Định giá công ty trên thị trường chứng khoán VN tại thời điểm phát hành thêm áp dụng cho công ty dược hậu giang

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp MỤC LỤC LỜI MỞ ĐẦU CHƯƠNG I: TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VÀ THỰC TRẠNG ĐỊNH GIÁ PHÁT HÀNH THÊM Ở VIỆT NAM HIỆN NAY I Tổng quan thị trường chứng khoán Việt Nam Lịch sử hình thành chức thị trường chứng khoán Việt Nam 1.1Lịch sử hình thành 1.2 Chức thị trường chứng khoán 1.2.1 Huy động vốn đầu tư cho kinh tế 1.2.2 Cung cấp môi trường đầu tư công chúng 1.2.3 Tạo tính khoản cho chứng khốn 1.3.4 Đánh giá hoạt động doanh nghiệp .8 1.3.5 Tạo môi trường giúp phủ thực sách kinh tế vĩ mô Cơ cấu thị trường 2.1 Thị trường sơ cấp 2.2 Thị trường thứ cấp Hàng hoá thị trường chứng khoán .9 3.1 Cổ phiếu 3.2.Trái phiếu 10 3.3 Chứng khoán phái sinh 11 3.4 Chứng khốn chuyển đổi 11 Nguyễn Mạnh Thắng Tốn tài 46 Chun đề thực tập tốt nghiệp II Thực trạng định giá phát hành thêm Việt Nam 11 Mục đích phát hành thêm công ty .11 1.1 Trả cổ tức .11 1.2 Đầu tư cho dự án 12 Các cách định giá phát hành thêm công ty .12 2.1.Phương pháp sử dụng bảng tổng kết tài sản (Blance sheet) 13 2.1.1 Định nghĩa .13 2.1.2 Các bước xác định : .14 2.2 Phương pháp so sánh thị trường (Market comparison): 14 2.2.1 Định nghĩa .14 2.2.2 Nội Dung .15 2.3 Phương pháp dòng tiền chiết khấu (Discounted cash flow) 17 2.3.1 Định nghĩa .17 2.3.2 Căn để xác định giá trị doanh nghiệp .17 2.3.3 Giá trị phần vốn nhà nước doanh nghiệp 18 2.3.4 Đánh giá phương pháp định giá phát hành thêm Việt Nam 20 Sự khác định giá IPO định giá phát hành thêm 22 CHƯƠNG II: CÁC LÝ THUYẾT LIÊN QUAN TỚI XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ CÔNG TY 23 I Lý thuyết cấu vốn tối ưu 23 II Lý thuyết M & M trường hợp không thuế: 25 2.1 Mệnh đề I- Giá trị công ty 25 2.2 Mệnh đề II- Chi phí sử dụng vốn 31 III.Lý thuyết M&M trường hợp có thuế 34 3.1.Mệnh đề I- Giá trị cơng ty trường hợp có thuế 34 3.2.Mệnh đề số II- Chi phí sử dụng vốn trường hợp có thuế .36 Nguyễn Mạnh Thắng Tốn tài 46 Chun đề thực tập tốt nghiệp II Phương pháp tính phần bù rủi ro thị trường 39 Các giả thiết mơ hình 39 1.1 Các giả thiết nhà đầu tư 39 1.2Các giả thiết thị trường tài sản thị trường .39 Các danh mục biểu diễn hình học mơ hình CAPM .40 2.1.Danh mục thị trường tính hiệu danh mục thị trường 40 2.2.Đường thị trường vốn (CML) .43 2.3.Đường thị trường chứng khoán (SML) - Biểu diễn hình học mơ hình CAPM 43 2.4 Hệ số bêta: 45 3.Các đặc tính CAPM 47 3.1 Phương trình biểu diễn CAPM 47 3.2 Các đặc tính 48 3.3 Sử dụng CAPM vấn đề định giá 49 IV Kết hợp lý thuyết M&M mơ hình CAPM định giá cơng ty: .51 Trường hợp cơng ty khơng có thuế: 51 2.Trường hợp cơng ty có thuế: 52 CHƯƠNG III: ÁP DỤNG LÝ THUYẾT XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ CÔNG TY VÀO XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ CÔNG TY DƯỢC HẬU GIANG (DHG) TẠI THỜI ĐIỂM PHÁT HÀNH THÊM ( /2007 ) 53 I Giới thiệu chung: .53 1.Tổng quan công ty DHG: 53 Tình hình hoạt động sản xuất kinh doanh trước thời điểm phát hành thêm 55 II.Định giá công ty: 56 Nguyễn Mạnh Thắng Toán tài 46 Chuyên đề thực tập tốt nghiệp DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO 61 Nguyễn Mạnh Thắng Tốn tài 46 Chun đề thực tập tốt nghiệp LỜI MỞ ĐẦU Thị trường chứng khoán Việt Nam vào hoạt động năm bước khẳng định vai trò quan trọng kinh tế thị trường Lôi kéo quan tâm đông đảo thành viên xã hội: nhà nước, công ty, tổ chức kinh doanh chứng khoán nhà đầu tư Thị trường chứng khốn thể sức mạnh kinh tế quốc gia Nó nơi thu hút nhà đầu tư, đầu kiếm lời, ln ln trở nên khó lường trước dự đốn trí chuyên gia Tuy nhiên, bên cạnh thấy biến động “thăng