Ứng dụng lý thuyết tài chính hiện đại vào đo lường rủi ro hệ thống trong đầu tư cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Việt Nam

Nội dung của bài viết này là tìm hiểu tác động của việc điều chỉnh biên độ giao dịch bằng cách ước lượng theo các khoảng thời gian khác nhau để so sánh mức độ rủi ro của thị trường chứng khoán theo từng giai đoạn.

ISSN 1859-1531 - TẠP CHÍ KHOA HỌC VÀ CƠNG NGHỆ ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG, SỐ 12(97).2015, QUYỂN 89 ỨNG DỤNG LÝ THUYẾT TÀI CHÍNH HIỆN ĐẠI VÀO ĐO LƯỜNG RỦI RO HỆ THỐNG TRONG ĐẦU TƯ CỔ PHIẾU TẠI THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM APPLICATION OF MODERN FINANCIAL THEORY TO MEASURE THE RISKS IN INVESTING SHARES ON VIETNAM'S STOCK MARKET Nguyễn Thị Thanh Huyền Trường Cao đẳng Công nghệ Thơng tin, Đại học Đà Nẵng; ntth0401@gmail.com Tóm tắt - Do ảnh hưởng khủng hoảng kinh tế giới nên hoạt động thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam ảm đạm Khơng nhà đầu tư thua lỗ nặng trước thăng trầm thị trường Tuy nhiên, có chiến lược đầu tư phù hợp đo lường rủi ro đạt lợi nhuận Hiện nay, có nhiều lý thuyết, mơ hình tài đại vận dụng vào thực tế để đo lường rủi ro Nhưng CAPM mơ hình sử dụng phổ biến Bởi sở lý luận chặt chẽ, đơn giản, dễ dàng vận dụng hiệu Trong phạm vi báo này, tác giả sử dụng liệu với độ dài 10 năm, phương pháp thích hợp cực đại (FIML) moment tổng quát (GMM) để kiểm định tính hiệu lực mơ hình CAPM TTCK Việt Nam; ước lượng tìm hệ số beta () với phiên Sharpe– Lintner Black Bên cạnh đó, tác giả nghiên cứu tác động việc điều chỉnh biên độ giao dịch đến độ rủi ro TTCK Abstract - Due to the world economic crisis, the operation of Vietnam stock market is rather dull A number of investors have made a loss over the rises and falls of the market However, if they have appropriate investing strategies and can assess the risks, they can still make a profit In recent years, many modern theories and financial models have been applied into real cases to assess the risks, but CAPM is the most popular one because of its firm and simple theory foundation, applicability and efficiency In this paper, the author will use the data over a ten year period with FIML and GMM to examine the validity of CAPM in Vietnam stock market, estimate to find beta with Sharpe-Lintner and Black In addition, the author also considers the impacts of adjusting the transacting variation on the risks of the stock market Từ khóa - thị trường chứng khoán; cổ phiếu; đầu tư; rủi ro hệ thống, hệ số beta Key words - stock market; stock; investment; system atic risks, beta Đặt vấn đề lý thuyết tài đại đầu tư vào TTCK Việt Nam quan trọng cấp thiết Hơn nữa, có nhiều nghiên cứu giới việc ứng dụng lý thuyết vào thực tế, đặc biệt nghiên cứu thực nghiệm TTCK cho kết có ý nghĩa thiết thực Các nhà kinh tế học nghiên cứu vận dụng nhiều lý thuyết, mơ hình tài đại vào thực tế như: mơ hình định giá tài sản vốn - CAPM William Sharpe, lý thuyết kinh doanh chênh lệch giá - APT Stephen Ross, mơ hình số đơn – SIM Mỗi mơ hình có lợi riêng Từ thành lập, với mã chứng khoán niêm yết REE SAM, thị trường chứng khốn (TTCK) Việt Nam có khoảng 700 cơng ty niêm yết Điều cho thấy rằng, TTCK Việt Nam ngày phát triển Hoạt động đầu tư vào chứng khoán phổ biến Tuy nhiên, phần đông nhà đầu tư (NĐT) mua bán theo cảm tính, định đầu tư đa phần chịu ảnh hưởng thơng tin ngắn hạn Vì nên thị trường có tính đột biến cao giá Điều ảnh hưởng đến ổn định phát triển bền vững TTCK Việt Nam [2] Tất định đầu tư cân nhắc góc độ rủi ro tỷ suất