Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp sản xuất trong ngành thép tại việt nam, thái lan và malaysia (luận văn thạc sỹ luật)

ĐẠI HỌC QUỐC GIA THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINHTRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - LUẬT

TRẦN NHẬT VY

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾNCẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP

SẢN XUẤT TRONG NGÀNH THÉP

TẠI VIỆT NAM, THÁI LAN VÀ MALAYSIA

TP HỒ CHÍ MINH - NĂM 2019LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

ĐẠI HỌC QUỐC GIA THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINHTRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - LUẬT

TRẦN NHẬT VY

CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾNCẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP

SẢN XUẤT TRONG NGÀNH THÉPTẠI VIỆT NAM, THÁI LAN VÀ MALAYSIA

Ngành : Tài chính - Ngân hàngMã ngành: 60340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS DƯƠNG NHƯ HÙNG

TP HỒ CHÍ MINH - NĂM 2019

LỜI CAM ĐOAN

Tác giả cam đoan đề tài “Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của cácdoanh nghiệp sản xuất trong ngành Thép tại Việt Nam, Thái Lan và Malaysia” làcông trình nghiên cứu của riêng tác giả Nội dung trích dẫn được dẫn nguồn đầy đủtrong luận văn Các số liệu, kết quả nghiên cứu nêu trong luận văn là trung thực, cónguồn gốc rõ ràng, do chính tác giả thu thập và phân tích Tác giả xin chịu tráchnhiệm hoàn toàn về lời cam đoan danh dự của mình.

TP Hồ Chí Minh, ngày 20 tháng 06 năm 2019 Tác Giả

Trần Nhật Vy

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT

DANH MỤC BẢNG BIỂU

Bảng 2.1: Tổng hợp các giả thuyết đặt ra trong nghiên cứu 19

Bảng 3.1: Tổng hợp các biến đo lường được sử dụng trong nghiên cứu 23

Bảng 4.1: Thống kê mô tả các biến nghiên cứu 31

Bảng 4.2: Ma trận tương quan các biến 40

Bảng 4.3: Kết quả kiểm định đa cộng tuyến 41

Bảng 4.4: Kết quả hồi quy bằng phương pháp Pooled OLS 42

DANH MỤC BIỂU ĐỒ

Biểu đồ 4.1: Cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành Thép 32

Biểu đồ 4.2: Tài sản hữu hình (TANG) và chỉ số nợ (LEV) 33

Biểu đồ 4.3: Tỷ lệ tăng trưởng tài sản (GROWTH) của các doanh nghiệp Thép 34

Biểu đồ 4.4: Tỷ lệ tăng trưởng tài sản (GROWTH) và chỉ số nợ (LEV) 35

Biểu đồ 4.5: Biến động thu nhập (VOLA) và chỉ số nợ (LEV) 36

Biểu đồ 4.6: Quy mô của các doanh nghiệp Thép Việt Nam, Thái Lan, Malaysia 37

Biểu đồ 4.7: Quy mô doanh nghiệp (SIZE) và chỉ số nợ (LEV) 38

Biểu đồ 4.8: Tính thanh khoản (LIQ) và chỉ số nợ (LEV) 39

Biểu đồ 4.9: GDP của Việt Nam, Thái Lan, Malaysia 40

MỤC LỤCLỜI CAM ĐOAN

DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮTDANH MỤC BẢNG BIỂU

DANH MỤC BIỂU ĐỒMỤC LỤC

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU TỔNG QUAN 1

1.1 Lý do chọn đề tài 1

1.2 Tổng quan tình hình nghiên cứu liên quan 3

1.3 Mục tiêu nghiên cứu 5

1.4 Các câu hỏi nghiên cứu 6

1.5 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 6

1.6 Phương pháp nghiên cứu 7

1.7 Ý nghĩa và điểm mới trong nghiên cứu 7

1.8 Kết cấu luận văn 8

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ CÁC NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN 10

2.1 Cơ sở lý luận về cấu trúc vốn 10

2.1.1 Khái quát về cấu trúc vốn 10

2.1.2 Ý nghĩa của cấu trúc vốn trong hoạt động cuả doanh nghiệp 10

2.1.3 Các thành phần của cấu trúc vốn 11

2.2 Các lý thuyết nghiên cứu 12

2.2.1 Lý thuyết của Modigliani và Miller (M&M) 12

2.2.2 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (Trade-off Theory) 12

2.2.3 Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory) 13

2.2.4 Thuyết tín hiệu (Signaling Theory) 14

2.3 Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn và các nghiên cứu thực nghiệm 14

2.3.1 Tài sản hữu hình (TANG) 15

2.3.2 Tốc độ tăng trưởng (GROWTH) 16

2.3.3 Biến động (VOLA) 17

2.3.4 Quy mô doanh nghiệp (SIZE) 17

2.3.5 Tính thanh khoản (LIQ) 18

2.3.6 Tăng trưởng kinh tế quốc gia (GDP) 18

CHƯƠNG 3: MÔ HÌNH VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 20

3.1 Mô hình nghiên cứu 20

3.2 Dữ liệu nghiên cứu 24

3.3 Phương pháp nghiên cứu 25

3.3.1 Phương pháp ước lượng (Pooled OLS) 25

3.3.2 Kiểm định phương sai sai số thay đổi 26

3.3.3 Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến 29

3.3.4 Kiểm định hiện tượng tự tương quan 29

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 31

4.1 Thống kê mô tả 31

4.2 Ma trận tương quan các biến 40

4.3 Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến 41

4.4 Kiểm định phương sai sai số thay đổi và hiện tượng tự tương quan 41

4.5 Kết quả hồi quy 42

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ 48

Nếu như thời kỳ trước những năm 90, chỉ có các doanh nghiệp Nhà nước thamgia sản xuất thép như Công ty Gang thép Thái Nguyên, Công ty Gang thép Miền Nam thì trong những năm qua các doanh nghiệp sản xuất thép tư nhân cũng như các doanhnghiệp thép nước ngoài đầu tư vào Việt Nam ngày càng gia tăng đáng kể.

Đối với Việt Nam thì ngành Thép trong những năm qua cũng có những tăngtrưởng đáng kể Trong năm 2017, nhờ sự tăng trưởng của các ngành công nghiệp chếbiến chế tạo trong nước, sự hồi phục của bất động sản khi các dự án bất động sản đượctriển khai khá nhiều, góp phần giúp cho ngành thép có những tăng trưởng vượt bậctrong năm, cải thiện hơn so với những năm 2015-2016 Điển hình sản xuất thép năm2017 đạt 21 triệu tấn, tăng 24,3% và tiêu thụ thép các loại đạt 18 triệu tấn, tăng 20,7%so với năm 2016 Bên cạnh đó, ngành Thép cũng là một trong những ngành đã có nhiềuđóng góp trong tổng kim ngạch xuất khẩu của cả nước, xuất khẩu thép năm 2017 đạt5,5 triệu tấn, tăng 28,5% và giá trị xuất khẩu đạt 3,6 tỷ Đôla Mỹ, tăng 45% so với năm2016.

Có thể thấy trong quá trình hội nhập kinh tế Thế giới, một mặt đang mở ra choViệt Nam nhiều cơ hội phát triển kinh tế, nhưng cũng là thách thức đối với các doanhnghiệp trong nước và các doanh nghiệp trong ngành Thép là không ngoại lệ, nếu cácdoanh nghiệp không đủ tiềm lực cạnh tranh, khả năng tài chính kém thì trong quá trìnhhội nhập có thể dẫn đến sự phá sản là điều không tránh khỏi.

Chính vì vậy, để có thể tồn tại và phát triển trong quá trình hội nhập kinh tế thếgiới đòi hỏi các doanh nghiệp Việt Nam phải không ngừng cải tiến, quản lý hoạt độngsản xuất kinh doanh, cân đối dòng tài chính, sử dụng vốn một cách hiệu quả Do đó,vấn đề quản trị cấu trúc vốn hợp lý và sử dụng sao cho có hiệu quả nguồn vốn luôn làmục tiêu mà các doanh nghiệp quan tâm và hướng đến Có như vậy mới giảm thiểu rủiro cho doanh nghiệp và gia tăng giá trị doanh nghiệp, phát triển kinh doanh bền vữngtrong quá trình hội nhập kinh tế quốc tế như hiện nay.

Đặc biệt hiện nay trước vấn đề áp lực từ chính sách bảo hộ của Mỹ đối với sảnphẩm thép sẽ ảnh hưởng đến thị trường thép và các doanh nghiệp thép Việt Nam haycũng như các doanh nghiệp thép cùng khu vực như Thái Lan, Malaysia khi mức thuếnhập khẩu vào thị trường này gia tăng đến 25%, làn sóng chuyển dịch từ thị trườngTrung Quốc chuyển sang các nước khu vực ASEAN cũng sẽ ảnh hưởng đến hoạt độngcủa các doanh nghiệp ngành thép tại các thị trường này.

Đề tài nghiên cứu về cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong ngành thép tạiViệt Nam, Thái Lan và Malaysia với 108 doanh nghiệp được niêm yết trên thị trườngchứng khoán tại ba quốc gia trong giai đoạn 2006-2017, đây cũng là ba quốc gia đạidiện cho các doanh nghiệp thép điển hình, được đánh giá là một trong những quốc giađi đầu trong ngành Thép trong khu vực ASEAN.

