3. Phương pháp nghiên cứu
3.1. Mơ hình nghiên cứu
3.1.1. Các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt
Dựa trên các nghiên cứu của Kim và cộng sự (1998), Opler và cộng sự (1999), Ozkan và Ozkan (2004); Garcia-Teruel và Martinez-Solano (2008), Martinez-Sola và cộng sự, trong nghiên cứu của mình đã đề nghị mơ hình các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt tại doanh nghiệp như sau:
CASHit = β0 + β1(CFLOWit) + β2(LIQit) + β3(LEVit) + β4(SIZEit) + β5(BANKDit) + β6(INTANGIBLEit) + ηi + λt + εit (1)
Trong đó: β0: Hệ số chặn
β1 – β6: Hệ số hồi quy của các biến độc lập ηi: Tính khơng đồng nhất khơng quan sát được λt: Biến giả đại diện cho sự thay đổi thời gian εit: Sai số ngẫu nhiên
Biến phụ thuộc CASH thể hiện mức nắm giữ tiền mặt của một doanh nghiệp, được đo lường bằng tỷ lệ tiền và tương đương tiền trên tổng tài sản. Tương đương tiền được định nghĩa là “khoản đầu tư ngắn hạn có thời hạn thu hồi hoặc đáo hạn khơng quá 3
tháng có khả năng chuyển đổi dễ dàng thành một lượng tiền xác định và khơng có nhiều rủi ro trong chuyển đổi thành tiền kể từ ngày mua khoản đầu tư đó” (Thơng tư 23/2005/TT-BTC). Trong nghiên cứu này, khi đề cập đến lượng tiền nắm giữ trong doanh nghiệp sẽ được ngầm hiểu là lượng tiền và tương đương tiền trong tổng tài sản của doanh nghiệp.
Biến độc lập CFLOW thể hiện dòng tiền nội bộ trong doanh nghiệp, được đo lường bằng lợi nhuận sau thuế cộng khấu hao trong kỳ chia cho tổng tài sản (Ferreira và Vilela, 2004), (Ozkan và Ozkan, 2004). Theo thuyết trật tự phân hạng, do tồn tại tình trạng bất cân xứng thơng tin nên các doanh nghiệp sẽ ưu tiên dùng vốn tài trợ nội bộ để tài trợ cho các dự án đầu tư hơn là huy động vốn từ bên ngồi để giảm bớt chi phí sử dụng vốn (Ozkan và Ozkan, 2004). Do đó, dịng tiền sau khi chi cho các hoạt động kinh doanh, trả nợ và phân phối cho cổ đông sẽ được doanh nghiệp tích lũy dưới dạng tiền. Do vậy, các doanh nghiệp có dịng tiền nội bộ càng cao thì càng nắm giữ nhiều tiền. Hàm ý tỷ số dịng tiền CFLOW có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt CASH. Tuy nhiên theo lý thuyết đánh đổi, doanh nghiệp có dịng tiền cao thì dễ có khả năng tiếp cận thị trường vốn hơn nên có thể nắm giữ tiền mặt ít hơn. Nghiên cứu của Kim và cộng sự (1998) cho rằng dòng tiền cũng được xem như là một khoản thay thế cho tiền mặt. Do đó tỷ số dịng tiền cũng được kỳ vọng có mối quan hệ ngược chiều với việc nắm giữ tiền mặt.
Biến độc lập LIQ đại diện cho vốn luân chuyển của doanh nghiệp, được đo lường bằng tài sản ngắn hạn trừ nợ ngắn hạn trừ tiền và tương đương tiền trên tổng tài sản (Pinkowitz và Williamson, 2001), (Ozkan và Ozkan, 2004). Theo lý thuyết đánh đổi, trong một số trường hợp thiếu hụt tiền, các doanh nghiệp có thể thanh lý các tài sản lưu động với chi phí thấp hơn các tài sản khác để tăng quỹ tiền bù đắp thiếu hụt. Vì vậy, các doanh nghiệp ít có nhu cầu dự trữ tiền mặt. Do đó, tác giả kỳ vọng vốn luân chuyển có mối quan hệ ngược chiều với tiền mặt nắm giữ tại doanh nghiệp.
Biến độc lập LEV đại diện cho địn bẩy tài chính của doanh nghiệp, được đo lường bằng tổng nợ phải trả trên tổng tài sản (Opler và cộng sự, 1999), (Pinkowitz và
Williamson, 2001), (Ozkan và Ozkan, 2004). Theo lý thuyết trật tự phân hạng, các doanh nghiệp ưu tiên sử dụng vốn nội bộ trước, khi đầu tư đã vượt quá lợi nhuận giữ lại và tiền mặt giảm thì doanh nghiệp sẽ sử dụng nợ vay. Cũng theo lý thuyết dòng tiền tự do, khi doanh nghiệp có địn bẩy tài chính cao thì sẽ bị giám sát nhiều hơn nên nhà quản trị khó có thể giữ tỷ lệ tiền nắm giữ ở mức cao. Do đó, địn bẩy tài chính được kỳ vọng có quan hệ ngược chiều với tiền mặt nắm giữ. Tuy nhiên, theo lý thuyết đánh đổi thì địn bẩy tài chính cao sẽ làm gia tăng chi phí kiệt quệ tài chính và do đó doanh nghiệp có thể muốn nắm giữ tiền mặt nhiều hơn để hạn chế chi phí kiệt quệ tài chính này. Điều này hàm ý mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ lệ nắm giữ tiền và địn bẩy tài chính.
