Mô hình định giá tài sản năm nhân tố Fama-French và thực nghiệm ở Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH -  - PHẠM THANH TÙNG MƠ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN NĂM NHÂN TỐ FAMA-FRENCH VÀ THỰC NGHIỆM Ở VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP Hồ Chí Minh - Năm 2019 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH - - PHẠM THANH TÙNG MƠ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN NĂM NHÂN TỐ FAMA-FRENCH VÀ THỰC NGHIỆM Ở VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài Chính Ngân hàng Mã số: 8340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Người hướng dẫn khoa học: PGS TS Trần Thị Hải Lý TP Hồ Chí Minh - Năm 2019 LỜI CAM ĐOAN Tơi xin cam đoan luận văn “Mơ hình định giá tài sản năm nhân tố Fama-French thực nghiệm Việt Nam” cơng trình nghiên cứu cá nhân tơi hướng dẫn khoa học PGS.TS Trần Thị Hải Lý Kết nghiên cứu trình bày luận văn chưa công bố cơng trình nghiên cứu khác TP.HCM, Ngày tháng năm 2019 Tác giả Phạm Thanh Tùng MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC BẢNG BIỂU DANH MỤC HÌNH ẢNH DANH MỤC VIẾT TẮT TĨM TẮT LUẬN VĂN ABSTRACT OF MASTER’S THESIS CHƯƠNG GIỚI THIỆU VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU 1.1 Đặt vấn đề 1.1.1 Vấn đề nghiên cứu 1.1.2 Lý bối cảnh thực 1.1.3 Tên đề tài 1.2 Mục tiêu nghiên cứu 1.3 Câu hỏi nghiên cứu 1.4 Phương pháp tiếp cận đề tài 1.5 Đối tượng phạm vị nghiên cứu 1.6 Kết cấu báo cáo CHƯƠNG CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU 2.1 Cơ sở lý thuyết 2.1.1 Mơ hình CAPM 2.1.2 Mơ hình ba nhân tố 2.1.3 Mơ hình năm nhân tố 10 2.1.4 Hồi quy phân vị 13 2.2 Các chứng thực nghiệm khác 15 2.3 Kết luận 19 Kết luận chương 19 CHƯƠNG PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 20 3.1 Mơ hình nghiên cứu 20 3.2 Kịch thực nghiệm 21 3.3 Dữ liệu nghiên cứu 22 3.3.1 Dữ liệu 22 3.3.2 Phương pháp thu thập 22 3.3.3 Xây dựng nhân tố sở 23 3.4 Xây dựng danh mục 25 3.5 Xây dựng biến 28 3.5.1 Biến độc lập 28 3.5.2 Biến phụ thuộc 31 Kết luận chương 31 CHƯƠNG KẾT QUẢ VÀ THẢO LUẬN 32 4.1 Kết thu thập liệu 32 4.2 Kết thống kê nhân tố 32 4.2.1 Thống kê mô tả nhân tố 32 4.2.2 Hiệu ứng nhân tố lên TSSL 34 4.3 Kết hồi quy 37 4.3.1 Hồi quy tuyến tính mơ hình năm nhân tố Fama-French 37 4.3.2 Hồi quy phân vị mơ hình năm nhân tố Fama-French 38 4.3.3 Hồi quy phân vị với danh mục 41 4.4 So sánh mơ hình 44 4.4.1 Mơ hình ba nhân tố 44 4.4.2 Cách kết hợp tạo danh mục 46 4.4.3 Kết thống kê GRS 51 Kết luận chương 52 CHƯƠNG KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ 54 5.1 Kết luận 54 5.2 Khuyến nghị 55 5.3 Hạn chế đề tài 56 5.4 Hướng nghiên cứu 56 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 2-1 Hàm mục tiêu hồi quy tuyến tính OLS Phân vị 13 Bảng 2-2 Bảng thống kê tác động nhân tố quốc gia lãnh thổ .16 Bảng 2-3 Cách phân loại nhân tố 17 Bảng 3-1 Cách tính nhân tố sở .24 Bảng 3-2 Cách xếp loại nhân tố sở 25 Bảng 3-3 Cách phân chia danh mục 26 Bảng 3-4 Danh sách danh mục tương ứng với cách tạo danh mục 27 Bảng 3-5 Cách tính nhân tố SMB .29 Bảng 3-6 Cách tính nhân tố HML .29 Bảng 3-7 Cánh tính nhân tố RMW 30 Bảng 3-8 Cánh tính nhân tố CMA 30 Bảng 4-1 Thống kê số lượng quan sát cổ phiểu giai đoạn 2009-2019 32 Bảng 4-2 Kết thống kê mô tả nhân tố với cách chia danh mục .33 Bảng 4-3 Kết thống kê trung bình TSSL danh mục cách kết hợp tạo danh mục 35 Bảng 4-4 Kết hồi quy tuyến tính OLS tồn liệu theo danh mục .39 Bảng 4-5 Kết hồi quy mơ hình năm nhân tố 40 Bảng 4-6 Kết hồi quy mơ hình ba nhân tố 47 Bảng 4-7 Kết hồi quy mơ hình năm nhân tố với cách kết hợp tạo danh mục 49 Bảng 4-8 Kết thống kê GRS mơ hình mơ hình năm nhân tố ba nhân tố .51 