Báo cáo Ngành Điện – Chứng khóa MBS

Nội dung của báo cáo trình bày nhu cầu tiêu thụ điện dự kiến tiếp tục tăng trưởng 10%/năm; chuỗi giá trị ngành điện; mô hình Porter’s Five Forces; EVN gia tăng kiểm soát giá mua điện 2019; TCT Điện lực dầu khí Việt Nam (HSX - POW)...

NGÀNH ĐIỆN Nguyễn Hồng Bích Ngọc (+84) 77 47 01272 Ngoc.NguyenHoangBich@mbs.com.vn Macro outlook Stock market outlook Key investment themes Stock picks Ngành điện Nhu cầu tiêu thụ điện dự kiến tiếp tục tăng trưởng 10%/năm Tăng trưởng tiêu thụ điện & GDP Việt Nam • Sản lượng điện tiêu thụ dự kiến tiếp tục tăng trưởng 10%/năm thời gian tới Trong đó, nhóm cơng nghiệp xây dựng nhóm dân cư (chiếm 90% tổng nhu cầu) thúc đẩy nhu cầu điện, đặc biệt khu vực kinh tế trọng điểm Tiêu thụ điện bình quân đầu người Việt Nam khoảng 1,400 kWh, thấp so với mặt chung khu vực Châu Á, Thái Lan (2,500 kWh), Malaysia (4,200 kWh) Tăng trưởng tiêu thụ điện 5% 6% 5% 5% 6% 6% 595 7% 765 7% 711 7% 306 6% 1,397 10% 10% 8% 2,460 4,238 12% 11% 11% 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Tỷ trọng công suất lắp đặp & tiêu thụ điện theo miền Nhiệt điện than Năng lượng tái tạo 129,500 Công suất Tiêu thụ 49% Thủy điện Nhiệt điện khí Khác 34% Cơng suất điện lắp đặt (MW) 96,500 2014 2015 41,400 48,563 2016 2018 60,000 2020P 10% 34,058 38,553 22% Tuy nhiên, theo báo cáo cập nhật Bộ Công Thương (BCT) vào tháng 6/2019, tổng công suất phát triển thêm giai đoạn 2016 – 2030 ước giảm 16% (~ 15,200 MW) so với dự kiến ban đầu Quy hoạch Điện VII Điều chỉnh Việc trễ tiến độ dự án khí Lơ B Ơ Mơn Cá Voi Xanh có khả gia tăng tình trạng thiếu hụt điện khu vực miền Nam, đặc biệt từ 2022 Một số giải pháp đề xuất BCT tập trung vào (i) việc cân nhắc chế phù hợp để phát triển dự án khí Lơ B Ơ Mơn dự án khí thiên nhiên hóa lỏng (LNG) để thay số dự án điện than; (ii) gia tăng nhập điện từ Lào Trung Quốc Cụ thể, cho phép Tập đoàn Điện lực Việt Nam (EVN) đàm phán với Công ty Lưới điện Phong Nam Trung Quốc (CSG) tăng nhập điện qua đường dây 220 KV từ năm 2022 qua cấp điện áp 500 KV từ năm 2025 Với đề xuất trên, nhóm nhiệt điện khí nhiều khả ưu tiên phát triển thời gian tới 13% 13% 41% • Tính đến năm 2018, tổng công suất lắp đặt Việt Nam đạt 48,563 MW, chủ yếu tập trung vào thủy điện (35%), nhiệt điện than (38%) nhiệt điện khí (19%) Hiện tại, phần sản lượng điện sản xuất miền Bắc miền Trung truyền tải vào miền Nam để đáp ứng nhu cầu cao khu vực Theo Quy hoạch Điện VII Điều chỉnh, tổng công suất lắp đặt đến năm 2030 gia tăng gấp lần đạt 129,500 MW Trong đó, tỷ trọng thủy điện giảm cịn 17%, nhóm nhiệt điện trì đóng góp 57% mảng hoạt động lượng tái tạo đẩy mạnh lên 21% Tăng trưởng GDP 44% • 14% 14% Tiêu thụ điện bình qn đầu người (kWh) 7,913 Tăng trưởng nhu cầu tiêu thụ điện Việt Nam đạt bình qn 12%/năm vịng 10 năm qua, song song với việc thúc đẩy tăng trưởng GDP bình qn 6%/năm giai đoạn 8,294 • 2025P 2030P Bắc Trung Nam Nguồn: GSO, MBS Research Macro outlook Stock market outlook Key investment themes Sector Outlook EVN Ngành điện Chuỗi giá trị Thủy điện EVN Central PTC (17,031 MW, 35%) Nguồn cung khí thiên nhiên (Tổng Cơng ty Khí Việt Nam - GAS) Cơ chế giá khí (46% MFO) Nguồn cung than Nhập 14% Nhiệt điện khí (8,978 MW, 19%) Nhiệt điện than (18,516 MW, 38%) EPTC EVN South PTC Doanh thu điện = Qc * Pc + Qm * Pm Qc: Sản lượng bán theo PPA (80%) EVN Ho Chi Minh PTC Thị trường phát điện cạnh tranh (CGM) •2009 – 2012: thử nghiệm •2012 – 2019: thức Stock market outlook Cơng nghiệp & xây dựng Thương mại dịch vụ Pm: Giá bán CGM = Giá điện thị trường (SMP, có quy định mức trần) + Giá công suất thị trường (CAN) Chúng cho EVN tiến hành cổ phần hóa Tổng cơng ty con, cạnh tranh WCM bắt đầu gia tăng Hiện tại, nhà máy điện tiếp tục bán điện theo Hợp đồng mua bán điện (PPA) bán điện Thi trường phát điện cạnh tranh (CGM) 5% Nông, lâm, ngư nghiệp EVN Hanoi PTC Pc: Giá bán theo PPA (cơ chế chuyển ngang chi phí với IRR dự án 10% 12%) Việt Nam giai đoạn vận hành thử nghiệm Thị trường bán buôn điện cạnh tranh (WCM) Chúng cho điều chưa tạo nên thay đổi mặt chất cho ngành Về hình thức hoạt động, nhà máy điện bán điện trực tiếp cho Tổng công ty điện lực so với trước EVN người mua Tuy nhiên, Tổng công ty cơng ty EVN Vì vậy, tồn quyền điều hành thuộc EVN cạnh tranh mua điện Tổng công ty mức thấp Macro outlook 35% 54% Qm: Sản lượng bán CGM (20%) TKV, Tổng Công ty Đông Bắc 86% 2% 4% EVN North PTC Thị trường bán buôn điện cạnh tranh (WCM) •2017 – 2019: thử nghiệm •2019 – 2021: thức Key investment themes Nhóm dân cư Khác Thị trường bán lẻ điện cạnh tranh (RCM) •2012 – 2023: thử nghiệm •From 2023: thức Sector Outlook Ngành điện Mơ hình Porter’s Five Forces • Ngành thâm dụng vốn • Cần chấp thuận từ cấp quyền Cơ hội đầu tư • Quỹ đất đầu tư lớn • Nhóm thủy điện có ưu mặt chi phí sản xuất cạnh tranh • Khả phân phối điện bị giới hạn hệ thống truyền tải • Về mặt ưu tiên phát triển Chính Phủ, nhóm nhiệt điện khí, đặc biệt dự án LNG có ưu • Nhu cầu thị trường cao • Mức độ cạnh tranh nhà máy điện tương đối thấp tỷ trọng điện bán CGM chiếm 20% tổng sản lượng • Quy mơ nhà máy tương đối nhỏ Hiện Việt Nam có 160 nhà máy điện với cơng suất bình qn 300 MW/nhà máy Trong đó, có 36 nhà máy có công suất lớn 300 MW, chiếm 54% tổng công suất thị trường • Rào cản mặt kỹ thuật công nghệ thấp Rủi ro từ gia nhập ngành – Trung bình • Điện khơng có sản phẩm thay Mức độ cạnh tranh ngành – Trung bình Rủi ro từ sản phẩm thay - Thấp • Khó khăn việc mở rộng nhà máy • Chi phí chuyển đổi mặt sản xuất nguồn điện (than, khí, thủy điện…) cao • Chi phí rời ngành cao • Nguồn cung than khí có giới hạn Các nhà cung cấp chiếm ưu ngành Macro outlook Năng lực đàm phán nhà cung cấp Cao Năng lực đàm phán người mua – Trung bình Stock market outlook • EVN người mua từ nhà máy điện người bán đến hộ tiêu thụ Các nhà máy điện hộ tiêu thụ khơng có khả đàm phán Key investment themes • Đối với nhóm ổn định, khả & sách chia cổ tức yếu tố cần quan tâm Khi doanh nghiệp/nhà máy bị giới hạn quy mô sản xuất định tăng trưởng lợi nhuận đến từ yếu tố nội tối ưu hóa hiệu suất hoạt động hữu, giảm dần dư nợ vay nhằm hạn chế tác động từ chi phí lãi vay ảnh hưởng tỷ giá Đối với nhóm này, NT2 cổ phiếu cân nhắc với lợi suất cổ tức 9% - 11%/năm • Đối với nhóm tăng trưởng, việc tăng trưởng ngành điện tập trung vào cơng ty có đầu tư dự án có khả M&A doanh nghiệp/dự án khác Theo tiêu chí đó, cổ phiếu xem xét POW & REE Sector Outlook Ngành điện EVN gia tăng kiểm sốt giá mua điện 2019 Chúng tơi tập trung vào nhóm nhiệt điện POW, NT2 REE Tuy nhiên, cho giá cổ phiếu POW NT2 phản ánh tiềm tăng trưởng lợi nhuận 2019 Vì vậy, chúng tơi khuyến nghị NẮM GIỮ CP POW NT2 Đối với REE, khuyến nghị MUA với giá mục tiêu 38,200 đồng/CP (upside 19%) REE giao dịch mức P/E forward 2019 6x, thấp so với mức bình quân năm CP (7x) 32% Doanh thu 2018 2019F Giá mục tiêu (VND) P/E P/B P/E P/B (VND) Upside REE MUA 32,000 1.0 0.9 38,200 19% POW NẮM GIỮ 14,800 19 1.4 14 1.3 15,900 7% NT2 NẮM GIỮ 26,900 10 2.1 11 2.1 30,400 13% Q1/18 NHIỆT ĐIỆN Giá điện thị trường CGM (VND/kWh) LNR 2018 2019 1,200 1,000 800 0% Thị giá 14% Khuyến nghị THỦY ĐIỆN Q1/19 NHÓM NHIỆT ĐIỆN Cơ hội đầu tư CP 5% 5% Q1/18 -9% • Giá bán -25% Chúng lưu ý việc tăng giá điện bán lẻ từ 20/3/2019 tập trung cải thiện tài EVN Đây thời điểm