Bài dịch môn đầu tư và tài trợ bất động sản đòn bẩy tài chính và các hình thức tài trợ nợ thay thế

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM KHOA TÀI CHÍNH  ĐẦU TƯ VÀ TÀI TRỢ BẤT ĐỘNG SẢN BÀI DỊCH ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH VÀ CÁC HÌNH THỨC TÀI TRỢ NỢ THAY THẾ GVHD: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Nhóm thực hiện Lê Tuấn Anh Nguyễn Linh Kim Huê Tạ Công Quỳnh Như Nguyễn Kim Thơ TP Hồ Chí Minh, ngày 10 tháng năm 2017 MỤC LỤC Chúng ta giới thiệu số vấn đề liên quan đến phân tích hình thức tài trợ bất động sản Một số khái niệm quan trọng chi phí nợ vay (trước thuế sau thuế) chi phí nợ vay tăng lên sử dụng nợ cang nhiều Bên cạnh đó, Chúng ta thảo luận làm để đánh giá liệu khoản vay tái tài trợ lãi suất giảm Trong chương 6, tập trung khái niệm bất động sản nhà (residential property), nhiên, khái niệm áp dụng để phân tích bất động sản tạo thu nhập (income property) Trong chương trước phân tích rủi ro tỷ suất sinh lợi bất động sản tạo thu nhập Cụ thể giới thiệu hình thức tài trợ ảnh hưởng sử dụng hình thức tài trợ đến dòng tiền trước thuế sau thuế nhà đầu tư vốn cổ phần Mục tiêu chương thảo luận mở rộng nợ đề cập chương trước có bổ sung thêm vấn đề Thứ nhất, xem xét mức độ tài trợ vốn ảnh hưởng đến tỷ suất hoàn vốn nội (IRR) trước thuế sau thuế Thứ hai, xem xét thủ tục bảo lãnh phát hành sử dụng người cho vay tài trợ vốn thực nhà đầu tư Thứ ba, xem xét hình thức tài trợ vốn bất động sản tạo thu nhập Vì thảo luận tất loại khoản vay sử dụng thực tế, tập trung vào phương án tài trợ vốn sâu thảo luận khái niệm kỹ thuật áp dụng cho phương án tài trợ vốn mà mong muốn GIỚI THIỆU ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH Tại nhà đầu tư nên sử dụng nợ? Một lý đơn giản giải thích nhà đầu tư đủ vốn tự có để mua bất động sản Trên khía cạnh khác, nhà đầu tư có đủ vốn tự có dùng phần vốn tự có với vốn vay để mua bất động sản dùng phần vốn tự có thừa để mua bất động sản khác Bởi nguồn vốn tự có phân bổ cho nhiều bất động sản nên nhà đầu tư giảm thiểu rủi ro phi hệ thống Lý thứ hai, vay nợ tận dụng khoản khấu trừ thuế từ chi phí lãi vay, từ khuếch đại thu nhập cho nhà đầu tư Lý thứ ba, sử dụng nợ giúp nhà đầu tư nhận lợi ích tiềm liên quan đến đòn bẩy tài Đòn bẩy tài (fianancial leverage) định nghĩa lợi ích mang lại cho nhà đầu tư thực vay nợ chi phí nợ vay thấp tỷ suất sinh lợi kỳ vọng tổng nguồn vốn đầu tư vào bất động sản Nếu tỷ suất sinh lợi tổng nguồn vốn đầu tư vào bất động sản lớn chi phí nợ vay tỷ suất sinh lợi vốn cổ phần khuếch đại Để kiểm tra cách thức mà đòn bẩy tài ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi nhà đầu tư, xem xét đầu tư vào bất động sản thương mại với giả định sau: Giả định giá mua bất động sản thương mại Giá trị công trình xây dựng (tòa nhà) 85.000 USD Giá trị đất 15.000 USD Giá mua bất động sản thương mại 100.000 USD Giả định khoản nợ vay để mua bất động sản thương mại Giá trị nợ vay 80.000 USD Chi phí nợ vay 10,00% Điều khoản Chỉ trả lãi, trả nợ gốc cuối kỳ Giả định thu nhập Thu nhập hoạt động trước khấu hao (EBITDA) 12.000 USD/năm Thuế suất 28,00% Thời gian khấu hao (khấu hao đường thẳng) 31,5 năm Giá bán lại BĐS thương mại năm thứ 100.000 USD Kỳ nắm giữ tài sản năm Sử dụng giả định trên, xác định được dòng tiền dự báo