Bảng A-1 Kết hồi quy danh mục kết hợp Quy mô B/M 61 Bảng A-2 Kết hồi quy danh mục kết hợp Quy mô-Lợi nhuận 62 Bảng A-3 Kết hồi quy danh mục kết hợp Quy mô Đầu tư .63 Bảng A-4 Hệ số hồi quy mơ hình ba nhân tố (Nguồn T.T.A.Tran,2017) 65 Bảng A-5 Hiệu ứng nhân tố với cách kết hợp 2x2x2x2 .66 DANH MỤC HÌNH ẢNH Hình 4-1 Đồ thị hệ số hồi quy mơ hình năm nhân tố 40 Hình 4-2 Đồ thị hệ số hồi quy mơ hình năm nhân tố theo danh mục cặp kết hợp Quy mô-Giá trị 42 Hình 4-3 Đồ thị hệ số hồi quy mơ hình năm nhân tố theo danh mục cặp kết hợp Quy mô-Lợi nhuận 43 Hình 4-4 Đồ thị hệ số hồi quy mơ hình năm nhân tố theo danh mục cặp kết hợp Quy mô-Đầu tư 45 Hình 4-5 Đồ thị hệ số hồi quy mơ hình ba nhân tố 48 Hình 4-6 Đồ thị hệ số hồi quy mơ hình năm nhân tố với cách kết hợp tạo danh mục 50 Hình A-1 Đồ thị hệ số hồi quy mơ hình ba nhân tố (Nguồn T.A.Tran, 2017) 65 TÓM TẮT LUẬN VĂN Tên đề tài Mơ hình định giá tài sản năm nhân tố Fama French thực nghiệm Việt Nam Tóm tắt luận văn Lý chọn đề tài – Định giá tài sản chủ đề quan tâm lĩnh vực tài có nhiều lý thuyết mơ hình nghiên cứu đời hỗ trợ việc định giá Trong đó, mơ hình định giá tài sản năm nhân tố Fama French nghiên cứu thực nghiệm nhiều Mơ hình giải thích tỷ suất sinh lợi (TSSL) cổ phiếu thông qua năm nhân tố (thị trường, quy mô, giá trị, lợi nhuận đầu tư) Các nghiên cứu đa phân thực nghiệm quốc gia phát triển Thị trường chứng khoán Việt Nam ngày hấp dẫn đầu tư nước vị tăng trưởng cao kinh tế ưu đãi thị trường Vì vậy, việc nghiên cứu định giá thị trường Việt Nam cần thiết Bên cạnh đó, hồi quy phân vị phương pháp ước lượng có nhiều ưu điểm hồi quy tuyến tính OLS chưa sử dụng phổ biến nghiên cứu định giá Với lý đó, tác giá mong muốn thực đề tài “Mơ hình định giá tài sản năm nhân tố Fama French thực nghiệm Việt Nam” hồi quy phân vị sử dụng để ước lượng Mục tiêu nghiên cứu - Đề tài nghiên cứu khả giải thích TSSL mơ hình định giá tài sản năm nhân tố Fama French Dữ liệu Phương pháp nghiên cứu - Dữ liệu nghiên cứu thơng tin tài báo cáo tài giá đóng cửa cơng ty phi tài niêm yết sàn HOSE từ năm 2009 đến 2019 Việc kiểm định nhân tố tham gia giải thích TSSL thực thơng qua việc phân tích hiệu ứng năm nhân tố lên TSSL phân tích mối tương quan nhân tố với TSSL sau hồi quy phân vị toàn liệu hay danh mục Kiểm định hiệu mơ hình tác giả thực so sánh kết hồi quy phân vị cho mơ hình năm nhân tố với: hồi quy tuyến tính OLS, hồi quy phân vị với ba mơ hình ba nhân tố, hồi quy phân vị mơ hình năm nhân tố với cách kết hợp tạo danh mục khác (2x2, 3x3, 2x2x2) Bên cạnh đó, tác giả sử dụng thêm thống kế GRS để kiểm định hiệu mơ hình Kết nghiên cứu - Năm nhân tố (thị trường, quy mô, giá trị, lợi nhuận đầu tư) tham gia giải thích TSSL thị trường Việt Nam giai đoạn 2009-2019 Phương pháp ước lượng hồi quy phân vị có hiệu giải thích mơ hình tốt phương pháp hồi quy tuyến tính OLS Mối tương quan nhân tố hai phương pháp ước lượng giống Mơ hình năm nhân tố có hiệu tốt mơ hình ba nhân tố khơng hồn tồn vượt trội Kết luận hàm ý - Mơ hình năm nhân tố Fama French dùng để giải thích TSSL Việt Nam giai đoạn 2009-2019 Hồi quy phân vị nên sử dụng để ước lượng việc ước lượng mơ hình định giá Nhà đầu tư nên quan tâm đến cổ phiếu có quy nhỏ, giá trị (tỷ số B/M) cao thay đổi tài sản Những cổ phiếu thường cho TSSL cao Nhà quản lý thị trường nên quan tâm tính đầy đủ minh bạch thơng tin báo cáo tài Từ khố Mơ hình định giá tài sản, mơ hình năm nhân tố Fama French, mơ hình ba nhân tố Fama French, hồi quy phân vị, thống kê GRS ABSTRACT OF MASTER’S THESIS Title The Fama-French five-factors asset pricing model - An empirical study in Viet Nam Abstract Reason for writing - Asset pricing is one of the most interested in the financial economics and currently there are many theories and models that have been established in this field The Fama-French five-factor pricing model is the most studied and investigated This model explains the return on equity of a stock through five factors (market, size, value, profit and investment) However, most of these studies were experimented in the developed countries Therefore, the study of valuation in Vietnam market is very necessary In addition, quantile regression is an estimation method that has many advantages over OLS linear regression and has not been commonly used in pricing For these reasons, the author wishes to implement the project "The Fama French five-factors asset pricing model - An empirical study in Viet Nam" and quantile regression is applied to investiging the effect of each factor in excess return Problem - Research objective is investigating the possibility explaning of each factor in the Fama-French five-factor over the excess return of stocks listed on HOSE Data & Methodology - The research data is collected from the the financial statements and closing prices of non-financial stocks listed on the HOSE from 2009 to 2019 The investigating carried out: by analyzing the effects of five factors on the excess return and analyzing the correlation of the factors with the excess return after quantile regression over the entire data or on each portfolo Performance model will be studied by analyzing the quantile regression and OLS linear regression results In addition, the the thesis will use GRS statistics to test this model performance 52 HML, RMF SMB RMW RMF SMB CMA Dựa vào kết thống kê, mơ hình năm nhân tố Fama French sử dụng để giải thích TSSL sàn HOSE giai đoạn 2009-2019 theo phương pháp hồi quy phân vị lý Thứ nhất, trung bình hệ số chặn (dịng A) trung bình trị tuyệt đối hệ số chặn (dịng A||) mơ hình năm nhân tố (theo cách chia danh mục) có giá trị nhỏ tương đương mơ hình hình ba nhân tố hầu hết phân vị Thứ hai, trung bình hệ số chặn phương pháp OLS lớn theo phương pháp hồi quy phân vị (Q50) Thứ ba, trung bình sai số chuẩn hệ số chặn (dịng Ase()) phân vị nhỏ hồi quy OLS Tuy vậy, khoảng cách trung bình hệ số chặn mơ hình năm nhân tố ba nhân tố khơng vượt trội hồn tồn nên khơng thể kết luận mơ hình năm nhân tố tốt mơ hình ba nhân tố theo phương pháp hồi quy phân vị Kết luận chương Chương trình bày kết q trình thực nghiệm mơ hình năm nhân tố FamaFrench sử dụng hồi quy phân vị cổ phiếu niêm yết sàn HOSE giai đoạn từ 2009-2019 Ở thị trường Việt Nam, tác động quy mơ, giá trị, lợi nhuận đầu tư có tác động đến TSSL Kết hồi quy phân vị hồi quy tuyến tính cho thấy mơ hình năm nhân tố dùng để giải thích TSSL cổ phiếu Hồi quy phân vị cho thấy ưu việt cho thấy tổng quan ảnh hưởng quy mô, giá trị, lợi nhuận đầu tư lên TSSL cổ phiếu Về dấu nhân tố đảm bảo tương thích với cơng trình Fama-French, ngoại trừ nhân tố lợi nhuận Kết tương tự xuất hồi quy tuyến tính Kết hồi quy phân vị cho danh mục bảo tồn dấu mơ hình tồn cổ phiếu Nó phản ánh rõ nét hiệu ứng quy mô, giá trị, lợi nhuận đầu tư lên TSS Hiệu ứng cổ phiếu có quy mơ nhỏ TSSL cao hơn, lợi nhuận cao TSSL cao, giá trị (tỷ số B/M) cao TSSL thấp, Đầu tư cao (thay đổi tài sản nhiều) TSSL giảm 53 Mơ hình năm nhân tố theo hồi quy phân vị đảm bảo mối tương quan TSSL với nhân tố tất phân vị mơ hình ba nhân tố (RMF SMB HML, RMF SMB RMW RMF SMB CMA) cách chia danh mục (2x2, 2x3, 3x3, 2x2x2x2) Nhân tố đầu tư khơng bảo tồn dấu mơ hình nhân tố có nhân tố đầu tư Tuy vậy, mơ hình đảm bảo xu hướng mức độ tác động (hệ số hồi quy) nhân tố lên TSSL như: cổ phiếu có quy mơ cao xu hướng tác động giảm, mức