Bài nghiên cứu xem xét tác động của mối liên hệ thể chế lên chi phí sử dụng nợ của các doanh nghiệp, bằng việc sử dụng dữ liệu bảng không cân bằng của 690 các doanh nghiệp phi tài chính được niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) và Sở Giao dịch Chứng khoán TP Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn từ năm 2011 đến năm 2017.
Mối liên hệ thể chế chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp Lê Thị Phương Vy Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh Bài nghiên cứu xem xét tác động mối liên hệ thể chế lên chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp, việc sử dụng liệu bảng không cân 690 doanh nghiệp phi tài niêm yết Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) Sở Giao dịch Chứng khốn TP Hồ Chí Minh (HOSE) giai đoạn từ năm 2011 đến năm 2017 Sử dụng ước lượng mơ hình hồi quy bình phương nhỏ tổng thể OLS, mơ hình ảnh hưởng ngẫu nhiên REM, mơ hình ảnh hưởng cố định FEM, mơ hình liệu bảng động GMM, nghiên cứu tìm thấy tương quan ngược chiều mối liên hệ thể chế chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp Từ khóa: Mối liên hệ thể chế, chi phí sử dụng nợ Giới thiệu (2006) định nghĩa cơng ty có liên hệ thể chế cơng ty có cổ đơng lớn nhà quản lý cấp cao thành viên Quốc hội trưởng Cull cộng (2015) nghiên cứu Trung Quốc xác định công ty coi có liên kết thể chế giám đốc điều hành chủ tịch hội đồng quản trị Hiện nay, có nhiều khái niệm khác mối liên hệ thể chế (political connection) nhìn chung chất liên hệ cổ đơng lớn ban quản lý cơng ty với phủ thông qua quan hệ cá nhân cổ phần Faccio The impact of political connection on cost of debt Abstract: This paper aims to explore the association between political connection and cost of debt in Vietnamese listed firms The study uses unbalance panel data from reports including annual reports and financial statements of 690 listed companies from 2011 to 2017 The raw data was collected from the websites of HNX, HOSE and DataStream Using the least-squares regression model OLS, the random-effect model REM, the fixed-effect model FEM, the dynamic system GMM method, this study finds a negative association between a political connection and cost of debt Keywords: political connection, cost of debt Vy Thi Phuong Le Emai: phuongvyqt@ueh.edu.vn University of Economics Ho Chi Minh City Ngày nhận: 20/03/2020 © Học viện Ngân hàng ISSN 1859 - 011X Ngày nhận sửa: 25/05/2020 Ngày duyệt đăng: 26/05/2020 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng Số 217- Tháng 2020 Mối liên hệ thể chế chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp quan chức Chính phủ sĩ quan quân đội người có thứ hạng trị cấp tỉnh cấp Fisman (2001) nghiên cứu Indonesia định nghĩa cơng ty có mối quan hệ với thể chế cơng ty có mối quan hệ với gia đình Tổng thống Choi (2014) thực nghiên cứu Hàn Quốc cho mối liên hệ thể chế dạng “minh bạch” “ngầm” Mối quan hệ “minh bạch” trị gia gia nhập công ty với tư cách thành viên hội đồng quản trị trở thành cổ đông lớn Mối quan hệ “ngầm” mối quan hệ tài xác định thơng qua đóng góp cơng ty cho chiến dịch tranh cử trị gia Trong thập kỷ qua, nhà tài nhà nghiên cứu ngày quan tâm ảnh hưởng mối liên kết thể chế lên khía cạnh công ty, đặc biệt sau báo nghiên cứu mối liên hệ thể chế 47 quốc gia Faccio (2006) Các nghiên cứu chứng minh công ty có liên hệ thể chế thường có lợi ích kinh tế nhờ vào mối quan hệ Cụ thể, doanh nghiệp có hợp đồng với phủ bảo vệ pháp lý (Kroszner Stratmann, 1998); đánh thuế nhẹ hay phủ viện trợ doanh nghiệp gặp khó khăn tài (Faccio, 2006) Mặc dù, mối