PHẦN 2 : KHUNG LÝ THUYẾT
2.4. Các nghiên cứu thực nghiệm
2.4.1. Các quốc gia phát triển
Hannan và Berger (1991) cũng như Neumark và Sharpe (1992) tiến hành nghiên cứu tác động của sự tập trung thị trường vào việc điều chỉnh giá trong thị trường tiền gửi tại Mỹ và về sau tạo cơ sở cho các nghiên cứu thực nghiệm về IRPT. Sử dụng mơ hình logit đa thức và dữ liệu từ năm 1983 đến năm 1986, các tác giả tìm thấy bằng chứng về sự bất đối xứng trong lãi suất tiền gửi ở Mỹ, nghĩa là, lãi suất tiền gửi có chiều hướng cứng nhắc hướng lên nhiều hơn so với hướng xuống. Trung bình có 62% khả năng các ngân hàng giảm lãi suất tiền gửi phản ứng trước sự sụt giảm 29 điểm cơ bản trong lãi suất chính sách, so với trung bình 39% khả năng tăng lãi suất tiên gửi phản ứng với sự gia tăng mức độ lãi suất chính sách tương tự. Các kết quả tương tự được tìm thấy bởi Neumark và Sharpe (1992) khisử dụng mơ hình điều chỉnh và chuyển đổi một phần, kết hợp dữ liệu bảng của 225 ngân hàng Mỹ. Do đó, Hannan và Berger (1991) đã phát triển các giả thuyết phản ứng khách hàng và các giả thuyết thông đồng dàn xếp giá nhằm giải thích sự bất đối xứng được quan sát trong lãi suất tiền gửi trên thị trường tài chính.
Tuy nhiên, phần lớn các nghiên cứu trên tập trung vào các nhân tố mang tính đặc trưng của khách hàng và ngân hàng, như là nguyên nhân chính của sự cứng nhắc lãi suất trên thị trường tài chính. Sự khơng bằng lịng của các nhà kinh tế cũng như giới hoạch định chính sách cùng với sự quan tâm nghiêm túc nhằm tìm kiếm các lời giải đáp khác nhau cho sự bám dính giá cả trong các thị trường tài chính, dẫn tới sự quan tâm mới dành cho nghiên cứu về truyền dẫn. Nghiên cứu thực nghiệm mang tính bước ngoặt làm thay đổi bộ mặt của nghiên cứu về IRPT của Cottarelli và Kourelis (1994), liên quan đến mức độ của IRPT đối với cấu trúc của hệ thống tài chính. Các tác giả phân tích lãi suất cho vay của 31 quốc gia công nghiệp và đang phát triển, sử dụng kỹ thuật đồng liên kết và phát hiện thấy sự khác biệt giữa các quốc
gia trong ngắn hạn rõ rệt hơn so với dài hạn. Kết quả cho thấy truyền dẫn dài hạn đến lãi suất cho vay là hoàn toàn, với hệ số nhân tác động trung bình là 0,97, nằm trong khoảng từ 0,75 đến 1,25. Hơn nữa, sau khi kiểm soát các tác động khác, cấu trúc tài chính nổi lên như là nhân tố có sức ảnh hưởng mạnh mẽ đến việc tăng tính linh hoạt của lãi suất cho vay. Động lực điều chỉnh lãi suất cho vay cũng phụ thuộc vào loại lãi suất cho vay được sử dụng. Do đó, các tác giả lưu ý rằng, để đánh giá hiệu quả của cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ, chúng ta cần chú ý đến cấu trúc của hệ thống tài chính. Cottarelli và cộng sự (1995) cũng nhận thấy những kết quả tương tự đối với hệ thống ngân hàng Ý, các tác giả phát hiện ra rằng sự chênh lệch lãi suất cho vay trong hệ thống ngân hàng Ý là do sự khác biệt về mức độ tập trung ngân hàng, đo lường bởi chỉ số Herfindahl.1
