3.2.1. Mô hình nghiên cứu
Dựa trên cơ sở lý thuyết và kết quả lược khảo các nghiên cứu có liên, mô hình nghiên cứu về tác động của các khoản nợ lênhiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp được đề xuất như sau:
PROFi,t = β0i + β1 LEVi,t + β2 Zi,t + u i,t (3.1)
Trong đó:
PROFi,t là biến phụ thuộc phản ánh hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp i vào thời điểm t. Như đã thảo luận ở phần tổng quan tài liệu, hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh của danh nghiệp thường được đo lường bằng các chỉ tiêu như lợi nhuận, ROE, ROA, Tobin’s Q hoặc EPS (McConnell và Servaesb, 1995; Majumdar và Chhibber, 1999 ; Gleason và cộng sự, 2000; Salteh và cộng sự, 2012; Salim và Yadav, 2012). Tuy nhiên trong nghiên cứu này do không thể tính được giá trị thị trường của doanh nghiệp cũng như lợi tức từ mỗi cổ phần bởi chỉ có một bộ phận doanh nghiệp được cổ phần hóa hoặc có cổ phiếu được giao dịch nên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp sẽ được đo lường bằng chỉ tiêu lợi nhuận. Để loại trừ ảnh hưởng của quy mô đến kết quả ước lượng và kiểm định, biến PROF được đo lường bằng tỷ số của lợi nhuận trên tổng tài sản tương ứng của doanh nghiệp. Các biến độc lập trong mô hình:
Biến LEVi,t là chỉ tiêu đại diện cho các khoản nợ của doanh nghiệp i vào thời điểm t (còn được gọi là cấu trúc vốn hoặc đòn bẩy tài chính). Trong nghiên cứu này LEV được đo lường bằng tỷ số tổng nợ trên tổng tài sản (Ebaid, 2009; Salim và Yadav, 2012; Salteh và cộng sự, 2012).
Z là tập hợp các biến kiểm soát khác trong mô hình bao gồm: quy mô doanh nghiệp (SIZE), tốc độ tăng trưởng doanh thu (GROWTH), tỷ lệ tài sản cố định trong doanh nghiệp (TAN). Cách đo lường các biến kiểm soát được mô tả cụ thể sau đây:
Biến SIZE i,t là biến kiểm soát đại diện cho quy mô của doanh nghiệp. Các nghiên cứu trước có thể sử dụng nhiều chỉ tiêu khác nhau để đại diện cho quy mô doanh nghiệp như tổng tài sản, tổng doanh thu, tổng giá trị thị trường… (Al-Khazali và Zoubi, 2005; Dinh Nguyen và Thi Anh Dong, 2013). Do không thể tính được giá trị thị trường và để hạn chế hậu quả của đa cộng tuyến (do tổng tài sản đã được sử dụng để trong việc đo lường tỷ lệ nợ, cấu trúc tài sản) nên luận văn sử dụng logaritthm của tổng doanh thu tương ứng với doanh nghiệp i vào thời điểm t để đại diện cho quy mô doanh nghiệp (Gleason và cộng sự, 2000; Margaritis và Psillaki, 2007; 2010; Olokoyo, 2013).
Biến GROWTHi, t là tốc độ tăng trưởng doanh thu của doanh nghiệp i tương ứng tại thời điểm t (Majumdar và Chhibber, 1999; Nieh và cộng sự, 2008; Salim và Yadav, 2012; Cuong, 2014).
Biến TANi, t là cấu trúc tài sản của doanh nghiệp, được đo lường bằng tỷ lệ tài sản cố định trên tổng tài sản của doanh nghiệp (Margaritis và Psillaki, 2007; 2010).
Bên cạnh mô hình (3.1), luận văn còn sử dụng mô hình (3.2) và (3.3) để nghiên cứu về tác động của nợ đến hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp.
