6. Kết cấu luận văn
1.5.2. Phương pháp chiết khấu
1.5.2.1. Chiết khấu dòng cổ tức
a. Cơ sở lý luận
Phương pháp chiết khấu dòng cổ tức là phương pháp ước tính GTDN dựa trên độ lớn của các dòng cổ tức mà DN đem lại cho các nhà đầu tư trong tương lai được hiện đại hóa về thời điểm định giá.
b. Nội dung phương pháp
GTDN được xác định bằng: V =τD^ + ~D∖ɔ+ .D\. +...+ .D”
0 (1 +r)1 (1 + r)2 (1 + r)3 (1 + r)n
Trong đó: Vo: GTDN
Dt: cổ tức dự kiến năm t
r: lãi suất chiết khấu được xác định theo mô hình ĐGTS
Dòng cổ tức được sử dụng để định giá doanh nghiệp rất khó ước lượng chính xác và được xây dựng theo các trường hợp:
Trường hợp 1: cổ tức ổn định qua các năm
V0= ∑n= I,,D',∙ = D ×yn= 1—-∑- = D ; (n →+∞)
0 (1 + r)t (1 + r)t r f
Trường hợp 2: cổ tức tăng trưởng ổn định
Giả định cổ tức chi trả hàng năm tăng đều đặn theo một tỷ lệ ổn định là g
V0 = D1
r = g
Trường hợp 3: cổ tức tăng trưởng hàng năm không ổn định
Giả định trong năm n năm đầu DN đạt tỷ lệ tăng trưởng cổ tức là g (với g > r), còn từ năm thứ n+1 trở đi tăng với tỷ lệ g’ (g’ < r)
D D(1 + σ)n 1D(1 + σ)n 1(1 + u,) D(1 +σ)n 1(1 +ư')2
y _ l 1 Ị ¼V∙+ g) Ị ¼V∙+ g ) (1 + g + g ) V + g )
0^(1 + r)1 (1 + r)n (1 + r)n+1 (1 + r)n+2
D1 Γ(1 + g ) -n (1 + r ) n ι (1 + g ) n - 1 ×(1 + g ’)■ = (1 + r) n ×[ g - r ' r-g _
c. Ưu, nhược điểm của phương pháp chiết khâu dòng cổ tức
Ưu điểm
lợi tức cổ phần
- Phù hợp quan điểm nhìn nhận và đánh giá GTDN của các nhà đầu tu thiểu số
- Thích hợp với các DN có chứng khoán đuợc giao dich trên thị truờng
Nhược điểm
- Dự báo cổ tức gặp nhiều khó khăn
- Gỉa định DN tồn tại mãi mãi là giả định không mang tính thực tiễn - Không thích hợp khi DN không phát hành cổ phiếu
- Biến động lớn với mỗi sự thay đổi các nhân tố trong công thức
1.5.2.2. Chiết khấu dòng tiền thuần
a. Cơ sở lý luận
Phuơng pháp chiết khấu dòng tiền thuần là phuơng pháp uớc tính GTDN dựa trên độ lớn của các dòng tiền thuần mà DN mang lại cho nhà đầu tu trong tuơng lai đuợc hiện tại hóa về một thời điểm định giá.
b. Nội dung phương pháp
Theo phuơng pháp này, GTDN đuợc xác định theo công thức:
tλ FCF ệ FCF . FCF V^., FCF
V0= ɪ, + 2 + ...+ n +... = >.
0 (1 + r)1 (1 + r)2 (1 +r)n (1 + r)t
Trong đó: Vo: GTDN
FCFt: dòng tiền dự kiến năm thứ t r: lãi suất chiết khấu
Điểm khác nhau giữa phuơng pháp chiết khấu dòng tiền thuần và phuơng pháp chiết khấu dòng cổ tức là các khoản thu trong tuơng lai đuợc thay thế bằng dòng tiền thuần của DN. Với dòng tiền thuần đuợc xác định theo công thức:
Dòng tiền thuần của DN = Dòng tiền vào - Dòng tiền ra Trong đó:
Dòng tiền vào là các khoản thu nhập mà DN có thể đua lại duới hình thức lợi nhuận thuần hàng năm, tiền trích khấu hao TS cố định.