Các nghiên cứu liên quan khu vực Châu Âu như Mojon (2000) và Schwarz- bauer (2007) kiểm tra vai trị của cấu trúc tài chính trong q trình truyền dẫn chính sách tiền tệ. Dựa trên khung nghiên cứu của Cottarelli và Kourelis (1994), Mojon (2000) kiểm tra sự khác biệt cấu trúc tài chính trong khu vực Châu Âu có thể góp phần vào sự bất đối xứng quốc gia. Tác giả phân tích dữ liệu từ năm 1979 đến năm 1998, sử dụng một mơ hình sai số hiệu chỉnh (ECM). Kết quả thực nghiệm bao gồm dữ liệu của 25 thị trường tín dụng và 17 thị trường tiền gửi cho thấy truyền dẫn có sự khác biệt giữa các quốc gia và thị trường. Nhìn chung, truyền dẫn đến thị trường tín dụng cao hơn, từ 0,53 đến 0,68, so với thị trường tiền gửi, dao động từ 0,18 đến 0,43. Trong khi đó, tiền gửi tiết kiệm và tiền gửi khơng kỳ hạn lại có độ bám dính cao nhất, dao động từ 0 đến 0,28. Tác giả lưu ý rằng cạnh tranh trong ngành ngân hàng được
đo bằng chỉ số Gual2 có xu hướng buộc các ngân hàng tăng lãi suất tiền gửi nhanh
hơn khi lãi suất thị trường tiền tệ qua đêm tăng, và cạnh tranh giữa các ngân hàng
1
Chỉ số Herfindhal là thước đo của sự tập trung thị trường và được tính bằng tổng thị phần của các ngân hàng. Giá trị nhỏ hơn 1000 cho thấy thị trường không tập trung, giữa 1000 và 1800 cho thấy thị trường tập trung vừa phải, và giá trị trên 1800 cho thấy mức tập trung cao. Các thị trường tập trung ít cạnh tranh hơn các thị trường không tập trung (IMF, 2007).
cũng làm thu hẹp truyền dẫn chu kỳ lãi suất bất đối xứng. Schwarzbauer (2007) sử dụng phân tích thay đổi thời gian (time-varying analysis), cũng thấy rằng tỷ số lãi suất tiền gửi trên GDP hoặc vốn hóa thị trường trên GDP, và cấu trúc hạn của lãi suất có tác động đáng kể về mặt thống kê đối với quá trình chuyển dẫn chính sách tiền tệ. Hơn nữa, Baugnet và cộng sự (2007) nhận thấy đặc điểm ngân hàng và cấu trúc thị trường có ảnh hưởng đáng kể đến truyền dẫn ở Bỉ. Nghĩa là các ngân hàng thanh khoản có khuynh hướng điều chỉnh lãi suất bán lẻ của mình chậm hơn và khơng đầy đủ để đáp ứng các thay đổi của lãi suất trên thị trường tiền tệ so với các ngân hàng kém thanh khoản hơn, nơi việc điều chỉnh nhanh hơn và gần như hoàn toàn.
Các nghiên cứu khác đã ghi nhận các khác biệt truyền dẫn trong khu vực Châu Âu đã hội tụ và do đó, tốc độ điều chỉnh trước thay đổi của lãi suất thị trường tiền tệ qua đêm đã trở nên đồng nhất hơn (Mojon, 2000; Toolsema và cộng sự, 2002; Schwarzbauer, 2007; Sander và Kleimeier, 2004, 2006b). Tuy nhiên, bất chấp sự hội tụ tương đối được xác nhận bởi các nghiên cứu, đặc biệt từ sau tháng 1 năm 1999, sự không đồng nhất đáng kể về mức độ truyền dẫn giữa các quốc gia và giữa các sản phẩm ngân hàng bán lẻ vẫn còn cao bên trong khu vực. Ví dụ, Toolsema và cộng sự (2002) sử dụng phương pháp fully-modified OLS (FMOLS) và phân tích rolling windows nhằm xem xét tính khơng đồng nhất giữa các quốc gia, và cung cấp thêm
các góc nhìn sâu sắc vào cuộc tranh luận về tính hội tụ tại khu vực Châu Âu từ năm 1980 đến năm 2000. Các tác giả tìm thấy truyền dẫn hồn tồn hầu hết nhưng không phải cho tất cả các quốc gia, dao động từ 0,71 - 1,03. Phân tích rolling win-dows cho thấy bằng chứng về sự hội tụ trong các số nhân dài hạn (từ 0,48 đến 1,10) và tốc độ điều chỉnh tương đối ổn định theo thời gian ở hầu hết các quốc gia ngoại trừ Hà Lan.