quan hệ cơng ty phủ dần trở thành chủ đề thu hút nhiều nhà nghiên cứu toàn giới, nghiên cứu vấn đề Việt Nam Trong khi, Việt Nam nước phát triển với việc chuyển từ kinh tế kế hoạch tập trung sang kinh tế định hướng thị trường, đó, nhiều doanh nghiệp có mối liên hệ thể chế Vì vậy, mục tiêu nghiên cứu để phân tích ảnh hưởng mối liên hệ thể chế chi phí sử dụng nợ vay doanh nghiệp Phần lại nghiên cứu xếp theo thứ tự sau: Phần thứ hai trình bày tổng quan nghiên cứu mối liên hệ thể chế; Phần thứ ba trình bày phương pháp nghiên cứu; Phần thứ tư thảo luận kết quả; Phần thứ năm kết luận Tổng quan nghiên cứu Các nghiên cứu trước đưa quan điểm khác ảnh hưởng mối liên hệ thể chế lên chi phí sử dụng nợ doanh nghiêp Leuz Oberholer (2006) với nghiên cứu Indonesia, Cull cộng (2015) với nghiên cứu Trung Quốc, Chkir Toukabri (2019) với nghiên cứu Mỹ cho lợi ích quan trọng doanh nghiệp có mối liên hệ với thể chế tiếp cận ưu đãi tín dụng Những ưu đãi giúp doanh nghiệp giảm chi phí sử dụng nợ cách đáng kể Ngược lại, Bliss Gul (2012), Johnson Mitton (2003) nghiên cứu mối quan hệ liên kết thể chế đòn bẩy công ty Malaysia phát cơng ty có liên hệ thể chế thường có mức nợ cao hơn, chi phí nợ cao Nghiên cứu Bunkanwanicha Wiwattanakantang (2009) Thái Lan lại khơng tìm thấy ảnh hưởng mối liên hệ thể chế khả tiếp cận nguồn tài trợ hay ưu đãi từ Chính phủ Cụ thể, Qin (2011) sử dụng liệu bảng không cân 86.827 công ty Trung Quốc giai đoạn 10 năm 1998 đến 2007 cho doanh nghiệp Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 217- Tháng 2020 LÊ THỊ PHƯƠNG VY có mối liên hệ thể chế hưởng ưu đãi từ phủ bao gồm: (1) Khía cạnh xã hội: thành viên ban lãnh đạo hay mối quan hệ thành viên ban lãnh đạo nguồn vốn xã hội doanh nghiệp Do đó, nước xem trọng mối quan hệ doanh nghiệp có mối liên hệ thể chế tiếp cận khoản vay từ phủ dễ dàng (2) Khía cạnh thơng tin: mơi trường bất cân xứng thơng tin, quan chức phủ thường tin tưởng vào doanh nghiệp mà họ làm việc hay thân thuộc Vì xem xét dự án hay ưu đãi, họ ưu tiên doanh nghiệp có mối liên hệ thể chế nhằm đảm bảo việc đầu tư hiệu (3) Xây dựng danh tiếng: Khi quan chức chỉnh phủ trở thành lãnh đạo doanh nghiệp doanh nghiệp nhận nhiều quan tâm từ công chúng Nếu doanh nghiệp phát triển tốt, tạo hình ảnh tốt cho nghiệp tương lai họ Do đó, họ thường muốn chuyển nguồn lực cho doanh nghiệp để thúc đẩy phát triển doanh nghiệp nhằm xây dựng danh tiếng Ngồi đối mặt với khó khăn tài khủng hoảng tài hay suy thối kinh tế, người cho vay dự đốn phủ nhiều khả tay để giải cứu doanh nghiệp Những ưu đãi lợi ích làm cho doanh nghiệp có mối liên hệ thể chế vay nhiều hơn, với chi phí thấp doanh nghiệp khác Ủng hộ cho lập luận trên, nghiên cứu Houston cộng (2014) phân tích xem mối liên hệ thể chế ảnh hưởng tới chi phí sử dụng nợ điều khoản hợp đồng vay Bằng việc nghiên cứu doanh nghiệp niêm yết Mỹ giai đoạn 2003-2008, kết cho thấy mối liên hệ thể chế làm tăng giá trị, giảm chi phí giám sát, rủi ro tín dụng giảm chi phí vay doanh nghiệp Hơn nữa, xem xét giai đoạn 2005-2007, doanh nghiệp vay mượn từ ngân hàng trước sau chiến thắng Đảng Dân Chủ bầu cử năm 2006, thấy doanh nghiệp có mối quan hệ với Đảng Dân Chủ giảm chi phí vay sau bầu cử, ngược lại doanh nghiệp có mối quan hệ với Đảng Cộng Hịa có tăng lên chi phí vay sau bầu cử Tương tự, nghiên cứu Infante and Piazza (2014) mối quan hệ thể chế cho vay ưu đãi cấp địa phương từ thị trường tín dụng Ý tìm chứng cho thấy doanh nghiệp có mối liên hệ thể chế hưởng lãi suất thấp có mối liên hệ thể chế cấp địa phương Các khoản ưu đãi mạnh mẽ doanh nghiệp có