Đã hơn 10 năm trôi qua kể từ khi sảy ra cuộc khủng hoảng nợ dưới chuẩn tại Mỹ, nhưng nợ xấu vẫn là một trong những vấn đề mà nhiều quốc gia phải đối mặt trong giai đoạn vừa qua. Mặc dù việc chứng khoán hóa các khoản vay, đặc biệt là các khoản vay dưới chuẩn bị đánh giá là một trong những nguyên nhân trực tiếp dẫn tới cuộc khủng hoảng tại Mỹ, tuy nhiên, không thể phủ nhận những ưu điểm của biện pháp này trong việc huy động nguồn lực cần thiết cho nền kinh tế. Do đó, nhiều quốc gia vẫn coi chứng khoán hóa là một biện pháp hữu hiệu để xử lý nợ xấu. Nghiên cứu này được tài trợ bởi Đại học Quốc gia Hà Nội trong đề tài mã số QG.18.25 có mục tiêu là tìm hiểu những vấn đề phát sinh trong quá trình thực hiện chứng khoán hóa các khoản vay trong bối cảnh thị trường Mỹ với tư cách là một trong những thị trường chứng khoán hóa lâu đời và phát triển nhất thế giới. Việc phân tích những kinh nghiệm của thị trường Mỹ có thể sẽ hữu ích cho Việt Nam trong việc triển khai chứng khoán hóa như một giải pháp mang tính thị trường để xử lý nợ xấu cho hệ thống ngân hàng thương mại Việt Nam.
Chứng khốn hóa khoản vay: Những vấn đề cần cân nhắc Đã 10 năm trôi qua kể từ sảy khủng hoảng nợ chuẩn Mỹ, nợ xấu vấn đề mà nhiều quốc gia phải đối mặt giai đoạn vừa qua Mặc dù việc chứng khốn hóa khoản vay, đặc biệt khoản vay chuẩn bị đánh giá nguyên nhân trực tiếp dẫn tới khủng hoảng Mỹ, nhiên, phủ nhận ưu điểm biện pháp việc huy động nguồn lực cần thiết cho kinh tế Do đó, nhiều quốc gia coi chứng khốn hóa biện pháp hữu hiệu để xử lý nợ xấu Nghiên cứu tài trợ Đại học Quốc gia Hà Nội đề tài mã số QG.18.25 có mục tiêu tìm hiểu vấn đề phát sinh trình thực chứng khốn hóa khoản vay bối cảnh thị trường Mỹ với tư cách thị trường chứng khốn hóa lâu đời phát triển giới Việc phân tích kinh nghiệm thị trường Mỹ hữu ích cho Việt Nam việc triển khai chứng khốn hóa giải pháp mang tính thị trường để xử lý nợ xấu cho hệ thống ngân hàng thương mại Việt Nam Đặt vấn đề Thị trường chứng khốn hóa bắt đầu phát triển từ năm 1970 Mỹ với việc chứng khoán hóa khoản chấp nhà hai tổ chức phủ bảo lãnh Fannie Mae Freddie Mac Sau thời gian, kỹ thuật bắt đầu sử dụng quy mô lớn đem lại cho thị trường bất động sản hàng nghìn tỷ la vốn bổ sung, qua đó, tạo hội cho phát triển nhanh chóng ngành kinh tế Trong năm 1980, thị trường chứng khốn hóa tiếp tục phát triển với việc chứng khốn hóa tiến hành cho hàng loạt loại tài sản mới, đó, đáng ý khoản vay mua tơ khoản phải thu thẻ tín dụng Tốc độ phát triển thị trường bắt đầu tăng theo cấp số nhân vào năm 1990 mở rộng tất loại tài sản mang lại dòng tiền tương lai Thị trường chứng khốn hóa thị trường khoản thu nhập cố định bật Mỹ với số lượng phát hành hàng năm khoảng 450 tỷ USD (IMF, 2013) Nếu số quốc gia, chứng khốn hóa coi giải pháp xử lý nợ xấu cho hệ thống NHTM, Mỹ, chứng khốn hóa lại ngun nhân tạo nên nợ xấu dẫn tới khủng hoảng cho hệ thống ngân hàng quốc gia Bởi vậy, phần viết, phân tích mối quan hệ thành viên tham gia vào trình chứng khốn hóa thị trường Hoa Kỳ để làm rõ vai trò chứng khốn hóa giác độ nguyên nhân tạo nên nợ xấu nhằm thấy rõ tác động trái chiều chứng khoán hóa hệ thống ngân hàng thương