Ước tính xác suất định giá sai cổ phiếu tại việt nam trường hợp công ty cổ phần sữa vinamilk

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG -  - LUẬN VĂN THẠC SỸ ƯỚC TÍNH XÁC SUẤT ĐỊNH GIÁ SAI CỔ PHIẾU TẠI VIỆT NAM: TRƯỜNG HỢP CÔNG TY CỔ PHẦN SỮA VIỆT NAM VINAMILK CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG PHẠM VĂN HÙNG HÀ NỘI – 2017 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGOẠI THƯƠNG -  - LUẬN VĂN THẠC SỸ ƯỚC TÍNH XÁC SUẤT ĐỊNH GIÁ SAI CỔ PHIẾU TẠI VIỆT NAM: TRƯỜNG HỢP CÔNG TY CỔ PHẦN SỮA VIỆT NAM VINAMILK NGÀNH: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG - BẢO HIỂM CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG MÃ SỐ: 60340201 PHẠM VĂN HÙNG Người hướng dẫn khoa học: PGS TS NGUYỄN VIỆT DŨNG HÀ NỘI – 2017 i LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn Thạc sỹ kinh tế “Ước tính xác suất định giá sai cổ phiếu tại Việt Nam: Trường hợp công ty cổ phần sữa Việt Nam (Vinamilk)” cơng trình nghiên cứu khoa học độc lập hướng dẫn PGS, TS Nguyễn Việt Dũng Các thông tin, số liệu tài liệu mà tơi sử dụng luận văn trung thực, có nguồn gốc rõ ràng không vi phạm quy định pháp luật Các kết nghiên cứu luận văn trung thực chưa công bố ấn phẩm, cơng trình nghiên cứu khác Tôi xin cam đoan điều thật, sai, tơi xin hồn tồn chịu trách nhiệm Hà Nội, ngày tháng năm 2017 Học viên PHẠM VĂN HÙNG ii LỜI CẢM ƠN Trước tiên, xin gửi lời cảm ơn đến tất q thầy giảng dạy chương trình Cao học ngành Tài – Ngân hàng trường Đại học Ngoại thương, người truyền đạt cho kiến thức hữu ích làm sở để tơi thực tốt luận văn Tôi xin chân thành cảm ơn PGS,TS Nguyễn Việt Dũng tận tình hướng dẫn thời gian thực luận văn Những thầy hướng dẫn, bảo cho tơi nhiều kinh nghiệm quý báu thời gian thực đề tài Tôi xin chân thành cảm ơn các thầy cô hội đồng chấm luận văn đã cho những đóng góp quý báu để hoàn chỉnh luận văn này Sau xin gửi lời biết ơn sâu sắc đến gia đình ln tạo điều kiện tốt cho tơi suốt q trình học thực luận văn Rất mong nhận ý kiến góp ý q Thầy/Cơ để luận văn hoàn thiện Hà Nội, tháng 05 năm 2017 Học viên Phạm Văn Hùng iii MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN i LỜI CẢM ƠN ii MỤC LỤC iii DANH MỤC SƠ ĐỒ, BẢNG BIỂU, HÌNH VẼ vi DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT vii TÓM TẮT KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .viii PHẦN MỞ ĐẦU 1 Tính cấp thiết đề tài .1 Tình hình nghiên cứu Mục tiêu nghiên cứu Nhiệm vụ nghiên cứu Đối tượng phạm vi nghiên cứu Phương pháp nghiên cứu Đóng góp luận văn .4 CHƯƠNG I: LÝ LUẬN CHUNG VỀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU 1.1 Những vấn đề liên quan đến định giá cổ phiếu .6 1.1.1 Khái niệm định giá cổ phiếu 1.1.2 Vai trò việc định giá cổ phiếu .7 1.1.3 Cơ sở cho việc định giá cổ phiếu 1.2 Các phương pháp định giá cổ phiếu sử dụng .11 1.2.1 Nhóm mơ hình tĩnh 12 1.2.1.1 Nhóm phương pháp chiết khấu dòng tiền dòng cổ tức 12 1.2.1.2 Nhóm phương pháp hệ số .30 iv 1.2.2 Nhóm mơ hình động 36 1.2.2.1 Mô Monte Carlo 36 1.2.2.2 Mơ hình định giá quyền chọn Black-Scholes 42 1.2.2.3 Mơ hình Schwartz-Moon 46 CHƯƠNG II: ƯỚC TÍNH XÁC SUẤT ĐỊNH GIÁ SAI CỔ PHIẾU CỦA CÔNG TY CỔ PHẦN SỮA VIỆT NAM VINAMILK (VNM) 50 2.1 Giới thiệu chung công ty cổ phần sữa Việt Nam (Vinamilk) 50 2.1.1 Khái quát Vinamilk .50 2.1.2 Thực trạng kinh doanh 53 2.2 Định giá cổ phiếu Công ty cổ phần sữa Việt Nam (VNM) 55 2.2.1 Một số vấn đề lựa chọn mơ hình định giá 55 2.2.2 Định giá cổ phiếu VNM mơ hình tĩnh .60 2.2.2.1 Việc lựa chọn mơ hình định giá cổ phiếu VNM .60 2.2.2.2 Xác định giá trị nội cổ phiếu VNM 63 2.2.3 Định giá cổ phiếu VNM mơ hình động 64 2.2.3.1 Giới thiệu chung phần mềm Crystal Ball 64 2.2.3.2 Ước tính xác suất định giá sai cổ phiếu Công ty cổ phần sữa Việt Nam (VNM) 70 CHƯƠNG III: GIẢI PHÁP NÂNG CAO CHẤT LƯỢNG ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM .81 3.1 Thuận lợi việc định giá cổ phiếu Thị trường chứng khoán Việt