thể bảng 12.1 Bảng 12.2 thể dòng tiền IRR dòng tiền trước thuế sau thuế Từ bảng 12.2, thấy IRR trước thuế (BTIRR) 20% IRR sau thuế (ATIRR) 15,4% trường hợp có sử dụng 80% nợ vay Bây giờ, xem xét, tỷ lệ BTIRR ATIRR thay đổi tỷ lệ nợ vay thay đổi Bảng 12.3 12.4 thể dòng tiền BTIRR ATIRR cho ví dụ trường hợp không sử dụng nợ vay để tài trợ mua bất động sản thương mại (tức tỷ lệ nợ vay = 0%) Thuế suất 28 % áp dụng ví dụ Trên thực tế thuế suất bị thay đổi Trong chương 11 đề cập đến Kế toán thuế năm 1993, cho phép bất động sản nhà khấu hao kéo dài 27,5 năm bất động sản nhà khấu hao 39 năm Trong ví dụ sử dụng thời gian khấu hao 31,5 năm Từ bảng 12.4, nhận thấy BTIRR ATIRR giảm Như vậy, giá trị BTIRR ATIRR lớn tỷ lệ vay nợ lớn Khi điều xảy ra, nói đầu tư đem lại đòn bẩy tài dương (positive, favorable) kiểm tra điều kiện dẫn đến đòn bẩy tài dương cẩn thận Để làm vậy, nhìn vào điều kiện cho đòn bẩy tài dương sở trước thuế (ảnh hưởng đòn bẩy đến BTIRR) Sau đó, xem xét mối quan hệ sở sau thuế (ảnh hưởng đòn bẩy đến ATIRR) Điều kiên đòn bẩy trước thuế dương Trong trường hợp nhà đầu tư không sử dụng nợ để mua bất động sản thương mại ví dụ BTIRR 12%, gọi BTIRR không đòn bẩy vốn chủ sở hữu, BTIRR không đòn bẩy vốn chủ sở hữu với BTIRR tổng vốn đầu tư vào bất động sản Trong trường hợp sử dụng tỷ lệ nợ vay 80% BTIRR tăng 20% Như vậy, BTIRR tăng 20% trường hợp sử dụng nợ vay 80% để đầu tư bất động sản thương mại? Lý BTIRR không đòn bẩy lớn chi chí nợ vay Chi phí nợ vay 10% nhỏ so với BTIRR không đòn bẩy (12%) Sự khác biệt 10% 12% có nghĩa tồn đòn bẩy tài dương làm khuếch đại BTIRR vốn cổ phần Mối quan hệ cụ thể hóa công thức ước tính tỷ suất sinh lợi vốn chủ sở hữu, với tỷ suất sinh lợi bất động sản lãi suất chấp cho trước:4 BTIRRE = BTIRRP + (BTIRRP - BTIRRD) (D/E) Trong đó: BTIRRE = BTIRRP + (BTIRRP - BTIRRD) (D/E); BTIRRE = IRR trước thuế vốn cổ phần đầu tư; BTIRRP = IRR trước thuế tổng vốn đầu tư vào bất động sản (nợ vốn cổ phần); BTIRRD = IRR trước thuế nợ (chi phí thực tế nợ xem xét theo quan điểm); Chính xác hơn, IRR mà không sử dụng đòn bẩy có chi phí hiệu lớn khoản vay Nhớ lại chi phí hiệu khoản vay phản ánh điểm, khoản toán trước, yếu tố khác ảnh hưởng đến người vay (D/E) = Tỷ lệ nợ vốn cổ phần Áp dụng số vào ví dụ trên, ta có kết quả: BTIRRE = 12,00% + (12,00% - 10,00%) x (80% : 20%) = 20,00% Công thức miễn BTIRR P lớn BTIRRD BTIRRE lớn BTIRRP Trường hợp gọi đòn bẩy thuận lợi, dương Bảng 12.1: Ước tính dòng tiền BĐS thương mại trường hợp vay nợ 80% Ước tính dòng tiền từ BĐS thương mại Năm EBITDA 12.000 12.000 12.000 12.000 12.000 Trả lãi + nợ gốc (PMT) 8.000 8.000 8.000 8.000 8.000 Dòng tiền trước thuế chủ sở hữu 4.000 4.000 4.000 4.000 4.000 EBITDA 12.000 12.000 12.000 12.000 12.000 Trả lãi + nợ gốc 8.000 8.000 8.000 8.000 8.000 Khấu hao 2.6985 2.698 2.698 2.698 2.698 Lãi/lỗ chịu thuế 1.302 1.302 1.302 1.302 1.302 364 364 364 364 364 4.000 4.000 4.000 4.000 4.000 364 364 364 364 364 A Dòng tiền trước thuế chủ sở hữu B Lãi/lỗ chịu thuế Thuế C Dòng tiền sau thuế chủ sở hữu Dòng tiền trước thuế (BTCF) chủ sở hữu Thuế Khấu hao năm = 85.000/31,5 = 2.698 USD Dòng tiền sau thuế (ATCF) chủ sở hữu 3.636 3.636 3.636 3.636 3.636 Ước tính dòng tiền từ viêc bán lại BĐS thương mại năm thứ Giá bán BĐS thương mại (CTXD + đất) 100.000 