mại Thực trạng thị trường chứng khốn hóa Mỹ Từ kỹ thuật chứng khốn hóa áp dụng gần Mỹ, việc khởi tạo khoản vay chấp phát hành chứng khốn hóa khoản vay chấp bất động sản (MBS) chủ yếu thực cho khoản vay chuẩn theo quy định tổ chức Chính phủ bảo hộ (GSE) Cụ thể khoản cho vay mua bất động sản thơng thường có chất lượng cao định cách thận trọng theo quy trình cho vay ngân hàng đảm bảo giấy tờ người vay chứng minh khả toán cho ngân hàng, bao gồm thu nhập hàng năm, nghề nghiệp, lịch sử tín dụng, tài sản đảm bảo v.v Ngân hàng đồng ý cho vay chấp với lãi suất cố định suốt kỳ hạn vay kéo dài tới 30 năm cho vay chấp theo lãi suất tự điều chỉnh, nhiên, đa số người vay chọn hình thức vay theo lãi suất cố định Vào năm 1980, ngân hàng Mỹ cho thủ tục cho vay theo kiểu truyền thống cồng kềnh hiệu quả, vậy, bắt đầu đơn giản hóa thủ tục cho vay với số lượng giấy tờ giảm bớt tới mức tối thiểu định cho vay chủ yếu dựa điểm tín dụng khách hàng Tuy nhiên, ngân hàng cho khách hàng vay trường hợp điểm tín dụng khách hàng khơng đạt tiêu chuẩn hay nói cách khác thị trường xuất khoản vay phi chuẩn Jumbo, Alt-A Subprime Cụ thể khoản vay Jumbo khoản cho vay có số dư gốc lớn giới hạn cho vay (khoảng 417.000 USD) mà Quốc hội Mỹ quy định Khoản vay Alt-A (cận chuẩn) khoản cho vay mà người vay có hồ sơ tín dụng tốt, nhiên, khơng đáp ứng số điều kiện GSE khơng có minh chứng rõ ràng thu nhập ổn định hay sử dụng tỷ lệ đòn bẩy cao Khoản vay Subprime (dưới chuẩn) khoản vay mà người vay có lịch sử tín dụng Bảng 1: Giá trị khoản vay chứng khốn hóa khoản vay chấp bất động sản Đơn vị: Tỷ USD Sub-prime Alt-A Jumbo Chuẩn R Năm 2001 2002 2003 2004 2005 2006 Giá trị Giá trị chứng chứng Khoản khoán vay 190 231 335 540 625 600 hóa 87,1 122,7 195 362, 465 448,6 Khoản Tỷ lệ 46% 53% 58% 67% 74% 75% Khoản vay 60 68 85 200 380 400 vay 11,4 53,5 74,1 158,6 332,3 365,7 Giá trị a khốn hóa 19% 79% 87% 79% 87% 91% Tỷ lệ 430 576 655 515 570 480 chứng t Giá trị Khoản khoán i chứng vay 142,2 171,5 237,5 233,4 280,7 219 hóa 33% 30% 36% 45% 49% 46% oKhoản vay khốn hóa 1.433 1.087,6 1.898 1.442,6 2.690 2.130,9 1.345 1.018,6 1.180 964,8 1.040 904,6 Tỷ lệ Nguồn: (Inside Mortgage Finance, 2007) Để bù đắp lại rủi ro cao, khoản vay phi chuẩn thường khoản vay với lãi suất cao người vay phải vay theo lãi suất linh hoạt (ARM) với lãi suất ban đầu thấp, sau đó, điều chỉnh dần lên mức cao Mặc dù sau này, khoản tiền lãi phải trả hàng tháng tăng dần theo thời gian, người mua nhà không cảm nhận rủi ro gia tăng liên tục giá nhà cho phép họ trả nợ đơn giản cách vay thêm Những người cho vay không trì khoản nợ sổ sách mà bán cho định chế khác để chứng khốn hóa bán tiếp cho nhà đầu tư chứng khoán Do vậy, người cho vay chấp liên tục có tiền mặt tiếp tục tạo khoản nợ tương tự, đẩy giá nhà lên cao chu trình lại bắt đầu Các nhà môi giới dàn xếp khoản vay rủi ro yêu cầu khoản phí cao Như vậy, hoạt động toàn hệ thống thúc đẩy khối lượng tín dụng cao, tiêu chuẩn tín dụng thấp, lãi suất phí cao Hầu hết người cho vay không nhận bẫy họ bước vào Đồng thời, nhiều người vay lợi dụng dễ dãi thị trường cho vay để đầu Họ không mua nhà để mà để giữ thời gian bán lại cho