Độ nhạy cảm của các nguồn tài trợ bên ngoài đối với dòng tiền dưới tác động của ràng buộc tài chính bằng chứng thực nghiệm tại việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH Ngơ Hồng Hải ĐỘ NHẠY CẢM CỦA CÁC NGUỒN TÀI TRỢ BÊN NGOÀI ĐỐI VỚI DỊNG TIỀN DƢỚI TÁC ĐỘNG CỦA RÀNG BUỘC TÀI CHÍNH: BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP Hồ Chí Minh – Năm 2018 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH Ngơ Hồng Hải ĐỘ NHẠY CẢM CỦA CÁC NGUỒN TÀI TRỢ BÊN NGOÀI ĐỐI VỚI DỊNG TIỀN DƢỚI TÁC ĐỘNG CỦA RÀNG BUỘC TÀI CHÍNH: BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài – Ngân hàng Mã số: 8340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƢỜI HƢỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS TS NGUYỄN THỊ LIÊN HOA TP Hồ Chí Minh – Năm 2018 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan đề tài: “Độ nhạy cảm nguồn tài trợ bên dòng tiền dƣới tác động ràng buộc tài chính: chứng thực nghiệm Việt Nam” cơng trình nghiên cứu khoa học độc lập riêng tơi Các số liệu sử dụng phân tích công bố theo quy định Các kết nghiên cứu luận văn tơi tự tìm hiểu, phân tích cách trung thực, phù hợp với thực tiễn Việt Nam chưa công bố cơng trình khác Luận văn thực hướng dẫn PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa Nếu khơng nêu trên, tơi xin hồn tồn chịu trách nhiệm cơng trình nghiên cứu Thành phố Hồ Chí Minh, ngày tháng NGƯỜI CAM ĐOAN NGƠ HỒNG HẢI năm 2018 MỤC LỤC Trang phụ bìa Lời cam đoan Mục lục Danh mục chữ viết tắt Danh mục bảng TÓM TẮT CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU 1.1 Lý nghiên cứu 1.2 Mục tiêu nghiên cứu 1.3 Phương pháp nghiên cứu .4 1.4 Ý nghĩa đề tài 1.5 Kết cấu đề tài CHƢƠNG 2: CÁC KHÁI NIỆM CƠ BẢN VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 2.1 Các khái niệm 2.1.1 Khái niệm dòng tiền 2.1.2 Các nguồn tài trợ doanh nghiệp 2.1.3 Sự ràng buộc tài .7 2.2 Tổng quan nghiên cứu trước .9 CHƢƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .17 3.1 Dữ liệu nghiên cứu 17 3.2 Mơ hình phương pháp nghiên cứu 19 3.2.1 Các giả thuyết nghiên cứu 19 3.2.1.1 Giả thuyết 20 3.2.1.2 Giả thuyết 21 3.2.2 Các mơ hình nghiên cứu mô tả biến 22 3.2.2.1 Mơ hình kiểm định độ nhạy cảm nguồn tài trợ bên ngồi theo dịng tiền 22 3.2.2.2 Mơ hình kiểm định tác động tài sản hữu hình lên độ nhạy cảm nguồn tài trợ bên ngồi dịng tiền 25 3.2.3 Phương pháp nghiên cứu trình tự nghiên cứu 30 CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 34 4.1 Phân tích thống kê mô tả 34 4.2 Phân tích kết hồi quy 44 4.2.1 Kết kiểm định giả thuyết liên quan tới độ nhạy cảm nguồn tài trợ bên ngồi dịng tiền doanh nghiệp 44 4.2.1.1 Kết kiểm định mơ hình (1) 44 4.2.1.2 Kết kiểm định mơ hình (2) 51 4.2.2 Kết kiểm định giả thuyết liên quan tới ảnh hưởng tài sản hữu hình lên độ nhạy cảm nguồn tài trợ bên ngồi theo dịng tiền 55 CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN 59 5.1 Những đóng góp, phát đề tài 59 