độ tác động nhân tố thị trường có xu hướng giảm hai phía vào trung vị (hệ số hồi quy thường nhỏ khu vực gần trung vị) đầu tư tăng mức độ tác động giảm Khi thực thống kê GRS, mơ hình năm nhân tố khơng hồn tồn vượt trội mơ hình nhân tố theo thống kê GRS (khoảng cách trung bình hệ số chặn khơng lớn) Tuy mơ hình năm nhân tố dùng để giải thích TSSL của cổ phiếu phi tài sàn HOSE Việt Nam 54 CHƯƠNG KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ 5.1 Kết luận Trong đề tài tác giả kiểm định mơ hình năm nhân tố Fama French thị trường Việt Nam giai đoạn 2009-2019 Dữ liệu kiểm định thơng tin tài cơng ty phi tài niêm yết sàn HOSE Kết thống kê liệu sau thu thập cho thấy có tác động (hiệu ứng) nhân tố quy mô, giá trị, lợi nhuận đầu tư lên TSSL Hiệu ứng quy mô thể điểm: cổ phiếu có quy mơ nhỏ thường có TSSL cao Hiệu ứng giá trị thể cổ phiếu có tỷ số B/M cao thường có TSSL cao Hiệu ứng lợi nhuận thể cổ phiếu có lợi nhuận cao thường có TTSL cao Hiệu ứng đầu tư thể cổ phiếu có thay đổi tài sản thường có TSSL cao Tuy hiệu ứng bị suy giảm không cịn danh mục nhóm gần trung vị Kết hồi quy phân vị hồi quy tuyến tính OLS thực cho tồn liệu hay danh mục cho thấy năm nhân tố tham gia giải thích TSSL Mối tương quan nhân tố TSSL đảm bảo tất phân vị hồi quy tuyến tính OLS Nhân tố quy mô, lợi nhuận đầu tư tương quan âm với TSSL, nhân tố thị trường giá trị tương quan dương với TSSL Mức độ giải thích (giá trị hệ số hồi quy) có xu hướng giảm nhân tố quy mô đầu tư cổ phiếu có TSSL phân vị cao, xu hướng tăng nhân tố giá trị, không thay đổi với nhân tố lợi nhuận có xu hướng giảm với cổ phiếu có TSSL gần trung vị nhân tố thị trường (mức độ ảnh hưởng thấp trung vị cao hai biên) Kết hồi quy các phân vị OLS cách kết hợp danh mục 2x2, 2x3, 3x3 2x2x2x2 cho kết tương đồng Điều chứng minh cách chia danh mục không làm thay đổi dấu nhân tố mức độ tác động nhân tố lên TSSL Tuy nhiên, việc kết hợp danh mục phải đảm bảo số lượng cố phiếu tối thiểu các danh mục (trong đề tài cổ phiếu/danh mục) 55 Với kết kiểm định hiệu mơ hình, mơ hình năm nhân tố Fama French dùng để giải thích TSSL cổ phiếu phi tài sàn HOSE Việt Nam giai đoạn 2009-2019 Phương pháp hồi quy phân vị phù hợp để sử dụng ước lượng cho mô hình định giá tài sản Fama French, trung bình hệ số chặn tốt trung bình hệ số chặn hồi quy tuyến tính OLS Tuy vậy, mơ hình năm nhân tố khơng hồn tồn tốt so với mơ hình ba nhân tố, khoảng cách trung bình hệ số chặn không lớn 5.2 Khuyến nghị Với kết phân tích liệu hồi quy nhà đầu tư nên ý đến đặc điểm sau: Nhân tố thị trường có quan hệ chiều với TSSL, biến động thị trường có tác động chiều với TSSL cổ phiếu Mức độ giải thích nhân tố thị trường thấp trung vị cao hai biên Nhân tố thị trường tác động mạnh với cổ phiếu có TSSL thấp cao Điều tượng tâm lý đám đông ảnh hướng lớn đến việc đầu tư chứng khoán thị trường Việt Nam Nhà đâu tư cần quan tâm đến xu hướng thị trường để định tham gia hay khỏi thị trường Nhân tố quy mơ có quan hệ ngược chiều với TSSL, cổ phiếu có quy mơ (vốn hố thị trường) nhỏ thường có TSSL cao cổ phiếu có quy mơ lớn Do đó, nhà đầu tư gặp rủi ro lớn trọng đến cơng ty có TSSL cao Nhân tố giá trị dấu theo lý thuyết nên nhân tố có quan tâm nhà đầu tư Nhân tố lợi nhuận tương quan âm với TSSL không giống với thị trường khác (các quốc gia phát triển thị trường nổi) ngoại trừ thị trường Trung Quốc, dấu hiệu cho thấy có nét tương đồng hai kinh tế Nhân tố đầu tư tương quan âm với TSSL, cổ phiếu có thay đổi tài sản thường có TSSL cao Như vậy, khuynh hướng đầu tư bảo thủ (ít thay đổi tài sản) đem lại lợi nhuận cao cho nhà đầu tư 56 Khi thu thập liệu tài sàn HOSE, số lượng cơng ty có thơng tin tài đầy đủ thấp (gần 52%) Điều