người khác nhằm kiếm lời (Thiện, 2009) Trong giai đoạn 2000-2007, số tiền vay mua bất động sản Mỹ tăng gấp lần (Thornton, 2008), số nợ chấp vay mua nhà tăng gần gấp đơi, tính trung bình số nợ chấp mua nhà hộ gia đình phải trả tăng 63% từ mức 91 500 USD thành 149,500 USD mức lương trung bình khơng thay đổi (The Financial Crisis Inquire Commision, 2011) Cuộc khủng hoảng nợ chuẩn Mỹ dẫn tới việc siết chặt quy định giám sát điều hành thị trường chứng khốn hóa giới nói chung thị trường Hoa Kỳ nói riêng với mục tiêu nhằm ngăn ngừa hoạt động cho vay thiếu trách nhiệm phát sinh tương lai Trong số quy định bao gồm yêu cầu tổ chức khởi tạo phải kiểm soát tuân thủ cẩn thận quy định bảo lãnh phát hành sản phẩm chứng khoán hóa, yêu cầu vốn tối thiểu, tăng yêu cầu công bố thông tin tổ chức khởi tạo, quy định giám sát thức đối 76% 76% 79% 76% 82% 87% với hoạt động quan xếp hạng tín nhiệm v.v Đối với nhiều thị trường, quy định định hình lại cách thức cho vay chấp chứng khoán hóa khoản vay chấp (Standard and Poors Global Rating, 2017) Những quy định ảnh hưởng tới thị trường chứng khốn hóa Mỹ thể qua sút giảm giá trị khoản vay chứng khốn hóa Mỹ, khoản nợ tồn đọng thu hồi vượt mức 2007 Chứng khốn hóa khoản vay chấp trình phức tạp liên quan đến nhiều đối tượng/tổ chức Hình mơ tả khái qt mối quan hệ thành viên tham gia vào trình chứng khốn hóa Những ma sát nảy sinh thành viên tạo thành vấn đề gây tác động tiêu cực cho q trình chứng khốn hóa Kinh nghiệm chứng khốn hóa thị trường Mỹ cho thấy có vấn đề lớn mà theo đánh giá Ngân hàng trung ương New York (2008) trực tiếp góp phần nguyên nhân dẫn tới bùng nổ khủng hoảng nợ chuẩn 2007-2008 quốc gia Việc tìm hiểu phân tích vấn đề giúp hiểu rõ q trình chứng khốn hóa đưa tới hậu tiêu cực chế nhằm giảm thiểu tác động tiêu cực Hình 1: Mối quan hệ thành viên tham gia chứng khốn hóa khoản vay chấp chuẩn Nguồn: (Federal Reserve Bank of New York, 2008) 2.1 Vấn đề người chấp (Mortgagor) tổ chức khởi tạo (Originator): Khoản cho vay có chủ đích Q trình chứng khốn hóa bắt đầu với việc người chấp người vay nộp đơn xin chấp để mua tài sản xin tái cấp vốn cho khoản chấp có Người khởi tạo chấp nhận yêu cầu chấp trực tiếp thơng qua nhà môi giới (chưa phải bên thứ ba khác quy trình này), cấp số tiền cho vay ban đầu cho khách hàng tính lãi cho khoản vay chấp Người khởi tạo thu lợi nhuận từ khoản phí người vay trả và/hoặc từ số tiền bán khoản vay chấp Vấn đề phát sinh trình chứng khốn hóa mối quan hệ người chấp/đi vay tổ chức khởi tạo Nguyên nhân người vay khơng đủ hiểu biết tài nên khơng biết tất phương án tải sẵn có mình, biết khơng thể đưa lựa chọn có lợi Tổ chức khởi tạo lợi dụng thiếu hiểu biết người vay để đề xuất khoản cho vay có chủ đích có lợi cho người cho vay bất lợi cho người vay Do đó, để bảo vệ cho khách hàng khỏi vấn đề này, cấp quyền Mỹ có đưa số quy định nghiêm cấm số hình thức cho vay đưa số hướng dẫn dấu hiệu khoản cho vay có chủ đích 2.2 Vấn đề tổ chức khởi tạo (Originator) tổ chức xếp (Arranger): Cho vay vay có chủ đích Tập hợp khoản vay chấp thường tổ chức xếp hay tổ chức phát hành mua lại từ tổ chức khởi tạo Trách nhiệm tổ chức xếp tiến hành thẩm định tổ chức khởi tạo để tiến tới ký kết thỏa thuận mua bán Cụ thể, tổ chức xếp lập tập hợp nhà đầu tư sau đó, trở thành đại diện đứng mua khoản vay chấp, tư vấn với tổ chức xếp hạng tín dụng để hoàn thiện chi tiết cho thỏa thuận mua bán, thực yêu cầu cần thiết Ủy ban chứng khoán (SEC) tiến hành bảo lãnh để phát hành chứng khoán cho nhà đầu tư Tổ chức xếp thường hưởng lợi từ khoản phí mà nhà đầu tư trả từ mức chênh lệch giá chứng khoán phát hành mệnh giá Vấn đề thứ hai quy trình chứng khốn hóa liên quan đến vấn đề thông tin bất đối xứng tổ chức khởi tạo tổ chức xếp Thông thường, tổ chức khởi tạo có lợi thơng tin liên quan tới chất lượng người vay so với tổ chức xếp Nếu khơng có biện pháp phòng ngừa đầy đủ tổ chức khởi tạo có động cấu kết với người vay để đưa thông tin sai lệch đáng kể Tình gọi cho vay có chủ đích (người cho vay thuyết phục người vay vay mức cần thiết) vay tiền có chủ đích (người vay thuyết phục người cho vay cho vay mức cần thiết) Để ngăn ngừa hình thức gian lận này, kinh nghiệm thị trường Mỹ cho thấy cần tiến hành số biện pháp kiểm tra đòi hỏi nỗ lực từ phía tổ chức xếp Ngồi ra, cần phải yêu cầu tổ chức khởi tạo cung cấp số đảm bảo người vay quy trình bảo lãnh phát hành, đó, có điều kiện tổ chức khởi tạo vi phạm đảm bảo phải mua lại khoản chấp có vấn đề Tuy nhiên, tổ chức xếp không tiến hành thường xuyên bỏ qua biện pháp kiểm tra vơ hình chung, khuyến khích tổ chức khởi tạo thực gian lận 2.3 Vấn đề tổ chức xếp bên thứ ba: Lựa chọn nghịch Vấn đề thông tin bất đối xứng nghiêm trọng tổ chức xếp bên thứ ba liên quan đến chất lượng khoản vay chấp Cụ thể, việc tổ chức xếp có nhiều thơng tin chất lượng khoản vay chấp tạo vấn đề lựa chọn nghịch Tổ chức xếp chứng khốn hóa khoản nợ xấu để bán thị trường, đó, giữ lại cho khoản nợ tốt Vấn đề thứ ba q trình chứng khốn hóa khoản cho vay chuẩn phát sinh liên quan tới mối quan hệ tổ chức xếp với bên thứ ba mà cụ thể người cho vay bên thứ ba, quan xếp hạng tín nhiệm (CRA) tổ chức quản lý tài sản - Mâu thuẫn với người cho vay bên thứ ba (warehouse lender) Tổ chức xếp có trách nhiệm tài trợ cho khoản vay chấp tất chi tiết thỏa thuận chứng khốn hóa hồn thành Nếu tổ chức xếp định chế nhận tiền gửi điều thực dễ dàng huy động khoản tiền nội tổ chức Tuy nhiên, tổ chức xếp khơng phải định chế nhận tiền gửi họ thường phải huy động nguồn vốn từ bên thứ ba để “dự trữ kho” khoản vay bán Vì bên cho vay thứ ba không chắn giá trị khoản vay chấp nên thân họ cần phải thực biện pháp kiểm soát để tự bảo vệ định giá thấp khoản chấp hình thức bảo đảm cho khoản cho vay Tuy nhiên, khác biệt bên cho vay tổ chức xếp việc định giá khoản vay chấp dẫn tới lựa chọn nghịch Sự phá sản hàng loạt tổ chức xếp giai đoạn đầu khủng hoảng nợ chuẩn xuất phát phần từ nguyên nhân họ đáp ứng yêu cầu gia tăng tài sản đảm bảo bên cho vay thứ ba (Wei, 2007) - Mâu thuẫn với tổ chức quản lý tài sản Tổ chức xếp thực bán chứng khoán bảo đảm khoản vay chấp chuẩn cho tổ chức quản lý tài sản đại lý cho nhà đầu tư cuối Tuy nhiên, lợi thông tin tổ chức xếp đặt tổ chức quản lý tài sản vào bất lợi mà giảm thiểu biện pháp cụ thể lựa chọn tổ chức xếp có uy tín, u cầu tổ chức xếp tài trợ khoản chứng khoán nguồn tổ chức quản lý tài sản cần phải kiểm tra cẩn thận vấn đề liên quan tới tổ chức xếp tổ chức khởi tạo - Mâu thuẫn với tổ chức xếp hạng tín nhiệm Các tổ chức xếp hạng định để xếp hạng tín nhiệm loại chứng khốn chấp khoản vay bất động sản Tuy nhiên, ý kiến tổ chức xếp hạng dễ bị ảnh hưởng vấn đề thông tin bất đối xứng tổ chức xếp hiển nhiên có nhiều thơng tin tổ chức xếp hạng có số thơng tin hạn chế tổ chức xếp tổ chức khởi tạo 2.4 Vấn đề tổ chức phục vụ (Servicer) người chấp (mortgagor): Rủi ro đạo đức Tổ chức xếp thuê tổ chức phục vụ (Servicer) chịu trách nhiệm thu chuyển khoản toán định kỳ người chấp tới cho tổ chức xếp, ứng trước khoản lãi suất mà người vay trả chậm cho tổ chức xếp, theo dõi biến động khoản tiền gốc tiền lãi… Nguồn thu tổ chức phục vụ khoản phí định kỳ nhận từ tổ chức xếp Vấn đề rủi ro đạo đức phát sinh bên chấp không muốn bỏ khoản chi phí cần thiết để đảm bảo giá trị cho tài sản đảm bảo qua đó, ảnh hưởng đến quyền lợi tổ chức phục vụ Việc làm người chấp gây nên tổn thất lớn cho nhà đầu tư Để ngăn chặn vấn đề tiềm ẩn thơng lệ hay vận dụng u cầu bên chấp ký quỹ cho khoản phí bảo hiểm tài sản thuế tài sản Khi người vay khơng ứng trước khoản tiền này, tổ chức phục vụ thường yêu cầu toán khoản thay mặt cho nhà đầu tư Để ngăn chặn tổn thất liên quan tới việc không thực tu bảo dưỡng tài sản định kỳ, tổ chức phục vụ nên nhanh chóng tiến hành thủ tục tịch thu tài sản khoản nợ xác định nợ xấu 2.5 Vấn đề tổ chức phục vụ bên thứ ba: Rủi ro đạo đức Theo ước tính Moody’s chất lượng dịch vụ tổ chức phục vụ làm tăng giảm tới 10% tổn thất toàn thể tập hợp tài sản chứng khốn hóa (Moody’s Investors Services, 2007) Điều có ý nghĩa quan trọng nhà đầu tư (mà đại diện tổ chức quản lý tài sản) tổ chức xếp hạng tín nhiệm Cụ thể, nhà đầu tư muốn giảm thiểu tổn thất tổ chức xếp hạng tín nhiệm muốn giảm thiểu không chắn lợi nhuận ước tính tổn thất Có hai xung đột quyền lợi nhà đầu tư tổ chức phục vụ mức chi phí bồi hồn định điều chỉnh khoản vay tịch thu tài sản mà phân tích cụ thể sau: Trong trường hợp có khoản nợ hạn thường trả chậm 90 ngày tổ chức phục vụ phải tạm ứng cho nhà đầu tư số tiền lãi (và tiền gốc) mà người vay chưa trả thu từ người vay Ngoài việc tạm ứng tiền lãi chưa trả, tổ chức phục vụ phải tiếp tục trả thuế tài sản phí bảo hiểm tài sản chừng khoản chấp tồn Trong trường hợp tài sản bị tịch thu tổ chức phục vụ phải đứng tốn tất chi phí tài sản lý tới thời điểm hồn lại khoản tạm ứng chi phí Do đó, tổ chức phục vụ có động tự nhiên để tăng chi phí bồi hoàn, đặc biệt tỷ lệ thu hồi tài sản bị tịch thu cao Các chi phí khơng hồn trả tổ chức phục vụ phần lớn cố định chi trước Đồng thời, thu nhập tổ chức phục vụ tăng theo lượng thời gian mà họ cung cấp dịch vụ cho khoản vay Vì vậy, tổ chức phục vụ muốn giữ khoản vay sổ sách lâu tốt Điều có nghĩa có xu hướng sửa đổi điều khoản khoản vay hạn trì hỗn định tịch thu tài sản Để giải khó khăn này, cần tìm thăng hai khía cạnh vấn đề Một mặt, đưa quy định hạn chế sửa đổi điều khoản khoản vay vào hợp đồng cung cấp dịch vụ nhà đầu tư cần chủ động giám sát chi phí tổ chức phục vụ Mặt khác, nhà đầu tư muốn tổ chức phục