Qua đề tài nghiên cứu được thực hiện nhằm tiến hành kiểm định các nhân tố tácđộng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành Thép như: Tài sản hữu hình (TANG),Tăng trưởng (GROWTH), Quy mô doanh nghiệp (SIZE) đều có ảnh hưởng cùng chiềuđến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong ngành thép, Biến động thu nhập (VOLA),Tính thanh khoản (LIQ) có tác động ngược chiều đến cấu trúc vốn của doanh nghiệptrong ngành thép, ngoài ra nghiên cứu cũng đưa ra kiểm định giả thuyết yếu tố đặc thùquốc gia như về tăng trưởng kinh tế quốc gia (GDP) có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn củadoanh nghiệp như thế nào với mức sử dụng nợ của các doanh nghiệp Thép tại ba quốcgia này.

Ngoài thực hiện nghiên cứu các nhân tố tác động đến công trúc vốn của cácdoanh nghiệp, nghiên cứu cũng nhằm mục tiêu đánh giá mức sử dụng nợ của doanh

1.2.Tổng quan tình hình nghiên cứu liên quan

Về mặt lý thuyết, đã có nhiều tác giả nghiên cứu về cấu trúc vốn của doanhnghiệp, trong đó có thể kể đến các Lý thuyết của Modigliani và Miller, Lý thuyết đánhđổi cấu trúc vốn, Lý thuyết trật tự phân hạng Mặc dù vẫn còn tồn tại những quan điểmkhác nhau về thứ tự ưu tiên tài trợ vốn của doanh nghiệp, các lý thuyết trên đều đượcxây mang tính kế thừa.

Về mặt nghiên cứu thực nghiệm, trên thế giới và Việt Nam đã có rất nhiềunghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp như: Titman& Wessels (1988); Frank và Goyal (2009), Chen (2003), Ozkan (2011), Graham vàHarvey; Barclay and Smith (1995); Pathak (2010); Nguyễn Thị Cành và Nguyễn ThànhCường (2011); Đặng Thị Ngọc Lan và Nguyễn Ngọc Hưng, các nghiên cứu thựcnghiệm này chỉ ra những nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của doanh nghiệp như: rủiro kinh doanh, tỷ lệ tài sản cố định, cơ hội tăng trưởng, tính thanh khoản, lợi nhuận vàquy mô công ty Tuy nhiên, đối với nghiên cứu đặc thù cấu trúc vốn của doanh nghiệpngành Thép tại Việt Nam cũng như có đối sánh với các doanh nghiệp ngành Thép trongcùng khu vực hiện nay theo tiếp cận của tác giả còn chưa có nhiều nghiên cứu về vấnđề này.

Trong nghiên cứu của Huang & Song (2006) khi nghiên cứu về các nhân tố tácđộng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Trung Quốc Trong bộ mẫu dữ liệu từ1.000 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Trung Quốc, Huang và Song đãxem xét tác động của các nhân tố đến cấu trúc vốn thông qua đo lường biến đòn bẩyđược đo lường bởi Tổng nợ phải trả/Tổng tài sản và Nợ dài hạn/Tổng tài sản Kết quảnghiên cứu cho thấy đòn bẩy trong các công ty Trung Quốc tăng theo quy mô doanh

nghiệp, lá chắn thuế phi nợ và tài sản cố định (đối với tỷ lệ được đo lường bởi nợ dàihạn), và giảm khi lợi nhuận gia tăng Khác với nghiên cứu trước đó, kết quả nghiên cứucủa Huang & Song (2006) cho thấy đòn bẩy trong các công ty Trung Quốc tăng lên vớisự biến động khi xem xét đòn bẩy tổng nợ, và các công ty có xu hướng có nợ dài hạnthấp hơn nhiều Các công ty có tốc độ tăng trưởng doanh số nhanh chóng có xu hướngcó đòn bẩy cao hơn trong khi các công ty có cơ hội tăng trưởng ổn định hơn thì có xuhướng có ít đòn bẩy hơn.

Tương tự Huang&Song (2006), trong nghiên cứu của Chen (2003) về các nhân tốtác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Trung Quốc, kết quả từ mô hình chokết quả khá tương đồng, cho thấy có sự ảnh hưởng ngược chiều giữa lợi nhuận và nợ;ảnh hưởng xu hướng cùng chiều giữa cơ hội tăng trưởng, tài sản cố định với nợ; ảnhhưởng ngược chiều giữa quy mô và nợ dài hạn Bênh cạnh đó, nghiên cứu cũng chothấy các doanh nghiệp có quy mô lớn tại Trung Quốc thích sử dụng nợ ngắn hạn hơn lànợ dài hạn.

Đối với nghiên cứu trong nước, từ nghiên cứu của Ts Đặng Thị Ngọc Lan và Ths.Nguyễn Ngọc Hưng về cấu trúc vốn của doanh nghiệp khoáng sản niêm yết trên thịtrường chứng khoán Việt Nam từ bộ dữ liệu của 30 doanh nghiệp khoáng sản niêm yếttrên thị trường chứng khoán Việt Nam từ năm 2009-2015 Trong nghiên cứu xem xéttác động của các nhân tố đến cấu trúc vốn thông qua đo lường biến đòn bẩy được đolường bởi Tổng nợ/Tổng tài sản, Nợ dài hạn/Tổng tài sản và cả Nợ ngắn hạn/Tổng tàisản, nghiên cứu đã tìm ra 7 yếu tố có tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệpkhoán sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, trong đó có 5 yếu tố có ảnhhưởng mạnh đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp đó là: Quy mô doanh nghiệp (SIZE),Tài sản cố định hữu hình (TANG), lợi nhuận (PORF), tính thanh khoản (LIQ), tấmchắn thuế phi nợ (NDTS), còn lại 2 yếu tố có mức độ ít ảnh hưởng đến cấu trúc vốn đólà: tăng trưởng (GROWTH) và rủi ro kinh doanh (RISK).

Khi tiếp cận các nghiên cứu thực nghiệm trước đây lẫn trong nước và ngoài nướcvề cấu trúc vốn của các doanh nghiệp và các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của cácdoanh nghiệp thì các nghiên cứu này chủ yếu được phân tích các doanh nghiệp trong

phạm vi một quốc gia, hay các nghiên cứu trong phạm vi các doanh nghiệp trong mộtnhóm ngành và trong một quốc gia Từ các kết quả nghiên cứu cho thấy có những điểmkhác nhau về cấu trúc vốn của các doanh nghiệp tại mỗi quốc gia như từ nghiên cứucủa Chen (2003), Huang&Song (2006), hay điển hình từ kết quả nghiên cứu thựcnghiệm trong nước đã nêu trên, cho thấy có sự khác nhau về cấu trúc vốn của cácdoanh nghiệp thuộc các nhóm ngành khác nhau với những đặc thù ngành khác nhau.Tuy nhiên, từ các tiếp cận của tác giả, đặc biệt cho thấy chưa có nhiều nghiên cứu vềcấu trúc vốn và nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong ngànhThép khi đây là ngành có đặc thù về mức đầu tư và khả năng sử dụng nợ cao, đặc biệtlà từ khía cạnh ngành Thép tại Việt Nam chưa có nhiều nghiên cứu về cấu trúc vốn cácdoanh nghiệp trong ngành này và đối sánh với các doanh nghiệp trong ngành tại cácquốc gia khác như thế nào.

Như vậy, các thiết kế nghiên cứu của đề tài ngoài kế thừa các kết quả nghiên cứutrước đây, nghiên cứu bổ sung với trọng tâm nghiên cứu về cấu trúc vốn của các doanhnghiệp trong ngành Thép tại Việt Nam cũng như đối sánh với các doanh nghiệp tạiThái Lan, Malaysia, để từ kết quả nghiên cứu có thể giúp các nhà quản trị doanh nghiệptrong ngành hoạch định một cấu trúc vốn phù hợp hơn với doanh nghiệp cũng nhưkhông chỉ phạm vi trong nước mà còn cái nhìn tổng quan so với các doanh nghiệptrong ngành tại các quốc gia khác, đảm bảo khả năng cạnh tranh khi quá trình hội nhậpngày càng tiến triển.

1.3.Mục tiêu nghiên cứu

> Mục tiêu tổng quan: vận dụng các lý thuyết về cấu trúc vốn và kết quảnghiên cứu thực nghiệm trước đây để từ đó xây dựng mô hình phân tích cácnhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong ngành ThépViệt Nam, Thái Lan và Malaysia Phân tích đặc trưng cấu trúc vốn của cácdoanh nghiệp Thép Việt Nam so với các doanh nghiệp thép tại Thái Lan vàMalaysia Qua đó rút ra các kết luận khoa học giúp các nhà quản trị doanhnghiệp hoạch định một cấu trúc vốn phù hợp hơn với doanh nghiệp.

> Mục tiêu và nhiệm vụ cụ thể

1.4.Các câu hỏi nghiên cứu

Nam, Thái Lan và Malaysia như thế nào?

- Những nhân tố quan trọng nào có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanhnghiệp ngành Thép Việt Nam, Thái Lan, Malaysia.

- Cấu trúc vốn của các doanh nghiệp thép Việt Nam có khác biệt gì so với cấutrúc vốn của các doanh nghiệp Thép tại Thái Lan và Malaysia?

1.5.Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu: đối tượng nghiên cứu là các nhân tố tác động đến

cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong ngành thép.

Phạm vi nghiên cứu:

+ Về không gian: nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các

doanh nghiệp trong ngành thép tại Việt Nam, Thái Lan và Malaysia.

