THỰC TRẠNG HÌNH THÀNH VÀ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG OTC Ở VIỆT NAM VÀ KINH NGHIỆM Ở MỘT SỐ NƯỚC TRÊN THẾ GIỚI

THỰC TRẠNG HÌNH THÀNH VÀ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG OTC Ở VIỆT NAM VÀ KINH NGHIỆM Ở MỘT SỐ NƯỚC TRÊN THẾ GIỚI I THỰC TRẠNG THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM NÓI CHUNG Thực trạng hoạt động trung tâm giao dịch chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh Ngày 20/7/2000, TTGDCK thành phố Hồ Chí Minh thức vào hoạt động, đánh dấu bước phát triển thị trường tài Việt Nam Mặc dù quy mơ thị trường cịn nhỏ bé song bước đầu thu hút quan tâm công chúng đầu tư nước nước Trong tám năm qua, UBCKNN cấp phép phát hành, tăng vốn đăng ký niêm yết cổ phiếu cho 150 loại cổ phiếu, loại chứng quỹ 375 loại trái phiếu với khối lượng niêm yết 5.115.269.000 chứng khoán với tổng giá trị niêm yết 101.395 tỷ đồng UBCKNN, TTGDCK phối hợp với Bộ tài thực thành công hàng trăm đợt đấu thầu qua TTGDCK Các công ty niêm yết doanh nghiệp Nhà nước cổ phần hoá hoạt động kinh doanh cơng ty có chiều hướng tốt, có lãi Bên cạnh đó, cơng ty niêm yết thị trường chứng khoán hưởng ưu đãi thuế nên mức trả cổ tức hấp dẫn người đầu tư UBCKNN cấp giấy phép hoạt động cho 80 cơng ty chứng khốn Tính đến tháng 12/2007, số tài khoản giao dịch chứng khoán khách hàng mở cơng ty chứng khốn gần 200.000 Các cơng ty chứng khốn mở rộng phạm vi hoạt động, chi nhánh đại lý nhận lệnh hầu hết tỉnh, thành phố lớn nước Có thể nói, với yêu cầu niêm yết tại, có nhiều cổ phiếu công ty cổ phần không đáp ứng Theo kết điều tra khảo sát doanh nghiệp cổ phần hoá thấy rõ số vấn đề tồn tại: hầu hết doanh nghiệp cổ phần hoá doanh nghiệp nhỏ, lực sản xuất thấp, vốn điều lệ nhỏ (bình quân 6,76 tỷ VND doanh nghiệp) Số doanh nghiệp cổ phần hố có vốn điều lệ 10 tỷ đồng chiếm 5,7% tổng số doanh nghiệp, cịn lại cơng ty có vốn điều lệ 10 tỷ đồng; chí có nhiều cơng ty có vốn điều lệ khơng đạt tỷ đồng Trong đó, số cơng ty có đủ điều kiện niêm yết không sẵn sàng tham gia niêm yết chưa có nhu cầu huy động vốn quan trọng khơng muốn kiểm tốn công khai minh bạch thông tin hoạt động kinh doanh doanh nghiệp Mục tiêu UBCKNN thành lập TTGDCK đưa trái phiếu phủ làm hàng hóa chủ đạo giao dịch cổ phiếu lại chiếm tỷ trọng lớn giao dịch trái phiếu nhiều Các giao dịch trái phiếu diễn tẻ nhạt, loại trái phiếu chiếm vị trí nhỏ, đặc biệt trái phiếu Chính phủ chưa thực thu hút nhà đầu tư khơng có giao dịch Tính hết ngày 30/6/2002 có 27 loại trái phiếu niêm yết TTGDCK phần lớn phiên giao dịch khơng có lệnh đặt mua, bán trái phiếu đặt lệnh bán với giá khối lượng nhỏ Thực trạng hoạt động thị trường tự Trên thực tế, thị trường mua bán cổ phiếu tự hay thị trường cổ phiếu chưa niêm yết đời trước TTCK (TTCK) mở sàn giao dịch thức Nhưng hoạt động mua bán thực sôi động kể từ cổ phiếu công ty niêm yết tăng giá liên tục qua phiên giao dịch mang lại lợi nhuận lớn cho nhà đầu tư kinh doanh cổ phiếu Các “phiên giao dịch” khơng thức thực nhiều dạng qua mạng Internet, qua môi giới, qua mục rao vặt hay chí diễn số quầy bar, quán rượu Không riêng nhà đầu tư nước, nhiều nhà đầu tư cá nhân nước ngồi lặng lẽ tìm mua cổ phiếu công ty Việt Nam tên thân nhân qua người quen Nhiều thông tin cho biết thị trường tự tập trung trao đổi mua bán khoảng hàng trăm loại cổ phiếu (nếu nói xác chuyển nhượng cổ phần) Giá loại cổ phần chia theo loại giá khác nhau: - Giá cổ phần cơng ty cổ phần hố (CPH) xong; - Giá cổ phần cơng ty có khả niêm yết sàn; - Giá cổ phần cơng ty niêm yết lên sàn Nói chung, mặt giá CP thị trường tự có sở mức người mua người bán chấp nhận Thị trường chấp nhận mức giá tính mặt tổng thể thị trường tự lẫn thị trường thức giá cổ phiếu nhà đầu tư mua vào có khả đem lại lợi nhuận giống đầu tư kinh doanh sàn Về nguồn gốc vốn đầu tư, thị trường cổ phiếu chưa niêm yết có thành phần nhà đầu tư mạo hiểm so với thị trường thức Những người