PROFi,t = β0i + β1 LEVi,t + β2 Zi, t + β3 LEV_SQi,t + u i,t (3.2)
PROFi,t = β0i + β1 LEVi,t + β2 Zi, t + β3 OWN_LEVi,t + u i,t (3.3)
Biến LEV_SQi,t là bình phương biến LEV tương ứng (Margaritis và Psillaki, 2007; 2010). Biến này được sử dụng nhằm kiểm tra xem liệu có tồn tại tỷ lệ nợ tối ưu cho các doanh nghiệp. Tác động của nợ lên hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp lúc này sẽ là:
∂ 𝐏𝐑𝐎𝐅
∂ 𝐋𝐄𝐕 = β1+ 2β3 𝐋𝐄𝐕
Biến OWN_LEV là biến tương tác giữa OWN và LEV. Trong đó, OWN là biến nhị phân, mang giá trị 1 nếu doanh nghiệp sở hữu nhà nước (có vốn sở hữu nhà nước trên 50%) và mang giá trị 0 nếu ngược lại (Margaritis và Psillaki, 2007; 2010). Biến OWN_LEV được sử dụng để nghiên cứu sự khác nhau về tác động của nợ lên hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh giữa doanh nghiệp sở hữu nhà nước và doanh nghiệp không thuộc sở hữu nhà nước. Tác động của nợ lên hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp lúc này sẽ là:
∂ 𝐏𝐑𝐎𝐅
∂ 𝐋𝐄𝐕 = β1+ β3 𝐎𝐖𝐍
Nếu là doanh nghiệp thuộc sở hữu nhà nước thì tác động sẽ là β1 + β3 (do biến
OWN mang giá trị 1). Nếu là doanh nghiệp không thuộc sở hữu nhà nước thì tác động sẽ là β1 (do biến OWN mang giá trị 0).
3.2.2. Giả thuyết nghiên cứu
Như đã thảo luận ở phần tổng quan tài liệu, việc doanh nghiệp sử dụng các khoản vốn vay để tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh của mình sẽ giúp doanh nghiệp giảm được thuế thu nhập doanh nghiệp thông qua lá chắn thuế của lãi vay. Việc sử dụng nguồn vốn vay còn làm giảm những chi phí phát sinh do mâu thuẫn giữa người điều hành doanh nghiệp và người chủ sở hữu doanh nghiệp. Các nghiên cứu của Modigliani và Miller (1963), Jensen và Meckling (1976), Margaritis và Psillaki (2007, 2010) đã cho thấy tỷ lệ nợ vay càng cao thì doanh nghiệp hoạt động càng hiệu quả nên giả thuyết 1 được xây dựng để kiểm định vấn đề trên.
Giả thuyết 1: Các khoản nợ có tác động tích cực lên hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp nên hệ số hồi quy của biến LEVđược kỳ vọng mang dấu dương và có ý nghĩa thống kê.
Quy mô của doanh nghiệp là một yếu tố thường được các tác giả sử dụng khi nghiên cứu về tác động của đòn bẩy tài chính lên hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp. Những doanh nghiệp lớn thường hoạt động hiệu quả hơn nhờ vào lợi thế kinh tế theo quy mô, có điều kiện sử dụng công nghệ hiện đại, đa dạng, quản lý hiệu quả hơn (Gleason và cộng sự, 2000; Frank and Goyal, 2003). Giả thuyết 2 được xây dựng nhằm kiểm định lại vấn đề trên.
Giả thuyết 2: Quy mô của doanh nghiệp có tác động tích cực lên hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp nên hệ số hồi quy của biến SIZE được kỳ vọng mang dấu dương và có ý nghĩa thống kê.
Việc doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao sẽ khiến cho người điều hành doanh nghiệp có động lực đầu tư phát triển thêm, từ đó mở rộng, nâng cao hiệu quả hoạt động. Doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng doanh thu tốt cũng phản ánh hàng hóa họ sản xuất ra đáp ứng được tiêu chuẩn, sở thích người tiêu dùng nên kết quả thu về sẽ tốt hơn các doanh nghiệp khác. Nghiên cứu của Myers (1977), Salim và Yadav (2012) cũng đã cho thấy tốc độ tăng trưởng doanh thu sẽ có tác động tích cực đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Luận văn sẽ kiểm định vấn đề trên dựa vào giả thuyết 3.
Giả thuyết 3: Tốc độ tăng trưởng doanh thu có tác động tích cực lên hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp nên hệ số hồi quy của biến
GROWTH được kỳ vọng mang dấu dương và có ý nghĩa thống kê.
Cấu trúc tài sản được phản ánh thông qua tỷ lệ tài sản cố định trong doanh nghiệp càng cao thể hiện doanh nghiệp đầu tư càng nhiều cho nhà xưởng, máy móc, thiết bị… từ đó giúp cải thiện hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh (Margaritis và Psillaki, 2007; 2010). Giả thuyết 4 được xây dựng nhằm kiểm định cho vấn đề trên.
Giả thuyết 4: Tỷ lệ tài sản cố định có tác động tích cực lên hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp nên hệ số hồi quy của biến TAN được kỳ vọng mang dấu dương và có ý nghĩa thống kê.
Kết quả nghiên cứu của Margaritis và Psillaki (2007, 2010), Nieh và cộng sự (2008), Coricelli và cộng sự (2011), Ahmad và Abdullah (2013), Cuong (2014) đã cho thấy tác động của đòn bẩy tài chính lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp sẽ đổi chiều khi đạt đến một ngưỡng nào đó. Điều này được lý giải là do chi phí phát sinh từ các khoản vay như chi phí kiệt quệ tài chính, chi phí phá sản, lãi vay, chi phí phát sinh do mâu thuẫn của chủ nợ và chủ doanh nghiệp… đã lấn át lợi ích từ lá chắn thuế của lãi vay khi doanh nghiệp vay nợ quá nhiều. Để kiểm tra vấn đề trên, luận văn tiến hành kiểm định giả thuyết 5.
Giả thuyết 5: Các khoản nợ có tác động tiêu cực lên hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp nếu doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy tài chính vượt qua một ngưỡng nào đó nên hệ số hồi quy của biến LEV_SQđược kỳ vọng mang dấu âm và có ý nghĩa thống kê.
Các nghiên cứu của Mahrt‐Smith (2005), Margaritis và Psillaki (2010) đã đề cập đến vấn đề tương tác giữa quyền sở hữu và tỷ lệ nợ tác động đến hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp. Lý thuyết chi phí đại diện (Jensen và Meckling, 1976) cũng đề cập đến các khoản chi phí phát sinh khi chủ doanh nghiệp và người điều hành doanh nghiệp không phải là một. Trong khi đó, đặc thù của các doanh nghiệp sở hữu nhà nước là người điều hành doanh nghiệp không thực sự sở hữu doanh nghiệp nên giả thuyết đặt ra rằng các doanh nghiệp này sẽ sử dụng các khoản nợ vay để làm giảm mâu thuẫn giữa người điều hành và người chủ sở hữu doanh nghiệp, nhờ đó mà các khoản vay này sẽ tác động tích cực đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Luận văn xây dựng giả thuyết 6 để kiểm định cho vấn đề trên.
Giả thuyết 6: Các doanh nghiệp thuộc sở hữu nhà nước được kỳ vọng sử dụng các khoản vay hiệu quả hơn nên biến OWN_LEV được kỳ vọng mang dấu dương và có ý nghĩa thống kê.
Bảng 3.1 trình bày tóm tắt các biến giải thích trong mô hình nghiên cứu và dấu kỳ vọng của các biến số này.
