HƯỞNG ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC
Hiện nay, trên thế giới đã có nhiều nghiên cứu về đề tài các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức được cơng bố, tuy nhiên, đề tài này vẫn luôn thu hút được sự quan tâm của các nhà lãnh đạo cũng như các nhà kinh tế nhằm tìm ra các
yếu tố xây dựng nên chính sách cổ tức cho doanh nghiệp và mối quan hệ giữa các yếu tố trên.
Nghiên cứu của Ricardo N. Bebczuk (2004) đuợc thực hiện nhằm tìm ra các yếu tố quyết định chính sách cổ tức của các cơng ty đuợc niêm yết tại Argentina trong giai đoạn năm 1996 - 2002. Bài nghiên cứu đã đua ra một số phát hiện liên quan đến chính sách cổ tức:
(a) Các cơng ty có quy mơ lớn hơn và lợi nhuận cao hơn nhung khơng có cơ hội đầu tu tốt sẽ trả cổ tức nhiều hơn.
(b) Các cơng ty có khả năng tiếp cận với nguồn vốn tốt hơn sẽ trả nhiều cổ tức hơn.
(c) Các cơng ty có tỷ lệ cao rủi ro cao, mắc nhiều nợ hoặc những công ty thuộc sở hữu nuớc ngồi thuờng trả cổ tức thấp hơn.
(d) Các cơng ty phát hành Chứng chỉ tiền gửi Mỹ (ADR) có tỷ lệ xuất chi cao hơn các công ty khác.
(e) Các cơng ty khơng quan tâm đến việc duy trì tỷ lệ cổ tức ổn định theo thời gian.
Nghiên cứu của Duha Al-Kuwari (2009) đuợc thực hiện tại Hồi đồng hợp tác Vùng Vịnh (GCC) vì ơng cho rằng chính sách cổ tức là chủ đề tài chính hấp dẫn tuy nhiên các nhà nghiên cứu chủ yếu tập trung vào các thị truờng phát triển, vì thế, để có cái nhìn sâu sắc hơn, ơng quyết định thực hiện tại thị truờng đang phát triển. Nghiên cứu này sử dụng dữ liệu của 191 cơng ty phi tài chính đuợc niêm yết trên Sàn Giao dịch Chứng khoán các quốc gia GCC từ năm 1999 đến năm 2003 để kiểm tra bảy giả thuyết:
H1: Quyền sở hữu nhà nước ảnh hưởng tích cực đến tỷ lệ chi trả cổ tức. H2: Dịng tiền tự do ảnh hưởng tích cực đến tỷ lệ chi trả cổ tức.
H3: Quy mô doanh nghiệp ảnh hưởng tích cực đến tỷ lệ chi trả cổ tức.
H4: Tỷ lệ chi trả cổ tức tích cực/tiêu cực liên quan đến cơ hội tăng trưởng của doanh nghiệp.
H6: Rủi ro hệ thống ảnh hưởng tiêu cực đến tỷ lệ chi trả cổ tức.
H7: Lợi nhuận của doanh nghiệp ảnh hưởng tích cực đến tỷ lệ chi trả cổ tức.
Ket quả nghiên cứu của Al-Kuwari cho ra 04 biến có ý nghĩa thống kê bao gồm sở hữu nhà nuớc, quy mơ doanh nghiệp, tỷ lệ địn bẩy và lợi nhuận. Trong đó, sở hữu nhà nuớc, quy mơ doanh nghiệp và lợi nhuận có ảnh huởng tích cực đến tỷ lệ xuất chi. Nguợc lại, doanh nghiệp có địn bẩy tài chính cao sẽ chi trả cổ tức thấp hơn.
Theo Mehdi Moradi và các cộng sự (2010) thì chính sách cổ tức liên quan đến nhiều quyết định tài chính quan trọng. Bên cạnh đó, nó đuợc hình thành từ nhiều cơ sở lý thuyết khác nhau, nhiều truờng phái khác nhau tạo nên những bất cập nan giải trong chu kỳ tài chính của doanh nghiệp. Từ đó, bài nghiên cứu ra đời nhằm mục đích xây dựng mơ hình kiểm tra tác động của một số nhân tố khác nhau đến chính sách cổ tức tại Iran: lợi nhuận, quy mô, tỷ số beta, tỷ lệ thu nhập giữ lại, P/E và tỷ lệ nợ. Nhóm nghiên cứu đã sử dụng dữ liệu của 73 cơng ty thuộc các nhóm ngành khác nhau niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán Tehran từ năm 2000 đến năm 2008. Nhóm sử dụng phuơng pháp hồi quy để kiểm tra sự tuơng quan giữa các biến và kiểm định các giả thuyết. Sau q trình nghiên cứu, nhóm đã rút ra kết luận rằng chính sách cổ tức của các cơng ty niêm yết tại TSE bị ảnh huởng trực tiếp bởi lợi nhuận sau thuế. Tuy nhiên, chỉ số beta, P/E, tỷ lệ nợ có tác động trái chiều và quy mơ doanh nghiệp, tỷ lệ thu nhập giữ lại không ảnh huởng đến chính sách cổ tức.