Nợ gốc 80.000 Dòng tiền trước thuế (BTCF) chủ sở hữu 20.000 Thuế từ bán BĐS thương mại 3.778 Giá bán BĐS thương mại (CTXD + đất) 100.000 Giá trị lại đất 15.000 Giá trị lại CTXD 71.508 Giá trị lại đất + CTXD 86.508 Thuế từ bán BĐS thương mại 3.7786 Dòng tiền sau thuế (ATCF) chủ sở hữu 16.2227 Bảng 12.2: Kết dòng tiền IRR trường hợp vay nợ 80% Năm Dòng tiền trước thuế (20.000) 4.000 4.000 4.000 4.000 24.000 Dòng tiền sau thuế (20.000) 3.636 3.636 3.636 3.636 19.858 BTIRRE 20,00% ATIRRE 15,40% Thuế từ việc bán BĐS thương mại = 86.508 x 0,28 = 3.778 USD Dòng tiền sau thuế (ATCF) chủ sở hữu = 20.000 – 3.778 = 16.222 USD Bảng 12.3 : Ước tính dòng tiền BĐS thương mại trường hợp không vay nợ Ước tính dòng tiền từ cho thuê BĐS thương mại Năm A 12.000 12.000 12.000 12.000 12.000 0 0 12.000 12.000 12.000 12.000 12.000 12.000 12.000 12.000 12.000 12.000 0 0 Khấu hao 2.698 2.698 2.698 2.698 2.698 Lãi/lỗ chịu thuế 9.302 9.302 9.302 9.302 9.302 Thuế 2.604 2.604 2.604 2.604 2.604 12.000 12.000 12.000 12.000 12.000 Thuế 2.604 2.604 2.604 2.604 2.604 Dòng tiền sau thuế (ATCF) chủ sở hữu 9.396 9.396 9.396 9.396 9.396 Trả lãi + nợ gốc Dòng tiền trước thuế chủ sở hữu Lãi/lỗ chịu thuế EBITDA Trả lãi + nợ gốc C Dòng tiền trước thuế chủ sở hữu EBITDA B Dòng tiền sau thuế chủ sở hữu Dòng tiền trước thuế (BTCF) chủ sở hữu Ước tính dòng tiền từ viêc bán lại BĐS thương mại năm thứ Giá bán BĐS thương mại (CTXD + đất) 100.000 Nợ gốc Dòng tiền trước thuế (BTCF) chủ sở hữu 100.000 Thuế từ bán BĐS thương mại Giá bán BĐS thương mại (CTXD + đất) 100.000 Giá trị lại đất 15.000 Giá trị lại CTXD 71.508 Giá trị lại BĐS thương mại 86.508 Thuế từ bán BĐS thương mại 3.778 Dòng tiền sau thuế (ATCF) 96.222 Khi đòn bẩy tài dương, thực vay nợ cho tỷ suất sinh lợi vốn cổ phần lớn so với trường hợp không vay nợ Từ kết luận này, nhiều nhà đầu tư họ nên vay nợ nhiều tốt (Phần sau thấy kết luận không hợp lý xem xét đồng thời tỷ suất sinh lợi vốn cổ phần rủi ro họ phải chịu vay nhiều nợ.) Các đồ thị hình 12-5 minh họa ảnh hưởng tỷ số nợ khác lên IRR ví dụ Bảng 12.4: Kết dòng tiền IRR trường hợp không vay nợ Năm Dòng tiền trước thuế (100.000) 12.000 12.000 12.000 12.000 112.000 Dòng tiền sau thuế 9.396 9.396 9.396 9.396 105.618 (100.000) BTIRRE 12,00% ATIRRE 8,76% Bảng 12.5: IRR trước thuế sau thuế Trong mối quan hệ biểu đồ 12.5 thể chiều tỷ lệ vay nợ sử dụng bị hạn chế Vậy giới hạn gì? Đầu tiên, số nợ khác nhau, DCR (hệ số khả trả nợ) vượt giới hạn người cho vay, thảo luận chương 11 Bởi Thu nhập (NOI) không thay đổi tỷ lệ nợ vay thay đổi Thứ hai, tỷ lệ nợ vay cao hệ số khả trả nợ (DCR) thấp rủi ro người cho vay tăng lên Kết là, tỷ lệ nợ vay tăng lên chi phí lãi vay tăng lên để bù đắp rủi ro người cho vay Thật vậy, số điểm BTIRRP không vượt BTIRRD (đòn bẩy không số dương) Thứ ba, việc vay nợ nhiều làm gia tăng rủi ro cho nhà đầu tư vốn cổ phần Chúng ta tìm hiểu tác động đòn bẩy tài đến rủi ro kỹ phần sau chương Tuy nhiên, đưa kết luận ngày từ bây giờ, đòn bẩy tài khuếch đại lãi lỗ Cụ thể, ATIRR D > BTIRRP (khoản vay nợ có đòn bẩy tài âm) việc sử dụng nợ khuếch đại khoản lỗ vốn cổ phần đầu tư vào bất động sản thương mại Chúng ta thấy trước BTIRR P vượt BTIRRD để đòn bẩy tài dương Giả sử chi phí nợ vay 14% thay 10% Điều dẫn đến đòn tài bẩy âm BTIRR E đòn bẩy tài (12%) chi phí nợ vay 14% Hình 12-6 minh họa tỷ số nợ vay khác có ảnh hưởng đến IRR trước sau thuế Lưu ý BTIRR P nhỏ BTIRRD, BTIRRE nhỏ BTIRR D 10 Để minh hoạ cho khoản vay có toán lãi, sử dụng giả định giống hai ví dụ trước (khoản vay trị giá 700.000 đô la với lãi suất 10 phần trăm) giả định nhà đầu tư toán lãi năm năm đầu khoản vay trả gốc vào năm thứ tài sản bán Hình 12-14 minh hoạ dòng tiền mặt sau thuế Ngược lại với khoản vay thông thường (bảng 12-10), IRR sau thuế tăng nhẹ từ 14.30% lên 14.94% Bảng 12-14: Ước tính dòng tiền khoản vay trả lãi 42 Sự gia tăng dòng tiền mặt cao năm hoạt động giá năm bù đắp lại cho dòng tiền sau thuế thấp nợ đến hạn lớn Một lợi ích khoản vay có lãi suất tỷ lệ nợ tăng lên 1,43 so với 1,11 khoản vay thông thường Tỷ lệ hoàn vốn cho người cho vay 10 phần trăm người cho vay kiếm lãi suất số dư chưa toán khoản vay với tỷ lệ Tất nhiên, người cho vay yêu cầu mức lãi suất cao chút khoản vay xem rủi ro không toán theo kỳ năm năm Khoản vay dồn tích Trong ví dụ trước phân tích khoản vay có khoản toán lãi Trong trường hợp đó, khoản toán hàng tháng bao gồm khoản lãi khoản nợ gốc Đôi khoản vay xây dựng với khoản toán số năm định thấp số tiền trả lãi phát sinh hàng tháng Những khoản vay này, xây dựng sở thu nhập từ BĐS, gọi khoản vay dồn tích chúng có khoản toán gốc hàng kỳ âm Cấu trúc khoản vay tương tự với vay chấp với mức trả gốc tăng dần hàng kỳ minh họa chương khoản cho vay nhà 43 Các khoản toán cho khoản vay tính toán cách sử dụng tỷ lệ (gọi lãi suất toán) khác với lãi suất dùng để tính khoản lãi (gọi lãi suất tích lũy) Lãi suất toán sử dụng thay cho tỷ lệ lãi suất tính toán khoản toán hàng tháng Lãi suất toán không giống với khoản vay cố định Lãi suất tích lũy lãi suất mà người vay phải trả theo luật pháp cho khoản vay Nếu lãi suất toán thấp lãi suất tích lũy, khoản vay có toán nợ gốc âm Để minh họa, giả định khoản vay có lãi suất toán 8% lãi suất tích lũy 10% Để tiếp tục hạ thấp lãi suất toán, khoản toán giả định dựa thời kỳ toán nợ gốc 30 năm khoản vay toán 15 năm với gốc chi trả đáo hạn Tất giả định khác không đổi với ví dụ trước Bảng 12-15 minh họa dòng tiền cho khoản vay Các nghĩa vụ nợ hàng năm (12 lần toán khoản vay hàng tháng) $61,636 so với $90,267 khoản vay thông thường (Khoản toán cố định mức 8.81%) Lợi suất người cho vay 10% người cho vay thu hồi lãi vay số dư nợ chưa toán mức lãi suất tích lũy Người cho vay thấy khoản vay với khoản toán nợ gốc âm rủi ro đặt mức lãi suất chiết khấu cao so với khoản vay thông thường Tỷ lệ nợ tăng từ 1.11 khoản vay thông thường lên 1.62 khoản vay có khoản toán gốc âm mức nghĩa vụ nợ hàng năm thấp Lưu ý số dư khoản vay lên tới $753,972 năm thứ kết việc toán gốc âm (Nhớ lại lãi suất hàng tháng khác biệt 8% 10% phải cộng thêm 10% cộng dồn vào số dư nợ khoản vay.) Trong nhiều trường hợp, khoản vay xây dựng dựa lãi suất toán, không toán gốc hàng kỳ Cho dù khoản toán gốc yêu cầu hay không, khoản vay xây dựng với lãi suất toán thấp so với lãi suất tích lũy, thông thường dẫn đến kết khoản toán nợ vay thấp so với số tiền lãi phát sinh số dư nợ vay chưa toán Khoản toán gốc âm dẫn đến số dư nợ gốc tăng Tuy nhiên, người cho vay yêu cầu toán đầy đủ khoản vay vào cuối thời kỳ xác định khoản vay bắt đầu toán nợ gốc vào thời điểm Những yêu cầu có phương thức đa