Nam 81 3.1.1 Thị trường dần hoàn thiện hiệu 81 3.1.2 Dữ liệu chứng khoán xây dựng cung cấp đầy đủ 82 v 3.1.3 Các công ty chứng khoán áp dụng rộng rãi phương pháp định giá cổ phiếu 82 3.2 Một số khó khăn hạn chế việc định giá cổ phiếu thị trường chứng khoán Việt Nam 83 3.3 Giải pháp nâng cao chất lượng định giá cổ phiếu thị trường chứng khoán Việt Nam 86 3.3.1 Nhóm giải pháp làm tăng tính hiệu cho thị trường chứng khốn Việt Nam 87 3.3.1.1 Nâng cao chất lượng cơng bố thơng tin thị trường chứng khốn 87 3.3.1.2 Tăng cường hoạt động giám sát thị trường chứng khốn .88 3.3.2 Nhóm giải pháp tăng cung hàng hóa thị trường chứng khốn .89 3.3.2.1 Tiếp tục đẩy mạnh cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước 90 3.3.2.2 Khuyến khích cơng ty đại chúng thực niêm yết cổ phiếu sở giao dịch chứng khoán .90 3.3.2.3 Phát triển quỹ đầu tư chứng khoán .90 3.3.2.4 Đẩy nhanh việc thực đề án phát triển thị trường chứng khoán phái sinh 91 3.3.2.5 Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp .91 3.3.3 Nhóm giải pháp khác 92 3.3.3.1 Lựa chọn liệu phù hợp 92 3.3.3.3 Sử dụng lãi suất phi rủi ro phù hợp 92 3.3.3.4 Giảm bớt can thiệp hành hướng tới xây dựng thị trường tài đồng .93 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO 95 vi DANH MỤC SƠ ĐỒ, BẢNG BIỂU, HÌNH VẼ Sơ đồ 2.1: Sơ đồ tổ chức công ty cổ phần sữa Việt Nam (Vinamilk) .51 Sơ đồ 2.2 Qui trình mơ Monte Carlo .38 Bảng 1.1: Các tiêu phương pháp tính FCFE .15 Bảng 1.2: Tác động nhân tố đến giá quyền chọn 45 Bảng 1.3: Một số tham số mơ hình Schwartz-Moon .47 Bảng 2.1: Thơng tin tài cơng ty cổ phần sữa Việt Nam 53 Bảng 2.2 Các tiêu tài VNM năm 2015-2016 55 Bảng 2.3 Lịch sử chi trả cổ tức VNM giai đoạn 2006-2017 .61 Bảng 2.4: So sánh kết định giá giá thị trường cổ phiếu VNM .63 Bảng 2.5 Kết phân tích độ nhạy chiều biến số n 72 Bảng 2.6 Kết phân tích độ nhạy chiều biến số r 74 Bảng 2.7 Kết phân tích độ nhạy chiều biến số ROE 75 Bảng 2.8 Kết phân tích độ nhạy chiều biến số Do .75 Bảng 2.9 Kết phân tích độ nhạy chiều biến số EPS 76 Bảng 2.10: Kết dự báo chênh lệch giá cổ phiếu giá trị định giá cổ phiếu VNM vào ngày 29/01/2017 79 Đồ thị 2.1: Định nghĩa biến Lợi suất yêu cầu cổ phiểu cần định giá (r) 76 Đồ thị 2.2 Đồ thị định nghĩa biến Số năm tăng trưởng (n) .77 Đồ thị 2.3 Đồ thị định nghĩa biến cổ tức năm trước (Do) 77 Đồ thị 2.4 Đồ thị định nghĩa biến EPS .78 Đồ thị 2.5 Đồ thị định nghĩa biến ROE 78 Đồ thị 2.6: Kết dự báo chênh lệch giá cổ phiếu giá trị định giácổ phiếu VNM vào ngày 29/01/2017 80 vii DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT b Tỷ lệ lợi nhuận để lại tái đầu tư D Mức cổ tức DCF Discounted Cash Flow, Chiết khấu dòng tiền DNNN Doanh nghiệp Nhà nước EPS Earning per share,Thu nhập cổ phần FCFE Dòng tiền tự sau thuế theo quan điểm vốn chủ sở hữu FCFF Dòng tiền tự sau thuế theo quan điểm tổng vốn đầu tư g Tỷ lệ tăng trưởng IPOs Initial Pubic Offerings, Phát hành chứng khốn lần đầu cơng chúng M&A Mergers and Acquisitions, Mua bán, sáp nhập công ty P/B Hệ số giá giá trị sổ sách P/E Hệ số giá thu nhâp PV Giá trị r Lãi suất chiết khấu RI Residual Income, Lợi nhuận thặng dư RIM Residual Income Model, Mơ hình định giá lợi nhuận thặng dư ROA Lợi nhuận tổng tài sản ROE Lợi nhuận vốn chủ sở hữu TTCK Thị trường chứng khốn VNM Cơng ty cổ phần sữa Việt Nam viii TÓM TẮT KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU Để thực đề tài:“Ước tính xác suất định giá sai cổ phiếu Việt Nam: Trường hợp công ty cổ phần sữa Việt Nam (Vinamilk)”, tác giả tiến hành phân tích, định giá cổ phiếu Vinamilk (VNM) mơ hình tĩnh mơ hình động Tác giả sử dụng phương pháp định tính để phân tích sách cổ tức công ty Cổ phần sữa Việt Nam, lựa chọn mơ hình định giá tĩnh (mơ hình chiết khấu dòng cổ tức hai hai đoạn) sử dụng phân tích độ nhạy, phân tích mơ Monte – Carlo để định giá cổ phiếu VNM trạng thái động, Đầu tiên, tác giả tiến hành định giá cổ phiếu VNM trạng thái tĩnh