+ Về thời gian: dữ liệu báo cáo tài chính thu thập của 108 doanh nghiệp

thuộc ngành Thép được niêm yết trên thị trường chứng khoán của ba nướcViệt Nam, Thái Lan, Malaysia trong khoảng thời gian từ năm 2006 đến năm2017 Trong đó có 57 doanh nghiệp ngành thép của Thái Lan, 28 doanhnghiệp ngành thép của Malaysia và 23 doanh nghiệp trong ngành thép tạiViệt Nam.

1.6.Phương pháp nghiên cứu

Phương pháp nghiên cứu được sử dụng trong nghiên cứu của đề tài bao gồmphương pháp nghiên cứu định tính và phương pháp nghiên cứu định lượng.

Phương pháp nghiên cứu định tính: sử dụng tổng hợp các phương pháp bao

gồm diễn giải, phân tích, tổng hợp, so sánh để mô tả số liệu thống kê về cấu trúc vốncủa các doanh nghiệp trong ngành thép tại Việt Nam, Thái Lan và Malaysia Phươngpháp định tính còn được sử dụng để phân tích, lựa chọn các nhân tố tác động đến cấutrúc vốn của các doanh nghiệp trong ngành thép dựa trên các nghiên cứu lịch sử về cấutrúc vốn của doanh nghiệp.

Phương pháp nghiên cứu định lượng:

Nghiên cứu sử dụng phần mềm Stata 14 trong phân tích định lượng (phân tíchhồi quy dữ liệu bảng không cân bằng) Xây dựng mô hình hồi quy và kiểm định tácđộng của các nhân tố đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành thép tại Việt Nam, TháiLan và Malaysia.

1.7.Ý nghĩa và điểm mới trong nghiên cứu

1.7.1 Ý nghĩa lý luận

Nghiên cứu làm rõ thêm cơ sở lý luận về cấu trúc vốn bao gồm các khái niệm,các lý thuyết về cấu trúc vốn, các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp.Nghiên cứu cũng trình bày các quan điểm và các kết quả nghiên cứu thực nghiệm vềcấu trúc vốn của doanh nghiệp cũng như các nhân tốt tác động đến cấu trúc vốn.

1.7.2 Ý nghĩa thực tiễn

Nghiên cứu đi sâu phân tích các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của cácdoanh nghiệp trong ngành thép tại Việt Nam, Thái Lan, Malaysia, nghiên cứu đã chỉ racác nhân tố như: Tài sản hữu hình (TANG), Tăng trưởng (GROWTH), Quy mô doanhnghiệp (SIZE) đều có ảnh hưởng cùng chiều đến chỉ số nợ của các doanh nghiệp trongngành thép, Biến động thu nhập (VOLA) có ảnh hưởng ngược chiều đến chỉ số nợ củacác doanh nghiệp Bên cạnh đó, khác với kết quả thực nghiệm trước đây của Panda,Mohapatra và Moharana (2013) ; Pathak (2010), Antoniou, Guney và Paudyal (2008)hay kết quả nghiên cứu của Jong, Kabir và Thuy Thu Nguyen (2007), trong kết quả

nghiên cứu của đề tài với trường hợp các doanh nghiệp trong ngành thép lại chỉ ra rằnghệ số thanh khoản (LIQ) và chỉ số tăng trưởng kinh tế quốc gia (GDP) không có ảnhhưởng đến chỉ số nợ của các doanh nghiệp Trong nghiên cứu cũng cho thấy chỉ số nợcủa các doanh nghiệp thép Việt Nam ở cao hơn so với các doanh nghiệp cùng ngànhtrong khu vực Từ đó, tác giải cũng đã có những khuyến nghị đối với các nhà quản lý,để từ đó dần cải thiện cấu trúc vốn của các doanh nghiệp thép Việt Nam, xây dựng mộtcấu trúc vốn hợp lý, giảm thiểu rủi ro tài chính.

1.8.Kết cấu của luận văn

Kết cấu đề tài bao gồm 5 Chương:

- Chương 1: Tổng quan về đề tài

Nội dung chương 1 nhằm xác định mục tiêu của đề tài nghiên cứu, các câu hỏinghiên cứu được đặt ra với mong muốn xác định những nhân tố nào tác động đến cấutrúc vốn của doanh nghiệp trong ngành thép, mức độ sử dụng nợ của các doanh nghiệpThép Việt Nam có khác biệt so với các doanh nghiệp Thép tại các quốc gia như TháiLan và Malaysia Với mong muốn tìm ra kết quả thực nghiệm giúp đưa ra các hàm ý vềquản lý cho doanh nghiệp thép Việt Nam có thể cải thiện cơ cấu vốn, nâng cao hiệu quảhoạt động kinh doanh.

- Chương 2: Cơ sở lý luận và các nghiên cứu liên quan

Nội dung chương 2 khái quát các lý thuyết nghiên cứu về cấu trúc vốn, cơ sở lýthuyết giải thích cho hành vi lựa chọn cấu trúc vốn của các nhà quản trị doanh nghiệp.Từ các cở sở lý thuyết và dẫn chứng từ các kết quả nghiên cứu thực nghiệm trước đây,đưa ra cơ sở về nhân các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp cũng nhưđề ra giả thuyết về kỳ vọng tương quan của các nhân tố đến cấu trúc vốn của doanhnghiệp ngành thép thuộc đề tài nghiên cứu.

- Chương 3: Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu

Xác định nguồn của cơ sở dữ liệu được dùng để nghiên cứu, số mẫu quan sát,phương pháp nghiên cứu áp dụng đối với cơ sở dữ liệu đã có để phân tích dữ liệu, kiểmđịnh sự phù hợp của mô hình và các biến nghiên cứu Xác định mô hình nghiên cứu vớiBiến phụ thuộc và các biến động được đề ra, phương pháp đo lường các biến và các giả

thuyết kiểm định cho mô hình nghiên cứu.

- Chương 4: Kết quả nghiên cứu

Phân tích tổng quan về thị trường ngành thép thế giới, khu vực ASEAN, đặcđiểm sử dụng nợ của các doanh nghiệp thép tại Việt Nam, Thái Lan, Malaysia.

Phân tích chạy mô hình hồi quy bằng phương pháp Pooled OLS, kiểm định cáckhuyết tật của mô hình, xác định kết quả hồi quy thu được về ảnh hưởng của các nhântố tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp so với các giả thuyết đã đề ra trongnghiên cứu.

- Chương 5: Kết luận và kiến nghị

Tổng hợp kết quả nghiên cứu thu được, những nhân tố tác động đến cấu trúcvốn của các doanh nghiệp thép tại Việt Nam, Thái Lan và Malaysia, điểm mới thu đượctừ nghiên cứu, đối sánh về mức độ sử dụng nợ của các doanh nghiệp Thép Việt Nam sovới các doanh nghiệp thép tại hai quốc gia còn lại.

Xác định những hạn chế còn tồn tại trong quá trình nghiên cứu của tác giả.Qua kết quả nghiên cứu của đề tài, nhận định về cấu trúc vốn của các doanhnghiệp thép Việt Nam, các kiến nghị đối với các nhà quản lý nhằm cải thiện cơ cấu vốncủa các doanh nghiệp, giảm thiểu rủi ro tài chính.

CHƯƠNG 2

CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ CÁC NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN2.1.Cơ sở lý luận về cấu trúc vốn

2.1.1 Khái quát về cấu trúc vốn

Cấu trúc vốn của một doanh nghiệp luôn là đề tài được quan tâm, nghiên cứutừ trước đến nay Nền tảng cho các nghiên cứu là nghiên cứu của Modigliani vàMiller (M&M), trong nghiên cứu tập trung phân tích ảnh hưởng của chi phí vốn đếngiá trị của doanh nghiệp, trong đó xem xét phần vốn tham gia tài trợ cho tài sản hoạtđộng của doanh nghiệp bao gồm các khoản nợ thuần tuý (khoản nợ thường xuyênmang tính chất dài hạn) và vốn chủ sở hữu Cơ cấu vốn là tỷ trọng tương đối của vốnchủ hữu và nợ vay trong tổng nguồn vốn của doanh nghiệp.

Theo Ross, Westerfield và Jordan 2008 theo cấu trúc vốn của doanh nghiệp làsự kết hợp cụ thể của nợ dài hạn và vốn chủ sở hữu mà doanh nghiệp sử dụng để tàitrợ cho hoạt động của mình Cũng theo tác giả một cấu trúc vốn được xem là tối ưuhơn một cấu trúc vốn khác khi nó có chi phí sử dụng vốn là thấp nhất Một tỷ lệ giữnợ và vốn chủ sở hữu thể hiện cấu trúc vốn tối ưu khi nó dẫn đến chi phí sử dụng vốnbình bình quân là thấp nhất Cấu trúc vốn tối ưu này cũng được gọi là cấu trúc vốnmục tiêu của doanh nghiệp.

Theo Brigham E.F và Houston J.F (2010), ngoài nguồn vốn có tính chất dàihạn như nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi, cổ phần thường thì các khoản vay ngắn hạn cũnglà một yếu tố cấu thành trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp.

Tuy nhiên, trong quan điểm đầu tư, phân tích cấu trúc vốn của doanh nghiệpcác khoản nợ ở đây được sử dụng trong phân tích chủ yếu là nợ dài hạn, đây là khoảnnợ có tính chất ổn định và thường được sử dụng trong các nghiên cứu.

