1.4.1. Khái niệm
Quyền chọn tiền tệ (foreign currency option) là một hợp đồng trong đó cho phép người mua quyền chọn (the buyer) có quyền, chứ không phải nghĩa vụ, mua hoặc bán một lượng ngoại tệ trong một khoảng thời gian nhất định (cho đến ngày đáo hạn – time to the maturity date).
1.4.2 Các chủ thể tham gia trên thị trường quyền chọn
• Nhà nhập khẩu (Importer): có nhu cầu mua ngoại tệ và lo ngại sự biến động của tỷ giá. Nhà nhập khẩu chấp nhận một khoản phí cho hợp đồng quyền chọn để đổi lấy một tỷ giá cố định.
• Nhà xuất khẩu (Exporter): có nhu cầu bán ngoại tệ và lo ngại sự biến động về tỷ giá làm giảm giá trị lượng ngoại tệ sẽ có trong tương lai. Nhà xuất khẩu chấp nhận một khoản phí cho hợp đồng quyền chọn để đổi lấy một tỷ giá cố định.
• Các nhà đầu cơ (Speculator): là một nhóm có tính chất quyết định tham dự thị trường quyền chọn. Họ tham dự với mục đích thu lợi nhuận chênh lệch. Bên cạnh đó còn có sự tham gia quan trọng của các NHTM, ngân hàng đầu tư, công ty tài chính…với vai trò là nhà phát hành quyền chọn..
1.4.3 Giá quyền chọn tiền tệ và các yếu tố ảnh hưởng đến giá quyền chọn tiền tệ tệ
Như đã định nghĩa tại phần 1.1, giá quyền chọn (Premium) là khoản tiền mà bên mua quyền chọn phải trả cho bên bán quyền chọn để có được quyền chọn. Giá quyền chọn là tổng của 02 thành phần là giá trị nội tại (Instrinsic value) và giá trị thời gian (Time value), ta có :
Giá quyền chọn tiền tệ (Premium)= Giá trị nội tại (Instrinsic value) + Giá trị thời gian (Time value) [19].
Trong đó giá trị nội tại là khoản lãi có thể thu được nếu thực hiện quyền chọn tại một thời điểm nhất định. Như vậy, đối với quyền chọn mua tiền tệ, giá trị nội tại chính là chênh lệch tỷ giá giao ngay và tỷ giá quyền chọn tại một thời điểm nhất định. Ngược lại, đối với hợp đồng quyền chọn bán tiền tệ, giá trị nội tại chính là chênh lệch tỷ giá quyền chọn và tỷ giá giao ngay tại một thời điểm nhất định.
Đối với hợp đồng quyền chọn mua tiền tệ:
Giá trị nội tại= Tỷ giá giao ngay - Tỷ giá quyền chọn
Đối với hợp đồng quyền chọn bán tiền tệ:
Giá trị nội tại= Tỷ giá quyền chọn - Tỷ giá giao ngay
Giá trị thời gian (hay còn gọi là giá trị ngoại lai –extrinsic value): của hợp
đồng quyền chọn là hiệu số giữa phí quyền chọn và giá trị nội tại, nó phản ánh một thực tế là hợp đồng quyền chọn có thể có giá trị lớn hơn giá trị nội tại. Điều này ngụ ý rằng, do sự biến động của tỷ giá giao ngay trong tương lai làm cho giá trị của hợp đồng quyền chọn cũng thay đổi, tức có giá trị thời gian. Giá trị thời gian của quyền chọn tiền tệ thể hiện khả năng giá trị nội tại của nó sẽ tăng lên trước khi hết hiệu lực và khả năng này phụ thuộc nhiều vào sự biến động tỷ giá.
