Kinh tế học vĩ mô Ghi Bài giảng 12 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2011-2013 Cân tiết kiệm – đầu tư Ghi Bài giảng 12 Cân tiết kiệm – đầu tư Các mơ hình lý thuyết cơng cụ hữu ích, chúng đơn giản hóa giới để giúp ta hiểu số quan hệ Nhưng ln phải nhớ mơ hình kèm với giả định mà bỏ qua chi tiết quan trọng thực tế Hôm lùi lại so với lý thuyết xem xét số vấn đề thực tế liên quan đến cân đối tiết kiệm đầu tư1 Trước hết, tiết kiệm = đầu tư (S=I), theo định nghĩa, đồng thức (Đầu tư = tiết kiệm tư nhân + tiết kiệm phủ + tiết kiệm nước ngồi + lưu lượng vốn ròng.) Nói cách khác, nguyên tắc kế toán, xác định hậu suy (expost, sau việc qua đi), không mô tả chế tự động hay mối quan hệ kinh tế Lấy ví dụ Việt Nam năm 2008 Việt Nam: Tiết kiệm đầu tư, 2008 Chi đầu tư Tiết kiệm Tổng mức hình thành vốn cố định 34.6% Tiết kiệm tư nhân 28.5% Tăng thêm tồn kho -1.9% 5.1% Tiết kiệm phủ Tiết kiệm nước ngồi 4.7% Dòng vốn vào Đầu tư 39.7% Tiết kiệm 8.4% 39.7% Nguồn: IFS data, IMF Mối quan hệ tiết kiệm đầu tư không nên hiểu theo ý nghĩa kinh tế đạt cân bằng, tiết kiệm trước hay tiết kiệm định đầu tư Ở mức tiết kiệm đầu tư nào, hai giá trị ln đồng chúng lưu lượng, theo nguyên tắc kế tốn ma trận lưu lượng ln cân theo hàng Revised from Jonathan Pincus, Lecture notes 10 (2010) Đinh Vũ Trang Ngân Kinh tế học vĩ mô Ghi Bài giảng 12 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2011-2013 Cân tiết kiệm – đầu tư Ví dụ, Việt Nam tích lũy tồn kho đến 5% GDP Con số thể lượng sản xuất doanh nghiệp tư nhân mà không bán năm Nói cách khác, cung hàng hóa vượt cầu, hộ gia đình nước tiêu dùng (tiết kiệm nhiều hơn) so với kỳ vọng doanh nghiệp, doanh nghiệp không xuất nhiều họ dự tính Các khoản tồn kho đầu tư Hộ gia đình Việt Nam nhận tiết kiệm nước dạng kiều hối tư nhân, giúp lấp đầy khoảng cách tiết kiệm nội địa với tỉ trọng thu nhập quốc dân đầu tư Một số khoản kiều hối tiết kiệm số tiêu dùng Nhưng lý kế tốn, khoản kiều hối tính vào lấp khoảng trống tiết kiệm đầu tư nội địa Cũng nhớ rằng, khái niệm “đầu tư” kinh tế vĩ mô tạo tài sản cố định giai đoạn tham chiếu: nhà máy mới, doanh nghiệp nhà Đầu tư không bao gồm việc mua hay bán tài sản cổ phiếu, nhà hay hộ có sẵn Những tài sản tính vào GDP năm xây dựng hay sản xuất, bán lại (phí mơi giới tính vào GDP năm dạng dịch vụ mới.) Hãy so sánh cân đối tiết kiệm-đầu tư Việt Nam với Trung Quốc Trung Quốc có tỉ lệ đầu tư cao năm 2008 44% GDP Nhưng điều quan trọng Trung Quốc qui mô tiết kiệm nội địa tư nhân: ½ GDP gần gấp đôi mức tiết kiệm coi ấn tượng Việt Nam Điều nghĩa với mức đầu tư lớn Trung Quốc họ xuất siêu khoản tiết kiệm cho phần lại giới, Mỹ Trung Quốc: Tiết kiệm đầu tư, 2008 Chi đầu tư Tiết kiệm Tổng mức hình thành vốn cố