mối liên hệ thể chế vay vốn từ ngân hàng mà trị gia nằm hội đồng quản trị Ngược lại, nghiên cứu Bliss Gul (2012) mối liên hệ thể chế với chi phí nợ doanh nghiệp Malaysia khoảng thời gian 2001-2004 cho thấy, doanh nghiệp có mối liên hệ thể chế thường chịu chi phí vay cao so với doanh nghiệp khơng có mối quan hệ Họ lập luận doanh nghiệp có mối liên hệ với thể chế thường sử dụng địn bẩy tài cao, khả báo cáo lỗ cao hơn, rủi ro cao hơn, phải gánh chịu chi phí sử dụng vốn cao doanh nghiệp khác Cùng quan điểm này, nghiên cứu tác giả Xu cộng (2016) doanh nghiệp Trung Quốc giai đoạn 2003-2014 cho thấy rằng, doanh nghiệp có mối liên hệ thể chế thường gặp khó khăn việc có tín dụng Số 217- Tháng 2020- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng Mối liên hệ thể chế chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp thương mại từ nhà cung cấp phải chịu chi phí cao cơng ty có tỷ lệ toán chậm khoản phải trả cao nhiều khoản q hạn Ngồi ra, có nghiên cứu cho mối liên hệ thể chế không ảnh hưởng đến chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp Cụ thể, nghiên cứu Khwaja Mian (2005) điều tra mối liên hệ thể chế ưu đãi vay doanh nghiệp Parkistan giai đoạn 1996- 2002 Bài nghiên cứu phân loại doanh nghiệp có mối liên hệ thể chế giám đốc tham gia vào tranh cử cấp quốc gia cấp tỉnh sử dụng liệu vay 90.000 công ty Parkistan từ sở liệu Ngân hàng Trung ương Pakistan Kết chí phí sử dụng nợ doanh nghiệp có mối liên hệ thể chế gần chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp khơng có mối quan hệ này, từ kết luận mối liên hệ thể chế không ảnh hưởng đến chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp Tổng quan nghiên cứu cho thấy, có nhiều nghiên cứu ảnh hưởng mối liên hệ thể chế đến chi phí vay nợ, nhiên theo hiểu biết tác giả, chưa có nghiên cứu chuyên sâu đánh giá tác động mối liên hệ thể chế đến chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp Việt Nam Cụ thể, gần Việt Nam có nghiên cứu Vũ Lê (2017) sử dụng liệu công ty niêm yết Việt Nam từ 2009 đến 2013 để xem xét ảnh hưởng mối quan hệ thể chế đến khả tiếp cận thị trường vốn Vũ Lê (2017) kết luận mối liện hệ thể chế giúp giảm phân biệt đối xử, vượt qua trở ngại mặt pháp lí, giảm rào cản bất cân xứng thông tin, từ làm gia tăng khả tiếp cận thị trường vốn doanh nghiệp Tuy nhiên, nghiên cứu hai tác giả chưa sâu phân tích ảnh hưởng mối liên hệ thể chế đến chi phí sử dụng nợ, hay lãi suất phải gánh chịu Hơn nữa, chứng thực nghiệm giới đưa kết khác nhau, tùy thuộc vào đặc điểm riêng biệt quốc gia Do đó, nghiên cứu ảnh hưởng mối liên hệ thể chế lên chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp niêm yết Việt Nam viết kỳ vọng cung cấp thêm chứng hàm ý quan trọng cho doanh nghiệp nhà đầu tư, hay người làm sách Phương pháp nghiên cứu 3.1 Dữ liệu Mẫu liệu bao gồm 690 doanh nghiệp niêm yết hai sàn giao dịch HNX HOSE Việt Nam giai đoạn từ năm 2011- 2017 Các doanh nghiệp tài loại khỏi mẫu cơng ty có báo cáo tài khác đáng kể so với cơng ty cịn lại Nghiên cứu sử dụng liệu thu thập từ báo cáo thường niên báo cáo tài doanh nghiệp phi tài niêm yết Cụ thể, liệu kế toán thu thập từ sở liệu Datastream Thomson Reuters Dữ liệu mối quan hệ thể chế tác giả thu thập tay dựa vào lịch sử q trình cơng tác ban lãnh đạo thể báo cáo thường niên doanh nghiệp niêm yết Vì số quan sát bị thiếu thơng tin, đó, liệu nghiên cứu liệu bảng không cân (unbalance pabel data) 3.2 Mơ hình nghiên cứu Để kiểm định mối quan hệ mối liên Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 217- Tháng 2020 LÊ THỊ PHƯƠNG VY hệ thể chế chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp, tác giả dựa nghiên cứu Bliss Gul (2012), Bliss cộng (2018) với mơ hình sau: IR = βo + β1PCON + β2AGE + β3AUDITOR + β4LEV + β5CF + β6SIZE + β7PPE + β8GROWTH + β9CR + β10LOSS +ε Giả thiết đưa có mối tương quan âm (ngược chiều) mối liên hệ thể chế chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp Do đó, theo giả thuyết dấu β1 phương trình hồi quy kỳ vọng âm có ý nghĩa thống kê Đo lường biến mơ hình Biến phụ thuộc Chi phí vay (IR): đo chi phí lãi vay doanh nghiệp chia cho trung bình nợ ngắn hạn nợ dài hạn năm Chi phí lãi vay năm công bố báo cáo thu nhập, nợ ngắn hạn nợ dài hạn trình bày bảng cân đối tài Biến độc lập Mối liên hệ thể chế (PCON): Hiện nay, không tồn thước đo chung để xác định mối liên hệ thể chế, mà nghiên cứu quốc gia khác xây dựng thước đo riêng biệt, phù hợp với quốc gia Bài nghiên cứu dựa nghiên cứu Vũ Lê (2017) để đo lường mối liên hệ với thể chế Việt Nam Vũ Lê (2017) lập luận đặc thù Việt Nam quốc gia có kinh tế chuyển đổi với văn hóa kinh doanh coi trọng mối quan hệ nhiều công ty cổ phần niêm yết Việt nam có tiền thân doanh nghiệp Nhà nước Do đó, biến mối liên hệ thể chế (PCON) có giá trị thành viên lãnh đạo doanh nghiệp (gồm giám đốc điều hành chủ tịch hội đồng quản trị) làm việc cho quan, đoàn thể thuộc phủ từ cấp địa phương đến trung ương làm việc nắm giữ chức vụ lãnh đạo cấp cao doanh nghiệp nhà nước, trường hợp khác Các biến kiểm soát Dựa nghiên cứu Bliss Gul (2012), Bliss cộng (2018), Chkir Toukabri (2019), biến sau đưa vào mơ hình bao gồm: tuổi doanh nghiệp (AGE), kiểm tốn (AUDITOR), địn bẩy (LEV), dịng tiền (CF), quy mơ (SIZE), bất động sản, nhà máy thiết bị (PPE), tăng trưởng doanh thu (GROWTH), hệ số khả toán nợ (CR) doanh nghiệp báo lỗ (LOSS) Tuổi doanh nghiệp (AGE): đo lường lấy năm trừ năm thành lập doanh nghiệp Tuổi doanh nghiệp dự đốn có mối quan hệ ngược chiều với chi phí nợ doanh nghiệp theo thời gian tạo lịch sử tín dụng tốt, giảm rủi ro cho người cho vay Kiểm toán (AUDITOR): kiểm toán cơng ty kiểm tốn lớn (big4), có giá trị trường hợp cịn lại Bởi báo cáo tài kiểm tốn cơng ty kiểm tốn lớn đáng tin cậy hơn, tác giả kỳ vọng việc doanh nghiệp kiểm toán doanh nghiệp kiểm tốn lớn có chi phí Số 217- Tháng 2020- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng Mối liên hệ thể chế chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp nợ thấp Đòn bẩy (LEV): đo lường tổng nợ chia cho tổng tài sản Nếu doanh nghiệp có tỉ lệ nợ cao, rủi ro gia tăng Vì vậy, địn bẩy chi phí nợ dự kiến có mối tương quan dương Dịng tiền (CF): đo lường dòng tiền hoạt động doanh nghiệp Một dòng tiền cao dự kiến làm giảm rủi ro doanh nghiệp có nhiều khả để trả nợ, làm giảm chi phí nợ Quy mơ (SIZE): đo lường logarit tự nhiên tổng tài sản Doanh nghiệp có qui mơ lớn dự kiến có chi phí nợ thấp xem rủi ro Tài sản cố định gồm bất động sản, nhà máy thiết bị máy móc (PPE): đo lường tài sản cố định gồm bất động sản, nhà máy thiết bị chia cho tổng tài sản Một doanh nghiệp có PPE cao tức có tài sản cố định lớn, đảm bảo tốt cho khoản vay Vì vậy, chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp thấp Tăng trưởng (GROWTH): đo doanh thu bán hàng năm t trừ doanh thu bán hàng năm t-1 chia cho doanh thu bán hàng năm t-1 Các doanh Bảng Tóm tắt đo lường biến Mơ hình Tên biến Chi phí sử dụng nợ (IR) Mối liên hệ thể chế (PCON) Mơ tả/Đo lường biến Chi phí lãi vay doanh nghiệp chia cho trung bình nợ ngắn hạn nợ dài hạn năm Là biến giả, có giá trị thành viên lãnh đạo doanh nghiệp (gồm giám đốc điều hành chủ tịch hội đồng quản trị) làm việc cho