đầu tư cẩn trọng thường quan tâm đến cổ phiếu gần mệnh giá, đối tượng thường dùng phần tiền nhàn rỗi để đầu tư vào cổ phiếu Điểm khác biệt giải thích tháng cuối năm 2002, nhiều nhà đầu tư thị trường thức phải bán cổ phiếu để giải chấp cho ngân hàng tượng lại không xảy thị trường tự do nhà đầu tư nhỏ thường phản ứng nhanh thông tin không thuận lợi cơng ty họ sẵn sàng bán cổ phiếu cơng ty gặp khó khăn Trong giai đoạn thị trường thiếu sức tăng trưởng, cổ phiếu chưa niêm yết thu hút nhiều nhà đầu tư có mục tiêu dài hạn Do xét lợi so sánh thị trường thức thị trường tự do, cổ phiếu niêm yết có tính khoản cao hơn, thơng tin chuẩn có tính đại chúng cao cổ phiếu chưa niêm yết loại cổ phiếu chưa niêm yết lại có giá tương đối ổn định, tỷ suất sinh lợi hợp lý so với cổ phiếu niêm yết Nhà đầu tư dài hạn mua cổ phiếu với mục đích lớn hưởng cổ tức, giai đoạn tình hình giao dịch ngưng trệ Trước nói thị trường tự do, có nhiều ý kiến cho việc mua bán chuyển nhượng cổ phần thị trường bên ngồi bất hợp pháp, khơng pháp luật công nhận rủi ro nhà đầu tư phải gánh chịu, nhiên thực tế lại khơng hồn tồn xác Vì tại, thị trường tự từ hình thành có sở pháp lý Việc chuyển nhượng cổ phần cổ đông công ty CPH không nhu cầu người nắm giữ cổ phần mà luật doanh nghiệp thừa nhận: CTCP cho phép cổ đơng CTCP sau tốn xong số tiền nợ cổ phần cho công ty (nếu nắm giữ CP phổ thông không nằm danh sách Hội đồng quản trị công ty) tự chuyển nhượng cổ phần cho người khác (trừ cổ phần ưu đãi biểu cổ phần phổ thông sáng lập viên) Như vậy, cổ phiếu thị trường tự khơng hình thành từ nhu cầu mua bán cổ đông mà pháp luật công nhận mua bán cơng nhận “cái chợ” mua bán Chính chợ phát triển mang tính tự phát song song với chợ thức sàn Khi thị trường thức hoạt động thị trường tự bên ngồi (tiền đề cho thị trường phi thức - OTC) lại phát triển theo gần lúc thị trường hoạt động Chính mua bán cổ phần bên ngồi khiến cho công ty trước chào bán cổ phần cách khó khăn tiến hành bán nhanh “có giá” người mua bên ngồi ln đặt giá cao giá cổ phần định giá công ty Thị trường tự cầu nối, nhân tố vật chất thúc đẩy công ty Nhà nước tiến hành CPH cách nhanh chóng II THỰC TRẠNG OTC Ở VIỆT NAM Những kết ban đầu Theo số liệu từ Cục Tài doanh nghiệp (Bộ Tài chính), tính đến có 1.000 doanh nghiệp nhà nước (DNNN) cổ phần hố Trong đó, có 150 cổ phiếu niêm yết TTGDCK TP.HCM, 1.000 cơng ty cổ phần (CTCP) có nhu cầu giao dịch thực tế Theo thơng lệ quốc tế, chứng khốn chưa đủ điều kiện để giao dịch TTCK tập trung (Sở giao dịch chứng khoán) giao dịch thị trường phi tập trung Xét cách chặt chẽ hơn, thị trường OTC, chứng khốn phải đáp ứng số yêu cầu định tiêu chí vốn, tiêu chuẩn phát hành công chúng hoạt động quản lý điều hành quan Nhà nước hay Hiệp hội nhà kinh doanh chứng khốn Hay nói cách khác, Thị trường OTC thị trường có tổ chức hoạt động theo quy định pháp luật, khác biệt hồn tồn so với thị trường “ chợ đen “ - thị trường tự phát khơng có điều chỉnh pháp luật Đối với Việt Nam, Chính phủ thức thành lập thị trường chứng khoán tập trung (Trung tâm giao dịch chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh) Những chứng khốn cịn lại chưa tham gia TTCK tập trung giao dịch thị trường tự do, chưa có quản lý Nhà nước, tồn nhiều hình thức khác nhau, hoạt động quán cà phê hay mạng Internet Theo thông lệ quốc tế, quản lý thị trường phi tập trung Hiệp hội nhà giao dịch chứng khốn Việt Nam chưa có Hiệp hội nhà giao dịch chứng khoán nên thị trường OTC thức chưa có, có tiền đề thị trường OTC tồn tại, phát triển cách tự phát, manh nha, lẻ tẻ thị trường tự Mặc dù tồn mức sơ khai, tiền đề chưa có quản lý điều tiết Nhà nước, thị trường OTC đem lại nhiều lợi ích to lớn: - Góp phần điều hồ cung - cầu cổ phiếu TTCK tập trung: khan hàng hoá thị trường thức tạo “cơn sốt” làm giá cổ phiếu tăng vọt thị trường tự (tiền đề thị trường OTC) bên ngồi có tác dụng làm hạ “cơn sốt nóng” cách chuyển bớt khối