Qua xem xét ưu điểm, nhược điểm mơ hình, tác giải nhận thấy mơ hình chiết khấu dòng cổ tức phù hợp để định giá cổ phiếu VNM sách chi trả cổ tức đặn, định kỳ cơng ty Trong dạng mơ hình chiết khấu dòng cổ tức tác giả lựa chọn mơ hình chiết khấu dòng cổ tức hai giai đoạn để định giá cổ phiếu VNM Sau đó, tác giả tiến hành định giá cổ phiếu VNM trạng thái động Tác giả tiến hành phân tích độ nhạy biến cơng thức tính giá trị nội cổ phiếu (Vo) gồm: r (Lợi suất yêu cầu cổ phiếu cần định giá), n (Số năm tăng trưởng, ROE (Lợi nhuận vốn chủ sở hữu), Do (Cổ tức), EPS (Lợi nhuận cổ phiếu, g (tốc độ tăng trưởng cổ tức) Kết phân tích độ nhạy cho thấy biến công thức nhạy cảm giá trị nội cổ phiếu Tác giả tiến hành phân tích mơ Monte – Carlo với số lần mô 10000 lần Kết cho thấy: xác suất để cổ phiếu VNM ngày 29/01/2017 bị định giá thấp (P< Vo) 82,75%, xác suất để cổ phiếu VNM ngày 29/01/2017 bị định giá cao (P>Vo) 17,25% Cuối cùng, luận văn đề xuất giải pháp nâng cao chất lượng định giá cổ phiếu thị trường chứng khoán Việt Nam thời gian tới 83 có tài sản nhưndg có thu nhập cao doanh nghiệp thương mại dịch vụ việc xác định giá trị Doanh nghiệp chưa hợp lý  Đối với phương pháp dòng tiền chiết khấu Phương pháp chiết khấu dòng tiền sử dụng phổ biến hơn, song phương pháp kỹ thuật phức tạp sử dụng hiệu hội đủ thông tin mà Việt Nam khơng thể có Ngồi ra, phương pháp khơng tính giá trị thương hiệu Việc tính tốn tỉ suất chiết khấu phương pháp chiết khấu dòng tiền gặp phải số khó khăn Tỷ suất chiết khấu bao gồm tỷ suất lợi nhuận thu từ khoản đầu tư tỷ lệ phụ phí rủi ro đầu tư vào cổ phiếu tỷ suất lợi nhuận thu được tính lãi suất trái phiếu phủ kỳ hạn 10 năm thời điểm gần trước thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp (thường vào khoảng năm) Trên lý thuyết, cách tính hồn tồn hợp lý Tuy nhiên, Việt Nam nay, thị trường trái phiếu Chính phủ chưa phát triển, trái phiếu chưa đấu thầu theo định kỳ, việc phát hành theo phương thức khác chưa đặn hợp lý Hơn nữa, trái phiếu 10 năm phát hành lần, đó, lãi suất trái phiếu 10 năm chưa phải lãi suất chuẩn cho kinh tế, có thời điểm cao lãi suất ngân hàng tỷ suất lợi nhuận bình quân kinh tế Trong hoàn cảnh vậy, việc lấy lãi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm làm chuẩn để so sánh có nguy hạ thấp giá trị lợi doanh nghiệp, vừa đưa đến kết tính tốn khác tuỳ theo thời điểm, yếu tố tạo nên giá trị lợi khơng đổi Ngồi nhiều khú khăn khác mà Việt Nam phải đối mặt cơng tác định giá chứng khốn như: Trước hết là, chế tài cho việc thực chuyển đổi Doanh nghiệp Nhà nước sang công ty cổ phần chậm sơ kết, đánh giá, sửa đổi, bổ sung kịp thời Công tác xử lý nợ và tài sản tồn đọng mang nặng tính hành chính, thủ tục rườm rà, qua nhiều khâu, nhiều cấp thời gian 84 Thiếu thông tin Thiếu thông tin vấn đề làm cho thị trường chứng khốn khơng có sức hấp dẫn nhà đầu tư Việc thiếu thông tin ảnh hưởng đến phương pháp định sau Thiếu thông tin thống kê thị trường: hoạt động thống kê theo ngành, theo lĩnh vực kinh doanh theo tiêu thức khác vấn đề chưa giải hoàn toàn, nguyên nhân chưa xây dung sở liệu thống toàn quốc, đặc biệt chưa có chế tài cần thiết để doanh nghiệp phải cơng bố thơng tin Đa số doanh nghiệp trừ công ty niêm yết, cơng ty có vốn nước ngồi bắt buộc phải kiểm tốn, lại hầu hết khơng có báo cáo kiểm tốn Vì chất lượng thơng tin cơng bố khơng có đảm bảo nào, khơng có sở liệu chung để thống kê phục vụ cho công tác định giá Thiếu thơng tin nghiên cứu chứng khốn tờ báo tổ chức xếp hạng tín dụng Việc khơng tồn tổ chức xếp hạng tín dụng Việt Nam trở ngại lớn cho trình định giá Những giao dịch có vấn đề Những giao dịch có vấn đề thường nảy sinh thị trường nước nổi, có quản lý lỏng lẻo pháp luật thiếu hiểu biết người tham gia thị trường Những thông tin nội gián sử dụng để kiếm lời riêng thường hành động làm ảnh hưởng lớn đến giá cổ phiếu Thị trường chứng khoán Việt Nam non yếu, chứa đựng nguy rủi ro lớn: thao túng giá chứng khoán, hoạt động nhằn thao túng giá tạo chênh lệch xảy Vì giá giao dịch thời gian trước có khoảng cách lớn với giá trị nội cổ phiếu Tiêu chuẩn kế toán Tiêu chuẩn kế toán Việt Nam liên quan đến cổ phiếu nhiều vấn đề, cổ phiếu ngân quỹ Bộ tài văn hướng dẫn sau công ty niêm yết thực mua bán thời gian, số công ty cổ phần 85 chưa niêm yết trước thâm chí vay vốn ngân hàng để mua cổ phiếu Mặt khác, vấn đề liên quan đến tài sản vơ hình, cách thức hạch tốn khấu hao chúng nào? vấn đề đất dai, vốn Quy mô nhỏ nên thiếu so sánh Quy mô thị trường thức bé, nên khơng thể tìm kếm cơng ty tương tự hồn tồn để định giá Hai công ty niêm yết hoạt động ttong lĩnh vực rõ ràng so sánh chúng với chúng có quy mô, sản phẩm, tốc độ tăng trưởng khác Vấn đề cơng ty gia đình Những cơng ty cổ phần vốn nhỏ từ 10-15 tỉ đồng dễ trở thành dạng cơng ty gia đình với thành viên Hội đồng quản trị (HĐQT), Ban Tổng giám đốc (TGĐ) người nhà Điển hình Việt Nam cơng ty cổ phần Giấy Hải Phòng CTCP Đồ Hộp Hạ Long Đối với công ty cổ phần gia đình việc định giá khó khăn bị chi phối gia đình nắm giữ Trình độ hiểu biết chung chứng khốn hạn chế Thị trường chướng khoán Việt Nam vào hoạt động, nên tất vấn đề liên quan đến mẻ người dân, tổ chức kinh doanh chứng khoán quan quản lý Chính khó khăn mà việc định giá thị trường chứng khoán nước ta trì trệ, cần có biện pháp tích cực hạn chế khó khăn bước đưa hoạt động định giá có chuyên nghiệp đáp ứng nhu cầu thị trường 3.3 Giải pháp nâng cao chất lượng định giá cổ phiếu thị trường chứng khoán Việt Nam Phát triển thị trường chứng khoán ổn định, vững đồng với thị trường tài Mở rộng thị trường có tổ chức thu hẹp thị trường tự Tăng quy mô thị trường đạt khoảng 70% tổng sản phẩm quốc nội Phát triển sở nhà đầu tư, phát triển hệ thống nhà đầu tư tổ chức, nhà đầu tư nước ngồi Đa dạng 86 hóa sản phẩm nghiệp vụ; tăng cường lực quản lý, giám sát, đảm bảo tính cơng khai minh bạch, bảo vệ lợi ích nhà đầu tư Đây điều kiện thuận lợi để định giá xác cổ phiếu thị trường chứng khoán Việt Nam Trên sở điều kiện thuận lợi hạn chế việc định giá cổ phiếu thị trường chứng khoán Việt Nam, tác giả đề xuất số giải pháp nâng cao chất lượng định giá cổ phiếu Việt Nam 3.3.1 Nhóm giải pháp làm tăng tính hiệu cho thị trường chứng khoán Việt Nam Tất liệu đầu vào để định giá chứng khoán tính tốn dựa liệu q khứ Dữ liệu q khứ có ảnh hưởng lớn đến tính xác hiệu vấn đề định giá Với định hướng làm cho liệu thị trường tương thích với mơ hình định giá cần có giải pháp làm cho thị trường trở nên minh bạch, hiệu Tác giả xin trình bày số giải pháp sau: 3.3.1.1 Nâng cao chất lượng công bố thông tin thị trường chứng khốn Các nghiên cứu trước có kết luận số biến số vĩ mô dự trữ ngoại hối, tổng giá trị công nghiệp hàng tháng, lãi suất cho vay, hay cung tiền…trong ngắn hạn khơng có ảnh hưởng ảnh hưởng thấp đến giá chứng khốn Ngồi thơng tin vĩ mơ, thơng tin công ty đại chúng thông tin cơng ty niêm yết, cơng ty chứng khốn, sở giao dịch chứng khốn…được cơng bố thị trường, đến nhà đầu tư có ảnh hưởng lớn đến biến động giá chứng khốn Ngun nhân do: Thơng tin vĩ mơ chưa tính tốn công bố thường xuyên; thông tin công bố nhiều trường hợp thiếu sót, chậm trễ, chất lượng thấp; có rò rỉ thơng tin, giao dịch nội gián, xuất tin đồn tác động làm sai lệch giá chứng khoán Mặt khác, thị trường chứng khoán Việt Nam thị trường chứng khoán tượng tâm lý số đơng mua bán chứng khốn tính minh bạch khơng cao Đây lý khiến cho thông tin không phản ánh qua giá chứng khoán Do vậy, để 87 thông tin thị trường phản ánh đầy đủ kịp thời vào giá chứng khoán số thị trường cần phải: Tính tốn cơng bố rộng rãi thơng tin kinh tế vĩ mô tạo điều kiện cho chủ thể tham gia thị trường chứng khốn nói chung nhà đầu tư nói riêng dễ dàng chủ động tiếp cận Nâng cao trách nhiệm chủ thể tham gia thị trường việc công bố thông tin Các chủ thể tham gia thị trường cần phải ý thức trách nhiệm nhà đầu tư, chủ động