5.2 Hạn chế đề tài kiến nghị hướng nghiên cứu .60 Tài liệu tham khảo Phụ lục DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT CL : Chịu lãi DN : Doanh nghiệp DNNY : Doanh nghiệp niêm yết DNCNY : Doanh nghiệp chưa niêm yết EBITDA : Thu nhập trước thuế, lãi vay khấu hao FEM : Fix Effect Model GMM : Generalized Method of Moments GT : Giá trị GTSS : Giá trị sổ sách HNX : Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội HSX : Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM HTK : Hàng tồn kho OTC : Thị trường chứng khoán phi tập trung REM : Random Effect Model TSCĐ : Tài sản cố định TSHH : Tài sản hữu hình UPCOM : Thị trường chứng khốn cơng ty đại chúng chưa niêm yết VG : Vốn góp VIF : Variance Inflation Factor DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 2.1: Tổng hợp kết nghiên cứu trước 14 Bảng 3.1a: Thống kê mẫu doanh nghiệp niêm yết qua năm 19 Bảng 3.1b: Thống kê mẫu doanh nghiệp chưa niêm yết qua năm 19 Bảng 3.2: Tóm tắt cơng thức tính biến mơ hình 26 Bảng 3.3: Tóm tắt kỳ vọng dấu biến nghiên cứu 30 Bảng 4.1a: Thống kê mô tả biến nghiên cứu (mẫu doanh nghiệp niêm yết) 35 Bảng 4.1b: Thống kê mô tả biến nghiên cứu (mẫu doanh nghiệp chưa niêm yết) 36 Bảng 4.2: Hệ số tương quan biến mẫu doanh nghiệp niêm yết .40 Bảng 4.3: Kết phân tích VIF mẫu doanh nghiệp niêm yết 41 Bảng 4.4: Hệ số tương quan biến mẫu doanh nghiệp chưa niêm yết 42 Bảng 4.5: Kết phân tích VIF mẫu doanh nghiệp chưa niêm yết 44 Bảng 4.6: Kết kiểm định Hausman mơ hình (1) 45 Bảng 4.7: Kết ước lượng mơ hình (1) với biến phụ thuộc EXTFIN_D .46 Bảng 4.8: Kết ước lượng mơ hình (1) với biến phụ thuộc EXTFIN_DE 48 Bảng 4.9: Kết ước lượng mơ hình (1) với biến phụ thuộc EXTFIN_E 50 Bảng 4.10: Kết kiểm định tượng nội sinh 52 Bảng 4.11: Kết ước lượng mơ hình (2) với biến phụ thuộc EXTFIN_DE 53 Bảng 4.12: Kết kiểm định Hausman mơ hình (3) 55 Bảng 4.13: Kết ước lượng mơ hình (3) với biến phụ thuộc EXTFIN_DE 56 Bảng 5.1: Tổng hợp kết nghiên cứu 60 TÓM TẮT Với mục tiêu tìm hiểu độ nhạy cảm nguồn tài trợ bên ngồi dịng tiền công ty Việt Nam cách so sánh công ty niêm yết đại diện cho cơng ty khơng bị ràng buộc tài công ty chưa niêm yết đại diện cho cơng ty bị ràng buộc tài chính, tác giả dựa liệu 484 công ty niêm yết Sở giao dịch chứng khoán HSX, HNX liệu 158 công ty chưa niêm yết giao dịch thị trường UPCOM, OTC 12 năm từ năm 2005 đến năm 2016 Các mơ hình nghiên cứu kĩ thuật hồi quy FEM/REM với GMM tác giả sử dụng nghiên cứu xuất phát từ nghiên cứu Jose Francisco (2014) Thông qua kết hồi quy, tác giả phát chứng cho thấy tồn quan hệ nghịch biến dòng tiền nguồn tài trợ bên doanh nghiệp, nhiên quan hệ nghịch biến có khác biệt cơng ty niêm yết công ty chưa niêm yết, cụ thể ảnh hưởng tiêu cực dòng tiền nguồn tài trợ bên thể rõ ràng cơng ty niêm yết Từ khóa: “Ràng buộc tài chính” CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU 1.1 Lý nghiên cứu Trong điều kiện hội nhập kinh