7. CẤU TRÚC LUẬN VĂN
1.5. LÝ THUYẾT VỀ HOẠCH ĐỊNH CHIẾN LƯỢC TÀI CHÍNH
1.5.3. Lý thuyết về cơ cấu vốn
1.5.3.1. Lý thuyết cơ cấu vốn tối ưu
Lý thuyết cơ cấu vốn tối ưu (Optimal capital structure) cho rằng có một cơ cấu vốn tối ưu ở đó ban quản trị cơng ty có thể gia tăng giá trị của công ty bằng cách sử dụng tỷ số đòn bẩy phù hợp. Theo cách tiếp cận này, cơng ty trước tiên có thể hạ thấp chi phí sử dụng vốn thơng qua việc gia tăng sử dụng nợ bởi vì chi phí sử dụng nợ thấp hơn do có khoản tiết kiệm thuế. Khi tỷ số nợ gia tăng thì rủi ro cũng gia tăng, do đó,
nhà đầu tư sẽ tăng lợi nhuận đòi hỏi rS. Sự gia tăng rS lúc đầu vẫn khơng hồn tồn
xóa sạch lợi ích của việc sử dụng nợ như là một nguồn vốn rẻ hơn cho đến khi nào nhà đầu tư gia tăng lợi nhuận yêu cầu khiến cho lợi ích của việc sử dụng nợ khơng cịn nữa.
Bởi vì lãi vay là chi phí được khấu trừ thuế, cho nên sử dụng nợ giúp công ty tiết
kiệm được thuế. Chúng ta thấy rằng lực đầu rS chưa tăng khi tỉ số đòn bẩy gia tăng
trong khi rB vẫn khơng đổi và do đó có lợi ích của việc tiết kiệm khi gia tăng sử dụng
nợ nên chi phí sử dụng vốn nói chung rV giảm. Nhưng khi tỷ số đòn bẩy gia tăng đến một điểm nào đó thì rủi ro tăng lên khiến cho rB và rS tăng lên. Kết quả là rV hay
WACC tăng lên. Do đó lý thuyết cơ cấu vốn tối ưu, còn gọi là cách tiếp cận truyền
thống.
Những yếu tố ảnh hương đến sự lựa chọn cơ cấu vốn tối ưu:
Lý thuyết này có đề cập rằng khi hoạch định chính sách cơ cấu vốn tối ưu cần lưu ý các yếu tố ảnh hưởng sau:
- Rủi ro doanh nghiệp.
- Thuế thu nhập công ty.
- Sự chủ động về tài chính.
- Phong cách và thái độ của ban quản lý công ty.
1.5.3.2. Lý thuyết lợi nhuận hoạt động ròng
Lý thuyết lợi nhuận hoạt động rịng cho rằng chi phí sử dụng vốn trung bình và giá trị của cơng ty vẫn khơng đổi khi tỷ số địn bẩy tài chính thay đổi.
Khi công ty gia tăng sử dụng nợ hay tăng tỷ số địn bẩy tài chính thì tỷ suất lợi nhuận dành cho cổ đông tăng lên trong khi tỷ suất lợi nhuận dành cho chủ nợ không thay đổi. Tỷ suất lợi nhuận nói chung khơng đổi nên giá trị của cơng ty có thể xem như khơng bị ảnh hưởng bởi sự thay đổi cơ cấu vốn. Điều này được minh họa bởi hình sau:
Hình I. 9: Quan hệ giữa chi phí sử dụng vốn và tỷ số địn bẩy tài chính
Nguồn: Tài chính Doanh nghiệp căn bản – TS. Nguyễn Minh kiều. 2011
1.5.3.3. Lý thuyết M&M
Lý thuyết M&M dựa trên những giả định quan trọng:
- Giả định về thuế.
- Giả định về chi phí giao dịch
- Giả định về chi phí khốn khó tài chính
- Giả định về thị trường hoàn hảo.
Các giả định đầy đủ của lý thuyết M&M gồm:
- Khơng có thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân.
- Khơng có chi phí giao dịch
- Khơng có chi phí phá sản và chi phí khó khăn tài chính.
- Cá nhân và cơng ty đều có thể vay tiền ở mức lãi suất như nhau.