Nghiên cứu của Belisti Jemberie Emiru (2015) thực hiện tại các ngân hàng thuơng mại Ethiopia sử dụng dữ liệu từ 06 ngân hàng thuơng mại có thời gian hoạt động trên 10 năm và liên tục chi trả cổ tức từ năm 2005 đến năm 2014, bao gồm: Awash International, Wogagen, Dashen, Abyssinia, United và Nib International. Để kiểm định các giả thuyết liên quan đến những nhân tố ảnh huởng đến tỷ lệ chi trả, tác giả sử dụng Mơ hình FEM, Mơ hình REM cùng một số mơ hình hồi quy khác sau đó chọn ra mơ hình phù hợp nhất bằng kiểm định Hausman. Kết quả kiểm định Hausman cho thấy Mơ hình tác động cố định (FEM) là kỹ thuật hồi quy phù hợp
nhất. Nghiên cứu kết luận rằng lợi nhuận, tính thanh khoản và địn bẩy là những yếu tố có ý nghĩa thống kê ảnh huởng tích cực đến quyết định chi trả cổ tức của các ngân hàng ở Ethiopia. Mặt khác, tốc độ tăng truởng và quy mô doanh nghiệp lại ảnh huởng tiêu cực đến quyết định chi trả cổ tức của doanh nghiệp. Thời gian thanh tốn cổ tức chậm và vốn khơng ảnh huởng đến việc xác định mức độ chi trả cổ tức của ngân hàng.
Các mơ hình nghiên cứu về đề tài chính sách cổ tức đuợc phát triển trên toàn cầu và cho ra kết quả vô cùng đa dạng từ nuớc này sang nuớc khác. Tuy nhiên việc xác định các biến số của tỷ lệ chi trả cổ tức ở thị truờng mới nổi nhu Malaysia thì khó khăn hơn, vì thế Issa (2015) quyết định thực hiện nghiên cứu thực nghiệm từ các doanh nghiệp tại đây. Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu quan sát gồm 284 công ty niêm yết trên Sở giao dịch Chứng khoán Kuala Lumpur thuộc bảy ngành nghề khác nhau: hàng tiêu dùng, cơng nghiệp, xây dựng, tài chính, cơng nghệ, vật liệu và truyền thông trong giai đoạn năm 2002 đến 2011. Tác giả sử dụng phuơng pháp hồi quy bội để kiểm ra mối quan hệ giữa 08 biến: FCF, ROE, ROA, EPS, giá trị sổ sách, tốc độ tăng truởng, vốn hóa thị truờng và chỉ số Beta. Kết quả nghiên cứu cho thấy vốn hóa thị truờng, Beta, ROA, ROE là các biến phổ biến có ảnh huởng đến tỷ lệ chi trả cổ tức trên các lĩnh vực khác nhau trừ lĩnh vực công nghệ. Tuơng tự, ROA là biến số quyết định đáng kể của DPR trong bốn lĩnh vực: xây dựng, hàng tiêu dùng, vật liệu và viễn thơng, nhung lại khơng có ý nghĩa đối với các cơng ty thuộc ngành cơng nghiệp, cơng nghệ và tài chính.
Nghiên cứu của Mula Nazar Khan và các tác giả (2016) về đề tài này đuợc thực hiện từ các doanh nghiệp thuộc ngành dệt may tại Pakistan. Bài nghiên cứu đuợc xây dựng từ thơng tin dữ liệu của 156 cơng ty thuộc nhóm ngành dệt may đuợc niêm yết tại Sàn Giao dịch Chứng khốn Pakistan từ năm 2010 đến 2014. Mơ hình tác động cố định (FEM), Hiệu ứng ngẫu nhiên (REM) đuợc nhóm tác giả sử dụng để tìm ra mối quan hệ giữa các nhân tố. Kiểm định Hausman đuợc sử dụng để xác định rằng mơ hình tác động cố định là phù hợp với bài nghiên cứu này. Kết quả của mơ hình tác động cố định cho thấy mối quan hệ tiêu cực giữa lợi nhuận và tỷ lệ
chi trả cổ tức. Bên cạnh đó, tỷ lệ địn bẩy càng là nhân tố có ảnh hưởng xấu đến chính sách cổ tức. Quy mô doanh nghiệp và tỷ lệ P/E không tác động đến tỷ lệ chi trả cổ tức của doanh nghiệp.