trầm” thị trường cho thấy thiếu vắng vai trò nhà đầu tư lớn tính chuyên nghiệp thị trường Nhiều nhà đầu tư không am hiểu tính đặc thù yếu tố kỹ thuật thị trường này, chí khơng cần biết đến thực chất doanh nghiệp mà họ đầu tư Có doanh nghiệp làm ăn thua lỗ giá cổ phiếu tăng, chí khơng trường hợp doanh nghiệp hoạt động thua lỗ cổ phần đấu giá lại có giá trúng bình qn gấp đến vài chục lần mệnh giá ban đầu Việt Nam kinh tế trình đổi mới, có nhiều cơng ty bắt đầu chào bán cổ phiếu cơng chúng lần đầu (IPO) có nhiều cơng ty thực phát hành thêm cổ phiếu thị trường việc công ty phải biết giá trị thị trường Các cơng ty ngày phát triển mở rộng đòi hỏi phải phát hành thêm cổ phiếu thị trường để thu hút thêm vốn đầu tư cho trình phát triển Định giá cơng ty nói điều quan trọng việc phát triển công ty Để có định kinh doanh thành cơng phải việc phải biết cách xác định giá trị thực cơng ty cách xác Nguyễn Mạnh Thắng Tốn tài 46 Chun đề thực tập tốt nghiệp Xuất phát từ thực tế đó, sở lý thuyết tiếp thu nhà trường, hướng dẫn thầy giáo TS Ngô Văn Thứ q trình tìm hiểu phòng đầu tư tư vấn tài chính- cơng ty chứng khốn ngân hàng đầu tư phát triển Việt Nam, em lựa chọn vấn đề “ Định giá công ty thị trường chúng khoán Việt Nam thời điểm phát hành thêm Áp dụng cho công ty Dược Hậu Giang ” làm nội dung cho chuyên đề tốt nghiệp Trong phạm vi chuyên đề em sâu vào vấn đề định giá công ty thị trường Việt Nam Chuyên đề gồm chương: Chương 1: Tổng quan thị trường chứng khoán thực trạng định giá phát hành thêm Việt Nam.Chương trình bày vấn đề thị trường chứng khoán thị trường chứng khoán Việt Nam thực trạng phát hành thêm Việt Nam Chương 2: Các lý thuyết liên quan tới xác định giá trị cơng ty Phần trình bày lý thuyế cấu vốn tối ưu, lý thuyết M&M Mơ hình CAPM Chương 3: Áp dụng lý thuyết xác định giá trị công ty định giá công ty Dược Hậu Giang thời điểm phát hành thêm ( 7/2007 ) Trong trình học tập trường kết hợp với thời gian thực tập phòng Đầu tư Tư vấn Tài – Cơng ty chứng khốn Ngân Hàng Đầu Tư Phát Triển Việt Nam , giúp đỡ tận tình thầy cơ, anh chị hướng dẫn, em hoàn thành chuyên đề tốt nghiệp Em xin chân thành cảm ơn thầy Ngô Văn Thứ hướng dẫn nhiệt tình để giúp em hồn thành chuyên đề Do hạn chế thời gian trình độ nhận thức nên chun đề khơng tránh khỏi thiếu sót định Em mong giúp đỡ tận tình góp ý nhận xét thầy giáo Nguyễn Mạnh Thắng Tốn tài 46 Chuyên đề thực tập tốt nghiệp CHƯƠNG I TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VÀ THỰC TRẠNG ĐỊNH GIÁ PHÁT HÀNH THÊM Ở VIỆT NAM HIỆN NAY I Tổng quan thị trường chứng khoán Việt Nam Lịch sử hình thành chức thị trường chứng khốn Việt Nam 1.1 Lịch sử hình thành Thị trường chứng khoán điều kiện kinh tế đại quan niệm nơi diễn hoạt động giao dịch mua- bán chứng khoán trung dài hạn Việc mua bán tiến hành thị trường thị trường thứ cấp nhà phát hành bán lần cho nhà đầu tư thị trường sơ cấp nhà đầu tư mua bán lại cho Xét mặt hình thức thị trường chứng khốn nơi trao đổi, mua bán, chuyển nhượng chứng khốn, qua thay đổi chủ thể nắm giữ chứng khoán Để thực mục tiêu đến năm 2020 phấn đấu đưa Việt Nam trở thành nước cơng nghiệp phát triển đòi hỏi nước phải có nguồn vốn lớn để đáp ứng nhu cầu ngày cao kinh tế Vì vậy, cần phải có sách huy động tối đa nguồn lực tài ngồi nước để chuyển nguồn vốn nhàn rỗi kinh tế thành nguồn vốn đầu tư thị trường chứng khốn tất yếu đời giữ vai trò quan trọng việc huy động vốn trung dài hạn cho hoạt động kinh tế Nhận thức rõ việc xây dựng thị trường chứng khoán nhiệm vụ chiến lược có ý nghĩa đặc biệt quan trọng tiến trình xây dựng phát triển đất nước, trước yêu cầu đổi phát triển kinh tế, phù hợp với điều kiện kinh tế- trị xã hội nước xu hội nhập kinh