làm cho kết ước lượng không phản ánh đầy đủ tác động nhân tố thị trường Nên cần thiết vai trị nhà quản lý thị trường để có quy định đảm bảo thông tin minh bạch đầy đủ 5.3 Hạn chế đề tài Thông qua kết kiểm định, hệ số chặn trung bình mơ hình năm nhân tố khơng hồn tồn vượt trội mơ hình ba nhân tố, mơ hình năm nhân tố chưa giải thích đầy đủ TSSL thị trường Việt Nam Đề tài cần mở rộng thêm nhân tố khác thay đổi nhân tố sở đại diện cho nhân tố mơ hình năm nhân tố Fama French 5.4 Hướng nghiên cứu Hướng nghiên cứu tác giả hướng đến điểm sau Thứ nhât, mở rộng kiểm định nhân tố sở đại diện nhân tố mơ hình Trong đó, nhân tố lợi nhuận ngồi lợi nhuận hoạt động hay dòng tiền tự do, lợi nhuận thuần; nhân tố đầu tư thay thay đổi giá trị sổ sách Thứ hai, bổ sung thêm nhân tố hành vi (tính bầy đàn, …) nhà đầu tư, tỷ lệ sở hữu nhà nước doanh nghiệp, bao phủ truyền thông công ty, … TÀI LIỆU THAM KHẢO Tài liệu tiếng Anh Aharoni, G., Grundy, B., & Zeng, Q (2013) Stock returns and the Miller Modigliani valuation formula: Revisiting the Fama French analysis Journal of Financial Economics, 110(2), 347–357 https://doi.org/10.1016/j.jfineco.2013.08.003 Fama, E F (1996) Multifactor Portfolio Efficiency and Muitifactor Asset Pricing In Journal Of Financial And Quantitative Analysis (Vol 31) Fama, E F., & French, K R (1992) The Cross-Section of expected stock returns The Journal of Finance, 47(2), 427–465 https://doi.org/10.1111/j.15406261.1992.tb04398.x Fama, E F., & French, K R (1993) Common risk factors in the returns on stocks and bonds Journal of Financial Economics https://doi.org/10.1016/0304405X(93)90023-5 Fama, E F., & French, K R (2006) Profitability, investment and average returns Journal of Financial Economics https://doi.org/10.1016/j.jfineco.2005.09.009 Fama, E F., & French, K R (2008) Dissecting Anomalies In The Journal Of Finance Fama, E F., & French, K R (2015) A five-factor asset pricing model Journal of Financial Economics https://doi.org/10.1016/j.jfineco.2014.10.010 Fama, E F., & French, K R (2017) International tests of a five-factor asset pricing model Journal of Financial Economics, 123(3), 441–463 Retrieved from https://www.sciencedirect.com/science/article/pii/S0304405X1630215X Foye, J (2018a) A comprehensive test of the Fama-French five-factor model in emerging markets Emerging Markets Review, 37, 199–222 https://doi.org/10.1016/J.EMEMAR.2018.09.002 Foye, J (2018b) Testing alternative versions of the Fama-French five-factor model in the UK Risk Management https://doi.org/10.1057/s41283-018-0034-3 González, M de la O., & Jareño, F (2019) Testing extensions of Fama & French models: A quantile regression approach The Quarterly Review of Economics and Finance, 71, 188–204 https://doi.org/10.1016/J.QREF.2018.08.004 Guo, B., Zhang, W., Zhang, Y., & Zhang, H (2017) The five-factor asset pricing model tests for the Chinese stock market Pacific Basin Finance Journal https://doi.org/10.1016/j.pacfin.2017.02.001 Harvey, C R., Liu, Y., & Zhu, H (2016) ⋯ and the Cross-Section of Expected Returns Review of Financial Studies https://doi.org/10.1093/rfs/hhv059 Huang, T L (2018) Is the Fama and French five-factor model robust in the Chinese stock market? Asia Pacific Management Review https://doi.org/10.1016/j.apmrv.2018.10.002 J Jay Choi, B O (2019) Disruptive Innovation in Business and Finance in the Digital World (J J Choi & B Ozkan, eds.) Emerald Group Publishing Novy-Marx, R (2013) The other side of value: The gross profitability premium Journal of Financial Economics https://doi.org/10.1016/j.jfineco.2013.01.003 Tran, T H L (2010) Mơ hình nhân tố Fama French hoạt động thị trường