3.2 Kết quả phân tích tài chính
Dựa vào các thơng số đã nêu trên, tác giả tính tốn phân tích tài chính theo quan điểm của tổng đầu tư và chủ đầu tư với kết quả cụ thể tại Bảng 3.6.
Bảng 3.6 Kết quả phân tích tài chính
Đơn vị Quan điểm tổng đầu tư Quan điểm chủ đầu tư
NPV danh nghĩa Triệu USD -193.09 -56.09
NPV thực Triệu USD -193.09 -56.09
IRR danh nghĩa % 9.32% 11.16%
IRR thực % 7.38% 9.19%
DSCR 1.20
Theo quan điểm tổng đầu tư thì NPV = -193,09 triệu USD và IRR danh nghĩa bằng 9,32% nhỏ hơn WACC danh nghĩa, như vậy dự án không khả thi theo quan điểm tổng đầu tư. Theo quan điểm chủ đầu tư thì NPV = -56,09 triệu USD và IRR danh nghĩa =11,16% nhỏ hơn chi phí vốn danh nghĩa chủ sở hữu yêu cầu là 12%, dự án khơng khả thi tài chính theo quan điểm chủ đầu tư hay nói cách khác dự án này khơng hấp dẫn chủ đầu tư.
Khả năng trả nợ vay của dự án được trình bày tại Bảng 3.7.
Năm 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 BQ
DSCR 1.14 0.95 1.00 1.06 1.11 1.18 1.25 1.33 1.42 1.52 1.20
Dựa vào hệ số an tồn trả nợ bình qn của dự án là 1,20 > 1, thấp nhất là 0,95 nhìn chung dự án có đủ khả năng trả nợ vay tuy vậy khả năng trả nợ vay của dự án trong 6 năm đầu dự án đi vào hoạt động không vững chắc do DSCR những năm này < 1,2. Để đảm bảo khả năng trả nợ, chủ đầu tư cần thành lập quỹ dự trữ trả nợ để đảm bảo khả năng trả ngân hàng. Qua phân tích cho thấy dự án khơng khả thi về mặt tài chính trên cả 2 quan điểm tổng đầu tư và chủ đầu tư. Đối với khả năng trả nợ ngân hàng sẽ yêu cầu thành lập quỹ dự trữ trả nợ nhằm đảm bảo an tồn vốn của mình.
3.3 Phân tích rủi ro
3.3.1 Phân tích độ nhạy
3.3.1.1 Lý do cần phân tích độ nhạy
Dự án được tính có vịng đời 30 năm, nhưng các tính tốn đều dựa vào những thơng số đầu vào giả định, thực tế thường diễn ra không như giả định. Để giảm rủi ro cho dự án cần xác định thay đổi của những biến quan trọng có tác động đến dự án, tiêu chí xác định tính quan trọng là tỷ trọng tác động của biến đó đối với NPV dự án.
3.3.1.2 Những biến rủi ro
Dựa trên ngân lưu vào, ngân lưu ra dự án, đề tài xác định các yếu tố ảnh hưởng lớn đến ngân lưu dự án, đối với ngân lưu vào đó là doanh thu bán điện chiếm 99% dòng vào, còn dòng ra thì chịu ảnh hưởng lớn nhất bởi chi phí hoạt động (60%) và chi phí đầu tư (36%). Doanh thu phụ thuộc vào biến giá bán điện và biến thời gian hoạt động, đề tài sử dụng thời gian hoạt động lớn nhất cho phép là 6500 giờ/năm do vậy sẽ không xét biến thời gian hoạt động; trong chi phí hoạt động thì chi phí than chiếm tỷ trọng lớn nhất, như vậy đề tài xác định các biến xem xét là giá bán điện, giá than, chi phí đầu tư.