tế quốc tế, sở tham khảo có chọn lọc kinh nghiệm mơ hình thị Nguyễn Mạnh Thắng Tốn tài 46 Chuyên đề thực tập tốt nghiệp trường chứng khoán giới, thành lập ban nghiên cứu xây dựng phát triển thị trường vốn thuộc ngân hàng nhà nước (Quyết định số 207/ QĐ- TCCB ngày 6/11/1993 thống đốc ngân hàng nhà nước) với nhiệm vụ nghiên cứu xây dựng đề án chuẩn bị điều kiện để thành lập TTCK theo bước thích hợp Vì vậy, tháng 9/1994, phủ định thành lập ban soạn thảo pháp lệnh chứng khoán thị trường chứng khốn đồng chí thứ trưởng tài làm trưởng ban Ngày 29/6/1995 thủ tướng phủ có định số 361/ QĐ-TTG thành lập ban chuẩn bị tổ chức TTCK giúp thủ tướng đạo chuẩn bị điều kiện cần thiết cho việc xây dựng thị trường chứng khốn Việt Nam Ngày 11/7/1998 phủ ban hành định số 48/1998/NĐ-CP quy định việc phát hành chứng khốn cơng chúng, giao dịch chứng khoán dịch vụ liên quan đến chứng khoán thủ tướng phủ định số 127/1998/QĐ-TTG việc thành lập trung tâm giao dịch chứng khoán, trung tâm giao dịch kiến Hà Nội thành phố Hồ Chí Minh Ngày 1/8/1998 Chủ tịch uỷ ban chứng khoán định số 128/1998/QĐ-UBCK ban hành quy chế tổ chức hoạt động trung tâm giao dịch chứng khoán, khẳng định trung tâm giao dịch đơn vị nghiệp có thu, trực thuộc uỷ ban chứng khốn nhà nước, có tư cách pháp nhân, có trụ sở, dấu tài khoản riêng Kinh phí hoạt động trung tâm giao dịch chứng khốn nhà nước cấp Ngày 13/10/1998 UBCKNN thông tư số 01/1998/TTGDCK-UBCK hướng dẫn nghị định số 48/1998/NĐ-CP ngày 11/7/1998 việc phát hành cổ phiếu, trái phiếu công chúng Đến ngày 28/7/2000 Trung tâm giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh thức vào hoạt động, đánh dấu phát triển thị trường chứng khốn Việt Nam Nguyễn Mạnh Thắng Tốn tài 46 Chuyên đề thực tập tốt nghiệp 1.2 Chức thị trường chứng khoán 1.2.1 Huy động vốn đầu tư cho kinh tế Khi nhà đầu tư mua chứng khốn cho cơng ty phát hành số tiền nhàn rỗi họ đưa vào sản xuất kinh doanh tạo cải vật cất cho xã hội Thơng qua TTCK phủ quyền địa phương huy động nguồn vốn cho mục đích sử dụng đầu tư phát triển hạ tầng kinh tế, phục vụ nhu cầu chung xã hội 1.2.2 Cung cấp môi trường đầu tư công chúng TTCK cung cấp cho công chúng môi trường đầu tư lành mạnh với nhiều hội dành cho tất người Các loại chứng khốn thị trường có tính chất hấp dẫn khác nhau, có độ rủi ro khác cho phép nhà đầu tư có lựa chọn phù hợp với Chính thị trường chứng khốn góp phần đáng kể làm tăng mức tiết kiệm quốc gia 1.2.3 Tạo tính khoản cho chứng khốn Nhờ có TTCK nhà đầu tư chuyển đổi chứng khoán mà họ sở hữu thành tiền loại chứng khoán khác Khả khoản đặc tính hấp dẫn nhà đầu tư, yếu tố cho thấy tính linh hoạt an toàn vốn đầu tư TTCK hoạt động động tính khoản chứng khán tăng 1.3.4 Đánh giá hoạt động doanh nghiệp Thơng qua thị trường chứng khốn hoạt động doanh nghiệp phản ánh cách tổng hợp xác, từ mơi trường cạnh tranh lành mạnh nhằm nâng cao hiệu sử dụng vốn, kích thích áp dụng công nghệ mới, cải tiến sản phẩm nâng cao chất lượng 1.3.5 Tạo mơi trường giúp phủ thực sách kinh tế vĩ mơ Các số TTCK phản ánh động thái kinh tế cách Nguyễn Mạnh Thắng Toán tài 46 Chuyên đề thực tập tốt nghiệp nhạy bén xác Giá chứng khốn tăng nên cho thấy đầu tư mở rộng, kinh tế tăng trưởng ngược lại Vì TTCK coi phong vũ biểu kinh tế thông qua TTCK phủ mua bán trái phiếu để tạo nguồn thu bù đắp thâm hụt ngân sách quản lý lạm phát Ngồi ra, phủ sử dụng số sách, biện pháp tác động vào TTCK nhằm định hướng đầu tư đảm bảo cho phát triển cân đối kinh tế Cơ cấu thị trường Xét lưu thơng chứng khốn thị trường, TTCK có hai loại 2.1 Thị trường sơ cấp Là thị trường mua bán chứng khoán phát hành Trên thị trường này, vốn từ nhà đầu tư chuyển sang nhà phát hành thông qua việc nhà đầu tư