Tuy nhiên giá của bất kỳ quyền chọn tiền tệ nào cũng gồm 6 yếu tố tác động đến, đó là:
1.4.3.1. Tỷ giá kỳ hạn (forward rates)
Mặc dù tỷ giá giao sau ảnh hưởng không nhiều đến phí quyền chọn nhưng nó cũng cung cấp những thông tin hữu ích để những nhà kinh doanh quyền chọn xác định giá trị của hợp đồng quyền chọn. Nếu tỷ giá giao sau cao hơn nhiều so với tỷ giá giao ngay, điều đó có thể ảnh hưởng đến phí hợp đồng quyền chọn mua tiền tệ sẽ cao. Ví dụ:
Tỷ giá giao ngay USD/VNĐ= 17.000
Trường hợp 1 :Tỷ giá giao sau 3 tháng USD/VNĐ = 18.000 Trường hợp 2 : Tỷ giá giao sau 3 tháng USD/VNĐ = 17.500
Như vậy người mua quyền chọn mua USD với thời hạn 3 tháng sẽ phải trả phí quyền chọn trong trường hợp 1 cao hơn trong trường hợp 2 vì khả năng khi mua hợp đồng mua USD trong trường hợp 1 người mua có khả năng có lãi nhiều hơn trong trường hợp 2 và ngược lại người bán quyền chọn mua (các ngân hàng) khả năng bị lỗ ở trường hợp 1 là lớn hơn, tất nhiên còn phụ thuộc vào tỷ giá của hợp đồng quyền chọn.
1.4.3.2.Tỷ giá giao ngay (spot rates)
Đối với một quyền chọn mua, tỷ giá giao ngay và giá của quyền chọn mua tăng (giảm) cùng chiều. Đối với một quyền chọn bán thì ngược lại, đó là mối quan hệ tăng giảm ngược chiều.
1.5.1. Các yếu tố cấu thành nên giá quyền chọn
• Giá trị nội tại của hợp đồng quyền chọn - Intrinsic Value.
Giá trị nội tại của hợp đồng quyền chọn là giá trị của hợp đồng ở trạng thái “được giá quyền chọn” - ITM. Nói cách khác, giá trị nội tại là chênh lệch giữa tỷ giá quyền chọn và tỷ giá hiện hành của thị trường.
Ví dụ: Hợp đồng quyền chọn mua USD với tỷ giá quyền chọn là VND/USD = 20 000, có 100 điểm giá trị nội tại so với tỷ giá kỳ hạn hiện hành là 20 100, như sau:
Tỷ giá kỳ hạn USD hiện hành Tỷ giá quyền chọn mua USD
Giá trị nội tại của hợp đồng Phí của hợp đồng quyền chọn sẽ là một số không nhỏ hơn giá trị nội tại của hợp đồng, bởi vì nếu nhỏ hơn thì sẽ phát sinh hoạt động kinh doanh chênh lệch giá (arbitrage). Thật vậy, giả sử phí của hợp đồng được yết là 40 điểm, nhỏ hơn giá trị nội tại là 100 điểm. Hoạt động kinh doanh chênh lệch giá xảy ra như sau:
Bảng 1: Arbitrage xảy ra nếu yết phí quyền chọn nhỏ hơn giá trị nội tại. (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Các giao dịch
Luồng tiền U
SD VNĐ
1. Mua quyền chọn mua USD với phí 40 điểm VNĐ
Phí hợp đồng = 40x 1 -40
Thực hiện quyền chọn mua USD
+ 1 -20 000 2.Bán kỳ hạn tại tỷ giá 20.100 - 1 +20 100 Lãi ròng 0 +60
Nguồn : Giao dịch quyền chọn tiền tệ - Nguyễn Văn Tiến
Do đó, một hợp đồng quyền chọn có giá trị nội tại càng lớn thì phí hợp đồng quyền chọn phải càng cao.
Giá trị ngoại lai của hợp đồng quyền chọn là giá trị còn lại của phí hợp đồng sau khi đã trừ đi giá trị nội tại.