lượng cầu bên ngồi, góp phần giảm bớt nhiệt lượng thị trường thức - Góp phần làm tăng vốn đầu tư cho kinh tế: sôi động việc mua bán cổ phiếu thị trường tự kéo thêm lượng vốn dư thừa dân chúng vào công ty sản xuất kinh doanh, giảm bớt tình trạng đầu tư vào đất đai gửi tiền vào ngân hàng Những hạn chế nguyên nhân Tuy nhiên, bên cạnh tác động tích cực, thực tế hoạt động thị trường tự thời gian qua có hạn chế định, thể hiện: - Việc phát hành chứng khốn cơng chúng chưa quản lý chặt chẽ, đặc biệt việc phát hành cổ phiếu DNNN CPH chưa đảm bảo công khai công nên việc định giá bán không theo nguyên tắc thị trường, cổ phiếu có giá trị mua bán nội bộ, thân quen; cổ phiếu khơng có giá trị bán cho nhà đầu tư mà khơng có thơng tin đầy đủ, gây bất lợi cho Nhà nước, nhà đầu tư Lợi dụng kẽ hở này, nhiều người đầu móc nối thu gom cổ phiếu từ phát hành cơng ty có khả niêm yết, tuỳ tiện, thao túng giá gây khó khăn cho việc quản lý giá đưa vào niêm yết TTGDCK thị trường khơng có luật lệ để bảo vệ quyền lợi đáng nhà đầu tư Do vậy, phát triển thị trường tự gây bất bình đẳng mơi trường đầu tư chứng khốn nói chung ảnh hưởng không tốt đến phát triển ổn định lành mạnh Trung tâm giao dịch chứng khốn nói riêng - Hàng hoá đối tượng đầu tư thị trường ngày phong phú Đại diện cho thị trường tự chứng khoán quen tên, nhà đầu tư quen mặt Một loạt tên tuổi thị trường tự niêm yết gần đến ngày niêm yết thị trường thức, đồng thời tên tuổi sáng giá dần phát triển thị trường thức tiến trình cổ phần hóa chậm lại, nhà đầu tư lớn quay sang hướng tìm kiếm ngơi Tiêu chí hàng hoá nhiều nhà đầu tư ưa chuộng gói gọn câu "nhỏ đẹp" Theo nhiều nhà đầu tư đặc biệt quan tâm đến cơng ty có vốn 10 tỷ đồng có tỷ suất lợi nhuận cao Xu hướng đầu tư vào công ty vốn nhỏ điều tốt lành cho thị trường Xu hướng lựa chọn công ty nhỏ cho thấy tâm lý đầu tư “tự vệ”, người ta đầu tư vào nơi mà thân họ nắm vị chi phối cơng ty - Thị trường tự hoạt động cịn sơi động, nửa cuối năm 2007, giao dịch loại cổ phiếu chưa niêm yết ln tình trạng đóng băng Mặc dù có nhiều lệnh lệnh chào bán đặt mua, giao dịch tiến hành người mua q dè chừng cịn người bán tỏ nuối tiếc Tại đầu mối môi giới cổ phiếu hạng 2, lượng thông tin tập trung nguồn cung có phần cạn kiệt Sự "đóng băng" thị trường cổ phiếu tự (giao dịch ít, cổ phiếu giá) làm cho kỳ vọng thị trường thức giảm xuống Các tồn nguyên nhân khách quan chủ quan, là: Về quản lý Nhà nước thị trường OTC, tình hình thực tế Việt Nam có nhiều nét khác biệt so với nước khác, văn pháp lý cao nhất, CK TTCK Nghị định 48/1998/NĐ-CP, chưa có quy định điều chỉnh thị trường OTC, quy định hiệp hội Về nguồn hàng cho thị trường, có số hàng hoá giao dịch TTCK cổ phiếu cơng ty (từ DNNNCPH), trái phiếu Chính phủ, trái phiếu ngân hàng đầu tư phát triển, số lượng giá trị cịn Bên cạnh đó, tình hình ảm đạm thị trường thức việc doanh nghiệp không mặn mà việc tham gia niêm yết, góp phần làm cho quan tâm nhà đầu tư đến cổ phiếu tự bị suy giảm, dẫn đến tình trạng cổ phiếu bị đóng băng Về nguồn nhân lực cho thị trường, lực lượng phục vụ cho khâu gắn nối người mua người bán TTCK, bảo đảm vận hành thị trường OTC giới chun mơn - chuyên gia, nhân viên ngành “công nghiệp chứng khốn” Đó nhà mơi giới, nhà giao dịch, nhà tạo lập thị trường, nhà tư vấn đầu tư, nhà bảo lãnh phát hành, kiểm tốn viên Lực lượng Việt Nam cịn mỏng cần tiếp tục đào tạo Đội ngũ cán quản lý Nhà nước, người chịu trách nhiệm thành bại TTCK nói chung thị trường OTC nói riêng chưa thật am hiểu kinh nghiệm lĩnh vực chứng khoán, nhiệm vụ định luật chơi tổ chức giám sát, kiểm soát hoạt động thị trường, phát xử lý vụ vi phạm, tranh chấp nhằm trì hoạt động bình thường cho thị trường chứng khốn Đồng thời mặt thơng tin, vấn đề thị trường chưa thực tốt thông tin sở cho định đầu tư Các giao dịch diễn với tên tuổi quen thuộc Nhiều nhà đầu tư than phiền họ chưa có đủ thơng tin cổ phiếu chưa biết nơi để tiến hành mua