vụ có linh hoạt để hành động lợi ích tốt nhà đầu tư không muốn phải bỏ nhiều chi phí để giám sát hoạt động tổ chức phục vụ 3.6 Vấn đề tổ chức quản lý tài sản nhà đầu tư: Người chủ người đại diện (Principal and Agent) Nhà đầu tư cung cấp nguồn vốn để mua chứng khoán bảo đảm khoản vay chấp Vì nhà đầu tư thường khơng có đủ kiến thức tài nên thường thuê người đại diện (Agent) giúp họ xây dựng chiến lược đầu tư, thực thẩm định khoản đầu tư tiềm tìm giá tốt cho giao dịch Do có khác biệt mức độ hiểu biết tài nhà đầu tư người đại diện họ mà cụ thể quy trình chứng khốn hóa tổ chức quản lý tài sản nên phát sinh vấn đề thông tin bất đối xứng Cụ thể, nhà đầu tư không hiểu đầy đủ chiến lược đầu tư tổ chức quản lý tài sản không chắn khả tổ chức quản lý tài sản không đánh giá đầy đủ nỗ lực mà tổ chức quản lý tài sản quản lý thực để thẩm định phương án đầu tư Vấn đề người chủ (nhà đầu tư) người đại diện (tổ chức quản lý tài sản) giảm thiểu thông qua việc sử dụng quy định ràng buộc đầu tư hay thực đánh giá hiệu suất hoạt động tổ chức quản lý tài sản, so sánh hiệu suất hoạt động họ với mức điểm chuẩn với tổ chức quản lý tài sản tương tự khác Vì khoản đầu tư thường yêu cầu xếp hạng tín dụng nên thể tầm quan trọng tổ chức xếp hạng tín nhiệm q trình chứng khốn hóa Thơng qua việc cung cấp ý kiến rủi ro khoản chứng khoán mà tổ chức xếp hạng giúp giảm bớt vấn đề thông tin bất đối xứng tồn nhà đầu tư tổ chức quản lý danh mục tài sản/quản lý tài sản 2.7 Vấn đề nhà đầu tư tổ chức xếp hạng tín nhiệm: Lỗi mơ hình Các tổ chức xếp hạng tín nhiệm tổ chức xếp trả tiền để cung cấp ý kiến thẩm định nên tạo tình xung đột lợi ích với nhà đầu tư Một nhà đầu tư khó đánh giá tính hiệu mơ hình xếp hạng tín dụng nên dễ bị tổn hại từ sai sót vơ tình hay cố ý tổ chức xếp hạng Những sai sót vơ tình điều khó tránh khỏi phát triển nhanh chóng q trình đổi tài phức tạp cơng cụ tài Tuy nhiên, sai sót cố ý phát sinh có ý kiến cho tổ chức xếp hạng đánh giá khách quan sản phẩm chứng khốn hóa có xung đột lợi ích với nhà phát hành tổ chức trả thù lao cho họ Chẳng hạn, Moody’s kiếm 44% doanh thu năm 2006 từ việc thẩm định sản phẩm chứng khốn hóa (Tomlinson, R & D Evans, 2007) Những yêu cầu thẩm định thường có mức thù lao gấp đơi mức phí để đánh giá xếp hạng doanh nghiệp thông thường, đem lại cho Moody’s mức tỷ suất lợi nhuận 50% (The Economist, 2007) Tuy nhiên, vấn đề giảm thiểu thông qua yếu tố uy tín tổ chức xếp hạng tiêu chí xếp hạng hạ cấp tín nhiệm tổ chức cơng bố cơng khai Đối với tổ chức xếp hạng uy tín gốc rễ cho hoạt động kinh doanh họ, vậy, khó tưởng tượng họ mạo hiểm cố tình tăng xếp hạng tín dụng để kiếm thêm phí thẩm định Hơn nữa, với việc cơng bố cơng khai tiêu chí xếp hạng hạ cấp tín nhiệm sai lệch xếp hạng tín dụng từ mơ hình họ dễ dàng công chúng nhận Tuy nhiên, cần nhấn mạnh tổ chức xếp hạng nên thiết kế mơ hình định giá cách khách quan họ cân nhắc điều chỉnh mơ hình cho phù hợp với mục tiêu lợi nhuận Bài học kinh nghiệm áp dụng giải pháp chứng khốn hóa Với tư cách quốc gia có thị trường chứng khốn hóa phát triển lâu đời có quy mơ lớn hàng đầu giới từ việc thực hoạt động chứng khốn hóa Mỹ rút số học cụ thể sau: Thứ cần theo dõi sát mối quan hệ thành viên tham gia vào trình chứng khốn hóa để có sách quản lý điều chỉnh phù hợp Quá trình bắt đầu với Vấn đề thứ nhiều sản phẩm đưa mời chào người vay chuẩn có hình thức phức tạp dễ bị hiểu sai hay diễn giải sai Điều dẫn tới khả vay q mức (đi vay có chủ đích) cho vay q mức (cho vay có chủ đích) Khi có khoản vay làm phát sinh vấn đề người chủ người đại diện nhà đầu tư tổ chức quản lý tài sản (Asset Manager) (Vấn đề thứ 6) Cụ thể yêu cầu đầu tư thường không phân biệt rõ xếp hạng tín dụng sản phẩm chứng khốn hóa với xếp hạng doanh nghiệp thơng thường Ngun nhân tình trạng kết hoạt động tổ chức quản lý tài sản đánh giá thông thường mối tương quan với tổ chức tương tự so với số chuẩn Do đó, tổ chức quản lý tài sản có động để đạt hiệu suất cao cách mua sản phẩm chứng khốn hóa với mức xếp hạng tín dụng có lãi suất cao so với chứng khốn nợ cơng ty thơng thường Khi tổ chức quản lý tài sản thực chiến lược hiển nhiên họ bỏ qua thực sản phẩm chứng khốn hóa có lãi suất cao chứng khốn nợ cơng ty thơng thường có độ rủi ro cao Ban đầu tổ chức quản lý tài sản thực thay đổi danh mục đầu tư sau thẩm định cách cẩn thận để xác định xác giá trị chứng khốn chấp khoản vay chuẩn Tuy nhiên, hiệu suất hoạt động họ trở nên so với đồng nghiệp không thận trọng họ họ có động thực thay đổi danh mục đầu tư mà không tiến hành kiểm tra tổ chức xếp tổ chức khởi tạo cách cẩn thận kỹ trước để qua gia tăng hiệu suất hoạt động Hiện tượng làm xấu mối quan hệ tổ chức xếp tổ chức quản lý tài sản (Vấn đề số 3) Đặc biệt, trường hợp tổ chức quản lý tài sản khơng tận tâm thực chức trách tổ chức xếp có động để giảm bớt thận trọng thân họ Hơn nữa, thị trường sản phẩm chứng khốn hóa phát triển mạnh tổ chức xếp mở rộng phạm vi tài trợ để tiến hành chứng khốn hóa khoản vay rủi ro cao Kết hợp yếu tố lại gây tác động tiêu cực tới mối quan hệ tổ chức khởi tạo 10 tổ chức xếp dẫn tới khả vay có chủ đích cung cấp điều kiện ưu đãi cho khoản cho vay có chủ đích (Vấn đề số 2) Kết ý kiến tổ chức xếp hạng tín dụng trở thành chắn bảo vệ cuối cho tiêu chuẩn bảo lãnh phát hành thận trọng Tuy nhiên với tư cách người tốn phí thù lao tư vấn kết hợp với số yêu cầu đảm bảo nhà khởi tạo tương đối dễ dàng việc thao túng mơ hình xếp hạng tín dụng gián tiếp thao túng kết xếp hạng tín dụng Điều làm cho kết xếp hạng tín dụng sản phẩm chứng khốn chấp khoản vay chuẩn có sai sót đáng kể Mặc dù quan xếp hạng công khai cơng khai tiêu chí xếp hạng họ cho khoản chuẩn thân nhà đầu tư khó có khả đánh giá tính hiệu mơ hình Nói cách khác mối quan hệ nhà đầu tư tổ chức xếp hạng (Vấn đề số 7) tạo thành vấn đề nghiêm trọng q trình chứng khốn hóa Thứ hai cần tăng cường giám sát quan quản lý Nhà nước thị trường sản phẩm chứng khốn hóa Trong năm qua, quan quản lý Nhà nước Mỹ không đáp ứng yêu cầu pháp luật minh bạch hoá lực kiểm tra, giám sát hệ thống tài (The Financial Crisis Inquire Commision, 2011) Trong nội nhà lập pháp Mỹ khơng có thống cách thức điều hành quản lý thị trường Nhiều sách điều tiết thị trường khơng phù hợp khơng theo kịp phát triển hệ thống tài đại cơng cụ phát sinh đặc biệt sản phẩm chứng khốn hóa Thực tế cho thấy