Giá trị ngoại lai = Phí hợp đồng - Giá trị nội tại
Giá trị ngoại lai được biết đến như là giá trị thời gian của hợp đồng quyền chọn (Option Time Value) hay là giá trị biến thiên của quyền chọn (Option Volatility Value). Giả sử, phí hợp đồng là 360 VND/USD và giá trị nội tại là 100 VND/USD, ta tính được giá trị thời gian của hợp đồng quyền chọn, như sau:
Phí hợp đồng (= phí quyền chọn) Trừ đi: Giá trị nội tại
Giá trị thời gian của quyền chọn
+ 360 - 100 + 260
1.4.3.3. Nếu một hợp đồng quyền chọn ở trạng thái ATM hay OTM sẽ không có giá trị nội tại. Nếu người nắm giữ hợp đồng tiến hành quyền chọn ngay lập có giá trị nội tại. Nếu người nắm giữ hợp đồng tiến hành quyền chọn ngay lập tức, thì sẽ không phát sinh một khoản lãi nào. Do đó, toàn bộ phí của hợp đồng quyền chọn ở trạng thái ATM hay OTM đều là giá trị thời gian của hợp đồng. Rõ ràng là, giá trị thời gian là một bộ phận của phí hợp đồng quyền chọn; và nó phát sinh từ khả năng có thể xảy ra tại một thời điểm trong tương lai rằng, hợp đồng quyền chọn sẽ có giá trị nội tại cao hơn so với thời điểm hiện hành. Do đó, nếu tỷ giá thị trường biến động càng mạnh thì giá trị thời gian của hợp đồng quyền chọn càng lớn, cho nên giá trị thời gian của hợp đồng quyền chọn còn được biết đến như là giá trị biến thiên của hợp đồng quyền chọn (Option Volatility Value). Hơn nữa, tỷ giá thị trường biến động càng mạnh, thì các cơ hội thực hiện quyền chọn có lợi cho người nắm giữ hợp đồng càng lớn và chi phí mà người bán phải chịu càng tăng, bởi vì, do tỷ giá thị trường biến động, cho nên tại một thời điểm trong tương lai nó có thể lớn hơn tỷ giá quyền chọn của hợp đồng quyền chọn mua hoặc có thể thấp hơn tỷ giá quyền chọn của hợp đồng quyền chọn bán. Kết quả là, người mua hợp đồng sẵn sàng trả phí quyền chọn cao hơn và người bán cũng yêu cầu phí quyền chọn cao hơn nếu tỷ giá thị trường biến động càng mạnh.
1.5.2. Các yếu tố ảnh hưởng đến giá quyền chọn Thời hạn của hợp đồng (Time to maturity) Thời hạn của hợp đồng (Time to maturity)
Thời hạn đến hạn của hợp đồng quyền chọn càng dài thì càng có nhiều khả năng tỷ giá thị trường biến động trên mức tỷ giá quyền chọn đối với hợp đồng quyền chọn mua và thấp hơn tỷ giá quyền chọn của hợp đồng quyền chọn bán. Do đó, thời hạn hợp đồng càng dài, thì người mua sẵn sàng trả phí hợp đồng quyền chọn càng lớn và người bán yêu cầu phí quyền chọn càng cao.
Đối với các quyền lựa chọn kiểu Mỹ (cả quyền chọn mua và chọn bán), thời gian đáo hạn càng dài thì giá của quyền càng cao, vì giá của tài sản cơ sở có khả năng biến động để cho quyền chọn trở thành có lãi và đem lại lợi nhuận cho người sở hữu.
Đối với các quyền chọn kiểu Châu Âu, ảnh hưởng của thời gian cho đến khi đáo hạn phụ thuộc vào việc quyền chọn là quyền chọn mua hay quyền chọn bán.
1.4.3.4. Sự biến động của tỷ giá (volatility)
Tỷ giá của thị trường biến động càng mạnh, thì xác suất tỷ giá giao ngay vượt tỷ giá giao dịch tại thời điểm hợp đồng đến hạn càng lớn, do vậy phí quyền chọn mua càng cao.