quan, đồn thể thuộc phủ từ cấp địa phương đến trung ương, làm việc nắm giữ chức vụ lãnh đạo cấp cao doanh nghiệp nhà nước, trường hợp khác Tuổi doanh nghiệp (AGE) Năm trừ năm thành lập doanh nghiệp Kiểm toán (AUDITOR) Bằng kiểm toán cơng ty kiểm tốn lớn (big4), có giá trị trường hợp lại Đòn bẩy (LEV) Tổng nợ chia cho tổng tài sản Dòng tiền (CF) Dòng tiền hoạt động doanh nghiệp Quy mô (SIZE) Logarit tự nhiên tổng tài sản Tài sản cố định gồm bất động sản, Được đo lường tài sản cố định gồm bất động sản, nhà nhà máy thiết bị máy móc (PPE) máy thiết bị chia cho tổng tài sản Được đo doanh thu bán hàng năm t trừ doanh thu Tăng trưởng (GROWTH) bán hàng năm t-1 chia cho doanh thu bán hàng năm t-1 Hệ số khả toán (CR) Tài sản ngắn hạn chia cho nợ ngắn hạn Bằng doanh nghiệp báo lỗ năm tài trước đó, trường hợp lại Nguồn: Tác giả đề xuất dựa nghiên cứu Bliss Gul (2012), Bliss cộng (2018) Chkir Toukabri (2019) Doanh nghiệp báo lỗ (LOSS) Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 217- Tháng 2020 LÊ THỊ PHƯƠNG VY Bảng Thống kê mô tả biến Biến Số quan sát Giá trị trung bình Độ lệch chuẩn Giá trị nhỏ Giá trị lớn * PCON 4.767 0,6641 0,4723 IR 3.892 0,0748 0,1530 7,9097 AGE 4.767 12,2029 3,8874 41 AUDITOR 4.473 0,2164 0,4118 LEV 4.360 0,5169 0,2259 0,0020 0,9836 CF 4.346 0,0497 0,1621 -1,3350 1,9027 SIZE 4.360 26,9998 1,6340 20,9746 34,3770 PPE 4.358 0,2419 0,2164 -0,6485 0,9764 GROWTH 4.185 0,4141 3,7030 -1 176,1942 CR 4.250 2,6478 7,4591 0,0577 242,5772 LOSS 4.767 0,0543 0,2267 Nguồn: Tác giả tự tính tốn từ phần mềm Stata *dữ liệu không cân (unbalance panel data) với số quan sát (year-firm observation) bị thiếu thiếu thông tin năm nghiệp có tăng trưởng doanh số bán hàng có nhiều khả để trả khoản vay chi phí nợ thấp Hệ số khả toán (CR): đo tài sản ngắn hạn chia cho nợ ngắn hạn Những doanh nghiệp có hệ số cao nghĩa có nhiều khả để đáp ứng nghĩa vụ nợ ngắn hạn, giảm chi phí sử dụng nợ Doanh nghiệp báo lỗ (LOSS): đo lường doanh nghiệp báo lỗ năm tài trước đó, trường hợp cịn lại Người cho vay xem xét doanh nghiệp báo cáo khoản lỗ năm tài đánh giá rủi ro nhiều doanh nghiệp tồn khoản lỗ này, từ làm tăng chi phí nợ Cách đo lường biến mơ hình tóm tắt Bảng Kết nghiên cứu thảo luận 4.1 Thống kê mô tả Thống kê mô tả tất biến sử dụng mơ hình trình bày Bảng Kết cho thấy, tổng cộng gồm 4.767 mẫu quan sát, giá trị trung bình biến mối liên hệ thể chế 0,66 Điều có nghĩa khoảng 66% doanh nghiệp niêm yết hai sàn HOSE HNX có ban lãnh đạo làm việc cho phủ nắm giữ chức vụ doanh nghiệp nhà nước Nếu so với nghiên cứu giới, tỷ lệ doanh nghiệp có mối liên hệ thể chế doanh nghiệp Việt Nam cao so với nước khác Cụ thể tỷ lệ cao tỷ lệ 20,76% nghiên cứu Bliss Gul (2012) cho công ty Malaysia, 32% doanh nghiệp Trung Quốc nghiên cứu Harjan cộng (2019) Giá trị trung bình chi phí lãi vay 0,0748, có nghĩa chi phí lãi vay trung bình doanh nghiệp giai đoạn 7,48% năm Chi phí cao chi phí sử dụng nợ 7% doanh Số 217- Tháng 2020- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng Mối liên hệ thể chế chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp Bảng Mô tả thống kê biến doanh nghiệp niêm yết có khơng có mối liên hệ thể chế Các DNNY có mối liên hệ thể chế Biến Số quan sát Giá trị trung bình Độ lệch chuẩn Giá trị nhỏ IR 2.752 0,0716 0,0656 AGE 3.166 12,7603 3,6815 Các DNNY khơng có mối liên hệ thể chế Giá trị lớn Số quan sát 0,9994 1.140 Giá trị trung bình Độ lệch chuẩn Giá trị nhỏ Giá trị lớn 0,0826 0,2637 7,9097 41 1.601 11,1006 4,0463 27 AUDITOR 3.130 0,1901 0,3924 1.343 0,2777 0,4480 LEV 3.057 0,5351 0,2239 0,0081 