II. MÔ HÌNH ĐỊNH LƢỢNG ẢNH HƢỞNG CỦA CƠ CẤU VỐN ĐẾN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP
3. Kết quả hồi quy và giải thích a Kết quả hồi quy
a. Kết quả hồi quy
Các phép hồi quy được thực hiện trên phần mềm Eview 6.0. Kết quả hồi quy tốt nhất và ít biến nhất được trình bày trong Bảng 2.10. Các biến đã được nhắc đến trong Mục II.1 và II.2 của chương này mà không có trong bảng kết quả hồi quy có nghĩa là đã được loại bỏ để loại trừ ảnh hưởng đa cộng tuyến hoặc hệ số hồi quy của biến đó không có ý nghĩa thống kê. Ý nghĩa từng biến được giải thích trong Bảng 2.05.
Bảng 2.05: Tên biến
STT Tên biến Ý nghĩa
1 LOGCAP Log(Vốn hóa)
2 C Hằng số
3 DEBT_ASSET Tỷ lệ nợ vay/Tổng tài sản
4 BETA Beta (rủi ro hệ thống) của cổ phiếu
5 LOG(ASSET) Log(Tổng tài sản)
6 P_B Chỉ số PB
7 P_E Chỉ số PE
8 ONEMONTHVIBOR Lãi suất VIBOR 1 tháng bình quân trong năm
9 LOGDA Log(Khấu hao)
10 SASSET_SLIAB Tỷ lệ Tài sản ngắn hạn/Tổng nợ ngắn hạn 11 LAS_ASSET Tỷ lệ Tài sản dài hạn/Tổng tài sản
12 AGE Số năm kể từ khi niêm yết
13 LOG(VOL) Log(Số lượng cổ phiếu giao dịch bình quân/ngày) 14 MARKET_BOOK Tỷ lệ Giá trị thị trường/Giá trị sổ sách cổ phiếu 15 EBIT_ASSET Tỷ lệ Thu nhập trước thuế và lãi suất/Tổng tài sản
17 SD Độ lệch chuẩn thu nhập cổ phiếu theo ngày
18 STATEOWN Sở hữu nhà nước
19.01 BDS* Ngành Bất động sản
19.02 DIEN* Ngành Điện
19.03 DUOC* Ngành Dược
19.04 DVVT* Ngành Dịch vụ vận tải
19.05 HOACHAT* Ngành Nông dược - Hóa chất
19.06 KHAIKHOANG* Ngành Khai khoáng
19.07 LOGIS* Ngành Kho bãi – Hậu cần – Bảo dưỡng
19.08 NLT* Ngành Nông – Lâm – Thủy sản
19.09 PPDAUKHI* Ngành Phân phối dầu khí
19.10 TBCN* Ngành Thiết bị - Công nghệ
19.11 TCNH* Ngành Tài chính – Ngân hàng
19.12 THEP* Ngành Thép
19.13 THUCPHAM* Ngành Thực phẩm
19.14 VLXDNT* Ngành Vật liệu xây dựng và nội thất
19.15 VTTHUY* Ngành Vận tải thủy
19.16 XD* Ngành Xây dựng
20 Y
i Biến giả năm
*Các biến ngành (từ 19.01 tới 19.16) là các biến giả, có giá trị bằng 1 nếu doanh nghiệp thuộc ngành đó và có giá trị là 0 nếu doanh nghiệp không thuộc ngành đó. Các ngành được phân chia như trong Bảng 1.02.
Bảng 2.06 là kết quả hồi quy đơn log(vốn hóa) theo tỷ lệ Nợ vay/Tổng tài sản. Kết quả mô hình hồi quy đơn giá trị vốn hóa cổ phần theo cơ cấu vốn có ý nghĩa thống kê, mặc dù R2
chỉ ở mức 0,00625 và thống kê F chỉ có ý nghĩa ở mức khoảng 3,8%. Hệ số hồi quy của biến giải thích (cơ cấu vốn) âm và có ý nghĩa thống kê ở mức 4%. Quan hệ này có thể được đồ thị hóa như trong đồ thị Hình 2.01.