không quan nhà nước, đơn vị kiểm tốn hay phân tích tín dụng tài có đủ thơng tin khả nhìn xuyên qua thao tác phức tạp trình chứng khốn hóa để đánh giá xác giá trị độ rủi ro khoản đầu tư tài sản nằm sổ sách tổ chức tài ngân hàng Rõ ràng, lỏng lẻo quy định quản lý nhà nước dẫn tới hoạt động chứng khoán hoá lại che đậy qua hoạt động đầu quỹ đầu tư nắm giữ hàng nghìn tỷ la giá trị tài sản công bố tài sản với công chúng gần không chịu giám sát quan nhà nước (The Financial Crisis Inquire Commision, 2011) Nói tóm lại, chứng khốn hóa, giống hình thức đổi tài khác đem lại lợi ích tác hại cho hệ thống tài nói riêng kinh tế nói chung Bằng cách giới thiệu loại công cụ nợ cho phép người tham gia tổ chức phi tài tiếp cận với thị trường, hoạt động chứng khốn hóa làm góp phần mở rộng thị trường vốn 11 qua phát triển thị trường khác Tuy nhiên chứng khốn hóa hàm chứa nhiều rủi ro mà thiếu giám sat điều hành bên có liên quan gây hậu nghiêm trọng mà chí phần số nguyên nhân tạo khủng hoảng trường hợp thị trường chứng khốn hóa Hoa Kỳ./ Danh mục tài liệu tham khảo Federal Reserve Bank of New York (2008) Understanding the Securitization of Subprime Mortgage Credit New Your: Federal Reserve Bank of New York IMF (2013) Securitization: Lessons Learned and the Road Ahead Washington, DC: IMF Inside Mortgage Finance (2007) The 2007 Mortgage Market Statistical Annual Moody’s Investors Services (2007) “Corporate Default and Recovery Rates: 1920-2006." Special Comment New York: Moody’s Global Credit Research Orlowski, L T (2008) Stages of the Ongoing Global Financial Crisis: Is There a Wandering Asset Bubble?, IWH Discussion Paper IWH Standard and Poors Global Rating (2017, July 21) Ten Years After The Financial Crisis, Global Securitization Lending Transformed By Regulation And Economic Growth Retrieved June 22, 2019, from www.standardandpoorratingdirect The Financial Crisis Inquire Commision (2011) Financial Crisis Inquire Report Retrieved June 18, 2019, from http://www.gpo.gov/fdsys/pkg/GPO-FCIC/pdf/GPO-FCIC.pdf The New York Times (2008) A United Image, Battered by Reality Retrieved from http://www.nytimes.com/2008/10/07/business/07euro.html?_r=0 Thiện, P T (2009) Khủng hoảng cho vay chấp chuẩn Mỹ: Bài học số kiến nghị, , Tạp chí Kinh tế Kinh doanh 25, 39-53 Thornton, A (2008) The Housing Bubble in Easy Steps Mises Daily Tomlinson, R & D Evans (2007) CDO Boom Masks Subprime Losses, Abetted by S&P, Moody’s, Fitch Bloomberg News, May 31 Wei, L (2007) Subprime Lenders May Face Funding Crisis Wall Street Journal, 10 January 12 ... tin chất lượng khoản vay chấp tạo vấn đề lựa chọn nghịch Tổ chức xếp chứng khốn hóa khoản nợ xấu để bán thị trường, đó, giữ lại cho khoản nợ tốt Vấn đề thứ ba q trình chứng khốn hóa khoản cho vay... vào q trình chứng khốn hóa Những ma sát nảy sinh thành viên tạo thành vấn đề gây tác động tiêu cực cho q trình chứng khốn hóa Kinh nghiệm chứng khốn hóa thị trường Mỹ cho thấy có vấn đề lớn mà... lại cách thức cho vay chấp chứng khốn hóa khoản vay chấp (Standard and Poors Global Rating, 2017) Những quy định ảnh hưởng tới thị trường chứng khoán hóa Mỹ thể qua sút giảm giá trị khoản vay chứng