sinh lợi mong đợi tác động chúng giá chứng khoán kết tài cuối đạt định đầu tư NĐT cần có phân tích kỹ lưỡng rủi ro, đặc biệt rủi ro hệ thống tỷ suất lợi tức Rủi ro hệ thống cố xảy trình vận hành hệ thống (nền kinh tế) cố xảy ngồi hệ thống có tác động đến phần lớn hệ thống Các nhân tố rủi ro hệ thống bao gồm: Sự biến động dự kiên lạm phạt, lãi suất; thay đổi sách tiền tệ phủ; tăng trưởng kinh tế, dấu hiệu khủng hoảng kinh tế, khủng hoảng tài chính; biến động trị kinh tế khu vực; biến động trị nước; thiên tai diện rộng làm đình trệ hoạt động hệ thống dài ngày; …Những rủi ro gây ảnh hưởng đến giá hầu hết chứng khốn khơng thể đa dạng hóa [1] Nhằm giảm thiểu rủi ro, đạt lợi ích, cần dự báo mức độ biến động Vn-Index đo lường rủi ro hệ thống cổ phiếu để có định đầu tư phù hợp Trong giai đoạn nay, việc nghiên cứu ứng dụng Mơ hình CAPM hình thành dựa tảng Lý thuyết danh mục đầu tư Markowizt (1952) [5] Hiện có phiên mơ hình CAPM của: Sharpe (1964) [6] – Lintner (1965) [4] Black (1972) [3] Đây khơng phải mơ hình dự báo tỷ suất sinh lợi có tảng lý thuyết vững chắc, chặt chẽ, đơn giản, dễ vận dụng Vì trở thành mơ hình có sức ảnh hưởng mạnh mẽ lĩnh vực tài sử dụng phổ biến suốt 40 năm qua Người ta sử dụng mơ hình CAPM để giải thích mối quan hệ rủi ro lợi tức kỳ vọng chứng khốn thơng qua việc xác định hệ số beta Hệ số Beta () cơng cụ hữu ích để đánh giá mức độ rủi ro hệ thống chứng khoán hay danh mục đầu tư tương quan với toàn thị trường Tỷ suất sinh lời kỳ vọng tài sản tính tốn dựa vào hệ số  TSSL thị trường Hiện nay, hoạt động TTCK Việt Nam ảm đạm NĐT không mặn mà mức sinh lợi không cao Tuy nhiên, có chiến lược đầu tư phù hợp, xác định mức độ rủi ro hệ thống đạt lợi nhuận cao Vì vậy, phạm vi báo này, tác giả thực 90 Nguyễn Thị Thanh Huyền việc kiểm định tính hiệu lực mơ hình CAPM TTCK Việt Nam; ước lượng tìm hệ số  kiểm định mơ hình với liệu giá với độ dài 10 năm hai phiên của: Sharpe– Lintner Black Bên cạnh đó, việc điều chỉnh biên độ giao dịch Ủy ban chứng khoán nhằm quản lý mức độ biến động (rủi ro) cổ phiếu Do đó, tác giả nghiên cứu tác động việc điều chỉnh biên độ giao dịch cách ước lượng theo khoảng thời gian khác để so sánh mức độ rủi ro TTCK theo giai đoạn Mơ hình CAPM 2.1 Các giả định mơ hình Markowitz đặt tảng mơ hình CAPM Mơ hình dựa giả định giả định: Trong đó: - Rm thu nhập danh mục thị trường - R0m thu nhập danh mục có =0 đơi tương ứng với danh mục thị trường (m) 2.4 Ước lượng mơ hình Với số liệu thời gian tuân theo quy luật phân phối chuẩn thực phương pháp FIML để ước lượng Còn số liệu không tuân theo quy luật phân phối chuẩn áp dụng phương pháp GMM để ước lượng với phiên 2.5 Kiểm định tính hiệu lực mơ hình Với phiên Sharpe – Lintner ta tiến hành kiểm định tính hiệu lực thông qua giá trị kiểm định Wald –J0: J0= ∝ ’ Var ∝ -1∝ T 1 Các NĐT cá nhân nhà chấp nhận giá NĐT dự kiến đầu tư khoảng thời gian Khơng có thuế phí giao dịch NĐT vay, cho vay mức lãi suất phi rủi ro Các NĐT quan tâm tới thu nhập kì vọng phương sai thu nhập Họ ưa thích thu nhập kỳ vọng gia tăng phương sai ngược lại (Điều kiện hiệu vấn đề phân phối thu nhập tuân theo phân phối chuẩn) Các NĐT có thơng tin tin tưởng vào luật phân phối thu nhập Thị trường gồm tất tài sản mua bán chia nhỏ khơng hạn chế 2.2 Mơ hình CAPM phiên Sharpe – Lintner Với giả định tồn khoản cho vay vay với lãi suất phi rủi ro Sharpe Lintner đưa mơ hình: R t= α+ Rf + βmt(Rm - Rf) + εt Z t= α + βmtZ m+εt  mt Với: Cov ( R t , R m )  Var [ R m ] Rt thu nhập tài sản t R m thu nhập danh mục thị trường R f thu nhập tài sản phi rủi