BCT bỏ chế bao tiêu khí điều chỉnh tăng giá than Khả tăng giá mua điện từ nhà máy kiểm soát chắt chẽ (i) tỷ lệ sản lượng bán điện theo hợp đồng giảm từ 85% cịn 80% nhóm nhiệt điện (ii) EVN đề xuất đàm phán lại giá điện hợp đồng số nhà máy Sản lượng -38% • LNR 29% tháng cuối 2019, dự kiến tình hình thủy văn không khả quan tiếp tục tác động đến kết kinh doanh nhóm thủy điện Nhóm nhiệt điện kỳ vọng kết kinh doanh khả quan dựa tỷ trọng huy động cao từ EVN nhằm bù đắp sụt giảm thủy điện Doanh thu -24% • SẢN LƯỢNG & GIÁ BÁN Q1/19 NHĨM THỦY ĐIỆN 17% Q1/2019, nhóm thủy điện ghi nhận kết kinh doanh sụt giảm so với hình thủy văn khơng thuận lợi Tăng trưởng lợi nhuận tập trung chủ yếu nhóm nhiệt điện, nhiên lợi nhuận đến từ khoản bất thường Loại trừ khoản lợi nhuận bất thường, lợi nhuận hoạt động kinh doanh nhóm nhiệt điện tương đương kỳ Giá bán điện công ty niêm yết tăng bình quân 5% so với kỳ Q1/2019 Mức tăng góp phần trì lợi nhuận hoạt động kinh doanh nhóm nhiệt điện khơng đủ bù đắp sụt giảm sản lượng nhóm nhiệt điện 17% • Q1/19 600 400 T1 T2 T3 T4 T5 T6 T7 T8 T9 T10 T11 T12 Nguồn: BC công ty niêm yết, MBS Research Macro outlook Stock market outlook Key investment themes Sector Outlook CTCP Cơ Điện Lạnh (HSX - REE) Diễn biến giá Chúng khuyến nghị MUA REE, giá mục tiêu 38,200 đồng/CP (upside 19%)  REE dự định M&A nhà máy thủy điện nhỏ 35MW (lợi nhuận hàng năm theo kế hoạch 40 tỷ đồng từ 2020) đầu tư vào dự án (DA) điện gió tỉnh Trà Vinh với công suất giai đoạn đạt 48MW (khởi công T10/2019), sau giai đoạn đạt 100MW Tuy nhiên, thông tin chi tiết vốn đầu tư, giá trị thời điểm giải ngân, tỷ lệ sở hữu chưa cơng bố Chúng tơi ước tính DA điện gió với quy mơ 48MW vận hành trước thời điểm T11/2021 nhằm hưởng mức giá 9.8 cents/kWh tạo lợi nhuận ròng khoảng 38 tỷ đồng/năm từ 2022 (tương đương 2% LNR REE) IRR dự kiến đạt 11%  DA Etown (70,000 m2 sàn cho thuê văn phòng) dự kiến đem lại 380 tỷ đồng LNR hàng năm từ 2024 (tỷ lệ lấp đầy giả định 98%) DA đầu tư tập trung giai đoạn 2021 – 2022, từ nguồn vốn phát hành trái phiếu 2,318 tỷ đồng vào T1/19 (đáo hạn vào năm 2029) Triệu CP Volume Luận điểm đầu tư 40 35 30 25 20 15 10 3 2 1 REE (%) 3T 0% 12T -5% VN-Index (%) +2% +2% -5% ĐVT: Tỷ đồng Định giá Tăng trưởng EPS (%) Giá trị hợp lý CP REE xác định dựa phương pháp FCFE REE giao dịch mức P/E forward 2019 6x, thấp so với mức bình quân năm CP (7x) Chúng tơi lưu ý thơng tin tích cực hội M&A đầu tư thời gian tới tạo rủi ro tăng trưởng thị giá so với giá mục tiêu Ngược lại, kết lợi nhuận ổn định 2019 2020, đồng thời thông tin tiêu cực DA Thượng Kon Tum có khả giảm độ hấp dẫn CP Giá mục tiêu VND 38,200 Upside 19% Bloomberg REE VN Vốn hóa VND 9,953 tỷ USD 424 triệu Diễn biến giá 52 tuần VND 28,100 VND 16 tỷ USD 0.7 triệu FY18 FOL 49% Tỷ lệ sở hữu NĐT NN 49% FY19F FY20F FY21F 5,699 5,921 5,716 2,345 2,425 2,531 2,775 1,784 1,762 1,889 2,136 Lợi nhuận (cơ bản) 1,686 1,811 1,889 2,136 EPS (VND) 5,754 5,675 6,049 6,847 30% -1% 7% 13% P/E (x) 6 5 EV/EBITDA (x) 6 5 1,800 1,600 1,600 1,600 Tỷ suất cổ tức (%) 5% 5% 5% 5% P/B (x) 1.0 0.9 0.8 0.7 19% 17% 16% 16% 37% 44% 31% 24% EBIT (tỷ VND) Lợi nhuận ròng (tỷ VND) Cổ tức (VND) Nợ ròng/vốn CSH (%) Stock market outlook VND 32,000 5,101 ROE (%) Rủi ro đàm phán lại Pc theo đề xuất EVN SBH, CHP, PPC (nhà máy Phả Lại 1), QTP 27/06/2019 Thị giá Giá trị giao dịch/ngày 1T +1% Doanh thu (tỷ VND) Rủi ro Ngày cập nhật VND 35,300  Dựa đóng góp khiêm tốn mảng điện năm nay, chúng tơi dự phóng LNR 2019 đạt 1,762 tỷ đồng (-1% kỳ, vượt 20% KH) 2020 2021, LNR ước tăng trưởng 7% 13% với động lực đến từ DA mới, bao gồm Etown (17,000 m2 sàn văn phòng cho