mua loại chứng khoán phát hành  Vai trò thị trường sơ cấp  Chứng khốn hố nguồn vốn cần huy động, vốn cơng ty huy động qua việc phát hành chứng khoán  Thực q trình chu chuyển tài chính, trực tiếp đưa khoản tiển nhàn rỗi tạm thời dân chúng vào đầu tư, chuyển tiển sang dạng vốn dài hạn 2.2 Thị trường thứ cấp Là nơi giao dịch chứng khoán phát hành thị trường sở thị trường thứ cấp đảm bảo tính khoản cho chứng khoán phát hành Hàng hoá thị trường chứng khoán 3.1 Cổ phiếu Cổ phiếu loại chứng khoán xác nhận quyền sở hữu lợi ích hợp pháp thu nhập tài sản công ty cổ phần Cổ phiếu thường: Nếu công ty phép phát hành loại Nguyễn Mạnh Thắng 10 Tốn tài 46 Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Trên thị trường tài chuyên nghiệp, nơi mà việc đầu tư vào tài sản tài thực theo danh muc quản lý nhà quản lý đầu tư, hệ số bêta sở quan trọng để nhà quản lý lựa chọn tài sản vào danh mục mình.Hơn dựa vào thước đo nhà quản lý cho nhà đầu tư biết mức rủi ro thị truờng ( rủi ro hệ thông ) mà họ gánh chịu theo mục tiêu họ đặt Với hệ số bêta, thước đo mức độ thành công hoạt động đầu tư quản lý đo lường thể rõ ràng Như thấy hệ số có vai trò quan trọng không đánh giá cổ phiếu, tài sản tài tài sản tài thị trường hoạt động đầu tư Một thị trường phát triển cần phải có danh mục cơng bố bêta tài sản thị trường Có rát nhiều phương pháp để ước lượng hệ số rủi ro bêta cho cổ phiếu thị trường chứng khoán Việc sử dụng phương pháp tuỳ thuộc vào phù hợp phương pháp với thị trường xét ,tuỳ thuộc vào ý muốn chủ quan người đánh gi, pụ thuộc vào hiệu mà phương pháp mang lại Các phương pháp thường sử dụng là:  Ước lượng bêta thông qua phương pháp đơn giản đồ thị  Ước lượng bêta mơ hình số đơn  Ước lượng bêta mơ hình CAPM dựa số liệu lịch sử Cácn nghiên cứu lý thuyết thực nghiệm cho thấy  i lớn phần bù rủi ro lớn hay tài sản có mức rủi ro cao 3.Các đặc tính CAPM 3.1 Phương trình biểu diễn CAPM E ( Ri )  R f  E ( Rm )  R f *  i Trong đó: E(Ri): lợi suất kỳ vọng cổ phiếu i Nguyễn Mạnh Thắng 48 Tốn tài 46 Chun đề thực tập tốt nghiệp Rf : lợi suất phi rủi ro thị trường E(RM): lợi suất kỳ vọng thị trường  i : thước đo mức độ rủi ro tài sản Dạng ngẫu nhiên mơ hình: Ri  R f   * ( RM  R f )   i Với: E(εi) = ; Cov(RM,εi) = 3.2 Các đặc tính CAPM có số đặc tính quan trọng Thứ nhất, cân tài sản phải định giá cho doanh lợi kỳ vọng điều chỉnh rủi ro nằm xác đường thị trường chứng khốn (SML).Nhà đầu tư ln đa dạng hoá rủi ro ngoại trừ hiệp phương sai tài sản với danh mục thị trường mà Nói cách khác, họ đa dạng hố rủi ro trừ rủi ro tổng thể kinh tế vốn khơng thể tránh khỏi (khơng thể đa dạng hóa được) Hệ rủi ro nhà đầu tư phải trả phần bù để tránh rủi ro hiệp phương sai Tổng rủi ro hệ thống kết phép đo hiệp phương sai tài sản với kinh tế, rủi ro phi hệ thống vốn độc lập với kinh tế Vấn đề đặt ta so sánh phương sai tài sản đơn lẻ với phương sai danh mục đa dạng hoá tốt Phương sai danh mục gần nhỏ Phép đo xác cho tài sản đơn lẻ hệ số bêta, hiệp phương sai với thị trường chia cho phương sai thị trường Một tính chất quan trọng khác CAPM phép đo rủi ro cho tài sản đơn lẻ cộng tuyến tính tài sản đưa vào danh mục Ví dụ ta đưa a% cải ta vào tài sản X với rủi ro hệ thống βX b% vào tài sản Y với rủi ro hệ thống βY β danh mục tạo lên đơn giản trung bình gia quyền β tài sản Nguyễn Mạnh Thắng 49 Tốn tài 46 Chuyên đề thực tập tốt nghiệp  P a *  X  b *  Y Phương sai doanh lợi danh mục là: N N ~ ~ Var ( R P )  ( R )  wi w j ij i 1 j 1 Có thể viết lại là: N N  N ~  ( RP )  wi  w j  ij   wi Cov ( Ri , R p ) i 1  j 1  j 1 Ta hiểu wiCov(Ri,RP) rủi ro chứng khốn i danh mục P Tuy nhiên, thay đổi biên đóng góp tài sản i rủi ro danh mục đơn giản Cov(Ri,Rj) Do