định 40.8% Tiết kiệm tư nhân 53.7% Tăng thêm tồn kho -2.2% 3.3% Tiết kiệm phủ Tiết kiệm nước ngồi 1.7% Dòng vốn vào Đầu tư Đinh Vũ Trang Ngân 44.1% Tiết kiệm -9.1% 44.1% Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2011-2013 Kinh tế học vĩ mô Ghi Bài giảng 12 Cân tiết kiệm – đầu tư So sánh cho hai thông tin quan trọng Thứ tỉ lệ tiết kiệm cao thiết chuyển thành tỉ lệ đầu tư cao Chúng ta thấy Trung Quốc Việt Nam đầu tư mức nhau, tỉ lệ tiết kiệm hai nước khác Trước giai đoạn đại suy thoái thập niên 1930, nhà kinh tế cổ điển tin tỉ lệ tiết kiệm cao cần thiết để tài trợ cho tỉ lệ đầu tư cao hơn, họ khuyến cáo nên tăng lãi suất để khuyến khích đầu tư Chuyện khơng xảy mong đợi Mức tiết kiệm cao nghĩa tiêu dùng hơn, làm giảm cầu hiệu dụng, khiến cơng ty có khả đầu tư Hơn nữa, Trung Quốc tỉ trọng tiết kiệm lớn khơng đến từ hộ gia đình trì hỗn tiêu dùng, mà từ lợi nhuận giữ lại doanh nghiệp kinh doanh Nhìn từ góc độ đầu tư tạo tiết kiệm nhiều tiết kiệm tạo đầu tư Dữ kiện thứ hai kinh tế mở mức cân đối tiết kiệm-đầu tư phản ánh thâm hụt tài khoản vãng lai, theo phương thức hạch toán thu nhập quốc dân Các dòng vốn ròng chảy vào Việt Nam đối trọng thâm hụt thương mại, lượng vốn xuất ròng Trung Quốc đối trọng cho thặng dư thương mại nước Trong đa số mơ hình kinh tế vĩ mơ, cân tiết kiệm đầu tư đạt thông qua điều chỉnh lãi suất Điều quan trọng cần nhớ mơ hình khơng có hệ thống ngân hàng, mà thị trường vốn vay (market for loanable funds), tổng lượng “vốn cho vay” tạo từ tiết kiệm hộ gia đình Trong mơ hình có tài sản (vốn vay) lãi suất làm cân thị trường Các mơ hình khơng ý đến tích lũy trữ lượng nợ Tất doanh nghiệp mặc định trả hết nợ, nên khơng có rủi ro vỡ nợ hay bất trắc liên quan đến suất sinh lợi Các dự án có suất sinh lợi mức lãi suất cân khơng cấp vốn Sự dịch chuyển ngồi đường cung vốn vay (tiết kiệm), mức thu nhập định, làm giảm lãi suất, ngược lại, gia tăng đầu tư ngoại sinh dịch chuyển đường cầu vốn vay, đẩy lãi suất lên cao Vì vậy, lãi suất phải làm nhiều việc mơ hình Đó động khuyến khích hộ gia đình tiết kiệm chi tiêu, phân bổ vốn dự án đầu tư tùy vào suất sinh lợi Lãi suất định mức tiết kiệm nước ngồi sẵn có cho đầu tư nội địa, có tiết kiệm nước nước ngồi tìm kiếm suất sinh lợi cao Đinh Vũ Trang Ngân Kinh tế học vĩ mơ Ghi Bài giảng 12 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2011-2013 Cân tiết kiệm – đầu tư Nhưng rõ ràng khơng phải tồn câu chuyện Những mối quan hệ mô tả lưu lượng nguồn lực: tiết kiệm, đầu tư, tiêu dùng chuyển giao quốc tế Lãi suất liên quan đến trữ lượng tài sản thay đổi giá số tài sản Thực tế, giới vừa trải qua học đau thương vai trò quan trọng giá tài sản việc trì (hay đánh mất) cân vĩ mơ Khủng hoảng nợ chuẩn Mỹ ví dụ lạm phát giá tài sản làm thổi phồng bảng cân đối tài sản hộ gia đình khiến họ phải mang vào khối lượng nợ khổng lồ Khi giá tài sản, trường hợp giá nhà, bắt đầu giảm, hộ gia đình buộc phải giải nợ (deleverage), khiến giá tài sản giảm tiếp tục làm giảm tổng cầu Hãy xem xét số liệu bảng cân đối tài sản hộ gia đình Mỹ từ Cục dự trữ Liên bang Có thể thấy giá nhà giảm quét khoảng 10 ngàn tỉ đô-la giá trị vốn hữu hình hộ gia đình Các hộ gia đình cảm thấy “nghèo đi” sau năm 2008, chủ yếu đa số giấy họ phần đáng kể tài sản ròng Tác động tức thời nhu cầu tiêu dùng giảm để tăng tiết kiệm, để trả bớt nợ Giảm tiêu dùng dẫn đến giảm tổng cầu, kìm hãm đầu tư tư nhân Chính phủ phải nhảy vào để bơm tổng cầu, nhằm tránh khủng hoảng lớn Do mức độ giảm tiết kiệm phủ lớn mức tăng tiết kiệm tư nhân Bảng cân đối tài sản bị thu hẹp hộ gia đình có tác động lớn lên hệ thống ngân hàng Chúng ta nhớ khoản vay tài sản ngân hàng Năm 2009, doanh nghiệp hộ gia đình ngừng cho vay khoản vay Trên thực tế, doanh nghiệp giải nợ năm 2009 (họ trả lại tiền cho ngân hàng trái chủ (bond holders) vay mới) Các ngân hàng có nhiều tiền mặt dạng tiền gửi, hộ gia đình doanh nghiệp giải nợ giữ tiền gửi, trì hỗn khoản vay Nhưng có q người vay “tốt”, người vay mà không mang sẵn nợ nần chồng chất (so với mức tài sản ròng) vay mượn mức thời kỳ bùng nổ Bảng cân đối tài sản hộ gia đình Mỹ, 2006 (tỷ USD) Tài sản 77,553.3 Nợ 13,444.4 Vốn hữu hình 29,464.3 Vốn vay 12,929.5 Vốn chủ sở hữu 9,643.7 514.9 Trái phiếu 3,471.5 Đinh Vũ Trang Ngân Khác Kinh tế học vĩ mô Ghi Bài giảng 12 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2011-2013 Tiền gửi tiền mặt 6,753.1 Lương hưu 12,750.6 Khác 15,470.1 Cân tiết kiệm – đầu tư Tài sản ròng 64108.9 Bảng cân đối tài sản hộ gia đình Mỹ, 6/2010 ( tỷ USD) Tài sản 67,412.8 Nợ 13,912.7 Vốn hữu hình 23,675.2 Vốn vay 13,418.9 Vốn chủ sở hữu 6,767.9 Trái phiếu 4,329.6 Tiền gửi tiền mặt 7,559.1 Lương hưu 11,653.8 Khác 13,427.2 Khác 493.8 Tài sản ròng 53,500.1 Bong bóng tài sản rõ ràng đòi hỏi tài trợ, tài trợ từ đâu khơng rõ kinh tế khơng có ngân hàng, khơng có tiền tệ với cân đối tiết kiệm-đầu tư, mơ hình thảo luận từ đầu tới Thường bong bóng tài sản tài trợ số hình thức “phát minh tài chính.” Trong khủng hoảng vừa rồi, phát triển loại bất động sản chứng khốn hóa tạo khối lượng khổng lồ lượng khoản, ngân hàng phát hành tài trợ cho vốn vay nhà Cuộc khủng hoảng tiết kiệm vốn vay Mỹ thập niên 1980 theo sau chủ trương nới lỏng qui định ngân hàng Ngay kiện hoa Tulip Hà Lan tiếng năm 16372 tài trợ thơng qua phát minh tài chính, trường hợp việc phát triển hình thành tập quán mua hàng nguyên liệu theo biên lợi nhuận (hay với “Tulip mania”, hay “cơn sốt hoa tulip” kiện năm 1637 hợp đồng