Bảng 2.06: Kết quả hồi quy đơn
Biến phụ thuộc: LOGCAP
Mẫu: 2007 2010 Số thời kỳ: 4 Số cá thể: 260 Số quan sát 692 Biến Hệ số Độ lệch chuẩn Thống kê t Xác suất C 6,379473 0,104413 61,09832 0,0000 DEBT_ASSET - 0,519246 0,252290 -2,058129 0,0400 Thống kê có trọng số
R-squared 0,006254 Mean dependent var 1,734697 Adjusted R-
squared
0,004814 S.D. dependent var 0,716553 S.E. of regression 0,598028 Sum squared resid 246,7702 F-statistic 4,342619 Durbin-Watson stat 2,081628 Prob(F-statistic) 0,037537
Hình 2.01: Đồ thị kết quả hồi quy đơn
Phát triển từ mô hình hồi quy đơn, giả định rằng Lý thuyết đánh đổi là phù hợp với thực tế, thì quan hệ giữa giá trị doanh nghiệp và cơ cấu vốn là một hàm bậc
Trong đó V: Giá trị doanh nghiệp Debt: tỷ lệ sử dụng nợ
Khóa luận này thực hiện mô hình hồi quy hàm bậc hai này trong Bảng 2.07. Kết quả hồi quy từ bảng này được đồ thị hóa trên Hình 2.02. Cũng theo kết quả hồi quy này, cơ cấu vốn tối ưu của doanh nghiệp sẽ là đỉnh của Parabol phương trình hồi quy. Tọa độ hoành độ của đỉnh Parabol hàm hồi quy là nghiệm của phương trình đạo hàm hàm hồi quy bằng 0.
Vậy theo mô hình này, cơ cấu vốn tối ưu của doanh nghiệp trên sàn HOSE là khi tỷ lệ Vốn vay/Tổng tài sản khoảng 20,23%. Tuy nhiên hệ số giải thích của mô hình này là rất thấp (mặc dù có ý nghĩa thống kê), đòi hỏi phải có sự điều chỉnh trong mô hình. Một trong những điều chỉnh là thêm biến để có được hệ số giải thích R2 cao hơn.
Bảng 2.07: Kết quả hồi quy bậc 2
Biến phụ thuộc: LOGCAP
Phương pháp hồi quy: Panel EGLS (Cross-section random effects) Mẫu: 2007 2010 Số thời kỳ: 4 Số cá thể: 260 Số quan sát 692
Biến Hệ số Độ lệch chuẩn Thống kê t Xác suất
C 6,257817 0,116044 53,92645 0,0000
DEBT_ASSET 0,973443 0,671156 1,450397 0,1474 DEBT_ASSET^2 -2,406467 1,003586 -2,397868 0,0168
Thống kê có trọng số
R-squared 0,014670 Mean dependent var 1,720010 Adjusted R-squared 0,011810 S.D. dependent var 0,713687 S.E. of regression 0,594118 Sum squared resid 243,2006 F-statistic 5,129102 Durbin-Watson stat 2,085156 Prob(F-statistic) 0,006150
Hình 2.02: Đồ thị kết quả hồi quy bậc 2
Người viết khóa luận này đã thử nghiệm nhiều mô hình khác nhau, trong đó có mô hình nhiều biến nhất được trình bày trong Phụ lục 1. Kết quả hồi quy cho thấy có rất nhiều biến không có ý nghĩa thống kê. Bảng 2.03 cũng cho thấy có nhiều biến tương quan với nhau. Một số biến không có ý nghĩa thống kê có thể gây ngạc nhiên, ví dụ như Beta cổ phiếu. Tuy nhiên một biến khác đại diện cho rủi ro doanh nghiệp thay thế Beta cổ phiếu là SD (độ lệch chuẩn thu nhập cổ phiếu) lại có ý nghĩa thống kê. Một số biến khác có ý nghĩa thống kê cũng có thể gây ngạc nhiên, ví dụ như số năm kể từ khi niêm yết. Mặc dù hệ số R2 của mô hình này lên tới 0,82, nhưng nhiều hệ số hồi quy không có ý nghĩa thống kê, và các biến có tương quan với nhau. Thống kê F cho thấy mô hình thực sự có ý nghĩa. Để giải quyết vấn đề đa cộng tuyến của mô hình, các biến không có ý nghĩa thống kê được loại bớt. Kiểm định Wald cũng cho kết quả các biên được loại bỏ có hệ số bằng 0. Mô hình đã loại bỏ các biến thừa được ghi lại trong Bảng 2.08.