vậy, hiệp phương sai định nghĩa đắn rủi ro đo lường thay đổi rủi ro danh mục ta thay dổi trọng số số tài sản danh mục Mặc dù việc sử dụng rủi ro hệ thống rủi ro đa dạng hố có nghĩa rủi ro hiệp phương sai, chúng có đơi chút khác Chúng bắt nguồn từ việc đa dạng hố mà khơng chi phí tồn danh mục thị trường lớn Định nghĩa rủi ro hiệp phương sai lại khơng phải Nó tiếp tục có nghĩa khái niệm danh mục thị trường chứa tài sản mà 3.3 Sử dụng CAPM vấn đề định giá Vì đưa phép đo định lượng rủi ro tài sản đơn lẻ, CAPM thực công cụ tốt để định giá tài sản rủi ro Giả định ta xét thời kỳ, ta muốn định giá tài sản có dòng tốn cuối kỳ gọi Pe Đó phần lãi cổ phiếu thường, hay lãi vốn cộng với cổ tức Nếu tài sản rủi ro trái phiếu phần gốc hoàn trả cộng với lãi trái phiếu P e coi biến ngẫu nhiên Doanh lợi mong đợi đầu tư vào tài sản rủi ro xác định giá ta sẵn Nguyễn Mạnh Thắng 50 Tốn tài 46 Chun đề thực tập tốt nghiệp sàng trả đầu kỳ đẻ có quyền nhận dòng tốn cuối kỳ Nếu P giá trả hơm nay, doanh lợi rủi ro Rj Rj = Pe  P0 (18) Po Do Pe biến ngẫu nhiên nên Rj biến ngẫu nhiên CAPM sử dụng để xác định giá trị hành tài sản P0 COV ( Ri , R j ) E( R j ) = R f + [ E(R m ) - R f ] VAR ( R m) (19) Hay E(R j ) = R f +  COV(R i ,R j ) (20) Trong  = COV ( Ri , R j ) VAR ( Rm ) hiểu giá trị thị trường cho đơn vị rủi ro.Từ (18) tính trung bình , ta cân doanh lợi từ (18) với doanh lợi yêu cầu (20) sau: E(R j ) = E ( Pe )  Po = R f +  COV(R i ,R j ) (21) P Nếu coi P giá cân tài sản rủi ro ta có: Po = E ( Pe ) (22)  R f  COV ( Ri , R j ) Công thức (5) thường coi công thức định giá doanh lợi có điều chỉnh rủi ro Tử số giá mong đợi cuối kỳ tài sản rủi ro, hiệp phương sai với thị trường , tỷ suất chiết khấu tương ứng ( 1+R f ) nghĩa lãi suất với lãi suất phi rủi ro Đối với tài sản có rủi ro hệ thống, phần bù rủi ro COV ( Ri , R j ) thêm vào lãi suất phi rủi ro cho tỉ suất chiết khấu điều chỉnh rủi ro với rủi ro hệ thống Nguyễn Mạnh Thắng 51 Tốn tài 46 Chun đề thực tập tốt nghiệp Một cách tiếp cận định giá tương tự trừ phẩn bù rủi ro khỏi E(P 0) khỏi tử số, sau chiết khấu ( + R f ) Hiệp phương sai tài sản rủi ro thị trường viết sau:  P  P0 E ( Pe )  P0    P  P0  ( Rm  E ( Rm )) COV ( R j , Rm ) COV  e , Rm  E  e   P0  P0    P0  COV ( R j , Rm ) = COV ( Pe , Rm ) P (23) Bằng cách thay biểu thức vào phưong trình tỷ suất doanh lợi điều chỉnh rủi ro (20) ta rút công thức định giá chắn tương đương E ( Pe ) P0  1  R f   ( )COV ( Pe , R j ) P0 P0  E ( Pe )  COV ( Pe , R j ) 1 Rf Tỷ suất doanh lợi điểu chỉnh rủi ro cách tiếp cận chắn tương đương tương tự mơ hình định giá thời kỳ Trong hai trường hợp giá khơng phụ thuộc vào lợi ích cá nhân Điều cần biết để xác định giá trị dòng tốn tiền mặt cuối kỳ yêu cầu, mức độ rủi ro tài sản , lãi suất phi rủi ro, giá rủi ro (là biến xác định thị trường) Nguyễn Mạnh Thắng 52 Tốn tài 46 Chun đề thực tập tốt nghiệp Do vậy, cá nhân có nhận thức phân bổ dòng tốn tài sản rủi ro định giá theo cách giống hệt bất chấp hàm lợi ích cá nhân IV Kết hợp lý thuyết M&M mô hình CAPM định giá cơng ty: Trường hợp cơng ty khơng có thuế: Hệ số bêta doanh nghiệp không vay nợ :  u Hệ số bêta doanh nghiệp có vay nợ :  l Nợ (R d ) Vốn CSH không vay nợ (R u ) Vốn CSH có vay nợ (R e ) Chi phí vốn (WACC) Chi phí vốn CSH có vay nợ: CAPM R f +  d (R m -R f ) R f +  u (R m -R f ) R f +  l (R m -R f ) R e E/(D+E)+R d D(D+E) M&M R f ; d = Ru R u +(R u -R d )(D/E) Ru R e = R f +  l (R m -R f ) = R u + (R u -R d )(D/E) = R f +  l (R m -R f ) + (R u -R d )(D/E) l =  u (1+D/E) 2.Trường hợp cơng ty có thuế: Nợ(R d ) Vốn CSH khơng vay nợ(R u ) Vốn CSH có vay nợ(R e ) CAPM R f +  d (R m -R f ) R f +  u (R m -R f ) R f +  l (R m -R f ) M&M R f ; d =0 Ru R u +(1-T c )* (R u -R d )(D/E) Chi phí vốn bình qn trọng R e E/(D+E)+ số(WACC) Chi phí vốn CSH có vay nợ: +(1-T c )R d D(D+E) R e = R f +  l (R m -R f ) = R u +(1-T c )(R u -R d )(D/E) = R f +  l (R m -R f ) + (1-T c )(R u -R d )(D/E)  l =  u [1+(1-T c )(D/E)] Nguyễn Mạnh Thắng 53 Toán tài 46 Chuyên đề thực tập tốt nghiệp CHƯƠNG III ÁP DỤNG LÝ THUYẾT XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ CÔNG TY VÀO XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ CÔNG TY DƯỢC HẬU GIANG (DHG) TẠI THỜI ĐIỂM PHÁT HÀNH THÊM ( /2007) Phần tiến hành định giá công ty DHG thời điểm phát hành thêm 7/2007 I Giới thiệu chung: 1.Tổng quan công ty DHG: Tiển thân cơng ty cổ phần Dược Hậu Giang xí nghiệp dược phẩm 2/9 thành lập ngày 02/9/1974 kênh Đất Sét, xã Khánh Lâm ( xã Khánh Hoà), huyện U Minh, tỉnh Cà Mau, thuộc sở y tế khu Tây Nam Bộ Từ năm 1975- 1976: tháng 11/1975, xí nghiệp dược phẩm 2/9 chuyển thành cơng ty dược phẩm Tây Cửu Long, vừa sản xuất vừa cung ứng thuốc phục vụ nhân dân Tây Nam Bộ Đến năm 1976, công ty dược phẩm Tây Cửu Long đổi tên thành công ty dược thuộc ty y tế tỉnh Hậu Giang Từ năm 1976- 1979: theo định 15/CP phủ, cơng ty dược thuộc ty y tế tỉnh Hậu Giang tách thành 03 đơn vị độc lập: xí nghiệp dược phẩm 2/9, cơng ty dược phẩm công ty dược liệu Ngày 19/9/1979, đơn vị hợp thành xí nghiệp Liên hợp dược Hậu Giang Năm 1992: sau tách tỉnh Hậu Giang thành 02 tỉnh Cần Thơ Sóc Trăng, UBND tỉnh Cần Thơ ( UBND Cần Thơ) định số 963/QĐ-UBT thành lập doanh nghiệp nhà nước xí nghiệp liên hợp dược Hậu Giang, đơn vị hạch toán kinh tế độc lập trực thuộc sở y tế Cần Thơ Ngày 02/09/2004: công ty cổ phần dược Hậu Giang thức vào hoạt động theo định số 2405/QĐ-CTUB ngày 05/8/2004 UBND Tp Nguyễn Mạnh Thắng 54 Tốn tài 46 Chun đề thực tập tốt nghiệp Cần Thơ việc chuyển đổi xí nghiệp liên hợp dược Hậu Giang Tp Cần Thơ thành công ty cổ phần hoạt động với vốn điều lệ ban đầu 80.000.000.000 đồng  Quá trình phát triển: Từ năm 1988, kinh tế nước chuyển sang chế thị trường, cơng ty hoạt động điều kiện khó khăn: máy móc thiết bị lạc hậu, công suất thấp, sản xuất không ổn định, áp lực giải việc làm gay gắt,Tổng vốn kinh doanh năm 1988 895 triệu đồng, cơng ty chưa có khả tích luỹ, tái sản xuất mở rộng Doanh số bán năm 1988 đạt 12.339 triệu đồng, giá trị sản phẩm cơng ty sản xuất đạt 3.181 triệu đồng (chiếm tỷ trọng 25,8% tổng doanh thu) Trước tình hình này, ban lãnh đạo dược Hậu Giang thay đổi chiến lược: “giữ vững hệ thống phân phối, đầu tư phát triển mạnh sản xuất, mở rộng thị trường, tăng thị phần, lấy thương hiệu lực sản xuất làm tảng” Kết việc định hướng lại chiến lược kinh doanh nhiều năm liên tiếp cơng ty đạt mục tiêu tăng trưởng cao, phát triển sản phẩm, tăng thị phần, tăng khách hàng, nâng cao thu nhập người lao động, đóng góp ngày cao vào ngân sách nhà nước Qua 30 năm hình thành phát triển, nay, dược Hậu Giang công nhận doanh nghiệp dẫn đầu ngành công nghiệp dược Việt Nam Sản phẩm cơng ty người tiêu dùng bình chọn “hàng Việt Nam chất lượng cao” 10 năm liền (từ năm 1997 – 2006), đứng vào 100 thương hiệu mạnh Việt Nam báo Sài Gòn Tiếp Thị tổ chức Hệ thống quản lý chất lượng chứng nhận phù hợp tiêu chuẩn ISO 9001:2000 Nhà máy đạt tiêu chuẩn: GMP – GLP – GSP Phòng kiểm nghiệm công nhận phù hợp với tiêu chuẩn ISO/IEC 17025 Đây yếu tố cần thiết giúp Nguyễn Mạnh Thắng 55 Tốn tài 46 Chun đề thực tập tốt nghiệp dược Hậu Giang vững bước đường hội nhập vào kinh tế khu vực giới  Ngành nghề kinh doanh công ty - Sản xuất kinh doanh dược - Xuất khẩu: dược liệu, dược phẩm theo quy định y tế - Nhập khẩu: thiết bị sản xuất thuốc, dược liệu, dược phẩm, trang thiết bị y tế theo quy định y tế - Sản xuất kinh doanh xuất mặt hàng thực phẩm chế biến - In bao bì - Dịch vụ nhận chi trả ngoại tệ - Gia công, lắp đặt, sửa, sửa chữa điện, điện lạnh - Sản xuất, kinh doanh xuất nhập thiết bị sản xuất tự chế tạo công ty - Dịch vụ du lịch vận chuyển lữ hành nội đĩa ( hoạt động theo quy định tổng cục du lịch) Tình hình hoạt động sản xuất kinh doanh trước thời điểm phát hành thêm Kết hoạt động sản xuất kinh doanh dược Hậu Giang năm 2006 thể nỗ lực công ty việc thực mục tiêu chiến lược đề Tổng giá trị sản lượng năm 2006 đạt 822.864 triệu đồng, tăng 48,26% so với thực năm 2005 Doanh thu năm 2006 868.192 triệu đồng, tăng 56,70% so với năm 2005 Trong đó, doanh thu hàng công ty sản xuất 803.898 triệu đồng, tăng 63,06% so với năm 2005 Lợi nhuận sau thuế năm 2006 đạt 87.060 triệu đồng, tăng 57,21% so với năm 2005 Nguyễn Mạnh Thắng 56 Tốn tài 46 Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Kim ngạch xuất năm 2006 đạt 746.908 USD, tăng 65,54% so với năm 2005, chủ yếu xuất sang Moldova, Ukraina, Lào, Campuchia, Mông Cổ, Hàn Quốc II.Định giá công ty: Định giá công ty thời điểm phát hành thêm: Đối với công ty niêm yết thị trường, thực phát hành thêm cổ phiếu việc xác định giá trị tiếp cận từ thông tin thị trường, tức phân tích kỹ thuật giá lợi suất cổ phiếu thị trường thứ cấp Nội dung chi tiết phương pháp xin tham khảo Chuyên đề tốt nghiệp sinh viên Hoàng Thị Thanh Hải – 4/2006 viết “Phương pháp tính phần bù rủi ro thị trường chứng khoán Việt Nam áp dụng việc xác định giá trị cơng ty” – Th.s Trần Chung Thuỷ_CN Hồng Thanh Hải - tạp chí Kinh tế phát triển, số đặc san Khoa Toán Kinh tế, tháng 10/2006 Áp dụng phương pháp xác định giá trị công ty cổ phần Dược Hậu Giang đợt phát hành thêm vào 07/2007:  Mơ hình CAPM mơ tả mối quan hệ rủi ro lợi suất kỳ vọng:   E ( ri ) r f  E (rm )  r f *  i Trong đó: E(ri) : lợi suất kỳ vọng cổ phiếu rf : lợi suất phi rủi ro thị trường E(rm) : lợi suất kỳ vọng thị trường  i : thước đo mức độ rủi ro Sử dụng chuỗi lợi suất giá cổ phiếu DHG thị trường chứng khoán Việt Nam 123 phiên từ ngày 21/12/2006 (ngày cổ phiếu DHG bắt Nguyễn Mạnh Thắng 57 Toán tài 46 Chuyên đề thực tập tốt nghiệp đầu niêm yết giao dịch thị trường) đến ngày 29/06/2007 xác định hệ số rủi ro sau: Coefficients r_VNINDEX (Constant) Unstandardized Standardized Coefficients Coefficients B 473 002 Std Error 119 002 Beta 340 t 3.972 708 Sig .000 480  DHG có hệ số rủi ro vốn chủ sở hữu thời điểm phát hành thêm  L 0.473  Lợi suất thị trường theo ngày giai đoạn xác định rm = 0.001023  Lợi suất năm là: Rm = (1+0.001023)245 – = 0.2845 = 28.45%  Lãi suất phi rủi ro năm 2007 Ngân hàng Nhà nước công bố là: 8.25%/năm  Phần bù rủi ro thị trường nửa năm là: Rp = Rm – Rf =28.45 – 8.25 = 20.2 %  Theo cáo bạch phát hành thêm báo cáo tài tháng đầu năm 2007 kiểm toán DHG, số liệu công ty sau: Nguyễn Mạnh Thắng 58 Tốn tài 46 Chun đề thực tập tốt nghiệp BAÓ CÁO KẾT QUẢ HOẠT ĐỘNG KINH DOANH (6 Tháng 2007) CHỈ TIÊU Doanh thu bán hàng cung cấp dịch vụ Các khoản giảm trừ Doanh thu bán hàng cung cấp dịch vụ Giá vốn hàng bán Lợi nhuận gộp bán hàng cung cấp dịch vụ Doanh thu hoạt động tài Chi phí tài Trong đó: chi phí lãi vay Chi phí bán hàng Chi phí quản lý doanh nghiệp 10 Lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh 11 Thu nhập khác 12 Chi phí khác 13 Lợi nhuận khác 14 Tổng lợi nhuận kế tốn trước thuế 15 Chi phí thuế thu nhập doanh nghiệp hành 16 Chi phí thuế thu nhập doanh nghiệp hoãn lại 17 Lợi nhuận sau thuế thu nhập doanh nghiệp 18 Lãi cổ phiếu 6tháng /2007 554,360,334,028 6,129,496,181 548,230,837,847 299,841,992,341 248,388,845,506 688,943,964 10,909,643,891 9,921,518,623 156,916,198,951 23,183,972,712 58,067,973,916 375,127,611 