3.3.1.3 Thay đổi giá bán điện
Giá bán điện là yếu tố rất quan trọng ảnh hưởng đến tính khả thi của các dự án nguồn điện, giá điện hợp lý sẽ thu hút được đầu tư vào việc phát triển nguồn điện. Từ năm 2007 đến năm 2010, giá bán điện của các nhà máy nhiệt điện than từ 3,5 đến 5 cent/kwh (theo Quyết định 2014/QĐ-BCN năm 2007 của Bộ Công nghiệp), đến năm 2013 giá bán điện đã là 6
cent/kwh với mức tăng hơn 20% so với thời gian trước, đề tài giả định mức giá cao nhất dự án có thể bán được là 7.2 cent/kwh (tăng 20% so với mức cơ sở), mức giá thấp nhất dự án bán được là 5 cent/kwh, mức này bằng với mức bình quân của các nhà máy thủy điện tại Việt Nam. Đề tài sẽ phân tích độ nhạy với giả định giá bán điện thay đổi từ 5 đến 7,2 cent/kwh. Kết quả được trình bày tại Bảng 3.8.
Kết quả độ nhạy cho thấy, NPV và IRR của tổng đầu tư và chủ đầu tư có mối quan hệ đồng biến với giá bán điện, giá bán điện tăng giảm ảnh hưởng đến doanh thu và làm thay đổi trực tiếp đến ngân lưu vào của dự án, ở mức giá bán điện là 6,40 cent/kwh thì dự án khả thi về mặt tài chính.
Bảng 3.8 Kết quả phân tích độ nhạy theo giá bán điện
Giá điện cent/kwh 5.00 5.80 6.40 6.60 7.20
NPV danh nghĩa TĐT Triệu USD -662.79 -288.98 0.00 94.58 382.24
NPV thực TĐT Triệu USD -662.79 -288.98 0.00 94.58 382.24
IRR danh nghĩa TĐT % 4.75% 8.47% 10.90% 11.64% 13.72%
IRR thực TĐT % 2.90% 6.55% 8.94% 9.66% 11.71%
NPV danh nghĩa CĐT Triệu USD -475.95 -141.58 116.05 200.36 456.81 NPV thực CĐT Triệu USD -475.95 -141.58 116.05 200.36 456.81
IRR danh nghĩa CĐT % 4.26% 9.83% 13.69% 14.88% 18.30%
IRR thực CĐT % 2.42% 7.89% 11.68% 12.85% 16.21%
3.3.1.4 Thay đổi giá mua than
Trong 6 năm gần đây giá than liên tục biến động mạnh, giá than trên thị trường quốc tế đạt đỉnh là 125 USD/tấn vào năm 2008, sau một năm giá than giảm còn 75 USD/tấn, năm 2011 giá than tăng trở lại đến 120 USD/tấn trước khi giảm về 84,6 USD/tấn vào năm 2013. Giá than Indonesia cũng dao động theo xu hướng của than thế giới, so với năm 2011 giá than hiện nay của Indonesia đã giảm hơn 40%16, mặc dù IMF và World Bank dự báo giá than sẽ ổn định trong dài hạn17 giá than Quý 1/2014 vẫn thấp hơn giá than năm 2013.
16 Platt (2013)
24
Chi phí than đến dự án chịu tác động lớn của việc hoàn thành dự án cảng trung chuyển tại Duyên Hải (Trà Vinh), nếu cảng trung chuyển khơng kịp hồn thành, lúc này giá than đến dự án sẽ tăng 14% so với trường hợp có cảng trung chuyển nhận được tàu 100.000 DWT. Hoặc khi dự án không mua được nguồn than từ Indonesia phải chuyển sang nhập than từ Úc, lúc này giá than đến dự án sẽ tăng hơn 30% như Bảng 3.3 đã trình bày.
Trên cơ sở đó, đề tài chọn mức biến thiên của giá than từ giảm 40% đến tăng 30% so với giá than cơ sở. Kết quả biến thiên được thể hiện tại Bảng 3.9.