bán cổ phiếu Những trường hợp tắc nghẽn thông tin tương tự cổ đông công ty cổ phần diễn nhiều nơi khiến cho cổ đông công ty khơng thể biết tiến trình chuẩn bị hồ sơ niêm yết công ty đến đâu Với lượng thông tin trên, việc nhà đầu tư ngại bỏ tiền vào cổ phiếu chưa niêm yết điều dễ hiểu Nhà đầu tư chưa có nơi để thăm dị thơng tin tìm đối tác mua bán chứng khốn tự Trong thời gian tới, có nhiều công ty tiến hành phát hành cổ phiếu Mua cổ phiếu sau bán cho nỗi trăn trở cổ đông thị trường tự III KINH NGHIỆM TỔ CHỨC, HOẠT ĐỘNG CỦA MỘT SỐ OTC TRÊN THẾ GIỚI Một số mơ hình OTC giới A Thị trường chứng khoán phi tập trung Mỹ (NASDAQ - OTC) a Tổng quan Thị trường NASDAQ - OTC Mỹ nói chiếm vị trí quan trọng, có nhiều kinh nghiệm phát triển Vào thời điểm ban đầu, thị trường OTC sử dụng thao trường cho công ty hoạt động chưa có kinh nghiệm để tự chuẩn bị cho việc niêm yết cuối sở giao dịch tập trung Tuy nhiên, có số cơng ty khơng đáp ứng u cầu sở giao dịch số công ty đủ tiêu chuẩn tiếp tục hoạt động TTCK phi tập trung với số lý Trước đó, hoạt động thị trường dựa vào tin tưởng thông tin cung cấp qua điện thoại tờ báo hồng tình hình yết giá ngày trước đó, cách mạng máy tính diễn ra, hệ thống máy tính áp dụng vào hoạt động giao dịch, điều chỉnh giám sát thị trường cách mạng hố vào năm 1971 Hiện có loại CK giao dịch thị trường OTC Mỹ là: - Cổ phiếu ngân hàng - Cổ phiếu cơng ty bảo hiểm - CK Chính phủ - Trái phiếu quyền địa phương - Cổ phiếu công ty đầu tư không kỳ hạn (quỹ tương hỗ) - Chứng tín thác đầu tư cho ngành đường sắt - Các loại trái phiếu công ty b Tổ chức quản lý Thị trường NASDAQ - OTC quản lý Hiệp hội nhà giao dịch CK quốc gia, hiệp hội khơng mục đích lợi nhuận thực việc kiểm tra, hướng dẫn thủ tục tham gia thị trường cho thành viên Hiện số thành viên có 700 cơng ty nhà môi giới Các thành viên phân bố 13 bang Các thành viên lựa chọn thị trường bảng quốc gia, quận nhằm quản lý hoạt động hàng ngày giới thiệu thay đổi quy định niêm yết thành viên, sau đệ trình lên đại hội, tiếp đệ trình lên Uỷ ban CK Hối đối Mỹ (SEC) để thơng qua NASDAQ trì phận giám sát, phận thực kỷ luật thành viên, đưa dịch vụ giải tranh chấp thành viên với khách hàng Cung cấp nhanh vấn đề cảnh báo tài hoạt động, thành viên phải có báo cáo hàng tháng với NASD số vấn đề như: số lượng giao dịch, giao dịch thất bại, vị vốn, tiền, tồn kho, tình hình khách hàng lợi nhuận - thiệt hại NASDAQ tiến hành thúc đẩy chuẩn hoá hoạt động kinh doanh chứng khoán c Các hoạt động Thị trường NASDAQ hệ thống kỹ thuật đại, phân tán khắp nơi hình máy tính, khơng cần sàn giao dịch tự động hoàn tồn Nó cung cấp thơng tin cách tự động, khoảng cách thời gian độc lập, hoạt động liên tục 24 ngày NASDAQ phát triển mạnh hai mươi năm qua (đối với giao dịch đồng USD) TTCK lớn thứ giới (sau SGDCK New York) SGDCK Tokyo) NASDAQ niêm yết CK nước Hiện tại, có khoảng 90% cơng ty Mỹ có giao dịch CK niêm yết thị trường OTC Có khoảng 4500 công ty khác niêm yết NASDAQ, bao gồm nhiều lĩnh vực (công nghiệp, giao thông, tài chính, giải trí, bán bn lẻ ) Ban đầu, điều kiện để công ty muốn tham gia niêm yết NASDAQ chặt chẽ: Các công ty tham gia niêm yết phải có tài sản triệu USD, 100.000 cổ phiếu bán cơng chúng, 300 cổ đơng, loại cổ phiếu với quyền bỏ phiếu Bản cáo bạch doanh nghiệp phải SEC thông qua, cổ phiếu phải chào bán công chúng, thông thường chúng giữ nhà bảo lãnh phát hành (những người có chiều hướng thành “nhà tạo lập thị trường” loại CK đó) NASDAQ u cầu cơng khai thông tin công ty (bao gồm báo cáo tài hàng năm hàng quý) cổ đơng cơng ty Các cơng ty khơng niêm yết họ không đáp ứng yêu cầu SEC, nhiên chế niêm yết nới lỏng thơng thống d Hệ thống yết giá tự động Hiệp hội nhà giao dịch chứng khoán quốc gia (NASDAQ) Hệ thống (NASDAQ) hình thức truyền tin điện tử, cung cấp mức giá yết cho CK thị trường phi tập trung định Các công ty thành viên NASDAQ người thuê bao dài hạn với hệ thống