TTCK Việt Nam biến động khá bất thuờng, không thể chỉ dựa vào những phỏng đoán của giới chuyên môn đặc biệt là đầu tu theo “tâm lý bầy đàn” của nuớc ta mà phải có cái nhìn sâu sắc hơn, nhận định rõ ràng hơn để mang lại kết quả thỏa đáng. Muốn vậy, việc xem xét các nhân tố tác động đến TSSL của chứng khoán là cần thiết và tìm ra mô hình định giá thích họp cho TTCK Việt Nam là điều tất yếu. Nhận ra điều tất yếu đó, bài nghiên cứu này tiến hành kiểm định xem thử trong 3 mô hình trên mô hình nào là phù họp nhất đối với TTCK Việt Nam để đưa ra lời khuyên tốt nhất cho các nhà đầu tư.
TÊN CƠNG TRÌNH: NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỢI THỊ TRƯỜNG CHỬNG KHỐN MƠ HÌNH ĐỊNH GIÁ THÍCH HỢP CHO THỊ TRƯỜNG CHỬNG KHỐN VIỆT NAM THUỘC NHÓM NGÀNH: KHOA HỌC KINH TẾ TÓM TẮT ĐÈ TÀI o Lý chọn đề tài Sau hon 10 năm hoạt động, TTCK Việt Nam ngày phát triển, việc đầu tu vào lĩnh vực chứng khoán trở thành kênh đầu tu thu hút ngày nhiều nhà đầu tu Tuy nhiên, TTCK Việt Nam non trẻ ẩn chứa bên nhiều biến động, việc đầu tu mang lại khơng rủi ro cho nhà đầu tu, đặc biệt nhà đầu tu tham gia vào thị truờng hay nhà đầu tu theo hình thức đám đơng, chua có nhiều kiến thức lĩnh vực chứng khốn Rủi ro đầu tu vào TTCK tránh khỏi Do đó, nhà đầu tu phải cân nhắc truớc định lựa chọn mã chứng khoán vào danh mục để mang lại suất sinh lợi cao với mức rủi ro chấp nhận đuợc Có nhiều nghiên cứu phân tích nguyên nhân tác động đến TTCK Những nhân tố vĩ mô nhu biến động chu kỳ kinh tế nuớc nhu thê giới, biến động lãi suất, tỷ giá hay giá vàng, giá dầu hay nhân tố vi mô nhu ảnh huởng thị truờng, quy mơ cơng ty, dịng tiền giá Khi đầu tu vào TTCK địi hỏi phải có kiến thức chứng khốn, khơng lúng túng truớc thông tin hay báo cáo thị truờng nhu doanh nghiệp Càng khó khăn cho nhà đầu tu tham khảo dự đoán giới chun mơn, tổ chức tài danh tiếng giới nhận định TTCK Việt Nam Do đó, việc nghiên cứu mơ hình định giá chứng khốn từ cho nhà đầu tu có kiến thức sâu hơn, tầm nhìn rộng TTCK quan trọng Có nhiều tranh luận mơ hình định giá nhu: mơ hình định giá tài sản vốn, mơ hình nhân tố Fama- French hay mơ hình nhân tố Carhart Các mơ hình đuợc nghiên cứu nhiều TTCK giới mang lại nhiều kết hữu ích cho nhà đầu tu tham gia vào TTCK TTCK Việt Nam biến động bất thuờng, dựa vào đốn giới chun mơn đặc biệt đầu tu theo “tâm lý bầy đàn” nuớc ta mà phải có nhìn sâu sắc hơn, nhận định rõ ràng để mang lại kết thỏa đáng Muốn vậy, việc xem xét nhân tố tác động đến TSSL chứng khốn cần thiết tìm mơ hình định giá thích họp cho TTCK Việt Nam điều tất yếu Nhận điều tất yếu đó, nghiên cứu tiến hành kiểm định xem thử mơ hình mơ hình phù họp TTCK Việt Nam để đưa lời khuyên tốt cho nhà đầu tư o Mục tiêu nghiên cứu Nhằm tìm câu trả lời mơ hình phù họp cho TTCK Việt Nam, viết nghiên cứu trả lời câu hỏi sau: s Các danh mục có định giá đủng chứng khốn hay khơng s TSSL chứng khốn với nhân tố thị trường có mối quan hệ ■S Theo mơ hình nhân tố FamaFrench (1993) nhân tố quy mơ nhân tố giá trị tng quan với TSSL chứng khốn thể s Nhân tố