2.1.2 Ý nghĩa của phân tích cấu trúc vốn trong hoạt động của doanh nghiệp

Trong hoạt động của bất kỳ doanh nghiệp nào thuộc các lĩnh vực, nguồn vốnđầu tư tham gia vào trong hoạt động của doanh nghiệp đều nhằm mang lại hiệu quả,tăng thêm lợi nhuận và tăng thêm giá trị cho doanh nghiệp Tuy nhiên, như trong cácnghiên cứu đã đề cấp đến thì việc gia tăng, huy động thêm vốn đáp ứng cho quá trình

hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp cũng sẽ gánh chịu một rủi ro nhất định về tàichính Chính vì vậy, việc huy động thêm vốn từ nguồn nào và sử dụng ở mức nào,quản lý và sử dụng nguồn vốn như thế nào cho hiệu quả với việc giảm thiểu rủi ro,giảm trong chi phí sử dụng vốn luôn là vấn đề quan tâm của các doanh nghiệp.

Với lợi ích có được từ lá chắn thuế, việc sử dụng nợ vay tham gia vào vốnhoạt động của doanh nghiệp có thể gia tăng giá trị doanh nghiệp khi lợi ích từ lá chắnthuế có thể bù đắp các chi phí phát sinh rủi ro Tuy nhiên, việc sử dụng nợ vay quámức có thể ảnh hưởng đến quản lý hoạt động của doanh nghiệp, chi phí phát sinh rủiro càng lớn càng ảnh hưởng đến doanh nghiệp, thậm chí dẫn đến phá sản Chính vìvậy, việc sử dụng nợ vay ở mức như thế nào là phù hợp, một tỷ trọng cơ cấu vốngiữa nợ vay và vốn chủ sở hữu như thế nào đảm bảo hiệu quả hoạt động cho doanhnghiệp và gia tăng giá trị doanh nghiệp, đây là vấn đề cần được phân tích và có ýnghĩa lớn đối với hoạt động của một doanh nghiệp.

2.1.3 Các thành phần của nguồn vốn hoạt động của doanh nghiệp

Các thành phần nguồn vốn được doanh nghiệp lựa chọn tài trợ được chia

thành hai nhóm: Nợ phải trả và Vốn chủ sở hữu (Ross, Westerfield và Jordan 2008)

- Nợ ngắn hạn là khoản nợ mà doanh nghiệp có trách nhiệm thanh toán trongthời gian tối đa là 12 tháng (gồm nợ phải trả ngắn hạn và nợ vay ngắn hạn).- Nợ dài hạn là nguồn vốn mà công ty có thể huy động dưới hình thức đi vay nợ

Ngân hàng với thời gian từ trên 12 tháng Ngoài ra, doanh nghiệp còn có thểgia tăng nợ vay từ việc phát hành trái phiếu trên thị trường vốn.

Nguồn vốn chủ sở hữu là nguồn vốn do chủ sở hữu, các thành viên hay các cổđông của công ty góp vào hoặc là phần lợi nhuận tích luỹ được giữ lại để tái đầu tư,nguồn kinh phí và trích các quỹ.

Tuy nhiên, trong phân tích cấu trúc vốn đó là sự kết hợp cụ thể của nợ dài hạnvà vốn chủ sở hữu mà doanh nghiệp sử dụng để tài trợ cho hoạt động của mình.

2.2. Các lý thuyết nghiên cứu

2.2.1 Lý thuyết của Modigliani và Miller (M&M)

Nghiên cứu về cơ cấu vốn được Modigliani và Miller đưa ra từ 1958 trở thànhnền tảng cho các nghiên cứu về cấu trúc vốn hiện đại sau này, nghiên cứu đưa ra kếtluận quan trọng về cấu trúc vốn của doanh nghiệp dựa trên hai trường hợp nghiêncứu là Doanh nghiệp hoạt động trong môi trường không thuế và Doanh nghiệp hoạtđộng trong môi trường có thuế.

Theo đó , trong điều kiện không thuế thì giá trị của doanh nghiệp có vay nợ(VL) bằng giá trị của doanh nghiệp không có vay nợ (VU), tức VL=VU, tức cơ cấunợ/vốn (D/E) không có ảnh hưởng đến giá trị của doanh nghiệp Vì vậy, sẽ không cócơ cấu vốn nào tối ưu và công ty cũng không thể nào tăng giá trị bằng cách thay đổicơ cấu vốn.

Còn trong trường hợp hoạt động của doanh nghiệp có thuế, giá trị công ty cóvay nợ (VL) bằng giá trị công ty không vay nợ (VU) cộng với hiện giá của lá chắnthuế, biểu hiện qua công thức:

VL = VU + Tc.D

Thuyết M&M được đưa ra với giả định rằng thị trường là hoàn hảo, không cócác chi phí kiệt quệ tài chài chính, không có chi phí giao dịch Tuy nhiên, trong thựctế khi công ty tăng sử dụng nợ sẽ làm cho rủi ro của công ty càng gia tăng, điều nàysẽ dẫn đến chi phí kiệt quệ tài chính tác động đồng thời với lợi ích của lá chắn thuếvà đến một thời điểm nhất định chi phí kiệt quệ tài chính sẽ vượt qua cả lợi ích của láchắn thuế.

Trong thực tế thị trường dù có vận hành tốt nhất cũng không thể hoàn hảo,các nhà đầu tư phải chịu một khoản chi phí vốn với các lãi suất khác nhau Chínhnhững bất cập này đã hạn chế việc ứng dụng thuyết M&M vào trong thực tiễn.

2.2.2 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (Trade-off Theory)

Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (Trade-off Theory) được phát triển bởi Kraus& Litzenberger (1973), theo đó nghiên cứu đã cho thấy việc tài trợ từ nợ có ưu điểmlà được hưởng lợi ích từ lá chắn thuế Ở mức nợ trung bình, xác suất kiệt quệ tài

chính là không đáng kể và chi phí kiệt quệ tài chính cũng nhỏ nên việc vay nợ sẽ làmột lợi thế cho doanh nghiệp Tuy nhiên, khi doanh nghiệp càng vay nợ nhiều thì rủiro phá sản sẽ càng ngày tăng cao và làm giảm giá trị doanh nghiệp, đến một lúc nàođó giá trị của lá chắn thuế bằng với giá trị của chi phí kiệt quệ tài chính

Giá trịGiá trị doanh nghiệp được

Giá trị doanh hiện tại Chi phí kiệt quệ = tài trợ hoàn toàn bằng vốn +

Thuyết đánh đổi đã giải thích được mặt hạn chế của lý thuyết M&M về chiphí kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp khi vay nợ Bên cạnh đó, lý thuyết đánh đổicũng đã giải thích được khác biệt trong cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngànhkhác nhau khi mức sử dụng tài sản hữu hình khác nhau, mức sử dụng nợ khác nhau.

2.2.3 Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory)

Nền tảng đầu tiên cho thuyết trật tự phân hạng là nghiên cứu của Donaldson(1961) và được phát triển bởi Myers (1984), nghiên cứu đã chỉ ra rằng có một trật tựưu tiên trong sử dụng các nguồn tài trợ nội bộ và nguồn tài trợ bên ngoài, giữa pháthành nợ mới và phát hành cổ phần bắt nguồn từ thông tin bất cân xứng.

Chỉ có chính các nhà quản trị của công ty mới hiểu rõ hơn các nhà đầu tư bênngoài về tình hình kinh doanh của công ty cũng như khả năng sinh lời của các dự án,theo đó các dự án được đánh giá có triển vọng mang lại lợi nhuận cao thì cách tài trợtốt nhất là từ nguồn sẵn có (lợi nhuận giữ lại) Bên cạnh đó, các nhà đầu tư cho rằngvốn cổ phần và nợ đều có rủi ro, tuy nhiên mức độ rủi ro của vốn cổ phần cao hơnnên đòi hỏi một mức sinh lời cao hơn, điều này dẫn đến việc chia sẽ lợi nhuận caohơn Chính vì vậy dẫn đến một trật tự phân hạng, đầu tư sẽ được tài trợ trước tiênbằng nguồn vốn nội bộ công ty (chủ yếu là phần lợi nhuận giữ lại), tiếp theo là đến

nợ vay mới và cuối cùng là phát hành vốn cổ phần mới.

Ba ưu điểm của trật tự phân hạng ở đây giải thích cho việc lựa chọn cơ cấu vốncủa doanh nghiệp:

(1) Thuyết giải thích tại sao các doanh nghiệp có khả năng sinh lợi cao thường sửdụng nợ ít hơn, không phải vì họ có tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu thấp mà vì tàichính họ không cần thêm nguồn tài trợ từ bên ngoài Trong khi đó, các doanhnghiệp có khả năng sinh lợi ít hơn sẽ phát hành nợ vì cơ sở nguồn vốn nội bộkhông đủ đáp ứng cho nhu cầu vốn đầu tư và phần vốn tài trợ từ nợ đứngngay sau ưu tiên phần lợi nhuận giữ lại trong trật tự phân hạng.

(2) Thuyết cũng lý giải cho hành động của các nhà quản trị, các doanh nghiệp cókhả năng sinh lợi cao với cơ hội đầu tư hạn chế sẽ cố gắng duy trì tỷ lệ nợmục tiêu thấp trong khi các doanh nghiệp với các cơ hội đầu tư lớn hơn cácnguồn nội bộ thì buộc sẽ phải tăng tỷ lệ nợ.

(3) Dự báo cho tỷ lệ nợ của các doanh nghiệp ở giai đoạn bão hoà Tỷ lệ nợ củacác doanh nghiệp tăng khi thâm hụt tài chính và giảm khi thặng dư tài chính.Cho thấy mức sinh lợi của doanh nghiệp có ảnh hưởng tác động đến cấu trúcvốn của doanh nghiệp.