này, họ có đầu dây dẫn (trạm) nhằm đạt chào bán, đặt mua CK thị trường phi tập trung Có mức độ khác hệ thống yết giá tự động Hiệp hội nhà giao dịch CK quốc gia Mức độ 1: Cung cấp cho thành viên thuê bao mức giá đặt mua cao mức giá chào bán thấp loại CK bên thị trường, có hai người tạo thị trường Mức độ 2: Cung cấp giá đặt mua, chào bán phạm vi đặt giá cho tất nhà tạo thị trường, người tham gia yết giá cho chứng khoán Mức độ 3: Cho phép nhà tạo thị trường hệ thống yết giá tự động Hiệp hội nhà giao dịch CK quốc gia niêm yết giá chào mua chào bán CK mà nhà tạo thị trường phép yết giá Các mức giá này, lập tức, xuất hệ thống báo giá Bằng cách này, NASDAQ nơi tập trung so với thị trường OTC truyền thống, nơi mà nhà môi giới phải trực tiếp liên hệ với tất nhà tạo lập thị trường Các nhà tạo lập thị trường hoạt động phạm vi nước họ sử dụng hệ thống máy tính tập trung để xử lý giao dịch Cách thức tiến hành giao dịch CK thị trường phi tập trung Mỹ: - Bước 1: Nhà đầu tư A có nhu cầu mua 100 cổ phiếu công ty B chưa niêm yết gọi điện cho người môi giới C - Bước 2: C viết phiếu đặt mua sau gửi cho nhà kinh doanh D - Bước 3: D tìm người môi giới khác muốn bán 100 cổ phiếu công ty B (đây người tạo lập thị trường công ty B) Ở đây, người tạo lập thị trường làm nhiệm vụ cung cấp lệnh mua lệnh bán với CK định D tìm người tạo lập thị trường hai cách: Thông qua cục định giá quốc gia Mỹ (NQB) qua Hệ thống yết giá tự động Hiệp hội nhà giao dịch CK quốc gia Mỹ (NASDAQ) Nếu qua NASDAQ D phải thành viên cổ phiếu B phải niêm yết hệ thống NASDAQ Giả sử điều kiện thoả mãn D lấy báo giá hội viên NASD (Hiệp hội nhà giao dịch CK quốc gia Mỹ), người tạo lập thị trường cho cổ phiếu B thơng qua máy tính NASDAQ qua máy báo giá tự động Quotron D không cần phải liên hệ trực tiếp với nhà tạo lập thị trường để lấy thông tin giá báo giá NASDAQ thường xuyên cập nhật Cuối cùng, D phải làm tìm người tạo lập thị trường có mức giá thấp để tiến hành thương lượng Cịn thơng qua NQB, D có danh sách liệt kê khoảng 20.000 cổ phiếu OTC gọi tờ báo hồng (Pink sheets) Trên tờ này, D tìm tên người tạo lập thị trường cổ phiếu bảng giá mua bán ngày hơm trước Có thể có nhiều nhà tạo lập thị trường tờ báo hồng cổ phiếu công ty B cổ phiếu ưa chuộng hay mua bán lại D liên hệ với loạt nhà tạo lập thị trường cạnh tranh để biết giá người, qua chọn mức giá hợp lý B Thị trường chứng khoán phi tập trung Trung Quốc (STAQ-NET) Cơng cải cách xí nghiệp quốc doanh Trung Quốc tháng 12/1978 việc thí điểm cải cách khốn sản phẩm số xí nghiệp quốc doanh Cựu Tổng bí thư Đảng cộng sản Trung Quốc Triệu Tử Dương Bí thư thành uỷ Tứ Xun thực hiện, sau phổ biến rộng rãi toàn quốc Hai thành phố Thượng Hải Thâm Quyến chọn làm thí điểm thực CPH doanh nghiệp Để tạo thị trường thứ cấp cho doanh nghiệp cổ phần hoá, hai thành phố này, quyền địa phương cho phép số ngân hàng quỹ đầu tư thành lập trung tâm giao dịch cổ phiếu, mà thực chất quầy giao dịch trao tay Phương thức giao dịch quầy người mua người bán trực tiếp gặp nhau, thoả thuận trao đổi CK toán tiền với nhau, thông qua việc ký hậu vào tờ CK với xác nhận quầy giao dịch mà khơng có tham gia tổ chức môi giới Thời gian chưa có văn pháp lý nhà nước điều tiết hoạt động thị trường này, số quy định Ban cải cách doanh nghiệp địa phương ban hành Cùng với tiến trình đẩy mạnh cổ phần hoá, số lượng cổ phiếu ngày tăng lên, việc phát hành trái phiếu phủ thực từ năm 1981 ngày mở rộng địi hỏi phải có thị trường có quy mô lớn điều kiện kỹ thuật tốt cho việc giao dịch chứng khoán Mặt khác hình thức giao dịch trung tâm ngày bộc lộ nhiều yếu tính rủi ro cao, khó quản lý, khơng bảo vệ lợi ích nhà đầu tư, vấn đề công bố thông tin kiểm tốn yếu gây lịng tin nhà đầu tư ngồi nước Bên cạnh đó, hệ thống giao dịch đơn giản thô sơ ngày đáp ứng yêu cầu cho giao dịch ngày tăng cao số lượng doanh số với xu hướng tự động hố diễn tồn cầu Chính lẽ mà Chính phủ Trung quốc