dạng Thông thường khoản vay có nợ gốc 44 âm có thời hạn khoảng từ đến 10 năm, số dư khoản vay, bao gồm lãi suất dồn tích hoàn trả vào lúc Một cách thay thế, khoản vay có kỳ hạn dài, ví dụ từ 10 đến 15 năm Lãi suất toán tăng sau số năm định Với điểm này, lãi suất toán tăng khoản vay toán nợ gốc sau thời kỳ trì nợ gốc (thời gian ân hạn) Đôi khi, hợp đồng vay xây dựng với lãi suất toán tăng năm cho số năm định Ví dụ, khoản vay có lãi suất toán 8% cho năm sau tăng năm 0.5% năm năm thứ 10, trì mức 12.5% nợ gốc toán hết Cấu trúc toán cho tỷ lệ nợ mục tiêu Một động cơ cho việc xếp khoản cho vay với việc chi trả nợ gốc theo giá trị âm tăng tỷ lệ nợ mà không làm giảm số tiền vay Như thảo luận trước đây, người cho vay thường yêu cầu khoản vay để có tỷ lệ nợ tối thiểu (DCR) Trong ví dụ trên, khoản vay thông thường có DCR 1,11 Giả sử người cho vay yêu cầu DCR tối thiểu 1.25 Khoản vay có nợ gốc chi trả âm mang lại kết trình bày bên cho DCR cao mức tối thiểu Một cách khác để xác định khoản toán chấp tính toán khoản toán cần thiết để có DCR xác định vòng năm Do đó, phân chia NOI cách đơn giản DCR xác định Ví dụ, khoản toán chấp cho kết DCR 1.25 cho năm $100,000/1.25 = $80,000 Số tiền lớn so với khoản toán cho khoản vay khấu trừ âm thảo luận bên trên, thấp so với khoản toán khoản vay thông thường Trong trường hợp khoản toán kết toán âm đủ để bù đắp cho khoản toán lãi yêu cầu Tuy nhiên, thời hạn khoản vay khấu trừ không đủ để trả hết nợ gốc cho khoản vay Để thực đầy đủ toán nợ gốc, khoản vay phải kéo dài đến 30 năm Do đó, giống người cho vay yêu cầu chi trả toàn trước 30 năm Một cách thay thế, người cho vay rút ngắn thời gian khấu trừ cách gia tăng khoản toán qua năm sau số năm định Một khả để tính toán lại khoản toán năm để trì DCR không đổi qua thời gian Ví dụ, khoản vay có khoản toán năm $103,000/1.25 = $82,400, đó, khoản vay bắt đầu đủ để bù 45 đắp cho nợ gốc đáo hạn Từ thời điểm này, khoản toán trì cố định 46 Khoản vay chấp chuyển đổi Một khoản vay chấp chuyển đổi đem lại cho người cho vay quyền chọn mua toàn phần lãi suất bất động sản kết thúc vào giai đoạn xác định Quyền chọn mua cho phép người cho vay chuyển đổi khoản vay chấp thành sở hữu cổ phần, gọi khoản vay chấp chuyển đổi Người cho vay thấy chấp chuyển đổi kết hợp giữ khoản vay chấp mua quyền chọn mua, quyền để mua toàn phần lãi suất cổ phần với giá xác định trước ngày đáo hạn quyền chọn Để minh họa, giả định bất động sản định ví dụ trước tài trợ với khoản vay convertible mortgage $700,000 (70% giá) cho phép người cho vay quyền mua lại 65% sở hữu cổ phần bất động sản kết thúc năm thứ 15 Khoản vay toán nợ gốc vòng 30 năm với khoản toán hàng kỳ Chúng ta giả định lãi suất khoản vay 8.5% so với 10% khoản vay thông thường Người cho vay chấp nhận mức lãi suất thấp để đổi lấy quyền chuyển đổi Mức chênh lệch 150 điểm lãi suất khoản chấp chuyển đổi khoản chấp thông thường thể “giá” mà người Bảng 12-16 minh họa dòng tiền sau thuế cho nhà đầu tư với giả định bất động sản tài trợ khoản vay chấp bên người cho vay thực quyền mua 65% lợi suất bất động sản đến cuối năm thứ 15 Chúng ta kỳ vọng người cho vay thực quyền chọn 65% giá bán ước tính ($753,528) lớn so với số dư khoản vay chấp vào cuối năm thứ 15 ($668,432) Nghĩa là, quyền chọn thuộc miền “in the money” vào thời điểm thực