chứng khoán Việt Nam Journal of Economic Development, (239) Tran, T T A (2017) The Fama-French Three-Factor Model in Vietnam - A Quantile Regression Approach 1(2), 239–256 Tài liệu Tiếng Việt Trang Web CTTTDT (2019, 10 18) Thông tin chi tiết Văn đạo điều hành Retrieved from Cổng Thơng Tin Điện Tử Chính Phủ Nước Cộng Hịa Xã Hội Chủ Nghĩa Việt Nam: http://vanban.chinhphu.vn/portal/page/portal/chinhphu/hethongvanban?class _id=2&_page=1&mode=detail&document_id=196352 Fireant.vn (2019, 20) Cổ phiếu Retrieved from FireAnt Platform - Nền tảng hỗ trợ đầu tư chứng khoán: https://www.fireant.vn/App#/company-AZ Hsx.vn (2019, 20) Danh sách cổ phiếu Retrieved from :HOSE:: https://www.hsx.vn/Modules/Listed/Web/Symbols?fid=18b12d5d2d554559b f10eeb90304ff2e Investing.com (2019, 20) Vietnam 5-Year Bond Yield Retrieved from Investing.com - Stock Market Quotes & Financial News: https://www.investing.com/rates-bonds/vietnam-5-year-bond-yieldhistorical-data Pham, N T (2019, 11 11) Giới Thiệu hồi quy phân vị Retrieved from Viện Khoa học Thống kê: http://vienthongke.vn/thong-tin-khoa-hoc/thong-tin-khtk/nam2006-2010/127-thong-tin-khoa-hoc-thong-ke-so-2-nam-2008/544-gioi-thieuhoi-quy-phan-vi SSC (2019, 25) Thống kê thị trường chứng khoán Retrieved from Uỷ ban chứng khoán nhà nước: http://www.ssc.gov.vn/ubck/faces/vi/vimenu/vipages_vithongtinthitruong/th ongkettck;jsessionid=jm6FcYhLT96YLGWR0PhyPDNhVcyxh4s5YVz916q XQJJm5HdZmNcV!1700127237!1209520473?_afrLoop=846255691716600 0&_afrWindowMode=0&_afrWindowId=null#%40%3F_afrWindowId%3D null Tran, T H (2010) Mơ hình nhân tố Fama French hoạt động thị trường chứng khoán Việt Nam JABES Tran, T T (2015) Ứng dụng phương pháp hồi quy phân vị phân tích chênh lệch tiền lương Việt Nam Ho Chi Minh: Đại học Kinh Tế TP.HCM Tran, V N., & Tran, M (2019, 10 18) Tại TP.HCM chưa thành trung tâm tài chính? Retrieved from TuoiTre: https://tuoitre.vn/tai-sao-tp-hcm-chua-thanhtrung-tam-tai-chinh-20191018102019811.htm UBCKNN, Ủ b (2018, 7) Tạp chí tài Retrieved from Thị trường chứng khoán - bước phát triển mới, nhân hội cho nhà đầu tư: http://tapchitaichinh.vn/kinh-te-vi-mo/thi-truong-chung-khoan-buoc-phattrien-moi-nhan-co-hoi-cho-nha-dau-tu-134139.html Vo, X V., & Dang, Q T (2016) Ứng dụng mô hình định giá tài sản năm yếu tố để giải thích tỉ suất sinh lợi cổ phiếu thị trường chứng khoán Việt Nam JABES, 04-18 WorldBank (2019, 11 19) GDP growth (annual %) - Vietnam Retrieved from The World Bank: https://data.worldbank.org/indicator/NY.GDP.MKTP.KD.ZG?end=2018&lo cations=VN&start=2004 A PHỤ LỤC Quy mô B/M Bảng A-1 Kết hồi quy danh mục kết hợp Quy mô B/M BH Nhân tố rmf smb hml rmw cma Hệ số chặn OLS BL Phân vị Q10 Q25 Q50 Q75 Q90 OLS Phân vị Q10 Q25 rmf smb hml Q50 Q75 Q90 OLS Phân vị Q10 Q25 Q50 Q75 Q90 0.1 0.5 0.3 0.1 0.0 -0.3 0.2 0.5 0.3 0.1 0.1 -0.1 0.1 0.3 0.3 0.2 0.0 -0.1 0.70 0.00 0.00 0.39 0.86 0.39 0.06 0.00 0.00 0.13 0.52 0.74 0.08 0.00 0.02 0.12 0.78 0.57 -13.9 -10.1 -8.7 -11.6 -11.1 -17.5 -11.1 -9.6 -9.2 -8.9 -9.4 -11.1 -9.7 -8.0 -8.1 -7.2 -9.2 -14.0 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 2.7 0.7 1.6 2.5 4.0 4.4 0.5 -0.4 -0.1 0.7 1.2 1.0 1.8 0.7 1.3 1.8 2.9 3.4 0.00 0.48 0.01 0.00 0.00 0.04 0.12 0.44 0.84 0.06 0.06 0.22 0.00 0.07 0.00 0.00 0.00 0.00 -6.0 -6.1 -4.1 -5.0 -2.9 -6.2 -6.5 -6.9 -6.1 -5.0 -4.6 -5.4 -4.3 -4.5 -4.1 -2.7 -2.7 -5.5 0.00 0.00 0.00 0.00 0.05 0.05 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.01 0.00 0.00 0.00 0.00 0.01 0.00 -0.5 -0.4 -0.4 -0.5 -0.7 -0.3 -0.5 0.1 -0.3 -0.6 -0.6 -0.8 -0.3 0.0 -0.3 -0.1 -0.4 -0.4 0.04 0.42 0.09 0.08 0.12 0.63 0.00 0.68 0.05 0.00 0.00 0.01 0.05 0.88 0.10 0.47 0.04 0.38 0.0 -0.1 -0.1 0.0 0.0 0.1 0.0 -0.1 -0.1 0.0 0.0 0.1 0.0 -0.1 -0.1 0.0 0.0 0.1 0.89 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.10 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 SH Nhân tố BN OLS SL Phân vị Q10 Q25 Q50 Q75 Q90 0.4 0.5 0.4 0.3 0.3 0.3 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.03 OLS SN Phân vị Q10 Q25 Q50 Q75 Q90 0.4 0.7 0.5 0.5 0.4 0.2 0.01 0.01 0.00 0.00 0.06 OLS Phân vị Q10 Q25 Q50 Q75 Q90 0.2 0.1 0.3 0.2 0.4 0.2 0.56 0.08 0.46 0.00 0.00 0.00 0.30 -8.4 -6.6 -6.0 -6.8 -7.8 -11.8 -7.6 -5.1 -6.5 -6.1 -7.0 -10.1 -11.9 -10.7 -8.7 -11.9 -10.5 -13.7 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.04 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 1.0 0.6 0.8 0.8 0.6 1.1 0.8 1.2 0.8 1.1 1.6 1.1 0.7 0.7 0.8 0.6 0.9 0.9 rmw cma Hệ số chặn 0.00 0.28 0.01 0.02 0.17 0.11 0.31 0.12 0.03 0.02 0.01 0.62 0.00 0.18 0.00 0.02 0.03 0.18 -5.0 -4.3 -3.7 -4.0 -4.9 -6.9 -4.9 -3.7 -4.4 -3.7 -3.6 -6.3 -7.3 -6.3 -5.2 -7.4 -6.3 -8.1 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.03 0.00 0.01 0.01 0.04 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 -0.8 -0.3 -0.4 -0.6 -1.4 -1.4 -0.4 0.0 -0.5 -0.4 -0.4 -1.0 -0.7 -0.6 -0.3 -0.4 -0.7 -1.8 0.00 0.31 0.01 0.00 0.00 0.00 0.25 0.93 0.06 0.05 0.33 0.07 0.05 0.02 0.10 0.01 0.00 0.00 0.0 -0.1 0.0 0.0 0.1 0.1 0.0 -0.1 -0.1 0.0 0.0 0.1 0.0 -0.1 -0.1 0.0 0.0 0.1 0.00 0.00 0.00 0.01 0.00 0.00 0.55 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.10 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 Nguồn: Tác giả tự tính tốn Trong 0.3 Hệ số hồi quy 0.00 p-value Quy mô Lợi nhuận Bảng A-2 Kết hồi quy danh mục kết hợp Quy mô-Lợi nhuận BNP Nhân tố rmf smb hml rmw cma Hệ số chặn BR OLS 0.2 0.07 -14.9 0.00 0.9 0.01 -9.0 0.00 -0.4 0.02 0.0 0.36 Phân vị Q10 Q25 Q50 Q75 Q90 0.5 0.00 -10.9 0.00 -0.1 0.89 -7.7 0.00 0.2 0.55 -0.1 0.00 0.3 0.00 -11.0 0.00 0.5 0.25 -7.2 0.00 -0.2 0.43 -0.1 0.00 0.1 0.05 -13.1 0.00 0.8 0.02 -8.0 0.00 -0.3 0.07 0.0 0.00 0.2 0.08 -13.0 0.00 1.6 0.01 -7.2 0.00 -0.7 0.00 0.0 0.00 -0.2 0.22 -19.4 0.00 3.2 0.00 -9.1 0.00 -0.4 0.27 0.1 0.00 OLS 0.1 0.09 -5.8 0.00 2.2 0.00 -1.0 0.08 -0.5 0.00 0.0 0.00 BW Phân vị OLS Q10 Q25 Q50 Q75 Q90 0.3 0.00 -4.8 0.00 0.8 0.02 -2.1 0.03 -0.2 0.30 -0.1 0.00 0.3 0.00 -4.3 0.00 1.5 0.00 -1.1 0.12 -0.5 0.00 -0.1 0.00 0.1 0.13 -3.8 0.00 2.3 0.00 0.2 0.74 -0.4 0.00 0.0 0.00 0.0 0.99 -6.1 0.00 2.9 0.00 -0.4 0.69 -0.5 0.00 0.0 0.00 -0.2 0.1 0.32 0.66 -7.9 -23.4 0.00 0.00 3.7 -0.1 0.00 0.87 -0.4 -15.8 0.79 0.00 -0.4 -0.1 0.30 0.79 0.1 0.0 0.00 0.54 Phân vị Q10 Q25 Q50 Q75 Q90 0.4 0.33 -15.9 0.00 -1.0 0.38 -11.6 0.00 0.5 0.55 -0.1 0.00 0.1 0.81 -18.5 0.00 -0.6 0.29 -12.9 0.00 0.0 0.99 -0.1 0.00 0.2 0.25 -17.2 0.00 0.1 0.84 -11.7 0.00 -0.3 0.54 0.0 0.15 0.4 0.29 -21.0 0.00 0.0 0.96 -14.8 0.00 -0.5 0.42 0.1 0.00 0.1 0.81 -27.1 0.00 1.7 0.36 -17.0 0.00 0.4 0.62 0.1 0.00 SNP Nhân tố 2x3 rmf rmf smb smb hml hml rmw rmw cma cma Hệ số chặn SR Phân vị OLS 0.2 0.04 -7.5 0.00 1.1 0.00 -4.0 0.00 -1.0 0.00 0.0 0.01 OLS Q10 Q25 Q50 Q75 Q90 0.1 0.24 -7.8 0.00 1.1 0.00 -4.1 0.00 -0.8 0.00 -0.1 0.00 0.2 0.01 -6.9 0.00 1.0 0.00 -3.8 0.00 -0.5 0.00 0.0 0.00 0.1 0.09 -7.1 0.00 1.0 0.00 -3.8 0.00 -0.6 0.00 0.0 0.13 0.2 0.02 -7.4 0.00 0.9 0.02 -4.2 0.00 -1.1 0.00 0.0 0.00 0.3 0.12 -6.9 0.00 1.0 0.05 -3.6 0.00 -2.0 0.00 0.1 0.00 0.1 0.64 -9.4 0.00 2.0 0.00 -4.2 0.00 -1.2 0.00 0.0 0.99 SW Phân vị Q90 OLS Q10 Q25 Q50 Q75 0.7 0.04 -3.8 0.16 1.2 0.07 -2.4 0.10 -0.3 0.60 -0.1 0.00 0.4 0.12 -5.9 0.00 1.2 0.00 -3.0 0.00 -0.7 0.07 0.0 0.00 0.0 0.96 -8.9 0.00 1.7 0.01 -4.0 0.00 -1.1 0.05 0.0 0.00 0.1 -0.1 0.4 0.62 0.82 0.00 -8.4 -11.6 -12.0 0.01 0.05 0.00 1.5 4.2 0.3 0.23 0.07 0.35 -3.9 -3.7 -8.0 0.02 0.23 