định thành lập hai Sở giao dịch Thâm Quyến Thượng Hải Sự hình thành phát triển TTCK Trung quốc từ tự phát đến phát triển có tổ chức, từ không tập trung đến tập trung, từ pháp chế đến có pháp chế Q trình phát triển chia làm giai đoạn: Giai đoạn 1: (1981 - 1985): Đây giai đoạn khởi đầu, giai đoạn mang tính tự phát Các doanh nghiệp tự động phát hành cổ phiếu, trái phiếu để huy động vốn Lúc này, nhận thức người phát hành người đầu tư chưa có khái niệm xác chứng khốn, chưa có phân biệt rạch rịi cổ phiếu trái phiếu Đây coi giai đoạn tập hợp vốn để đầu tư cách tự phát Giai đoạn (1986 - 1991): Có thể coi giai đoạn phát triển, giai đoạn mà nhà lãnh đạo nhận thức cần thiết phải phát triển thị trường chứng khoán, chưa hình dung TTCK Trung Quốc phải phát triển quản lý Trong đó, thực tế thị trường cổ phiếu tự phát phát triển mạnh Các giao dịch mua bán lại (thị trường thứ cấp) bắt đầu hình thành hoạt động tấp nập Các cơng ty môi giới CK tự phát thành lập (chủ yếu ngân hàng), hình thành nên điểm giao dịch chứng khoán Năm 1990, sở Nghị Đại hội Đảng cộng sản Trung quốc lần thứ 13, Quốc vụ viện Trung quốc cho phép quyền thành phố Thâm Quyến Thượng Hải thành lập Sở giao dịch chứng khoán Giai đoạn (1992 đến nay): Giai đoạn phát triển hoàn chỉnh Là giai đoạn hệ thống pháp chế cải thiện bước quan trọng Năm 1992 Quốc vụ viện Trung Quốc ban hành số văn pháp quy để quản lý việc phát hành kinh doanh CK thống toàn quốc (trước quy chế quản lý TTCK uỷ ban hành địa phương ban hành để quản lý sở giao dịch) Trong giai đoạn này, việc phát triển hoàn chỉnh TTCK tập trung, Trung Quốc tiến hành xây dựng TTCK phi tập trung Thị trường CK phi tập trung Trung quốc, gồm hệ thống mạng yết giá tự động (Securities Trading Automated Quotation System) STAQ hệ thống mạng NET thiết lập tồn quốc STAQ thiết lập theo mơ hình hệ thống NASDAQ Mỹ, SGDCK Trung quốc (SEC) thành lập năm 1992 Đây hệ thống lớn Các thành viên chủ yếu tham gia nhà đầu tư tổ chức nước Hiện nay, hệ thống cung cấp cho khoảng 350 thành viên với mức giá yết, điều kiện trực tiếp, gián tiếp, hệ thống minh bạch, tốn, thơng tin giao dịch, tin tức tài dịch vụ khác liên quan Các hoạt động STAQ nằm giám sát Uỷ ban Nhà nước cấu lại hệ thống kinh tế (State Commission for Restructuring Economic System) Cho đến nay, có 10 loại cổ phiếu Legal - person (cổ phiếu nắm giữ tổ chức nước), loại trái phiếu kho bạc, loại trái phiếu công ty, loại trái phiếu đầu tư hai cơng cụ tài khác giao dịch STAQ Quy mô vốn thị trường khoảng 125,4 tỷ nhân dân tệ (15,1 tỷ USD) NET NHTW Trung Quốc đồng sở hữu ngân hàng lớn khác, công ty bảo hiểm nhân dân ba công ty CK nhà nước, thành lập năm 1993 Hệ thống nhằm phục vụ giao dịch trái phiếu kho bạc cổ phiếu thuộc sở hữu doanh nghiệp nhà nước STAQ NET chủ yếu dành cho giao dịch thị trường giao dịch cổ phiếu C (loại cổ phiếu cho phép nhà đầu tư nắm giữ) trái phiếu Số lượng cổ phiếu niêm yết TTCK phi tập trung Trung quốc Hiện Chính phủ Trung quốc xúc tiến cho đời thị trường đại để phục vụ cho việc giao dịch trái phiếu phủ, thị trường dự kiến thuộc quản lý Sở giao dịch Thâm Quyến Bài học kinh nghiệm Từ thực tiễn nước trình hình thành phát triển thị trường OTC, rút số học kinh nghiệm sau: 2.1.Về điều kiện cần thiết để xây dựng OTC Đây vấn đề quan trọng, theo kinh nghiệm nước, thị trường OTC đời tồn có đủ điều kiện cần thiết Mọi cố gắng chủ quan để thúc ép cho thị trường OTC đời không lúc nguy hiểm Các điều kiện cần thiết phải có là: 2.1.1 Điều kiện ổn định kinh tế thị trường (tức kinh tế phải có mức tăng trưởng ổn định vững chắc, lạm phát kiềm chế, mơi trường trị xã hội ổn định, đời sống nhân dân đảm bảo có tiết kiệm) 2.1.2 Điều kiện vật chất (tức phải đảm bảo đủ lượng hàng hoá cho thị trường với loại CK khác nhau, hệ thống tổ chức tài trung gian đa dạng, đội ngũ đơng đảo nhà đầu tư nhiệt tình có ý thức tiết kiệm cho đầu tư phát triển) 2.1.3 Điều kiện người (tức phải có đội