công bố thông tin, xem hoạt động công bố thông tin nét văn hóa doanh nghiệp Hồn thiện hệ thống cơng bố thông tin điện tử để hổ trợ tốt cho việc công bố thu thập thông tin thị trường, tạo điều kiện cho thông tin thị trường phản ánh nhanh đầy đủ vào giá chứng khoán Tiếp tục hoàn thiện khung pháp lý tăng cường giám sát việc cơng bố thơng tin thị trường chứng khốn đảm bảo có đầy đủ khn khổ pháp lý để điều chỉnh hành vi tổ chức việc công bố thông tin quy định công bố thông tin tuân thủ cách nghiêm túc Tuyên truyền, nâng cao nhận thức, trình độ nhà đầu tư thị trường; minh bạch hóa thơng tin thị trường Các quan quản lý thị trường nên tăng cường thông tin tuyên truyền pháp luật công bố thông tin để nâng cao nhận thức chủ thể tham gia thị trường lĩnh vực 3.3.1.2 Tăng cường hoạt động giám sát thị trường chứng khốn Theo quy định nay, cơng tác giám sát hoạt động thị trường chứng khoán chia thành hai tuyến, tuyến giám sát thứ sở giao dịch chứng khoán tuyến giám sát thứ hai Ủy ban Chứng khoán Nhà nước Mỗi tuyến giám sát có quyền hạn trách nhiệm định hướng đến hai nội dung công tác giám sát thị trường: giám sát tuân thủ thành viên thị trường; giám sát giao dịch thị trường 88 Đảm bảo tính cơng khai minh bạch thị trường đòi hỏi quy định có tính chất pháp lý chứng khoán thị trường chứng khoán phải tuân thủ cách nghiêm túc, quy định công bố thông tin Với phát triển nhanh chóng thị trường chứng khốn thời gian qua, cần tăng cường hoạt động giám sát thị trường nâng cao chất lượng hoạt động giám sát nhằm loại bỏ hành vi thao túng thị trường, gian lận, giao dịch nội gián… Hoàn thiện hệ thống văn pháp luật có liên quan đến hoạt động giám sát thị trường, điều chỉnh bổ sung, điều chỉnh quy định hoạt động giám sát phù hợp với phát triển thị trường mà quy mơ thị trường tăng ngày có nhiều sản phẩm triển khai giao dịch - Phối hợp hai tuyến giám sát đảm bảo hoạt động giám sát chặt chẻ, hiệu giúp cho quy định chứng khoán thị trường chứng khoán vào thực tế làm cho thị trường minh bạch hiệu Đẩy mạnh ứng dụng công nghệ thông tin hoạt động giám sát phát kịp thời hành vi vi phạm, cảnh báo sớm, tự động phát dấu hiệu nghi ngờ hoạt động làm giá, thao túng thị trường; xây dựng, đào tạo bồi dưỡng đội ngũ làm công tác giám sát thị trường có đủ trình độ chun môn đạo đức nghề nghiệp đáp ứng yêu cầu nhiệm vụ giám sát thị trường đặt Nêu cao vai trò cơng ty chứng khốn việc giám sát thị trường Phát huy vai trò cáccơng ty chứng khoán thị trường, đội ngũ nhân viên, chun gia có trình độ chun mơn sâu, vững vàng lĩnh vực chứng khoán thị trường chứng khoán phát ngăn chặn từ đầu hành vi, giao dịch bất thường Cơng ty chứng khốn với Sở Giao dịch Chứng khoán, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước tạo thành hệ thống giám sát thị trường chặt chẻ hiệu 3.3.2 Nhóm giải pháp tăng cung hàng hóa thị trường chứng khốn Tăng số lượng chủng loại hàng hóa thị trường chứng khốn giúp thị trường hoạt động sơi hơn, nhà đầu tư có nhiều lựa chọn qua đưa lượng thơng tin đầy đủ tạo điều kiện thuận lợi cho định giá cổ phiếu 89 3.3.2.1 Tiếp tục đẩy mạnh cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước Tính từ năm 1992 đến tổng số doanh nghiệp Nhà nước cổ phần hóa gần 4000, bình qn năm cổ phần hóa 181,5 doanh nghiệp Đến đầu năm 2012 lại 3.265 doanh nghiệp, nhiên, tiến trình cổ phần hóa năm gần chậm lại, năm 2013 cổ phần hóa 13 doanh nghiệp Nhiều doanh nghiệp quy mô lớn, doanh nghiệp kinh doanh hiệu chưa cổ phần hóa, đẩy nhanh tiến trình cổ phần hóa doanh nghiệp chất lượng hoạt động kinh doanh tốt làm phong phú thêm nhiều lượng hàng hóa thị trường chứng khoán.