Bảng 2.08: Mô hình đã loại bỏ các biến thừa
Biến phụ thuốc: LOGCAP
Phương pháp hồi quy: Panel EGLS (Cross-section random effects) Mẫu: 2007 2010 Số thời kỳ: 4 Số cá thể: 248 Số quan sát: 662
Biến Hệ số Độ lệch chuẩn Thống kê t Xác suất
C -17,54995 0,649135 -27,03589 0,0000 DEBT_ASSET -1,409045 0,108674 -12,96582 0,0000 LOG(ASSET) 0,947638 0,026321 36,00252 0,0000 ONEMONTHVIBOR -0,260298 0,014856 -17,52187 0,0000 LAS_ASSET 0,111449 0,044189 2,522093 0,0119 LOG(VOL) 0,034481 0,020105 1,715058 0,0868 MARKET_BOOK 0,214768 0,021723 9,886524 0,0000 EBIT_ASSET 9,820000 1,190000 8,264865 0,0000 SD -6,398615 3,654554 -1,750861 0,0804 KHAIKHOANG 0,646797 0,189902 3,405954 0,0007 THEP 0,308475 0,120946 2,550528 0,0110 XD -0,288897 0,082332 -3,508931 0,0005 Y08 0,642211 0,093583 6,862480 0,0000 Y09 -0,317908 0,040226 -7,903060 0,0000 Thống kê có trọng số
R-squared 0,822793 Mean dependent var 3,516605 Adjusted R-squared 0,819238 S.D. dependent var 0,972690 S.E. of regression 0,357467 Sum squared resid 82,80309 F-statistic 231,4422 Durbin-Watson stat 1,709382 Prob(F-statistic) 0,000000
R2 của mô hình này cao hơn mô hình nhiều biến một chút (0,823 so với 0.821), R2 điều chỉnh cũng cao hơn một chút (0,819 so với 0,810), và các biến đều có ý nghĩa thống kê. Thống kê F cho thấy mô hình thực sự có ý nghĩa. Thống kê Durbin-Watson cho thấy mô hình không có kết luận về hiện tượng tự tương quan.
Người viết khóa luận này đã thử nghiệm nhiều mô hình khác nhau nhằm tìm ra mô hình tối ưu nhất. Một trong những cách thử nghiệm là thay đổi dạng các biến, ví dụ dùng hàm bậc 2, bậc 3, hàm log, hàm căn,… thay vì dùng hàm tuyến tính như những mô hình ở trên. Kết quả cho thấy mô hình điều chỉnh dưới đây là tốt hơn so với những mô hình trên. Trong mô hình này, biến DEBT_ASSET được đổi thành dạng bậc hai (DEBT_ASSET^2).