thuê, LNR dự kiến 62 tỷ/năm ~ 3% LNR REE), DA điện mặt trời Cư Jut CHP (50 MWac, 70 tỷ LNR/năm) từ Q3/2019 DA thủy điện Thượng Kon Tum VSH (220 MW, lỗ 85 tỷ năm đầu vận hành lãi 350 tỷ/năm từ năm thứ 2) từ 2020 Macro outlook REE VND 1,000 MUA; Giá mục tiêu: VND 38,200 Nguồn: MBS Research Key investment themes Sector Outlook CTCP Cơ Điện Lạnh (HSX - REE) MUA; Giá mục tiêu: VND 38,200 Lợi nhuận ròng REE 2013 - 2030F M&E Reetech Cho thuê văn phịng BĐS Điện Etown Central Nước Khác 3,500 • Diện tích sàn cho th: 34,000 m2 (+34%) • Tỷ lệ lấp đầy: 97% cho năm 2019 • LNR: 190 tỷ đồng/năm (8% tổng LNR REE) 3,000 Etown • Diện tích sàn cho th: 17,000 m2 (+13%) • Hoạt động từ Q3/2019 2,500 • LNR: 62 tỷ đồng/năm (3% tổng LNR REE) 2,000 Tỷ trọng đóng góp mảng cho thuê văn phòng từ 14% lên 24% 1,500 Etown • Diện tích sàn cho thuê: 70,000 m2 (+52%) • Vốn đầu tư: 2,000 tỷ đồng 1,000 (trái phiếu phát hành 2,318 tỷ đồng T1/2019) • Năm đầu tư: 2021 – 2022 500 • Năm hoạt động: 2023 • LNR: 380 tỷ đồng/năm (14% tổng LNR REE) - Tỷ trọng đóng góp mảng cho th văn phịng 40% (500) Macro outlook Stock market outlook Key investment themes Sector Outlook CTCP Cơ Điện Lạnh (HSX - REE) MUA; Giá mục tiêu: VND 38,200 Các công ty & công ty liên kết nhóm điện REE Cơng ty Niêm yết Cơng suất (MW) Lợi nhuận rịng cơng ty (tỷ đồng) FY17 FY18 FY19F FY20F BQ FY21F FY30F Tỷ lệ sở hữu REE Lợi nhuận ròng mảng điện cho REE Cổ tức chia FY17 FY18 FY19F FY20F BQ FY21F FY30F BQ FY19F - FY30F 191 PPC HOSE 1,040 836 1,122 946 965 1,078 24% 202 271 228 233 260 TBC HOSE 120 166 206 168 172 192 60% 101 124 102 104 116 TMP HOSE 150 311 491 232 237 264 43% 133 209 99 101 113 108 SBH UPCOM 220 665 491 339 442 494 26% 171 126 87 114 127 71 VSH HOSE 21% - - - - - 43 NM Vĩnh Sơn Sông Hinh 136 286 310 297 303 338 60 65 62 64 71 DA Thượng Kon Tum 220 - - - (85) 347 - - - (18) 73 23% - - - - - CHP HOSE NM A Lưới DA điện mặt trời Cư Jut Tổng 170 410 96 278 283 316 93 22 63 64 72 50 - - 24 53 72 - - 12 16 886 717 746 937 2,325 Nguồn: Các công ty danh mục, MBS Research Macro outlook Stock market outlook Key investment themes Sector Outlook 64 511 CTCP Cơ Điện Lạnh (HSX - REE) MUA; Giá mục tiêu: VND 38,200 Các công ty liên kết mảng nước REE Nhà máy B.O.O Thủ Đức Công suất thiết kế (m3/ngày) Công suất thực tế 2018 (m3/ngày) Lợi nhuận rịng cơng ty (tỷ đồng) FY17 FY18 FY19F FY20F Ave FY21F FY30F Tỷ lệ sở hữu REE Lợi nhuận ròng mảng nước cho REE Cổ tức chia Ave FY19F FY30F FY17 FY18 FY19F FY20F Ave FY21F FY30F 300,000 300,000 104 105 109 109 133 42% 44 44 46 46 56 50 300,000 254,234 110 155 164 172 217 40% 44 62 66 69 87 20 Tân Hiệp II 300,000 185,000 32 35 37 55 32% 10 11 12 18 - VCW 300,000 249,421 168 219 198 216 241 36% 79 71 78 87 30 1,315,000 1,103,655 215 227 278 122 Thủ Đức III Tổng Macro outlook Stock market outlook Key investment themes Sector Outlook CTCP Cơ Điện Lạnh (HSX - REE) MUA; Giá mục tiêu: VND 38,200 Danh mục điện nước REE Thị giá Giá vốn 45,000 40,000 35,000 Lợi nhuận chênh lệch giá ước tính: 30,000 • BCTC riêng: 3,600 tỷ đồng (~ năm LNR REE) • BCTC HN: 2,100 tỷ đồng (~ 1.2 năm LNR REE) 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 NBP PPC TBC TMP Macro outlook ISH SBH VSH CHP DTV QTP VCW KHW Stock market outlook Key investment themes Sector Outlook CTCP Cơ Điện Lạnh (HSX - REE) MUA; Giá mục tiêu: VND 38,200 Báo cáo kết kinh doanh (tỷ VND) Doanh thu Giá vốn hàng bán Lợi nhuận gộp Doanh thu hoạt động tài Chi phí tài Lãi lỗ từ công ty liên doanh liên kết Chi phí bán hàng quản lý doanh nghiệp Lợi nhuận trước thuế Lợi nhuận sau thuế Lợi nhuận sau thuế (công ty mẹ) Lợi nhuận sau thuế (cổ đông không