Điều tạo điều kiện cho nhà đầu tư có nhiềuhàng hóa lựa chọn để xây dựng quản lý danh mục đầu tư 3.3.2.2 Khuyến khích công ty đại chúng thực niêm yết cổ phiếu sở giao dịch chứng khoán Theo thống kê từ trang web Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, tính đến cuối năm 2013, tồn thị trường có khoảng 1280 công ty đại chúng, nhiên chưa đầy 50% số lượng công ty niêm yết sàn giao dịch, cụ thể: có 292 cơng ty niêm yết Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội 269 công ty niêm yết Sở Giao dịch Chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh, 719 cơng ty đại chúng chưa thực niêm yết Trong thời gian tới, phần lớn công ty tiếp tục niêm yết, nhà đầu tư gặp thuận lợi việc đa dạng hóa danh mục đầu tư, qua mở điều kiện tốt cho việc áp dụng lý thuyết danh mục đầu tư đại nói chung mơ hình định giá tài sản vốn nói riêng việc xây dựng quản lý danh mục đầu tư thị trường chứng khoán Việt Nam 3.3.2.3 Phát triển quỹ đầu tư chứng khốn Tính đến cuối năm 2013, thị trường chứng khốn Việt nam có 24 quỹ đầu tư chứng khốn 48 cơng ty quản lý quỹ đầu tư, hầu hết quỹ đóng Năm 2013 năm quỹ mở xây dựng vào hoạt động thị trường, đến cuối năm có quỹ huy động vốn cấp phép hoạt động với khoản 1000 nhà đầu tư So với thị trường chứng khoán nước, quy mô hoạt động quỹ đầu tư Việt Nam khiêm tốn, lĩnh vực 90 nhiều tiềm để phát triển Hoạt động quỹ đầu tưvừa tạo kênh đầu tư vừa tạo thêm hàng hóa cho thị trường Để thúc đẩy phát triển quỹ đầu tư, khuyến khích việc hình thành thêm quỹ đầu tư chứng khốn, cần có vào quan quản lý thân quỹ: tiếp tục hoàn thiện khung pháp lý hoạt động quỹ đầu tư chưng khoán, khuyến khích nhà đầu tư tham gia đầu tư vào quỹ thơng qua sách thuế (giảm thuế so với việc đầu tư trực tiếp); tăng cường hoạt động tuyên truyền, quảng bá hoạt động quỹ, mở lớp tập huấn, đào tạo, tổ chức hội thảo để trang bị kiến thức, hiểu biết nhà đầu tư hoạt động quỹ 3.3.2.4 Đẩy nhanh việc thực đề án phát triển thị trường chứng khoán phái sinh Phát triển thị trường chứng khoán phái sinh định hướng đề cập đến chiến lược phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2011-2020 Cần có giải pháp tích cực thúc đẩy đời thị trường Khi thị trường chứng khốn phái sinh thức vào hoạt động tạo cơng cụ phòng ngừa rủi ro, đồng thời với chứng khoán sở: cổ phiếu, trái phiếu chứng quỹ đầu tư, loại chứng khoán phái sinh quyền mua cổ phần, chứng quyền, quyền chọn, hợp đồng kỳ hạn, hợp đồng tương lai làm phong phú, đa dạng hàng hóa thị trường chứng khốn 3.3.2.5 Phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Thị trường trái phiếu Việt Nam phát triển 10 năm với thành công định: hệ thống văn pháp lý khơng ngừng hồn thiện, tổng dư nợ thị trường đạt khoảng 14%-18% GDP; hạ tầng kỹ thuật phục vụ cho việc giao dịch trái phiếu phát triển …Tuy nhiên, thị trường trái phiếu nước ta nhiều bất cập, để thúc đẩy phát triển thị trường cần phải: Tiếp tục hoàn thiện hệ thống pháp lý điều chỉnh kích thích thị trường phát triển, trái phiếu doanh nghiệp cho phép Bảo hiểm xã hội tham gia đầu tư 91 trái phiếu doanh nghiệp, tháo gỡ khó khăn vướng mắc việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp Có chế khuyến khích phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp thị trường khiêm tốn chiếm chưa đến 15% quy mơ thị trường Trước tiên cần đẩy nhanh trình hình thành cơng ty định mức tín nhiệm để đánh giá mức độ tín nhiệm tổ chức phát hành, minh bách hóa thơng tin doanh nghiệp làm sở để nhà đầu tư đưa định giao dịch; Đa dạng hóa nhà đầu tư thị trường: nay, nhà đầu tư thị trường trái phiếu chủ yếu ngân hàng thương mại, lại nhà đầu tư nước ngoài, chủ thể đầu tư khác thị trường chưa quan tâm nhiều đến thị trường trái phiếu Khuyến khích nhiều nhà đầu tư khác quỹ đầu tư, công ty quản lý quỹ, công ty bảo hiểm, nhà đầu tư cá nhân (đầu tư thông qua quỹ đầu tư)…tham gia đầu tư trái phiếu, làm tăng lực cầu thị trường tạo động lực thúc đẩy thị trường trái phiếu phát triển 3.3.3 Nhóm giải pháp khác 3.3.3.1 Lựa chọn liệu phù hợp Các nguồn liệu tác giả sử dụng liệu theo ngày Tác giả đề xuất nghiên cứu thực ước lượng với liệu quan sát theo tháng, quan sát thu thập liệu giai đoạn khác (dữ liệu thu thập giai đoạn 19/02/2006 đến ngày 28/04/2017)… Trong điều kiện cho phép, cần