Sau khi phân tích thống kê mô tả, kiểm định hồi quy tuyến tính cho từng mô hình, tác giả tiến hành kiểm định lại các giả thuyết ban đầu đặt ra.
Bảng 4.9. Kiểm định kết quả với các giả thuyết
Biến Mô tả Dấu
kỳ vọng Mô hình 1 (Q-Tobin) Mô hình 2 (ROA) Mô hình 3 (ROE) Biến giải thích
MO Sở hữu ban giám đốc +
Không có ý nghĩa thống kê
+ +
CO
Sở hữu tập trung (sở hữu của cổ đông lớn từ 5% trở lên)
+ - +
FO Tỷ lệ sở hữu nước ngoài + + +
INSO Tỷ lệ sở hữu là tổ chức + Không có ý nghĩa thống kê GOV Tỷ lệ sở hữu nhà nước - Không có
ý nghĩa thống kê + + Biến kiểm soát
SIZE Quy mô công ty + + +
LEV Tỷ lệ đòn bẩy tài chính - + - -
LIQUID Thanh khoản - + Không có ý nghĩa thống kê
GROW Tăng trưởng +/- - + +
Nguồn: Tác giả, 2016
Biến sở hữu ban giám đốc (MO), biến tỷ lệ sở hữu nước ngoài (FO), có dấu hồi quy cùng chiều (+) với biến phụ thuộc trong mô hình 2 (ROA) và mô hình 3 (ROE). Điều này phù hợp với giả thuyết ban đầu đặt ra. Tuy nhiên không có ý nghĩa thống kê trong mô hình 1 (Q-Tobin)
Biến Sở hữu tập trung (CO) có dấu hồi quy cùng chiều (+) với biến phụ thuộc trong mô hình 3 (ROE). Điều này phù hợp với giả thuyết ban đầu đặt ra. Tuy nhiên đối với mô hình 2 (ROA) thì biến này có dấu hồi quy ngược chiều với dấu kỳ vọng ban đầu, và không có ý nghĩa thống kê đối với mô hình 1 (Tobin Q).
Biến tỷ lệ sở hữu là tổ chức (INSO) không có ý nghĩa thống kê trong cả ba mô hình, do đó không có đủ cơ sở để kết luận sự tương quan giữa INSO với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
Biến tỷ lệ sở hữu của nhà nước (GOV) có dấu hồi quy âm (-) trái với kỳ vọng (+) trong cả hai mô hình ROE, và ROA. Tuy nhiên, không có ý nghĩa thống kê trong mô hình Q-tobin.
Biến quy mô công ty (SIZE) có dấu hồi quy cùng chiều (+) với biến phụ thuộc trong mô hình 2 (ROA) và mô hình 3 (ROE), kết quả này phù hợp với giả thiết đặt ra, tuy nhiên kết quả trong mô hình 1 (Q-Tobin) không có ý nghĩa thống kê.
Biến tỷ lệ đòn bẩy tài chính (LEV) có dấu hồi quy âm (-) đúng với kỳ vọng ban đầu (-) đặt ra trong hai mô hình ROE và ROA. Tuy nhiên, có dấu hồi quy dương (+) trái với kỳ vọng ban đầu là âm (-).
Biến thanh khoản (LIQUID) có dấu hồi quy dương (+) trái với kỳ vọng ban đầu đặt ra (-) trong mô hình Q-tobin. Tuy nhiên, không có ý nghĩa thống kê trong mô hình ROE và ROA.
Biến tăng trưởng (GROW) có dấu hồi quy (+) đúng với kỳ vọng ban đầu đăt ra trong mô hình ROA, và ROE. Tuy nhiên, có dấu kỳ vọng (-) đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp (Q-tobin).
