Trong nhiều năm qua qua đ có nhiều nghiên cứu về chính sách cổ tức, tuy nhiên các nhà nghiên cứu vẫn chưa có c u trả lời chính xác về vấn đề này. Qua hàng loạt các bài nghiên cứu c c đề tài nghiên cứu ở những nước đang ph t tri n và nước phát tri n về chính sách cổ tức đ chỉ ra rằng các nhân tố vi mô trong công ty như khả năng sinh lời, quy mô doanh nghiệp, rủi ro, đòn b y, khả năng thanh hoản …là có tương quan với mức độ chi trả cổ tức.
Chính sách cổ tức của công ty đ là một điều đ ng quan t m cho c c nhà quản lý tài chính và công ty lớn. Các nhà nghiên cứu đ khẳng định rằng các doanh nghiệp sử dụng cổ tức là cơ chế cho các tín hiệu tài chính với b n ngoài li n quan đến sự ổn định và tri n v ng tăng trưởng của công ty. Có rất nhiều yếu tố nội tại ảnh hưởng đến chính sách chi trả cổ tức của doanh nghiệp như c c cơ hội tăng trưởng, khả năng sinh lợi quy mô và giai đoạn phát tri n của công ty c ng như c c ch nh s ch nội bộ của công ty… Còn c c nh n tố vĩ mô t c động đến chính sách cổ tức của doanh nghiệp: chính sách thuế, lạm ph t tăng trưởng kinh tế, khả năng vay nợ và tiếp cận thị trường vốn …Tuy nhi n dựa trên khả năng nghi n cứu và hạn chế về mặt số liệu, bài nghiên cứu chỉ ch n ra một số các nhân tố vi mô tiêu bi u ở tr n đ đi i m định xem các nhân tố nào quan tr ng t c động đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp phi tài chính trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
3.6 1 1 Yếu tố cơ cấu sở hữu Nhà nước trong doanh nghiệp
Al-Malkawi (2007) ph t hiện ra rằng trong số cổ đông lớn Ch nh phủ là trong những cổ đông có ảnh hưởng nhất trong ảnh hưởng đến việc chi trả cổ tức của doanh nghiệp
Yordying Thanatawee (2008) bài nghiên cứu xem xét chính sách cổ tức của các công ty Th i Lan được liệt trong giai đoạn 2002-2008 của 287 công ty phi tài chính. Bằng phương ph p hồi quy cơ cấu sở hữu được tác giả đo lường bằng Vốn sở hữu Nhà nước trên tổng số vốn cổ phần đ cho thấy kết quả là cơ cấu vốn nói chung có quan hệ với chính sách chi trả cổ tức của doanh nghiệp trong đó cơ cấu vốn Nhà nước có quan hệ cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty ở Th i Lan nghĩa là c c công ty có sở hữu vốn Nhà nước càng lớn thì h có nhiều khả năng đ trả cổ tức cao hơn
-41-
Lời giải th ch này c ng được ph t hiện bởi Gugler (2003) đ nghi n cứu và i m tra c c ch nh s ch cổ tức của công ty c ết quả công ty có vốn Nhà nước càng cao, tỷ lệ chi trả cổ tức càng lớn Do đó giả thuyết 1 có th x y dựng
Giả thuyết 1: Tỷ lệ sở hữu của Nhà nước tác động cùng chiều với thanh toán cổ tức
3 6 1 2 Yếu tố thanh hoản
Yếu tố thanh khoản là một yếu tố quan tr ng trong chính sách chi trả cổ tức của tất cả các công ty không riêng chỉ đối với các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán của Việt Nam. Nó liên quan trực tiếp đến sự thanh toán hoàn trả vốn đầu tư cho c c cổ đông hay nó liên quan đến c c nghĩa vụ đối với các chủ nợ, trái chủ và sự hoạt động của toàn bộ bộ máy sản xuất kinh doanh của công ty. Tại Việt Nam, các công ty niêm yết thường chia việc chi trả cổ tức làm 2 đợt c ng nhằm việc làm giảm áp lực đến khả năng thanh khoản (thậm chí ở Mỹ, các công ty chi trả cổ tức theo quý, tức là 4 lần/năm) Điều này cho thấy các công ty niêm yết Việt Nam c ng đ ch tr ng đến yếu tố thanh khoản trong chi trả cổ tức. Sự sẵn có tiền mặt và vị thế tài chính vững chắc là một yếu tố quan tr ng trong các quyết định chi trả cổ tức. Cổ tức là một dòng tiền chi ra. Vì vậy, khả năng thanh khoản của doanh nghiệp càng lớn, doanh nghiệp càng có nhiều khả năng chi trả cổ tức.
Kanwal và Kapoor (2008) bằng phương ph p thống tương quan và hồi quy cho thấy mối quan hệ cùng chiều giữa dòng tiền và tỷ lệ chi trả cổ tức của ngành công nghệ thông tin ở Ấn Độ Như vậy, tính thanh khoản là một yếu tố quan tr ng quyết định đến tỷ lệ thanh toán cổ tức và chỉ ra rằng một vị trí thanh khoản tốt làm tăng hả năng của các công ty chi trả cổ tức. Nói chung, các công ty có dòng tiền mặt tốt và ổn định có th đ trả cổ tức dễ dàng so sánh với các doanh nghiệp có dòng tiền không ổn định.
Ahmed và Javid (2009) bằng cách sử dụng phương ph p hồi quy đ xem xét các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của 320 công ty ở Pakistan. Kết quả cho thấy mối quan hệ giữa tính thanh khoản công ty và cổ tức là cùng chiều được giải thích rằng các công ty có tính thanh khoản cao thường chi trả cổ tức nhiều hơn nhưng công ty có tính thanh khoản thấp
-42-
việc phân phối cổ tức bằng tiền mặt. Các công ty với tính khả dụng tiền mặt cao hơn trả cổ tức cao hơn so với các công ty có dòng tiền mặt thấp. Mối quan hệ cùng chiều này được hỗ trợ bởi lý thuyết tín hiệu của chính sách cổ tức như là một yếu tố cho thấy tri n v ng của công ty.
Al- Kuwari (2007) bằng phương ph p hồi quy Tobit và tính thanh khoản tài sản và dòng tiền tự do của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán của c c nước Vùng Vịnh cho kết quả là dòng tiền có ảnh hưởng đ ng đến khả năng chi trả cổ tức của doanh nghiệp.
Lê Hoàng Hiển (2012) Bằng phương ph p hồi quy cho ra kết quả sự t c động của dòng tiền đối với chi trả cổ tức của các doanh nghiệp Việt Nam.
Khả năng thanh hoản đ được đo theo công thức sau: (Al – Kuwari 2007) Dòng tiền tự do (FCF) =Dòng tiền thuần từ hoạt động / Tổng tài sản
Giả thuyết 2: Tính thanh khoản có mối quan hệ cùng chiều với chính sách cổ tức
3 6 1 3 Yếu tố quy mô doanh nghiệp
Có nhiều nghiên cứu về mối quan hệ giữa quy mô công ty và chính sách cổ tức. Thông thường thì các công ty có quy mô lớn chi trả cổ tức cao hơn v h có th tiếp cận thị trường vốn một cách dễ dàng hơn và do đó t phụ thuộc vào nguồn vốn nội bộ, dẫn đến nhiều khả năng chi trả cổ tức hơn những công ty nh . Tuy nhiên có nhiều nghiên cứu lại cho thấy kết quả ngược lại rằng các công ty có quy mô nh lại chi trả cổ tức cao hơn v c c công ty có quy mô nh vẫn có những lợi thế riêng là sự linh hoạt trong chính sách, bám sát thị trường nhất, khả năng phản ứng nhanh nhạy với thị trường.
Sasan Mehrani, Mohammad Moradi and Hoda Eskandar (2011) sử dụng bốn mô hình (PAM), mô hình (FAM), mô hình (ETM), mô hình Waud (WM) trong nghiên cứu về cơ cấu sở hữu và chính sách cổ tức ở Iran của 427 công ty từ năm 2000-2007 trong đó quy mô công ty được định nghĩa là logarit của tổng tài sản. Kết quả cho thấy rằng quy mô công ty có mối quan hệ cùng chiều với chính sách chi trả cổ tức Có nghĩa là c c doanh nghiệp có quy mô càng lớn thì chi trả cổ tức càng cao
-43-
và ngược lại.
Dr. Faris Nasif AL- Shubiri (2011) nghiên cứu chính sách cổ tức của 60 công ty niêm yết trên thị trường chứng ho n mman Quy mô công ty được đo lường bằng logarit của tổng giá trị tài sản của công ty kết quả cho thấy rằng có mối quan hệ cùng chiều đ ng giữa quy mô công ty và chính sách cổ tức điều này có nghĩa là các công ty lớn có đủ khả năng đ chi trả cổ tức cao hơn so với các công ty nh .