Bảng 3.9 Kết quả phân tích độ nhạy theo giá mua than
Giá than thay đổi % -40.00% -20.00% -12.86% 15.00% 30.00%
NPV danh nghĩa TĐT Triệu USD 407.49 107.20 0.00 -408.12 -633.19
NPV thực TĐT Triệu USD 407.49 107.20 0.00 -408.12 -633.19
IRR danh nghĩa TĐT % 13.92% 11.74% 10.90% 7.39% 5.13%
IRR thực TĐT % 11.91% 9.76% 8.94% 5.49% 3.27%
NPV danh nghĩa CĐT Triệu USD 472.90 208.41 113.98 -245.97 -444.70
NPV thực CĐT Triệu USD 472.90 208.41 113.98 -245.97 -444.70
IRR danh nghĩa CĐT % 18.51% 15.00% 13.66% 8.18% 4.81%
IRR thực CĐT % 16.41% 12.96% 11.66% 6.27% 2.96%
Kết quả biến thiên cho thấy NPV, IRR của tổng đầu tư và chủ đầu tư nghịch biến với giá mua than, chi phí than chiếm phần lớn trong chi phí hoạt động, thay đổi giá than ảnh hưởng đến chi phí hoạt động tác động đến ngân lưu ra. Để dự án khả thi về mặt tài chính thì giá than phải giảm 12,86% so với giá của mơ hình cơ sở.
3.3.1.5 Thay đổi chi phí đầu tư
Trong thực tiễn, tổng mức đầu tư thay đổi so với dự tốn ban đầu có thể bởi các nguyên nhân như biến động giá cả nguyên vật liệu, thay đổi phương án thiết kế, phát sinh thêm khối lượng công việc…Đề tài sử dụng tỷ lệ biến thiên của tổng mức đầu tư được hướng dẫn tại Quyết định 2014/QĐ-BCN của Bộ Công nghiệp, trong đó tỷ lệ thay đổi khi phân tích độ nhạy là tăng giảm 10% so với mơ hình cơ sở.
25
Bảng 3.10 Kết quả phân tích độ nhạy theo chi phí đầu tư
Tỷ lệ VĐT thay đổi % -16.02% -10.00% -5.00% 5.00% 10.00%
NPV danh nghĩa TĐT Triệu USD 0.00 -72.58 -132.84 -253.35 -313.60
NPV thực TĐT Triệu USD 0.00 -72.58 -132.84 -253.35 -313.60
IRR danh nghĩa TĐT % 10.90% 10.26% 9.77% 8.89% 8.50%
IRR thực TĐT % 8.94% 8.31% 7.83% 6.97% 6.58%
NPV danh nghĩa CĐT Triệu USD 100.59 41.69 -7.20 -104.98 -153.88
NPV thực CĐT Triệu USD 100.59 41.69 -7.20 -104.98 -153.88
IRR danh nghĩa CĐT % 13.75% 12.69% 11.89% 10.48% 9.86%
IRR thực CĐT % 11.74% 10.69% 9.91% 8.53% 7.92%
Kết quả phân tích độ nhạy cho thấy chi phí đầu tư biến thiên nghịch biến với NPV và IRR, thay đổi tổng mức đầu tư tác động đến ngân lưu ra, khi chi phí đầu tư giảm thì NPV cải thiện đáng kể, nhưng ở mức thay đổi 10% thì NPV tổng đầu tư của dự án vẫn âm, dự án vẫn khơng khả thi về mặt tài chính, tuy vậy khi chi phí đầu tư giảm 10% NPV chủ đầu tư >0, dự án khả thi trên quan điểm chủ đầu tư. Để dự án khả thi về mặt tài chính trên cả 2 quan điểm thì vốn đầu tư phải giảm 16,02%.
3.3.2 Phân tích độ nhạy theo lạm phát
Lạm phát là yếu tố ảnh hưởng lớn đến tính khả thi tài chính của dự án bởi nhiều biến số chịu tác động của lạm phát như chi phí đầu tư, doanh thu, chi phí hoạt động từ đó ảnh hưởng đến NPV dự án. Do vậy, đề tài sẽ phân tích độ nhạy các chỉ tiêu tài chính dự án và giá trị hiện tại của các dịng hạng mục ngân lưu theo sự thay đổi của lạm phát USD.