TÓM TẮT CHƯƠNG 4
Chương này, tác giả trình bày quy trình nghiên cứu và phân tích sự tác động của cấu trúc sở hữu đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp qua ba phương pháp hồi quy tuyến tính. Kết quả cho thấy sử dụng phương pháp hồi quy FEM có ý nghĩa giải thích tốt hơn các phương pháp khác. Từ đó, tác giả sử dụng phương pháp hồi quy FEM để đo lường sự tác động của cấu trúc sở hữu MO, CO, FO, FO, INSO, GOV, DGOV và thông qua các biến kiểm soát SIZE, LEV, LIQUID, GROW tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Q-Tobin, ROE và ROA.
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ Ý NGHĨA NGHIÊN CỨU 5.1. KẾT LUẬN VÀ Ý NGHĨA NGHIÊN CỨU
5.1.1. Kết luận
Bảng 5.1. So sánh kết quả đạt được với các nghiên cứu trước đây
Yếu tố Trần Minh Trí và công sự (2011) Lee và Zhang (2011) Zeitun và cộng sự (2012) Karaca và Eksi (2012) Zakaria và cộng sự (2014) Võ Xuân Vinh (2014) Nguyễn Đức Hiển và cộng sự (2014) Tác giả, 2016 MO + - + - + + CO + - + + + FO - + + + INSO (0) + + + + + (0) GOV (0) - - - + SIZE + + + - - + LEV - - + - LIQUID + (0) GROWTH + + + Nguồn: Tác giả tổng hợp, 2016 Chú thích:
Dấu “+”: Thể hiện tác động dương lên RRTD Dấu “-”: Thể hiện tác động âm lên RRTD
Chữ số (0): Tức là không có ý nghĩa trong mô hình nghiên cứu
Dựa vào bảng 5.1, tác giả nhận thấy yếu tố:
MO có quan hệ đồng biến với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, kết quả này tương đồng với nghiên cứu của Trần Minh Trí và công sự (2011); Zeitun và cộng sự (2012); Zakaria và cộng sự (2014). Tuy nhiên trong nghiên cứu của Lee và Zhang (2011); Karaca và Eksi (2012) chỉ ra mối quan hệ ngược chiều giữa biến sở hữu ban giám đốc với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
CO có quan hệ đồng biến với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, kết quả này tương đồng với nghiên cứu của Trần Minh Trí và công sự (2011); Karaca và
Eksi (2012); Zakaria và cộng sự (2014). Tuy nhiên trong nghiên cứu của Zeitun và cộng sự (2012) chỉ ra mối quan hệ ngược chiều giữa biến sở hữu tập trung của 5 cổ đông lớn nhất với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
FO có quan hệ đồng biến với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Điều này được lý giải là do vai trò kiểm soát của cổ đông nước ngoài. Nguồn vốn của nhà đầu tư nước ngoài giúp tăng tính minh bạch, nâng cao chất lượng quản trị doanh nghiệp qua đó nâng cao năng lực cạnh tranh, tạo điều kiện cho các doanh nghiệp dễ dàng tiếp cận nguồn vốn và gia tăng hiệu quả họat động. Kết quả nghiên cứu này thì đồng nhất với quan điểm của , kết quả này tương đồng với nghiên cứu của Zeitun và cộng sự (2012); Zakaria và cộng sự (2014). Tuy nhiên trong nghiên cứu của Trần Minh Trí và công sự (2011) chỉ ra mối quan hệ ngược chiều giữa biến sở hữu nước ngoài với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
INSO không có ý nghĩa trong mô hình nghiên cứu, kết quả này tương đồng với nghiên cứu của Trần Minh Trí và công sự (2011). Tuy nhiên trong nghiên cứu của Lee và Zhang (2011); Zeitun và cộng sự (2012); Karaca và Eksi (2012); Zakaria và cộng sự (2014); Võ Xuân Vinh (2014) chỉ ra mối quan hệ cùng chiều giữa biến sở hữu của tổ chức với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