Bảng 3.1: Tóm tắt các biến giải thích trong mô hình và dấu kỳ vọng
Biến số Dấu kỳ vọng Cơ sở dấu kỳ vọng
LEV + Modigliani và Miller (1963), Jensen và Meckling
(1976), Margaritis và Psillaki (2007, 2010)
SIZE + Gleason và cộng sự (2000), Frank and Goyal (2003)
GROWTH + Myers (1977), Salim và Yadav (2012)
TAN + Margaritis và Psillaki (2007; 2010)
LEV_SQ -
Margaritis và Psillaki (2007, 2010), Nieh và cộng sự (2008), Coricelli và cộng sự (2011), Ahmad và Abdullah (2013), Cuong (2014)
OWN_LEV + Jensen và Meckling (1976), Mahrt‐Smith (2005),
Margaritis và Psillaki (2010)
Nguồn: Đề xuất của tác giả
3.3.DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU
Dữ liệu nghiên cứu được lấy từ kết quả điều tra doanh nghiệp giai đoạn 2008 đến 2012 của Tổng cục Thống kê. Mục đích các cuộc điều tra doanh nghiệp do Tổng cục thống kê thực hiện là nhằm thu thập các thông tin cơ bản phục vụ công tác quản
lý, hoạch định chính sách, kế hoạch phát triển kinh tế xã hội, phát triển doanh nghiệp của quốc gia, từng địa phương, các nhà đầu tư và các doanh nghiệp
Đối tượng của cuộc điều tra này bao gồm tất cả doanh nghiệp Nhà nước, doanh nghiệp ngoài Nhà nước, doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài (gọi chung là doanh nghiệp) theo tiêu chuẩn chọn lựa của Tổng cục thống kê và được tiến hành điều tra trên cả nước.
Nội dung của cuộc điều tra xoay quanh các thông tin chính như thông tin về doanh nghiệp (tên doanh nghiệp, địa chỉ, email, số điện thoại, loại hình doanh nghiệp, ngành nghề hoạt động sản xuất kinh doanh), thông tin về lao động và thu nhập của người lao động, các chỉ tiêu về sản xuất kinh doanh (tài sản, nguồn vốn, thuế, đầu tư, doanh thu, lợi nhuận, chi phí…).
Những doanh nghiệp được lựa chọn để thu thập thông tin phục vụ cho nghiên cứu này thuộc khu vực ĐBSCL và phải có đầy đủ thông tin về các biến trong mô hình nghiên cứu ở giai đoạn 2008 - 2012. Dữ liệu thu thập được bao gồm 43.672 quan sát tuy nhiên do phạm vi nghiên cứu được thực hiện trên doanh nghiệp nên tác giả loại bỏ các quan sát là Hợp tác xã ra khỏi mẫu nghiên cứu. Ngoài ra, một số quan sát dị biệt hoặc bị khuyết thông tin do quá trình điều tra và do quá trình tính toán các biến số trong mô hình nghiên cứu (tốc độ tăng doanh thu, tỷ lệ tài sản cố định) cũng được tác giả loại khỏi mẫu nghiên cứu. Mẫu nghiên cứu của luận văn sau khi được trích xuất dữ liệu bao gồm 22.528 quan sát (5.669 doanh nghiệp).
3.4.PHƯƠNG PHÁP PHÂN TÍCH DỮ LIỆU
Dữ liệu sử dụng trong luận văn được thu thập từ các doanh ở khu vực ĐBSCL trong khoảng thời gian 2008 – 2012, do đó đây là dạng dữ liệu bảng. Luận văn sẽ sử dụng các mô hình hồi quy với dữ liệu bảng một cách thích hợp để thực hiện các ước lượng.