Ingrit cùng các cộng sự (2017) cho rằng vấn đề tài trợ là một trong những vấn đề thường mắc phải của một cơng ty, vì thế, thị trường vốn trở thành một nguồn tài trợ thay thế trong việc phát triển của các công ty ở Indonesia. Tại đây, công nghiệp khai thác là một trong những ngành kinh tế quan trọng của đảo quốc Indonesia. Do đó, nghiên cứu này sử dụng 10 mẫu quan sát là các công ty lớn thuộc ngành khai thác niêm yết tại Sở giao dịch Chứng khoán Indonesia trong giai đoạn 2011 - 2015. Phương pháp nghiên cứu được sử dụng gồm 02 bước:
- Bước 1: Thử nghiệm các giả định cổ điển dựa trên Juanda và Junidi
(2004)
- Bước 2: Lựa chọn mơ hình tốt nhất: Pooled Ordinary Least Square
(Pooled OLS), Fixed Effect Model và Random Effect Model.
Q trình nghiên cứu cho kết quả rằng mơ hình FEM đáp ứng được đa số các yêu cầu. Dựa trên kết quả phân tích, nghiên cứu kết luận rằng hệ số khả năng thanh toán hiện hành, tỷ lệ nợ/VCSH, ROA, lãi suất tín dụng đầu tư, giá cổ phiếu và chỉ số sản xuất công nghiệp có ảnh hưởng đáng kể đến tỷ lệ chi trả của doanh nghiệp với R-squared là 0,899. Điều này có nghĩa là 89,9% biến động của tỷ lệ chi trả cổ tức được giải thích bằng các biến trên.
Mặc dù đã có nhiều nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức được xây dựng từ nhiều quốc gia khác nhau trên thế giới. Tuy nhiên, những nghiên cứu đó hầu hết được thực hiện tại các quốc gia phát triển vì thế khơng thể áp dụng hồn tồn vào thị trường chứng khoán non trẻ như thị trường tại Việt Nam.
Mai Thị Hoài Thương (2015) đã thực hiện nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp Việt Nam. Tác giả thu thập dữ liệu nghiên cứu từ 128 doanh nghiệp niêm yết trên cả 2 sàn giao dịch HOSE và HNX thõa mãn các điều kiện:
- Các doanh nghiệp niêm yết trên HOSE và HNX trước năm 2009 và vẫn cịn hoạt động giao dịch chứng khốn đến hết năm 2013.
- Các cơng ty đã hồn thành việc thơng báo trả cổ tức năm 2013.
- Báo cáo tài chính và thơng báo chi trả cổ tức trong 6 năm từ 2008 đến 2013 là có sẵn trên các website chứng khoán hoặc website của doanh nghiệp.
Mơ hình hồi quy tuyến tính bội được tác giả sử dụng để phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu cho thấy chính sách cổ tức chịu tác động rất lớn của lợi nhuận, chính sách cổ tức năm trước và ảnh hưởng từ tốc độ tăng trưởng và địn bẩy. Các cơng ty có lợi nhuận, tốc độ tăng trưởng và tỷ lệ địn bẩy nợ càng cao thì chi trả cổ tức càng nhiều. Quy mô doanh nghiệp, lưu chuyển tiền thuần trong năm khơng có sự ảnh hưởng rõ rệt đến mức chi cổ tức. Các doanh nghiệp có xu hướng duy trì chính sách kinh tế ổn định, giữ cho cổ tức tránh khỏi những biến động đột ngột nhằm ảnh hưởng đến tâm lý nhà đầu tư.
Trần Hữu Hùng (2017) thực hiện nghiên cứu đề tài này từ các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh. tác giả sử dụng dữ liệu của 62 cơng ty phi tài chính có đầy đủ thơng tin về tỷ lệ, hình thức, thời gian, số lần chi trả cổ tức trong năm và phải có báo cáo tài chính được kiểm tốn trong suốt giai đoạn nghiên cứu từ năm 2009 - 2016. Nghiên cứu sử dụng mơ hình hồi quy tuyến tính thơng thường (Pooled OLS), mơ hình tác động ngẫu nhiên (REM) và mơ hình tác động cố định (REM) để ước lượng mối quan hệ giữa các biến. Kết quả phân tích cho thấy lợi nhuận, tốc độ tăng trưởng và quy mơ doanh nghiệp đều có tác động trái chiều với mức chi cổ tức. Trong đó, quy mơ doanh nghiệp là biến có kết quả ý nghĩa thống kê cao nhất - 10%. Sự biến động cổ tức tác động tích cực đến tỷ lệ cổ tức của doanh nghiệp. Bên cạnh đó, kết quả phân tích cho rằng tính thanh khoản, cấu trúc tài sản và địn bẩy tài chính khơng ảnh hưởng đến quyết định chi trả cổ tức của doanh nghiệp.