1.4.3.5. Quyền chọn kiểu Mỹ hay kiểu châu Âu và yếu tố chênh lệch lãi suất (interest diferentials) (interest diferentials)
Trước hết, hợp đồng quyền chọn kiểu Mỹ là linh hoạt hơn quyền chọn kiểu châu Âu, do đó, người mua hợp đồng kiểu Mỹ sẵn sàng trả phí quyền chọn cao hơn cho hợp đồng quyền chọn kiểu Mỹ có cùng tỷ giá quyền chọn và kỳ hạn với hợp đồng quyền chọn kiểu châu Âu. Thật vậy, với mức tỷ giá quyền chọn, mức độ biến động của tỷ giá và kỳ hạn đến hạn của hợp đồng thì hợp đồng quyền chọn kiểu Mỹ luôn được định phí cao hơn (có phí cao hơn) hợp đồng kiểu châu Âu. Hơn nữa, nếu đồng tiền chọn mua có lãi suất cao hơn đồng tiền chọn bán, thì người nắm giữ hợp đồng quyền chọn mua sẽ quan tâm đến việc thực hiện quyền chọn trước khi hợp đồng đến hạn nhằm thu được lãi suất cao hơn. Lợi thế về lãi suất này khiến cho phí của hợp đồng kiểu Mỹ cao hơn phí của hợp đồng kiểu châu Âu. Nếu lãi suất của đồng tiền chọn mua thấp hơn lãi suất của đồng tiền chọn bán thì lợi thế về lãi suất của quyền chọn kiểu Mỹ đối với người mua không còn nữa mà lợi thế này sẽ trở thành lợi thế tiềm năng thuộc người bán nếu người mua tiến hành giao dịch. Do đó, về nguyên tắc trong trường hợp đồng tiền chọn mua có lãi suất thấp hơn thì người bán có thể giảm phí hợp đồng quyền chọn kiểu Mỹ so với hợp đồng kiểu châu Âu. Tuy nhiên, người bán không nhất thiết phải giảm phí, bởi vì: thứ nhất, do không có lợi thế về lãi suất nên người mua sẽ không thực hiện giao dịch và do đó lợi thế tiềm năng của người bán không trở thành hiện thực; thứ hai, lãi suất là yếu tố của thị trường nên có thể thay đổi vào bất cứ thời điểm nào trong tương lai. Điều này khiến cho lãi suất của đồng tiền chọn mua có thể cao hơn tại một thời điểm nhất định trong tương lai và do
đó lợi thế tiềm năng của lãi suất sẽ chuyển từ người bán sang người mua. Cho nên ảnh hưởng của sự biến động lãi suất lên phí quyền chọn có thể được xem xét theo các góc độ sau:
• Nếu người bán quyền chọn dự tính rằng lãi suất của đồng tiền trong hợp đồng chọn mua luôn ở mức thấp hơn đồng tiền chọn bán, thì người mua tính phí quyền chọn đối với các hợp đồng kiểu Mỹ là giống như phí quyền chọn trong các hợp đồng kiểu châu Âu.
• Nếu người bán dự tính rằng lợi thế lãi suất tiềm năng sẽ chuyển từ người bán sang người mua trong tương lai, thì sẽ nâng mức phí quyền chọn lên cao hơn. Ngoài ra, việc xác định một hợp đồng quyền chọn ở trạng thái ITM, ATM, hay OTM là một phần không thể thiếu được trong khâu định phí quyền chọn. Do đó, nếu chỉ tiến hành so sánh tỷ giá quyền chọn với tỷ giá giao ngay thì sẽ bỏ sót ảnh hưởng của yếu tố điểm kỳ hạn lên giá cả ngoại hối. Kết quả là, phí của quyền chọn chịu ảnh hưởng của điểm tỷ giá kỳ hạn, hay nói cách khác các mức lãi suất của hai đồng tiền tham gia quyền chọn có ảnh hưởng lên phí quyền chọn.