ngũ cán quản lý, kinh doanh có đủ trình độ quản lý kinh doanh, có lực lượng đơng đảo nhà đầu tư có kiến thức, dám đương đầu với rủi ro mạo hiểm) 2.1.4 Điều kiện pháp lý (tức phải có sở pháp lý đầy đủ, đồng bộ, bảo đảm cho TTCK phi tập trung hoạt động an toàn, lành mạnh ổn định) Ở tất nước có hệ thống pháp luật chặt chẽ điều chỉnh hoạt động TTCK TTCK phi tập trung, khái quát hệ thống pháp luật thành nhóm: - Nhóm văn pháp luật điều chỉnh hành vi người đầu tư (thuộc nhóm có: luật đầu tư, luật tín thác, luật hợp đồng, luật dân sự, luật hình sự) - Nhóm văn điều chỉnh hành vi người phát hành (thuộc nhóm có: luật CK giao dịch chứng khoán, luật ngân hàng, luật bảo hiểm) Lịch sử hình thành phát triển hệ thống pháp luật TTCK TTCK phi tập trung cho thấy số nước TTCK hình thành trước, sau ban hành luật 2.1.5 Điều kiện kỹ thuật (tức hệ thống thiết bị kỹ thuật in ấn chứng khoán, định giá, chuyển lệnh mua, lệnh bán, toán tiền chứng khoán, kỹ thuật chuyển quyền sở hữu chứng khoán, đăng ký, lưu giữ sang tên) Trước đây, tất cơng việc có liên quan đến việc phát hành kinh doanh CK thực thủ công, nên chậm Ngày nay, hệ thống máy móc đại áp dụng nhiều thị trường, số lượng giao dịch doanh số mua bán, nhờ tăng lên gấp hàng ngàn lần Các nhà đầu tư hồn tồn yên tâm theo dõi biến động giá qua hệ thống bảng điện tử nối với công ty, hay qua hệ thống điện thoại Internet với trợ giúp thiết bị đầu cuối Hệ thống giao dịch tự động hoàn toàn thực nhiều TTCK phi tập trung giới phần lớn vận hành theo hệ thống NASDAQ Mỹ như: Malaysia (MESDAQ); Canadia Dealing Network Canada, JASDAQ Nhật Bản, Alternative Invesment Market Anh, Le Nouveau Marche Pháp, Bangkok Stock Dealing Center Thái Lan Tuy nhiên, khơng phải nước cần thiết phải chạy theo kỹ thuật đại Quan điểm chung nước thị trường phát triển mạnh, phương pháp giao dịch thủ cơng khơng đáp ứng nhu cầu, đặt hệ thống thiết bị đại, nghĩa họ chọn giải pháp tiết kiệm nhất, tránh trường hợp có hàng hoá giao dịch, niêm yết lại phục vụ hệ thống máy móc giao dịch điện tử đại với số đông người điều hành, rõ ràng chi phí tốn không cần thiết Khi khối lượng doanh số thị trường lên cao chuyển sang đại hoá theo tiêu chuẩn quốc tế thị trường NASDAQ, JASDAQ phù hợp với quy mô thị trường, vừa đỡ tốn kém, lại vừa tiếp cận kỹ thuật đại có nhu cầu tiếp cận 2.2 Về tham gia nhà đầu tư nước thị trường OTC Ngay giai đoạn đầu hoạt động, TTCK phi tập trung Đài Loan, Trung quốc, Hàn Quốc, Nhật Bản, việc tham gia nhà đầu tư nước hạn chế thị trường OTC Đài Loan thành lập 01/11/1994, đến tháng 7/1995 cho phép nhà đầu tư nước ngồi tham gia Trong đó, thị trường OTC Hàn Quốc thành lập năm 1987 KSDA đến năm 1994 cho phép nhà đầu tư nước tham gia thị trường Việc nắm giữ CK nhà đầu tư nước CK giao dịch TTCK phi tập trung hạn chế nước tỏ thận trọng Trong giai đoạn đầu dựa vào tỷ lệ CK mà nhà đầu tư nước phép nắm giữ TTCK tập trung để xác định mức phép nắm giữ TTCK phi tập trung (đối với nước thành lập thị trường OTC sau SGDCK Việt Nam) Thông thường, tỷ lệ giai đoạn hầu hết TTCK phi tập trung nhỏ sau thời gian hoạt động tỷ lệ nâng dần lên Mục tiêu việc hạn chế nhằm tránh hoạt động thao túng thị trường nhà đầu tư nước ngoài, giai đoạn thị trường vào hoạt động, việc ổn định thị trường tạo dựng uy tín nhà đầu tư người tham gia thị trường quan trọng 2.3 Về tham gia hàng hố CK nước ngồi Kinh nghiệm phát triển thị trường OTC giới cho thấy, TTCK phi tập trung nước phát triển NASDAQ Mỹ, JASDAQ Nhật Bản, hoạt động sau thời gian cho phép CK nước niêm yết, nước khu vực giai đoạn đầu khơng cho phép CK nước tham gia vào thị trường, CK tham gia thị trường chủ yếu CK Nhà nước, CK công ty thuộc sở hữu Nhà nước, CK doanh nghiệp vừa nhỏ Các sách nhằm mục tiêu tăng cường huy động nguồn vốn phục vụ cho phát triển kinh tế quốc gia, đồng thời hạn chế tác động bên vào thị trường nước Tuy nhiên việc niêm yết CK công ty nước thị trường quốc tế lại khuyến