tiến hành thực nghiệm nhiều với nhiều nguồn liệu sở rút kết luận chuẩn xác cách thức lựa chọn thời gian, tần suất quan sát phù hợp, đảm bảo ước lượng xác hơn, mơ hình đo lường tốt 3.3.3.3 Sử dụng lãi suất phi rủi ro phù hợp Quá trình đầu tư diễn giai đoạn định, đó, lãi suất phi có biến động, ảnh hưởng trực tiếp đến việc lựa chọn kết đầu tư, vậy,không nên vào mức lãi suất phi rủi ro chẳng hạn lãi suất 92 đợt phát hành trái phiếu Chính phủ để đưa định đầu tư Khi lựa chọn lãi suất phi rủi ro để ứng dụng mơ hình định giá tài sản vốn lựa chọn cổ phiếu đầu tư hay kết hợp chứng khoán phi rủi ro với danh mục đầu tư hiệu xây dựng danh mục đầu tư tối ưu, cần phải tính đến mức độ biến động lãi suất phi rủi ro Đường cong lãi suất trái phiếu Chính phủ xây dựng đưa vào vận hành ổn định từ tháng năm 2013, nhà đầu tư lựa chọn lãi suất phi rủi ro sở thông tin đường cong lãi suất công bố trình xây dựng quản lý danh mục đầu tư 3.3.3.4 Giảm bớt can thiệp hành hướng tới xây dựng thị trường tài đồng Thị trường chứng khốn có mối quan hệ khắng khít với thị trường tiền tệ, thị trường vàng, ngoại tệ, …Những thị trường ổn định giúp thị trường chứng khoán ngày trở nên hiệu quả, tạo điều kiện, môi trường tốt để ứng dụng lý thuyết danh mục đại Giảm bớt can thiệp hành cung cầu thị trường chứng khốn thơng qua việc nới lỏng biên độ dao động giá, tăng tỉ lệ nắm giữ cổ phiếu công ty nhà đầu tư nước ngồi, tiến tới xóa bỏ khống chế tỷ lệ nắm giữ cổ phiếu nhà đầu tư nước biên độ dao động giá giao dịch Giá thị trường biến động tác động cung cầu chứng khoán thị trường vậy, thị trường trở nên hiệu 93 KẾT LUẬN Nghiên cứu “Ước lượng xác suất định giá sai cổ phiếu Thị trường chứng khoán Việt Nam: Trường hợp công ty cổ phần sữa Việt Nam Vinamilk” lấy liệu giai đoạn 2006 -2016 Nghiên cứu làm rõ vấn đề sau: Thứ nhất: Thị trường chứng khoán Việt Nam trải qua thời gian 15 năm xây dựng trưởng thành Qua khoảng thời gian có nhiều cơng ty có tình hình hoạt động kinh doanh tốt, sách chi trả cổ tức thống tạo điều kiện thuận lợi cho việc áp dụng mơ hình chiết khấu dòng cổ tức để định giá Thứ hai: Qua việc phân tích độ nhạy cho thấy giá trị định giá cổ phiếu định giá phương pháp chiết khấu dòng cổ tức (cụ thể mơ hình hai giai đoạn) chịu ảnh hưởng lớn hai biến số đầu vào số năm tăng trưởng (n) Lợi suất yêu cầu cổ phiếu cần định giá (r) biến số n tác động chiều đến giá trị nội cổ phiếu biến số r tác động ngược chiều đến giá trị nội cổ phiếu Thứ ba: Qua việc sử Monte – Carlo cho thấy vào ngày 29/01/2017 xác suất để cổ phiếu VNM bị định giá thấp (P< Vo) 82,75%, xác suất để cổ phiếu bị định giá cao (P>Vo) 17,25% Tuy nhiên, nghiên cứu có số hạn chế cần khắc phục định hướng cho nghiên cứu tiếp theo: Thứ nhất, mơ hình áp dụng phương pháp định giá chiết khấu dòng cổ tức mà chưa nghiên cứu áp dụng phương pháp khác đặc thù sách chi trả cổ tức VNM Thứ hai, Mơ hình áp dụng cổ phiếu VNM mà chưa áp dụng rộng rãi cơng ty niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam Nguyên nhân phần việc thu thập liệu khó khăn, nữa, thời gian nghiên cứu có hạn nên tác giả chưa thể nghiên cứu sâu để đánh giá đầy đủ tác động yếu tố Vì vậy, định hướng cho nghiên cứu xem xét áp dụng nhiều mơ hình trạng thái động đến việc ước tính xác suất định giá sai cổ phiếu Đồng thời, nghiên cứu mở rộng cho nhiều cổ phiếu tồn Thị trường chứng khốn để có kết qủa nghiên cứu tốt DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO A TÀI LIỆU TIẾNG VIỆT Các văn pháp luật: Luật Doanh nghiệp Việt Nam 2014, Luật Thuế thu nhập cá nhân 2007, Quyết định số 68/QĐ-TTg Phê duyệt Chiến lược quốc gia phát triển ngành Dược Việt Nam giai đoạn đến năm 2020 tầm nhìn đến năm 2030 ngày 10 tháng năm 2014, Thông tư số 111/2013/TT-BTC ngày 15/08/2013, Thông tư 62/2009/TT-BTC ngày 27 tháng năm 2009, Thông tư số 84/2008/TT-BTC ngày 30/9/2008 Nguyễn Thị Cành, Quản trị tài chính, Nhà xuất Cengage Learning, 2009 Nguyễn Minh Kiều, Tài