3.3.2.1 Các chỉ tiêu tài chính dự án
Từ năm 1992 đến 2013, lạm phát đồng USD thay đổi trong khoảng từ 1% đến gần 3,8%18, do vậy đề tài sử dụng mức biến thiên lạm phát từ 0.8% đến 3.8% để xem xét tác động của lạm phát đến tính khả thi của dự án. Kết quả biến thiên giá trị NPV dự án theo lạm phát tại Bảng 3.11 cho thấy IRR danh nghĩa biến thiên đồng biến với lạm phát, NPV và IRR thực nghịch biến với lạm phát cho thấy lạm phát tăng làm giảm suất sinh lợi thực của dự án. Biến thiên lạm phát trong khoảng xem xét khơng làm thay đổi tính khả thi tài chính dự án.
26
Bảng 3.11 Phân tích độ nhạy chỉ tiêu tài chính dự án theo lạm phát USD
Thay đổi lạm phát USD % -1% 0% 1% 2%
NPV danh nghĩa TĐT Triệu USD -178.07 -193.09 -207.75 -218.13
NPV thực TĐT Triệu USD -178.07 -193.09 -207.75 -218.13
IRR danh nghĩa TĐT % 8.37% 9.32% 10.26% 11.24%
IRR thực TĐT % 7.51% 7.38% 7.26% 7.17%
NPV danh nghĩa CĐT Triệu USD -37.66 -56.09 -73.97 -87.97
NPV thực CĐT Triệu USD -37.66 -56.09 -73.97 -87.97
IRR danh nghĩa CĐT % 10.33% 11.16% 11.99% 12.88%
IRR thực CĐT % 9.46% 9.19% 8.94% 8.75%
3.3.2.2 Giá trị hiện tại của các dòng hạng mục ngân lưu
Kết quả biến thiên của các dòng hạng mục ngân lưu tại Bảng 3.12 cho thấy giá trị hiện tại doanh thu không chịu tác động lạm phát, còn giá trị hiện tại khoản phải trả, thay đổi tiền mặt, khoản phải thu, hàng tồn kho đồng biến với lạm phát. Trong đó khoản phải trả giúp tăng NPV dự án, còn khoản phải thu, thay đổi tiền mặt, hàng tồn kho làm giảm NPV dự án khi lạm phát tăng.
Bảng 3.12 Kết quả biến thiên các dòng ngân lưu theo lạm phát
Thay đổi lạm phát USD -1% 0% 1% 2%
Doanh thu dự án Triệu USD 3156.42 3156.42 3156.42 3156.42
Thay đổi Khoản phải trả Triệu USD 28.21 31.03 33.80 36.52
Tổng ngân lưu vào Triệu USD 3184.63 3187.45 3190.22 3192.93
Ngân lưu đầu tư Triệu USD 1227.90 1228.09 1228.27 1228.45
Chi phí hoạt động Triệu USD 2016.49 2023.81 2031.25 2038.84
-Chi phí than Triệu USD 1613.77 1613.77 1613.77 1613.77
-Chi phí dầu DO Triệu USD 67.54 67.54 67.54 67.54
-Chi phí đá vơi Triệu USD 6.13 6.13 6.13 6.13
-Chi phí vận hành Triệu USD 164.52 168.18 171.91 175.70
-Chi phí bảo dưỡng Triệu USD 164.52 168.18 171.91 175.70
Thay đổi tiền mặt Triệu USD 0.10 1.98 3.86 5.74
Thay đổi hàng tồn kho Triệu USD 23.98 26.38 28.73 31.04
Thay đổi khoản phải thu Triệu USD 42.31 46.55 50.70 54.77
Thuế TNDN Triệu USD 51.91 53.74 55.16 52.22
27
3.3.3 Phân tích kịch bản.
Nhằm xác định tính khả thi tài chính của dự án sẽ thay đổi như thế nào trong các trường hợp tốt nhất và xấu nhất có thể xảy ra, đề tài sử dụng phân tích kịch bản với giả định 3 kịch bản có thể xảy ra đối với dự án.
Kịch bản xấu: chi phí đầu tư tăng 10%, giá than tăng 30% so với mơ hình cơ sở và giá điện là 5 cent/kwh, lạm phát là 3,8%/năm.
Kịch bản cơ sở: sử dụng các giả định của kịch bản cơ sở.