0,9706 1.303 0,4743 0,2247 0,002 0,9836 CF 3.049 0,0537 0,1556 -1,0813 1,9027 1.297 0,0403 0,1756 -1,3350 1,5086 SIZE 3.057 26,9915 1,6508 23,2820 34,3770 1.303 27,0192 1,6142 20,9746 32,8436 PPE 3.055 0,2441 0,2188 -0,6485 GROWTH 2.960 0,2621 1,5248 CR 2.963 2,2266 3,9254 LOSS 3.166 0,0467 0,2111 -1 0,9764 1.303 0,2369 0,2106 40,7637 1.225 0,7814 6,4079 -1 176,1942 3,6173 12,1241 0,1434 242,5772 0,0577 110,4666 1.287 1.601 0,0693 0,2541 0,9661 Nguồn: Tác giả tự tính toán từ phần mềm Stata nghiệp Trung Quốc (Harjan cộng sự, 2019), 4,6% công ty Mỹ (Chkir cộng sự, 2019) hay 5,56% công ty Malaysia (Bliss Gul, 2012) Bảng trình bày thống kê mơ tả biến mơ hình hai nhóm doanh nghiệp có mối liên hệ thể chế (có giá trị PCON 1) doanh nghiệp khơng có mối liên hệ thể chế (có giá trị PCON 0) Khi so sánh doanh nghiệp có khơng có mối liên hệ thể chế doanh nghiệp có mối liên hệ thể chế có chi phí lãi vay trung bình thấp hơn, cụ thể chi phí vay doanh nghiệp có mối liên hệ thể chế 0,716 doanh nghiệp khơng có mối liên hệ thể chế tới 0,0826 Đồng thời, ta thấy doanh nghiệp có mối liên hệ thể chế có địn bẩy cao hơn, tuổi doanh nghiệp lớn so với doanh nghiệp khơng có mối liên hệ 4.2 Kết hồi qui Đầu tiên, nghiên cứu sử dụng mơ hình hồi quy bình phương nhỏ OLS để phân tích ảnh hưởng mối liên hệ thể chế lên chi phí sử dụng nợ Tuy nhiên, độ vững tính hiệu hệ số phân tích liệu bảng dựa phương pháp hồi quy OLS khơng tốt mơ hình khơng xem xét đến yếu tố quan sát ảnh hưởng riêng lẻ, đặc thù doanh nghiệp, vấn đề ảnh hưởng riêng lẻ tượng xảy thường xuyên nghiên cứu thực nghiệm (Baltagi, 2008) Vì thế, để xử lý vấn đề yếu tố khơng quan sát được, mơ hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (RE) ảnh hưởng cố định (FE) sử dụng Tuy nhiên, theo Firth cộng (2012), hầu hết mơ hình hồi quy nghiên cứu tài doanh nghiệp xảy vấn đề nội sinh Thiếu biến nguyên nhân dẫn đến tượng nội sinh, Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 217- Tháng 2020 LÊ THỊ PHƯƠNG VY Bảng Ảnh hưởng mối liên hệ thể chế lên chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp OLS RE FE GMM PCON -0,0076** -0,004 -0,0122 -0,0242** AGE 0,0004 0,0006 0,0044 -0,0005 AUDITOR -0,0177*** -0,0167*** -0,0138* -0,0837** LEV 0,0288*** 0,0113 0,0696*** 0,1913*** CF 0,0196** 0,0242*** 0,0305*** 0,1638 SIZE -0,0008 -0,0003 0,0002 -0,0528*** PPE 0,0604*** 0,0575*** 0,0529*** 0,0049 GROWTH -0,0003 -0,0003 -0,0002 -0,0157 CR -0,0001 -0,0001 0,0001 -0,0069** LOSS 0,0475*** 0,0467*** 0,0493*** 0,1315** Constant 0,0637** 0,0477 0,0245 1,3891*** Observation 3.724 3.724 3.724 3.156 R-square 0,0544 0,0523 0,0114 Ftest 21,36 Wald chi 11,5 148,6 Hausman test 53,22 P value (0,0000) Breusch and Pagan test 502,65 P value (0,0000) AR(1) 0,039 AR(2) 0,582 Hansen 0,575 Nguồn: Tác giả tự tính tốn từ phần mềm Stata Ghi chú: * mức ý nghĩa 10%, ** mức ý nghĩa 5%, *** mức ý nghĩa 1% có nhiều yếu tố tác động đến chi phí sử dụng nợ mà yếu tố khó thu thập hết Do đó, nghiên cứu sử dụng phương pháp ước lượng GMM đề xuất Arellano Bond (1991) Một ưu điểm mơ hình dễ dàng chọn biến công cụ để xử lý vấn đề nội sinh độ trễ biến sử dụng biến công cụ cho biến nội sinh thời điểm Bên cạnh đó, phương pháp ước lượng cịn thích hợp việc sử dụng liệu bảng có T nhỏ, N lớn, phù hợp với liệu bảng nghiên cứu với thời gian ngắn năm số doanh nghiệp lên đến 690 Sử dụng hai kiểm định chủ chốt để kiểm tra tính hiệu lực mơ hình GMM cho thấy số Hansen test lớn 0,1, AR(1) có giá trị nhỏ 0,1 AR(2) có giá trị lớn 0,1 Vì kết luận, điều kiện tính hợp lý mơ hình GMM thỏa mãn kết nghiên cứu dựa mơ hình GMM Kết hồi quy Bảng cho thấy, hệ Số 217- Tháng 2020- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng Mối liên hệ thể chế chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp số biến PCON mang dấu âm có ý nghĩa thống kê mức 5% theo phương pháp OLS GMM Kết phù hợp với nghiên cứu trước Houston cộng (2014) hay Chkir cộng (2019) Kết giải thích sau: Mối liên hệ thể chế giúp doanh nghiệp giảm phân biệt đối xử, vượt qua trở ngại mặt pháp lí, giảm rào cản bất cân xứng thơng tin Vì vậy, doanh nghiệp có mối liên hệ thể chế có khả tiếp cận thị trường vốn tốt chi phí sử dụng nợ thấp (Vũ Lê, 2017) Ngoài ra, mối liên hệ thể chế giúp doanh nghiệp giảm thiểu rủi ro, doanh nghiệp nhận ưu đãi thuế hay khoản cứu trợ từ phủ gặp khó khăn mặt tài Do đó, doanh nghiệp có mối liên hệ thể chế có chi phí sử dụng nợ thấp doanh nghiệp khác (Houston cộng sự, 2014) Ngoài ra, biến LEV cho thấy mối quan hệ đồng biến đòn bẩy doanh nghiệp chi phí sử dụng vốn, thể thơng qua hệ số 0,1913 có ý nghĩa thống kê mức 1% tức doanh nghiệp có đòn bẩy cao kéo theo việc tăng chi phí sử dụng nợ Biến SIZE có hệ số -0,0528 ý nghĩa thống kê mức 1%, điều cho thấy có mối quan hệ nghịch biến quy mơ cơng ty chi phí sử dụng nợ tức doanh nghiệp có tổng tài sản lớn có chi phí nợ thấp xem rủi ro Với biến CR ta nhận thấy có mối quan hệ nghịch biến với chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp (hệ số -0,0069) có ý nghĩa thống kê mức 5% cho thấy hệ số khả toán cao tức doanh nghiệp có nhiều khả đáp ứng nghĩa vụ nợ có chi phí sử dụng nợ thấp Biến LOSS có mối tương quan 10 dương với hệ số 0,1315 mức thống kê 5% có ý nghĩa doanh nghiệp tồn khoản lỗ lớn điều làm tăng rủi ro nhận thức người cho vay vấn đề thực nghĩa vụ nợ từ tăng chi phí sử dụng nợ Tất kết phù hợp với nghiên cứu Bliss Gul (2012), hay Bliss cộng (2018) Kết phương trình hồi quy theo GMM viết lại sau: IR = 1,3891 - 0,0242PCON - 0,0005AGE - 0,0837AUDITOR + 0,1913LEV + 0,1638CF - 0,0528SIZE + 0,0049PPE - 0,0157GROWTH - 0,0069CR + 0,1315LOSS + ε Kết luận Bài nghiên cứu thực nhằm xem xét tác động mối liên hệ thể chế tới chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp, doanh nghiệp niêm yết Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) Sở Giao dịch chứng khốn TP Hồ Chí Minh (HOSE) từ năm 2011 đến năm 2017 Thực hồi quy mơ hình với ước lượng OLS, REM FEM, GMM cho thấy, có tương quan âm mối liên hệ thể chế chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp Cụ thể, doanh nghiệp có mối liên hệ thể chế doanh nghiệp hưởng ưu đãi mà doanh nghiệp khơng có mối quan hệ khơng có Những doanh nghiệp tiếp cận ưu đãi tín dụng tiếp cận với khoản vay dài hạn, tiếp cận khoản vay phủ từ giúp giảm chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp cách đáng kể Kết tương đồng với nhiều Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 217- Tháng 2020 LÊ THỊ PHƯƠNG VY nghiên cứu thực nghiệm quốc gia khác (Houston cộng 2014; Chkir cộng sự, 2019), Tuy nhiên, nghiên cứu số hạn chế định Thứ nhất, việc đo lường mối liên hệ thể chế xem xét mối liên hệ có tính minh bạch công khai, mối liên hệ ngầm quan hệ bạn bè, gia đình chưa xem xét nghiên cứu Thứ hai, mơ hình nghiên cứu chưa kiểm sốt hết yếu tố tác động đến chi phí sử dụng nợ yếu tố liên quan đến kinh tế yếu tố quản trị doanh nghiệp Cụ thể nghiên cứu xem xét thêm ảnh hưởng cấu trúc sở hữu, cổ đông lớn hay yếu tố khác liên quan đến kinh tế đến mối quan hệ ■ Tài liệu tham khảo Bliss, M A., Goodwin, J A., Gul, F A., & Wong, A (2018) The association between cost of debt and Hong Kong politically connected