Sander và Kleimeier (2006b) so sánh truyền dẫn cho các quốc gia CEECs3 và bốn
quốc gia chính thuộc khu vực Euro,4 và tìm thấy truyền dẫn lãi suất cho vay đồng
3 Cộng hòa Séc, Estonia, Hungary, Latvia, Lithuania, Ba Lan, Cộng hịa Slovak và Slovenia (Trung và Đơng Âu).
nhất và hoàn toàn trong khu vực CEECs (0.91 đến 1.07) so với khu vực Euro (0,6 đến 0,69) đối với các khoản cho vay doanh nghiệp ngắn hạn và dài hạn tương ứng. Egert và cộng sự (2007) sử dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất động (DOLS) và các mơ hình ARDL, tìm thấy kết quả tương tự giữa các quốc gia khu vực CEECs và các quốc gia chính trong khu vực Euro. Ngồi ra, Sander và Kleimeier (2004) lưu ý rằng sự khác biệt trong cơ cấu pháp luật trong khu vực sẽ tiếp tục làm suy yếu sự hội tụ đầy đủ ở khu vực Châu Âu.
Sander và Kleimeier (2002) kiểm tra vấn đề điều chỉnh bất đối xứng trong khu vực Châu Âu thơng qua mơ hình ECM ngưỡng (threshold ECM) từ năm 1985 đến năm 1998. Kết quả cho thấy các số nhân dài hạn của lãi suất cho vay gần bằng 1 (từ 0,87 đến 1,17) trong hầu hết nhưng không phải tất cả các quốc gia; và tốc độ điều chỉnh khác nhau giữa các quốc gia. Các tác giả cho rằng, mặc dù rủi ro tiền tệ đã được loại bỏ, sự hiện diện của việc điều chỉnh bất đối xứng sẽ tiếp tục ảnh hưởng đến cách thức thực thi chính sách tiền tệ trong khu vực Châu Âu. Trái ngược với các quốc gia khu vực Tây Âu, các bằng chứng thực nghiệm liên quan đến truyền dẫn chính sách
tiền tệ ở Đông Nam Âu (SEE)5 chưa thống nhất. Karagiannis và cộng sự (2011) sử
dụng cách tiếp cận GETS (general-to-specific approach) với dữ liệu từ năm 1999 đến năm 2007 nhằm kiểm tra giả thuyết đối xứng. Các tác giả tìm thấy bằng chứng về điều chính bất đối xứng lãi suất cho vay và tiền gửi ở Bulgaria và Slovenia, trong khi ở Hy Lạp, các kết quả đã khẳng định sự tồn tại của sự điều chỉnh đối xứng. Các tác giả lập luận rằng, sự bất đối xứng được quan sát trong khu vực SEE có thể được giải thích bởi sự khác biệt về mức độ cạnh tranh, phát triển tài chính và mức độ tự do hố thị trường tài chính.