tế quốc tế, năm gần kinh tế giới nói chung kinh tế Việt Nam nói riêng phải đối mặt với khủng hoảng tầm quan trọng nguồn tài trợ công ty lại trở nên cấp thiết hết Nguồn tài trợ yếu tố thiếu công ty, giúp công ty thực hội đầu tư biến ý tưởng kinh doanh thành thực Nguồn tài trợ doanh nghiệp đến từ dòng tiền nội từ nguồn tài trợ bên cách vay nợ phát hành thêm vốn cổ phần Nhưng thị trường vốn thị trường khơng hồn hảo, phí để doanh nghiệp huy động nguồn tài trợ bên ngồi tốn kém, chí khó khăn khơng có sẵn, định tài trợ, công ty lựa chọn sử dụng nguồn tài trợ nội trước tiên Kết dòng tiền nội thiếu hụt để phục vụ cho nhu cầu đầu tư, doanh nghiệp phải huy động thêm nguồn tài trợ bên Tuy vậy, khả tiếp cận nguồn tài trợ bên ngồi doanh nghiệp khơng giống nên doanh nghiệp dễ dàng tiếp cận với thị trường vốn bên ngồi có nhu cầu Chính vậy, điều quan trọng cho doanh nghiệp dịng tiền bị thiếu hụt cần phải huy động thêm nguồn vốn bên cách nào, tăng vốn từ vay nợ hay tăng vốn từ phát hành cổ phần hay từ hai nguồn để vừa có lượng tiền doanh nghiệp cần vừa tối thiểu chi phí sử dụng vốn Trên giới có nhiều nghiên cứu đo lường độ nhạy cảm nguồn tài trợ bên theo dịng tiền cơng ty Trong số đó, có nghiên cứu đơn kiểm định ảnh hưởng dịng tiền nguồn tài trợ bên ngồi có nghiên cứu nêu bật tác động ràng buộc tài tìm kiếm nguồn tài trợ Cụ thể, nghiên cứu (Frank and Goyal, 2008) khẳng định, công ty giảm nợ vay có dư thừa dịng tiền ngược lại, tăng vay nợ có thiếu hụt dịng tiền, hay nói cách khác tồn tương quan âm dòng tiền việc sử dụng nợ vay công ty chịu ảnh hưởng chi phí thơng tin bất đối xứng Trong đó, (Jose and Francisco, 2014) xem xét thêm tác động ràng buộc tài phát rằng, có thiếu hụt dịng tiền, doanh nghiệp khơng bị ràng buộc tài dễ dàng huy động nguồn tài trợ bên để đáp ứng nhu cầu đầu tư, ảnh hưởng dòng tiền việc gia tăng nguồn tài trợ bên doanh nghiệp bị ràng buộc tài khơng đáng kể Bằng chứng thực nghiệm giới liệu Việt Nam, dịng tiền có ảnh hưởng tới việc gia tăng nguồn tài trợ từ bên doanh nghiệp khơng? Và có, độ nhạy cảm nguồn tài trợ bên ngồi theo dịng tiền cơng ty bị ràng buộc tài cơng ty khơng bị ràng buộc tài có khác biệt hay không? Từ điều tác giả thực đề tài “Độ nhạy cảm nguồn tài trợ bên ngồi dịng tiền tác động ràng buộc tài chính: Bằng chứng thực nghiệm Việt Nam” làm đề tài nghiên cứu cho luận văn sau đại học 1.2 Mục tiêu nghiên cứu Mục tiêu nghiên cứu đề tài phân tích độ nhạy cảm nguồn tài trợ bên ngồi theo dịng tiền xem xét điều kiện ràng buộc tài chính, cách so sánh doanh nghiệp khơng bị ràng buộc tài đại diện doanh nghiệp có cổ phiếu niêm yết với doanh nghiệp bị ràng buộc tài đại diện doanh nghiệp có cổ phiếu chưa niêm yết thị trường Việt Nam Ngồi ra, nghiên cứu cịn phân tích tác động tài sản hữu hình dùng làm tài sản chấp công ty vay nợ lên độ nhạy cảm nguồn tài trợ bên ngồi theo dịng tiền doanh nghiệp niêm yết doanh nghiệp chưa niêm yết Việt Nam Từ đó, vấn đề