2.2.4 Thuyết tín hiệu (Signaling theory)

Theo Thuyết tín hiệu thì thị trường sẽ phản ánh tích cực đối với các doanhnghiệp có tiềm lực về tài chính, quy mô lớn, tỷ lệ tài sản hữu hình nhiều để làm đảmbảo cho khoản vay Khi đó các nhà tài trợ vốn như Ngân hàng sẽ ưa chuộng hơn vàvấn đề tiếp cận vốn vay của doanh nghiệp sẽ thuận lợi hơn và mức vay sẽ cao hơn,lợi thế hơn so với các doanh nghiệp có tiềm lực yếu và quy mô nhỏ, không có nhiềutài sản hữu hình làm đảm bảo Theo đó, các nhân tố như về quy mô doanh nghiệp, tàisản hữu hình sẽ tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp.

2.3.Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn và các nghiên cứu thực nghiệm

Vấn đề về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp đã và đanglà đề tài được nhiều giới nghiên cứu quan tâm, có thể kể đến một số nghiên cứu như:Titman và Wessels (1988); Chen (2003); Pathak (2010); Huang và Song (2006);

Frank và Goyal (2009); Chen (2003); Ozkan (2011); Graham và Harvey; Barclay andSmith (1995); Nguyễn Thị Cành và Nguyễn Thành Cường (2011) v.v các nghiêncứu thực nghiệm chỉ ra những nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của doanh nghiệpnhư: tài sản hữu hình, cơ hội tăng trưởng, tính thanh khoản, quy mô công ty, rủi rodoanh nghiệp.

2.3.1 Tài sản hữu hình (TANG)

Tài sản hữu hình cho thấy khả năng sẵn sàng thế chấp của công ty trướcnhững khoản vay Như trong nghiên cứu của Myers (1984) cũng đã khẳng định cómối liên hệ giữa tài sản hữu hình và đòn bẩy tài chính bởi thực tế rằng khi doanhnghiệp có nhiều tài sản thế chấp thì tỷ lệ về thông tin bất cân xứng sẽ ở mức thấp.Khi doanh nghiệp có nhiều khoản vay thế chấp, rủi ro liên quan đến khoản vay đócũng sẽ giảm đi Điều này cũng đã được củng cố qua Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn(Trade-off theory).

Bên cạnh đó, theo nghiên cứu của Thuyết tín hiệu (Signaling Theory) cũngchỉ ra các doanh nghiệp có nhiều tài sản hữu hình sẽ có nhiều cơ hội tiếp cận vốn vayvới mức vay cao hơn, lợi thế hơn các doanh nghiệp có ít tài sản hữu hình khi làmđảm bảo cho các khoản vay, vì lúc này mức độ rủi ro của khoản vay cũng giảm đi vàđối với các nhà tài trợ vốn như Ngân hàng thì ưa chuộng các doanh nghiệp có nhiềutài sản hữu hình hơn.

Từ kết quả của các nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc vốn cũng đã chỉ ra Tàisản hữu hình có ảnh hưởng cùng chiều với đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp, đượccủng cố bởi Titman và Wessels (1988); Chen (2003); Pathak (2010), Huang và Song(2006) Tuy nhiên, trong nghiên cứu của Bevan và Danbolt (2002); Chittenden vàcộng sự (1996) hay Huang và Song (2006) cho thấy sự ảnh hưởng của tài sản hữuhình đối với đòn bẩy tài chính sẽ còn phụ thuộc vào cách thức đo lường các khoản nợvà kết quả cho thấy có sự ảnh hưởng cùng chiều đối với đòn bẩy tài chính dài hạn.

2.3.2 Tốc độ tăng trưởng (GROWTH)

Có nhiều quan điểm cho rằng khi tốc độ tăng trưởng ngày càng cao thì đònbẩy tài chính có xu hướng giảm xuống Theo như Myers (1984) cho rằng các nhà

quản lý thích sử dụng nguồn tài trợ từ bên trong hơn là sử dụng nợ, tốc độ tăngtrưởng cao đồng nghĩa với chi phí phá sản cao hơn Do vậy, theo Lý thuyết đánh đổicấu trúc vốn (Trade-off Theory) khi các doanh nghiệp có tăng trưởng cao, chi phíphá sản cao, các doanh nghiệp lúc này cũng sẽ giảm mức sử dụng nợ Myers (1977)cũng cho rằng các công ty có tốc độ tăng trưởng cao thì có nhiều lựa chọn đầu tưtrong tương lai hơn các doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng thấp, khi đòn bẩy tàichính cao thì đối với các dự án đầu tư sẽ dẫn đến hiệu quả lợi ích được chuyển sangcho chủ nợ là phần lớn, chính vì vậy các doanh nghiệp sẽ không phát hành nợ ngayvì đòn bẩy tài chính ảnh hưởng ngược chiều đến các cơ hội tăng trưởng Quan điểmnày cũng được củng cố bởi các kết quả nghiên cứu của Rajan và Zingales (1995);Titaman và Wessles (1988); Huang và Song (2006) đều cho kết quả về mối tươngquan ngược chiều giữa tốc độ tăng trưởng và đòn bẩy tài chính, mức sử dụng nợ cànggiảm khi tốc độ tăng trưởng tăng cao.

Tuy nhiên, một số nghiên cứu chỉ ra rằng tốc độ tăng trưởng cao dẫn đến đònbẩy tài chính tăng lên như kết quả nghiên cứu của Chen (2003); Pathak (2010); TrầnĐình Khôi Nguyên và Ramachandran (2006) đều cho kết quả có mối tương quancùng chiều giữa tốc độ tăng trưởng và đòn bẩy tài chính, khi các doanh nghiệp đượcđánh giá có sự tăng trưởng tăng cao được cho là các doanh nghiệp sức khoẻ tốt theoquan điểm của các nhà cho vay, các doanh nghiệp dễ dàng tiếp cận vốn vay, điểnhình nghiên cứu của Chen (2003) trong phạm vi nghiên cứu các doanh nghiệp tạiTrung Quốc, thị trường với các doanh nghiệp công nghiệp đang giai đoạn phát triển,tăng trưởng cao, khi đó giá trị doanh nghiệp được đánh giá tăng, thị trường vốn côngnhận và các Ngân hàng đánh giá cao và gia tăng tài trợ vốn cho doanh nghiệp, do đókết quả cho thấy các doanh nghiệp có tăng trưởng cao càng sử dụng đòn bẩy tàichính cao.

2.3.3 Biến động (VOLA)

Mức biến động có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, với mộtmức biến động gia tăng đáng kể, theo thuyết đánh đổi doanh nghiệp đối mặt với mộtchi phí rủi ro càng cao doanh nghiệp sẽ có xu hướng giảm nợ Các kết quả nghiên

cứu của Titman & Wessels (1988), Kane et al (1985) và Sarkar (1999) cũng đều chỉra rằng có sự ảnh hưởng ngược chiều giữa biến động và đòn bẩy tài chính Nghiêncứu Panda, Mohapatra và Mohorana (2013) về cấu trúc vốn của các doanh nghiệpThép ở Ấn Độ cũng cho kết quả ủng hộ cho quan điểm có sự tương quan ngượcchiều giữa biến động và đòn bẩy tài chính, mức biến động của doanh nghiệp giatăng, chi phí phá sản cũng gia tăng nên doanh nghiệp sẽ giảm nợ để đảm bảo duy trìmột mức nợ hợp lý.

Khác với kết quả trên, trong nghiên cứu của Chen (2003) lại cho thấy sự khácbiệt của các doanh nghiệp Trung Quốc, khi thuyết đánh đổi dường như không phùhợp khi kết quả cho thấy ít có sự ảnh hưởng của biến động đến cấu trúc vốn củadoanh nghiệp tại quốc gia này.

2.3.4 Quy mô doanh nghiệp (SIZE)

Nhiều nghiên cứu cho thấy có mối quan hệ cùng chiều giữa đòn bẩy tài chínhvà quy mô doanh nghiệp Theo thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, các doanh nghiệp sẽ cónhững mục tiêu khác nhau về tỷ số nợ, các doanh nghiệp có quy mô càng lớn với cáclợi thế hơn các doanh nghiệp quy mô nhỏ, các chi phí trung gian và chi phí phá sảnthấp hơn, khả năng tiếp cận với thị trường vốn vay sẽ cao hơn các doanh nghiệp códoanh nghiệp nhỏ (Titman và Wessels, 1988).

Theo Marsh (1982) các doanh nghiệp có quy mô lớn thường chọn nợ dài hạn,các doanh nghiệp nhỏ thường chọn nợ ngắn hạn, các công ty lớn có tận dụng lợi thếnhờ quy mô trong việc tăng sử dụng nợ dài hạn, có thể thương lượng với các nhà chovay tốt hơn các doanh nghiệp nhỏ, chi phí phát hành nợ lúc này thấp hơn Quan điểmcũng được củng cố bởi các kết quả nghiên cứu thực nghiệm của Huang và Song(2006); Pathak (2010); Trần Đình Khôi Nguyên và Ramachandran (2006) đều chokết quả có sự tương quan cùng chiều giữa quy mô doanh nghiệp và đòn bẩy tàichính.

2.3.5 Tính thanh khoản (LIQ)

Tính thanh khoản có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, theo lýthuyết trật tự phân hạng, khi mà các doanh nghiệp có tính thanh khoản cao tức các

doanh nghiệp đang có những tài sản thanh khoản và sẽ sử dụng từ chính những tàisản này để tài trợ cho hoạt động của mình, do dó tỷ lệ nợ sẽ giảm.