Một vấn đề khác cũng được thực hiện trong các nghiên cứu tại khu vực Châu Âu là sự khác biệt về truyền dẫn giữa các phân khúc thị trường khác nhau. Một số nghiên cứu cho thấy các khoản tiền gửi và cho vay có kỳ hạn của các doanh nghiệp được điều chỉnh nhanh hơn trước sự thay đổi của lãi suất thị trường tiền tệ qua đêm;
trong khi lãi suất trên khoản tiết kiệm, tài khoản tiền gửi qua đêm và tài khoản tiền gửi hiện hành cho thấy mức độ bám dính cao nhất (Mojon, 2000; Fitzpatrick và Reilly, 2002; De Graeve và cộng sự, 2004, 2007; Sorensen và Werner, 2006; Horvath và cộng sự, 200; Liu và cộng sự, 2011). Mặc dù có sự khác biệt về kỹ thuật kinh tế lượng, nhưng các nghiên cứu này đều cho thấy truyền dẫn ngay lập tức lên tài khoản tiết kiệm và tài khoản tiền gửi hiện hành rất chậm, từ 0,03 đến 0,33. Tuy nhiên, phân tích quốc gia cụ thể cung cấp góc nhìn rõ nét hơn về mức độ truyền dẫn ở các thị trường khác nhau so với các nghiên cứu tại khu vực Châu Âu. Truyền dẫn trung bình cho các khoản vay doanh nghiệp cả ngắn hạn và dài hạn, thế chấp và tiền gửi có kỳ hạn nhanh hơn và dao động tương ứng từ 0,63 đến 1,01; 0,70 đến 1,19 và 0,44 đến 0,84. Sorensen và Werner (2006) cho rằng tính khơng đồng nhất giữa các phân khúc thị trường có thể là do sự khác biệt về mức độ cạnh tranh và đặc điểm của khách hàng ngân hàng (bank client). Ví dụ, các doanh nghiệp lớn có thể phụ thuộc ít hơn vào các khoản vay ngân hàng để tài trợ cho hoạt động của mình so với các doanh nghiệp nhỏ và hộ gia đình.
Sorensen và Werner (2006) cũng chỉ ra rằng lãi suất được sử dụng trong một số nghiên cứu thực nghiệm khơng được hài hồ, do một số nghiên cứu thường cho thấy sự khơng đồng nhất trong truyền dẫn có thể xuất phát từ các vấn đề thống kê. Sự xuất hiện của đồng tiền chung Euro và chính sách tiền tệ đơn thực sự đã gây ra sự phá vỡ cấu trúc truyền dẫn trong khu vực Châu Âu. Các nghiên cứu như De Bondt (2002, 2005) chỉ ra rằng truyền dẫn trong khu vực Châu Âu đã thực sự gia tăng kể từ sau tháng 1 năm 1999 và tốc độ điều chỉnh trung bình đã trở nên nhanh hơn đối với tất cả lãi suất bán lẻ. Do đó, họ cho rằng, sự khác biệt về truyền dẫn trong khu vực Châu Âu sau năm 1999 có thể là kết quả của sự khác biệt trong việc xem xét rủi ro tín dụng và các hệ thống ngân hàng quốc gia cố gắng thích nghi với chính sách tiền tệ chung. Vì vậy, Marotta (2007, 2009) giả định phá vỡ cấu trúc có thể xảy ra nhiều lần thay vì ép buộc cố định một lần duy nhất, tháng 1 năm 1999. Tác giả sử dụng mơ hình ARDL và sử dụng chuỗi lãi suất NRIR (unharmonised interest rate) và MIR (new harmonised interest rate) từ năm 1993 đến năm 2007. Ước lượng truyền dẫn dài hạn
sử dụng dữ liệu NRIR trung bình giảm từ 0,90 xuống 0,70, ngoại trừ Pháp; nhưng tốc độ điều chỉnh cân bằng thay vào đó nhanh hơn, tăng từ 0,80 lên khoảng 1,00 trong một quý. Ngược lại, ước lượng truyền dẫn dài hạn sử dụng dữ liệu MIR tăng trung bình cho các khoản vay nhỏ (0,90) và gần như hồn tồn (0,97) cho các khoản vay lớn. Do đó, bằng chứng thực nghiệm của MIR cho thấy một kết quả có thể đốn trước được của chính sách tiền tệ trong khu vực Châu Âu theo thời gian.