3.4.1. Các ước lượng cơ bản
Dữ liệu bảng (panel data) là dạng tổ chức dữ liệu được sử dụng nhiều trong các nghiên cứu, trong cả kinh tế vi mô (khi nghiên cứu về hộ gia đình, doanh nghiệp,...) hay kinh tế vĩ mô (khi nghiên cứu về các thành phố, các tiểu bang, các quốc gia…). Dữ liệu này kết hợp dữ liệu cho theo không gian (cross – section, tức là giá trị của các biến được thu thập cho một đơn vị mẫu tại cùng một thời điểm) và dữ liệu theo chuỗi thời gian (time series, tức là giá trị của các biến được quan sát theo thời gian). Việc kết hợp hai loại dữ liệu có nhiều thuận lợi trong phân tích các mối quan hệ kinh tế, đặc biệt khi muốn quan sát, phân tích sự biến động của các đối tượng nghiên cứu sau các biến cố hay theo thời gian, cũng như phân tích sự khác biệt giữa các nhóm đối tượng nghiên cứu. Có hai kiểu cấu trúc dữ liệu bảng: bảng cân bằng và bảng không cân bằng, trong mô hình nghiên cứu của luận văn, tác giả sử dụng dữ liệu bảng cân bằng cho các doanh nghiệp theo chuỗi thời gian (năm). Việc nghiên cứu các mô hình với dữ liệu bảng có những ưu điểm:
- Nhờ kết hợp dữ liệu chuỗi thời gian của các doanh nghiệp khác nhau, dữ liệu bảng sẽ chứa nhiều thông tin hữu ích hơn, tính biến thiên nhiều hơn, giảm hiện tượng đa cộng tuyến giữa các biến, tăng số quan sát - từ đó tăng số bậc tự do, và có thể đem lại ước lượng vững, hiệu quả và không chệch. - Dữ liệu bảng có liên quan đến nhiều doanh nghiệp theo thời gian, mỗi doanh nghiệp lại có những đặc trưng riêng. Tuy nhiên, các kỹ thuật ước lượng dựa trên dữ liệu bảng có thể tính đến sự không đồng nhất này. Nhờ những lợi thế trên, việc sử dụng dữ liệu bảng trong các mô hình nghiên cứu của luận văn được kỳ vọng có thể đem lại hiệu quả cao hơn so với phân tích dữ liệu chéo hay dữ liệu chuỗi thời gian.
Giả sử mẫu quan sát bao gồm N doanh nghiệp, trong T năm, như vậy dữ liệu bảng sẽ bao gồm NxT quan sát. Phương trình hồi quy tổng quát có dạng:
Yit = Xitβ + Ziα + εit (3.4) Trong đó:
Y: biến phụ thuộc
X: tập hợp các biến giải thích
Z: gồm các biến không thay đổi theo thời gian, đại diện cho đặc điểm riêng của từng doanh nghiệp.
α, β: các hệ số hồi quy
i: đại diện cho doanh nghiệp thứ i t: đại diện cho năm thứ t
εit : sai số
Những phương pháp ước lượng cơ bản khi hồi quy với dữ liệu bảng bao gồm: Pooled regression model, Fixed effect model (FEM) và Random effect model (REM).
Pooled regression model thực chất là ước lượng bình phương bé nhất (OLS), khi chúng ta sử dụng dữ liệu bảng như một tập hợp các quan sát bình thường, không phân biệt theo năm hay theo doanh nghiệp. Theo mô hình này, Ziα chỉ là một hằng số, nghĩa là các doanh nghiệp không có đặc điểm riêng khác nhau, nên phương trình tổng quát (3.3) trở thành:
Yit = Xitβ + α + εit (3.5)
Fixed effect model là mô hình xem xét ảnh hưởng của các nhân tố cố định. Việc sử dụng các nhân tố cố định để phân tích ảnh hưởng đến mô hình có thể được xem giống như một mô hình OLS sử dụng biến giả, các biến giả đóng vai trò là các nhân tố cố định. Có thể xét mô hình ảnh hưởng cố định theo doanh nghiệp hoặc theo thời gian, hoặc cố định cả hai nhân tố. Nhược điểm của FEM là làm giảm bậc tự do
của mô hình, đặc biệt khi số biến giả lớn. Dạng phương trình của mô hình này như sau:
Yit = Xitβ + αi + εit (3.6)