kiếm sốt) Bảng cân đới kế tốn (tỷ VND) TÀI SẢN NGẮN HẠN I Tiền khoản tương đương tiền II Các khoản đầu tư ngắn hạn III Phải thu ngắn hạn IV Hàng tồn kho V Tài sản ngắn hạn khác TÀI SẢN DÀI HẠN I Phải thu dài hạn II Tài sản dài hạn Tài sản cố định hữu hình Tài sản cố định vơ hình III Bất động sản đầu tư IV Tài sản dỡ dang dài hạn V Đầu tư dài hạn VI Tài sản dài hạn khác Tổng tài sản NỢ PHẢI TRẢ I Nợ ngắn hạn Phải trả ngắn hạn Vay ngắn hạn II Nợ dài hạn Phải trả dài hạn Vay dài hạn NGUỒN VỐN Vốn chủ sở hữu Thặng dư vốn cổ phần Các khoản lợi nhuận giữ lại Lợi ích cổ đông thiểu số Tổng nợ phải trả nguồn vốn Macro outlook FY18 5,101 3,873 1,228 304 111 999 314 2,118 1,884 1,784 100 FY19F 5,699 4,031 1,668 289 350 886 351 2,147 1,910 1,762 149 FY20F 5,921 4,138 1,783 201 331 931 378 2,208 1,965 1,889 77 FY21F 5,716 3,903 1,813 201 295 1,167 400 2,489 2,215 2,136 79 FY18 6,357 1,865 1,139 2,335 969 49 9,772 34 445 415 30 1,602 153 6,992 546 16,129 5,571 3,056 1,945 1,111 2,515 445 2,070 10,558 3,101 1,050 5,797 610 16,129 FY19F 9,027 3,325 1,139 2,591 1,920 53 10,303 34 397 368 29 1,997 7,330 546 19,330 8,201 3,870 2,914 956 4,331 445 3,886 11,129 3,101 1,050 6,368 610 19,330 FY20F 9,883 4,030 1,139 2,691 1,971 53 10,485 34 347 320 27 1,860 7,698 546 20,368 7,862 4,028 3,063 965 3,834 445 3,389 12,506 3,101 1,050 7,745 610 20,368 FY21F 9,563 3,914 1,139 2,598 1,859 53 11,878 34 296 271 25 1,724 1,000 8,278 546 21,441 7,310 3,884 3,024 860 3,426 445 2,981 14,131 3,101 1,050 9,370 610 21,441 Stock market outlook CHỈ SỐ TÀI CHÍNH Định giá EPS (VND) BVPS (VND) P/E P/B Khả sinh lời Biên lợi nhuận gộp Biên EBITDA Biên lợi nhuận ròng ROE ROA Tăng trưởng Doanh thu Lợi nhuận trước thuế Lợi nhuận sau thuế EPS Tổng tài sản Nguồn vốn Thanh khoản Thanh toán hành Thanh toán nhanh Nợ/Tài sản Nợ/Vốn chủ sở hữu Khả toán lãi vay Hiệu hoạt động Vòng quay khoản phải thu Số ngày thu tiền bán hàng Vòng quay hàng tồn kho Số ngày lưu thơng hàng tồn kho Vịng quay khoản phải trả Số ngày phải trả Báo cáo lưu chuyển tiền tệ (tỷ VND) Lưu chuyển tiền từ hoạt động kinh doanh Lưu chuyển tiền từ hoạt động đầu tư Lưu chuyển tiền từ hoạt động tài Lưu chuyển tiền năm Key investment themes FY18 FY19F FY20F FY21F 5,754 32,018 1.0 5,675 35,887 0.9 6,049 40,330 0.8 6,847 45,570 0.7 24% 49% 35% 19% 12.0% 29% 46% 31% 17% 10.1% 30% 46% 32% 16% 9.5% 32% 52% 37% 16% 10.2% 2% 23% 30% 30% 8% 14% 12% 1% -1% -1% 25% 12% 4% 3% 7% 7% 5% 12% -3% 13% 13% 13% 5% 13% 2.08 1.76 36% 0.56 10.58 2.33 1.84 42% 0.74 8.70 2.45 1.96 39% 0.63 7.85 2.46 1.98 34% 0.52 9.69 124 119 198 166 174 203 166 174 203 166 174 203 FY18 91 (219) (403) (531) FY19F 83 273 1,103 1,460 FY20F 952 737 (984) 705 FY21F 1,133 (239) (1,010) (115) Sector Outlook TCT Điện lực dầu khí Việt Nam (HSX - POW) Diễn biến giá VOLUME  POW công bố KQKD Q1/19 đạt 879 tỷ đồng lợi nhuận ròng (LNR), +30% kỳ, chủ yếu nhờ không phát sinh lỗ tỷ giá chưa thực (Q1/18 ~ 124 tỷ đồng)  2019, dự phóng doanh thu đạt 34,128 tỷ đồng (+4% kỳ) LNR đạt 2,670 tỷ đồng (+39% kỳ) 9T cuối 2019, dự phóng LNR đạt 1,791 tỷ đồng (+44% kỳ) dựa (i) sản lượng điện ước tăng 5% kỳ sản lượng huy động từ nhóm nhiệt điện tăng bù đắp cho sụt giảm sản lượng nhóm thủy điện; (ii) nhà máy nhiệt điện Cà Mau 1&2 hết khấu hao; (iii) CP lãi vay giảm 30% theo dư nợ giảm dần  2020, dự phóng doanh thu đạt 35,496 tỷ đồng (+4% kỳ) LNR đạt 2,548 tỷ đồng (-5% kỳ) Yếu tố tích cực từ việc nhà máy NT1 hết khấu hao từ 2020 (ước giảm chi phí 584 tỷ đồng/năm) CP lãi vay giảm 34% kỳ góp phần giảm nhẹ tác động tiêu cực từ Cà Mau 1&2 Từ cuối 2019, ước 40% sản lượng khí cho cụm Cà Mau cung cấp từ Petronas theo