Bài giảng Quản trị tài chính: Chương 7 - ĐH Thương Mại

Bài giảng Quản trị tài chính - Chương 7: Quản trị tài trợ dài hạn. Sau khi học xong chương này, người học có thể hiểu được một số kiến thức cơ bản về: Quyết định cấu trúc vốn mục tiêu, khái niệm cấu trúc vốn mục tiêu, quan điểm xác định cấu trúc vốn mục tiêu, một số lý thuyết xác định cấu trúc vốn mục tiêu, tài trợ dài hạn bằng công cụ trên TTTC,... Mời các bạn cùng tham khảo.

T H T H TMU D T DH D U U M T _ M T H D U M T _ M T H M T _ M T H Bộ mơn Quản trị tài ĐH Thương Mại 8/24/2017 T DH D D U M T _ M T DH Nội dung chính: 7.1 Quyết định cấu trúc vốn mục tiêu 7.1.1 Khái niệm cấu trúc vốn mục tiêu 7.1.2 Quan điểm xác định cấu trúc vốn mục tiêu 7.1.3 Một số lý thuyết xác định cấu trúc vốn mục tiêu 7.2 Tài trợ dài hạn công cụ TTTC 7.2.1 Trái phiếu công ty 7.2.2 Cổ phiếu ưu đãi 7.2.3 Cổ phiếu thường 7.3 Vay dài hạn thuê tài 7.3.1 Vay dài hạn 7.3.2 Thuê tài U M T _ M T H D U M T _ M T DH 8/24/2017 U M T _ M T H D U M T _ M T H D 7.1.1 Khái niệm cấu trúc vốn – cấu vốn  Cấu trúc vốn DN tỷ trọng nguồn vốn tổng nguồn vốn doanh nghiệp  Quyết định cấu trúc vốn phụ thuộc nhiều yếu tố: U M T _ TM DH - U Đặc trưng ngành Rủi ro kinh doanh Chính sách thuế TNDN Khả tài DN Quan điểm nhà quản trị tài … 8/24/2017 DFM_FMC2017_CH07 M T DH M T _ M T _ D M T H U M T _ M T H D U T H T H TMU D T DH D T DH Nhắc lại số khái niệm          Cơ cấu vốn: tỷ trọng VCSH Nợ tổng vốn Giá trị thị trường công ty (V) Giá trị thị trường VCSH công ty (E) Giá trị thị trường nợ (D) V=E+D Địn bẩy tài chính: D/E rD: suất sinh lợi u cầu chủ nợ rE: suất sinh lợi yêu cầu chủ sở hữu ROE: suất sinh lợi VCSH U M T _ U M T _ M T H M T H 8/24/2017 D U D M T _ M T H D U M T _ M T DH Cơ cấu vốn ảnh hưởng đến EPS Vay = 20 Vay = 40 Vay = 60 Vay = 80 Vay = 100 Vay = 120 i = 0.08 i = 0.083 i = 0.09 i = 0.1 i = 0.12 i = 0.15 CP =180 CP = 160 CP = 140 CP = 120 CP = 100 CP = 80 28.4 26.68 24.6 7.952 7.4704 6.888 EAT 20.448 19.2096 17.712 EPS 0.1136 0.12006 0.1265 I EBT M T H TNDN D U M T _ EBIT 30 30 30 30 30 1.6 3.32 5.4 12 8/24/2017 22 U 18 M T _ M T DH 6.16 U 30 M T _ 18 12 5.04 M T H 3.36 15.84 12.96 8.64 0.132 0.1296 0.108 D U M T _ M T H D Mối quan hệ tỷ lệ nợ WACC  Khi bắt đầu vay, thuận lợi vượt trội bất lợi, rD thấp, kết hợp với thuận lợi thuế khiến WACC giảm nợ tăng  Khi D/E tăng, rE tăng cao Ở mức D/E cao, rD tăng nguy phá sản cao Vì vậy, mức D/E cao hơn, WACC tăng Vấn đề rE nên tăng tỷ lệ D/E hay rD nên tăng nguy vỡ nợ??? U M T _ TM DH 8/24/2017 DFM_FMC2017_CH07 U M T DH M T _ M T _ D M T H U M T _ M T H D U T H T H TMU D T DH D T DH Cơ cấu vốn ảnh hưởng đến WACC Tỷ lệ Nợ/tổng vốn 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% EPS 0.108 0.1136 0.12006 0.1265 0.132 0.1296 0.108 U M T _ M T H 8/24/2017 D Kd(1-t) 0.00% 5.76% 5.98% 6.48% 7.20% 8.64% 10.80% Ks WACC 12.0% 12.2% 12.6% 13.2% 14.0% 15.2% 16.8% 12.000% 11.556% 11.275% 11.184% 11.280% 11.920% 13.200% U U M T _ M T H D M T _ M T H D U M T _ M T DH 7.1.2 Quan điểm xác định cấu vốn mục tiêu  Trên nguyên lý, việc xác định cấu trúc vốn mục tiêu nhằm mục đích cân lợi ích tiết kiệm chi phí tài trợ (tối thiểu) với vấn đề điều hành, quản lý quản trị doanh nghiệp  Trên thực tế, việc xác định theo đuổi cấu trúc vốn mục tiêu phải đặt tiếp cận thực chứng, đa chiều bối cảnh biến động môi trường kinh doanh vĩ mô, môi trường ngành môi trường bên doanh nghiệp U M T _ M T H D U M T _ M T DH 8/24/2017 U M T _ M T H D U M T _ M T H D 7.1.3 Một số lý thuyết xác định cấu trúc vốn mục tiêu A Lý thuyết MM (Franco Modigliani & Merton Miller) B Lý thuyết đánh đổi (Trade-off) C Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking order) D Lý thuyết phát tín hiệu (Signaling Theory) U M T _ TM DH 8/24/2017 DFM_FMC2017_CH07 M T DH U M T _ M T _ D M T H U M T _ M T H D U T H T H TMU D T DH D T DH 7.1.3.A) Lý thuyết M&M (1985) – Các giả định  Thị trường hoàn hảo:  Thơng tin cân xứng khơng có chi phí giao dịch  Khơng có thuế TNDN khơng có thuế TNCN  LS vay LS cho vay U M T _ U M T _  Khơng có CF phá sản, CF khốn khó tài  Tồn lợi nhuận chia cho chủ sở hữu: TM M T H  Khơng có tái đầu tư (b=0)  Khơng có tăng trưởng (g=0) DH 8/24/2017 U 10 D M T _ M T H D U M T _ M T DH Hai định đề M&M  Định đề M&M1: Trong thị trường hoàn hảo, giá trị DN không bị ảnh hưởng cấu vốn  Định đề M&M2: Chi phí VCSH DN có vay nợ tăng đồng biến với tỷ lệ nợ VCSH U M T _ M T H D U M T _ M T DH 8/24/2017 U M T _ M T H D 11 U M T _ M T H D Xem xét M&M1  DN U (khơng vay) DN L(có vay) giống hệt  U L có ngân lưu tự hàng năm FCF EBIT  Tổng giá trị DN U VU  Tổng giá trị DN L VL = D + E  Hai chiến lược đầu tư: (A) mua L vốn tự có; (B) vay nợ D (với LS=rD) kết hợp vốn tự có để mua tồn DN U U M T _ TM DH 8/24/2017 DFM_FMC2017_CH07 U M T DH M T _ 12 M T _ D M T H U M T _ M T H D U T H T H TMU D T DH D T DH So sánh chiến lược (A) (B) Chiến lược Mua L vốn tự có Vay nợ D (với LS rD để mua U) U M T _ Tiền bỏ E = VL - D LN thu EBIT – rD*D VU - D EBIT - rD*D U U M T _ M T _ Trong thị trường hồn hảo, TN thu giống số tiền bỏ nhau, nên: = VL-D = VU-D nghĩa VU = VL M T H M T H 8/24/2017 D 13 D M T H D U M T _ M T DH Chi phí sử dụng vốn DN không vay nợ (rU)      Gọi chi phí vốn DN khơng vay nợ rU DN khơng vay nợ có giá trị DN VU DN U tạo ngân lưu tự hàng năm FCF Theo công thức định giá: VU = FCF/rU Do vậy: rU = FCF/VU U M T _ M T H D U M T _ M T DH 8/24/2017 U M T _ M T H D 14 U M T _ M T H D Chi phí sử dụng vốn DN có vay nợ (rL)     Gọi rL chi phí vốn DN L Ta có rL = FCF/VL (nghĩa = FCF/VU) Gọi chi phí sử dụng nợ rD, chi phí VCSH rE Ngân lưu chủ sở hữu hưởng hàng năm là: FCF – rD*D  Giá trị VCSH DN L là: E=(FCF-rD*D)/rE hay rE=(FCF-rD*D)/E U M T _ TM DH 8/24/2017 DFM_FMC2017_CH07 M T DH U M T _ 15 M T _ D M T H U M T _ M T H D U T H T H TMU D T DH D T DH Chi phí vốn bình quân (rL) DN L  Ngân lưu nợ vay: rD*D  Ngân lưu chủ sở hữu: rE*E  Ngân lưu tự do: FCF = rD*D + rE*E  FCF/VL = rD*D/VL + rE*E/VL rL = rD*D/VL + rE*E/VL  rL cịn gọi chi phí vốn bình qn trọng số (weighted average cost of capital – WACC) U M T _ M T H D U M T _ M T H 8/24/2017 U 16 D M T _ M T H D U M T _ M T DH Xem xét định đề M&M2  Vì FCF VL(=VU) độc lập với cấu vốn nên rL (=rU) độc lập với cấu vốn rL = rU = FCF/VL = FCF/VU  Chi phí vốn bình quân trọng số: rU= rL = rD*D/(D+E) + rE*E/(D+E) => rE = rU+(rU-rD)*(D/E)  Do rU rD không đổi, nên D/E tăng, rE tăng U M T _ M T H D U M T _ M T DH 8/24/2017 U M T _ M T H D 17 U M T _ M T H D Nợ phi rủi ro nợ rủi ro  Khi vay ít, nợ coi phi rủi ro, rE có quan hệ tuyến tính với D/E  Khi nợ nhiều hơn, rD tăng D/E tăng, vậy, rE khơng cịn quan hệ tuyến tính với D/E U M T _ TM DH 8/24/2017 DFM_FMC2017_CH07 U M T DH M T _ 18 M T _ D M T H U M T _ M T H D U T H T H TMU D T DH D T DH Dự đốn thị trường khơng hồn hảo  M&M dự đốn giá trị cơng ty phụ thuộc vào cấu trúc vốn thị trường không hoàn hảo: Do tác động thuế Do tác động chi phí phá sản hay khốn khó tài Do tác động nợ vay tới hành vi nhà quản trị công ty U U M T _ M T H D M T _ M T H 8/24/2017 U 19 D M T _ M T H D U M T _ M T DH Lá chắn thuế nợ vay (Tax Shield) U M T _ M T H U M T _ M T DH  Hàng năm, DN có vay hưởng thêm lợi ích: Tax Shield = rD*D*tc D 8/24/2017 U M T _ M T H D 20 U M T _ M T H D M&M có thuế  Nếu chắn thuế chắn, suất chiết khấu áp dụng để tính PV(TS) rD  Giá trị chắn thuế: PV(TS) = rD*D*tc/rD  DN L tạo ngân lưu tự hàng năm lớn so với DN U khoản chắn thuế  M&M1 điều chỉnh có thuế: VL = VU+D*tc U M T _ TM DH 8/24/2017 DFM_FMC2017_CH07 U M T DH M T _ 21 M T _ D M T H U M T _ M T H D U T H T H TMU D T DH D T DH M&M2 có thuế  VL = D+E  Ngân lưu tự L = rD*D+rE*E  Ngân lưu tự L ngân lưu tự U cộng với ngân lưu tự chắn thuế: FCFL = rD*D+rE*E = FCFU+FCFT  rD*D+rE*E = VU*rU+rD*D*tc  Ta có rE = (VU*rU+rD*D*tc – rD*D) / E (1) U U M T _ M T H D M T _ M T H 8/24/2017 U 22 D M T _ M T H D U M T _ M T DH M&M2 có thuế  Ta có rE = (VU*rU+rD*D*tc – rD*D) / E  Biết rằng: VU = VL-tc*D = (D+E) – tc*D  VU = (1-tc)*D + E  Thay vào (1) ta có: rE = rU + (1 – tC)(rU – rD)(D/E)  Chi phí vốn bình quân trọng số: WACC = (E/VL)rE + (1 – tC)(D/VL)rD U M T _ M T H D U U M T _ M T DH 8/24/2017 (1) M T _ M T H D 23 U M T _ M T H D Tóm tắt cơng thức M&M U M T _ TM DH 8/24/2017 DFM_FMC2017_CH07 U M T DH M T _ 24 M T _ D M T H U M T _ M T H D U T H T H TMU D T DH D T DH M&M bổ sung chi phí khốn khó tài U U M T _ M T H D M T _ M T H 8/24/2017 U 25 D M T _ M T H D U M T _ M T DH 7.1.3.B) Lý thuyết đánh đổi (Trade-off)  Lý thuyết MM bỏ qua chi phí phá sản, chi phí tăng cơng ty dùng nhiều nợ vay (địn bẩy cao)  Với mức địn bẩy nợ thấp, lợi ích từ thuế lớn chi phí phá sản  Với mức địn bẩy cao,chi phí phá sản cao lợi ích từ thuế  Cấu trúc vốn tối ưu cân chi phí lợi ích U M T _ M T H D U M T _ M T DH 8/24/2017 U M T _ M T H D 26 U M T _ M T H D 7.1.3.C) Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking-order)  Ưu tiên huy động vốn tự nguồn tích lũy  Khi cần huy động vốn từ bên ngoài, ưu tiên phát hành chứng khốn nợ an tồn trước  Nợ vay chọn trước  Trái phiếu chuyển đổi  Sau vốn góp cổ phần U M T _ TM DH 8/24/2017 DFM_FMC2017_CH07 U M T DH M T _ 27 M T _ D M T H U M T _ M T H D U T H T H TMU D T DH D T DH 7.1.3.D) Lý thuyết phát tín hiệu (Signaling Theory)  MM giả thiết NĐtư ban quản lý cty có thông tin  Nhưng, quản lý thừơng thơng tin tốt => họ có thể: - Bán cổ phiếu giá Cổ phiếu cao giá trị nội (overvalued) - Bán trái phiếu giá cổ phiếu thấp giá trị nội (undervalued)  NĐtư hiểu điều => xem việc bán cổ phiếu (phát hành thêm CP) tín hiệu tiêu cực Vậy áp dụng nhà quản lý ntn? U M T _ M T H D U M T _ M T H 8/24/2017 U 28 D M T _ M T H D U M T _ M T DH 7.2.1 Phát hành trái phiếu công ty  Đặc trưng Trái phiếu (…)  Các loại trái phiếu:     U U M T _ TM M T _ M T DH 8/24/2017 M T H D 29 U M T _ Lợi bất lợi phát hành trái phiếu? Tham khảo Nghị định NĐ144/2003 Chính phủ ĐK phát hành trái phiếu công ty DH U Trái phiếu ghi tên trái phiếu khơng ghi tên Trái phiếu có LS cố định trái phiếu có LS thả Trái phiếu có bảo đảm trái phiếu khơng có bảo đảm trái phiếu chiết khấu, trái phiếu trả lãi theo thu nhập, trái phiếu chuyển đổi,… M T _ M T H D 7.2.2 Phát hành cổ phiếu ưu đãi  Đặc trưng cổ phiếu ưu đãi (…)  Các loại cổ phiếu ưu đãi: U M T _ TM  Cổ phiếu ưu đãi cổ tức  Cổ phiếu ưu đãi hoàn lại  Cổ phiếu ưu đãi khác DH M T DH U M T _  Lợi thế: linh hoạt trái phiếu (…), không chia sẻ sở hữu cổ phiếu thường  Bất lợi: Lợi tức cao trái tức, vấn đề thuế TNDN (…) 8/24/2017 DFM_FMC2017_CH07 30 M T _ D M T H U M T _ M T H D 10 U T H T H TMU D T DH D T DH 7.2.3 Phát hành cổ phiếu thường  Đặc trưng cổ phiếu