doanh nghiệp, Nhà Xuất Thống kê, 2009 Trương Đông Lôc & Phạm Phát Tiến, Các nhân tố ảnh hưởng đến sách cổ tức cơng ty niêm yết Sở giao dịch chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh, Tạp chí khoa học Trường Đại học Cần Thơ, số 38/2015, tr.67 - tr.74 Huy Nam, Cổ tức: trả cho đỡ tức (2017), Trung tâm Trọng tài Quốc tế Việt Nam – VIAC, địa http://viac.vn/co-tuc:-tra-sao-cho-do-tuc-a719.html, truy cập ngày 15/04/2017 Đinh Bảo Ngọc & Nguyễn Chí Cường, Các nhân tố ảnh hưởng đến sách cổ tức doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam, Phát triển kinh tế số 290/2014, tr.42-tr.60 Nguyễn Bảo Ngọc, Phân tích sách cổ tức tác động đến giá thị trường doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam, Cơng trình dự thi Giải thưởng khoa học sinh viên “Nhà kinh tế trẻ - 2011” Đại học Kinh tế TPHCM, 2011 Trần Ngọc Thơ, Tài doanh nghiệp đại, Nhà Xuất Thống kê, 2005 Nguyễn Thu Thủy, Giáo trình Quản trị tài doanh nghiệp, Nhà Xuất Lao động, 2011 10 Đào Thị Thương, Phân tích sách cổ tức công ty ngành dược phẩm niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam, Luận văn thạc sĩ, Trường Đại học Ngoại thương, Hà Nội, 2013 B TÀI LIỆU TIẾNG ANH 11 Franks Fabozzi and Pamela.P.Peterson, Financial and management analysis, Emerging Markets Review, No 1(3), 2000, pp 252 – 270 12 John Willey and Sons, Investment performance measurement , Journal of Research in Development and Management, 2003, Vol.15, pp 35-49 13 Afza, T., & Mirza, H H., Ownership structure and cashflows as deteminants of corporate Dividend Policy in Pakistan, International Business Research, 2010 14 Afza, T., & Mirza, H H., Dividend Policy:Institutional shareholdings and corporate dividends policy in Pakistan, African Journal of Business and Management, 2011 15 Amidu, Mohammed and Abor, Joshua, Determinants of dividend payout ratios in Ghana, Journal of Risk Finance, Vol 7, Issue 2, 2006, pp 136-145 16 Baker HK and Powell GE, Determinants of corporate dividend policy: a survey of NYSE firms, Finance Practice Education No 9, 2000, pp 29-40 17 Malcolm Baker and Jeffrey Wurgler, A Catering Theory of Dividends, The Journal of Finance, Vol LXI, No.3, June 2004 18 Malcolm Baker and Jeffrey Wurgler, Investor Sentiment and the Cross-Section of Stock Returns, The Journal of Finance, Vol LXI, No.4, August 2006 19 Gordon, M., Optimal Investment and Financing Policy, Journal of Finance, May 1963, pp 264-272 20 Gustavo Grullon, Ronl Michaely, Bhaskaran Swaminathan, Are Dividend changes a Sign of Firm Maturity?, Journal of Business, 2002, Vol.75 No.3, pp 387-424 21 Klaus Gugler*, B Burcin Yurtoglu, Corporate Governance and Dividens pay-out policy in Germany, European Economics Review, No.47, 2003, pp 731-758 22 Miller, Merton H and Modigliani, Franco, Dividend Policy, Growth, and the Valuation of Shares, Journal of Business, 1961, pp 411–433 23 Miller, Merton H and Rock, K., Dividend policy under asymmetric information, Journal of Finance, No 40, 1985, pp 1031-1051 C CÁC TRANG WEB https://www.stock-analysis-on.net/ http://www.cophieu68.vn/ https://www.stockbiz.vn/ http://hnx.vn https://www.hsx.vn https://thuvienphapluat.vn http://www.moit.gov.vn https://www.customs.gov.vn http://finance.vietstock.vn/ http://www.nasdaq.com/ ... trường chứng khốn VNM Cơng ty cổ phần sữa Việt Nam viii TÓM TẮT KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU Để thực đề tài: Ước tính xác suất định giá sai cổ phiếu Việt Nam: Trường hợp công ty cổ phần sữa Việt Nam (Vinamilk) ”,... chung định giá cổ phiếu Chương 2: Ước tính xác suất định giá sai cổ phiếu công ty cổ phần sữa Việt Nam Vinamilk (VNM) Chương 3: Một số giải pháp nâng cao chất lượng định giá cổ phiếu thị trường. .. xuất áp dụng phương pháp định lượng để ước tính xác suất định giá sai cổ phiếu Cổ phiếu VNM (Cổ phiếu công ty cổ phần sữa Việt Nam Vinamilk) chào sàn 10 năm có lẽ cổ phiếu hoi không khiến nhà