nghiên cứu đặt là: Thứ nhất, tác giả nghiên cứu xem công ty Việt Nam có tồn độ nhạy cảm nguồn tài trợ bên ngồi theo dịng tiền hay khơng? XVII Phụ lục 3B: Kiểm định tƣợng đa cộng tuyến reg EXTFIN_DE SIZE GROWTH CASH_FLOW CASH COLLATERAL LEVERAGE Source vif XVIII Phụ lục 4B: Kết hồi quy mô hình (1) với biến phụ thuộc EXTFIN_D Kiểm định Hausman hausman fe re b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg B = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg Test: Ho: difference in coefficients not systematic chi2(3) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) = Prob>chi2 = Kết hồi quy mơ hình (1) phương pháp tác động cố định FEM xtreg EXTFIN_D SIZE GROWTH CASH_FLOW , fe Fixed-effects (within) regression Group variable: ID R-sq: within between = 0.0000 overall F(3,1094) corr(u_i, Xb) F test that all estimates sto XIX Phụ lục 5B: Kết hồi quy mơ hình (1) với biến phụ thuộc EXTFIN_DE Kiểm định Hausman hausman fe re b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg B = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg Test: Ho: difference in coefficients not systematic chi2(3) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) = Prob>chi2 = Kết hồi quy mơ hình (1) phương pháp tác động cố định FEM xtreg EXTFIN_DE SIZE GROWTH CASH_FLOW , fe Fixed-effects (within) regression Group variable: ID R-sq: within between = 0.0258 overall F(3,1094) corr(u_i, Xb) F test that all estimates sto XX Phụ lục 6B: Kết hồi quy mơ hình (1) với biến phụ thuộc EXTFIN_E Kiểm định Hausman hausman fe re b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg B = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg Test: Ho: difference in coefficients not systematic chi2(3) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) = Prob>chi2 = Kết hồi quy mơ hình (1) phương pháp tác động cố định FEM xtreg EXTFIN_E SIZE GROWTH CASH_FLOW , fe Fixed-effects (within) regression Group variable: ID R-sq: within between = 0.0088 overall F(3,1094) corr(u_i, Xb) F test that all estimates sto XXI Phụ lục 7B: Kiểm định biến nội sinh Biến CASHt-1 ivregress gmm Instrumental EXTFIN_DE chi2(1) Prob > variables Wald (GMM) (L1.CASH = SIZE GROWTH CASH_FLOW) regression chi2 R-squared GMM weight matrix: Robust Instrumented: Instruments: estat endogenous Test of endogeneity Ho: variables are GMM C statistic (orthogonality exogenous chi2(1) = conditions) 16.1831 (p = 0.0001) Biến COLLATERALt-1 ivregress Instrumental gmm EXTFIN_DE chi2(1) Prob > variables Wald (GMM) chi2 R-squared GMM weight matrix: (L1 Robust COLLATERAL regression = SIZE GROWTH CASH_FLOW) Instrumented: Instruments: estat endogenous Test of endogeneity (orthogonality Ho: variables are exogenous GMM C statistic chi2(1) = conditions) 4.58578 (p = 0.0322) XXII Biến LEVERAGEt-1 ivregress gmm EXTFIN_DE (L1.LEVERAGE = SIZE GROWTH CASH_FLOW) Instrumental variables (GMM) regression Wald chi2(1) Prob > chi2 R-squared