xu hướng mơ hình Carhart ảnh hưởng đến TSSL chứng khoán s Trong ba mơ hình định giá tài sản mơ hình phù họp để giải thích cho TSSL chứng khoán tren sàn Hose giai đoạn 2009-2012 o Phương pháp nghiên cứu Nghiên cứu 81 chứng khốn cơng ty niêm yết sàn Hose giai đoạn từ tháng 7/2009 đến tháng 12/2012 Xử lý số liệu thu thập Excel, sau sử dụng hồi quy OLS kinh tế lượng thông qua phần mem Eviews để thể mối tưong quan biến mơ hình, xem xét khả giải thích biến kiểm định phù họp mơ hình thơng qua cơng việc s Giới thiệu so nét mơ hình nghiên cứu s Thu thập số liệu từ nguồn dựa vào ước lượng tham số mơ hình s Phân tích kết thu được, so sánh với nghiên cứu trước kiểm định phù họp mơ hình, o Nội dung nghiên cứu Ket kiểm định cho thấy nhân tố thị trường mơ hình CAPM, chứng khốn sàn Hose chịu ảnh hưởng nhân tố quy mô, nhân tố giá trị nhân tố xu hướng Trong nhân tố nhân tố quy mơ ảnh hưởng chặt chẽ hon Bởi mô hình hệ số nhân tố quy mơ có ý nghĩa thống kê tất danh mục Giữa nhân tố quy mô TSSL chứng khoán thể mối quan hệ ngược chiều, tức chứng khốn có quy mơ nhỏ mang lại TSSL cao hon chứng khốn có quy mơ lớn Phàn bù giá trị có ảnh hưởng đến TSSL chứng khốn theo chiều dương khơng chặt chẽ nhân tố quy mô Bằng chứng cho điều hồi quy theo mơ hình có vài danh mục hệ số nhân tốgiá trị ý nghĩa thống kê Yeu tố xu hướng có ý nghĩa với danh mục phân chia theo xu hướng danh mục chứng khoán tăng giá có hệ số xu hướng lớn danh mục chứng khốn giảm giá xét nhóm quy mơ Điều cho thấy nhà đầu tư nên mua chứng khoán tăng giá bán chứng khoán giảm giá kỳ trước Hệ số chặn mơ hình khác khơng mơ hình có hệ số chặn có ý nghĩa thống kê Do đó, ta xem hệ số chặn 0, tức khơng có TSSL vượt trội, mơ hình định giá đủng chứng khoán thị trường Khi so sánh độ phù họp mơ hình mơ hình nhân tố có R hiệu chỉnh trung bình 74% lớn mơ hình CAPM Fama- French Bên cạnh đó, giả thiết OLS danh mục mơ hình nhân tố bị vi phạm Do ta kết luận mơ hình nhân tố phù họp Tuy nhiên, giá trị R hiệu chỉnh mơ hình nhân tố khơng lớn mơ hình nhân tố nhiều, nên nhân tố xu hướng thị trường chứng khoán Việt Nam chưa thật phổ biến chứng khốn, o Đóng góp đề tài Với việc kiểm định mơ hình mẫu quan sát khoảng thời gian, sau so sánh tìm mơ hình phù họp thể mối quan hệ TSSL chứng khốn nhân tố mơ hình Từ cung cấp cho nhà đầu tư cơng cụ đo lường rủi ro, ước tính suất sinh lợi chứng khoán danh mục, giúp họ đưa định đầu tư thích họp tham gia vào TTCK Việt Nam o Hướng phát triển đề tài TTCK Việt Nam non trẻ với số đặc thù khác với thị trường giới, đề tài phát triển việc thêm vào số nhân tố đặc thù khác tâm lý nhà đầu tư, tác động nhà nước, pháp luật Với khoảng thời gian dài liệu đầy đủ minh bạch tương lai nên nghiên cứu thêm số nhân tố khác để mơ hình có phù họp cao MỤC LỤC Phụ lục 1: Danh sách 81 mã chứng khoán Phụ lục 2: Kiểm định phân phối chuẩn chuỗi TSSL Phụ lục 3: Thống kê mô tả danh mục Phụ lục 4: Các kết kiểm định mơ hình CAPM Phụ lục 4.1: Kiểm định tính dừng biến độc lập Phụ lục 4.2: Ước lượng kết hồi quy danh mục Các từ viết tắt TTCK: Thị trường chứng khoán TTSL: Tỷ suất sinh lợi B/M: Tỷ số giá trị sổ sách giá trị thị trường TTGDCK: Trung tâm giao dịch chứng khoán SGDCK: Sở giao dịch chứng khoán CP&CCQ: Cổ phiếu chứng quỹ LỜI MỞ ĐẦU Sau gàn 12 năm hoạt động, từ cổ phiếu thành lập vào ngày hon 750 mã cổ phiếu hoạt động mạnh mẽ sàn Hà Nội Hồ Chí Minh TTCK Việt Nam có nhiều phát triển vượt bậc có nhiều giai đoạn thăng trầm Tuy nhiên, so với TTCK khác giới TTCK Việt Nam thị trường non trẻ, ẩn chứa bên nhiều biến động rủi ro đầu tư vào Điều thể rõ qua biến động số thị trường qua giai đoạn Có nhiều mơ hình nghiên cứu ảnh hưởng TTCK Việt Nam giới mơ hình định giá tài sản vốn CAPM, mơ hình nhân tố Fama- French, mơ hình nhân tố Carhart nhiều tác giả.Vì nghiên cứu phân tích tác động TTCK cần thiết TTCK Việt Nam nhằm tìm mơ hình phù họp giúp nhà đầu tư có nhìn đắn tham gia vào thị trường giảm thiếu rủi ro đầu tư Với lý đó, nghiên cứu xem xét tác động số nhân tố vi mô đến TSSL TTCK Việt Nam với tiêu đề: “Nhân tố ảnh hưởng đển tỷ suất sinh lợi chứng khốn Mơ hình định giá thích họp cho thị trường chứng khốn Việt Nam” Tóm tắt: Bài viết cho thấy TSSL chứng khoán sàn Hose giai đoạn 2009-2012 có mối quan hệ với nhân tố thị trường, phàn bù quy mô, phần bù giá trị xu hướng Trong yếu tố tác động đến TSSL nhân tố thị trường đóng vai trị mạnh hon Khi thêm nhân tố quy mô giá trị vào giá trị R hiệu chỉnh cao hon cho thấy giải thích TSSL cịn chịu ảnh hưởng quy mô giá trị Nhân tố quy mô cơng ty có mối quan hệ ngược chiều với TSSL nhân tố giá trị lại có mối quan hệ chiều Tức là, nhóm B/M cơng ty có quy mơ nhỏ có TSSL tốt hon cơng ty có quy mơ lớn Sự chiều nhân tố giá trị thể chỗ, nhóm quy mơ, cơng ty có tỷ lệ giá trị sổ sách giá trị thị trường (B/M) cao hon mang lại TSSL lớn hon Các chứng khốn giai đoạn tính xu hướng khơng đáng kể Mục tiêu nghiên cửu Tác giả nghiên cứu trả lịi câu hỏi sau: • Các danh mục có định giá đủng chứng khốn hay khơng • TSSL chứng khốn với nhân tố thị trường có mối quan hệ • Theo mơ hình nhân tố Fama- French (1993) nhân tố quy mô nhân tố giá trị tưong quan với TSSL chứng khốn thể • Nhân tố xu hướng mơ hình Carhart ảnh hưởng đến TSSL chứng khốn • Trong ba mơ hình định giá tài sản mơ hình phù họp để giải thích cho TSSL chứng khoán sàn Hose giai đoạn 2009-2012 Giói thiệu: • Bài viết nghiên cứu xem thử thị trường chứng khoán Việt Nam, cụ thể chứng khốn sàn Hose giai đoạn 2009-2012 có TSSL phụ thuộc vào nhân tố thông qua mơ hình định giá tài sản nhiều tác giả sử dụng để kiểm chứng nhiều thị trường chứng khoán khác Banz (1981) nghiên cứu thấy cổ phiếu có vốn hóa thị trường thấp hon (các cổ phiếu nhỏ) thường có xu hướng có TSSL trung bình cao hon cổ phiếu có vốn hóa thị trường lớn (cổ phiếu lớn) Cũng có chứng cho cổ phiếu giá trị, Cổ phiếu có tỷ lệ giá trị sổ sách giá trị thị trường (B/M), thu nhập giá (E/P) dòng tiền giá (C/P) cao có TSSL trung bình lớn cổ phiếu tăng trưởng, cổ phiếu có tỷ lệ thấp (DeBondt Thaler, 1985; Fama- French , năm 1992; Lakonishok, Shleifer Vishny, 1994) Jegadeesh