1 Ricardo N. Bebczuk(2004)
Lợi nhuận +
Khả năng huy động vốn +
Rủi ro -
Tỷ lệ nợ -
Biến động cổ tức Không ảnh hưởng
2 Al-kuwari(2009)
Sở hữu nhà nước +
Quy mô +
Lợi nhuận +
Địn bẩy tài chính -
Dịng tiền tự do Khơng ảnh hưởng Tốc độ tăng trưởng Không ảnh hưởng Rủi ro hệ thống Không ảnh hưởng
3 Mehdi Moradi vàcác tác giả (2010)
Lợi nhuận +
Chỉ số beta -
P/E -
Tỷ lệ nợ -
Quy mô Không ảnh hưởng
Thu nhập giữ lại Không ảnh hưởng
4 Belisti Jemberie Emiru (2015) Lợi nhuận + Thanh khoản + Địn bẩy tài chính + Quy mơ - Tốc độ tăng trưởng - Vốn Không ảnh hưởng
5 Ayman I. F. Issa(2015) ROA + EPS + BV + Tốc độ tăng trưởng + Vốn hóa thị trường + Beta -
6 Mula Nazar Khan vàcác tác giả (2016)
Lợi nhuận -
Đòn bẩy -
Quy mô Không ảnh hưởng
P/E Không ảnh hưởng
7 Mai Thị HồiThương (2015)
Lợi nhuận +
Tốc độ tăng trưởng +
Địn bẩy tài chính +
Quy mô Không ảnh hưởng
Lưu chuyển tiền thuần Không ảnh hưởng
Tỷ lệ cổ tức năm trước + 8 Trần Hữu Hùng(2017) Lợi nhuận - Tốc độ tăng trưởng - Quy mô - Biến động cổ tức +
Thanh khoản Không ảnh hưởng Cấu trúc tài sản Không ảnh hưởng Địn bẩy tài chính Khơng ảnh hưởng 9 Ingrit và các tác giả
(2017)
Thanh khoản +
Nợ/VCSH +
Giá cổ phiếu + Chỉ số sản xuất công nghiệp +
Chỉ số giá ngành +
hợp với mục tiêu nghiên cứu đề ra của tác giả tại thị truờng Chứng khoán Việt Nam. Từ bảng 2.1 tổng hợp kết quả nghiên cứu, có thể thấy rằng lợi nhuận, tốc độ tăng truởng, quy mô doanh nghiệp, biến động cổ tức, thanh khoản và địn bẩy tài chính là những biến đuợc sử dụng nhiều trong các nghiên cứu khác nhau. Tuy nhiên, do sự khác nhau giữa đặc điểm kinh tế từng khu vực và thời gian khảo sát nên kết quả nghiên cứu khơng có sự đồng nhất. Do đó, tác giả lựa chọn 06 biến trên để xây dựng mơ hình cho bài nghiên cứu này.
TÓM TẮT CHƯƠNG 2
Nội dung chương này gồm các cơ sở lý luận về chính sách cổ tức, tổng quan về các doanh nghiệp niêm yết trên HOSE thuộc nhóm VN30 và tóm lược những nghiên cứu thực nghiệm về đề tài các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức.
Cơ sở lý luận trình bày các khái niệm về chính sách cổ tức, một số loại chính sách, phương thức chi trả và các loại chỉ số về cổ tức. Đồng thời, tác giả trình bày 05 lý thuyết liên quan đến chính sách cổ tức phổ biến trên thế giới. Đây chính là những cơ sở lý thuyết để giải thích cho các chương sau của bài nghiên cứu.
Để hiểu rõ hơn về đề tài, tác giả trình bày tổng quan về thị trường chứng khoán tại Việt Nam cũng như cách thức để chọn lọc các doanh nghiệp thuộc phạm vi nghiên cứu. Hằng năm, rổ VN30 trải qua hai lần sàng lọc với những tiêu chí khắc khe nhằm đảm bảo chất lượng các doanh nghiệp.
Một số nghiên cứu trước đây về các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách ở trong nước cũng như ngồi nước được tác giả tóm lược và trình bày chi tiết nhằm tạo cơ sở nghiên cứu ở các chương sau.
CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU