2.6.1. Trên thế giới
Nghiên cứu của Antoniou và các cộng sự – 2002 (đƣợc trích bởi Nguyễn Thái Hà, 2014) dựa trên cơ sở số liệu điều tra của những công ty ở Pháp, Đức, Anh. Từ đó nghiên cứu, xem xét sự ảnh hƣởng của các nhân tố đến cấu trúc vốn tại các tập đoàn ở các nƣớc Châu Âu. Các tác giả đã chỉ ra rằng cấu trúc tài chính có mối tƣơng quan thuận (+) với quy mô công ty nhƣng lại có mối tƣơng quan ngịch (-) với chỉ tiêu giá trị thị trƣờng so với giá trị sổ sách, với cấu trúc kỳ hạn của lãi suất và giá cổ phiếu trên thị trƣờng.
Nghiên cứu của Huang và Song – 2002 (đƣợc trích bởi Thái Thị Nhung, 2014) phân tích ảnh hƣởng của những nhân tố đến cấu trúc vốn của hơn 1000 công ty Trung Quốc niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán. Nghiên cứu này đã chỉ ra rằng tỉ lệ nợ trên tổng tài sản có tƣơng quan thuận với quy mô công ty, lá chắn thuế, tài sản cố định và có tƣơng quan tỷ lệ nghịch với lợi nhuận và ngành nghề kinh doanh của các công ty, cấu trúc tài chính tƣơng quan tỷ lệ nghịch với hiệu quả kinh doanh.
Nghiên cứu của Jean.J.Chen – 2003 (đƣợc trích bởi Đặng Thị Quỳnh Anh và Quách Thị Hải Yến, 2014) thực hiện trên 77 công ty lớn có cổ phiếu niêm yết trên Sở giao dịch Chứng khoán Thƣợng Hải, Trung Quốc. Nghiên cứu dựa trên lý thuyết đánh đổi và lý thuyết trật tự phân hạng để xác định các nhan tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết, mô hình gồm: lợi nhuận, khả năng tăng trƣởng, tài sản cố định hữu hình, chi phí kiệt quệ tài chính và lá chắn thuế đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu cho rằng tỷ suất sinh lợi và quy mô doanh nghiệp có tác động ngƣợc chiều (-) với cấu trúc vốn, còn tốc độ tăng trƣởng và tài sản cố định hữu hình lại có tác động cùng chiều (+) với tỷ lệ nợ.
Nghiên cứu của Wanrapee Banchuenvijit – 2009 (đƣợc trích bởi Đặng Thị Quỳnh Anh và Quách Thị Hải Yến, 2014) đƣợc thực hiện trên 81 công ty niêm yết tại Sở giao dịch Chứng khoán Thái Lan từ năm 2004 – 2008. Với năm nhân tố đƣợc đƣa vào mô hình gồm tỷ suất sinh lợi, quy mô doanh nghiệp, tỷ lệ tài sản cố định hữu hình, tốc độ tăng trƣởng tài sản, sự biến động của lợi nhuận hoạt động. Kết quả cho thấy có 3 nhân tố
có ý nghĩa thống kê ở mức 1%, đó là tỷ suất sinh lợi, tài sản cố định có mối quan hệ ngƣợc chiều (-) với hệ số nợ, còn quy mô công ty lại có mối tƣơng quan cùng chiều (+) với hệ số nợ.
2.6.2. Trong nƣớc
Nghiên cứu của Lê Thị Kim Thƣ – 2012 về các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty cổ phần ngành bất động sản niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM trong thời gian từ năm 2007 – 2011. Kết quả nghiên cứu cho thấy quy mô doanh nghiệp, hiệu quả hoạt động kinh doanh và đặc điểm riêng của tài sản có quan hệ ngƣợc chiều (-) với cấu trúc vốn, trong khi tốc độ tăng trƣởng lại tác động cùng chiều (+) với cấu trúc vốn.
Nghiên cứu của Lê Đạt Chí – 2013 đƣợc thực hiện nhằm kiểm định những nhân tố giữ vai trò quan trọng trong quyết định cấu trúc vốn của các công ty niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2007 – 2010. Nghiên cứu dựa trên nền tảng các lý thuyết truyền thống về cấu trúc vốn (lý thuyết đánh đổi, lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết thời điểm thị trƣờng), đồng thời xem xét vấn đề trong khuôn khổ lý thuyết tài chính hành vi. Kết quả nghiên cứu chỉ ra 6 nhân tố thực sự giữ vai trò quan trọng là thuế (+), lạm phát (-), tỷ số giá thị trƣờng trên giá trị sồ sách (-), đòn bẩy ngành (+), ROA (-) và hành vi nhà quản trị (+). Kết quả cũng cho thấy việc hoạch định cấu trúc vốn của các công ty trong giai đoạn trên không có tƣơng quan đáng kể với lý thuyết đánh đổi nhƣng lại có tƣơng quan mạnh với lý thuyết trật tự phân hạng.
Nghiên cứu của Nguyễn Thị Nhƣ Quỳnh – 2014 về các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM, dựa trên số liệu nghiên cứu từ bảng cân đối kế toán và báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh của 100 công ty. Tác giả đƣa ra mô hình gồm 5 biến độc lập: Quy mô doanh nghiệp, hiệu quả hoạt động kinh doanh, tốc độ tăng trƣởng doanh nghiệp, tính hữu hình của tài sản và rủi ro kinh doanh. Kết quả cho thấy có 4 nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc tài chính đó là quy mô doanh nghiệp, tốc độ tăng trƣởng đồng biến với tỷ lệ nợ còn hiệu quả hoạt động kinh doanh, tính hữu hình của tài sản nghịch biến với tỷ lệ nợ.
Nghiên cứu của Đặng Thị Quỳnh Anh và Quách Thị Hải Yến – 2014 phân tích những nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dich chứng khoán TP.HCM dựa trên dữ liệu thống kê và tổng hợp từ báo cáo tài chính
của 180 công ty phi tài chính trong giai đoạn 2010 – 2013. Mô hình sử dụng phƣơng pháp ƣớc lƣợng các yếu tố không ngẫu nhiên gồm 9 nhân tố: quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh lợi, sự tăng trƣởng của doanh nghiệp, đặc điểm riêng của tài sản, tài sản cố định hữu hình, tính thanh khoản của tài sản, điều kiện của thị trƣờng chứng khoán, thuế và điều kiện thị trƣờng nợ. Kết quả nghiên cứu cho rằng 3 nhân tố tác động mạnh đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong giai đoạn này đó là quy mô doanh nghiệp, khả năng sinh lợi và thuế. Trong đó quy mô doanh nghiệp và khả năng sinh lợi có tƣơng quan cùng chiều (+), còn thuế có tƣơng quan ngƣợc chiều (-) với cấu trúc vốn.
CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1. Phƣơng pháp nghiên cứu
Phƣơng pháp nghiên cứu định lƣợng: Dựa trên dữ liệu định lƣợng bao gồm các chỉ số đòn bẩy tài chính và những tỷ lệ tài chính khác của công ty.
Bài nghiên cứu sử dụng phƣơng pháp hồi quy tuyến tính để giải thích những nhân tố tác động đến cấu trúc vốn, phân tích dữ liệu đƣợc thực hiện bằng phần mềm Eviews 6: thống kê mô tả, kiểm tra mối tƣơng quan và hồi quy tuyến tính các biến trong mô hình nghiên cứu.
3.2. Mô hình nghiên cứu 3.2.1. Mô hình tổng quát 3.2.1. Mô hình tổng quát
Nghiên cứu này sử dụng mô hình hồi quy tuyến tính và xử lý bằng phần mềm Eviews 6 để phân tích những nhân tố ảnh hƣởng của các biến độc lập đến cấu trúc vốn thông qua chỉ số Y.
Mô hình này có dạng:
Y = β0 + β1X1 + β2X2 + β3X3 + ...+ βnXn + ε
Trong đó:
Y: Cấu trúc vốn (biến phụ thuộc)
X1, X2, X3,..., Xn: các biến độc lập với mô hình β0: Tham số chặn
β1, β2, β3, βn: Các tham số chƣa biết của mô hình ε: Sai số ngẫu nhiên
3.2.2. Mô hình cụ thể
Mô hình xem xét những nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành chứng khoán niêm yết tại Sở giao dịch Hà Nội và TP.HCM. Sau khi mã hóa các biến, mô hình có dạng nhƣ sau:
Y = β0 + β1X1 + β2X2 + β3X3 + β4X4 + β5X5 + ε
Trong đó:
Y: Biến phụ thuộc
β0: Tham số chặn
β1, β2, β3, β4, β5 : Các tham số chƣa biết
Bảng 3.1: Bảng tổng hợp các nhân tố đã đƣợc mã hóa
Biến mã hóa Nhân tố Phƣơng pháp đo lƣờng Biến độc lập X1 ROA X2 ROE X3 ROS X4 Tính thanh khoản X5 TSCĐ hữu hình Biến phụ thuộc Y DA Nguồn: Tác giả tự tổng hợp
3.2.3. Mô tả các biến trong mô hình 3.2.3.1. Biến phụ thuộc 3.2.3.1. Biến phụ thuộc
Theo nghiên cứu của Bernstein – 1993 (đƣợc trích bởi Nguyễn Thị Nhƣ Quỳnh, 2014) đã dùng tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản, tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản để đo lƣờng và pân tích cấu trúc vốn của doanh nghiệp.
Nghiên cứu của Lê Thị Kim Thƣ – 2012 dùng tỷ suất nợ (nợ phải trả trên tổng tài sản) và tỷ suất nợ trên vốn chủ sở hữu (nợ phải trả trên vốn chủ sở hữu) để đo lƣờng cấu trúc tài chính.
Bài nghiên cứu này dùng chỉ tiêu tỷ suất nợ để đo lƣờng cấu trúc vốn, chỉ tiêu này đƣợc tính bằng công thức sau:
3.2.3.2. Biến độc lập
Các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn trong thực tiễn doanh nghiệp Việt Nam hiện nay đƣợc nghiên cứu bằng việc chạy mô hình hồi quy sử dụng Eviews 6, dựa trên báo cáo tài chính của 16 công ty chứng khoán niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán cả 2 sàn giao dịch Hà Nội và TP.HCM.
-Biến Tính thanh khoản đo lƣờng tỷ số thanh khoản tài sản ngắn hạn trên nợ ngắn hạn, cho biết khả năng chuyển đổi tài sản ngắn hạn thành tiền mặt để thanh toán nợ khi đến hạn.
-Biến Tài sản cố định hữu hình đo lƣờng tỷ lệ tài sản cố định hữu hình trên tổng tài sản, cho biết doanh nghiệp đã sử dụng tài sản cố định hữu hình bao nhiêu so với tổng giá trị tài sản. Chỉ tiêu này phản ánh đặc trƣng của từng doanh nghiệp.
-Biến ROA (Return on total Assets) đo lƣờng tỷ suất lợi nhuận ròng trên tổng tài sản, cho biết mỗi đồng tài sản của doanh nghiệp tạo ra đƣợc bao nhiêu đồng lợi nhuận ròng.
-Biến ROE (Return on Equity) đo lƣờng tỷ suất lợi nhuận ròng trên vốn cổ phần, cho biết mỗi đồng vốn chủ sở hữu tạo ra đƣợc bao nhiêu đồng lợi nhuận ròng. Chỉ tiêu này đƣợc nhiều nhà đầu tƣ quan tâm bởi vì nó phản ánh khả năng sinh lợi trên vốn họ bỏ ra mang đi đầu tƣ.
-Biến ROS (Return on Sales) đo lƣờng tỷ suất lợi nhuận ròng trên doanh thu, thể hiện một đồng doanh thu thuần có khả năng tạo ra bao nhiêu đồng lợi nhuận ròng. Tùy thuộc vào đặc trƣng ngành nghề, lĩnh vực và loại hình kinh doanh mà chỉ tiêu này là khác nhau đối với mỗi doanh nghiệp.
3.3. Dữ liệu nghiên cứu 3.3.1. Nguồn dữ liệu 3.3.1. Nguồn dữ liệu
Nguồn dữ liệu đƣợc sử dụng cho bài nghiên cứu là nguồn dữ liệu thứ cấp, thông tin chủ yếu đƣợc lấy từ các báo cáo tài chính hợp nhất đã đƣợc kiểm toán và báo cáo tài chính thƣờng niên của các công ty chứng khoán, đƣợc thu thập trên website cafef.vn.
3.3.2. Mẫu nghiên cứu
Dữ liệu nghiên cứu đƣợc thực hiện với 20 công ty đƣợc niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam. Tuy nhiên sau khi chọn lọc số liệu thì còn 16 công ty với 80 quan sát.
Sau khi tính toán, trích lọc dữ liệu từ bảng cân đối kế toán, báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh và báo cáo thƣờng niên của 16 công ty vào phần mềm Excel để xử lý và chạy mô hình hồi quy.
3.4. Mô hình nghiên cứu đề xuất
Từ nền tảng là cơ sở lý thuyết kết hợp với những nghiên cứu của các tác giả trƣớc, phần này đƣa ra 5 nhân tố ảnh hƣởng và sự tác động của nó đến cấu trúc vốn các doanh nghiệp ngành chứng khoán niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam.
Hình 3.1: Mô hình nghiên cứu đề xuất
Nguồn: Tác giả tự tổng hợp 3.5. Cách thu thập, xử lý dữ liệu DA (Y) ROA (X1) (+/-) ROE (X2) (+/-) ROS (X3) (+/-) Tính thanh khoản (X4) (+/-) TSCĐ hữu hình (X5) (+)
Danh sách các công ty ngành chứng khoán niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam, lựa chọn ngẫu nhiên 20 công ty. Trong đó chỉ có 16 công ty đạt yêu cầu, có đầy đủ số liệu, bảng cân đối kế toán, báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh qua các năm. Công việc thu thập và xử lý số liệu đƣợc tiến hành theo các bƣớc sau:
- Bƣớc 1: Tải báo cáo tài chính đã đƣợc kiểm toán của 16 công ty đƣợc chọn. - Bƣớc 2: Tính toán số liệu, các chỉ tiêu tài chính cần thiết lên Excel.
- Bƣớc 3: Mã hóa thông tin theo các biến.
- Bƣớc 4: Tổng hợp và xử lý bằng phần mềm Eviews 6.
Phân tích mô tả: Mô tả những đặc điểm, tính chất liên quan đến tổng thể nghiên cứu. Thống kê mô tả đối với mức độ ảnh hƣởng của các nhân tố đến cấu trúc vốn.
Phân tích tƣơng quan: Kiểm định mối tƣơng quan tuyến tính giữa các biến trong mô hình, đó là:
- Biến phụ thuộc với từng biến độc lập. - Các biến độc lập với nhau.
Hệ số tƣơng quan từ 0.5 trở lên thì hai biến đƣợc coi là có mối quan hệ tƣơng quan chặt chẽ. Khi hai hay nhiều biến độc lập có mối tƣơng quan với nhau thì khả năng xảy ra đa cộng tuyến rất cao.
Hệ số phóng đại phƣơng sai VIF là chỉ số thƣờng dùng để kiểm tra hiện tƣợng đa cộng tuyến.
Theo Hoàng Trọng và Chu Nguyễn Mộng Ngọc – 2008, nếu trong một phƣơng trình tồn tại đa cộng tuyến thì có thể sẽ gây khó khăn cho việc phân biệt các tác động của từng biến độc lập lên biến phụ thuộc. Thông thƣờng trong một mô hình, khi R2 < 0.8 và VIF > 5 đối với biến phụ thuộc hoặc khi R2 > 0.8 và VIF >10 đối với biến độc lập thì hiện tƣợng đa cộng tuyến có thể xảy ra.
Phân tích hồi quy đa biến: Xác định mối quan hệ giữa biến độc lập và biến phụ thuộc trong mô hình nghiên cứu. Căn cứ vào hệ số R2 đã đƣợc điều chỉnh cho biết mô hình đƣợc xây dựng phù hợp tới mức nào, yếu tố nào có hệ số beta lớn hơn thì có thể nhận xét rằng yếu tố đó có mức độ ảnh hƣởng lớn hơn các yếu tố khác trong mô hình.
Thông qua thống kê mô tả và các phƣơng pháp kiểm định dữ liệu, kiểm định mô hình nghiên cứu bằng phƣơng pháp tƣơng quan và hồi quy tuyến tính để tìm ra yếu tố thực sự ảnh hƣởng.
CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 4.1. Phân tích thống kê mô tả
Sau khi dùng Eviews chạy dữ liệu, ta đƣợc bảng thống kê mô tả sau
Bảng 4.1: Bảng kết quả thống kê các biến độc lập và phụ thuộc
DA ROA ROE ROS Tính thanh khoản TSCĐ hữu hình
Mean 0.325284 0.026086 0.017997 0.091750 8.616236 0.006760 Median 0.284750 0.031800 0.035950 0.092550 2.858150 0.003900 Maximum 0.856300 0.225500 0.354600 0.825200 55.53930 0.046500 Minimum 0.008000 -0.324200 -1.451000 -1.688700 1.058700 0.000000 Std. Dev. 0.252787 0.086659 0.206654 0.413417 12.47731 0.008383 Skewness 0.473614 -1.459174 -4.852226 -1.843105 2.118675 2.400466 Kurtosis 2.120496 7.237804 33.95898 8.304767 6.666526 9.738010 Jarque-Bera 5.569229 88.25247 3508.783 139.0957 104.6618 228.1658 Probability 0.061753 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 0.000000 Sum 26.02270 2.086900 1.439800 7.340000 689.2989 0.540800 Sum Sq. Dev. 5.048183 0.593276 3.373767 13.50217 12298.99 0.005552 Observations 80 80 80 80 80 80
Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Eviews 6
Bảng này trình bày giá trị trung bình, độ lệch chuẩn, giá trị tối thiểu và giá trị tối đa cho mỗi biến.
Dựa vào bảng thống kê mô tả trên ta thấy:
Tỷ lệ lợi nhuận ròng / Tổng tài sản (ROA) trung bình là 2.6086%, trong đó cao nhất là 22.55% có nghĩa doanh nghiệp có mức sinh lợi trên tổng tài sản cao gấp 22.55 lần. Tỷ lệ này chƣa cao cho thấy doanh nghiệp chỉ hoạt động ở mức tƣơng đối hiệu quả, thấp nhất là -32.42%. Điều này cho thấy doanh nghiệp hoạt động kém hiệu quả, làm ăn thua lỗ và không có lợi nhuận.
Tỷ lệ lợi nhuận ròng / Vốn chủ sở hữu (ROE) trung bình là 1.7997%, trong đó cao nhất là 35.46%, thấp nhất là -145.1%. Tỷ lệ này tƣơng đối cao cho thấy doanh nghiệp
hoạt động có hiệu quả, bên cạnh đó tỷ lệ này âm thể hiện doanh nghiệp sử dụng nguồn vốn chủ sở hữu với tỷ lệ cao trong khi lợi nhuận thu về bị âm.
Tỷ lệ lợi nhuận ròng / Doanh thu ròng (ROS) trung bình là 9.175%, trong đó cao nhất là 82.52%. Tỷ lệ này cao do đặc trƣng của ngành tạo ra lợi nhuận, chi phí sử dụng thấp. Tỷ lệ thấp nhất là -168.87% có thể do doanh nghiệp hoạt động với chi phí cao làm cho lợi nhuận giảm xuống.
Tỷ số thanh khoản trung bình là 8.62 lần, trong đó cao nhất là 55.54 lần nghĩa là tài sản ngắn hạn cao gấp 55.54 lần so với nợ ngắn hạn, thấp nhất là 1.06 lần nghĩa là tài sản