Titman (1993) tìm thấy TSSL chứng khốn Mỹ tính xu hướng (đà tăng trưởng), tức cổ phiếu có TSSL tốt thời kỳ trước có xu hướng tiếp tục tốt Phần bù giá trị (thể TSSL cổ phiếu giá trị cao cổ phiếu tăng trưởng) tính xu hướng tìm thấy TSSL chứng khốn quốc tế (Chan, Hamao, Lakonishok, 1991; Fama French, năm 1998; Roưvvenhorst năm 1998; Griffin, Ji, Martin, 2003; Asness, Moskowitz, Pedersen, 2009; Chui, Titman, Wei, 2010) Đe kiểm định thị trường chứng khoán Việt Nam, tác giả tiếp cận mơ hình hồi quy nghiên cứu nhiều thị trường khác Thứ mô hình định giá tài sản vốn túy CAPM Sharpe (1 964) Lintner (1 965) Tiếp đến mô hình nhân tố Fama- French (1993) cuối mơ hình nhân tố Carhart (1997) Sơ lược thị trường chứng khoán Việt Nam 3.1 Tổng quan TTCK Việt Nam • Ngày 11-7-1998 Chính phủ ký Nghị định số 48/CP ban hành chứng khốn TTCK thức khai sinh cho Thị trường chứng khốn Việt Nam đời Cùng ngày, Chính phủ ký định thành lập Trung tâm Giao dịch Chứng khoán đặt TP.HCM Hà Nội Việc chuẩn bị cho TTCK Việt Nam thực Uỷ Ban Chứng khoán Việt Nam đời Nghị định 75/CP ngày 28-11-1996 • Trung tâm Giao dịch Chứng khốn TP.HCM (TTGDCK TP.HCM) thành lập theo Quyết định số 127/1998/QĐ-TTg ngày 11-7-1998 thức vào hoạt động thực phiên giao dịch vào ngày 28-7-2000 với loại cổ phiếu REE SAM Đến ngày Sở giao dịch chứng khoán TP HCM Tính đến 8/8/2007 TTGDCK TP.HCM đổi thành cuối tháng 3/2013, có 307 loại cổ phiếu, chứng quỹ 39 trái phiếu niêm yết SGDCK TP.HCM Tổng khối lượng niêm yết 23.157.211,12 ngàn chứng khoán với giá trị 236.487.125,54 triệu đồng • TTGDCK Hà Nội thức chào địi vào ngày 8/3/2005 Khác với TTGDCK TP.HCM (vốn nơi niêm yết giao dịch chứng khốn cơng ty lớn), TTGDCK Hà Nội “sân chơi” cho doanh nghiệp vừa nhỏ (với vốn điều lệ từ đến 30 tỷ đồng), số lượng cổ phiếu khoảng 400 mã cổ phiếu • Bên cạnh thị trường tập trung trên, TTCK Việt Nam thị trường thị trường phi tập trung (OTC) 3.2 Các giai đoạn phát triển TTCK Việt Nam Giai đoạn 2000-2005: Giai đoạn chập chững biết TTCK Từ năm 2000 2005, thị trường trạng thái ảm đạm, loại ưừ sốt vào năm 2001 (chỉ số VN index cao đạt 571.04 điểm sau tháng đầu năm vòng chưa đầy tháng, từ tháng đến tháng 10, cổ phiếu niêm yết giá tới 70% giá trị, số VN Index sụt từ 571,04 điểm vào ngày 25/4/2001 xuống khoảng 200 điểm vào tháng 10/2001 Trong năm đầu tiên, dường thị trường không thực thu hút quan tâm đông đảo công chúng diễn biến tăng giảm thị trường chưa tạo tác động xã hội mở rộng để ảnh hưởng tới vận hành kinh tế tới sống người dân Ta nhận định rõ điều thơng qua bảng số liệu sau: Năm 2000 2001 2002 2003 2004 2005 Số CT NY/ĐKGD 5 32 20 22 26 0.34 0.48 0.39 0.64 0.28 1.21 Mức vốn hoá TTCP (% GDP) Số lượng CTCK 11 13 14 Sổ tài khoản KH 2.908 8.774 13.520 15.735 31.316 21.616 danh muc SG Be khang dinh dieu nay, ta dung 2kiem dinh Wald de xem thu bien HML co that su can thiet doi voi danh muc SG hay khong Ta duqc bang ket qua sau: Value Prob F-statistic 2.730306 Chi-square 2.730306 0.1002 0.0985 (Phu luc 5.3) Ket qua thong ke F cua kiem dinh bang 2.730306