firms. Journal of Contemporary Accounting & Economics, 14(3), 321-334 Bliss, M., & Gul, F (2012) Political connection and leverage: Some Malaysian evidence Journal of Banking & Finance, 36(8), 2344–2350 Johnson, S., & Mitton, T (2003) Cronyism and capital controls: Evidence from Malaysia Journal of Financial Economics, 67(2), 351–382 Bunkanwanicha, P., & Wiwattanakantang, Y (2009) Big business owners in politics Review of Financial Studies, 22(9), 2133–2168 Chkir, I., Gallali, M I., & Toukabri, M (2019) Political connections and corporate debt: Evidence from two US election campaigns. The Quarterly Review of Economics and Finance Choi, M (2014). The value of political connections: evidence from Korean chaebols (Doctoral dissertation, Queensland University of Technology) Cull, R., Li, W., Sun, B., & Xu, L C (2015) Government connections and financial constraints: Evidence from a large representative sample of Chinese firms Journal of Corporate Finance, 32, 271–294 Faccio, M (2006) Politically connected firms The American Economic Review 96 (1),369–386 Fisman, R., 2001 Estimating the value of political connections American Economic Review, 91, 1095–1102 Harjan, S A., Teng, M., Shah, S S H., & Mohammed, J H (2019) Political Connections and Cost of Debt Financing: Empirical Evidence from China. International Journal of Economics and Financial Issues, 9(1), 212 10 Houston, J F., Jiang, L., Lin, C., & Ma, Y (2014) Political connections and the cost of bank loans Journal of Accounting Research, 52(1), 193-243 11 Infante, L., & Piazza, M (2014) Political connections and preferential lending at local level: Some evidence from the Italian credit market Journal of Corporate Finance, 29, 246-262 12 Khwaja, A I., & Mian, A (2005) Do lenders favor politically connected firms? Rent provision in an emerging financial market The Quarterly Journal of Economics, 120(4), 1371-1411 13 Kroszner, R S., & Stratmann, T (1998) Interest-group competition and the organization of congress: theory and evidence from financial services’ political action committees American Economic Review, 1163-1187 14 Leuz, C., & Oberholzer-Gee, F (2006) Political relationships, global financing, and corporate transparency: Evidence from Indonesia Journal of Financial Economics, 81(2), 411–439 15 Qin, B (2011) Political connection and government patronage: Evidence from Chinese manufacturing firms In Institute for International Economic Studies (pp 1-36) IIES Stockholm University 16 Vũ Việt Quảng, Lê Thị Phương Vy (2016) Mối quan hệ thể chế khả tiếp cận thị trường vốn doanh nghiệp Tạp chí phát triền kinh tế, 27(6), 80-101 17 Xu, N., Jing, C., Nan, G., & Tian, G (2016) The dark side of political connections in access to finance: Evidence from the use of trade credit of entrepreneurial firms in China Unpublished Working Paper Số 217- Tháng 2020- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng 11 ... sử dụng nợ doanh nghiệp có mối liên hệ thể chế gần chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp khơng có mối quan hệ này, từ kết luận mối liên hệ thể chế khơng ảnh hưởng đến chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp. .. tương quan âm mối liên hệ thể chế chi phí sử dụng nợ doanh nghiệp Cụ thể, doanh nghiệp có mối liên hệ thể chế doanh nghiệp hưởng ưu đãi mà doanh nghiệp mối quan hệ khơng có Những doanh nghiệp tiếp... có mối liên hệ thể chế (có giá trị PCON 1) doanh nghiệp khơng có mối liên hệ thể chế (có giá trị PCON 0) Khi so sánh doanh nghiệp có khơng có mối liên hệ thể chế doanh nghiệp có mối liên hệ thể