ro Z t= Rt – Rf thu nhập vượt trội tài sản t Z m= Rm - Rf thu nhập vượt trội danh mục thị trường μ ∝ ’ ∑-1∝ σ J0 tuân thủ phân phối Chi bình phương với N bậc tự Sau đó, từ giá trị J0 ta tính giá trị thống kê kiểm định Fisher J1 dành cho liệu có quy mô nhỏ J1= μ ∝ ’ ∑-1 ∝ ~ F(N,T-N-1) σ Trong đó: T: Số quan sát N: Số cổ phiếu F(N, T-N-1): Kiểm định Fisher với bậc tự do1:N, bậc tự 2: T-N-1 Kiểm định tỷ lệ thích hợp J2 J2= T log ∑ ∗ log ∑ a ~ χ2N Giá trị thống kê điều chỉnh J2 với mẫu có quy mơ nhỏ J3 J3= log ∑ ∗ J2 = Kiểm định J7:   J  T ˆ ' R D 'T S T D T  log ∑ 1 R' a ~ χ2N  ˆ 1 Đối với phiên Black, ta kiểm định tính hiệu lực mơ hình theo J4, J5, J6 log ∑ a ~ χ2N-1 J4= T log ∑ ∗ J5 = J6 = log ∑ ∗ μ γ σ log ∑ -1 Σ a ~ χ2N-1 ~ FN,T-N-1 Nếu Probability lớn 0,05 mơ hình có hiệu lực 2.3 Mơ hình CAPM phiên Black Đo lường rủi ro thị trường chứng khoán Việt Nam Trong điều kiện không tồn tài sản phi rủi ro, Black đưa phiên tổng quát mô hình CAPM Trong phiên này, thu nhập (vượt trội so với thu nhập danh mục có  =0) tài sản t có quan hệ tuyến tính với  Cụ thể với thu nhập tài sản t có: 3.1 Mẫu nghiên cứu xử lý số liệu Để đảm bảo tính xác cho mơ hình, mẫu nghiên cứu sử dụng số liệu ngày 10 năm Với thời gian này, bao quát phần lớn thời gian hoạt động TTCK Việt Nam Do đó, kết nghiên cứu phản ánh xác rủi ro hệ thống chứng khốn R t = R0m + βmt(Rm -R0m) + εt Rt = α + βmtR m + εt Với: α = R0m (1- βmt)  mt  Cov ( R t , R m ) Var [ R m ] Chính điều mà số lượng chứng khốn đáp ứng đủ u cầu Chỉ có 21 chứng khốn đáp ứng điều kiện quy mơ liệu: AGF, BPC, BT6, CAN, DHA, BBC, HAP, HAS, KHA, LAF, PMS, REE, SAM, SAV, SGH, TMS, TS4, DPC, GIL, GMD VTC ISSN 1859-1531 - TẠP CHÍ KHOA HỌC VÀ CÔNG NGHỆ ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG, SỐ 12(97).2015, QUYỂN Với liệu chéo giá chứng khoán, ta nên chuyển liệu gốc thành liệu logarit để chuyển mơ hình phi tuyến thành mơ hình tuyến tính khắc phục số tượng hay gặp phân tích hồi quy như: đa cộng tuyến, phương sai sai số thay đổi, tự tương quan Từ liệu 21 chứng khốn, ta tính tỷ suất sinh lợi (TSSL) chứng khoán danh mục thị trường dựa logarit tự nhiên giá đóng ngày chia cho giá đóng của ngày giao dịch kề trước Như vậy, TSSL chứng khoán không bao gồm cổ tức chia năm Tỷ suất sinh lợi danh mục thị trường tính dựa số VN-Index Lãi suất phi rủi ro sử dụng nghiên cứu lãi suất tính bình qn vịng 10 năm (2004-2014) tín phiếu kho bạc kỳ hạn năm 3.2 Kiểm định việc tuân theo quy luật phân phối chuẩn tính dừng tỷ suất sinh lợi cổ phiếu Thực kiểm định phân phối chuẩn ta có: TSSL chứng khoán tuân theo quy luật phân phối chuẩn 17chứng khốn khơng theo quy luật phân phối chuẩn Với chứng khốn có TSSL tn theo quy luật phân phối chuẩn thực phương pháp FIML để ước lượng Những chứng khốn cịn lại áp dụng phương pháp GMM để ước lượng với phiên Bên cạnh đó, thực kiểm định Aumented Dickey – Fuller để kiểm định tính dừng Kết cho thấy tất xác suất kiểm định nhỏ 5% chứng tỏ 22 chuỗi liệu thời gian có tính dừng Vì vậy, thực hồi quy TSSL vượt trội chứng khoán với TSSL danh mục thị trường, tồn mối quan hệ hồi quy mối quan hệ xác thực 3.3 Kết ước lượng mơ hình CAPM phiên Sharpe – Lintner 3.3.1 Sử dụng phương pháp FIML Áp dụng phương pháp FIML để ước lượng với chứng khốn có TSSL tn theo quy luật phân phối chuẩn Ta thấy hệ số α khơng có ý nghĩa xác suất sai lầm (bằng 1-Pro) bác bỏ giả thiết H0 cho α=0 chứng khoán nhỏ 0,95 Với mức ý nghĩa 0,05 ta kết luận: hệ số α chứng khoán Sử dụng kiểm định Wald để kiểm định giả thuyết tất hệ số β đồng thời Ta có xác suất kiểm định 0,00