong kinh tế học.
Các nhà đầu tư sẽ không phải trả thuế thu nhập và chi phí giao dịch khi mua bán chứng khốn. Trong thực tế, họ phải trả những mức thuế khác nhau và điều này đã khiến các nhà đầu tư lựa chọn loại tài sản để đầu tư. Ví dụ, mức thuế suất có thể khác nhau tùy thuộc vào thu nhập đến từ nguồn nào: tiền lãi, cổ tức hay thặng dư vốn ? Hơn nữa, giao dịch phải trả phí hoa hồng và dịch vụ tùy thuộc vào khối lượng giao dịch và vị thế của mỗi nhà đầu tư.
Khơng có lạm phát hay bất kỳ thay đổi nào trong lãi suất hoặc lạm phát được dự đốn trước.
Mọi người có quyền tiếp cận thơng tin như nhau và do đó khơng có nhà đầu tư nào có thể tìm được tài sản đánh giá thấp hay cao hơn trong thị trường. Như vậy, thị trường vốn là cân bằng nghĩa là tất cả các tài sản được định giá đúng với mức độ rủi ro
của chúng.Với giả định này nhà đầu tư có thể tiếp tục mở rộng danh mục mà khơng tốn thêm chi phí
Danh mục đầu tư của họ không chỉ bao gồm tất cả những tài sản đang được giao dịch trên thị trường mà cả tỷ trọng tài sản rủi ro trong các danh mục (dựa trên thị giá của chúng) cũng bằng nhau.
Từ các giả định trên, chúng ta có thể tóm tắt lại như sau :
Các nhà đầu tư sẽ chọn danh mục tài sản rủi ro (cổ phiếu) theo tỷ lệ tương đương với tỷ lệ tài sản đại diện cho danh mục thị trường (Market portfolio). Tỷ lệ của mỗi cổ phiếu trong danh mục thị trường được xác định bởi tỷ số giữa thị giá của cổ phiếu và tổng thị giá của tất cả các cổ phiếu.
Phần bù rủi ro đối với từng loại chứng khoán là tỷ lệ của phần bù rủi ro đối với danh mục thị trường và hệ số beta của chứng khoán thuộc danh mục thị trường. Hệ số beta đo lường phạm vi mà lợi nhuận của chứng khoán và lợi nhuận danh mục thị trường dịch chuyển cùng hướng.
βi = Cov (r2i
, r
M )
σM
Và phần bù rủi ro đối với từng loại chứng khoán là :
E (ri ) − rf = Cov (ri, rM )
2 E (rM ) − r f = βi E (rM ) − rf
E(ri) SML Danh mục thị trường rM rf σM2 Cov(ri,rM) Hình 3.1 : Đường thị trường chứng khốn (SML) Danh mục thị trường :
Bao gồm tất cả tài sản đang được giao dịch trên thị trường. Có thể xem như một quỹ hỗ tương được đa dạng hóa tối đa.
Danh mục nhà đầu tư trong mơ hình CAPM :
Nếu danh mục thị trường của các nhà đầu tư giống nhau, bằng cách nào phản ánh một cách chính xác mức độ ghét rủi ro trong các khoản mục đầu tư của mình ? Trong mơ hình định giá CAPM, các nhà đầu tư điều chỉnh mức độ thích rủi ro của họ khi phân bổ vốn đầu tư cho tài sản phi rủi ro và danh mục thị trường. Những người khơng thích rủi ro có thể đầu tư phần lớn hoặc toàn bộ vốn liếng vào tài sản phi rủi ro. Ngược lại những người ưa thích rủi ro sẽ đầu tư phần lớn hoặc thậm chí tồn bộ tiền vào danh mục thị trường. Khi đã đầu tư toàn bộ vào danh mục thị trường mà vẫn muốn mạo hiểm hơn nữa thì những nhà đầu tư này sẽ đi vay với lãi suất phi rủi ro để đầu tư tiếp vào danh mục thị trường.
Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng : việc mỗi nhà đầu tư đều nắm giữ một vài tài sản
tài sản tương quan tuyến tính với hệ số bêta của tài sản đó. Tỷ suất lợi nhuận trên một tài sản có thể được viết như một hàm của tỷ suất lợi nhuận phi rủi ro và bêta của tài sản :
E(Ri) = Rf + βi[E(RM) – Rf] E(Ri) : tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng trên tài sản i Rf : tỷ suất lợi nhuận phi rủi ro
E(RM) : tỷ suất lợi nhuận trên danh mục thị trường βi : hệ số ước lượng bêta của tài sản i
Lợi nhuận phi rủi ro :
Hầu hết các mơ hình đo lường rủi ro và tỷ suất lợi nhuận trong tài chính đều bắt đầu từ một tài sản phi rủi ro và sử dụng tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của tài sản này làm tỷ suất lợi nhuận phi rủi ro. Một tài sản được xem là phi rủi ro khi nhà đầu tư biết chắc chắn tỷ suất sinh lời kỳ vọng trong một khoảng thời gian nắm giữ.
Tuy nhiên mơ hình CAPM khơng thể giải thích hết các hiện tượng bất thường của thị trường. Đã có các nghiên cứu về các hiện tượng bất thường dựa trên đặc trưng của doanh nghiệp, hiệu ứng tháng Giêng, cuối tuần,… Trong giới hạn của đề tài nghiên cứu chỉ nêu ra những hiện tượng bất thường dựa trên đặc trưng doanh nghiệp.