2.4 Các lý thuyết giải thích ảnh hưởng của công bố thông tin tự nguyện đến giá
2.4.2 Lý thuyết rủi ro ước tính
Mối quan hệ giữa rủi ro và lợi suất trong điều kiện thông tin không chắc chắn đã được nghiên cứu bởi rất nhiều học giả, như Klein và Bawa (1979), Barry và Brown (1985); Clarkson và Thompson (1990), Handa và Linn (1993), Clarkson và cộng sự (1996), Lambert và cộng sự (2007). Các nghiên cứu theo hướng này lập luận rằng, để đưa ra quyết định đầu tư, những nhà đầu tư khôn ngoan (rational investor) cần phải xem xét lợi suất kỳ vọng thu được từ tài sản và rủi ro đầu tư liên quan. Rủi ro đầu tư đó bao gồm cả rủi ro thơng tin khơng chắc chắn (hay cịn gọi là rủi ro ước tính). Rủi ro ước tính phát sinh từ việc nhà đầu tư phải ước tính các thơng số về lợi nhuận của tài sản ví dụ như hệ số beta, dòng tiền trong tương lai hay ma trận phương sai/hiệp phương sai của lợi nhuận kỳ vọng của các tài sản rủi ro dựa trên thơng tin giới hạn mà mình có.
Nếu rủi ro này khơng thể đa dạng hóa được thì nhà đầu tư sẽ yêu cầu bù đắp cho rủi ro tăng thêm (Barry và Brown, 1985; Coles và Loewnstein, 1988; Handa và Lim, 1993; Coles và cộng sự, 1995; Clarkson và cộng sự, 1996). Do đó, việc cải thiện mức độ CBTT có thể làm giảm rủi ro ước tính khơng thể đa dạng hóa của nhà đầu tư, giảm beta từ đó làm giảm chi phí vốn của doanh nghiệp (Barry và Brown, 1985; Coles và cộng sự, 1995). Các nghiên cứu theo hướng này đều cho rằng mơ hình CAPM truyền thống chưa phản ánh đầy đủ cấu phần khơng thể đa dạng hóa của rủi ro ước tính, do vậy hệ số beta của những cổ phiếu có ít thơng tin được ước tính thấp một cách có hệ thống (Barry và Brown, 1985; Handa và Lim, 1993; Coles và cộng sự, 1995).
Các nghiên cứu trước vẫn còn đang tranh cãi về tầm quan trọng của rủi ro ước tính. Reinganum and Smith (1983) cho rằng trong nền kinh tế lớn với nhiều cổ phiếu, rủi ro ước tính có thể được đa dạng hóa phần lớn. Họ cho rằng, rủi ro ước tính là rủi ro đặc trưng riêng của từng cổ phiếu, do vậy nếu cổ phiếu có ít thơng tin chỉ chiếm một tỷ lệ nhỏ của chỉ số thị trường, thì rủi ro đặc trưng này cũng có tác động ít đến phương sai và hiệp phương sai của danh mục. Trái lại, sử dụng lý thuyết
giá chênh lệch (Arbitrage pricing theory-APT), Handa và Lim (1993) lại cho rằng cấu phần hệ thống của rủi ro này là khơng thể đa dạng hóa được dù trong nền kinh tế có mức độ đa dạng hóa cao. Lambert và cộng sự (2007) tính tốn lại chi phí vốn trong mơ hình CAPM dựa trên giá trị kỳ vọng và hiệp phương sai (với thị trường) của dịng tiền trong tương lai. Họ giải thích rằng, việc cải thiện chất lượng CBTT làm giảm hiệp phương sai nhận định giữa dòng tiền của doanh nghiệp và của thị trường, từ đó làm giảm chi phí vốn. Tác động này khơng thể đa dạng hóa được bởi vì khi số doanh nghiệp trong nền kinh tế tăng, số lượng phương sai giữa các dòng tiền của các doanh nghiệp cũng tăng.