GOV có quan hệ đồng biến với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Điều này có thể lý giải do sự chi phối của các cổ đông nhà nước trong các công ty. Sở hữu nhà nước được hưởng một số đặc quyền trong kinh doanh, khả năng tiếp cận nguồn vốn. Thật vậy, trong nghiên cứu của Trang Thúy Quyên (2013) trong giai đoạn 2009- 2012 cho thấy đa số các công ty sở hữu nhà nước thường dễ nhận được các điều kiện vay ưu đãi. Hỗ trợ này tạo điều kiện tăng doanh thu, giảm chi phí và cải thiện hiệu suất hoạt động của các doanh nghiệp (Lu, 2000). Kết quả này ngược lại với nghiên cứu của Trần Minh Trí và công sự (2011); Lee và Zhang (2011); Karaca và Eksi (2012); Zakaria và cộng sự (2014). Các nghiên cứu này chỉ ra mối quan hệ ngược chiều giữa biến sở hữu nhà nước với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
SIZE có quan hệ đồng biến với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, kết quả này tương đồng với nghiên cứu của Trần Minh Trí và công sự (2011); Lee và Zhang (2011); Karaca và Eksi (2012). Tuy nhiên trong nghiên cứu của Võ Xuân Vinh
(2014); Nguyễn Đức Hiển và cộng sự (2014) chỉ ra mối quan hệ ngược chiều giữa biến quy mô doanh nghiệp với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
LEV có quan hệ nghịch biến với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, kết quả này tương đồng với nghiên cứu của Trần Minh Trí và công sự (2011); Võ Xuân Vinh (2014). Tuy nhiên trong nghiên cứu của Nguyễn Đức Hiển và cộng sự (2014) chỉ ra mối quan hệ cùng chiều giữa biến đòn bẩy tài chính với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
LIQUID không có ý nghĩa trong mô hình nghiên cứu.Tuy nhiên trong nghiên cứu của Nguyễn Đức Hiển và cộng sự (2014) chỉ ra mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ lệ thanh khoản với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
GROWTH có quan hệ đồng biến với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, kết quả này ngược lại với nghiên cứu của Trần Minh Trí và công sự (2011); Võ Xuân Vinh (2014). Các nghiên cứu này chỉ ra mối quan hệ cùng chiều giữa biến tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
5.1.2. Ý nghĩa của nghiên cứu
5.1.2.1. Về nghiên cứu lý thuyết
Xác định được tác động của cấu trúc sở hữu doanh nghiệp đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp bao gồm tác động giữa cấu trúc sở hữu của doanh nghiệp đối với tỷ lệ Q-Tobin, đối với tỷ lệ ROE, và đối với tỷ lệ ROA, đây chính là lý do hình thành các quan điểm khác nhau trong các lý thuyết cấu trúc sở hữu doanh nghiệp. Đề tài cũng đã hệ thống được một số lý thuyết về cấu trúc sở hữu doanh nghiệp và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, những nguyên tắc xây dựng cấu trúc sở hữu doanh nghiệp đồng thời tìm hiểu các nhân tố thuộc cấu trúc sở hữu doanh nghiệp tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp về mặt lý luận. Xây dựng thành công phương pháp xác định các nhân tố thuộc cấu trúc sở hữu ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp bằng các công cụ thống kê toán và phần mềm Eview, nâng cao tính thuyết phục cho kết quả của đề tài.
5.1.2.2. Về mặt thực tiễn
Tiếp tục nghiên cứu phân tích cấu trúc sở hữu doanh nghiệp trong thực tiễn bằng việc phân tích định lượng:
Đề tài đã khái quát được đặc điểm kinh doanh của các doanh nghiệp phi tài chính và thực trạng cấu trúc sở hữu của các công ty này niêm yết trên Sở GDCK TP.HCM và sàn chứng khoán Hà Nội trong giai đoạn 2013-2015.