Thỏa thuận khung mua bán khí bổ sung cho tổ hợp Khí – Điện – Đạm Cà Mau với chế giá 90% MFO (so với 46% MFO) , đồng thời nhiều khả nhà máy Cà Mau tham gia thị trường phát điện cạnh tranh Giả định tỷ lệ Qc/Qm ~ 80%/20% tương tự nhà máy nhiệt điện nay, lợi nhuận Cà Mau 1&2 dự kiến giảm gần 520 tỷ đồng POW 10 20 15 10 Ngày cập nhật 27/06/2019 Thị giá VND 14,800 Giá mục tiêu VND 15,900 Upside 7% Bloomberg POW VN Vốn hóa VND 36,065 tỷ USD 1,552 triệu 18/05/2018 8/6/2018 29/06/2018 20/07/2018 10/8/2018 31/08/2018 24/09/2018 15/10/2018 5/11/2018 26/11/2018 17/12/2018 22/01/2019 19/02/2019 12/3/2019 2/4/2019 24/04/2019 20/05/2019 Chúng tơi trì khuyến nghị NẮM GIỮ POW, giá mục tiêu 15,900 đồng/CP (upside 7%) triệu CP Luận điểm đầu tư VND 1,000 NẮM GIỮ; Giá mục tiêu: VND 15,900 POW (%) 1T +10% 3T -6% 12T +5% VN-Index (%) +2% +2% -5% VND 11,000 VND 17,500 Giá trị giao dịch/ngày VND 30 tỷ USD 1,3 triệu FOL 49% Tỷ lệ sở hữu NĐT NN ĐVT: Tỷ đồng Doanh thu (tỷ VND) Diễn biến giá 52 tuần 14.67% FY18 FY19F FY20F FY21F 32,662 34,128 35,496 37,491 3,799 4,297 3,981 4,349 1,921 2,670 2,548 3,083 1,921 2,670 2,548 3,083 814 1,104 1,053 1,275 -14% 36% -5% 21% 19 14 15 12 8.6 8.8 9.6 9.5 - 600 500 500 EBIT (tỷ VND) Lợi nhuận ròng (tỷ VND) Lợi nhuận (cơ bản) EPS (VND) Định giá Tăng trưởng EPS (%) Giá trị hợp lý CP POW xác định dựa phương pháp FCFE POW giao dịch mức P/E forward 2019 14x EV/EBITDA (x) Rủi ro Tỷ suất cổ tức (%) 0% 4% 3% 3% P/B (x) 1.4 1.3 1.2 1.2 ROE (%) 7% 10% 9% 10% 105% 85% 93% 99% P/E (x) Rủi ro đàm phán lại giá điện hợp đồng theo đề xuất EVN NM NT2, Hủa Na, Đakdrinh Rủi ro tái ký hợp đồng PPA NT1 hết hạn hợp đồng PPA lần từ 2020 Rủi ro khoản ngắn hạn Macro outlook Cổ tức (VND) Nợ ròng/vốn CSH (%) Nguồn: MBS Research Stock market outlook Key investment themes Stock picks TCT Điện lực dầu khí Việt Nam (HSX - POW) NẮM GIỮ; Giá mục tiêu: VND 15,900 Báo cáo kết kinh doanh (tỷ VND) Doanh thu Giá vốn hàng bán Lợi nhuận gộp Doanh thu hoạt động tài Chi phí tài Chi phí bán hàng quản lý doanh nghiệp Lợi nhuận trước thuế Lợi nhuận sau thuế Lợi nhuận sau thuế (công ty mẹ) Lợi nhuận sau thuế (cổ đơng khơng kiếm sốt) Bảng cân đới kế toán (tỷ VND) TÀI SẢN NGẮN HẠN I Tiền khoản tương đương tiền II Các khoản đầu tư ngắn hạn III Phải thu ngắn hạn IV Hàng tồn kho V Tài sản ngắn hạn khác TÀI SẢN DÀI HẠN I Phải thu dài hạn II Tài sản dài hạn Tài sản cố định hữu hình Tài sản cố định vơ hình III Bất động sản đầu tư IV Tài sản dỡ dang dài hạn V Đầu tư dài hạn VI Tài sản dài hạn khác Tổng tài sản NỢ PHẢI TRẢ I Nợ ngắn hạn Phải trả ngắn hạn Vay ngắn hạn II Nợ dài hạn Phải trả dài hạn Vay dài hạn NGUỒN VỐN Vốn chủ sở hữu Thặng dư vốn cổ phần Các khoản lợi nhuận giữ lại Lợi ích cổ đơng thiểu số Tổng nợ phải trả nguồn vốn Macro outlook FY18 32,662 28,186 4,476 515 1,779 793 2,492 2,287 1,921 366 FY19F 34,128 29,159 4,969 312 1,187 829 3,304 3,010 2,670 340 FY20F 35,496 30,706 4,790 312 904 870 3,328 2,918 2,548 370 FY21F 37,491 32,325 5,166 312 600 914 3,965 3,478 3,083 395 FY18 15,251 3,185 176 7,531 4,187 172 42,860 41 40,177 40,113 64 378 937 1,327 58,111 31,296 17,571 11,017 6,554 13,725 421 13,304 26,815 23,419 1,087 2,309 58,111 FY19F 15,295 3,325 176 7,524 4,050 220 39,720 39 37,176 37,118 58 467 936 1,101 55,015 27,019 18,814 13,023 5,791 8,205 422 7,783 27,996 23,419 2,269 2,309 55,015 FY20F 13,785 1,171 176 7,979 4,265 195 43,889 39 34,292 34,240 52 7,708 936 914 57,675 28,383 18,642 14,671 3,972 9,741 422 9,319 29,292 23,419 3,564 2,309 57,675 FY21F 14,383 995 176 8,594 4,490 128 48,383 39 31,700 31,654 46 14,949 936 759 62,765 31,659 18,530 16,389 2,141 13,129 422 