tulip tăng lên tới mức giá cao khổng lồ sau sụp đổ Vào thời kỳ đỉnh điểm, tháng 2/1637, có hoa tulip bán với giá cao gấp 10 lần thu nhập năm người thợ thủ công Đây kiện coi “bong bóng” lịch sử, cụm từ “sốt hoa tulip” ngày trở thành ẩn dụ mô tả tình trạng bong bóng kinh tế lớn, mà giá tài sản bị thổi phồng lên tới mức lớn nhiều so với giá trị thực Xem thêm: Garber, Peter M (1990), “Famous First Bubbles”, The Journal of Economic Perspectives (2): 35–54 Đinh Vũ Trang Ngân Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2011-2013 Kinh tế học vĩ mô Ghi Bài giảng 12 Cân tiết kiệm – đầu tư vốn vay) Ở số giảng cuối học kỳ, nói tự hóa tài mối liên kết tự hóa tài với bong bóng tài sản Trở lại Việt Nam, giải thích phần tỉ lệ đầu tư cao Tính đến năm 2008, Việt Nam cho phép thiết lập 37 ngân hàng cổ phần, nới lỏng qui định lãi suất tài khoản tiền đồng đô-la cấp phép cho ngân hàng 100% vốn nước hoạt động (theo cam kết WTO) Một hệ tự hóa tài hoạt động cho vay khu vực tư nhân tăng nhanh chóng Tín dụng ngân hàng tính theo GDP tăng từ 75% 2004 lên 130% năm 2010 Nợ tư nhân tăng nhanh phần phản ứng trước gói kích cầu năm 2009, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam giảm yêu cầu dự trữ để tăng cho vay Điều liên quan đến cân đối tiết kiệm-đầu tư? Thứ nhất, trường hợp Việt Nam rõ ràng cho thấy đầu tư khơng đòi hỏi phải tích lũy trước tiết kiệm để tài trợ Khả ngân hàng tạo tiền bị giới hạn yêu cầu dự trữ ngân hàng trung ương, mức sẵn lòng vay phụ thuộc vào mức lãi suất thời điểm Một phần không rõ lượng cho vay chuyển vào đầu tư, phần lại vào tài sản (bất động sản, cổ phiếu hàng nguyên liệu vàng), tiêu dùng nhập Vấn đề Mỹ, vốn vay không trả Các ngân hàng Việt Nam mở rộng mức Họ tích lũy tiền gởi kỳ hạn tỉ lệ chưa biết số tạo thành từ vốn vay Tỉ lệ vốn vay-tiền gửi khơng phải thước đo an tồn tốt Quan trọng tỉ lệ tín dụng dự trữ, mà cao nhiều so với hai năm trước Ý tưởng thảo luận hôm cân đối tiết kiệm-đầu tư thực tế phức tạp lý thuyết Khi đưa thêm hệ thống tài vào mơ hình, phải cân nhắc trữ lượng lưu lượng, số mối quan hệ mơ hình khơng dự báo Đinh Vũ Trang Ngân ... mà từ lợi nhuận giữ lại doanh nghiệp kinh doanh Nhìn từ góc độ đầu tư tạo tiết kiệm nhiều tiết kiệm tạo đầu tư Dữ kiện thứ hai kinh tế mở mức cân đối tiết kiệm- đầu tư phản ánh thâm hụt tài khoản... định 40.8% Tiết kiệm tư nhân 53.7% Tăng thêm tồn kho -2 .2% 3.3% Tiết kiệm phủ Tiết kiệm nước ngồi 1.7% Dòng vốn vào Đầu tư Đinh Vũ Trang Ngân 44.1% Tiết kiệm -9 .1% 44.1% Chương trình Giảng dạy... Fulbright Niên khóa 201 1-2 013 Kinh tế học vĩ mơ Ghi Bài giảng 12 Cân tiết kiệm – đầu tư So sánh cho hai thông tin quan trọng Thứ tỉ lệ tiết kiệm cao thiết chuyển thành tỉ lệ đầu tư cao Chúng ta thấy Trung