320,837,723 54,289,888 58,122,263,804 58,122,263,804 7,265 6tháng /2006 384,237,518,993 1,547,561,169 382,689,957,824 180,376,876,545 202,313,081,279 236,996,133 4,534,972,942 4,320,611,069 125,912,848,169 29,858,767,366 42,243,488,935 623,440,710 369,446,159 253,994,551 42,497,483,486 42,497,483,486 5,312  Chi phí lãi vay : 9,921,518,623 VNĐ  Lợi nhuận sau thuế dự kiến 2007 : 110,000,000,000 VNĐ  Theo quy định Chính phủ việc miễn giảm thuế thu nhập doanh nghiệp công ty có chứng khốn niêm yết, giai đoạn DHG miễn giảm hoàn toàn thuế thu nhập doanh nghiệp:  c 0  Lợi nhuận hoạt động DHG là: NOI = 9,921,518,623*2 + 110,000,000,000 = 129,843,037,246 VN  Giá trị thị trường nợ DHG là: B k d * D k d *D 9,921,518,623 *   240,521,663,558 VNĐ kb Rf 0.0825  Áp dụng lý thuyết M&M kết hợp mơ hình CAPM định giá giá trị DHG: Nguyễn Mạnh Thắng 59 Toán tài 46 Chuyên đề thực tập tốt nghiệp Theo M&M, giá trị công ty xác định theo công thức:  VL  E ( NOI ) * (1   c )  c * B   Chi phí vốn chủ sở hữu trường hợp cơng ty không sử dụng nợ xác định mô hình CAPM:  R f  R p * U  Hệ số rủi ro vốn chủ sở hữu trường hợp công ty không sử dụng nợ cấu vốn  U lại tính thông qua mối liên hệ: L U   (1   c) * B S Trong đó,  L xác định  Dùng thơng số thay vào phương trình sau: V L B  S  NOI * (1   c )  R f  RP *  L /  (1   c ) B S  Giải phương trình ta tìm giá trị thị trường phần vốn chủ sở hữu DHG là: S = 2,823,616,265,000VNĐ Số lượng cổ phiếu tại(tại thời điểm tính tốn) DHG 8,000,000 đợt phát hành thêm số lượng cổ phiếu dự định phát hành 2,000,000 Tổng số lượng cổ phiếu DHG đợt phát hành 10,000,000  Giá cổ phiếu : P = 282,361 VN III Nhận xét kết Trong lần phát hành thêm này, DHG dự kiến chào bán 800,000 cổ phiếu công chúng theo hình thức đấu giá với giá khởi điểm 216,000VNĐ/cổ phiếu 1,200,000 cổ phiếu chào bán cho cổ đông hữu, cán công nhân viên nhà đầu tư chiến lược, đó: 660,000 Nguyễn Mạnh Thắng 60 Tốn tài 46 Chun đề thực tập tốt nghiệp cổ phiếu phân phối cho cổ đông hữu theo phương thức thực quyền với tỷ lệ 12:1 , 134,000 cổ phiếu phân phối cho CBCNV chủ chốt với giá 45.000/cổ phiếu, 400,000 cổ phiếu lại chào bán cho cổ đơng chiến lược với giá chào bán 80% giá đóng cửa bình quân 09 phiên giao dịch liền trước ngày đấu giá Đợt phát hành thêm nằm kế hoạch mở rộng quy mô xay dựng số dây chuyền sản xuất sản phẩm thuốc DHG mở rộng hệ thống chi nhánh phân phối sẩn phẩm toàn quốc kho bảo quản sản phẩm Giá cổ phần đánh giá theo có giá trị cao nhiều so với mức giá khởi điểm đưa ra, nhiên so với mức giá thị trường khơng có nhiều khác biệt DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO Nguyễn Mạnh Thắng 61 Tốn tài 46 Chun đề thực tập tốt nghiệp Giáo trình Thị trường chứng khốn – NXB Tài chính, 2002 – Chủ biên PGS.TS Nguyễn Văn Nam, PGS.TS Vương Trọng Nghĩa Một số chuyên đề, khoá luận tốt nghiệp sinh viên khoá 44, 45 Chun ngành Tốn Tài Thị trường Chứng khoán, ĐH KTQD Một số website: www.bsc.com.vn www.kls.com.vn www.tas.com.vn www.fpts.com.vn Nguyễn Mạnh Thắng 62 Tốn tài 46 ... III: ÁP DỤNG LÝ THUYẾT XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ CÔNG TY VÀO XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ CÔNG TY DƯỢC HẬU GIANG (DHG) TẠI THỜI ĐIỂM PHÁT HÀNH THÊM ( /2007 ) 53 I Giới thiệu chung: .53 1.Tổng quan công ty. .. chính- cơng ty chứng khốn ngân hàng đầu tư phát triển Việt Nam, em lựa chọn vấn đề “ Định giá cơng ty thị trường chúng khốn Việt Nam thời điểm phát hành thêm Áp dụng cho công ty Dược Hậu Giang ”... trị cơng ty Phần trình bày lý thuyế cấu vốn tối ưu, lý thuyết M&M Mơ hình CAPM Chương 3: Áp dụng lý thuyết xác định giá trị công ty định giá công ty Dược Hậu Giang thời điểm phát hành thêm ( 7/2007