quyền So sánh với ví dụ trước, giả định nhà đầu tư bán 35% lại lợi suất bất động sản.cho vay phải trả cho quyền chọn liên quan đến khoản cho vay chuyển đổi 47 48 Lợi suất người cho vay khoản vay chấp chuyển đổi Lợi suất người cho vay khoản chấp chuyển đổi phụ thuộc vào lãi suất tính khoản vay chấp cộng với khoản lời thực chuyển đổi khoản chấp thành vị vốn cổ phần Nếu khoản chấp không chuyển đổi, lợi suất người cho vay với lãi suất tính khoản vay 15 Tỷ lệ lãi suất thấp mức giới hạn lợi suất, giả định người vay không khả toán khoản vay chấp Trong ví dụ trang tiếp theo, lợi suất người cho vay convertible mortgage cao 8.5% lãi suất khoản vay khoản lời chuyển đổi số dư nợ vay chấp thành vị vốn cổ phần Khoản lời xuất quyền chọn chuyển đổi bao gồm khoản vay chấp giả định “in the money” vào ngày thực quyền Do đó, người cho vay chấp nhận khoản toán chấp $5,382.39 tháng, cộng với 65% lợi suất bất động sản trị giá $753,528 vào cuối năm thứ 15 Lợi suất hiệu lực người cho vay tính toán bên dưới: Sử dụng tính toán , tìm lợi suất 10.40% Đây tỷ lệ thu sinh lời trước thuế người cho vay châp chuyển đổi So sánh phương án tài trợ thay Bảng 12-17 tóm tắt đo lường cho hình thức tài trợ thay Trong trường hợp này, khoản vay dồn tích tạo tỷ suất sinh lời cao cho nhà đầu tư trước sau thuế Khoản vay có DCR cao Đó yếu tố hấp dẫn người vay Tuy nhiên, kết dựa giả định người cho vay đưa mức lãi suất (10%) khoản vay thông thường Mặc dù có DCR thấp với khoản vay toán nợ gốc âm, dư nợ tăng dần theo thời gian, làm giảm vốn chủ sở hữu 15 49 bất động sản tăng rủi ro vỡ nợ Vậy, kỳ vọng người cho vay đưa lãi suất cao cho khoản vay toán nợ gốc âm Lợi nhuận trước sau thuế nhà đầu tư từ hình thức bán cho thuê lại cao thứ hai hình thức tài trợ, chi phí vay hiệu lực từ hình thức cao so với khoản vay thông thường (10.25% so với 10%) Tuy nhiên, lưu ý rằng, mức vốn chủ sở hữu yêu cầu thấp ($30.000) thuê đất so với việc sở hữu đất xét hiệu quả, thuê đất tương đương với cho vay 100% giá trị đất Như vậy, số tiền tài trợ cho mảnh đất tăng từ 70% (trong trường hợp chấp thông thường) lên 100% giá trị mảnh đất Vậy, nhà đầu tư kỳ vọng tỷ suất sinh lợi cao với hình thức sale-leaseback khoản vay chấp thông thường Một lý khác làm tỷ suất sinh lời nhà đầu tư cao với khoản vay saleleaseback khoản toán tiền thuê đất so với nghĩa vụ nợ ta tiến hành khoản vay dựa vào mảnh đất Hơn nữa, phần đáng kể chi phí hình thức sale-leaseback người vay chi phí hội tăng, gia tăng giá trị đất bị từ bỏ Tuy nhiên, chi phí hội không phát sinh bất động sản bán DCR hình thức bán cho thuê lại 1.12, tương tự khoản vay thông thường Để quán với ví dụ khác, tính toán tỷ lệ với khoản tiền thuê đất thêm vào khoản toán chấp Chúng ta kết hợp khoản toán chấp, cho thuê đất, tiền thuê đất xem thay cho vay chấp 50 Khoản vay participation cho phép người cho vay chia sẻ gia tăng hoạt động thu nhập ròng từ bất động sản gia tăng giá trị bất động sản Đây loại hình cho vay tương tự chấp chuyển đổi mặt ý nghĩa, người cho vay nhận suất sinh lời tăng thêm bất động sản hoạt động hiệu Mặc dù khoản vay phần không cho phép người cho vay nắm giữ vị trí cổ đông, phần lợi ích người cho vay phụ thuộc hiệu suất bất động sản.Trong hai trường hợp, người cho vay chấp nhận mức lãi suất hợp đồng thấp để đổi lấy chia sẻ phần lợi ích