Một số khác như De Bondt (2002, 2005) nhấn mạnh đến tốc độ điều chỉnh lãi suất bán lẻ ở khu vực Châu Âu sau 1999 tăng lên liên quan sự cạnh tranh gia tăng, và sự cắt giảm chi phí khơng đối xứng và chuyển đổi. Lý thuyết cho thấy rằng minh bạch hơn trong cách thức tiến hành cũng như hiệu quả truyền đạt chính sách tiền tệ có thể dễ dàng tiên đốn các cú sốc truyền dẫn chính sách tiền tệ. Leuvensteijn và cộng sự (2008) đã sử dụng “chỉ số Boone” để đo lường sự cạnh tranh trong ngành ngân hàng. Các tác giả sử dụng kỹ thuật kinh tế lượng bảng (panel) và ECM để kiểm tra tác động của cạnh tranh trong ngành ngân hàng, được đo bằng chỉ số Boone, lên truyền dẫn dài hạn từ năm 1994 đến năm 2006. Các kết quả cho thấy cạnh tranh làm giảm lãi suất của các ngân hàng cho ba trong số bốn sản phẩm cho vay: khoản vay thế chấp (- 0,03), khoản vay tiêu dùng (-0,075) và khoản vay doanh nghiệp ngắn hạn (-0,128) và khơng có ảnh hưởng đáng kể đến các khoản vay doanh nghiệp dài hạn. Các kết quả trên cho thấy khoản vay thế chấp ít bị ảnh hưởng bởi cạnh tranh, trong khi các khoản vay ngắn hạn cho các doanh nghiệp chịu ảnh hưởng nhiều nhất. Liu và cộng sự (2008) đã sử dụng cơng cụ ước tính của Phillip-Loretan để kiểm tra hiệu quả của minh bạch chính sách và cấu trúc cơ chế truyền dẫn tiền tệ ở New Zealand. Bằng chứng cho thấy sự minh bạch của chính sách tiền tệ có một tác động tích cực đối với truyền dẫn. Do đó, các tác giả cho rằng tăng tính minh bạch trong cách thức tiến hành chính sách tiền tệ có liên quan đến việc giảm biến động lãi suất và do đó, lãi suất ngăn hạn tương lai trở nên chắc chắn hơn, đến lượt cải thiện mức độ truyền dẫn từ lãi suất chính sách đến lãi suất bán lẻ.
Với vị thế thống trị của Mỹ trong nền kinh tế thế giới, thị trường tài chính thường phản ứng với những thay đổi trong chính sách tiền tệ của Mỹ tùy thuộc vào hướng
thay đổi. Nếu thị trường tài chính là hiệu quả, thì những phản ứng này có thể rất nhỏ vì thị trường phải đốn trước thay đổi và định giá chính xác trước khi sự thay đổi thực sự xảy ra. Karagiannis và cộng sự (2010) sử dụng GETS với dữ liệu từ năm 1998 đến năm 2003 để so sánh truyền dẫn giữa Mỹ và khu vực Châu Âu. Các tác giả tìm thấy kết quả hỗn hợp liên quan đến truyền dẫn lãi suất bán lẻ: truyền dẫn gần như hoàn toàn cho lãi suất tiền gửi (0,97) và không đầy đủ đối với lãi suất cho vay (0,42) trong khu vực Châu Âu; và truyền dẫn dài hạn không đầy đủ (0,67 và 0,49) đối với lãi suất tiền gửi và cho vay tại Mỹ. Các tác giả cũng ghi nhận bằng chứng về sự điều chỉnh bất đối xứng liên quan lãi suất bán lẻ trên cả hai thị trường ngân hàng ngoại trừ lãi suất cho vay tại khu vực Châu Âu và nhận định rằng truyền dẫn rất nhạy cảm với việc lựa chọn lãi suất làm lãi suất chính sách. Tuy nhiên, những kết quả này khác với kết quả của Kwapil và Scharler (2010), khi tìm thấy truyền dẫn thấp hơn trong các thị trường tiền gửi cho khu vực Châu Âu (từ 0,32 đến 0,57) và truyền dẫn cao hơn đối với thị trường tiền gửi Mỹ (0,74-1,08), phụ thuộc vào phương pháp kinh tế lượng được sử dụng.
Moazzami (1999) cũng cho thấy lãi suất cho vay ở Mỹ bám dính hơn (truyền