Trong nghiên cứu của Panda, Mohapatra và Moharana (2013) về cấu trúc vốncủa các doanh nghiệp thép Ấn Độ, hay nghiên cứu của Pathak (2010), Antoniou,Guney và Paudyal (2008) cũng cho thấy tính thanh khoản có ảnh hưởng ngược chiềuđến đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp.

2.3.6 Tăng trưởng kinh tế quốc gia (GDP)

Trong nghiên cứu của Rajan và Zingales (1995); Jong, Kabir và Thuy ThuNguyen (2007) đã chỉ ra các yếu tố quốc gia khác nhau cũng sẽ ảnh hưởng đến cấutrúc vốn của doanh nghiệp khác nhau Booth et al (2001) cũng cho kết quả nghiêncứu yếu tố ảnh hưởng của quốc gia như chỉ số GDP ảnh hưởng cùng chiều đến cấutrúc vốn của doanh nghiệp Do đó, trong nghiên cứu này tác giả sử dụng chỉ số GDPlà nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp giữa ba quốc gia là ViệtNam, Thái Lan, Malaysia.

Trong nền kinh tế với tăng trưởng quốc gia cao, các doanh nghiệp có nhiều cơhội phát triển kinh doanh, mở rộng đầu tư và theo đó lựa chọn gia tăng thêm nợnhằm đáp ứng nhu cầu vốn hoạt động mở rộng, đầu tư.

Từ các thuyết nghiên cứu cũng như kết quả của các nghiên cứu thực nghiệmtrước đây, tác giả phân tích tổng hợp và lựa chọn các biến tác động đến cấu trúc vốntrong phạm vi đề tài nghiên cứu phù hợp với đặc thù doanh nghiệp, đề ra các giảthuyết nghiên cứu trong đề tài.

Bảng 2.1 : Tổng hợp các giả thuyết trong nghiên cứu

LEVi,t = 0+ 1TANGi,t+ 2GROWTHi,t + 3VOLAi,t + 4SIZEi,t+ 5LIQi,t + 6GDPt + ui,t

Trong đó: chỉ số i đại diện cho từng doanh nghiệp, t đại diện cho năm quan sát.> Biến phụ thuộc; Đòn bẩy tài chính (ký hiệu LEV)

Trong phân tích cấu trúc vốn của doanh nghiệp các khoản nợ được sử dụngtrong phân tích chủ yếu là nợ dài hạn, đây là khoản nợ có tính chất ổn định và thườngđược sử dụng trong các nghiên cứu thực nghiệm Trong nghiên cứu của Rajan &Zingales (1995) phân tích cấu trúc vốn của doanh nghiệp được đo lường với chỉ số đònbẩy tài chính được xác định Nợ dài hạn/Tổng vốn (nợ dài hạn + vốn chủ sở hữu)

Do đó, trong phạm vi nghiên cứu của đề tài tác giả dựa trên lý thuyết nghiên cứuvề cấu trúc vốn và các kết quả nghiên cứu thực nghiệm trước đây, sử dụng biến đònbẩy tài chính được đo lường bởi Nợ dài hạn/Tổng vốn (nợ dài hạn + vốn chủ sở hữu),cho thấy rõ hơn một cấu trúc vốn với cơ cấu giữa nợ và vốn chủ sở hữu.

> Biến độc lập

Trong các nghiên cứu của Huang & Song giải thích mối liên hệ giữa tài sản hữuhình và cấu trúc vốn khi các tài sản này có thế chấp làm đảm bảo cho các khoản nợ, đo

lường bởi chỉ số Tài sản cố định/Tổng tài sản và chỉ số này ảnh hưởng chỉ số nợ dàihạn hơn khi mà các khoản phải trả của doanh nghiệp có thể không yêu cầu một khoảnđảm bảo bởi tài sản.

Trong nghiên cứu của Titman & Wessels (1988) cũng đã đề cập tài sản hữu hìnhcó thể sẽ giúp các doanh nghiệp tích luỹ thêm nợ khi tài sản được dùng để thế chấp, dođó thay vì phát hành cổ phần các doanh nghiệp với giá trị tài sản lớn sẽ có xu hướng giatăng thêm nợ Có sự khác biệt trong nghiên cứu của Titman & Wessels (1988) khi Tàisản hữu hình trong nghiên cứu bao gồm tỷ lệ của Tài sản cố định/Tổng tài sản(INT/TA) và một tỷ lệ của Hàng tồn kho cộng với các Tài sản cố định, thiết bị của toànnhà máy/Tổng tài sản sản (IGP/TA), như vậy trong nghiên cứu này của hai tác giả, giátrị hàng tồn kho và tổng các tài sản cố định của cả công ty đều có thể được thế chấpđảm bảo cho các khoản nợ và có ảnh hưởng trong mối liên hệ đến chỉ số nợ của doanhnghiệp.

Hay trong nghiên cứu của Chen (2003) cũng đo lường tài sản hữu hình củadoanh nghiệp bằng giá trị của Tổng tài sản cố định và giá trị hàng tồn kho/ Tổng tàisản, theo đó giá trị hữu hình của tài sản bao gồm tài sản cố định và hàng tồn kho đềuđược xem xét trong đảm bảo cho khoản nợ của doanh nghiệp, tính hữu hình của tài sảncũng là một tiêu chí quan trọng trong chính sách tín dụng của Ngân hàng và điều nàyđặc biệt đúng với các khoản nợ dài hạn.

Theo đó, trong phạm vi nghiên cứu của đề tài về yếu tố tài sản hữu hình tácđộng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp trong ngành thép Xem xét mức độ đầu tưvào tài sản cố định của các doanh nghiệp trong ngành Thép khá lớn, và mức tồn khonày luôn được duy trì ở một mức bình quân đảm bảo cho nhu cầu hoạt động của doanhnghiệp, điều này dẫn đến công ty luôn có một giá trị tài sản tồn kho duy trì ổn định, đặcbiệt là tính hữu hình của hành tồn kho nguyên liệu thép cũng như có giá trị lớn vàchiếm tỷ trọng lớn trong cơ cấu tài sản, đảm bảo khả năng được xem xét trong đảm bảocho khoản nợ của doanh nghiệp Do đó, tác giả thực hiện đo lường đối với biến tài sảnhữu hình cụ thể như sau:

Tài sản hữu hình (TANG) = (Tài sản cố định + Hàng tồn kho) / Tổng tài sản

■ Tốc độ tăng trưởng (ký hiệu GROWTH)

Trong nghiên cứu của Titman & Wessels tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệpđược đo lường bởi chỉ số tăng trưởng của tổng tài sản (GTA), theo đó, trong nghiêncứu của đề tài, tác giả sử dụng chỉ tiêu tăng trưởng của tổng tài sản để đo lường tốc độtăng trưởng của doanh nghiệp, khi đối với các doanh nghiệp ngành thép mức đầu tưvào tài sản là khá lớn, do đó chỉ tiêu tăng trưởng của công ty sẽ được phản ảnh rõ hơnqua mức tăng trưởng của tổng tài sản.

Tốc độ tăng trưởng (GROWTH)=( Tổng tài sản năm (t) - Tổng tài sản năm (t- 1))/Tổng tài sản năm (t-1)

Trong nghiên cứu của Titman & Wessels (1988); Chen (2003) hay nghiên cứucủa Antoniou; Guney và Paudyal (2008) đều đo lường mức biến động ở đây bởi thayđổi của thu nhập trước thuế và lãi vay.

Tương tự, trong phạm vi nghiên cứu của đề tài, tác giả sử dụng biến Biến động(VOLA) được đo lường bởi thay đổi của thu nhập trước thuế và lãi vay, cụ thể như sau:

VOLA = [EBIT (t) - EBIT (t-1)]/EBIT (t-1)

Trong nghiên cứu của Titman & Wessels (1988); Huang & Song (2005);Antoniou, Guney và Paudyal (2008) đã chỉ ra quy mô có ảnh hưởng đến cấu trúc vốncủa doanh nghiệp với biến quy mô SIZE được đo lường bằng Ln (Doanh thu) và Ln(Tổng tài sản) Hay trong nghiên cứu của Chen (2003) cũng đã cho thấy có một sựtương quan dương giữa quy mô doanh nghiệp đối với đòn bẩy tài chính và sử dụng biếnnghiên cứu SIZE được đo lường bởi Ln (tổng tài sản) để kiểm định mối tương quannày.

Trong phạm vi nghiên cứu của đề tài, tác giả sử dụng quy mô doanh nghiệp(SIZE) ở đây được đo lường cụ thể như sau:

SIZE = Ln (Tổng tài sản)

Trong nghiên cứu của B.D Panda, S.P Mohapatra, S Moharana về cấu trúc vốn

của các doanh nghiệp thép Ấn Độ, hay nghiên cứu của Pathak (2010), Antoniou, Guneyvà Paudyal (2008) cũng cho thấy tính thanh khoản có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn, vàtính thanh khoản được đo lường bởi chỉ số Tài sản ngắn hạn/Nợ ngắn hạn Theo đó,trong phạm vi nghiên cứu của đề tại hiện tại, tác giả đo lường biến thanh khoản thôngqua chỉ số cụ thể như sau:

LIQ = Tài sản ngắn hạn/Nợ ngắn hạn

Trong nghiên cứu của Rajan và Zingales (1995); Jong, Kabir và Thuy ThuNguyen (2007) đã chỉ ra các yếu tố quốc gia khác nhau cũng sẽ ảnh hưởng đến cấu trúcvốn của doanh nghiệp khác nhau Booth et al (2001) cũng cho kết quả nghiên cứu yếutố ảnh hưởng của quốc gia như chỉ số GDP ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanhnghiệp Do đó, trong nghiên cứu này sử dụng chỉ số GDP là nhân tố tác động đến cấutrúc vốn của các doanh nghiệp giữa ba quốc gia là Việt Nam, Thái Lan và Malaysia.