miền giá trị tăng Trong ví dụ trên, khoản vay chấp chuyển đổi tạo tỷ suất sinh lời cao cho người cho vay so với khoản vay participation mức lợi nhuận sau thuế thấp cho nhà đầu tư Đồng thời, người cho vay xem xét khoản vay tthế chấp chuyển chuyển đổi rủi ro so với khoản vay phần Điều khoản toán phần kỳ vọng thu sớm với gia tăng NOI từ năm thứ 2, lợi ích từ chuyển đổi không xảy năm thứ Nếu giả định khoản cho vay chấp nonrecourse với người vay , thông thường, người cho vay chịu rủi ro bất động sản giảm giá Tương tự với, người vay có quyền chọn để "mua" bất động sản cho vay chấp giá trị giảm thấp số dư nợ chấp Như vậy, với khoản vay chuyển đổi, số giới hạn với khoản vay phần, người cho vay chịu rủi ro trường hợp tăng giảm giá bất động sản sở hữu Do đó, lợi nhuận kỳ vọng khoản vay xây dựng cần tương xứng với rủi ro Chúng ta phân tích hình thức tài trợ thay khác cách độc lập Tuy nhiên, giải chúng có kết hợp Ví dụ, chấp chuyển đổi bao gồm participation NOI suốt năm hoạt động khoản vay toán lãi suất khoản vay có mức toán nợ gốc âm Các thảo luận giúp ta xác định cấu đánh đổi rủi ro lợi nhuận hình thức tài trợ thay khác Những hình thức tài trợ thay cho phép nhà đầu tư người cho vay tạo cấu nguồn tài cho rủi ro lợi nhuận bất động sản chia sẻ chấp nhận Tỷ lệ lợi nhuận kỳ vọng cho bên phải tương xứng với rủi ro Đến mức độ đó, việc cấu lại khoản vay 51 nhiều cách khác đơn giản xác định rủi ro chia sẻ người vay người cho vay cách nào.Tuy nhiên, mức thuế hành khác người vay người cho vay mang lại lợi ích cho hai bên với số cấu trúc vay Ví dụ, người cho vay có mức thuế suất cận biên thấp so với nhà đầu tư, mức khấu hao tính thuế gắn với quyền sở hữu bất động sản có giá trị cho nhà đầu tư so với người cho vay Như vậy, khoản vay phần cho phép nhà đầu tư giữ lại tất quyền sở hữu, khấu hao thuế, kỳ vọng khoản vay chấp chuyển với dòng tiền trước thuế cho bên Ngoài ra, sau người cho vay mong muốn sở hữu bất động sản Bằng cách sử dụng khoản vay chấp chuyển đổi, nhà đầu tư nhận tất lợi ích thuế khấu hao việc chấp chuyển đổi thành cổ phần Đổi lại phép nhà đầu tư để hưởng lợi ích thuế chấp nhận rủi ro việc mua quyền chọn sở hữa bất động sản khoản vay chấp chuyển đổi, người cho vay kỳ vọng kiếm suất sinh lời cao lãi suất cho vay so với cấu trúc vay khoản vay thông thường Như hai bên đạt lợi ích cách cố gắng cấu trúc giao dịch với phương thức tối ưu 52 Bảng 12-19 cho thấy dòng tiền hoạt động sau trả nợ từ ARGUS bảng 12-20 cho thấy dòng tiền từ bán lại sau trả hết khoản vay Tỷ lệ lợi nhuận trường hợp sử dụng đòn bẩy 20.08% hiển thị hình Lợi ích việc sử dụng ARGUS cho phân tích dễ dàng việc thay đổi giả định cho vay chí thêm vào yếu tố khác (bao gồm danh sách "Advanced") 53 Các hình thức tài trợ thay khác Một hình thức tài trợ thay cách sử dụng thêm khoản vay chấp thứ hai để có tài trợ bổ sung gọi khoản vay thứ cấp Một khoản vay thứ cấp lấp đầy khoảng trống khoản nợ chấp bất động sản vốn đầu tư chủ sở hữu Nó khác với chấp thứ hai chỗ không bảo đảm khoản cho vay chấp bất động sản Thay vào đó, đảm bảo vốn cổ phần nhà đầu tư bất động sản Điều có nghĩa thay tuân theo thủ tục tịch thu nhà bình thường trường hợp vỡ nợ khoản vay thứ cấp, người cho vay thứ cấp tham gia vào thủ tục tố tụng pháp lý cấp lượng cổ phần bất động sản Người cho vay thứ cấp