thường (…)  Lợi thế: Không cam kết cổ tức, không tăng nợ, tăng vốn CSH  Bất lợi: Phân tán xáo trộn sở hữu, chi phí phát hành cao so với cổ phiếu ưu đãi trái phiếu, lợi tức cổ phần khơng có lợi LS vay việc xác định thu nhập chịu thuế DN U U M T _ M T H D M T _ M T H 8/24/2017 U 31 D M T _ M T H D U M T _ M T DH Một số trường hợp phát hành cổ phiếu thường  Phát hành giới hạn lần đầu  Phát hành cổ phiếu với quyền mua dành cho cổ đông hữu  Phát hành cổ phiếu cho người có quan hệ mật thiết với cơng ty, cổ đông chiến lược  Phát hành cổ phiếu công chúng U M T _ M T H D U M T _ M T DH 8/24/2017 U M T _ M T H D 32 U M T _ M T H D 7.3.1 Vay dài hạn từ tổ chức tín dụng (TCTD)  Cho vay theo dự án đầu tư: TCTD thẩm định để xét duyệt cho vay theo tiến độ thực dự án  Cho vay trả góp: TCTD khách hàng xác định thoả thuận tổng số lãi tiền vay phải trả cộng với số nợ gốc chia để trả nợ theo nhiều kỳ  Cho vay hợp vốn: nhóm TCTD cho vay TCTD làm đầu mối dàn xếp, phối hợp với TCTD khác, hình thức thường áp dụng với dự án có giá trị lớn, lượng vốn đầu tư nhiều U M T _ TM DH 8/24/2017 DFM_FMC2017_CH07 U M T DH M T _ 33 M T _ D M T H U M T _ M T H D 11 U T H T H TMU D T DH D T DH 7.3.2 Thuê tài – tiêu chuẩn nhận dạng theo IAS  Quyền sở hữu tài sản chuyển giao cho bên thuê thời điểm chấm dứt hợp đồng  Hợp đồng thuê quy định bên thuê quyền chọn mua tài sản với giá tượng trưng thời điểm chấm dứt hợp đồng  Thời hạn thuê chiếm phần lớn thời gian hữu dụng TS  Giá trị khoản tiền thuê tương đương lớn giá thị trường tài sản thời điểm bắt đầu hợp đồng U U M T _ M T _ M T H M T H 8/24/2017 D U 34 D M T _ M T H D U M T _ M T DH Quy trình th tài Hợp đồng th TS U Người cho thuê M T _ Hợp đồng mua tài sản M T H D Quyền sở hữu tài sản Quyền sử dụng TS Trả tiền mua tài sản Giao tài sản U M T _ Bảo trì & phụ tùng thay M T DH M T H U M T _ TM 8/24/2017 DFM_FMC2017_CH07 D 35 U M T DH M T _ 36 U M T _ Trả tiền bảo trì & phụ tùng Nhà cung cấp 8/24/2017 DH U Người thuê Trả tiền thuê TS M T _ D M T H M T _ M T H D U M T _ M T H D 12 U ... Hợp đồng mua tài sản M T H D Quyền sở hữu tài sản Quyền sử dụng TS Trả tiền mua tài sản Giao tài sản U M T _ Bảo trì & phụ tùng thay M T DH M T H U M T _ TM 8/24/20 17 DFM_FMC20 17_ CH 07 D 35 U M... Tiền bỏ E = VL - D LN thu EBIT – rD*D VU - D EBIT - rD*D U U M T _ M T _ Trong thị trường hồn hảo, TN thu giống số tiền bỏ nhau, nên: = VL-D = VU-D nghĩa VU = VL M T H M T H 8/24/20 17 D 13 D M T... lưu chủ sở hữu hưởng hàng năm là: FCF – rD*D  Giá trị VCSH DN L là: E=(FCF-rD*D)/rE hay rE=(FCF-rD*D)/E U M T _ TM DH 8/24/20 17 DFM_FMC20 17_ CH 07 M T DH U M T _ 15 M T _ D M T H U M T _ M T H D