Bảng 3.1 : Tổng hợp các biến đo lường được sử dụng trong nghiên cứu

Kỳ vọngtươngquan vớibiến phụ

1 Biến phụ thuộc

sở hữu)2 Biến độc lập

3.2.Dữ liệu nghiên cứu

Dữ liệu được sử dụng trong nghiên cứu là dữ liệu thứ cấp được thu thập từ phầnmềm quản lý dữ liệu uy tín Thomson Reuters Bộ dữ liệu được lấy là dữ liệu theo báocáo tài chính của các Doanh nghiệp ngành Thép được niêm yết trên thị trường chứngkhoán tại Việt Nam, Thái Lan và Malaysia, ngoài ra tác giả còn thu thập dữ liệu từWorld Bank với dữ liệu mang yếu tố chỉ số liên đến ba quốc gia.

Nghiên cứu sử dụng bộ dữ liệu thu thập của 117 doanh nghiệp thuộc ngànhThép được niêm yết trên thị trường chứng khoán của ba nước Việt Nam, Thái Lan,Malaysia trong khoảng thời gian từ năm 2006 đến năm 2017, tương ứng với 117 mãchứng khoán của các doanh nghiệp thép được niêm yết trên thị trường chứng khoán,trong đó có 61 doanh nghiệp Thái Lan, 30 Doanh nghiệp Malaysia và 26 doanh nghiệpViệt Nam Tuy nhiên, bộ dữ liệu sẽ có các trường hợp mẫu thông tin bị khuyết dữ liệudo một số các doanh nghiệp bị ngưng giao dịch, bị huỷ niêm yết, thông tin công bốchậm, do đó bộ dữ liệu nghiên cứu không có đầy đủ thông tin trong giai đoạn khảo sát,do đó tác giả đã xử lý lọc và loại trừ các trường hợp bị khuyết dữ liệu, theo đó dữ liệudoanh nghiệp nghiên cứu còn 108 doanh nghiệp (Trong đó gồm 57 doanh nghiệp TháiLan, 28 doanh nghiệp Malaysia và 23 doanh nghiệp Việt Nam), cỡ mẫu quan sát là1,076 mẫu.

Với bộ dữ liệu được thu thập từ ba quốc gia, có sự khác biệt về đồng tiền hạchtoán, do đó khi thu thập dữ liệu nghiên cứu tác giả đã xử lý đồng bộ dữ liệu về đơn vịtiền tệ là USD được quy đổi theo tỷ giá hạch toán cuối mỗi năm, đảm bảo bộ dữ liệuđồng nhất về đơn vị đo lường.

3.3.Phương pháp nghiên cứu

Trong nghiên cứu sử dụng các phần mềm Excel và Stata để phân tích Sử dụngphương pháp hồi quy và chạy mô hình hồi quy trên phần mềm Stata để phân tích dữliệu, kiểm định sự phù hợp của mô hình và các biến nghiên cứu.

Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng không cân bằng, lựa chọn phương phápước lượng bình phương nhỏ nhất (Pool OLS) sử dụng trong phân tích các nhân tố ảnhhưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Thép tại Việt Nam, Thái Lan, Malaysia.

3.3.1 Phương pháp ước lượng (Pool OLS)

Trong kinh tế lượng, phương pháp ước lượng được dùng phổ biến nhất làphương pháp bình phương tối thiểu OLS (Ordinary Least Square) Phương pháp OLSđược đưa ra bởi nhà toán học Đức Carl Friedrich Gauss, đây là một phương pháp phổbiến được sử dụng khá nhiều Tư tưởng của phương pháp này là cực tiểu tổng bìnhphương các phần dư.

Phương pháp bình phương nhỏ nhất là phương pháp rất đáng tin cậy trong việcước lượng các tham số của mô hình Khi thoả mãn các giả thiết, ước lượng bìnhphương nhỏ nhất (OLS) là ước lượng tuyến tính không chệch có hiệu quả nhất trongcác ước lượng Mô hình này giả định các hệ số chặn và độ dốc sử dụng trong phươngtrình hồi quy là không thay đổi theo thời gian và cho các mẫu quan sát, các biến độc lậpkhông có mối quan hệ tuyến tính.

+ Mô hình hồi quy là tuyến tính theo các hệ số:

Điều này có nghĩa là quá trình thực hành hồi quy trên thực tế được miêu tả bởimối quan hệ dưới dạng: y = p1 + p2x2 + p3x3 + pkxk + u

+ E(ui) = 0, kỳ vọng của các yếu tố ngẫu nhiên ui bằng 0.

Trung bình tổng thể sai số là bằng 0 Điều này có nghĩa là có một giá trị sai số

có thể giả định rằng các sai số ngẫu nhiên trên sẽ bị loại trừ nhau, ở mức trung bình,trong tổng thể.

+ Cov (ui,Uj) = 0, Không có sự tương quan giữa các ui

Không có sự tương quan giữa các quan sát của yếu tố sai số (không có tươngquan chuỗi) Nếu chúng ta xem xét các chuỗi số liệu thời gian (dữ liệu được thu thập từ

gian này không có bất kỳ một tương quan nào với yếu tố sai số trong khoảng thời giantrước đó.

+ Cov (ui,xi) = 0, U và X không tương quan với nhau

Điều này có nghĩa là khi bất kỳ biến giải thích nào mà lớn hơn hay nhỏ đi thìyếu tố sai số sẽ không thay đổi theo nó.

+ Var (ui) = ơ2, Phương sai của sai số không đổi với mọi ui

Tất cả giá trị u được phân phối giống nhau với cùng phương sai ơ2, sao cho

Var(ui) = E(ư ĩ2)= ÓT2 Điều này được gọi là phương sai của sai số không đổi.+ u,: Phân phối chuẩn

Điều này rất quan trọng khi phát sinh khoảng tin cậy và thực hiện kiểm định giảthuyết trong những phạm vi mẫu là nhỏ Nhưng với phạm vi mẫu lớn hơn, điều này sẽtrở nên không mấy quan trọng.

Đây là phương pháp ước lượng thường xuyên sử dụng bởi tính đơn giản nhưngsau này nhiều tác giả trên thế giới đã kiểm chứng và cho thấy các hệ số ước lượngthường không vững và thiên chệch Nhưng chính vì sự tiện lợi và tính tổng quát củaOLS là hai lý do chính mà OLS đã trở nên phổ biến trong các nghiên cứu tài chính vàđược tác giả lựa chọn để ứng dụng trong đề tài nghiên cứu này Ở đây ước lượngPooled OLS cũng chính là ướng lượng OLS với việc mô hình sử dụng bộ dữ liệunghiên cứu là dữ liệu bảng kết hợp mọi quan sát không phân biệt theo năm.

3.3.2 Kiểm định phương sai sai số thay đổi

Theo Gausse-Markov để ước lượng OLS là tốt nhất thì phương sai sai số trongmô hình hồi quy phải bằng nhau tại mọi quan sát Tuy nhiên vì một số nguyên nhân cóthể dẫn đến phương sai sai số thay đổi như bộ dữ liệu nghiên cứu có những khuyết tật,hay do mô hình thiếu những biến quan trọng hay do hàm sai, điều này nếu không đượcphát hiện và khắc phục sẽ dẫn đến kết quả nghiên cứu không còn phù hợp.

Trường hợp trong mô hình với sai số ngẫu nhiên u có phương sai thay đổi:Var (ui) = 2i

Nghĩa là toàn bộ các giá trị Xi khác nhau thì phương sai của sai số ngẫu nhiên nhận các giá trị khác nhau Điều này sẽ dẫn đến các vấn đề trong mô hình nghiên cứu như sau:

+ Phương sai của hệ số ước lượng là chệch

Việc tính toán phương sai của các hệ số ước lượng tính bởi phương pháp OLS sẽ bị chệch nếu phương sai sai số trong mô hình thay đổi, sai số chuẩn sẽ không còn đáng tin.

+ Khoảng tin cậy và kiểm định giả thuyết về các hệ số không còn giá trị sử dụng.

+ Các ước lượng hệ số không còn là ước lượng tốt nhất.

Điều này có nghĩa là trong các ước lượng không chệch thì phương sai của các hệsố ước lượng OLS không còn là bé nhất nữa.

Như vậy nếu có hiện tượng phương sai sai số thay đổi trong mô hình thì ta cần có phương pháp phát hiện và khắc phục các hậu quả này.

> Phát hiện phương sai sai số thay đổi

Với mô hình hồi quy bội nhiều khi sự thay đổi trong phương sai sai số là dođóng góp của nhiều biến số, hoặc dạng thức của phương sai sai số là phức tạp mà takhó có thể phát hiện thông qua đồ thị, do đó đề xuất về việc sử dụng kiểm địnhBreusch- Pagan được phát triển bởi Breusch- Pagan (1979), cụ thể như sau:

thoả mãn, khi đó mô hình có hiện tượng phương sai sai số thay đổi Do đó để xem xétgiả thuyết phương sai sai số không đổi, xét mô hình hồi quy sau:

Ui2= «1 + «2X2I + + «k Xki + Vi (1)

thuyết của phương pháp OLS, nghĩa là có kỳ vọng bằng 0 và phương sai không đổi.