GMM weight matrix: Robust Instrumented: Instruments: estat endogenous Test of endogeneity (orthogonality conditions) Ho: variables are exogenous GMM C statistic chi2(1) = XXIII Phụ lục 8B: Kết hồi quy mơ hình (2) với biến phụ thuộc EXTFIN_DE xtivreg2 EXTFIN_DE SIZE GROWTH CASH_FLOW (L1.CASH L1.COLLATERAL L1.LEVERAGE=L2.CASH L2.COLLATERAL L2.LEVERAGE L3.CASH L3.COLLATERAL L3.LEVERAGE L4.CASH L4.COLLATERA > L L4.LEVERAGE L5.CASH L5.COLLATERAL L5.LEVERAGE L6.CASH L6.COLLATERAL L6.LEVERAGE) , fe endog(L1.CASH L1.COLLATERAL L1.LEVERAGE) robust small FIXED EFFECTS ESTIMATION Number of = IV groups (2SLS) Obs per group: = avg max estimation Estimates efficient for homoskedasticity only Statistics robust to heteroskedasticity Number of obs = F( Prob > F Total (centered) Total (uncentered) Residual SS SS SS EXTFIN C COLLATE LEVER S GRO CASH_F Underidentification Chi-sq(13) Weak P-val test (Kleibergen-Paap rk LM statistic): = identification test (Cragg-Donald Wald F statistic): Stock-Yogo weak ID test critical 10% maximal IV relative bias 20% maximal IV relative bias 30% maximal IV relative bias Source: Stock-Yogo (2005) NB: Critical values are for values: Reproduced Cragg-Donald Hansen J statistic (overidentification test Chi-sq(12) P-val = -endog- option: Endogeneity test of endogenous regressors: Chi-sq(3) P-val = Regressors tested: Instrumented: Included instruments: Excluded SIZE GROWTH of by F all permission statistic and i.i.d errors instruments): CASH_FLOW instruments: L2.CASH L2.COLLATERAL L2.LEVERAGE L3.CASH L3.COLLATERAL L3.LEVERAGE L4.CASH L4.COLLATERAL L4.LEVERAGE L5.CASH L5.COLLATERAL L5.LEVERAGE L6.CASH L6.COLLATERAL L6.LEVERAGE XXIV Phụ lục 9B: Kết hồi quy mô hình (3) với biến phụ thuộc EXTFIN_DE Kiểm định Hausman hausman fe re b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg B = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg Test: Ho: difference in chi2(5) = Prob>chi2 = coefficients = not systematic (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) Kết hồi quy mơ hình (3) phương pháp tác động cố định FEM xtreg EXTFIN_DE Fixed-effects (within) Group variable: R-sq: within between = F(5,1092) corr(u_i, ID 0.0175 overall Xb) SIZE GROWTH regression CASH_FLOW TANG TANGxCASH_FLOW, fe TANGxCASH_FLOW F test that estimates al st ... CHÍ MINH Ngơ Hồng Hải ĐỘ NHẠY CẢM CỦA CÁC NGUỒN TÀI TRỢ BÊN NGOÀI ĐỐI VỚI DỊNG TIỀN DƢỚI TÁC ĐỘNG CỦA RÀNG BUỘC TÀI CHÍNH: BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài – Ngân hàng Mã số:... khơng bị ràng buộc tài có khác biệt hay không? Từ điều tác giả thực đề tài ? ?Độ nhạy cảm nguồn tài trợ bên ngồi dịng tiền tác động ràng buộc tài chính: Bằng chứng thực nghiệm Việt Nam? ?? làm đề tài nghiên... xin cam đoan đề tài: ? ?Độ nhạy cảm nguồn tài trợ bên dòng tiền dƣới tác động ràng buộc tài chính: chứng thực nghiệm Việt Nam? ?? cơng trình nghiên cứu khoa học độc lập riêng tơi Các số liệu sử dụng