Bảng 2.09: Mô hình điều chỉnh biến cơ cấu vốn bậc 2
Biến phụ thuộc: LOGCAP
Phương pháp: Panel EGLS (Cross-section random effects)
Mẫu: 2007 2010 Số thời kỳ: 4 Số cá thể: 248 Số quan sát: 662
Biến Hệ số Độ lệch chuẩn Thống kê t Xác suất
C -17,65676 0,648317 -27,23477 0,0000 DEBT_ASSET^2 -2,233431 0,164748 -13,55668 0,0000 LOG(ASSET) 0,949479 0,026218 36,21497 0,0000 ONEMONTHVIBOR -0,264417 0,014703 -17,98391 0,0000 LAS_ASSET 0,121893 0,043778 2,784337 0,0055 LOG(VOL) 0,031466 0,020003 1,573079 0,1162 MARKET_BOOK 0,218143 0,021626 10,08693 0,0000 EBIT_ASSET 1,010000 1,180000 8,609914 0,0000 SD -6,690030 3,621822 -1,847145 0,0652 KHAIKHOANG 0,643488 0,189777 3,390766 0,0007 THEP 0,297636 0,120834 2,463172 0,0140 XD -0,308568 0,082385 -3,745460 0,0002 Y08 0,679881 0,092626 7,340092 0,0000 Y09 -0,311182 0,039829 -7,812958 0,0000 Thống kê có trọng số
R-squared 0,825173 Mean dependent var 3,470450 Adjusted R-squared 0,821666 S.D. dependent var 0,967253 S.E. of regression 0,351977 Sum squared resid 80,27942
Prob(F-statistic) 0,000000
Trong mô hình này Tỷ lệ Nợ vay/Tổng tài sản được bình phương. Hệ số giải thích của mô hình tăng lên 0,825 và hệ số giải thích điều chỉnh tăng lên 0,822. Độ lệch chuẩn (S.E) cũng nhỏ hơn và Tổng bình phương phần dư (Residual sum of squares) cũng nhỏ hơn. Tuy nhiên sự định dạng lại này khiến LOG(VOL) trở nên không có ý nghĩa thống kê ở mức 10%. Vì vậy mô hình này tiếp tục được điều chỉnh. Kiểm định thừa biến trên Eview6.0 cũng cho kết quả 2 biến LOG(VOL) và SD là thừa ở mức ý nghĩa 5% nhưng có ý nghĩa ở mức ý nghĩa 10% (thống kê F hơn 8%). Như vậy việc loại bỏ hay không loại bỏ hai biến này phụ thuộc vào mức ý nghĩa mà người dùng chấp nhận được. Vì vậy ở đây cả hai mô hình có và không có hai biến LOG(VOL) và SD đều được đưa ra trong Bảng 2.09 và Bảng 2.10.
Bảng 2.10: Mô hình ít biến nhất
Biến phụ thuộc: LOGCAP
Phương pháp hồi quy: Panel EGLS (Cross-section random effects) Mẫu: 2007 2010 Số thời kỳ: 4 Số cá thể: 248 Số quan sát 662
Biến Hệ số Độ lệch chuẩn Thống kê t Xác suất
C -18,15454 0,607128 -29,90230 0,0000 DEBT_ASSET^2 -2,276799 0,163286 -13,94361 0,0000 LOG(ASSET) 0,972904 0,022970 42,35472 0,0000 ONEMONTHVIBOR -0,261583 0,014386 -18,18294 0,0000 LAS_ASSET 0,125414 0,043713 2,869049 0,0043 MARKET_BOOK 0,219421 0,021477 10,21671 0,0000 EBIT_ASSET 1,040000 1,170000 8,856241 0,0000 KHAIKHOANG 0,624326 0,187319 3,332962 0,0009 THEP 0,323530 0,119690 2,703071 0,0070 XD -0,318812 0,081388 -3,917172 0,0001 Y08 0,621239 0,086652 7,169356 0,0000 Y09 -0,335809 0,034358 -9,773906 0,0000 Thống kê có trọng số
Adjusted R-squared 0,821317 S.D. dependent var 0,968991 S.E. of regression 0,353301 Sum squared resid 81,13415 F-statistic 277,2086 Durbin-Watson stat 1,738010 Prob(F-statistic) 0,000000
Mô hình trong bảng 2.10 có hệ số giải thích không thấp hơn so với mô hình có SD và LOG(VOL) đáng kể. Mô hình này sẽ được giải thích kỹ hơn trong Phần b ngay sau đây.