đây chính là cơ sở cho rằng mô hình hồi quy tuyến tính có hiện tượng phương sai sai sốthay đổi Do đó, để xem xét giả thuyết này chúng ta kiểm định cặp giả thuyết sau:

Ho: a.2 = = «k = 0H1: a/ + + a k2 0

Việc kiểm định sẽ được thực hiện bằng cách sử dụng kiểm định F cho mô hình,

ei2= 1 + 2X2i + + k Xki + wi (2)

thuyết được đưa về cặp giả thuyết sau:H0: 2 =.= k = 0

do (k-1, n-k) và thống kê LM được tính bởi công thức bởi:LM = nRe2

Sẽ tuân theo quy luật khi bình phương với k -1 bậc tự do Do đó, kiểm địnhBreusch - Pagan được thực hiện như sau:

Bước 3: tính giá trị quan sát của các thống kê kiểm định:

> Khắc phục vấn đề phương sai sai số thay đổi

Vì n lớn nên việc áp dụng kỹ thuật ước lượng sai số chuẩn vững (Robuststandard error) là một phương pháp được sử dụng rộng rãi Khi mô hình có hiện tượngphương sai sai số thay đổi, phương sai của các hệ số ước lượng thu được từ phươngpháp OLS là chệch, nhưng ước lượng cho các hệ số vẫn là ước lượng không chệch Dođó, White (1980) đã đề xuất phương pháp sai số chuẩn vững (Robust standard error)với quan điểm: vẫn sử dụng các hệ số ước lượng từ phương pháp OLS, tuy nhiênphương sai các hệ số ước lượng thì được tính toán lại mà không sử dụng đến giả thuyếtphương sai sai số không đổi.

3.3.3 Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến

Khi giữa các biến độc lập trong mô hình có mối quan hệ đa cộng tuyến hoàn hảonhưng có mối liên hệ tuyến tính khá chặt, ta nói mô hình có hiện tượng đa cộng tuyến(multicollinearity).

Để phát hiện đa cộng tuyến có nhiều phương pháp nhưng trong nghiên cứu tácgiả sử dụng phương pháp là xem xét hệ số phóng đại phương sai (VIF - varianceinflaction factor):

VIFj =

Khi VIF >10 thì đấy là dấu hiệu đa cộng tuyến, tuy nhiên một số nghiên cứuthực nghiệm các tác giả đưa ra khi VIF >2 thì mô hình có dấu hiệu đa cộng tuyến.

Theo đó, loại bỏ các biến độc lập có VIF >2 nhằm khắc phục hiện tượng đacộng tuyến, đảm bảo kết quả mô hình phù hợp.

3.3.4 Kiểm định hiện tượng tự tương quan

Trong quá trình nghiên cứu, khi mô hình có hiện tượng tự tương quan sẽ dẫnđến hậu quả rằng phương sai các hệ số ước lượng thu được bằng phương pháp OLS làchệch Các kết luận từ bài toán xây dựng khoảng tin cậy là không đáng tin cậy vàthường bé hơn so với khoảng tin cậy đúng Kết luận từ bài toán kiểm định giả thuyếtthống kê về các hệ số là khồn đáng tin cậy.

Với nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng, do đó việc sử dụng kiểm định Wooldridgesẽ phù hợp trong kiểm định phát hiện hiện tượng tự tương quan trong mô hình nghiêncứu và sử dụng phương pháp sai số chuẩn vững (Robust standard error) được đề xuấtbởi White (1980) để khắc phục hiện tượng tự tương quan.

Kết luận chương 3

Chương 3 mô tả phương pháp nghiên cứu của đề tài Ở chương này, dựa trêncác lý thuyết và các kết quả nghiên cứu thực nghiệm đã được đề cập ở Chương 2, cácgiả thuyết đề ra trong nghiên cứu, tác giả xác định mô hình nghiên cứu với các nhân tốtác động đến chỉ số nợ của doanh nghiệp, phương pháp đo lường của các biến trong môhình nghiên cứu Từ cơ sở dữ liệu thu thập, tính toán, xử lý dữ liệu, phân tích thông quaphần mềm Excel và Stata để phân tích chỉ số nợ của các doanh nghiệp thép tại ViệtNam, Thái Lan và Malaysia, phân tích chiều hướng tác động của các nhân tố đến chỉ sốnợ của doanh nghiệp.

Kết quả nghiên cứu thu được sau thực hiện các phương pháp phân tích, thống kêmô tả, phân tích tương quan, hồi quy sẽ được trình bày trong chương tiếp theo.

Bảng 4.1: Thống kê mô tả các biến nghiên cứu

Ký hiệu biếntrung Giá trịbình

Nguồn: tính toán của tác giả

+ Đòn bẩy tài chính (LEV)

Cấu trúc vốn doanh nghiệp thông qua chỉ số đòn bẩy tài chính LEV được thốngkê cho thấy mức độ sử dụng nợ trung bình của các doanh nghiệp ngành thép ở mức 9%trong giai đoạn từ 2006-2017, vùng biến động của chỉ số LEV ở mức từ - 150% đếnmức 133%, với mức chỉ số nợ âm ở đây thực sự có sự thâm hụt trong cơ cấu vốn vớivốn chủ sở hữu của các doanh nghiệp ở mức âm.

Mức chỉ số nợ cao nhất với 133% là chỉ số nợ của Bangkok Steel trong năm2006, tuy nhiên Bangkok Steel trong năm 2007 hiệu quả kinh doanh không khả quando lỗ trong kinh doanh và ngưng giao dịch trong từ năm 2008.

Biểu đồ 4.1: Cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Thép

(VN: Việt Nam, MA: Malaysia, TL: Thái Lan)

Qua phân tích có thể thấy từ năm 2006 cấu trúc vốn của các doanh nghiệp théptại ba quốc gia đều có mức sử dụng nợ cao, tuy nhiên có sự suy giảm dần trong giaiđoạn 2007-2009 Cấu trúc vốn được đo lường bởi chỉ số nợ LEV và nếu như chỉ sốLEV của các doanh nghiệp thép Thái Lan và Malaysia có xu hướng giảm dần qua cácnăm từ năm 2011 thì các doanh nghiệp thép Việt Nam gia tăng dần với chỉ số nợ caohơn các doanh nghiệp Thái Lan và Malaysia.

Trong giai đoạn 2015-2017, chỉ số LEV bình quân của các doanh nghiệp TháiLan giảm đáng kể so với hai quốc gia còn lại, thậm chí ở mức âm trong năm 2016 và2017, điển hình là Sahaviriya Steel Industry PLC năm 2017 có chỉ số đòn bẩy ở mứcâm -150%, với mức vốn chủ sở hữu giảm dần và âm vốn chủ sở hữu từ năm 2015-2017 ở mức khá lớn, trong khi đó nợ dài hạn của công ty gia tăng mạnh trong giai đoạnnày nhằm bảo nguồn vốn cho hoạt động của doanh nghiệp.

+ Tài sản hữu hình (TANG) và đòn bẩy tài chính (LEV)

Tỷ trọng tài sản hữu hình của các doanh nghiệp ngành thép ở mức trung bình là65% trong tổng tài sản, ở đây xem xét giá trị tài sản hữu hình bao gồm tài sản cố địnhvà hàng tồn kho của các doanh nghiệp, vùng biến động với giá trị nhỏ nhất ở mức 9%và giá trị cao nhất ở mức 97% Cho thấy có những doanh nghiệp thép với tỷ trọng mứcđầu tư tài sản hữu hình thấp 9% trong năm 2013 như Công ty Cổ phần cơ khí miềnTrung (Việt Nam) với hoạt động thuần kinh doanh thương mại là chính, do đó mứcđầu tư vào tài sản cố định không cao và cả mức tồn kho của công ty trong thời gian

này cũng khá thấp, chủ yếu các khoản phải thu ở mức cao Tuy nhiên mức tỷ trọng tàisản hữu hình bình quân của các doanh nghiệp thép ở mức 65% cũng cho thấy mức đầutư vào tài sản cố định cũng như lượng tồn kho đối với

Nguồn: Tổng hợp phân tích từ bộ dữ liệu thu thập

Có thể thấy diễn biến tỷ trọng tài sản hữu hình so với tổng tài sản của các doanhnghiệp thép qua các năm có nhiều thay đổi, như giai đoạn 2006-2009 và giai đoạn2014-2016 tài sản hữu hình của các doanh nghiệp có xu hướng giảm, theo đó chỉ sốLEV của các doanh nghiệp cũng có xu hướng giảm trong giai đoạn này, cho thấy cấutrúc vốn của doanh nghiệp thay đổi với chỉ số nợ giảm dần, tương ứng với tài sản hữuhình của doanh nghiệp cũng giảm dần so với tổng tài sản Cho thấy khi tài sản hữuhình có diễn biến cùng chiều với chỉ số LEV của doanh nghiệp, điều này càng củng cốcho giả thuyết tác động cùng chiều của tài sản hữu hình đối với cấu trúc vốn của doanhnghiệp Cũng tương tự với giai đoạn 2010-2013 tài sản hữu hình của các doanh nghiệptăng so với giai đoạn trước và tương ứng cấu trúc vốn của doanh nghiệp thay đổi khichỉ số đòn bẩy tài chính gia tăng cùng trong giai đoạn này.

+ Tăng trưởng (GROWTH) và đòn bẩy tài chính (LEV)

Mức độ tăng trưởng tài sản của các doanh nghiệp thép với mẫu quan sát chothấy vùng biến động ở mức từ -67% đến 444%, có sự tăng trưởng không đồng đều củacác doanh nghiệp thép, tuy nhiên mức tăng trưởng trung bình của các doanh nghiệp