thường thực thỏa thuận intercreditor với người cho vay chấp để có quyền tiếp nhận khoản vay chấp trường hợp khả toán Người cho vay chấp sẵn lòng tham gia vào thỏa thuận mang lại cho họ lợi ích khoản vay chấp Điều giúp người cho vay kiểm soát bất động sản nhanh vốn cổ phần công ty đối tác bất động sản cá nhân bị tịch thu thông qua trình hợp pháp mà không đòi hỏi nhiều thời gian tịch thu bất động sản chấp khả toán Một hình thức tài trợ thay khác phát hành cổ phiếu ưu đãi cổ phiếu phổ thông Cổ phiếu ưu đãi quyền lợi cổ phần có đặc điểm giống khoản nợ nhà đầu tư nắm giữ cổ phiếu ưu đãi ưu tiên nhận dòng tiền trước nhà đầu tư cổ phần thường Ví dụ, nhà đầu tư vốn ưu đãi nhận 8% lợi nhuận vốn cổ phần đầu tư ưu đãi, có nghĩa họ nhận suất sinh lời 8% trước nhà đầu tư vốn cổ phần thường Lợi nhuận tích lũy, có nghĩa nhà đầu tư ưu tiên không nhận lợi nhuận 8% Trong năm trước, thiếu hụt tính sang năm phải toán trước cổ đông thường trước tiến hành chi trả khoản tiền mặt Sau toán lợi nhuận ưu đãi, dòng tiền lại thường phân chia nhà đầu tư vốn ưu đãi nhà đầu tư vốn thường Cổ đông ưa đãi nhận phần ưu đãi tiền bán lại trước nhà đầu tư vốn cổ phần thường Điều thể thể IRR ưu tiên, có nghĩa nhà đầu tư vốn ưu đãi nhận đủ dòng tiền từ việc 54 bán để đạt IRR quy định trước nhà đầu tư vốn cổ phần thường IRR ưu đãi dựa tất dòng tiền phân phối cho nhà đầu tư ưu đãi, bao gồm dòng tiền nhận từ hoạt động bất động sản trước bán Có ý kiến cho dòng tiền phân phối cho nhà đầu tư vốn ưu đãi nhận đủ tiền mặt từ việc bán để qua toàn thời gian nắm giữ nhà đầu tư ưu đãi nhận IRR quy định đầu tư vốn ban đầu họ Vốn cổ phần ưu đãi giống với khoản chấp Mặc dù coi hình thức vốn, từ quan điểm nhà đầu tư vốn thường, xem nguồn bổ sung đòn bẩy tài KẾT LUẬN Chương trình bày khái niệm đòn bẩy tài thảo luận điều kiện để tận dụng lợi ích trước thuế sau thuế Chúng ta việc sử dụng đòn bẩy tài với hy vọng tăng tỷ suất sinh lời vốn rủi ro Đó là, tăng tỷ lệ nợ làm tăng rủi ro đầu tư, minh họa cách nợ làm tăng phương sai tỷ suất sinh lời Vì vậy, nhà đầu tư sử dụng đòn bẩy, họ phải xem xét liệu rủi ro tăng thêm tương xứng với lợi nhuận kỳ vọng cao (giả sử dụng đòn bẩy tích cực) Đòn bẩy tài tương quan với tổng số tiền tài trợ Chương thảo luận số hình thức tài trợ thay thế, bao gồm khoản vay participation hình thức sale-leaseback of the land Chúng ta xem xét tác động loại tài trợ thay vào dòng tiền nhà đầu tư, tỷ suất sinh lời tỷ số hoàn trả nợ vay, tính chi phí tối ưu cho phương án Những tính toán sử dụng để xác định hình thức tài trợ thay thích hợp Chúng ta thảo luận tất hình thức tài trợ thay Tuy nhiên, khái niệm thảo luận chương giúp bạn phân tích hình thức tài trợ thay gặp phải thực tế 55 ... chẳng hạn đầu tư vào bất động sản khác với bất động sản với cách tài trợ khác Tác động đòn bẩy tài đến rủi ro thảo luận thêm chương Như vậy, thấy bất động sản tạo thu nhập bất động sản không... nguồn vốn đầu tư vào bất động sản Nếu tỷ suất sinh lợi tổng nguồn vốn đầu tư vào bất động sản lớn chi phí nợ vay tỷ suất sinh lợi vốn cổ phần khuếch đại Để kiểm tra cách thức mà đòn bẩy tài ảnh... dụng nợ vay 80% để đầu tư bất động sản thương mại? Lý BTIRR không đòn bẩy lớn chi chí nợ vay Chi phí nợ vay 10% nhỏ so với BTIRR không đòn bẩy (12%) Sự khác biệt 10% 12% có nghĩa tồn đòn bẩy tài