12,707 31,106 23,419 5,379 2,309 62,765 Stock market outlook CHỈ SỐ TÀI CHÍNH Định giá EPS (VND) BVPS (VND) P/E P/B Khả sinh lời Biên lợi nhuận gộp Biên EBITDA Biên lợi nhuận ròng ROE ROA Tăng trưởng Doanh thu Lợi nhuận trước thuế Lợi nhuận sau thuế EPS Tổng tài sản Nguồn vốn Thanh khoản Thanh toán hành Thanh toán nhanh Nợ/Tài sản Nợ/Vốn chủ sở hữu Khả toán lãi vay Hiệu hoạt động Vòng quay khoản phải thu Số ngày thu tiền bán hàng Vòng quay hàng tồn kho Số ngày lưu thơng hàng tồn kho Vịng quay khoản phải trả Số ngày phải trả Báo cáo lưu chuyển tiền tệ (tỷ VND) Lưu chuyển tiền từ hoạt động kinh doanh Lưu chuyển tiền từ hoạt động đầu tư Lưu chuyển tiền từ hoạt động tài Lưu chuyển tiền năm Key investment themes FY18 FY19F FY20F FY21F 814 11,450 19 1.4 1,104 11,955 14 1.3 1,053 12,508 15 1.2 1,275 13,282 12 1.2 14% 24% 6% 7% 3% 15% 22% 8% 10% 5% 13% 20% 7% 9% 5% 14% 19% 8% 10% 5% 10% -9% -12% -14% -4% -3% 4% 33% 32% 36% -5% 4% 4% 1% -3% -5% 5% 5% 6% 19% 19% 21% 9% 6% 0.87 0.63 54% 117% 2.89 0.81 0.60 49% 97% 4.33 0.74 0.51 49% 97% 6.10 0.78 0.53 50% 102% 11.32 77 50 122 78 51 152 79 51 152 81 51 152 FY18 4,996 1,554 (5,633) 918 FY19F 7,947 (117) (7,689) 140 FY20F 6,394 (7,095) (1,454) (2,155) FY21F 6,532 (7,095) 387 (176) Stock picks CTCP Điện lực dầu khí Nhơn Trạch (HSX - NT2) Diễn biến giá Volume Luận điểm đầu tư NT2  NT2 công bố KQKD Q1/19 đạt 178 tỷ đồng lợi nhuận ròng (LNR), -24% kỳ, sản lượng điện sản xuất biên lợi nhuận gộp giảm  2019, dự phóng doanh thu đạt 8,170 tỷ đồng (+7% kỳ, vượt 9% KH) LNR đạt 740 tỷ đồng (5% kỳ, đạt KH năm) Mặc dù lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh có khả cải thiện tốt 9T cuối 2019, dự phóng LNR đạt 562 tỷ đồng (+3% kỳ) không phát sinh khoản bất thường kỳ 2018 (lãi tỷ giá chưa thực 78 tỷ đồng, hồn nhập dự phịng phải trả dài hạn 28 tỷ đồng) Sản lượng điện 9T cuối 2019 ước cải thiện 14% kỳ với nguồn cung khí nhiều khơng có cố hệ thống truyền tải khí 35 30 25 20 15 10 - 1,500 1,000 500 - Chúng kết hợp phương pháp chiết khấu dòng cổ tức (DDM) phương pháp P/E để xác định giá trị hợp lý CP NT2 CP NT2 giao dịch với mức P/E forward 2019 11 lần, tương đương với bình qn nhóm cơng ty ngành Rủi ro 27/06/2019 Thị giá VND 26,900 Giá mục tiêu VND 30,400 13% Bloomberg NT2 VN Vốn hóa VND 8,219 tỷ USD 350 triệu Diễn biến giá 52 tuần VND 22,300 VND 30,500 Giá trị giao dịch/ngày NT2 (%) 1T +8% 3T -3% 12T +17% VN-Index (%) +2% +2% -5% ĐVT: Tỷ đồng Định giá Ngày cập nhật Upside 26/04/2018 18/05/2018 07/06/2018 27/06/2018 17/07/2018 06/08/2018 24/08/2018 14/09/2018 04/10/2018 24/10/2018 13/11/2018 03/12/2018 21/12/2018 14/01/2019 01/02/2019 28/02/2019 20/03/2019 09/04/2019 Chúng tơi trì khuyến nghị NẮM GIỮ NT2, giá mục tiêu 30,400 đồng/CP, upside 13% Nghìn CP 2,000 VND 1,000 NẮM GIỮ; Giá mục tiêu: VND 30,400 VND 7.6 tỷ USD 0,3 triệu FOL 49% Tỷ lệ sở hữu NĐT NN FY18 FY19F 23.13% FY20F 7,670 8,170 7,791 8,351 EBIT (tỷ VND) 929 851 899 942 Lợi nhuận ròng (tỷ VND) 782 740 816 879 Lợi nhuận (cơ bản) 736 700 816 879 2,618 2,491 2,734 2,953 -4% -5% 10% 8% 10 11 10 7 7,200 2,500 2,500 3,000 27% 9% 9% 11% 2.1 2.1 2.1 2.1 ROE (%) 18% 20% 22% 23% Nợ ròng/vốn CSH (%) 139% 100% 72% 57% Doanh thu (tỷ VND) EPS (VND) Rủi ro đàm phán lại giá điện hợp đồng (Pc) theo đề xuất EVN từ 2019 NT2 cho biết tổng giá trị đầu tư duyệt nhà máy nhiều khả bị điều chỉnh giảm Tuy nhiên, công ty dự kiến thương lượng mức IRR cao để bù đắp phần sụt giảm chi phí đầu tư nhằm trì Pc Tăng trưởng EPS (%) Rủi ro khoản ngắn hạn Cuối 2018, số toán hành NT2 mức 0.8 mức chia cổ tức khả lớn năm Chung tơi dự phóng số trì 0.69 2019 0.77 2020 trước quay lại ngưỡng an toàn