Dòng tiền ra là các khoản chi đầu tu vào DN bao gồm các khoản vốn đầu tu vào TS cố định, TS luu động trong tuơng lai đối với DN
Dòng tiền thuần của DN dùng để định giá doanh nghiệp trong phương pháp chiết khâu dòng tiền rất khó ước lượng chính xác, do vậy người ta xây dựng thêm lý thuyết về dòng tiền thuần với hai trường hợp:
Trường hợp 1: FCF tăng trưởng với tỷ lệ ổn định g (g < r)
Khi đó, giá trị DN được xác định theo công thức: V0 = FCFr - g
Trường hợp hai: FCF tăng trưởng cao g và không đổi trong giai đoạn đầu và sau đó giảm xuống mức tăng trưởng ổn định ở mức g’
Khi đó, GTDN được xác định theo công thức:
K = FCF FCF1 (1 + g ) FCF1 (1 + g )n - 1 FCF1 (1 + g ) n - 1 (1 + g ’) 0 (1 + r)1 (1 + r)2 ... (1 + r)n (1 + r)n+1 FCF1 (1 + g) n- 1 (1 + g ) 2 (1 + r)n+2 FCF Γ(1 + g)n -(1 + r)n (1 + g)n-1X (1 + g')■ = (1 + r)nX|_ g-r + r-g' _
Hiện nay có hai các xác định dòng tiền thuần dự kiến là dòng tiền thuần vốn sở hữu (FCFE) và dòng tiền thuần DN (FCFF)
Phương pháp chiết khấu dòng tiền thuần vốn chủ sở hữu (FCFE)
Dòng tiền thuần vốn chủ sở hữu là dòng tiền còn lại sau khi chi trả các khoản vay và lãi vay, trang trải các khoản chi vốn và đầu tư các TS mới cho sự tăng trưởng trong tương lai. Đó chính là dòng tiền có thể sử dụng để chi trả cổ tức hoặc mua lại cổ phiếu đã phát hành. Nó được xác định theo công thức:
FCFE = Lợi nhuận thuần + khấu hao - các khoản chi đầu tư TS dài hạn +/- Giảm(tăng) TS ngắn hạn phi tiền mặt - Các khoản trả nợ gốc + các khoản nợ mới phát hành
Tỷ lệ chiết khấu của phương pháp chiết khấu dòng tiền thuần vốn chủ sở hữu (FCFE) là chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu (Re) có thể tính theo phương pháp mô hình CAPM được xác đinh theo công thức: Re = Rf + B ( Rm - Rf) với Rf là lãi suất phi rủi ro thường lấy là lãi suất trái phiếu chính phủ 5 năm , Rm là tỷ suất sinh lời kỳ vọng thị trường, B là hệ số rủi ro của Doanh nghiêp.
Phương pháp chiết khấu dòng tiền thuần DN (FCFF)
Dòng tiền thuần DN (FCFF) là lượng tiền sẵn sàng thanh toán cho cả chủ sở hữu và chủ nợ sau khi thỏa mãn nhu cầu đầu tư. Phươn pháp này xác định giá trị toàn bộ DN, trong giá trị DN bao gồm cả giá thị trường của tất cả các khoản nợ. Dòng tiền thuần DN được tính theo công thức:
FCFF = FCFE + Chi phí lãi vay (1-Thuế suất) + Các khoản trả nợ gốc - Các khoản nợ mới phát hành
Tỷ lệ chiết khấu của phương pháp chiết khấu dòng tiền thuần DN là chi phí sử dụng vốn bình quân. Chi phí sử dụng vốn bình quân biểu thị tỷ suất lợi nhuận mong muốn tối thiểu trên các TS có giá trị đối với cả những người nắm giữ công cụ nợ và người nắm giữ vốn cổ phần được xác định theo công thức:
___. _ . E D
WACC = 1~7 - ÷-y - - C- • -
D+E D+E
Trong đó: re: tỷ suất sinh lời đòi hỏi của cổ đông
rd: tỷ suất lợi nhuận mong muốn của người cho vay E: vốn chủ sở hữu
D: vốn vay (nợ phải trả) tc: thuế suất thuế thu nhập DN
c. Ưu và nhược điểm của phương pháp chiết khấu dòng tiền thuần
Ưu điểm
- Phù hợp với DN đang hoạt động hiệu quả, có kế hoạch và chiến lược kinh doanh tốt có tiềm năng phát triển trong tương lai.
- Các chuyên gia định giá có thể tránh được vấn đề phức tạp khi phải điều chỉnh số liệu kế toán sao cho có thể phản ánh đúng thời điểm phát sinh các khoản tiền.
Nhược điểm
- Phương pháp chiết khấu dòng tiền thuần sẽ gặp những khó khăn trong việc ước lượng lãi suất chiết khấu, chu kỳ đầu tư, dòng tiền vào và dòng tiền ra.
doanh hoặc chiến lược kinh doanh không rõ ràng.