0.00 -1.3 -2.3 -0.5 0.00 0.13 0.02 0.0 0.1 0.0 0.00 0.00 0.01 Phân vị Q10 Q25 Q50 Q75 Q90 0.5 0.00 -8.6 0.00 0.0 0.92 -6.1 0.00 -0.3 0.27 -0.1 0.00 0.5 0.00 -8.6 0.00 0.4 0.35 -5.9 0.00 -0.3 0.35 -0.1 0.00 0.4 0.00 -10.6 0.00 0.4 0.11 -7.1 0.00 -0.5 0.01 0.0 0.00 0.5 0.00 -11.7 0.00 1.0 0.03 -7.3 0.00 -0.8 0.01 0.0 0.00 0.5 0.01 -15.1 0.00 0.8 0.30 -9.7 0.00 -0.9 0.04 0.1 0.00 Nguồn: Tác giả tự tính tốn Trong 0.3 Hệ số hồi quy 0.00 p-value Quy mô Đầu tư Bảng A-3 Kết hồi quy danh mục kết hợp Quy mô Đầu tư BA Nhân tố rmf smb OLS 0.1 0.19 -9.1 BC Phân vị Q10 Q25 Q50 Q75 Q90 0.3 0.02 -7.6 0.3 0.00 -7.2 0.1 0.20 -7.3 0.0 0.88 -8.4 -0.1 0.84 -11.6 OLS 0.1 0.28 -17.3 BNI Phân vị Q10 Q25 Q50 Q75 Q90 0.3 0.09 -13.8 0.3 0.00 -13.0 0.1 0.29 -13.9 0.2 0.11 -13.3 -0.3 0.13 -19.0 OLS 0.2 0.07 -9.5 Phân vị Q10 Q25 Q50 Q75 Q90 0.5 0.00 -6.6 0.3 0.00 -6.9 0.2 0.03 -6.5 0.0 0.66 -8.4 -0.1 0.20 -12.8 hml rmw cma Hệ số chặn 0.00 1.3 0.00 -4.3 0.00 -0.8 0.00 0.0 0.00 0.00 0.8 0.15 -4.3 0.00 -0.8 0.00 -0.1 0.00 0.00 0.4 0.44 -4.2 0.00 -0.8 0.00 -0.1 0.00 0.00 1.3 0.00 -3.1 0.00 -0.8 0.00 0.0 0.00 0.00 2.0 0.00 -2.9 0.00 -0.8 0.00 0.0 0.00 0.00 2.6 0.00 -4.1 0.02 -1.2 0.00 0.1 0.00 0.00 2.0 0.00 -9.4 0.00 -0.1 0.54 0.0 0.02 0.00 -0.2 0.85 -9.3 0.00 0.7 0.07 -0.1 0.00 0.00 1.3 0.05 -7.5 0.00 0.1 0.80 -0.1 0.00 SA Nhân tố rmf smb hml rmw cma Hệ số chặn OLS 0.4 0.00 -8.3 0.00 1.1 0.01 -4.7 0.00 -0.8 0.00 0.0 0.88 0.00 1.6 0.01 -7.6 0.00 -0.1 0.67 0.0 0.00 0.00 2.7 0.01 -6.3 0.00 -0.3 0.25 0.0 0.00 0.00 5.2 0.00 -7.3 0.00 -0.6 0.23 0.1 0.00 0.00 1.5 0.00 -4.4 0.00 -0.2 0.14 0.0 0.48 0.00 0.6 0.18 -3.9 0.00 -0.1 0.70 -0.1 0.00 0.00 0.6 0.15 -3.8 0.00 -0.2 0.19 0.0 0.00 SC Phân vị Q10 Q25 Q50 Q75 Q90 0.4 0.01 -6.6 0.00 1.0 0.01 -4.0 0.01 -0.7 0.01 -0.1 0.00 0.4 0.00 -6.0 0.00 0.9 0.03 -3.5 0.00 -0.6 0.01 -0.1 0.00 0.3 0.01 -7.0 0.00 0.8 0.00 -4.0 0.00 -0.5 0.00 0.0 0.00 0.3 0.06 -7.7 0.00 0.6 0.29 -4.5 0.00 -0.6 0.01 0.0 0.00 0.4 0.04 -8.7 0.00 0.9 0.39 -5.1 0.00 -1.8 0.00 0.1 0.00 OLS 0.5 0.00 -11.4 0.00 0.5 0.21 -7.7 0.00 -0.7 0.00 0.0 0.00 0.00 1.2 0.00 -2.9 0.00 -0.2 0.10 0.0 0.00 0.00 2.5 0.00 -2.5 0.01 -0.2 0.10 0.0 0.00 0.00 2.3 0.00 -5.2 0.00 -0.2 0.51 0.1 0.00 SNI Phân vị Q10 Q25 Q50 Q75 Q90 0.8 0.00 -6.8 0.00 0.2 0.65 -5.2 0.00 0.0 0.87 -0.1 0.00 0.5 0.00 -8.4 0.00 0.7 0.03 -5.6 0.00 -0.4 0.10 0.0 0.00 0.3 0.00 -11.1 0.00 0.7 0.00 -7.2 0.00 -0.5 0.02 0.0 0.50 0.5 0.00 -11.7 0.00 0.5 0.09 -7.9 0.00 -1.1 0.00 0.1 0.00 0.5 0.07 -14.2 0.00 0.4 0.50 -9.5 0.00 -1.4 0.00 0.1 0.00 OLS 0.2 0.15 -8.8 0.00 0.9 0.00 -4.8 0.00 -0.7 0.00 0.0 0.14 Phân vị Q10 Q25 Q50 Q75 Q90 0.0 0.90 -10.0 0.00 0.7 0.01 -5.5 0.00 -0.3 0.35 -0.1 0.00 0.2 0.07 -7.0 0.00 0.9 0.00 -3.7 0.00 -0.3 0.06 -0.1 0.00 0.2 0.01 -7.8 0.00 0.8 0.00 -4.5 0.00 -0.5 0.00 0.0 0.02 0.2 0.02 -7.7 0.00 1.2 0.00 -4.1 0.00 -0.9 0.00 0.0 0.00 0.3 0.19 -9.6 0.00 1.1 0.24 -5.5 0.01 -1.2 0.05 0.1 0.00 Nguồn: Tác giả tự tính tốn 0.3 Hệ số hồi quy 0.00 p-value Kết hồi quy cơng trình (T T A Tran, 2017) Trong Bảng A-4 Hệ số hồi quy mơ hình ba nhân tố (Nguồn T.T.A.Tran,2017) Phân vị Nhân tố OLS Q10 Q25 Q50 Q75 Q90 rmf 0.64 0.74 0.76 0.45 0.67 0.61 smb 0.19 0.21 0.15 0.10 0.14 0.34 hml 0.47 0.65 0.47 0.27 0.52 0.62 Hệ số chặn 0.09 -3.00 -1.24 0.00 1.42 3.47 Hình A-1 Đồ thị hệ số hồi quy mơ hình ba nhân tố (Nguồn T.A.Tran, 2017) Hiệu ứng nhân tố lên TSSL kết hợp 2x2x2x2 Bảng A-5 Hiệu ứng nhân tố với cách kết hợp 2x2x2x2 Quy mô 2x2x2x2 B/M Lợi nhuận Đầu tư S L H H-L W R R-W C A C-A S-B B 0.82% 1.16% 0.34% 1.05% 1.07% 0.02% 0.85% 1.20% 0.35% 0.02% 1.19% 1.17% 0.03% 0.49% 0.46% 0.24% 0.63% 0.40% 0.80% -0.03% 1.02% 0.57% 0.62% 0.57% Nguồn: Tác giả tự tính tốn