Biến độc lập SIZE đại diện cho quy mô của doanh nghiệp, được đo lường bằng cách lấy logarit tự nhiên của doanh thu thuần (Kim và cộng sự, 1998), (Ozkan và Ozkan, 2004). Theo lý thuyết đánh đổi, các doanh nghiệp có quy mơ lớn thường có rủi ro và chi phí phá sản thấp hơn và ít có thơng tin bất cân xứng hơn các doanh nghiệp có quy mơ nhỏ nên có thể dễ dàng tiếp cận thị trường vốn. Do vậy, các doanh nghiệp lớn có thể nắm giữ tiền ít hơn các doanh nghiệp nhỏ. Điều này giúp dự đốn có một mối quan hệ ngược chiều giữa quy mô doanh nghiệp và tỷ lệ tiền mặt nắm giữ. Tuy nhiên theo lý thuyết trật tự phân hạng, khi doanh nghiệp có quy mơ lớn sẽ có nhiều cơ hội đầu tư hơn. Và khi đó, doanh nghiệp sẽ giữ tiền mặt nhiều hơn để dự phòng đầu tư cho các dự án này. Ngồi ra, với quy mơ lớn thì dịng tiền có xu hướng dồi dào hơn các doanh nghiệp có quy mơ nhỏ. Do vậy, các doanh nghiệp có quy mơ lớn được kỳ vọng sẽ nắm giữ nhiều tiền mặt hơn, thể hiện mối quan hệ đồng biến.
Biến độc lập BANKD đại diện cho tỷ lệ nợ vay ngân hàng trong doanh nghiệp, được đo lường bằng tổng nợ vay ngân hàng trên tổng nợ phải trả (Ozkan và Ozkan, 2004). Theo lý thuyết trật tự phân hạng, khi doanh nghiệp sử dụng đến nợ vay tức là nguồn vốn nội bộ (tiền) của doanh nghiệp đã xuống thấp, không đủ để tài trợ cho các quyết định đầu tư. Và theo lý thuyết đánh đổi, khi ngân hàng cung cấp hạn mức vay hoặc gia hạn các khoản vay cho doanh nghiệp thì có nghĩa là các ngân hàng đã phát tín
hiệu tích cực về doanh nghiệp đó. Và vì vậy, các doanh nghiệp này có thể dễ dàng tiếp cận các nguồn vốn bên ngồi tốt hơn nên khơng cần dự trữ nhiều tiền mặt. Do đó, tiền mặt được kỳ vọng có mối quan hệ ngược chiều với tỷ lệ nợ vay.
Biến độc lập INTANGIBLE đại diện cho cơ hội tăng trưởng của doanh nghiệp, đo lường mức độ đầu tư của các doanh nghiệp vào vốn vơ hình, được tính tốn bằng giá của tài sản vơ hình trên tổng tài sản (Ozkan và Ozkan, 2004). Theo lý thuyết đánh đổi, khi doanh nghiệp có nhiều cơ hội tăng trưởng thì càng cần có nhiều vốn để tài trợ cho các dự án đầu tư, bao gồm cả nguồn vốn bằng tiền trong doanh nghiệp. Ngoài ra, theo thuyết trật tự phân hạng, nếu doanh nghiệp sử dụng vốn huy động từ bên ngồi sẽ làm gia tăng chi phí sử dụng vốn do tác động của vấn đề thông tin bất cân xứng giữa nhà quản lý doanh nghiệp và nhà đầu tư bên ngồi. Chính vì vậy, các doanh nghiệp có động cơ để nắm giữ nhiều tiền hơn khi có nhiều cơ hội tăng trưởng. Do vậy, tác giả kỳ vọng một mối quan hệ cùng chiều giữa cơ hội tăng trưởng và nắm giữ tiền trong doanh nghiệp. Nếu phân tích theo chiều hướng sử dụng vốn bằng tiền thay cho mục đích phịng ngừa thì lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng, khi doanh nghiệp có nhiều cơ hội tăng trưởng thì doanh nghiệp sẽ sử dụng hết các nguồn vốn nội bộ để tài trợ. Do vậy, doanh nghiệp có càng nhiều cơ hội tăng trưởng thì tỷ lệ dự trữ tiền mặt sẽ giảm. Đây là mối quan hệ ngược chiều.
Sự kỳ vọng lên quyết định nắm giữ tiền mặt được tóm tắt qua bảng 3.1.
Bảng 3.1: Tổng hợp kỳ vọng nghiên cứu của các biến giải thích lên mức nắm giữ tiền mặt.
Tên biến Cách tính tốn Kỳ vọng kết quả nghiên cứu CASH
Tỷ lệ nắm giữ tiền
(Tiền và tương đương tiền)/ Tổng tài
CFLOW
Dòng tiền
(Lợi nhuận sau thuế + Khấu hao trong
năm)/ Tổng tài sản + / -
LIQ
Vốn luân chuyển
(Tài sản ngắn hạn – Nợ ngắn hạn – Tiền và tương đương tiền)/ Tổng tài sản
-
LEV
Địn bẩy tài chính Tổng nợ / Tổng tài sản + / -
SIZE
Quy mô doanh nghiệp Logarit tự nhiên của Doanh thu thuần + / -
BANKD
Tỷ lệ nợ vay ngân hàng
Nợ ngân hàng (ngắn và dài hạn)/ Tổng
nợ phải trả -
INTANGIBLE
Cơ hội tăng trưởng Tài sản cố định vơ hình/ Tổng tài sản + / -