- Thị trường vốn là thị trường hoàn hảo.
rS rB rV 15 10 0 Tỷ số địn bẩy tài chính (B/S) Chi phí sử dụng vốn (%)
Với những giả định trên, nội dung lý thuyết M&M được phát biểu thành 2 mệnh đề sau đây:
Mệnh đề 1 – Giá trị công ty:
Trong điều kiện khơng có thuế, giá trị cơng ty có vay nợ (VL) bằng giá trị cơng ty khơng có vay nợ (VU), nghĩa là VU = VL. Trong điều kiện khơng có thuế, giá trị cơng ty có vay nợ và khơng vay nợ là như nhau, do đó, có cấu nợ/vốn (B/S) khơng có ảnh hưởng gì đến giá trị của cơng ty và công ty cũng không thể làm tăng giá trị bằng cách thay đổi cơ cấu vốn.
Mệnh đề 2 – Chi phí sử dụng vốn:
Mệnh đề M&M số 2 phát biểu rằng lợi nhuận yêu cầu trên vốn cổ phần có quan hệ cùng chiều với mức độ sử dụng địn bẩy tài chính hay tỷ số nợ.
Về mặt tốn học, mệnh đề M&M số II có thể được biểu diễn bởi cơng thức:
S B r r r rS O(O B)
Hình I. 10: Mệnh đề M&M số II khi khơng có thuế
Nguồn: Tài chính Doanh nghiệp căn bản – TS. Nguyễn Minh kiều. 2011
Lý thuyết M&M trong trường hợp có thuế
Mệnh đề M&M số I – Giá trị cơng ty trong trường hợp có thuế:
Trong trường hợp có thuế thu nhập cơng ty, giá trị cơng ty có vay nợ bằng giá trị cơng ty khơng có vay nợ cộng với hiện giá của lá chắn thuế. Về mặt toán học, mệnh đề M&M số I trong tường hợp có thuế được diễn tả bởi công thức: VL = VU + TCB.
Mệnh đề M&M số II – Chi phí sử dụng vốn trong trường hợp có thuế:
Trong trường hợp có thuế, lợi nhuận yêu cầu cổ phần có quan hệ cùng chiều với mức độ sử dụng địn bẩy tài chính hay tỷ số nợ nhưng có mối quan hệ này được diễn tả bởi công thức: S B T r r r rS O(O B)(1 C) Trong đó:
rS = Lợi nhuận yêu cầu hay lợi nhuận kỳ vọng trên vốn cổ phần rB = Lãi suất cho vay hay chi phí sử dụng nợ
Chi phí sử dụng vốn (%) Tỷ số nợ - vốn (B/S) rB rWACC rs r0
rO = Chi phí sử dụng vốn nếu công ty sử dụng 100% vốn cổ phần B = Giá trị của nợ hay trái phiếu của công ty phát hành
S = Giá trị vốn cổ phần của công ty Tc = Thuế suất thế thu nhập doanh ngiệp
Nói chung vay nợ giúp cơng ty tiết kiệm thuế nên làm cho chi phí sử dụng vốn trung bình giảm (rWACC) giảm. Mặt khác địn bẩy tài chính làm gia tăng rủi ro đối với vốn cổ phần nên chi phí sử dụng vốn cổ phần (rS) tăng lên khi công ty gia tăng tỷ số nợ. Điều này được minh họa trên hình sau:
Hình I. 11: Ảnh hưởng của địn bẩy tài chính lên chi phí sử dụng vốn khi có thuế
Nguồn: Tài chính Doanh nghiệp căn bản – TS. Nguyễn Minh Kiều. 2011
Ảnh hưởng của thuế và chi phí khốn khó tài chính lên giá trị cơng ty và chi phí sử dụng vốn:
Theo mệnh đề M&M trong trường hợp có thuế cho biết: VL= VU+TCB, doanh nghiệp sử dụng nợ vay càng nhiều thì giá trị công ty càng tăng. Lý thuyết M&M khơng tính đến động thái của cơng ty trên thực tế.
Hình I. 12: Tác động đồng thời của thuế và chi phí khốn khó tài chính lên giá trị của Cty
Nguồn: Tài chính Doanh nghiệp căn bản – TS. Nguyễn Minh kiều. 2011
Chi phí sử dụng vốn (%) Tỷ số nợ - vốn (B/S) rB rWACC O B O S r r SL B r r r0 C O B O S T r r SL B r r 1
Hiện giá của lá chắn thuế
Giá trị cơng ty theo M&M khi có thuế và nợ
VL = VU+ TCB Hiện giá của chi phí
khốn khó tài chính V = Giá trị thực của
cơng ty VU= Giá trị của
cơng ty Khơng có nợ Giá trị công ty (V)
Giá trị cao nhất
B* Lượng nợ tối ưu