1.4.3.6. Tỷ giá thực hiện ( alternative option strike price)
Tại mỗi mức mức tỷ giá giao ngay, nếu tỷ giá thực hiện của hợp đồng quyền chọn tiền tệ mua càng cao, thì xác suất xảy ra thực hiện quyền chọn càng thấp, do đó phí quyền chọn mua càng thấp.
1.4.4. Mô hình định giá quyền chọn tiền tệ (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
1.4.4.1. Định giá quyền chọn theo mô hình Black – Scholes[10].
Mô hình này là do hai nhà kinh tế Fischer Black và Myron Scholes nghiên cứu và trình bày vào năm 1973. Mô hình này đặt ra một số giả định sau:
- Tài sản được giao dịch liên tục với sự biến động giá ngẫu nhiên và liên tục. Nhà đầu tư có thể tiếp tục giao dịch trên thị trường và tài sản được giao dịch liên tục.
- Lãi suất phi rủi ro áp dụng cho các khoản vay và cho vay không thay đổi trong suốt thời gian hiệu lực của quyền chọn. Áp dụng phân phối log chuẩn cho giá kỳ hạn của tài sản và phân phối chuẩn cho giá giao ngay của tài sản, phương sai hàm phân phối này không đổi trong suốt dòng đời của tài sản.
- Không có thuế và chi phí giao dịch.
Công thức Black-Scholes:
C = SN(d1) – EN(d2)e-rT P = e-rTEN(-d2) – SN(-d1) Trong đó:
C: giá trị quyền chọn mua P: giá trị quyền chọn bán S: tỷ giá giao ngay E: tỷ giá thực hiện
T: thời hạn hết hiệu lực (%/năm) e: hàm mũ e=2,71828
N(x): hàm mật độ tích lũy chuẩn r: lãi suất phi rủi ro
σ :% biến động của tỷ giá 2 / 1 2 2/2) ( ) / ( 1 T T r E S In d σ σ + + = ; d2=d1- σ T
Theo mô hình Black-Scholes, có 5 yếu tố tác động lên giá quyền chọn đó là: tỷ giá giao ngay, tỷ giá thực hiện của quyền chọn, thời hạn của quyền chọn, lãi suất của 2 đồng tiền và quan trọng nhất là độ biến động của tỷ giá.
1.4.4.2 Hạn chế của công thức Black-Scholes và công thức bổ sung
Tuy nhiên, mô hình này cũng có một số hạn chế, cụ thể: các giả định của mô hình gần như là những giả định của một thị trường vốn hiệu quả. Điều này thường không thể xảy ra trên thực tế khi diễn ra các cuộc khủng hoảng tài chính. Lúc đó, lạm phát của đồng tiền quốc gia đang gặp khủng hoảng sẽ tăng cao và có thể trở thành phi mã, làm cho giả định về tính ổn định của lãi suất phi rủi ro không còn tồn tại. Thêm vào đó, nếu việc phá giá hoặc nâng giá tiền tệ xảy ra thì có thể dẫn đến một biến động đột ngột, điều này trái với giả thuyết tỷ giá biến động dần dần.
Dựa trên những kết quả đạt được của mô hình định giá Black-Scholes, năm 1983 hai nhà kinh tế Garman và Kohlhagen đã bổ sung vào công thức trên yếu tố lãi suất của hai đồng tiền :
rf: lãi suất ngoại tệ (%/năm tính cho kỳ hạn bằng kỳ hạn của quyền chọn) rd: lãi suất nội tệ (%/năm tính cho kỳ hạn bằng kỳ hạn của quyền chọn) C = e-rfTSN(d1) – EN(d2)e-rdT P = e-rdTEN(-d2) – SN(-d1)e-rfT 2 / 1 2 2/2) ( ) / ( 1 T T r r E S In d d f σ σ + − + = ; d2 = d1 - σ T