Kết quả nghiên cứu mô hình các nhân tố thuộc cấu trúc sở hữu ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên Sở GDCK TP.HCM và Hà Nội bằng cách sử dụng phương pháp hồi quy FEM cho thấy có 4 nhân tố ảnh hưởng mạnh đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp phi tài chính trong nghiên cứu, đó là Sở hữu ban giám đốc (MO), Sở hữu tập trung (CO), Sở hữu nước ngoài (FO), sở hữu nhà nước (GOV);
Cả bốn nhân tố này góp phần giải thích đến 72,67% (đối với ROA) và 57,26% (đối với ROE) ý nghĩa của mô hình. Điều đó có thể khẳng định, bốn nhân tố trên đóng vai trò quan trọng trong quyết định hiệu quả hoạt động của công ty phi tài chính niêm yết trên sàn giao dịch HNX, HSX. Đây sẽ là cơ sở khoa học cho việc hoạch định cấu trúc sở hữu doanh nghiệp phi tài chính một cách hợp lý góp phần nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.
5.2. HÀM Ý CHÍNH SÁCH
Th nh t, c n nâng cao c c u s h u t p trung c a các c ông l n vàứ ấ ầ ơ ấ ở ữ ậ ủ ổ đ ớ
khuy n khích các c ông l n tham gia h i ng qu n tr . ế ổ đ ớ ộ đồ ả ị
Th hai, i v i ch tr ng tái c u trúc các doanh nghi p nhà n c, trong óứ đố ớ ủ ươ ấ ệ ướ đ
có chính sách c ph n hóa các doanh nghi p nhà n c thì vi c àm phán v i cácổ ầ ệ ướ ệ đ ớ
t ch c h tham gia ngay t u s m b o hi u qu ho t ng c a doanhổ ứ để ọ ừ đầ ẽ đả ả ệ ả ạ độ ủ
nghi p và t ng giá tr doanh nghi p khi niêm y t trên th tr ng ch ng khoánệ ă ị ệ ế ị ườ ứ
Th ba: ứ Đố ới v i các doanh nghi p có v n nhà n c ho c do nhà n c ki mệ ố ướ ặ ướ ể
soát quy n i u hành ho t ng không hi u qu c n: Gi m t tr ng s h u nhàề đ ề ạ độ ệ ả ầ ả ỷ ọ ở ữ
n c trong doanh nghi p sau c ph n hóa, b i vì khi t tr ng s h u nhà n c gi mướ ệ ổ ầ ở ỷ ọ ở ữ ướ ả
xu ng, các nhà u t t ch c, các cá nhân và t ch c n c ngoài có nhi u c h iố đầ ư ổ ứ ổ ứ ướ ề ơ ộ
tham gia s h u doanh nghi p s làm tang s l ng c ông bên ngoài ho c t ngở ữ ệ ẽ ố ượ ổ đ ặ ă
thành viên n c ngoài trong HDQT, v i kh n ng tài chính, kinh nghi m và ki nướ ớ ả ă ệ ế
th c c a h s thay i lu t l và c ch qu n tr doanh nghi p, giúp nâng cao hi uứ ủ ọ ẽ đổ ậ ệ ơ ế ả ị ệ ệ
i v i các doanh nghi p có v n nhà n c ho c do nhà n c ki m soát
Đố ớ ệ ố ướ ặ ướ ể
quy n i u hành ho t ng hi u qu c n: M t là, xác nh l i giá tr doanh nghi p,ề đ ề ạ độ ệ ả ầ ộ đị ạ ị ệ
n u m c giá th tr ng ph n ánh úng giá tr doanh nghi p thì nhà n c nên bánế ứ ị ườ ả đ ị ệ ướ
ngay b o toàn v n. Hai là, trong tr ng h p các doanh nghi p này m c giáđể ả ố ườ ợ ệ ứ
không cao (th p h n so v i giá k v ng) c ng c n có l trình thoái v n d n trongấ ơ ớ ỳ ọ ũ ầ ộ để ố ầ
t ng lai.ươ
Th t : T ng c ng n ng l c tài chính k t h p v i thay i c c u n trên cứ ư ă ườ ă ự ế ợ ớ đổ ơ ấ ợ ơ
s gia t ng ngu n v n ch s h u và u tiên s d ng l i nhu n gi l i tái u tở ă ồ ố ủ ở ữ ư ử ụ ợ ậ ữ ạ để đầ ư