David Denis and Igor Osobov (2007) độ lớn công ty được đo bằng giá trị sổ sách tổng tài sản trong ph n t ch đơn biến và trong ph n t ch đa biến th độ lớn công ty được đo lường bằng phần trăm của các công ty niêm yết trên sàn Newyork có vốn hóa thị trường nh hơn c c công ty trong mẫu nghiên cứu đại diện cho quy mô công ty, đ cho thấy rằng ở các quốc gia chính sách cổ tức đều có tương quan thuận mạnh m qui mô của các doanh nghiệp.
Anupam Mehta (2012) bài nghiên cứu thực nghiệm các yếu tố quan tr ng ảnh hưởng đến quyết định thanh toán cổ tức của các doanh nghiệp UAE. Bằng phương pháp hồi quy với các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức trong đó quy mô doanh nghiệp được tính bằng logarit tổng tài sản của doanh nghiệp cho thấy kết quả là có mối liên quan cùng chiều giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và quy mô của doanh nghiệp nghĩa là các doanh nghiệp càng lớn thì tỷ lệ chi trả cổ tức càng cao.
Yordying Thanatawee (2008) bài nghiên cứu xem xét chính sách cổ tức của c c công ty Th i Lan được liệt trong giai đoạn 2002-2008 của 287 công ty phi tài chính. Bằng phương ph p hồi quy, quy mô của công ty được đo lường bằng logarit tổng tài sản đ cho thấy kết quả là quy mô của công ty có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty ở Th i Lan nghĩa là c c công ty lớn hơn có dòng tiền cao hơn v vậy h có nhiều khả năng đ trả cổ tức cao hơn
Tuy nhiên, Gugler và Yurtuglu (2003) nghiên cứu 266 công ty lớn của Đức trong giai đoạn 1992 -1998 trong đó quy mô công ty được tính bằng công thức quy mô doanh nghiệp bằng logarit của tổng tài sản, kết quả cho thấy rằng chính sách chi trả cổ tức có mối quan hệ nghịch chiều với quy mô doanh nghiệp Có nghĩa là c c công ty lớn lại có xu hướng chi trả cổ tức thấp hơn c c công ty nh . Công ty nh chi
-44-
trả cổ tức cao hơn như một tín hiệu cho thấy có một viễn cảnh tốt hơn trong tương lai
Mondher Kouki (2009): đưa ra nghi n cứu thực nghiệm về lý thuyết chi ph đại diện giải thích cho chính sách cổ tức ở Tunisia từ năm 1995-2001 của 29 công ty, quy mô doanh nghiệp được tính bằng logarit tổng tài sản của công ty. Bằng chứng thực nghiệm cho thấy rằng quy mô doanh nghiệp có quan hệ nghịch chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức điều này chứng t rằng các doanh nghiệp lớn trả cổ tức t hơn c c doanh nghiệp nh . (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Bài nghiên cứu tác giả sử dụng quy mô là một yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp Việt Nam giai đoạn 2009-2013
Đo lường quy mô (SIZE): quy mô củ công ty được đo bằng logarit của tổng tài sản của công ty (Al- Malkawi 2007, Yordying Thanatawee 2008, Gugler và Yurtuglu 2003, Nguyễn Thị cẩm Tú 2012)
Giả thuyết 3: Quy mô của công ty có mối quan hệ cùng chiều với chính sách cổ tức.
3 6 1 4 Yếu tố tăng trưởng của doanh nghiệp
Một vấn đề nghi n cứu được rất nhiều nhà inh tế h c ch ý đó là t m ra mối quan hệ giữa tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp h lập luận rằng hi doanh nghiệp có dòng tiền dương lớn th s đi đầu tư mở rộng nhằm giảm chi ph quản lý dòng tiền Do đó công ty có tốc độ tăng trưởng cao th s chi trả cổ tức t và ngược lại công ty có quy mô tăng trưởng thấp th chi trả cổ tức nhiều (Jensen, 1986; Lang và Litzenberger năm 1989; Al-Kuwari, 2007)
C c nghi n cứu đ sử dụng tốc độ tăng trưởng doanh số như một biến đại diện cho cơ hội ph t tri n (Rozeff 1982; Lloyd và cộng sự, 1985.