Kịch bản tốt: chi phí đầu tư giảm 10%, giá than giảm 40% so với mơ hình cơ sở và giá điện là 7.2 cent/kwh, lạm phát là 0,8%/năm.
Kết quả phân tích các kịch bản được trình bày tại Bảng 3.13.
Bảng 3.13 Kết quả phân tích kịch bản
Kịch bản Đơnvị Xấu Cơ sở Tốt
Giá bán điện (cent/kwh) 5.00 6 7.20
Thay đổi vốn đầu tư % 10% 0% -10%
Thay đổi giá mua than % 30% 0% -30%
Thay đổi lạm phát % 2% 0% -1%
Kết quả
NPVdanh nghĩa TĐT TriệuUSD -1261.66 -193.09 1103.70
NPV thực TĐT TriệuUSD -1261.66 -193.09 1103.70
IRR danh nghĩa TĐT % #DIV/0! 9.32% 19.04%
IRR thực TĐT % #DIV/0! 7.38% 16.94%
NPV danh nghĩa CĐT TriệuUSD -993.81 -56.09 1083.91
NPV thực CĐT TriệuUSD -993.81 -56.09 1083.91
IRR danh nghĩa CĐT % #DIV/0! 11.16% 26.78%
IRR thực CĐT % #DIV/0! 9.06% 24.90%
Kết quả cho thấy tình huống tốt nhất NPV TĐT sẽ là 1103,70 triệu USD, khi tình huống xấu nhất xảy ra thì NPV TĐT sẽ là -1261,66 triệu USD, nhìn chung dự án chỉ khả thi khi xảy ra kịch bản tốt và không khả thi trong kịch bản cơ sở và kịch bản xấu.
28 3.3.4 Phân tích mơ phỏng Monte Carlo
Phân tích độ nhạy dựa trên cơ sở biến quan sát thay đổi cịn những yếu tố khác khơng đổi, phân tích kịch bản tính đến các kịch bản xấu nhất, tốt nhất điều này rõ ràng khó xảy ra trong thực tế, nhằm tăng độ tin cậy của việc phân tích rủi ro, đề tài sử dụng phân tích mơ phỏng Monte Carlo (chạy trên phần mềm Crystal Ball) nhằm phân tích tác động lên NPV tổng đầu tư và chủ đầu tư khi nhiều biến rủi ro cùng thay đổi một lúc.
Sử dụng các biến được dùng trong phân tích độ nhạy là giá mua than, chi phí vốn đầu tư, giá bán điện và lạm phát với các giả định cho các biến như sau:
Giá bán điện tuân theo phân phối chuẩn giá trị kỳ vọng là 6 cent/kwh, độ lệch chuẩn là 0,37; Vốn đầu tư tuân theo phân phối tam giác, với giá trị tối thiểu là -10%, tối đa là 10% và yếu vị là 5%; Giá mua than tuân theo phân phối đều với giá trị tối thiểu là -40% và tối đa là 30%, giữa giá bán điện và giá mua than có mối quan hệ tương quan là 0.6. Lạm phát tuân theo phân phối chuẩn với giá trị kỳ vọng là 1,8%, độ lệch chuẩn là 0,5%.
Kết quả mô phỏng NPV tổng đầu tư, chủ đầu tư thể hiện tại Hình 3.5, Hình 3.6 và chi tiết tại Phụ lục 12.
29
Hình 3.6 Kết quả mơ phỏng NPV chủ đầu tư
Kết quả mô phỏng cho thấy khi các biến đầu vào cùng thay đổi thì xác suất dự án khả thi theo quan điểm tổng đầu tư là 31,55%, còn theo quan điểm chủ đầu tư là 49,55% chứng tỏ dự án chứa đựng nhiều rủi ro phụ lớn rất lớn vào sự thay đổi của các biến đầu vào.
Phân tích rủi ro cho thấy các chỉ số tài chính rất nhạy cảm với sự thay đổi của biến giá than, giá điện. Đối với sự thay đổi chi phí đầu tư trong biên độ 10% và thay đổi lạm phát