từ 2021 Cổ tức (VND) P/E (x) EV/EBITDA (x) Tỷ suất cổ tức (%) P/B (x) Nguồn: MBS Research Macro outlook Stock market outlook FY21F Key investment themes Stock picks CTCP Điện lực dầu khí Nhơn Trạch (HSX - NT2) NẮM GIỮ; Giá mục tiêu: VND 30,400 Báo cáo kết kinh doanh (tỷ VND) Doanh thu Giá vốn hàng bán Lợi nhuận gộp Doanh thu hoạt động tài Chi phí tài Chi phí bán hàng quản lý doanh nghiệp Lợi nhuận trước thuế Lợi nhuận sau thuế Lợi nhuận sau thuế (công ty mẹ) Lợi nhuận sau thuế (cổ đông khơng kiếm sốt) FY18 7,670 6,654 1,016 73 192 101 824 782 782 FY19F 8,170 7,220 950 65 167 106 779 740 740 FY20F 7,791 6,726 1,065 65 161 111 858 816 816 FY21F 8,351 7,283 1,068 65 92 117 925 879 879 Bảng cân đối kế toán (tỷ VND) TÀI SẢN NGẮN HẠN I Tiền khoản tương đương tiền II Các khoản đầu tư ngắn hạn III Phải thu ngắn hạn IV Hàng tồn kho V Tài sản ngắn hạn khác TÀI SẢN DÀI HẠN I Phải thu dài hạn II Tài sản dài hạn Tài sản cố định hữu hình Tài sản cố định vơ hình III Bất động sản đầu tư IV Tài sản dỡ dang dài hạn V Đầu tư dài hạn VI Tài sản dài hạn khác Tổng tài sản NỢ PHẢI TRẢ I Nợ ngắn hạn Phải trả ngắn hạn Vay ngắn hạn II Nợ dài hạn Phải trả dài hạn Vay dài hạn NGUỒN VỐN Vốn chủ sở hữu Thặng dư vốn cổ phần Các khoản lợi nhuận giữ lại Lợi ích cổ đơng thiểu số Tổng nợ phải trả nguồn vốn FY18 2,847 65 2,520 261 6,005 38 5,562 5,538 25 402 8,852 5,169 3,572 2,181 1,391 1,597 39 1,558 3,683 2,879 804 FY19F 2,243 45 1,900 278 20 5,174 38 4,885 4,863 23 248 7,417 3,736 3,239 1,851 1,388 497 497 3,681 2,879 802 FY20F 2,106 19 1,812 259 16 4,374 38 4,208 4,187 21 125 6,479 2,730 2,730 1,922 809 0 3,749 2,879 870 FY21F 2,486 240 1,942 280 23 3,636 38 3,530 3,511 19 65 6,121 2,386 2,386 2,052 334 0 3,735 2,879 856 8,852 7,417 6,479 6,121 Macro outlook Stock market outlook CHỈ SỐ TÀI CHÍNH Định giá EPS (VND) BVPS (VND) P/E P/B Khả sinh lời Biên lợi nhuận gộp Biên EBITDA Biên lợi nhuận ròng ROE ROA Tăng trưởng Doanh thu Lợi nhuận trước thuế Lợi nhuận sau thuế EPS Tổng tài sản Nguồn vốn Thanh khoản Thanh toán hành Thanh toán nhanh Nợ/Tài sản Nợ/Vốn chủ sở hữu Khả tốn lãi vay Hiệu hoạt động Vịng quay khoản phải thu Số ngày thu tiền bán hàng Vịng quay hàng tồn kho Số ngày lưu thơng hàng tồn kho Vòng quay khoản phải trả Số ngày phải trả Báo cáo lưu chuyển tiền tệ (tỷ VND) Lưu chuyển tiền từ hoạt động kinh doanh Lưu chuyển tiền từ hoạt động đầu tư Lưu chuyển tiền từ hoạt động tài Lưu chuyển tiền năm Key investment themes FY18 FY19F FY20F FY21F 2,618 12,793 10 2.1 2,491 12,787 11 2.1 2,734 13,021 10 2.1 2,953 12,974 2.1 13% 21% 10% 18% 8.3% 12% 19% 9% 20% 9.1% 14% 20% 10% 22% 11.7% 13% 19% 11% 23% 13.9% 13% -3% -3% -4% -11% -26% 7% -5% -5% -5% -16% 0% -5% 10% 10% 10% -13% 2% 7% 8% 8% 8% -6% 0% 0.80 0.72 58% 1.40 8.85 0.69 0.61 50% 1.01 11.75 0.77 0.68 42% 0.73 22.37 1.04 0.92 39% 0.64 53.92 3.6 102.7 25.6 14.3 3.9 93.2 4.3 84.9 26.0 14.0 3.9 93.6 4.3 84.9 26.0 14.0 3.5 104.3 4.3 84.9 26.0 14.0 3.6 101.4 FY18 1,520 943 (2,544) (81) FY19F 1,725 39 (1,784) (20) FY20F 1,731 39 (1,796) (26) FY21F 1,520 39 (1,338) 221 Stock picks .. .Ngành điện Nhu cầu tiêu thụ điện dự kiến tiếp tục tăng trưởng 10%/năm Tăng trưởng tiêu thụ điện & GDP Việt Nam • Sản lượng điện tiêu thụ dự kiến tiếp tục tăng... thay số dự án điện than; (ii) gia tăng nhập điện từ Lào Trung Quốc Cụ thể, cho phép Tập đoàn Điện lực Việt Nam (EVN) đàm phán với Công ty Lưới điện Phong Nam Trung Quốc (CSG) tăng nhập điện qua đường... thủy điện (35%), nhiệt điện than (38%) nhiệt điện khí (19%) Hiện tại, phần sản lượng điện sản xuất miền Bắc miền Trung truyền tải vào miền Nam để đáp ứng nhu cầu cao khu vực Theo Quy hoạch Điện