Al-Kuwawi (2007): Yếu tố tăng trưởng doanh nghiệp được tính bằng mức gia tăng doanh số của c c công ty qua c c năm bằng nghiên cứu của mình tác giả sử dụng c c ước tính khả năng tối đa c c t c động ngẫu nhiên hồi quy Tobit khẳng định rằng Tăng trưởng của doanh nghiệp có mối quan hệ nghịch chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức của c c nước ở c c nước Vùng Vịnh Điều này cho thấy rằng các công ty có tỷ lệ tăng trưởng càng cao th có xu hướng đ trả cổ tức t hơn
-45-
Đo lường Tăng trưởng (GROWTH): =( Do nh thu năm n/ do nh thu năm n-1)- 1 (Al- Kuwari 2007, Yordying Thanatawee 2008,)
Do đó giả thuyết thứ tư là:
Giả thuyết 4:Tốc độ tăng trưởng tác động ngược chiều với thanh toán cổ tức
3.6 1 5 Yếu tố đòn b y
Một công ty đồng thời có tỷ lệ đòn b y hoạt động và đòn b y tài chính cao thì s rất rủi ro trong đầu tư Một tỷ lệ đòn b y hoạt động cao có nghĩa là doanh nghiệp đang tạo ra t doanh thu nhưng có lợi nhuận biên tế trên mỗi đơn vị sản ph m cao vì vậy doanh nghiệp s trả cổ tức. Rủi ro doanh nghiệp gặp phải s tăng l n cực đại khi tỷ lệ đòn b y hoạt động cao kết hợp thêm với tỷ lệ đòn b y tài chính cao trong khi tỷ suất sinh lợi trên tài sản hông cao hơn mức lãi suất vay nợ. Bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ của đòn b y với cổ tức là hỗn hợp.
Đòn b y của công ty càng cao thì tỷ lệ thanh toán cổ tức càng thấp. Những công ty có đòn b y tài ch nh cao có xu hướng có tỷ lệ thanh toán thấp đ giảm chi phí liên quan với các nguồn tài chính bên ngoài.
Al-Kuwari (2007): đòn b y của công ty được tính bằng công thức nợ trên vốn cổ phần, các kết quả thu được bằng cách sử dụng c c ước tính khả năng tối đa c c t c động ngẫu nhiên hồi quy Tobit khẳng định rằng đòn b y tài chính của công ty có mối quan hệ nghịch chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức của c c nước ở Jordan Điều này cho thấy rằng các công ty có tỷ lệ nợ cao có xu hướng đ trả cổ tức t hơn c c doanh nghiệp cần đ duy trì dòng tiền nội bộ đ thanh toán cho các hoạt động trong doanh nghiệp thay vì phân phối tiền mặt cho các cổ đông
Kania và Bacon (2005) bằng phương ph p hồi quy b nh phương bé nhất OLS đ t m thấy một mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ lệ nợ trên tổng tài sản với tỷ lệ chi trả cổ tức cuả hơn 10 000 công ty Điều này cho thấy tầm quan tr ng của tỷ lệ chi trả cổ tức như một thiết bị truyền tín hiệu cho các cổ đông n n c c công ty sẵn sàng tăng nợ đ chi trả cổ tức.
Dr. Faris Nasif AL- Shubiri (2011) bằng phương ph p hồi quy Tobit cho thấy rằng đòn b y (tổng tài sản/tổng nợ) có quan hệ nghịch chiều đến tỷ lệ chi trả cổ tức,
-46-
phù hợp với lý thuyết chi ph đại diện điều này có nghĩa rằng các công ty có tỷ lệ nợ thấp sẵn sàng đ trả cổ tức, các công ty có tỷ lệ đòn b y cao có chi phí giao dịch cao trả cổ tức cao hơn đ tránh các chi phí tài chính bên ngoài của 60 công ty công nghiệp niêm yết trên thị trường chứng ho n mman ( SE) cho giai đoạn 2005-2009. Vì vậy, các công ty có tỷ lệ nợ cao có khả năng tài ch nh thấp hơn và gặp nhiều hó hăn đ trả cổ tức cho các cổ đông
Yordying Thanatawee (2008) bài nghiên cứu này xem xét chính sách cổ tức của c c công ty Th i Lan được liệt trong giai đoạn 2002-2008 của 287 công ty phi tài chính. Bằng phương ph p hồi quy OLS với sự đo lường bằng tổng nợ trên giá trị sổ sách của tổng tài sản cho thấy mối quan hệ cùng chiều giữa đòn b y và tỷ lệ chi trả cổ tức Điều này cho thấy một phát hiện nghi ngờ rằng liệu các công ty Thái Lan dựa