nh m m b o t l n m c h p lý, ng th i c n cân i t l phù h p gi a nằ đả ả ỷ ệ ợ ở ứ ợ đồ ờ ầ đố ỷ ệ ợ ữ ợ
ng n h n nh m m b o kh n ng thanh kho n, gi m r i roc ho doanh nghi p, tangắ ạ ằ đả ả ả ă ả ả ủ ệ
hi u qu s d ng òn cân n và nh h ng c a lá ch n thu giúp doanh nghi pệ ả ử ụ đ ợ ả ưở ủ ắ ế ệ
nâng cao hi u qu ho t ng kinh doanh.ệ ả ạ độ
Th n m: Gia t ng ngu n v n và t l s h u n c ngoài nh m kh c ph c cácứ ă ă ồ ố ỷ ệ ỡ ữ ướ ằ ắ ụ
h n ch v v n, kinh nghi m, trình công ngh . ạ ế ề ố ệ độ ệ Đồng th i giúp nhà u t n cờ đầ ư ướ
ngoài tham gia nhi u h n vào quy trình qu n lý doanh nghi p s giúp c i thi n ángề ơ ả ệ ẽ ả ệ đ
k n ng l c ho t ng và t ng c ng giá tr th ng hi u cho các doanh nghi p này.ể ă ự ạ độ ă ườ ị ươ ệ ệ
5.3. HẠN CHẾ CỦA ĐỀ TÀI
Tại Việt Nam, việc công bố thông tin của các doanh nghiệp niêm yết nói riêng và các doanh nghiệp nói chung vẫn còn chưa đồng đều, chưa thống nhất và rõ ràng. Do đó, nghiên cứu này có hạn chế đầu tiên về mặt dữ liệu và quy mô mẫu nghiên cứu. Dữ liệu được thu thập bằng tay nên khó tránh khỏi những sai sót trong quá trình thu thập. Ngoài ra, nghiên cứu này còn gặp một số hạn chế sau:
Chưa kiểm tra hết các thành phần khác trong cơ cấu sở hữu, ví dụ như phần sở hữu của nhân viên, sở hữu của những người có liên quan đến ban giám đốc và hội đồng quản trị.
Chưa xem xét đầy đủ và chi tiết ảnh hưởng của vấn đề kiêm nhiệm (thành viên hội đồng quản trị kiêm nhiệm ban giám đốc).
Về biến sở hữu nhà nước được đưa vào mô hình, ngoài việc chưa đồng thuận về mối quan hệ cùng chiều/nghịch chiều giữa thành phần này và hiệu quả hoạt động các công ty phi tài chính, một số nghiên cứu còn tìm thấy mối
quan hệ dạng hình chữ U giữa 2 biến này. Do đó, mối quan hệ cùng chiều giữa thành phần sở hữu nhà nước và hiệu quả hoạt động của các công ty phi tài chính trong nghiên cứu này có thể chỉ mới phản ánh một phần của mối quan hệ giữa hai biến này. Các nghiên cứu tiếp theo có thể kiểm tra thêm về mối quan hệ phi tuyến giữa 2 biến này.
Luận văn chỉ nghiên cứu các biến kiểm soát (quy mô doanh nghiệp, đòn bẩy tài chính, tính thanh khoản, tăng trưởng)chưa nghiên cứu các yếu tố thể hiện các tác động trong đặc tính của Hội đồng quản trị và ban kiểm soát (số lượng các cuộc họp HĐQT)
5.3. HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO
Dựa vào kết quả nghiên cứu và những hạn chế của luận văn, tác giả gợi ý một số nghiên cứu tiếp theo như sau:
Thứ nhất, luận văn này chỉ nghiên cứu biến cấu trúc sở hữu như là biến ngoại sinh mà không nghiên cứu nó dưới vai trò là một biến nội sinh, là xem xét mối quan hệ hai chiều giữa cấu trúc sở hữu và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp. Nghĩa là ngoài việc xem xét tác động của cấu trúc sở hữu lên hiệu quả hoạt động doanh nghiệp thì còn phải xem xét tác động ngược lại, đó là tác động của hiệu quả hoạt