khích 2.4 Về việc trì biên độ giao dịch hợp lý nhằm ổn định thị trường Mặc dù việc trì biên độ giao dịch có ảnh hưởng đến tính linh hoạt thị trường, nhiên để đảm bảo an toàn cho thị trường, nhiều SGDCK TTCK phi tập trung sử dụng biên độ giao dịch (tỷ lệ biên độ dao động ngày so với mức giá đóng cửa ngày trước đó) Hiện tại, Hàn Quốc giới hạn dao động hàng ngày giá thị trường KOSDAQ thiết lập nhằm bảo vệ nhà đầu tư công ty CK từ biến động mức giá cổ phiếu; Đài Loan, giới hạn biên độ giao dịch hàng ngày thị trường ROSE ±7% 2.5 Về quy định công ty tham gia niêm yết Cũng giống thị trường Sàn giao dịch, hầu hết TTCK phi tập trung giới quy định tiêu chuẩn cụ thể việc chọn tham gia niêm yết CK thị trường nhằm đảm bảo cho thị trường có hàng hố chất lượng cao giao dịch thông suốt, tiêu chuẩn thường về: thời gian thành lập, vốn điều lệ, vốn cổ phần, số lượng cổ đông, tỷ lệ nợ, tỷ lệ lợi nhuận vốn góp, tình trạng nợ, Đây khía cạnh đáng lưu ý để tham khảo việc đưa chuẩn mực, định mức công ty tham gia niêm yết thị trường OTC 2.6 Thành lập OTC sau phát triển lên thành TTCK tập trung (SDGCK) Lịch sử phát triển TTCK giới cho thấy, TTCK phi tập trung thường xuất sớm TTCK tập trung hoạt động chủ yếu thương lượng, trao đổi miệng với nhau, khơng cần giấy tờ khơng cần có hàng hố hay mẫu mã trước mặt, nói chung hoạt động gần dựa vào chữ tín, khơng có chế tài, điều chỉnh cụ thể pháp luật thị trường này, sau quy định, luật lệ bước hình thành Qua thời gian hoạt động định, thị trường có điều chỉnh pháp luật phát triển thành TTCK tập trung (SGDCK), nóng vội q trình thường phải trải qua cú sốc lớn, gây gián đoạn, suy giảm lòng tin, ảnh hưởng nghiêm trọng đến hoạt động thị trường Ví dụ thị trường chứng khốn Thái Lan, Inđơnêsia, hoạt động trì trệ thời gian dài thiếu hàng hố khơng quan tâm mức, thị trường chứng khoán Philippine hiệu thiếu đạo quản lý thống hoạt động Sở giao dịch chứng khoán (Makita Manila), thị trường chứng khoán Balan, Hungari gặp trục trặc việc đạo giá cao thấp, … Kinh nghiệm thị trường hình thành sau cho thấy thị trường sau thiết lập hoạt động có hiệu quả, ổn định nhanh chóng có chuẩn bị chu đáo mặt hàng hoá, luật pháp, người, máy quản lý đặc biệt giám sát quản lý nghiêm ngặt Nhà nước 2.7 Về cơng khai hố thơng tin Một mục tiêu hoạt động TTCK bảo vệ lợi ích hợp pháp người đầu tư Để thực mục tiêu này, quan quản lý TTCK hầu đặt u cầu bắt buộc cơng khai hố thơng tin đối tượng tham gia vào đầu tư kinh doanh chứng khốn Chẳng hạn phải cơng khai báo cáo định kỳ (như bảng tổng kết tài sản, báo cáo kinh doanh lỗ lãi, báo cáo khoản nợ phải thu, phải trả) cho công chúng địa điểm niêm yết chào bán chứng khoán 2.8 Quản lý thị trường OTC 2.8.1 Về nội dung quản lý Nhà nước CK kinh doanh CK OTC, theo kinh nghiệm nước ý kiến có quan điểm thống nhất: - Xây dựng văn pháp luật CK kinh doanh CK; sách điều chỉnh TTCK nói chung thị trường OTC nói riêng; - Kiểm tra, giám sát việc thi hành pháp luật CK kinh doanh chứng khốn; - Cấp, đình thu hồi loại giấy phép lĩnh vực CK kinh doanh chứng khoán 2.8.2 Về quản lý Nhà nước thị trường OTC: hầu việc quản lý thị trường OTC Hiệp hội nhà Kinh doanh CK đảm nhận Đây tổ chức phi lợi nhuận, đồng thời hoạt động Hiệp hội hoạt động TTCK luật hoá, tránh nhiều tượng tiêu cực, bảo vệ nhà đầu tư đảm bảo công thị trường ... tiến hành phát hành cổ phiếu Mua cổ phiếu sau bán cho nỗi trăn trở cổ đông thị trường tự III KINH NGHIỆM TỔ CHỨC, HOẠT ĐỘNG CỦA MỘT SỐ OTC TRÊN THẾ GIỚI Một số mơ hình OTC giới A Thị trường chứng... đời thị trường đại để phục vụ cho việc giao dịch trái phiếu phủ, thị trường dự kiến thuộc quản lý Sở giao dịch Thâm Quyến Bài học kinh nghiệm Từ thực tiễn nước trình hình thành phát triển thị trường. .. trung Mỹ (NASDAQ - OTC) a Tổng quan Thị trường NASDAQ - OTC Mỹ nói chiếm vị trí quan trọng, có nhiều kinh nghiệm phát triển Vào thời điểm ban đầu, thị trường OTC sử dụng thao trường cho cơng ty